醫(yī)藥零售、中醫(yī)藥專(zhuān)題報(bào)告1.醫(yī)藥零售板塊1.1.高基數(shù)及疫情拖累業(yè)績(jī)?cè)鏊伲春冕t(yī)藥零售板塊疫情后迎來(lái)修復(fù)。2021年龍頭受基數(shù)因素影響，同比增速回落：根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)，2021年醫(yī)藥零售板塊同比增速實(shí)現(xiàn)7.8%，行業(yè)增速率先恢復(fù)至以往6-8%水平。同期4家上市龍頭營(yíng)收增速回落至11%，為2014年以來(lái)最低營(yíng)收增速。復(fù)盤(pán)2021年，大連鎖增速下滑主要受3大因素影響：①疫情物資基數(shù)因素：2020年大連鎖受益于疫情物資（20年2-4月份）增厚，21年大連鎖增長(zhǎng)存高基數(shù)；②購(gòu)藥患者基數(shù)因素：醫(yī)院?jiǎn)栐\患者溢出（2020年2-9月份）為藥房帶來(lái)增量購(gòu)藥患者，21年醫(yī)院?jiǎn)栐\量恢復(fù)（21年1-11月總診療人次同比22.4%，以往年度增速為1-5%）后，患者回流醫(yī)院影響藥房當(dāng)期增長(zhǎng)；③“四類(lèi)藥品”管控影響（政策集中于21Q2、Q3出臺(tái)）到店客流及營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)。考慮到以上三大因素均為基數(shù)及疫情管控因素（影響當(dāng)期增速），我們認(rèn)為2022年起上市龍頭有望呈恢復(fù)性增長(zhǎng)。國(guó)家藥監(jiān)局發(fā)布的藥品監(jiān)督管理統(tǒng)計(jì)報(bào)告，截至2021年9月底，全國(guó)共有藥品經(jīng)營(yíng)許可證持證企業(yè)60.65萬(wàn)家。其中，批發(fā)企業(yè)1.34萬(wàn)家，零售連鎖總部6658家，零售連鎖門(mén)店33.53萬(wàn)家，單體藥店25.12萬(wàn)家。由此計(jì)算，全國(guó)藥店總數(shù)為60.7萬(wàn)家,連鎖率達(dá)55.28%。自2011年起，藥店近十年店均服務(wù)人口變動(dòng)穩(wěn)定，然而隨著人口總數(shù)的增長(zhǎng)，藥店數(shù)量的的小幅增長(zhǎng)已經(jīng)無(wú)法滿(mǎn)足持平過(guò)去店均服務(wù)的水平：2020年藥店總數(shù)增加到546000家，較2019年增長(zhǎng)22000家；然而2020年總?cè)丝跀?shù)達(dá)到了14.05億人，較2019年增加了450萬(wàn)人，致使2020年的店均服務(wù)人口數(shù)值降到近十年來(lái)的最低值，為2573人/店。1.2.醫(yī)藥零售行業(yè)政策1.2.1.

“雙通道”政策為有效解決部分談判藥品“入院難”的問(wèn)題，2021年4月，國(guó)家醫(yī)保局、國(guó)家衛(wèi)健委印發(fā)關(guān)于建立完善國(guó)家醫(yī)保談判藥品“雙通道”管理機(jī)制的指導(dǎo)意見(jiàn)（醫(yī)保發(fā)

〔2021〕28號(hào)），2021年9月，印發(fā)關(guān)于適應(yīng)國(guó)家醫(yī)保談判常態(tài)化持續(xù)做好談判藥品落地工作的通知（醫(yī)保函〔2021〕182號(hào)），對(duì)談判藥品落地提出明確要求，指出:發(fā)揮定點(diǎn)零售藥店分布廣泛、市場(chǎng)化程度高、服務(wù)靈活的優(yōu)勢(shì)，與定點(diǎn)醫(yī)療機(jī)構(gòu)互為補(bǔ)充，形成供應(yīng)保障合力;對(duì)納入“雙通道”管理的藥品，在定點(diǎn)醫(yī)療機(jī)構(gòu)和定點(diǎn)零售藥店施行統(tǒng)一的支付政策。“雙通道”藥房未來(lái)的市場(chǎng)仍然巨大。我們對(duì)各個(gè)省份“雙通道”政策進(jìn)行梳理與測(cè)算，預(yù)計(jì)全國(guó)范圍內(nèi)至少需要建設(shè)1000家以上的“雙通道”藥房，其中湖南、內(nèi)蒙古、安徽、山西、云南5個(gè)省及自治區(qū)“雙通道”藥房數(shù)量的規(guī)劃在100家以上。結(jié)合6大藥房上市連鎖2021年“雙通道”藥房的建設(shè)的成果來(lái)看，雙通道”藥房未來(lái)的市場(chǎng)仍然巨大，將成為近年業(yè)內(nèi)的重點(diǎn)發(fā)展規(guī)劃之一。1.2.2.

“四類(lèi)藥品”管制為了進(jìn)一步對(duì)抗疫情的傳播做到感染者的早期發(fā)現(xiàn)，疫情期間不少省份與地區(qū)都對(duì)

“四類(lèi)藥品”進(jìn)行管控。“四類(lèi)藥品”在當(dāng)?shù)靥幱谕Ｊ蹱顟B(tài)。“四類(lèi)藥品”，包括“抗病毒、抗生素、止咳和退燒藥，對(duì)藥房銷(xiāo)售額及到店客流造成影響。關(guān)注疫情及“四類(lèi)藥品禁售”解綁后醫(yī)藥零售的反彈機(jī)會(huì)。2021年下半年，新冠疫情在國(guó)內(nèi)多地散發(fā)，不少地區(qū)都推出了“四類(lèi)藥品禁售”的舉措來(lái)對(duì)抗疫情，加大了藥房客流量下降、客單價(jià)下降以及庫(kù)存壓力升高的三重風(fēng)險(xiǎn)，近期不少地區(qū)重新有限制的放開(kāi)“四類(lèi)藥品”的銷(xiāo)售，如實(shí)行“停一限三”、定點(diǎn)藥房出售“四類(lèi)藥品”

等措施。松綁藥房主要營(yíng)收產(chǎn)品中的‘“四類(lèi)藥品”，有望給刺激低基數(shù)下的收入增速。在管控措施嚴(yán)格省份藥店布局?jǐn)?shù)多的公司，如在河南省門(mén)店數(shù)較多的大參林，在江蘇省門(mén)店較多的益豐藥房、老百姓在限售措施松綁后迎來(lái)的修復(fù)機(jī)會(huì)。1.3.2021年主要上市連鎖藥房情況及核心觀點(diǎn)部分上市公司單三季度呈現(xiàn)營(yíng)收邊際改善趨勢(shì)，2022年起有望呈現(xiàn)邊際改善趨勢(shì)。2020年疫情為藥房帶來(lái)短期業(yè)績(jī)?cè)龊瘢耙咔槲镔Y”及“醫(yī)院擠出效應(yīng)”為藥房帶來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)龊瘛Ｒ陨蟽煞N因素均僅增厚當(dāng)年業(yè)績(jī)。2021年部分上市連鎖藥房因2020年高基數(shù)因素，影響當(dāng)年業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)。我們認(rèn)為2022年起基數(shù)因素逐步消除后，藥房板塊有望恢復(fù)以往正常增長(zhǎng)。從2021年單四季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，部分藥房增長(zhǎng)已有所恢復(fù)，2021年第三季度營(yíng)收已呈現(xiàn)邊際性的恢復(fù)增長(zhǎng)。參考去年部分藥房Q4基數(shù)因素進(jìn)一步消除，我們認(rèn)為22年部分藥房基數(shù)壓力有望進(jìn)一步緩解，看好藥房板塊的邊際改善預(yù)期。營(yíng)收增長(zhǎng)健康，中藥業(yè)務(wù)漲勢(shì)有望持續(xù)。六家上市藥房，藥品收入同比增長(zhǎng)均超15%以上，其中益豐藥房、一心堂、大參林、老百姓四家藥品營(yíng)收規(guī)模保持百億以上，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入8成以上，中藥收入同比增速高于中西成藥，其中中藥業(yè)務(wù)毛利率高中西成藥毛利率約10%，預(yù)計(jì)2022年在推廣中醫(yī)、中藥政策的鼓勵(lì)下，連鎖藥房中藥收入將加速成長(zhǎng)，貢獻(xiàn)利潤(rùn)。龍頭藥房門(mén)店擴(kuò)張速度不減。除一心堂（+18.81%）外，老百姓（+25.28%）、益豐藥房（+28.4%）、大參林（+27.22%）直營(yíng)店數(shù)量增幅均超過(guò)25%。其中健之佳（+42.91）、漱玉平民（+40.03%）直營(yíng)店數(shù)量增幅超過(guò)40%。積極打造自有品牌，加快納入集采品種。國(guó)家2018年底提出帶量采購(gòu)政策以來(lái)，國(guó)務(wù)院及各部委陸續(xù)發(fā)布相關(guān)文件，快速推進(jìn)帶量采購(gòu)政策落地。截至目前第七批藥品集采工作已經(jīng)啟動(dòng)，共涉及208個(gè)品規(guī)。各龍頭藥房積極拓展公司集采藥品品種，建設(shè)自有品牌不斷提高自身SKU豐富度。2021年，漱玉平民累計(jì)開(kāi)發(fā)500余種SKU，銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)67.5%；大參林累計(jì)開(kāi)發(fā)3956個(gè)新品種，其中處方品種2005個(gè)，DTP品種1134個(gè)；老百姓自有品牌產(chǎn)品超過(guò)600個(gè)，2021年公司自有品牌銷(xiāo)售占比超過(guò)17%；益豐藥房經(jīng)營(yíng)品種成分覆蓋率達(dá)98%以上，累計(jì)新引進(jìn)集采品種數(shù)量超過(guò)600SKU。重點(diǎn)發(fā)力建設(shè)DTP專(zhuān)業(yè)藥房。2021年各家上市藥房公司都更加積極布局DTP專(zhuān)業(yè)藥房。隨著處方藥進(jìn)入薄利時(shí)代，為患者提供可持續(xù)全生命周期的慢病服務(wù)成為發(fā)展的必然。DTP藥房作為處方藥院外模式中的一種，可為患者提供一體化服務(wù)，同時(shí)為醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈各方創(chuàng)造新的價(jià)值。2021年度各公司DTP藥房數(shù)均有增長(zhǎng)，其中益豐藥房DTP專(zhuān)業(yè)藥房增速最高（約+493%），數(shù)量高達(dá)237家。除此益豐藥房在特慢病醫(yī)保統(tǒng)籌藥房建設(shè)方面也表現(xiàn)突出，2021年凈增約574家（+134%）。MMC/MTM業(yè)務(wù)開(kāi)展如火如荼，率先布局的玩家有望享受到新業(yè)態(tài)帶來(lái)的紅利。2021年度各龍頭藥房繼續(xù)積極布局MMC/MTM業(yè)務(wù)，不斷提高店員專(zhuān)業(yè)性與利他性，提升對(duì)慢病和處方藥的專(zhuān)業(yè)藥事服務(wù)管理，通過(guò)對(duì)會(huì)員體系和顧客服務(wù)研究，針對(duì)慢病及處方藥顧客，開(kāi)設(shè)慢病專(zhuān)柜、專(zhuān)區(qū)、專(zhuān)店，以線(xiàn)下門(mén)店為紐帶為患者提供全方位、專(zhuān)業(yè)化的目標(biāo)管理和用藥指導(dǎo)。其中老百姓、大參林慢病管理服務(wù)專(zhuān)員超千人。老百姓、健之佳慢病建檔超百萬(wàn)份。老百姓職業(yè)藥師配置率為1.1人/店。我們認(rèn)為隨著線(xiàn)上購(gòu)藥的興起，零售藥店已經(jīng)難以憑借簡(jiǎn)單的促銷(xiāo)活動(dòng)來(lái)吸引消費(fèi)者。在疫情以及經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的雙重影響下，居民對(duì)于健康消費(fèi)將越來(lái)越理性且高要求，各種市場(chǎng)化營(yíng)銷(xiāo)手段已難以打動(dòng)消費(fèi)者，慢病管理服務(wù)可能成為藥店的下一個(gè)核心業(yè)務(wù)。門(mén)店運(yùn)營(yíng)狀態(tài)良好，整體上看，2021年六家上市藥房除漱玉平民外，“自建”+“并購(gòu)”占比均超過(guò)70%；除一心堂與老百姓外，門(mén)店關(guān)閉率都在5%以下。大參林日均坪效最高為79.24元，健之佳坪效最低為39.75元，大參林主營(yíng)的特色中藥及中藥飲片對(duì)提高了其客單價(jià)有一定的幫助。新零售及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)亮眼。2021年，六大連鎖藥店重點(diǎn)布局線(xiàn)上渠道，線(xiàn)上營(yíng)收增長(zhǎng)成績(jī)矚目。益豐藥房將醫(yī)藥電商運(yùn)營(yíng)逐步升級(jí)至集團(tuán)化醫(yī)藥新零售體系。O2O上線(xiàn)直營(yíng)門(mén)店超過(guò)6600家，24小時(shí)營(yíng)業(yè)配送門(mén)店600多家，B2C和O2O業(yè)務(wù)全年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入11.27億元，同比增長(zhǎng)64%。盡管老百姓線(xiàn)上總營(yíng)收并非拔尖，但從增速上可以看出2021年公司在線(xiàn)上渠道的發(fā)力程度。老百姓年報(bào)顯示，2021年公司線(xiàn)上渠道實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售額近7億元，同比增長(zhǎng)170%。O2O外賣(mài)服務(wù)門(mén)店達(dá)6581家，24小時(shí)門(mén)店增至448家。一心堂、健之佳、漱玉平民線(xiàn)上總營(yíng)收分別為3.8億元、8.78億元、5.45億元，其中一心堂2021年O2O業(yè)務(wù)銷(xiāo)售額占電商業(yè)務(wù)總銷(xiāo)售的80.28%，較上年同期提升較為明顯。O2O業(yè)務(wù)門(mén)店已覆蓋96.86%，基本實(shí)現(xiàn)門(mén)店線(xiàn)上線(xiàn)下業(yè)務(wù)融合高度匹配。我們認(rèn)為在疫情以及經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的雙重影響下，打通線(xiàn)上渠道，對(duì)零售藥房而言意義巨大：極力減輕疫情對(duì)門(mén)店銷(xiāo)售的同時(shí)引入新的增長(zhǎng)點(diǎn)擴(kuò)顧客人群。1.3.1.

益豐藥房：門(mén)店拓張?jiān)偬崴伲罄m(xù)表現(xiàn)可期“新開(kāi)+并購(gòu)+加盟”模式持續(xù)發(fā)力。公司繼續(xù)發(fā)力外延式增長(zhǎng)，報(bào)告期內(nèi)門(mén)店凈增1818家（+46.73%），其中自建門(mén)店1197家，并購(gòu)門(mén)店425家，新增加盟店297家，關(guān)閉門(mén)店101家（閉店率1.89%），截止報(bào)告期末門(mén)店7809家（含加盟店932家），同比增長(zhǎng)30.35%。通過(guò)“新開(kāi)+并購(gòu)+加盟”的市場(chǎng)拓展模式積極布局戰(zhàn)略城市，形成了旗艦店、區(qū)域中心店、中型社區(qū)店和小型社區(qū)店的多層次門(mén)店網(wǎng)絡(luò)布局，深度耕耘區(qū)域市場(chǎng)，通過(guò)深度擴(kuò)展和品牌滲透，逐步取得市場(chǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。精品戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，集采品種引進(jìn)迅速。公司繼續(xù)發(fā)力內(nèi)生式增長(zhǎng)，截止報(bào)告期末，公司與近500家生產(chǎn)廠商建立了精品戰(zhàn)略合作關(guān)系，遴選了1200多個(gè)品種納入公司商品精品庫(kù)，建立了品類(lèi)成份覆蓋更加完善的精品商品體系。國(guó)家集采目錄成分?jǐn)?shù)總計(jì)215個(gè)，公司經(jīng)營(yíng)品種成分覆蓋率達(dá)98%以上，累計(jì)新引進(jìn)集采品種數(shù)量超過(guò)600SKU。坪效有所波動(dòng)，毛利率略有提高。含稅日均坪效2021年實(shí)現(xiàn)58.83元/平方米，較2020（59.20元/平方米）效略有波動(dòng)，主要是因?yàn)殚T(mén)店拓新，持續(xù)看好新店轉(zhuǎn)老店帶來(lái)的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)。報(bào)告期內(nèi)，公司藥品實(shí)現(xiàn)120.5億元，同比增加18.3%，毛利率為36.3%，較去年提升1.1pct。其中中西成藥實(shí)現(xiàn)106.3億元，毛利率為34.93%，較去年提升1.2pct；中藥實(shí)現(xiàn)14.2億元，毛利率為46.65%，較去年提升0.2pct。非藥品實(shí)現(xiàn)27.6億元，毛利率為47.86%，較去年提升6.2pct。1.3.2.

大參林：“直營(yíng)式加盟”再提速，靜待疫情后修復(fù)公司是連鎖藥房龍頭，門(mén)店拓新下看好新店變老店帶來(lái)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)。門(mén)店增速持續(xù)提升。報(bào)告期內(nèi)門(mén)店凈增2173家（門(mén)店凈增同比+36.1%），其中自建門(mén)店903家，并購(gòu)門(mén)店748家，新增加盟店620家，關(guān)閉門(mén)店98家（閉店率2%），截止報(bào)告期末門(mén)店8193家,直營(yíng)門(mén)店數(shù)7258家增速為27.22%。具體來(lái)看：自建門(mén)店增長(zhǎng)速率較往年有所放緩，合計(jì)并購(gòu)門(mén)店748家。并購(gòu)區(qū)域聚焦東北、華北、西北及西南地區(qū)，河南、黑龍江及四川等重點(diǎn)省份，預(yù)計(jì)2022年新區(qū)域或弱勢(shì)區(qū)域內(nèi)的門(mén)店規(guī)模將繼續(xù)快速提升。當(dāng)年新增620家加盟店,布局集中在華南優(yōu)勢(shì)省份，預(yù)計(jì)2022年加盟店依舊將保持較快增長(zhǎng)。零售業(yè)務(wù)毛利率穩(wěn)中有升,處方藥外流提速中西成藥品規(guī)增長(zhǎng)。零售業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入152.85億（+10.99%），毛利率38.21%（+0.32pct）；批發(fā)業(yè)務(wù)收入10.07億（+105.29%），毛利率9.11%（-5.79pct）。從具體品規(guī)看，中西成藥實(shí)現(xiàn)113.53億，毛利率32.58%；

中參藥材24.61億，毛利率42.69%；非藥品24.77億，毛利率47.77%,各品規(guī)毛利率較上年均有提升。坪效，人效指標(biāo)有所波動(dòng)。含稅月均平效2021年實(shí)現(xiàn)2377.07元/平方米，較去年

（2684.45元/平方米）稍有波動(dòng)，主要是由于門(mén)店拓新所導(dǎo)致，看好新店轉(zhuǎn)老店帶來(lái)的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)；2021年人效45.1萬(wàn)元/人，較去年（43.7萬(wàn)元/人）有所提升。1.3.3.

一心堂：市縣鄉(xiāng)一體化垂直滲透拓展，立體化店群模式已形成市縣鄉(xiāng)一體化垂直滲透拓展，立體化店群模式已形成。2021年門(mén)店凈增1355家（門(mén)店凈增同比+18.8%），其中新開(kāi)業(yè)門(mén)店1603家，搬遷門(mén)店156家，關(guān)閉門(mén)店92家

（閉店率3.44%），截止報(bào)告期末門(mén)店8560家。2021年門(mén)店規(guī)模進(jìn)一步發(fā)展，在省會(huì)級(jí)、地市級(jí)、縣市級(jí)、鄉(xiāng)鎮(zhèn)級(jí)四個(gè)類(lèi)型的市場(chǎng)門(mén)店均已突破1600家，形成行業(yè)獨(dú)有的市縣鄉(xiāng)一體化發(fā)展格局。具體來(lái)看：1）省會(huì)級(jí)：省會(huì)級(jí)門(mén)店數(shù)量突破2000家，增長(zhǎng)速率較去年有所放緩（省會(huì)級(jí)門(mén)店增速+15.86%）。2）地市級(jí)：地市級(jí)門(mén)店拓展繼續(xù)保持高增長(zhǎng)，截止報(bào)告期末門(mén)店數(shù)達(dá)2771家，增速實(shí)現(xiàn)再突破（地市級(jí)門(mén)店增速+23.37%）。3）縣市級(jí)：縣市級(jí)門(mén)店持續(xù)均衡快速發(fā)展，增速突破15%。隨著醫(yī)療健康消費(fèi)“渠道下沉”，新一輪城鎮(zhèn)化的浪潮，農(nóng)村人口將大規(guī)模向三四線(xiàn)城市和縣域市場(chǎng)集中，市場(chǎng)潛力巨大。4）鄉(xiāng)鎮(zhèn)級(jí)：鄉(xiāng)鎮(zhèn)級(jí)門(mén)店在各級(jí)行政區(qū)域中凈利率最高，主要表現(xiàn)為鄉(xiāng)鎮(zhèn)級(jí)門(mén)店房租費(fèi)相對(duì)其他區(qū)域較低，從而導(dǎo)致總體費(fèi)用率較低，對(duì)利潤(rùn)形成正面支撐。租金效率略有波動(dòng)，平效略有下降。含稅租金效率（平均銷(xiāo)售/租金）2021年為16.60，較2020年有輕微下降（-0.12%）；含稅日均平效2021年實(shí)現(xiàn)40.87元/平方米，2020年實(shí)現(xiàn)46.23元/平方米，日均平效略有下降。品規(guī)情況：零售業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入135.51億（+5.15%），毛利率40.32%（+3.89pct）；

批發(fā)業(yè)務(wù)收入19.24億（+193.68%），毛利率8.97%（-0.40pct）。2021年公司整體毛利率略有降低，主要由于醫(yī)藥批發(fā)增速較快，拉低公司整體毛利率。僅觀察公司核心業(yè)務(wù)(零售業(yè)務(wù)板塊)，零售業(yè)務(wù)毛利率小幅提升。從具體品規(guī)看，中西成藥實(shí)現(xiàn)104.91億，毛利率33.60%，預(yù)計(jì)處方藥外流提速帶動(dòng)中西成藥品規(guī)增長(zhǎng)。1.3.4.老百姓：院邊店布局加強(qiáng)，持續(xù)深耕下沉市場(chǎng)處方外流：加強(qiáng)院邊布局，充分利用醫(yī)院資源。公司重視醫(yī)院周邊布局，使公司在

“雙通道”政策下?lián)碛懈喔?jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。至2021年末，公司直營(yíng)門(mén)店中醫(yī)保門(mén)店占比92.17%，院邊店占比10%，特殊門(mén)診452個(gè)（+14.14%），DTP藥房145家（+11.97%）。公司具有雙通道資格門(mén)店149家，預(yù)期可在未來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中從中持續(xù)獲益。依托院邊的區(qū)位優(yōu)勢(shì)以及自身藥房的高專(zhuān)業(yè)屬性，公司承接處方外流能力較強(qiáng)，競(jìng)爭(zhēng)更具優(yōu)勢(shì)。慢病管理：慢病管理服務(wù)持續(xù)優(yōu)化，會(huì)員回訪(fǎng)復(fù)購(gòu)帶來(lái)長(zhǎng)期盈利機(jī)會(huì)。2021年全國(guó)門(mén)店配置慢病管理專(zhuān)家5,434位（同比+35.38%）以及配套的各項(xiàng)自測(cè)藍(lán)牙智能設(shè)備，慢病自測(cè)項(xiàng)目合計(jì)自測(cè)次數(shù)521.83萬(wàn)次（+63.48%），店日均檢測(cè)頻次為2.52次（+88.25%）。由自測(cè)等慢病管理服務(wù)帶來(lái)會(huì)員復(fù)購(gòu)回訪(fǎng)轉(zhuǎn)化，2021年度累計(jì)回訪(fǎng)數(shù)為76.3萬(wàn)，回訪(fǎng)到店成交會(huì)員6.7萬(wàn)人次，回訪(fǎng)成交率8.80%，預(yù)計(jì)未來(lái)會(huì)員回訪(fǎng)率會(huì)隨公司服務(wù)優(yōu)化水平提高而提高。“四駕馬車(chē)”廣布局深耕下沉市場(chǎng)。針對(duì)不同層級(jí)市場(chǎng)特征，公司堅(jiān)持直營(yíng)、星火

（并購(gòu)）、加盟、聯(lián)盟的“四駕馬車(chē)”立體深耕模式，以?xún)?nèi)生發(fā)展和外延擴(kuò)展雙輪驅(qū)動(dòng)快速擴(kuò)張。2021年門(mén)店凈增1819家，其中自建門(mén)店852家，資產(chǎn)并購(gòu)143家，股權(quán)并購(gòu)392家，新增加盟店582家，關(guān)閉門(mén)店150家，截止報(bào)告期末門(mén)店8352家。具體來(lái)看：1）自建：自建門(mén)店增長(zhǎng)速率較往年有所放緩。在下半年疫情反彈的情況下，公司自建擴(kuò)張速度發(fā)生輕微波動(dòng)。下半年自建門(mén)店總計(jì)356家（占全年自建門(mén)店總量的41.78%）。2）星火（并購(gòu)）：公司通過(guò)保留原創(chuàng)始人部分股權(quán)和精英團(tuán)隊(duì)的“星火”模式控股收購(gòu)區(qū)域龍頭，快速實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域擴(kuò)張和深耕市場(chǎng)。全年并購(gòu)總計(jì)16起。并購(gòu)金額超8.42億。合計(jì)并購(gòu)門(mén)店535家。并購(gòu)區(qū)域聚焦西北及西南地區(qū)，甘肅、安徽及四川等省份，預(yù)計(jì)2022年新區(qū)域或弱勢(shì)區(qū)域內(nèi)的門(mén)店規(guī)模將繼續(xù)快速提升。3）加盟：公司開(kāi)創(chuàng)了線(xiàn)上全國(guó)直播招商、網(wǎng)推、線(xiàn)下城市集中招商會(huì)與地推模式創(chuàng)新店加盟店招商，2021年累計(jì)實(shí)現(xiàn)配送收入近13億元，當(dāng)年凈增582家加盟店。預(yù)計(jì)2022年疫情平穩(wěn)后，加盟店將保持較快增長(zhǎng)。坪效略有波動(dòng)，人效略有提升。受下半年新冠疫情反復(fù)影響，公司日均坪效有所波動(dòng)，2021年實(shí)現(xiàn)含稅日均坪效59元/平方米，2020年實(shí)現(xiàn)63元/平方米，日均坪效略有下降；人效（收入/員工數(shù)量）2021年實(shí)現(xiàn)53.8萬(wàn)元/人，2020年實(shí)現(xiàn)51.3萬(wàn)元/人，人效略有提升。1.3.5.

健之佳：門(mén)店高速擴(kuò)張，川渝桂戰(zhàn)略穩(wěn)健推進(jìn)云南縣域市場(chǎng)覆蓋率增加，川渝桂核心市場(chǎng)滲透率持續(xù)提。2021年門(mén)店(不含便利門(mén)店)凈增857家,新開(kāi)門(mén)店增速為47.4%，其中自建門(mén)店535家，收購(gòu)門(mén)店360家，閉店38家（閉店率2.01%），截至報(bào)告期末門(mén)店(不含便利門(mén)店)總計(jì)2747家，同比增速達(dá)45.3%，門(mén)店增長(zhǎng)率顯著提升。2021年公司實(shí)現(xiàn)云南16個(gè)地州全覆蓋，新進(jìn)縣級(jí)市場(chǎng)22個(gè)，覆蓋縣區(qū)數(shù)達(dá)105個(gè)，覆蓋率由2020年的64%提升至81%。川渝桂市場(chǎng)持續(xù)加大核心市場(chǎng)滲透率，復(fù)制云南成功模式。門(mén)店高速擴(kuò)新拖累業(yè)績(jī)。2022Q1歸母凈利潤(rùn)同比下滑54.64%，主要由于門(mén)店快速擴(kuò)張導(dǎo)致期間費(fèi)用增加：截至2022年Q1，新店、次新店占比達(dá)34.52%，新開(kāi)門(mén)店前期投入各項(xiàng)費(fèi)用較高且剛性，期間費(fèi)用增幅高于營(yíng)收增幅。我們?nèi)匀豢春梦磥?lái)門(mén)店成熟驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。多線(xiàn)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，毛利小幅提升。醫(yī)藥零售業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入45.05億（+15.82%），毛利率33.69%（+1.39ptc）；便利零售業(yè)務(wù)收入3.58億（+6.82%），毛利率21.06%

（-0.10ptc）；供應(yīng)商服務(wù)業(yè)務(wù)收入3.72億（+53.92%），毛利率76.01%（+2.54ptc）。報(bào)告期內(nèi)公司整體毛利率增加，主要由于醫(yī)藥零售業(yè)務(wù)收入穩(wěn)步提升及公司為醫(yī)藥、便利供應(yīng)商提供專(zhuān)業(yè)服務(wù)收入快速增加。從具體品規(guī)看，院內(nèi)顧客外流長(zhǎng)期趨勢(shì)帶動(dòng)中西成藥品規(guī)增長(zhǎng),中西成藥實(shí)現(xiàn)32.60億，毛利率29.84%；中藥材實(shí)現(xiàn)1.95億，毛利率45.62%；個(gè)人護(hù)理、醫(yī)療器械、生活便利和體檢服務(wù)實(shí)現(xiàn)10.09億，毛利率33.78%。毛利較高的中藥材、保健食品銷(xiāo)售分別增長(zhǎng)18.15%、18.59%，改善了綜合毛利狀況。1.3.6.

漱玉平民:山東省內(nèi)藥店龍頭，持續(xù)下沉區(qū)域市場(chǎng)深耕省內(nèi)市場(chǎng)，穩(wěn)健擴(kuò)張省外市場(chǎng)。報(bào)告期內(nèi)新增門(mén)店1344家，其中自建門(mén)店463家，并購(gòu)門(mén)店281家，關(guān)閉門(mén)店3家，截止報(bào)告期末直營(yíng)門(mén)店2592家，同比增長(zhǎng)40.03%。公司以山東市場(chǎng)為核心，聚焦長(zhǎng)江以北的區(qū)域擴(kuò)張，報(bào)告期末已有特許授權(quán)簽約藥店749家，全年新增特許授權(quán)簽約藥店603家，形成了覆蓋山東、遼寧、黑龍江、吉林、河南、河北、天津、江蘇、安徽和山西的漱玉健康加盟網(wǎng)絡(luò)。專(zhuān)業(yè)藥房建設(shè)持續(xù)發(fā)力。公司繼續(xù)加強(qiáng)院邊店、雙通道資質(zhì)門(mén)店、達(dá)標(biāo)藥房等項(xiàng)目的申請(qǐng)及建設(shè)推進(jìn)，以完善的線(xiàn)下門(mén)店渠道承接特藥商品的處方引流。報(bào)告期內(nèi)在山東省內(nèi)開(kāi)設(shè)48家大病定點(diǎn)特藥藥房、270余家院邊店，DTP業(yè)務(wù)全年含稅銷(xiāo)售額超過(guò)7.4億元。門(mén)店高速擴(kuò)張，毛利率小幅波動(dòng)。含稅日均平效2021年實(shí)現(xiàn)51元/平方米，2020年實(shí)現(xiàn)62.88元/平方米，是由門(mén)店高速擴(kuò)張所致，我們看好新店轉(zhuǎn)老店帶來(lái)的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)。報(bào)告期內(nèi)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入52.86億，同比增長(zhǎng)14.33%。從品類(lèi)來(lái)看，中西成藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入38.74億（+23.12%），毛利率22.00%（-2.25BP），收入占比為72.80%；中藥飲片實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.50億（+17.33%），收入占比為6.58%。非藥品實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.62億，收入占比為20.09%。2.中醫(yī)藥板塊2.1.中醫(yī)藥政策不斷出臺(tái)，推動(dòng)中醫(yī)藥上下游產(chǎn)業(yè)發(fā)展2021年中醫(yī)藥行業(yè)利好政策不斷出臺(tái)，初步統(tǒng)計(jì)，國(guó)家相關(guān)部門(mén)促進(jìn)中醫(yī)藥發(fā)展的政策性文件涉及到高質(zhì)量特色發(fā)展、中藥配方顆粒生產(chǎn)、優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域、出口、中西醫(yī)結(jié)合、中醫(yī)服務(wù)體系建設(shè)、全民醫(yī)療保障規(guī)劃、醫(yī)保支付等方面的內(nèi)容，以及各省出臺(tái)“中醫(yī)藥發(fā)展十四五規(guī)劃”，全面推動(dòng)中醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展。國(guó)家政策在中醫(yī)醫(yī)聯(lián)體、社會(huì)辦中醫(yī)館、中醫(yī)多點(diǎn)執(zhí)業(yè)、中醫(yī)醫(yī)保、中醫(yī)醫(yī)療服務(wù)及中藥飲片定價(jià)等方面，過(guò)去長(zhǎng)期保持著支持的態(tài)度，且我們認(rèn)為上述政策都有較好的延續(xù)性。自2019年10月中央、國(guó)務(wù)院提出關(guān)于促進(jìn)中醫(yī)藥傳承創(chuàng)新發(fā)展的意見(jiàn)以來(lái)，國(guó)家對(duì)中醫(yī)藥服務(wù)的支持鼓勵(lì)不斷由中央到地方、由總體到細(xì)節(jié)地得到落實(shí)。中醫(yī)診療服務(wù)方面，2021年2月發(fā)布關(guān)于加快中醫(yī)藥特色發(fā)展的若干政策措施，明確提出“將符合條件的中醫(yī)診所納入醫(yī)聯(lián)體建設(shè)”、“鼓勵(lì)和支持有經(jīng)驗(yàn)的社會(huì)力量興辦連鎖經(jīng)營(yíng)的名醫(yī)堂”，支持民營(yíng)資本通過(guò)醫(yī)聯(lián)體等形式經(jīng)營(yíng)中醫(yī)連鎖。2021年12月國(guó)家醫(yī)保局、國(guó)家中醫(yī)藥局發(fā)布關(guān)于醫(yī)保支持中醫(yī)藥傳承創(chuàng)新發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)，提出中醫(yī)連鎖可暫不實(shí)行DRG付費(fèi)，價(jià)格較低的中醫(yī)服務(wù)將優(yōu)先調(diào)整價(jià)格，中藥飲片維持25%加成、“互聯(lián)網(wǎng)+”中醫(yī)納入醫(yī)保支付等有利政策。2022年3月國(guó)務(wù)院發(fā)布“十四五”中醫(yī)藥發(fā)展規(guī)劃，給出了中醫(yī)醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)、每千人中醫(yī)類(lèi)醫(yī)生數(shù)未來(lái)5年CAGR超5%的預(yù)期性指標(biāo)。此外，在婦幼健康、康復(fù)醫(yī)療等領(lǐng)域，政策也提出要大力發(fā)展中醫(yī)藥服務(wù)，發(fā)揮中醫(yī)特色（推進(jìn)婦幼健康領(lǐng)域中醫(yī)藥工作實(shí)施方案（2021-2025年）、關(guān)于加快推進(jìn)康復(fù)醫(yī)療工作發(fā)展的意見(jiàn)、健康兒童行動(dòng)提升計(jì)劃(2021—2025年)）。2022年3月起實(shí)行的中華人民共和國(guó)醫(yī)師法指出“國(guó)家鼓勵(lì)醫(yī)師定期定點(diǎn)到縣級(jí)以下醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)提供醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)，主執(zhí)業(yè)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)支持并提供便利”，支持醫(yī)生進(jìn)行多點(diǎn)執(zhí)業(yè)。在此政策利好的前提下，我們預(yù)計(jì)：①中醫(yī)藥全產(chǎn)業(yè)有望迎來(lái)高速發(fā)展期；②中藥飲片、中藥配方顆粒以及中成藥生產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)一步規(guī)范，有利于行業(yè)集中度提升；③醫(yī)保對(duì)中醫(yī)藥支持力度加大，完善中醫(yī)就診服務(wù)支付方式；④中醫(yī)問(wèn)診需求有望提升，中醫(yī)供給將進(jìn)一步帶動(dòng)中藥規(guī)模的增長(zhǎng)。整體行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)將有更明顯推動(dòng)趨勢(shì)。2.2.中藥行業(yè)2.2.1.中成藥行業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)，集中度不斷提升國(guó)內(nèi)疫情得到控制，中成藥終端銷(xiāo)售情況邊際恢復(fù)。2021年，國(guó)內(nèi)新冠疫情控制良好，作為十四五規(guī)劃的首年，在利好政策不斷出臺(tái)的背景下，中成藥市場(chǎng)恢復(fù)增長(zhǎng)。根據(jù)中康CMH數(shù)據(jù)，中成藥“零售+醫(yī)院”兩大終端合計(jì)銷(xiāo)售額為3,058.13億元，同比2020年增長(zhǎng)10.60%。另外我們看到，中成藥重點(diǎn)上市公司營(yíng)業(yè)收入增速快于整體行業(yè)增速，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。展望未來(lái)，中醫(yī)藥市場(chǎng)發(fā)展前景廣闊。一方面，在政策的催化下，中醫(yī)醫(yī)療服務(wù)占比有望迎來(lái)提升，中成藥行業(yè)具有明顯穩(wěn)步增長(zhǎng)的趨勢(shì)。另一方面，中成藥集采的步伐加快，但整體上降幅明顯低于化藥，根據(jù)統(tǒng)計(jì)，湖北等19省聯(lián)盟中成藥集采降價(jià)幅度平均為42.27%，廣東省中成藥集采價(jià)格降幅平均為40.21%，負(fù)面逐步得到出清。2022年，我們預(yù)計(jì)中成藥市場(chǎng)行業(yè)增速為5%左右。2.2.2.主要中藥上市公司情況及核心觀點(diǎn)2.2.2.1.中成藥上市公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼主要上市公司2021年業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼，增長(zhǎng)均快于行業(yè)。營(yíng)業(yè)收入同比增速均在12%以上，片仔癀最高為23.20%；盈利方面，上述公司歸母凈利潤(rùn)同比去年均實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，增速在10%以上。上述公司均有其核心優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域，片仔癀優(yōu)勢(shì)在肝病用藥領(lǐng)域，同仁堂在心腦血管類(lèi)領(lǐng)域，華潤(rùn)三九在感冒藥、皮膚用藥、胃腸用藥等領(lǐng)域，以嶺藥業(yè)則在心腦血管類(lèi)和感冒藥領(lǐng)域。預(yù)計(jì)在“十四五”的背景下，各上市公司發(fā)揮在重點(diǎn)領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)，核心品種均有望實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，不斷提高在優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)地位。2.2.2.2.片仔癀：肝病用藥核心地位穩(wěn)固，積極拓展安宮牛黃丸以及化妝品業(yè)務(wù)，逐步形成多核驅(qū)動(dòng)終端需求旺盛，多核驅(qū)動(dòng)格局建立。公司醫(yī)藥制造業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收39.72億元（+45.36%），業(yè)績(jī)符合預(yù)期。①肝病用藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)收37.01億元（+45.75%），毛利率為81.79%（-0.16pct），根據(jù)測(cè)算，我們預(yù)計(jì)2021年片仔癀錠劑和膠囊劑營(yíng)收為32億（+50%）。公司在2021年新增天貓和京東等旗艦店，強(qiáng)化直營(yíng)渠道，增厚公司利潤(rùn)。②心血管用藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.96億元（+3,166.31%），毛利率為50.72%（+34.09pct）。公司于2020年推出片仔癀牌安宮牛黃丸（收購(gòu)龍暉藥業(yè)）。公司具有完善的經(jīng)銷(xiāo)商網(wǎng)絡(luò)和品牌優(yōu)勢(shì)，2021年較好完成銷(xiāo)售指標(biāo)，未來(lái)有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。③化妝品、日化業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.41億元（-7.05%），其中負(fù)責(zé)化妝品業(yè)務(wù)控股子公司福建片仔癀化妝品有限公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.85億元（+12.11%），凈利潤(rùn)1.34億元（+17.54%），公司化妝品業(yè)務(wù)旗下?lián)碛小捌旭ァ焙汀盎屎蟆钡绕放疲ㄎ徊荼咀o(hù)膚，融合線(xiàn)上渠道，實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)；另一方面公司在積極推進(jìn)化妝品公司分拆上市，未來(lái)有望進(jìn)一步擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模。2.2.2.3.同仁堂：新任管理層持續(xù)精細(xì)化渠道建設(shè)，醫(yī)藥工業(yè)端收入較去年明顯增長(zhǎng)醫(yī)藥工業(yè)業(yè)務(wù)：營(yíng)銷(xiāo)改革成效顯著，帶動(dòng)業(yè)績(jī)恢復(fù)增長(zhǎng)。公司醫(yī)藥工業(yè)實(shí)現(xiàn)收入88.76億元（+15.99%），其中心腦血管類(lèi)36.29億元（+20.80%），補(bǔ)益類(lèi)14.56億元（-2.60%），清熱類(lèi)5.24億元（+0.48%），婦科類(lèi)3.80億元（+23.83%），其他28.87億元（+18.90%）。前五大品種實(shí)現(xiàn)營(yíng)收41.16億元（+15.41%），其中，心腦血管類(lèi)（安宮牛黃系列、同仁牛黃清心系列、同仁大活絡(luò)系列）銷(xiāo)售量同比增長(zhǎng)9.28%。我們認(rèn)為，2021年公司實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)得益于：①2020年新冠疫情延緩了公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的落實(shí)，2021年負(fù)面逐步出清，新工廠產(chǎn)能得到充分釋放；②公司自2020年啟動(dòng)營(yíng)銷(xiāo)改革，成立“4+2”經(jīng)營(yíng)模式，聚焦公司大單品，實(shí)行更精準(zhǔn)的營(yíng)銷(xiāo)策略。2.2.2.4.華潤(rùn)三九：CHC業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，處方藥業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)反彈健康消費(fèi)品業(yè)務(wù)：“品牌+渠道”雙優(yōu)化，核心業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)。健康消費(fèi)品業(yè)務(wù)（CHC）業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收92.76億元（+17.72%），毛利率59.34%（+2.10pct），公司CHC業(yè)務(wù)覆蓋感冒、皮膚、胃腸、骨科、兒科等近10個(gè)品類(lèi)，為公司核心業(yè)務(wù)，主要品類(lèi)均呈現(xiàn)較好的發(fā)展態(tài)勢(shì)；其中感冒用藥在O2O新零售渠道增長(zhǎng)迅速，處于行業(yè)領(lǐng)先地位；兒科用藥“品牌+數(shù)字化”雙驅(qū)動(dòng)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。我們認(rèn)為，在“品牌+渠道”

的雙重優(yōu)化下，公司核心CHC業(yè)務(wù)有望繼續(xù)保持較快速增長(zhǎng)。處方藥業(yè)務(wù)：重新恢復(fù)增長(zhǎng)，有望實(shí)現(xiàn)觸底反彈。處方藥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收53.50億元

（+2.76%），毛利率65.45%（-9.05pct），其中專(zhuān)科業(yè)務(wù)和中藥配方顆粒業(yè)務(wù)增長(zhǎng)勢(shì)頭良好，抗感染業(yè)務(wù)受限抗、集采政策影響下滑明顯但已見(jiàn)底，推廣自營(yíng)模式和新品后續(xù)有望帶動(dòng)實(shí)現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)。中藥配方顆粒業(yè)務(wù)方面，公司積極建立溯源體系，推動(dòng)中藥配方顆粒高質(zhì)量發(fā)展，該部分業(yè)務(wù)有望受益于新國(guó)標(biāo)帶動(dòng)行業(yè)集中度提升而實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。我們認(rèn)為，整體處方藥業(yè)務(wù)可能釋放觸底反彈信號(hào)，有望恢復(fù)增長(zhǎng)。2.2.2.5.以嶺藥業(yè)：呼吸系統(tǒng)用藥連花清瘟在疫情催化下維持高營(yíng)收，心腦血管類(lèi)實(shí)現(xiàn)快速放量連花清瘟維持高營(yíng)收，心腦血管類(lèi)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。主要產(chǎn)品來(lái)看，2021年呼吸系統(tǒng)加心腦血管類(lèi)合計(jì)占公司總營(yíng)收85%。①公司呼吸系統(tǒng)用藥連花清瘟2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收41.08億元（-3.48%），2021年Q4營(yíng)收7.38億元（-46.74%），連花清瘟整年收入較去年略有下滑，主要因Q4感冒藥銷(xiāo)售受限。②心腦血管類(lèi)產(chǎn)品2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收45.32億元（+31.56%），根據(jù)測(cè)算，三大產(chǎn)品中通心絡(luò)膠囊和參松養(yǎng)心膠囊為15億+品種，芪藶強(qiáng)心膠囊為10億+品種，得益于公司強(qiáng)化品牌建設(shè)和營(yíng)銷(xiāo)體系改革。2.2.3.創(chuàng)新中藥未來(lái)可期，稀缺性品牌中藥量?jī)r(jià)齊升主要核心觀點(diǎn)有：①?lài)?guó)企混改見(jiàn)成效，不斷優(yōu)化企業(yè)管理；②稀缺性品牌中藥有望實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升，迎來(lái)持續(xù)性增長(zhǎng)；③深化渠道改革，重點(diǎn)實(shí)施降庫(kù)存、提升周轉(zhuǎn)率等舉措，加強(qiáng)線(xiàn)上等自營(yíng)渠道占比，提升盈利能力；④企業(yè)不斷在二次適應(yīng)癥拓展、經(jīng)典名方、中藥創(chuàng)新藥等方面加大研發(fā)投入，期待孵化潛力品種。稀缺性品牌中藥持續(xù)消費(fèi)升級(jí)，實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。以安宮牛黃丸為代表的精品中藥系列，近年來(lái)終端需求旺盛，銷(xiāo)售價(jià)格不斷提升。同仁堂安宮牛黃丸從2012年以前350元終端價(jià)格，上升到2021年的860元。根據(jù)中康CMH數(shù)據(jù)，同仁堂安宮牛黃丸終端銷(xiāo)量2021年實(shí)現(xiàn)310萬(wàn)盒（+46.23%）。創(chuàng)新中藥審批加快，企業(yè)加快研發(fā)投入。企業(yè)不斷在二次適應(yīng)癥拓展、經(jīng)典名方、中藥創(chuàng)新藥等方面加大研發(fā)投入，期待孵化潛力品種。同仁堂、華潤(rùn)三九、以嶺藥業(yè)研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)在20%以上，片仔癀由于研發(fā)費(fèi)用基數(shù)較小，同比增長(zhǎng)104.08%。醫(yī)藥工業(yè)端維持較高毛利率水平。因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)差異各公司醫(yī)藥工業(yè)毛利率水平不同，同仁堂毛利率維持在50%左右，華潤(rùn)三九、以嶺藥業(yè)公司醫(yī)藥工業(yè)毛利率在60%以上，而片仔癀醫(yī)藥工業(yè)毛利率近80%。整體上看，毛利率可持續(xù)維持在較高水平。2.3.中醫(yī)診療服務(wù)行業(yè)2.3.1.中醫(yī)診療服務(wù)行業(yè)中醫(yī)醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)量不斷增加。根據(jù)中國(guó)衛(wèi)生統(tǒng)計(jì)年鑒，2020年中醫(yī)類(lèi)醫(yī)院、中醫(yī)類(lèi)科室（非中醫(yī)醫(yī)療機(jī)構(gòu)的）、中醫(yī)館（包括中醫(yī)類(lèi)門(mén)診部與中醫(yī)類(lèi)診所）分別有5482、26075、66830家，相對(duì)2019年分別增加4.8%、15.4%與10.4%，2015-2020年CAGR分別為6.7%、6.7%、9.5%。中醫(yī)館增速高于中醫(yī)醫(yī)院，且過(guò)去5年保持快速增加。中醫(yī)醫(yī)療客單價(jià)穩(wěn)步上升，單機(jī)構(gòu)問(wèn)診人次保持穩(wěn)定。根據(jù)中國(guó)衛(wèi)生統(tǒng)計(jì)年鑒，2020年中醫(yī)類(lèi)門(mén)診部與中醫(yī)類(lèi)醫(yī)院的平均客單價(jià)分別為344與899元，相對(duì)2019年分別增加4.2%與19.1%，可能是由于疫情導(dǎo)致輕癥患者減少。平均客單價(jià)2015-2019年CAGR分別為4.0%與7.0%。中醫(yī)醫(yī)療客單價(jià)穩(wěn)步上升。單機(jī)構(gòu)問(wèn)診人次方面，中醫(yī)類(lèi)門(mén)診部的年問(wèn)診人次為1萬(wàn)，且在2015-2019年間保持穩(wěn)定，2020年受疫情影響降低至0.9萬(wàn)。中醫(yī)類(lèi)門(mén)診部的年問(wèn)診人次為1萬(wàn)，且在2015-2019年間保持穩(wěn)定，2020年受疫情影響降低至0.9萬(wàn)。中醫(yī)類(lèi)醫(yī)院的年問(wèn)診人次由2015年的13.8萬(wàn)稍降至2019年的12.9萬(wàn)，2020年受疫情影響降低至10.9萬(wàn)。2.3.2.

固生堂固生堂是中醫(yī)連鎖行業(yè)唯一的上市公司。營(yíng)業(yè)收入與利潤(rùn)：固生堂2021年?duì)I業(yè)收入迅速增長(zhǎng)至13.72億元（+48.3%），經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)1.57億元（+85%）。2021年公司線(xiàn)下醫(yī)療機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.19億元（+35.2%），線(xiàn)上醫(yī)療健康平臺(tái)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.53億元（+536%）。公司線(xiàn)下醫(yī)療機(jī)構(gòu)由37家增至42家。公司于2020年10月收購(gòu)白露平臺(tái)，于2021年4月收購(gòu)萬(wàn)家平臺(tái)，結(jié)合新冠疫情推動(dòng)醫(yī)療服務(wù)線(xiàn)上化，共同促進(jìn)公司線(xiàn)上業(yè)務(wù)迅速發(fā)展。2021年公司毛利率為45.21%（-2.07pcts），主要由于線(xiàn)上業(yè)務(wù)人力成本較高。2021年公司經(jīng)調(diào)整凈利率為11.42%（+2.27pcts），銷(xiāo)售費(fèi)用率30.14%

（+2.07pcts）與2019年持平。經(jīng)調(diào)整管理費(fèi)用率5.0%（-1.4pcts）。分地區(qū)收入：固生堂

2021年線(xiàn)下收入最高的三個(gè)城市為廣州、深圳與上海，分別貢獻(xiàn)約3億、2.8億與2億收入。現(xiàn)有門(mén)店10/5/7家，合計(jì)占公司線(xiàn)下收入的65%。公司收入次高的城市包括蘇州、寧波、北京，現(xiàn)有門(mén)店3/5/2家，分別貢獻(xiàn)0.8-0.9億收入。公司其余布局的城市包括南京、無(wú)錫、福州、佛山、中山，現(xiàn)有門(mén)店2/2/3/2/1家，單城市的收入貢獻(xiàn)在0.4-0.5億元。坪效與客單價(jià)：固生堂

2021年全部老店坪效的均值為2.75萬(wàn)元/年·平方米，一線(xiàn)城市坪效高于二三線(xiàn)城市。各地客單價(jià)差異較大。各地區(qū)中坪效最高的為北京，達(dá)4.2萬(wàn)元每平方米。深圳、廣州、上海的老店年坪效為3.5/3.0/3.0萬(wàn)元每平方米。其余城市的年坪效主要在2.3-2.5萬(wàn)元每平方米。北京的醫(yī)館具有最高的客單價(jià)，達(dá)1370元，是公司平均客單價(jià)513元的2.7倍。深圳與上海的客單價(jià)次高，為660元左右，比公司平均客單價(jià)高約30%。廣州與江蘇省（包括蘇州、南京、無(wú)錫）的客單價(jià)為500元左右。其他城市的客單價(jià)則顯著較低，均低于370元。用戶(hù)及會(huì)員情況：固生堂

2021年用戶(hù)平均看診3.4次，平均客單價(jià)513元。會(huì)員看診次數(shù)迅速增長(zhǎng)。公司2021年會(huì)員收入4.31億元，占公司總收入的31.4%（+7.4pcts），會(huì)員收入及占比迅速上升。會(huì)員消費(fèi)人數(shù)13.83萬(wàn)人（+73.5%）