1、滬深300股指期貨對我國股票市場波動性影響探究摘要：滬深300股指期貨的推出這是國內資本市 場經過多年論證、磨合后，走出的改革創新一大步。隨著我 國金融市場的發展，股指期貨市場也日趨活躍。本文主要利 用滬深300股指的日交易數據，引入虛擬變量，將股指期貨 的發展分為兩個階段，考察我國股指期貨的推出對股票現貨 市場的影響。實證結果表示從長期來看，股指期貨的引入確 實在一定程度上緩解了我做股票現貨市場的波動。關鍵詞：股指期貨波動性現貨市場一、滬深300股指期貨在我國的發展現狀經過近三年時間的發展，滬深300指數期貨合約已成為 全球交易最為活躍的合約之一。截至2012年12月末，滬深 300股指期貨

2、市場2012本期成交量10506. 18萬手，本期成 交金額75. 84萬億元，從股指期貨推出以來，累計成交量 20134.7萬手，累計成交金額160. 68萬億元。綜合來看，市 場比較活躍，流動性較好，報價連續，成交迅速，也沒有出 現炒作遠月合約的現象。二、我國股指期貨的推出對我國股票市場波動性的實證 研究(-)數據選取本文選取滬深300指數收盤價作為研究樣本。數據時間 范圍為2006年4月17日至2013年6月28日（國家法定節 假日除外），共計1749個數據。數據來源大智慧股票軟件。我國于2010年4月16日推出滬深300股指期貨，我們 以這一天為分割線，將整個樣本區間分成兩個部分。此處

3、我 們對數據進行一定的處理，用對數收益率序列來表示股票額 波動率。即:其中ri表示滬深300指數第i天的收盤價。（二）實證研究1、描述性統計可以看到全樣本峰度指標kurtosis為5. 374644,明顯 大于3,同時柱狀圖和指標也顯示該時間序列有尖峰特征； 其偏度（skewness）為-0409345,小于0為負數，這說明 我們的樣本數據左偏。圖一、滬深300指數的描述性統計圖j-b統計量為459.5193,非常顯著，p值趨向0并遠遠小于0.01,有較強的判定結果，因此拒絕原假設即該序列服 從正太分布的假設，符合engle觀測研究并提出的大部分金 融時間序列具有尖峰、厚尾及左偏的特征。2、平

4、穩性檢驗 由于本文最終要運用garch類模型來進行實證研究，其對建模的數據的要求是平穩的，因此首先需要進行平穩性檢 驗。根據實證檢驗的結果，在有常數項，趨勢項，零階滯后 的條件下，在1%的顯著性水平下拒絕了原假設，即原序列是 平穩的，符合建模的條件。表一、序列平穩性檢驗結果注：c表示常數項，t表示趨勢項3、確定滯后階數要對模型進行arch效應檢驗，首先要確定收益率的模 型。本文主要根據aic和sc準則來對模型進行定階，最后 根據相應的最小值來選擇較為合適的滯后階數。表二、擬合模型的aic值和sc值從表中我們可以看到ar (3) ma (3)的aic和sc值最 小，因此模型擬合效果最好。所以我們

5、根據aic準則和sc 準則，選取收益率的模型形式為ar (3) ma (3)o選擇ar (3) ma (3)模型后，還要進行后續檢驗， 首先是看模型擬合后各項系數的參數是否顯著，如果顯著， 則模型擬合較好；其次檢測殘差是否還具有自相關性，只有 殘差不具有相關性，模型的擬合才是有效的。經檢驗，模型 擬合后f統計量顯著，且遠遠小于0. 01,因此系數是顯著的, 同時其殘差也相應的自相關和偏自相關的絕對值非常小，明 顯的趨于0,且其值也相應的落在兩倍的標準差以內，所以 我們有理由認為運用ar (3) ma (3)模型對原序列進行擬合 后殘差不存在自相關性，可以認為其屬于白噪聲序列，因此 我們采用該模

6、型來擬合滬深300指數收益率序列。4、arch效應檢驗我們可以通過arch-lm檢驗判斷殘差序列是否具有arch 效應。如果arch-lm檢驗的滯后階數足夠大，并且檢驗結果 依然顯著，那么說明模型殘差序列具有高階arch效應，此 時可以建立garch模型。圖二、arch效應檢驗圖滯后階數選擇8,我們可以看到實證結果顯示拒絕原假 設，即存在arch效應。5、garch (p, q)的選擇根據上述實證結果，模型存在高階的arch效應，因此 選用garch模型來對其波動性進行研究。同樣我們利用aic 和sc準則來確定garch模型的滯后階數。一般而言p, q的 取值都在3以下，在此通過對不同滯后階數

7、的garch模型進 行建模，觀測aic和sc以及dw值，從而選取最優模型建立, 再對殘差進行arch檢驗，通過一系列的檢驗來保證模型結 果的可靠性。表三、garch模型滯后階數的選擇從表中我們可以看到garch (1, 1)的模型的aic和sc 最小，同時dw值為2.040477,所以模型殘差不存在自相關 性。同時對其進行arch效應檢驗，該模型已經消除了 arch 效應。6、回歸分析為考察滬深300股指期貨推出對股票市場波動率的影響 情況，本文通過引入一個虛擬變量d來描述滬深300股指期 貨推出的事件，借此來考察滬深300股指期貨的推出對我國 股票現貨市場波動率的影響。d的取值在股指期貨推出

8、前為 0,在股指期貨推出后為lo進行回歸后d的符號為正說明股 期推出加劇了現貨市易的波動率；為負說明減少了現貨市場 的波動率。同時其絕對值越大說明股期推出對波動率的影響 程度越大，反之越小。用同樣的方法對加入虛擬變量的d進 行回歸，d的值為-0. 207172, p值為0.0097,因此該系數通 過了在1%的顯著性水平下的檢驗。因此綜合考慮回歸結果我 們知道，滬深300股指期貨的推出在一定程度上緩解了我國 股票現貨市場的波動，在一定程度上起到穩定股票市場的作 用。三、主要結論本文主要是從長期的角度來衡量股指期貨的推出對我 國現貨市場波動性的影響，根據實證結果我國股指期貨在一 定程度上緩解了我國

9、股票現貨市場的波動。這主要是因為滬 深300指數期貨上市之初，我國股指期貨市場的主要參與者 包括原來商品期貨的交易者、券商機構、私募基金以及一些 擁有雄厚資金實力的個人投資者。由于國內很多投資者具有 某些投資偏好，比如“炒新”，因此滬深300指數期貨上市 初期對投機者來說具有很強的投機性。2010年4月16日， 滬深300指數期貨上市當日，市場交易總體還算平穩。隨著 投資者對該股指期貨的深入了解，在t+0交易制度下，市場 的交易量逐漸放大，并且口成交量遠大于期貨合約持有量， 這說明該指數期貨上市期初市場投資者具有很強的投機性。因此，短期內股指期貨的推出加大股票市場波動性的現象可 能存在。針對滬

10、深300指數期貨推出初期的過度投機行為， 證監會及中金期貨交易所嚴格監控券商賬戶資金異常情況， 嚴格執行持倉限額制度和大戶持倉報告制度。對重倉持有滬 深300指數中排名靠前樣本股的賬戶和那些有市場影響力和 市場操控風險較大的賬戶，實施重點檢查。隨著股指期貨市 場的逐漸發展及投資者的日漸成熟，滬深300指數期貨會成 為越來越多的投資者的避險工具，其股票市場穩定器的作用 會逐漸顯現。參考文獻：1 陳曉紅、余堅和周穎，2009,全流通影響了市場波 動性嗎一基于滬深股市的實證研究，經濟學季刊第2期, 659-6782 郭彥峰、魏宇和黃登仕，2007, etf上市對中小 企業板市場質量影響的研究，證券市場導報第9期,17-22