1、本文主要通過對股權(quán)融資與債權(quán)融資這兩種融資方式在“融資風(fēng)險”、“融資成本” 以及“對公司治理產(chǎn)生的影響”三方面進(jìn)行了簡單的對比分析。試圖通過總結(jié)量種方式 之間的差異，使我們加深對兩種融資方式的了解，同時為融資方式的選擇提供一些值得 考慮、衡量的因素。關(guān)鍵詞：股權(quán)融資；債權(quán)融資；比較分析；選擇目錄 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark1 o Current Document 1公司的融資渠道2 HYPERLINK l bookmark4 o Current Document 1.1股權(quán)融資2 HYPERLINK l bookmark7 o Current Docu

2、ment 1.2債權(quán)融資2 HYPERLINK l bookmark10 o Current Document 2股權(quán)融資與債權(quán)融資的風(fēng)險差異2 HYPERLINK l bookmark13 o Current Document 3股權(quán)融資與債權(quán)融資的成本差異3 HYPERLINK l bookmark16 o Current Document 3.1股權(quán)的融資成本3 HYPERLINK l bookmark19 o Current Document 3.1.1隱性成本3 HYPERLINK l bookmark22 o Current Document 3.1.2顯性成本3 HYPERLIN

3、K l bookmark25 o Current Document 3.2債權(quán)融資的成本4 HYPERLINK l bookmark28 o Current Document 3.3兩者差異的分析4 HYPERLINK l bookmark31 o Current Document 4融資方式對公司治理的影響4 HYPERLINK l bookmark34 o Current Document 4.1股權(quán)融資對公司治理的影響4 HYPERLINK l bookmark37 o Current Document 4.1.1公司治理與股權(quán)融資的關(guān)系4 HYPERLINK l bookmark48

4、o Current Document 4.1.2股權(quán)融資結(jié)構(gòu)對公司治理的影響5 HYPERLINK l bookmark45 o Current Document 4.1.3股權(quán)融資引起公司經(jīng)營者的道德風(fēng)險5 HYPERLINK l bookmark40 o Current Document 4.2 債權(quán)融資對公司治理的影響 5 HYPERLINK l bookmark51 o Current Document 4.2.1債權(quán)融資對財務(wù)杠桿的影響6 HYPERLINK l bookmark54 o Current Document 4.2.2債權(quán)融資對公司經(jīng)營者的約束6 HYPERLINK l

5、 bookmark60 o Current Document 5小結(jié)6 HYPERLINK l bookmark63 o Current Document 參考文獻(xiàn)81公司的融資渠道公司在資本市場的融資渠道有很多種，包括股權(quán)融資、債權(quán)融資、信貸融資、內(nèi)部 融資與貿(mào)易融資等。根據(jù)分類角度的不同，融資渠道可分為內(nèi)部融資與外部融資、直接 融資與間接融資。在學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)同的觀點，對融資方式的選擇存在一定的順序，即內(nèi) 源性融資債權(quán)融資股權(quán)融資。其中內(nèi)源性融資是指在公司內(nèi)部通過資本公積、盈余公 積等方式進(jìn)行融資。而實際情況卻不一定如同理論中所闡述的一般。伴隨著我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，資本市場的不斷完善，股權(quán)融資與

6、債權(quán)融資得到了相應(yīng)的 發(fā)展，逐漸成為資本市場重要的融資渠道。但股權(quán)融資的比重遠(yuǎn)高于債權(quán)融資，即公司 對股權(quán)融資的熱情很高。針對企業(yè)在面對融資方式選擇的各種問題，本文主要探討股權(quán) 融資與債權(quán)融資之間的差異對企業(yè)融資后生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生的效果，進(jìn)而左右公司融資方式 的選擇，同時假設(shè)其他融資方式固定不變并對企業(yè)不產(chǎn)生影響。1.1股權(quán)融資股權(quán)融資是指企業(yè)的所有者將企業(yè)的部分所有權(quán)放入資本市場進(jìn)行出售，通過增資 的方式引進(jìn)新的股東的融資方式。股權(quán)融資所獲得的資金，企業(yè)無須還本付息。但新股 東將與原股東同樣分享企業(yè)的贏利與增長。1.2債權(quán)融資債權(quán)融資是指企業(yè)通過借貸的方式進(jìn)行融資，并且要定期的支付利息以及還本。

7、債 權(quán)融資獲得的資金是有期限的，必須在約定的時間內(nèi)歸還本金，并且還要支付一定的利 息，即占用他人資金的成本。但債權(quán)人對企業(yè)沒有決策權(quán)，對利息也沒有享有權(quán)。債權(quán) 融資一般包含銀行貸款、發(fā)行債券與企業(yè)的信用。2股權(quán)融資與債權(quán)融資的風(fēng)險差異對于公司而言，股權(quán)融資代表著在資產(chǎn)增加的同時，股東權(quán)益部分也在增加。股票 投資者的股息支付也是隨著公司的盈利水平和發(fā)展需要而定。公司虧損，則不需要支付 股息。即時盈利，也可將資金進(jìn)行投資在生產(chǎn)，沒有強(qiáng)制必須用于股利發(fā)放。而股權(quán)本 身沒有約定的到期期限，因而也不存在定期付息的壓力。而債權(quán)融資是通過公司債務(wù)的增加使資本增加。不論盈利與否，公司必須承擔(dān)按期 付息到期還本

8、的義務(wù)。當(dāng)市場環(huán)境惡化或公司經(jīng)營不善等情況導(dǎo)致盈利下降甚至虧損 時，債務(wù)會給公司造成巨大的財務(wù)壓力，甚至是財務(wù)危機(jī)。因此，股權(quán)融資的風(fēng)險程度小于債權(quán)融資的風(fēng)險程度。3股權(quán)融資與債權(quán)融資的成本差異3.1股權(quán)的融資成本股權(quán)的融資成本包括了隱性成本與顯性成本。隱性成本代表的是部分不確定因素造 成的費(fèi)用或者是無法用貨幣進(jìn)行度量的成本。而顯性成本表示所有者預(yù)計或者確定要支 出的費(fèi)用，即財務(wù)成本。3.1.1隱性成本在隱性成本當(dāng)中，最主要也是最常見的有兩種，分別是代理成本與機(jī)會成本。首先，在現(xiàn)代企業(yè)中，經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)是分開的。經(jīng)營者是所有者在企業(yè)的代理 人，但雙方均有著不同的目標(biāo)，都是追求自身的利益最大化，

9、相互間利益有可能沖突， 從而產(chǎn)生代理問題。經(jīng)營者為了追求更多的自身經(jīng)濟(jì)收益，會在一定程度上犧牲股東的 權(quán)益。而股東犧牲的這部分權(quán)益即為代理成本。代理成本在我國特別突出，因為在國有 股份公司當(dāng)中，行政上的控制更有效，這更容易造成管理層犧牲國有資產(chǎn)滿足自身利益 的情況發(fā)生。其次，當(dāng)企業(yè)采取股權(quán)融資的方式籌集資金后，代表了它放棄了其他的融資方式， 從而產(chǎn)生了機(jī)會成本。假如企業(yè)通過股權(quán)融資后，市場的利率下調(diào)，債權(quán)融資的成本下 降，同時債權(quán)融資具有部分抵稅功能。這些都構(gòu)成了股權(quán)融資的機(jī)會成本。3.1.2顯性成本企業(yè)股權(quán)融資的顯性成本，即財務(wù)成本，主要包括了自己籌集過程產(chǎn)生的費(fèi)用以及 資金占用的股利支付等

10、。企業(yè)從申請發(fā)行股票到公開發(fā)行的過程中有大量的工作需要完成，并需要支付廣告 費(fèi)、手續(xù)費(fèi)、印刷費(fèi)等。同時很多工作是依靠中介機(jī)構(gòu)來完成的，因此企業(yè)必須支付股 票承銷的傭金。以上所有均構(gòu)成了籌資費(fèi)用。而后期公司盈利對新股東支付的股利也算 作融資成本的一部分。因此，普通股的股權(quán)融資成本可以表示為：Ks = D / P0 (1-f) + g其中：Ks表示股權(quán)融資的資金成本率，D表示每年固定的股利支付額，P0表示普通股 的現(xiàn)值，f代表籌資費(fèi)用率，g代表股利的年增長率。3.2債權(quán)融資的成本債權(quán)融資的成本相對較簡單，雖然它也存在機(jī)會成本，但主要成本集中在籌集過程 中產(chǎn)生的費(fèi)用以及對資金占用所支付的利息。因為債

11、權(quán)是存在期限的，所以只需為有限 期間內(nèi)所占用的資金支付利息并償還本金。因此，債權(quán)融資的成本為：債權(quán)融資成本 二年利息*（1-所得稅率）/籌資總額*（1-籌資費(fèi)用率）3.3兩者差異的分析首先，債權(quán)投資的風(fēng)險小于股權(quán)投資，因此投資人要求的收益率低于股權(quán)投資者的 預(yù)期收益，即債權(quán)融資的成本較小。僅將兩種方式的財務(wù)成本公式進(jìn)行比較。假設(shè)兩種 方式籌集相等的資金1000萬，股權(quán)籌資費(fèi)用一般為籌資總額的1%-5%，債權(quán)融資的籌資 費(fèi)用為5%，而所得稅率為33%，暫不考慮鼓勵的增長。則股權(quán)融資成本為：股利/籌資額 （1-1%），而債權(quán)融資成本為：76.7%的年利息/籌資額（1-5%）。因為債權(quán)融資的年利息

12、本身就小于股利的支付，因此顯而易見，股權(quán)融資的成本大于債權(quán)融資。其次，債權(quán)融資是有期限的，并且在期限內(nèi)，債權(quán)人在每年只要求固定的回報。期 限一到，債務(wù)也就相應(yīng)的結(jié)束。而股權(quán)則相反，股權(quán)沒有期限，只有當(dāng)公司破產(chǎn)清算才 能結(jié)束。若公司的股利隨著業(yè)績的增長而增長，即將g考慮進(jìn)去，在某種程度上加重了 股權(quán)融資的成本最后，債權(quán)融資的利息是在稅前支付，而股利是稅后支付。假設(shè)利息與股利支付是 相等的，公司若通過債權(quán)融資，利息的支付相當(dāng)于抵免部分所得稅，繳納稅費(fèi)將減少， 進(jìn)而降低成本。4融資方式對公司治理的影響4.1股權(quán)融資對公司治理的影響4.1.1公司治理與股權(quán)融資的關(guān)系公司治理是一整套對公司進(jìn)行管理與控制

13、的體系，并且包含了股東、董事會以及管 理層的復(fù)雜關(guān)系。當(dāng)公司進(jìn)行股權(quán)融資時，將對公司的整體股權(quán)結(jié)構(gòu)重新。牌?，F(xiàn)有股 東手中的股份將被稀釋，股東的穩(wěn)定性也會發(fā)生改變?？赡芄竟煞葸^于分散，也可能 股份相對集中在幾個大股東手中。而公司治理是建立在公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，因此公 司的股權(quán)結(jié)構(gòu)在公司的治理過程中起著十分重要的作用。而公司治理能否產(chǎn)生積極效 果，對企業(yè)融資的績效也是有較大影響。4.1.2股權(quán)融資結(jié)構(gòu)對公司治理的影響股權(quán)結(jié)構(gòu)分散型。假如通過股權(quán)融資后，公司整體股權(quán)分散，呈現(xiàn)出一種缺少大 股東領(lǐng)導(dǎo)的相對混亂的局面。眾多的中小股東的權(quán)利分散，個人的偏好與觀點不同，意 見很難達(dá)成一致，因此心有余而

14、力不足。更多的人選擇不作為，他們沒有積極參與公司 決策的動力，存在“搭便車”這種心理，因此缺乏對管理層的有效監(jiān)督。雖然存在法律 與制度的約束，但此時，管理層對公司有著實際的掌握，他們將自身的利益擺在首位， 不惜犧牲眾多股東的利益來滿足自身的需求。但中小股東們發(fā)現(xiàn)問題并聯(lián)合起來采取措 施時，往往也很完全難挽回已造成的損失。因此，除非在資本市場十分完善，并且監(jiān)督 機(jī)制健全的前提下，分散化的股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司的治理存在消極影響。股權(quán)結(jié)構(gòu)相對集中型。股權(quán)的相對集中是一種較為均衡的結(jié)構(gòu)。公司的股權(quán)集中 在幾個大股東的手中，每個股東的利益相互牽制，同時進(jìn)行相互監(jiān)督，從而達(dá)到內(nèi)部股 東力量的相互制衡。這可以有效

15、地防止股權(quán)過于集中而產(chǎn)生的大股東為自身利益犧牲其 他小股東權(quán)益的情況。當(dāng)公司不存在一個處于控制地位的股東時，大家相互探討，均衡 各方利益，最終達(dá)成一個統(tǒng)一的意見。這有利于內(nèi)部的團(tuán)結(jié)，采取更有效率的經(jīng)營措 施。雖然在決策上沒有股權(quán)控制型公司有效率，但它形成了一種較為公平的機(jī)制。4.1.3股權(quán)融資引起公司經(jīng)營者的道德風(fēng)險由于企業(yè)的經(jīng)營者總是需要將盈利拿出來與股東進(jìn)行分享，因此他的生產(chǎn)積極性會 受到打擊。為了自己利益的擴(kuò)大，經(jīng)營者會冒風(fēng)險對盈利進(jìn)行“職務(wù)侵占”。比如通過給 自己開很高的工資或福利，增加對公司財富的消費(fèi)，甚至虧損公司財產(chǎn)進(jìn)行對自己有利 的交易。從而獨(dú)享收益，讓股東承擔(dān)成本，增加了企業(yè)的

16、代理成本。因此，很多公司都 有針對經(jīng)營者相對完善的股權(quán)或期權(quán)的激勵，來盡量避免道德風(fēng)險。4.2債權(quán)融資對公司治理的影響債權(quán)人是公司借入資本的擁有者，債務(wù)人有義務(wù)在未來的一段時間內(nèi)定期的用自己 的資產(chǎn)向債權(quán)人支付利息。而債權(quán)人則必須承擔(dān)公司無法償還利息甚至本金的風(fēng)險。因 此，和股東一樣，債權(quán)人也會對公司的經(jīng)營狀況以及融資資金的使用情況進(jìn)行監(jiān)督，并 且有權(quán)在資不抵債的情況下向法院申請公司破產(chǎn)清算的權(quán)利。所以，相對于股權(quán)融資， 債權(quán)融資對公司治理來說是一把雙刃劍，用得好，能增加企業(yè)的收入，提高企業(yè)的價 值。用得不好，會給企業(yè)造成財務(wù)危機(jī)，甚至是滅頂之災(zāi)?？偠灾瑐鶛?quán)融資在公司 治理中發(fā)揮了十分重要

17、的作用。4.2.1債權(quán)融資對財務(wù)杠桿的影響企業(yè)雖然可以完全依賴股東投入的資本進(jìn)行運(yùn)營，但是債務(wù)融資的成本低于通過這 筆資金投資獲生產(chǎn)長生的收益時，債權(quán)融資能為企業(yè)創(chuàng)造更多的收益。若債權(quán)融資過度 超過所有者權(quán)益本身或者融資成本大于因融資后生產(chǎn)投資帶來的收益，公司將面臨財務(wù) 危機(jī)或者股東既有權(quán)益的受損。因此，債權(quán)融資要求公司經(jīng)營者合理利用財務(wù)杠桿，控 制好融資比例，管理好企業(yè)生產(chǎn)以及銷售，為公司創(chuàng)造更高的價值。4.2.2債權(quán)融資對公司經(jīng)營者的約束公司通過債權(quán)融資，則必須按期支付利息到期還本，這對公司的經(jīng)營者產(chǎn)生一種督 促作用。同時債權(quán)還包含了破產(chǎn)權(quán)利，若公司破產(chǎn)，其經(jīng)營業(yè)也面臨著失業(yè)的風(fēng)險。因 此

18、，公司經(jīng)營著對于公司融資資金的使用會相對謹(jǐn)慎一些。不會違背股東與債權(quán)人意愿 進(jìn)行高風(fēng)險的投資活動。債權(quán)融資這是經(jīng)營者對公司股東的一種事先的保證行為，示意 有志于增加股東收益，以獲取股東的信任，維持公司管理層的穩(wěn)定。因此，債權(quán)融資在 某種程度上有助于減弱公司的代理成本。4.2.3債權(quán)融資引起股東的道德風(fēng)險但債權(quán)融資并不是完美的，除了自身存在風(fēng)險以外，它還可能導(dǎo)致股東產(chǎn)生道德風(fēng) 險。公司股東可將債權(quán)融資籌集到的資金作為股東紅利支付的來源，而降低投資的數(shù) 額?；蛘咄ㄟ^關(guān)聯(lián)交易將公司資產(chǎn)廉價轉(zhuǎn)移到股東擁有的其他公司當(dāng)中。若在公司經(jīng)營 狀況惡化的情況下，由于股東只承擔(dān)有限的責(zé)任，股東會鼓勵利用債權(quán)人提供

19、的資金進(jìn) 行高風(fēng)險投資以期望獲取高額收益來緩解緊張的情況。這種情況下，股東只承擔(dān)其出資 范圍內(nèi)的資金損失，若投資成功，股東將獲得高額的收益；若投資失敗，更大的損失是 由債權(quán)人來承擔(dān)。因此，在非常情況下，債權(quán)融資容易引發(fā)股東的道德風(fēng)險問題。5小結(jié)所有企業(yè)在面臨經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)大時，都會考慮通過資本市場融資。其中企業(yè)主要通過 股權(quán)融資與債權(quán)融資兩種方式從資本市場中籌集資金。但往往就會出現(xiàn)選擇哪一種或者 如何確定融資組合結(jié)構(gòu)這一問題。從上文的分析中我們可以大概的了解到，股權(quán)融資與 債權(quán)融資有各自的優(yōu)缺點。在風(fēng)險方面，股權(quán)融資的風(fēng)險小于債權(quán)風(fēng)險。在成本方面， 股權(quán)融資的籌資顯性成本要高于債權(quán)的籌資成本，同時

20、，股權(quán)融資還承受了更多的隱性 成本。而在公司治理方面，股權(quán)融資與債權(quán)融資均有各自的優(yōu)勢以及劣勢。但比如像道 德風(fēng)險、代理成本這些普遍存在的問題，是不可能完全避免的。公司要根據(jù)自身的情況 來選擇符合公司利益的方式。例如規(guī)模較大，經(jīng)營穩(wěn)定，對風(fēng)險有承擔(dān)能力的企業(yè)，可 以選擇風(fēng)險程度較大，成本較低的債權(quán)融資，同時還可減少部分代理成本。但相對于信 用程度較低，抗風(fēng)險能力較弱的中小企業(yè)，債權(quán)融資就很難進(jìn)行。此外還要注意股權(quán)結(jié) 構(gòu)引起的問題，在進(jìn)行股權(quán)融資時，要合理分配股權(quán)結(jié)構(gòu)，避免股權(quán)過于分散從而給企 業(yè)帶來治理上的難題。其實，在資本市場中并不是一定要在股權(quán)融資與債權(quán)融資中間進(jìn)行二選一。實際 中，可以根據(jù)自身情況，通過兩種方式共同融資，兩者之間相互彌補(bǔ)。雖然從理性的角度出發(fā)，債權(quán)融資應(yīng)優(yōu)先于股權(quán)融資。但在我國，資本市場主要還 是通過股權(quán)融資。主要是因為我國債券市場相對薄弱，無法滿足市場的需求。同時，我 國股