企業理財工具與運用2011—2012學年第2學期教學課件企業理財工具與運用1對《企業理財工具與應用》課程的理解主體詞匯：Finance中文：金融、財務、財政等最早列出“金融”條目的工具書：《辭源》（1915）（：今謂金錢之融通狀態曰金融，舊稱銀根。）與《辭海》（1937）（：謂資金融通之形態也，舊稱銀根。）——黃達；《金融學》；中國人民大學出版社2003英文：Webster:toraiseorprovidefundsorcapitalfor...華爾街日報：businessoffinancingbusinesses——朱武祥等：《中國公司金融學》；三聯書店2005結論：公司融資為主要內容，兼顧投資。對《企業理財工具與應用》課程的理解主體詞匯：Finance2應當包含的理論與實務內容一、理論部分：（一）融資結構理論早期資本結構—MM理論—權衡理論與最優資本結構模型—信息不對稱與新資本結構理論股權融資與債務融資結構內部融資與股利政策應當包含的理論與實務內容一、理論部分：3一、理論部分：（一）融資結構理論（二）融資結構與公司治理股權融資與公司治理債務融資與公司治理管理層持股與公司治理一、理論部分：4二、實務部分（一）融資時機選擇（二）融資方式選擇傳統與專題（三）融資工具創新（四）融資風險與控制金融衍生品的應用與風險控制二、實務部分5以財務報表為授課內容的依據兼顧處于什么階段的企業以財務報表為授課內容的依據6資產負債表資產負債表企業理財管理與財務管理知識分析課件金融系統演變1：銀行主導時代公司投融資金融系統貸款融資、抵押擔保等大企業社會資本私募資本市場銀行系統小企業中型企業金融系統演變1：銀行主導時代公司投融資金融系統大企業金融系統演變2：銀行與證券并行企業商業銀行證券市場私募投資基金融資租賃政府產業鏈融資金融系統演變2：銀行與證券并行企業商業銀行證券市場私募投資基資產負債表右側融資建立在企業整體現金流上。包括：貸款債券優先股可轉換證券私募股權融資公開發行股票資產負債表左側融資建立在特定資產/項目現金流上。包括：應收帳款融資存貨融資租賃項目融資資產證券化獲取企業局部的固定現金流獲取企業剩余現金流獲取企業固定現金流企業融資產品和解決方案豐富資產負債表右側融資資產負債表左側融資獲取企業局部的固定現金流公開上市天使投資私募創業投資后續股權融資可轉換證券融資企業并購重組行業整合企業生命周期及基于股權價值的融資回購，退市，LBO分拆上市公開上市天使投資私募創業投資后續股權融資可轉換證券融資企業并12企業要在發展中求生存企業的發展建立在營業收入增長的基礎之上，企業應為銷售的增長提供必要的物質條件，即資產的相應增長。資產的增長要求資金的增長能夠解決這種資金需求的方式無非有兩種：一是完全依靠企業內部資金增長，不從企業外部融資；二是依靠內部資金增長的同時籌措外部資金。從外部融資包括增加債務和增加股東投資企業要在發展中求生存13因為營業收入增長導致資金需求的增加，因此，二者之間存在函數關系，根據這種關系可以研究銷售、資產與資金來源之間的內在聯系假定與營業收入有關的資產和資金來源隨營業收入的增長而等比例增長，則：本年外部籌資額＝本年資產增加額－本年資金來源增加額＝年初與銷售有關的資產×本年營業收入增長率－[年初與銷售有關的負債×本年營業收入增長率＋

本年營業收入額×本年營業凈利率×（1-股利支付率）]

＝（年初與銷售有關的資產－年初與銷售有關的負債）×本年營業收入增長率－本年營業收入額×本年營業凈利率×

（1-股利支付率）對公式進行變換可以得到：因為營業收入增長導致資金需求的增加，因此，二者之間存在函數關可以看出企業的資產與收入之間存在著相互制約的關系，這就決定了它們之間必須協調增長可以看出企業的資產與收入之間存在著相互制約的關系，這就決定了當銷售增加引起的資金需求增長完全依靠企業內部資金增長獲得支持時，則銷售實現的增長率就是內含銷售增長率，簡稱內含增長率由于企業無需從外部籌資，因此，外部籌資額＝0；而且因為沒有外部股東增加投資，所以，企業本年留存收益增加額就是本年股東權益增加額。當銷售增加引起的資金需求增長完全依靠企業內部資金增長獲得支持公式表明，完全依靠內部資金增長，則企業銷售實現的最大可能增長率等于股東權益增長率，即內含增長率。由此可見，不靠外部融資，僅靠內部積累也能實現銷售增長。但是，企業的內部財務資源有限，往往限制企業的發展，無法充分利用擴大企業財富的機會。而且，銷售增長率較高時保留盈余往往不能滿足資金需要，即使獲利良好的企業也需外部融資。公式表明，完全依靠內部資金增長，則企業銷售實現的最大可能增長可持續增長率＝營業凈利率×資產周轉率×權益乘數×(1-股利支付比率)權益乘數＝資產總額/所有者權益總額＝1/(1-資產負債率)

可持續增長率能夠解決這種資金需求的方式無非有兩種：一是完全依靠企業內部資金增長，不從企業外部融資；二是依靠內部資金增長的同時籌措外部資金。從外部融資包括增加債務和增加股東投資能夠解決這種資金需求的方式無非有兩種：負債的作用適度負債能夠降低融資的綜合資金成本（利率相對低；籌資費用；抵稅作用）適度負債可以實現財務杠桿收益但過度負債將增加財務風險企業為了獲得杠桿收益，加大負債比例增加普通股股東收益的風險，甚至破產負債的作用適度負債能夠降低融資的綜合資金成本經營杠桿系數財務杠桿系數聯合杠桿系數固定成本利息與優先股股利經營杠桿系數財務杠桿系數聯合杠桿系數固定成本利息與優先股股利企業理財管理與財務管理知識分析課件我國宏觀經濟回顧經濟增長國家統計局公布的數據：我國GDP年均增長率1979-2009,9.9%;1991-2009,10.5%;2001-2009,10.5%增長方式三駕馬車：消費、投資、凈出口基本上是30多年如一日，5％左右的增長來自資本和勞動力的投入增長，3％以上來自全要素生產率的提高貨幣政策利率水平我國宏觀經濟回顧經濟增長23貨幣供應量貨幣供應量24貨幣供應量貨幣供應量25債務的形成途徑1.向金融機構和非金融機構借款形成的負債2.在生產經營過程中因商品、技術和勞務的結算而形成的負債3.會計核算中應付未付形成的負債4.盈利分配過程中應付未付形成的負債有息負債（籌資性負債）與無息負債（自動性債務）債務的形成途徑1.向金融機構和非金融機構借款形成的負債貿易融資、供應鏈融資基于真實商品交易基礎上的商業信用OPM戰略：尋求向產業鏈兩端尋找融資（增加預收、應付款；減少預付、應收款）銀行介入的供應鏈融資供應鏈融資是在貿易融資的基礎上發展起來的，基于供應鏈上的核心企業和上下游企業之間的長期貿易合作關系，主要由商業銀行或物流公司主導，其他金融機構參與協調的一種新的融資模式貿易融資、供應鏈融資基于真實商品交易基礎上的商業信用有息負債銀行借款本、外幣借款發行債券融資租賃有息負債銀行借款融資方式和途徑融資方式和途徑29銀行融資產品流動資金貸款項目貸款房地產信貸貿易融資外匯（轉）貸款銀團貸款票據融資業務其他融資服務商業銀行融資模式銀行融資產品商業銀行融資模式30商業銀行融資模式短期流動資金貸款中期流動資金貸款流動資金循環貸款法人賬戶透支貸款境內備用貸款境外備用貸款搭橋貸款商品融資項目貸款意向書項目貸款承諾函項目臨時周轉貸款項目貸款并購貸款船舶、飛機融資項目融資流動資金貸款項目貸款商業銀行融資模式流動資金貸款項目貸款31商業銀行融資模式土地儲備貸款住房開發貸款高校學生公寓貸款法人商業用房按揭貸款商用房抵押貸款自營外匯貸款外匯轉貸款銀團貸款行內銀團貸款間接銀團貸款外匯（轉）貸款房地產信貸銀團貸款商業銀行融資模式外匯（轉）貸款房地產信貸銀團貸款32商業銀行融資模式國內信用證國內發票融資國內保理國內買方信貸進口跟單信用證（即期和遠期）信用證保兌買方遠期信用證信用證項下代付進口押匯（信用證項下、代收項下）提貨擔保/提單背書進口保理進口T/T融資出口信用證項下押匯/貼現打包貸款出口托收項下押匯/貼現出口發票融資買斷型出口保理非買斷型出口保理福費廷短期出口信用保險項下貿易融資出口退稅賬戶托管貸款出口賣方信貸貿易融資商業銀行融資模式國內信用證貿易融資33商業銀行融資模式銀行承兌匯票銀行承兌匯票貼現商業承兌匯票貼現協議付息票據貼現部分放棄追索權貼現業務汽車銷售專項銀行承兌匯票商業匯票贖回式貼現業務委托代理貼現業務客戶授信低風險擔保項下融資業務外匯擔保下人民幣貸款外方股東擔保項下貸款黃金質押貸款國債質押貸款股票質押貸款單位定期存單質押公司貸款再融資貸款重組貸金業務內保外貸業務票據融資業務其他融資與服務商業銀行融資模式票據融資業務其他融資與服務34發行債券根據現有的法律法規，企業主要選擇發行以下四種企業債券（一）企業債券（二）公司債券（三）短期融資券（四）中期票據發行債券根據現有的法律法規，企業主要選擇發行以下四種企業債券2010年國內非金融機構部門融資情況簡表企業債券包括企業債券、公司債券、可轉債、可分離債、集合票據、短期融資券和中期票據（不含金融企業債）2010年國內非金融機構部門融資情況簡表企業債券包括企業債近年，我國大力發展債券市場。2008年12月，國務院辦公廳出臺《關于當前金融促進經濟發展的若干意見》，提出要擴大債券發行規模，優先安排與基礎設施、民生工程、生態環境建設和災后重建等相關的債券發行。2009年3月下旬，央行、銀監會下發《關于進一步加強信貸結構調整促進國民經濟平穩較快發展的指導意見》提出，支持有條件的地方政府組建投融資平臺，發行企業債券、中期票據等融資工具，拓寬中央政府投資項目的配套資金融資渠道。2005-2009發行企業債券的鄂企屈指可數。2009年以來，湖北省發行武漢城投、黃石城投、襄樊建設、清江水電、凱迪電力、武漢經發投等10支企業債券，共籌資80億元。2009年,我國施行“保增長、擴內需”的經濟刺激政策，在寬松的貨幣政策和積極財政政策的背景下，我國債券市場呈現出繁榮發展的局面。2009年中期票據、企業債券、短期融資券、公司債合計發行量達到了16461.78億元，發行額較2008年有較大幅度增長。現對目前債券市場的主流融資工具是企業債券、公司債券、中期票據、短期融資券等。近年，我國大力發展債券市場。2008年12月，國務院辦公廳出短期融資券、企業債券、股票等融資規模對比

單位：億元短期融資券、企業債券、股票等融資規模對比單位：億元企業債券企業債券是企業中長期融資工具，從發行情況來看，但大多數企業債券的期限集中在7年到15年這一時間段。第一，發行采用額度審批制（2008年才開始過渡到條件核準制）。一般先由地方發展改革委將地方企業的發債申請上報國家發展改革委，由國家發展改革委統籌并上報國務院批準后，再行分配發債額度，嚴重制約了債券市場供求雙方的市場需求。第二,發行利率受管制。企業債券利率不得超過國務院限定的利率水平。這使得風險不同的債券利率趨同，利率難以真正反映市場資金供求狀況與發行人的信用水平。第三，對發行主體條件嚴格控制。《條例》施行以來，實際發行主體均為央企或地方國企，非國有企業沒有發行資格。第四，所融資金使用用途嚴格受限。所籌集資金必須按照核準的用途，用于本企業的生產經營，不得擅自挪作他用，不得用于彌補虧損和非生產性支出，也不得用于房地產買賣、股票買賣以及期貨等高風險投資。結論：當前我國的企業債券具有“準國債”性質，接近于國際上通行的政府機構債和市政債券。企業債券企業債券是企業中長期融資工具，從發行情況來看，但大多公司債券2007年8月14日，中國證監會制定《公司債券發行試點辦法》。根據該《辦法》，公司債券是指公司依照法定程序發行、約定在一年以上期限內還本付息的有價證券。在目前的試點階段，公司債的發行主體僅限于注冊地在境內的上市公司（上市地可在境內或境外）特別是解決了部分不滿足或無法增發新股的上市公司的融資需求公司債券2007年8月14日，中國證監會制定《公司債券發行試短期融資券2005年5月24日，中國人民銀行對外發布并實施《企業短期融資券管理辦法》，允許符合條件的信用良好的企業在銀行間債券市場向合格機構投資者發行短期融資券，這是繼證券公司短期融資券在銀行間債券市場推出后，央行推出的又一重要金融創新產品；2008年4月9日，中國人民銀行頒布了《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》將短期融資券納入了適用范圍內，并同時廢止了《短期融資券管理辦法》及《短期融資券信息披露規程》；由此，當前短期融資券所依據的規范性文件為《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》、《銀行間債券市場非金融企業短期融資券業務指引》等短期融資券2005年5月24日，中國人民銀行對外發布并實施《企業短期融資券融資偏好明顯1.短期融資券融資額超越企業債融資額對于企業來講，短期融資券的融資作用與銀行短期貸款基本一致，但與銀行的貸款利率相比，短期融資券能有效節省融資成本。短期融資券籌資成本低于銀行貸款的原因是，短期融資券屬于直接融資，籌資者與投資者直接往來，繞開了銀行中介，節省了一筆原付給銀行的籌資費用。雖然，發行短期融資券要承擔一定的發行成本，但即便如此短期融資券的籌資成本仍然低于銀行貸款企業短期融資券融資偏好明顯1.短期融資券融資額超越企業債融資2.短期融資券期限以1年期為主目前我國銀行間市場發行的短期融資券的期限絕大多數集中在1年期，而且這種趨勢越來越明顯3.持續性短期融資券融資許多優質央企、央企下屬公司或者大型地方國有企業持續性地發行短期融資券融資。以發行第一只短期融資券的華能國際為例，每年都通過發行短期融資券融資不少于50億元。這種持續性的短期融資券融資實質上已經形成了長期資金2.短期融資券期限以1年期為主中期票據（MTN,MediumTermNote）中期票據也屬于《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》所規定的一種債務融資工具，其所依據的規范性文件為該《辦法》及《銀行間債券市場非金融企業中期票據業務指引》中期票據與短期融資券在發行方式、利率確定方式、發行地點、核準方式等方面均相同，唯一的區別是發行期限不同，短期融資券的期限在1年以內，中期票據的期限一般在2年以上，從已發行中期票據來看，最短期限為2年，最長期限為10年，但大多集中在3年或5年中期票據（MTN,MediumTermNote）中期票據各種融資工具的比較—監管與審核監管機構審核方式發行人類型審核時間分期發行企業債券中期票據/短期融資券國家發改委核準制 非上市公司、企業理論上審核時間為3個月（不含反饋意見時間），實際有可能超過3個月不可分期發行中國人民銀行注冊制上市公司/非上市公司主承銷商通過各自通道排隊注冊，注冊成功后便可發行。由于主承銷商有通道限制，審核時間視排隊注冊時間和注冊速度而定可在2年內分多次發行；企業應在注冊后2個月內完成首期發行公司債券證監會核準制滬深交易所上市的公司及發行境外上市外資股的境內股份有限公司。理論上審核時間為3個月（不含反饋意見時間），實際有可能超過3個月

可在2年內分多次發行；企業應在注冊后2個月內完成首期發行各種融資工具的比較—監管與審核監管機構審核方式發行人類型審核各種融資工具的比較—發行條件和用途企業債券中期票據/短期融資券法規要求股份公司不少于3千萬，非股份公司不少于6千萬，實踐中一般不含少數股東權益的凈資產大于12億元最近三年持續盈利三年平均可分配利潤足以支付債券一年的利息 不超過企業凈資產（不含少數股東權益）的40%用于固定資產投資項目的，累計發行額不得超過該項目總投資的60%；用于收購產權（股權）的，比照60%執行；用于償還銀行貸款的，不受限制；用于補充營運資金的，不超過發債總額的20%未作具體要求，要求一般高于企業債券和公司債券未作具體要求不超過企業凈資產（含少數股東權益）的40%所募集的資金應用于企業生產經營活動，并在發行文件中明確披露具體資金用途。企業在中期票據存續期內變更募集資金用途應提前披露凈資產盈利能力發行規模募集資金

用途公司債券法規要求不少于3千萬，實踐中一般不含少數股東權益的凈資產大于10億元三年平均可分配利潤足以支付一年的利息不超過企業凈資產（不含少數股東權益）的40%所募集的資金應用于企業生產經營活動，并在發行文件中明確披露具體資金用途。企業在存續期內變更募集資金用途應提前披露各種融資工具的比較—發行條件和用途企業債券中期票據/短期融資各類融資工具發展歷史及現狀各類融資工具發展歷史及現狀各類融資工具發展歷史及現狀（續）2009年發行量增長速度2009年，在寬松的貨幣政策和積極財政政策的背景下，除短期融資券外，其他三種債務融資工具都取得了飛速發展，而短期融資券以其方便快捷的特點在其問世前三年即取得了飛速發展，達到了較大規模。各類融資工具發展歷史及現狀（續）2009年發行量增長速度20發行主體級別不同融資工具的發行人主體信用級別的分布有所不同。以2009年為例，各類工具的發行人主體信用級別分布如下：發行主體級別不同融資工具的發行人主體信用級別的分布有所不同。發行主體級別（續）中期票據的發行人主體信用級別大多在AA+以上，以AAA的企業居多。由于中票是無擔保的純信用債，對發行人的主體要求較高，自發行以來基本確立了由規模較大、資質良好的大型國有企業為發債主體的信用特征。短期融資券由于期限較短，盡管也無擔保，對發行人的主體要求并不高，目前發行主體中AA、AA-的企業略多，大量資質好的AAA和AA+企業也大量發行短期融資券。企業債券和公司債券的發行人范圍較廣，即有AAA級別的央企，也有A+級別的普通縣級市屬企業。2009年城投類企業債券的異軍突起，使得AA、AA-級別的企業成為發行企業債券的主流。未來，企業債券和公司債券的發行人范圍有望進一步擴張。發行主體級別（續）增信方式2009年企業債券增信方式結構分布2009年公司債券增信方式結構分布短期融資券期限短，風險較小，均不采取任何增信方式；中期票據期限也相對較短，由于發行企業一般主體級別較高，債券風險較小，所以也基本不采取任何增信方式，直接發行；企業債券和公司債券一般期限相對較長，且部分發行主體信用級別不夠高，為了取得較低的發行成本，這兩種方式一般要選擇合適的方式增信。2009年增信方式進一步多元化，對各類不同企業，各種增信方式的認可度有所分化。企業債券、公司債券的發行主體中也不乏信用級別較高的央企和地方大型優質企業，隨著市場對純信用債的接受度逐步提高，這部分企業也越來越多的選擇不采取增信措施，直接發行。增信方式2009年企業債券增信方式結構分布2009年公司債券發行利率及成本（續）2009年，各種產品的發行利率較低，處于歷史低點。從全年來看，受宏觀經濟的影響，各產品利率呈現緩慢上行的態勢，由于信用利差迅速擴大，低等級債券利率則上升較快。2010年1月，各品種利率有明顯下降，預計2010年將是本輪中長期融資窗口的最后階段。2009年5+2年期企業債券發行利率走勢2009年公司債發行利率走勢2009年中期票據發行利率走勢發行利率及成本（續）2009年，各種產品的發行利率較審核速度總體來說，四種產品中并無某種產品具有明顯的審核速度優勢，審核速度均取決于即期政策，即當時主管部門核準（注冊）的速度，此外由于短期融資券和中期票據采取主承銷商通道制，即各主承銷商上報待注冊的債券有數量限制，因此短期融資券和中期票據的審核速度還取決于主承銷商實際安排排隊注冊的時間。

從目前情況來看，短期融資券和中期票據注冊所需時間相對較短，一般不超過3個月；公司債券需要3-6個月；企業債券由于前期上報待審較多，產業類債券單獨排隊審核，預計仍需要6個月左右。企業債公司債中期票據短期融資券審核速度總體來說，四種產品中并無某種產品具有募集資金投向短期融資券、中期票據和公司債券的募集資金投向較為靈活，所募集的資金只需應用于企業生產經營活動，并在發行文件中明確披露具體資金用途。在債券的存續期內變更募集資金用途應提前披露。相比之下，企業債券的募集資金投向“相對”嚴格。用于固定資產投資項目的，累計發行額不得超過該項目總投資的60%；用于收購產權（股權）的，比照60%執行；用于償還銀行貸款的，不受限制；用于補充營運資金的，不超過發債總額的20%。在以上募集資金投向中，具有完備批文的固定資產投資仍是主管機關國家發改委最支持的方式，其他方式也已經得到發改委的廣泛認可。綜合來看，當發行人擁有批文齊全的固定資產投資項目時，幾種融資方式都可以選擇，而當發行人不擁有批文齊全的固定資產投資項目時，應當選用短期融資券、中期票據、公司債券進行融資。募集資金投向短期融資券、中期票據和公司債券的募集資金

保監會于2009年12月29日頒布的《關于保險機構投資無擔保企業債券有關事宜的通知》，明確指出保險機構可以投資境內銀行間市場發行的具有國內信用評級機構評定的AAA級或者相當于AAA級的長期信用級別的無擔保企業債券。保險公司可投資的具體債券范圍有所增加。交易場所及投資者

2009年年初證監會頒布的《關于開展上市商業銀行在證券交易所參與債券交易試點有關問題的通知》規定，已經在證券交易所上市的商業銀行，經中國銀行業監督管理委員會核準后，可以向證券交易所申請從事債券交易。政策上，上市商業銀行已經可以進入交易所市場進行債券交易，但實務上尚未有商業銀行進入交易所市場。交易場所及投資者企業理財管理與財務管理知識分析課件融資方式一：短期融資券根據《銀行間債券市場非金融企業短期融資券業務指引》（2009）：短期融資券，是指具有法人資格的非金融企業（以下簡稱企業）在銀行間債券市場發行的，約定在1年內還本付息的債務融資工具。融資方式一：短期融資券根據《銀行間債券市場非金融企業短期融資一、發行的政策背景目前我國企業的融資結構中,銀行貸款所占比重為80%左右,債券融資尤其是企業債券融資比例明顯偏小。對銀行融資的依賴導致金融風險過渡集中在銀行,不利于正在進行的銀行業的深度改革。我國的貨幣供應量近幾年持續增長，M2的增長率持續高于GDP增長率和通貨膨脹率之和。M2/GDP的比例在1980年為80%，2003-2009年分別是為187%、185%、162%、164%、157%、158%、179%。一、發行的政策背景目前我國企業的融資結構中,銀行貸款所占比重我國的金融市場發展有兩個“不均衡”：一是金融市場各子市場發展的不均衡。“重股市，輕債市”，債券市場的發展一直落后于股票市場的發展，貨幣市場中除了同業拆借市場和國庫券市場外，其他市場的發展也一直處于初級階段。二是金融市場產品、參與者、中介機構發展不均衡。我國金融市場參與者主要是國有銀行、保險公司、證券公司、基金公司等，國有銀行和大型保險公司壟斷金融資源，金融衍生品市場不發達。為應對金融領域開放對我國金融市場造成的沖擊，必須加快促進金融市場各部分的均衡發展。貨幣市場的發展對于改變直接融資與間接融資比例失調、疏通貨幣政策傳導機制、防止廣義貨幣供應量過快增長、維護金融整體穩定都具有重要的戰略意義我國的金融市場發展有兩個“不均衡”：一是金融市場各子市場發展中國貨幣市場發展面臨的主要挑戰是發展不均衡的挑戰。這包括兩個方面的不均衡：一是貨幣市場各子市場發展不均衡。同業拆借和債券回購市場規模相對較大，短期國債和短期政策性金融債券存量相對較小，融資性商業本票和大額可轉讓定期存單尚不存在。二是貨幣市場產品、參與者、中介機構和市場規則體系發展不均衡。貨幣市場各子市場在發展中遇到的問題大多數根源于貨幣市場發展的不均衡，如果僅針對這些問題采取局部性的改革措施，將很難從根本上解決上述問題，有的時候甚至會帶來新的問題。中國貨幣市場發展面臨的主要挑戰是發展不均衡的挑戰。這包括兩個貨幣市場參與者、貨幣市場產品和貨幣市場運行規則，這三個既相互聯系，又相互制約的要素之間的矛盾運動是貨幣市場發展的原動力。貨幣市場的全面均衡發展表現為：參與者市場化程度提高、金融產品日益豐富、運行規則不斷完善。但是，貨幣市場三要素的發展不可能“齊步走”，在特定的階段，某方面要素的發展必然要快于其他要素，并且帶動其他要素的發展。我國貨幣市場的發展現狀表明，產品創新是推進我國金融市場整體發展的重要突破口。通過加快金融產品創新步伐，帶動市場規則體系完善，促使參與者市場化程度提高，是現階段發展我國貨幣市場的重要發展政策。面向銀行間市場機構投資人發行的短期融資券是一種貨幣市場工具。目前，在銀行間市場引入短期融資券的條件基本具備，面向合格機構投資人發行短期融資券是以貨幣市場發展促進金融整體改革的重要政策措施貨幣市場參與者、貨幣市場產品和貨幣市場運行規則，這三個既相互二、宏觀作用

（一）發展短期融資券市場有利于完善

貨幣政策傳導機制按照貨幣政策傳導機制理論，貨幣政策的傳導既有通過銀行信貸渠道的傳導，也有通過市場利率變化的傳導。目前，我國以銀行間接融資為主的融資結構決定了貨幣政策的傳導機制還主要是依靠信貸傳導途徑，貨幣政策傳導受商業銀行行為的影響很大。完善商業銀行治理結構、提高經營水平，使其行為對貨幣政策操作產生正反饋效應，是加強貨幣政策傳導的重要手段，但實現這種轉變還需要相當長的時間。目前比較現實的做法是加強貨幣政策的市場傳導效能，即大力發展直接融資市場，使企業融資更多地通過市場進行。中央銀行可以通過調節貨幣市場資金供求來影響貨幣市場利率，從而直接影響企業融資成本及投資行為。在保持貨幣政策信貸傳導機制不變的同時，增強市場傳導機制的效能。二、宏觀作用

（一）發展短期融資券市場有利于完善

貨幣政策傳中央銀行再貼現率法定存款準備金率公開市場業務商業銀行存款準備金貨幣供給量M2GDP、通貨膨脹消費與投資利率貨幣政策傳導機制中央銀行再貼現率法定存款準備金率公開市場業務商業銀行存款準備（二）有利于維護金融整體穩定直接融資與間接融資相比，具有市場透明度高、風險分散、有利于金融穩定的特點。債務人違約是市場經濟的常態，是市場競爭優勝劣汰的必然結果。當企業違約時，貸款由于透明度很低，難以對企業形成有效的市場壓力，企業風險直接轉化為銀行風險，不良貸款累積轉化成金融體系的風險，最后需要由中央銀行來處置。短期融資券與短期貸款相比，一是信息透明度高，發行過程及債券完全兌付前有嚴格的信息披露、信用評級貫穿始終，違約事實也會公之于眾，市場約束力較強，有利于減少約束不足導致道德風險的惡意違約，減少企業風險向銀行風險轉化的概率；二是風險分散，短期融資券的投資者眾多，風險責任分散，加上短期融資券可以在二級市場流通，發行人信用狀況的變化可以通過二級市場價格變化和債券在不同投資者間轉手由較多的時間和較多投資者加以消化，降低了單一投資者的風險，減少了風險積聚并向系統風險轉化的可能性，有利于金融穩定（二）有利于維護金融整體穩定直接融資與間接融資相比，具有市（三）有利于資本市場與貨幣市場的協調發展短期融資券作為企業的主動負債工具，為企業進入貨幣市場融資提供了渠道。與一般企業相比，好的上市公司治理結構相對完善、信息披露相對透明，具有成為短期融資券發行主體的優勢。優質上市公司發行短期融資券，能夠有效地拓寬融資渠道、降低財務成本、提高經營效益，還可以通過合格機構投資人市場強化對上市公司的外部約束，有利于改善上市公司作為資本市場微觀基礎的素質，有利于資本市場的長遠發展。在證券公司已被批準發行短期融資券的基礎上，新興的企業短期融資券市場拓寬了證券公司的業務范圍，為證券公司開展新業務，提高盈利能力創造了良好條件。短期融資券還為基金等新興機構投資人的發展創造了有利環境，基金規模的擴大就是資本市場發展的有機組成部分。與此同時，在銀行間市場引入短期融資券豐富了貨幣市場工具，將改變直接債務融資市場中，長短期工具發展不協調的問題，改變政府債券市場與非政府債券市場發展不平衡的問題。綜上所述，發展短期融資券市場有利于資本市場與貨幣市場的協調發展（三）有利于資本市場與貨幣市場的協調發展短期融資券作為企業三、微觀上：短期融資券對企業的好處

（一）拓寬企業融資渠道目前企業融資主要依賴銀行貸款這種間接融資方式,信用風險高度集中在銀行系統,貨幣政策傳導也主要依賴信貸傳導。發行短期融資券為企業開辟了一條新的直接融資渠道,由于實行備案制,發行效率得到提高,一般2個月左右就可以完成發行,資金到位。更為關鍵的是門檻降低,余額管理的發行方式使得更多的大型優質企業可以通過發行短期融資券籌措資金,避免了企業債券每年規模控制造成的“僧多粥少”局面。由于對通過融資券籌措資金具體用途的并未作具體規定,部分企業短款長用解決了部分長期項目的資金來源,對銀行貸款起到了很強的替代作用,但這也會產生由于投資期限不匹配帶來的風險。同時,為應對大型優質企業貸款的減少,銀行被迫轉向中小企業以開辟新的客戶資源,在一定程度上也緩解了中小企業融資難的問題。三、微觀上：短期融資券對企業的好處

（一）拓寬企業融資渠道目（二）降低企業融資成本,提高資金使用效率短期融資券作為企業直接融資的重要創新渠道,可以大大降低融資成本。從目前已經發行短融的200家企業來看,平均融資成本為3.37%,再加上0.4%的發行費用,總的融資成本僅為3.77%,遠低于人民銀行一年期貸款利率5.85%。以1億元資金計算,發行一年短期融資券可以比一年期貸款減少利息支出208萬元人民幣(約占全部貸款利息的35.56%)。同時,短期融資券一般采用貼現發行,發行期限企業可以自主決定,不用受到銀行授信政策調整的影響,企業可以根據經營周期,生產規模的變化等實際情況自主安排融資期限和規模,并選擇融資時機,進而提高資金的使用效率（二）降低企業融資成本,提高資金使用效率短期融資券作為企業直（三）融資便利快捷短期融資券一是降低了企業直接融資的準入門檻，主要強調有穩定的現金流和企業最近一年須盈利，不需要擔保，沒有盈利水平和凈資產收益率方面的要求；二是采用備案制使得發行程序及申請手續相對簡單，準備時間短，企業工作量小；三是審批難度小、發行快速，企業只要找到愿意承銷的中介機構、愿意購買的投資者，就可以向央行提出申請；而央行對業績優良、信譽度好的大型企業發行短期融資券持鼓勵態度。從花費的時間來說，由于備案材料相對簡單，一般在兩個月內即可完成，而央行一般20日內將完成對材料的審查并發出備案通知，完成一個完整的發行過程約花費3個月時間。（三）融資便利快捷短期融資券一是降低了企業直接融資的準入門檻（四）一次籌集資金數額大央行規定，短期融資券的一次申請額度可按不超過企業凈資產40%的比例申請。發行短期融資券的企業大多為企業集團，企業凈資產規模大，一次性融資金額大。據統計，在已發行短期融資券的企業中，一次性融資最低2億元，最高的達到200億元，平均約20億元，這是其他融資方式不可比擬的（四）一次籌集資金數額大央行規定，短期融資券的一次申請額度可（五）品種豐富且實行備案余額管理，可為企業提供穩定現金短期融資券包括3個月、6個月、9個月、1年期等多個品種，且央行采用備案制，實行余額管理，企業可一次申請余額，分次發行，在核定總額度后企業只需在每期融資券發行前5個工作日，將當期融資券的相關發行材料報央行備案即可發行。企業可自主選擇發行品種，并可滾動發行，既可保證企業資金使用需要，又可緩解還款壓力。（五）品種豐富且實行備案余額管理，可為企業提供穩定現金短期融江浙滬短券融資的比重還偏低，有很大的發展空間兩省一市短券發行量占當年融資量的比重仍低于全國平均水平。2005年，全國短券融資占非金融機構融資量比例為4.61%，而兩省一市只有3.78%，低于全國水平0.83個百分點；2006年，兩省一市與全國平均水平的差距更大，低于全國2.98個百分點；2007年這一差距略有縮小，但仍有2.32個百分點。同樣，與兩省一市的融資總量與經濟規模占全國的比重相比，兩省一市的短券融資占全國的比重也一直偏低。2005年、2006年、2007年，兩省一市融資量和經濟總量占全國的比重分別是22.31%、24.44%、27.30%和22.52%、22.53%、22.24%，而這三年兩省一市短券融資占全國短券融資的比重分別為18.26%、14.50%和17.93%，反映了兩省一市對短券融資的運用還不夠充分四、區域情況江浙滬短券融資的比重還偏低，有很大的發展空間四、區域情況江浙滬短期融資券市場存在的主要問題1.對短期融資券缺乏認識。部分企業對短期融資券發行的要求、程序和制度不了解，對債務性融資工作重視不足。調查中了解到，部分優質企業因從銀行獲得貸款較為容易，缺少發行債務性融資工具的動力，忽視了其所具有的調整負債結構、提升企業形象等作用。2.管理相對嚴格抑制企業發行意愿。有些企業提出，短券發行時間較長，前期工作比較繁瑣，且在管理上實行通道制，排隊等待發行的情況較為明顯，發行時間不好把握，影響了企業對資金的使用。同時，因短券的期限較短，也不利于企業使用和安排兌付資金，企業希望能有期限較長的債券品種江浙滬短期融資券市場存在的主要問題1.對短期融資券缺乏認識3.民營企業、中小企業需求難以得到滿足。因通道的限制，迫使商業銀行提高發行人的門檻，且傾向于國有大中型企業、基礎設施和基礎原材料行業企業，難以給予一些優質的民營企業、中小規模企業以短券融資支持。4.投資者結構相對單一，降低了市場的活躍度。短券的投資及交易目前僅限于銀行間債券市場成員，投資者結構相對單一。其他機構投資短期融資券要先開立丙類賬戶，由結算代理銀行代理買賣和交易，手續繁瑣，這在一定程度上抑制了這部分投資者的投資熱情，影響了市場的活躍程度。此外，短期融資券不能用于質押融資，且不允許發行人提前贖回等等，這些都影響了其流動性3.民營企業、中小企業需求難以得到滿足。因通道的限制，迫使短期融資券緣青島地區何不受追捧青島市凈資產規模在10億以上的大型企業約有15家，盡管多家銀行機構對青島市大型企業積極開展了短期融資券營銷工作，但青島市作為大型企業相對集中的地區僅有2008年青島前灣集裝箱碼頭一家企業發行短期融資券。與省內已發行債券的企業相比較，短期融資券不受追捧的原因主要有：短期融資券緣青島地區何不受追捧青島市凈資產規模在10億以上的一、承銷機構要求的企業規模與青島市有發債需求的企業規模不匹配（一）受制度設計影響，中型企業發債難度很大《短期融資券承銷規程》規定，主承銷商不得同時承銷四只或四只以上融資券，在有限的通道資源下，商業銀行從利潤考慮出發，優先選擇發行規模大的企業，如中國銀行總行將發行額度門檻設在10億元；交通銀行、光大銀行總行不受理發行規模在5億元以下的發行申請，根據待償還融資券余額不超過企業凈資產的40%的規定，按照5億元發行額度計算，發債企業凈資產不低于12.5億元，中型企業發債難度很大一、承銷機構要求的企業規模與青島市有發債需求的企業規模不匹配（二）青島市大型企業固定資產投資對短期融資券需求的拉動不足。發行短期融資券、計劃發行短期融資券的企業多數是固定資產投資增長迅速的企業，項目投資拉動流動資金的需求旺盛。青島市有發債規模的樣本企業固定資產增長緩慢，在沒有項目配套資金需求的情況下，短期流動資金需求量比較穩定，對目前最低發行額為2億元的短期融資券資的資金需求并不迫切。普洛康裕、青島堿業等樣本企業固定資產增長較快，但企業凈資產規模達不到銀行推薦的要求。（二）青島市大型企業固定資產投資對短期融資券需求的拉動不足。（三）青島市大型企業發行短期融資券置換銀行貸款的意愿不強烈。以2009年底市場利率計算，短期融資券綜合成本約為4%~4.5%，人民幣一年期貸款最低利率為4.779%，多數發債企業發行短期融資券后置換人民幣貸款，降低籌資成本。而青島市樣本企業中大型企業人民幣流動資金貸款在其短期融資結構中占比較低，青島啤酒、海信電器人民幣借款比例均低于10%，以歸還人民幣貸款為目的的發行短期融資券的意愿并不強烈。青島市樣本企業中凈資產規模小于12億元的，人民幣貸款占比較高，對發行短期融資券替代人民幣貸款的需求較大，但受商業銀行規模限制，難以通過發行融資券的方式降低籌資成本。（三）青島市大型企業發行短期融資券置換銀行貸款的意愿不強烈。（四）短期融資券籌資所需時間較長，無法及時滿足企業短期流動資金需求由于發行短期融資券需要向銀行間市場披露財務會計報表等信息，對于上市公司來說，尚需要3個月左右的時間，對于非上市公司來說，由于財務會計報表不完善，需要更長的時間。相比較而言，商業匯票、銀行貸款、貿易融資等融資方式程序簡便，融資成功的可能性更大。（四）短期融資券籌資所需時間較長，無法及時滿足企業短期流動資（五）隨著債券市場利率上升，短期融資券的利率優勢減少。2010年1季度短期融資券票面利率約為2.5~3%，考慮銀行承銷費用、中介機構費用，綜合成本約為3~3.5%。大型企業簽發銀行承兌匯票手續費約為0.05%，貼現利率約為3.55%，簽發商業承兌匯票無手續費，貼現利率約為4.02%。（五）隨著債券市場利率上升，短期融資券的利率優勢減少。201二、青島市樣本企業采取多樣化的融資渠道，基本滿足企業短期流動資金需求（一）企業資金營運能力較強青島市大型企業以進出口型企業為主，其對美元的資金需求比對人民幣資金的需求更加迫切，企業通過多種渠道獲得外匯融資，一是通過海外直接融資渠道，獲得低成本的外匯資金。如青島某食品類上市公司2002年在香港向A-B公司發行定向可轉換債券共16.968億港幣，其中2.808億港幣無息，2003年已轉換為股權；14.16億港幣，利率為2%，其中11.3539億元可轉換債券于2005年轉成H股，其余股份在2009年前轉為股權。青島另外一家鋼鐵類上市公司也從海外獲得股權融資。二是通過美元貸款獲得外匯資金，由于企業對人民幣升值預期強烈，為了避免匯率風險，進口型企業更加傾向于美元貸款。三是充分利用商業信用，加快資金周轉。如海信電器2006年出口收入同比增長52.5%，海外主營業務收入占全部主營業務收入的17.01%，海信電器在海外市場積極開展預收貨款業務，2006年末預收貨款占短期融資來源的12.04%。二、青島市樣本企業采取多樣化的融資渠道，基本滿足企業短期流動（二）青島市金融機構為大型企業集團提供量身定做的專業化的金融服務如青島地區金融機構推出的理財產品業務可以有效降低企業短期融資成本，青島某食品類上市公司陸續從中銀香港和渣打銀行借入美元貸款，以低成本的美元貸款替換成本相對較高的人民幣貸款，同時與中國銀行簽訂NDF（非交割性期貨）協議，以鎖定未來購匯成本，金額、期限與美元貸款匹配。2006年9月末，青島啤酒美元貸款余額為5000萬美元，利率為LIBOR+0.85%，加權平均利率約為6.3%，高于人民幣同期基準貸款利率0.2個百分點。由于國際市場預期人民幣升值，青島啤酒以鎖定成本為目的，預期人民幣保持原來匯率，NDF協議使青島酒獲得約3%的收益，美元貸款的綜合成本約在[3.1%，3.2%]的區間里，低于同期人民幣貸款利率及發行短期融資券籌資成本。該公司表示如果美元利率繼續上升，當企業美元綜合籌資成本高于人民幣籌資成本，企業將考慮減少美元貸款，增加人民幣融資。（二）青島市金融機構為大型企業集團提供量身定做的專業化的金例如：鐵路施工企業例如：鐵路施工企業吳世農等在2009年第5期《金融研究》發表“中國上市公司發行短期融資券的影響因素分析”觀點結論：本文選擇了2005年5月至2008年2月間發行短期融資券的157家上市公司和未發行短期融資券的157家上市公司作為研究樣本，基于財務狀況和公司治理兩個視角，實證檢驗了中國上市公司發行短期融資券的影響因素。結果表明，公司規模、信用等級、財務杠桿以及經營風險是影響上市公司是否發行短期融資券的主要因素。具體來說，規模大、信用等級高、資產負債率低、盈利穩定的上市公司傾向于發行短期融資券。此外，盈利能力強的上市公司更有可能發行短期融資券，自身現金流充沛的公司發行短期融資券的概率較小，而公司成長性與公司年齡等特征則對公司是否發行短期融資券沒有顯著影響。可見，總體上看，我國迄今所發行短期融資券的企業的整體財務狀況較好，而在公司治理方面并無顯著差異。吳世農等在2009年第5期《金融研究》發表“中國上市公司發行劣勢①前期費用投入。短期融資券在額度申請前就要組織承銷、評級、法律等中介,為此需要投入一定的費用,而最終是否能夠獲得人民銀行的批準存在不確定性。②綜合融資成本上升。短期融資券是市場化產品,需要向市場成員詢價并招標后確定票面利率,所以企業發行短期融資券的利率成本在其最終招標或簽訂協議前,存在一定的不確定性。目前受企業的信用狀況、財務情況等綜合因素的影響,發行年利率不等,而且隨著入市發行的企業數量不斷增加的情況,整體市場利率存在著增長的壓力,短期融資券與企業債券相比的低成本優勢在降低。劣勢①前期費用投入。短期融資券在額度申請前就要組織承銷、評級③利率風險。短期融資券的最長期限為1年,到期后需要企業重新申請發行。從國內和國際的宏觀經濟形式分析可以看出,無論橫向比較還是縱向比較,我國目前的企業債券發行利率都處于歷史低位,未來人民幣存貸款利率和債券發行利率都將上升,短期融資券的發行利率也勢必上升。因此,短期融資券目前的低成本優勢在未來具有很大的不確定性。④信用評級和信息披露。短期融資券的信用評級和信息披露較企業債券嚴格得多特別是信用評級,將直接影響短期融資券的發行利率,且要求在融資券存續期內,每半年進行一次信用評級;在信息披露上,要求包括發行時的信息披露、定期信息披露和臨時性信息披露等。這將會增加企業日常的工作量。③利率風險。短期融資券的最長期限為1年,到期后需要企業重新申⑤按期還本付息風險。目前很多企業希望采用滾動發行短期融資券的方式達到“短債長用”的目的。但在實際操作中，人民銀行要求企業必須對上期短券按期還本付息后，才能進行再融資的申請。因此，發行短期融資券的企業必須確保在債券到期日按期還本付息，以保持良好的信用記錄。⑤按期還本付息風險。目前很多企業希望采用滾動發行短期融資券的申請策略根據經驗,凡發行過短期融資券的企業很難再能獲得企業債券額度。在企業債券額度審批中,河南省的義煤集團就因為發行過短期融資券而未能在2006年獲得企業債券額度。人民銀行對這一規定的執行相對較松,只要總發行規模不超過凈資產的40%,即使發行過企業債券的申請人照樣可獲得短期融資券額度。鑒于此,建議企業在申請策略上,應先申請發行企業債券,待企業債券發行完畢后如果凈資產規模仍允許,可再申請發行短期融資券。申請策略根據經驗,凡發行過短期融資券的企業很難再能獲得企業債發展前景短期融資券實質上就是發達國家貨幣市場中的商業票據(CommercialPaper)。商業票據是一種短期的無擔保證券，是由發行人——一般為信譽高、實力雄厚的大公司為了籌集短期資金或彌補短期資金缺口在貨幣市場上向投資者發行、并承諾在將來一定時期償付證券本息的憑證。由于商業票據的信用質量高、期限短、信息透明，得到廣大投資者的青睞，目前在國際資本市場上已經成為很多公司短期資金的重要來源。短期融資券與國外的商業票據具有相似之處，屬于貨幣市場工具。從國外商業票據的發展歷程來看，短期融資券應該是一種過渡性質的商業票據，是在我國金融體制改革特定時期的產物在成熟的短期證券市場中，商業票據是一種融資性票據，我國目前出現的短期融資券基本上具備這種商業票據的特征，惟一不同是國際市場上商業票據直接面向貨幣市場的廣大投資者發行，而目前我國的短期融資券只面向銀行間債券市場的機構投資人發行發展前景短期融資券實質上就是發達國家貨幣市場中的商業票據(C企業理財工具與運用2011—2012學年第2學期教學課件企業理財工具與運用89對《企業理財工具與應用》課程的理解主體詞匯：Finance中文：金融、財務、財政等最早列出“金融”條目的工具書：《辭源》（1915）（：今謂金錢之融通狀態曰金融，舊稱銀根。）與《辭海》（1937）（：謂資金融通之形態也，舊稱銀根。）——黃達；《金融學》；中國人民大學出版社2003英文：Webster:toraiseorprovidefundsorcapitalfor...華爾街日報：businessoffinancingbusinesses——朱武祥等：《中國公司金融學》；三聯書店2005結論：公司融資為主要內容，兼顧投資。對《企業理財工具與應用》課程的理解主體詞匯：Finance90應當包含的理論與實務內容一、理論部分：（一）融資結構理論早期資本結構—MM理論—權衡理論與最優資本結構模型—信息不對稱與新資本結構理論股權融資與債務融資結構內部融資與股利政策應當包含的理論與實務內容一、理論部分：91一、理論部分：（一）融資結構理論（二）融資結構與公司治理股權融資與公司治理債務融資與公司治理管理層持股與公司治理一、理論部分：92二、實務部分（一）融資時機選擇（二）融資方式選擇傳統與專題（三）融資工具創新（四）融資風險與控制金融衍生品的應用與風險控制二、實務部分93以財務報表為授課內容的依據兼顧處于什么階段的企業以財務報表為授課內容的依據94資產負債表資產負債表企業理財管理與財務管理知識分析課件金融系統演變1：銀行主導時代公司投融資金融系統貸款融資、抵押擔保等大企業社會資本私募資本市場銀行系統小企業中型企業金融系統演變1：銀行主導時代公司投融資金融系統大企業金融系統演變2：銀行與證券并行企業商業銀行證券市場私募投資基金融資租賃政府產業鏈融資金融系統演變2：銀行與證券并行企業商業銀行證券市場私募投資基資產負債表右側融資建立在企業整體現金流上。包括：貸款債券優先股可轉換證券私募股權融資公開發行股票資產負債表左側融資建立在特定資產/項目現金流上。包括：應收帳款融資存貨融資租賃項目融資資產證券化獲取企業局部的固定現金流獲取企業剩余現金流獲取企業固定現金流企業融資產品和解決方案豐富資產負債表右側融資資產負債表左側融資獲取企業局部的固定現金流公開上市天使投資私募創業投資后續股權融資可轉換證券融資企業并購重組行業整合企業生命周期及基于股權價值的融資回購，退市，LBO分拆上市公開上市天使投資私募創業投資后續股權融資可轉換證券融資企業并100企業要在發展中求生存企業的發展建立在營業收入增長的基礎之上，企業應為銷售的增長提供必要的物質條件，即資產的相應增長。資產的增長要求資金的增長能夠解決這種資金需求的方式無非有兩種：一是完全依靠企業內部資金增長，不從企業外部融資；二是依靠內部資金增長的同時籌措外部資金。從外部融資包括增加債務和增加股東投資企業要在發展中求生存101因為營業收入增長導致資金需求的增加，因此，二者之間存在函數關系，根據這種關系可以研究銷售、資產與資金來源之間的內在聯系假定與營業收入有關的資產和資金來源隨營業收入的增長而等比例增長，則：本年外部籌資額＝本年資產增加額－本年資金來源增加額＝年初與銷售有關的資產×本年營業收入增長率－[年初與銷售有關的負債×本年營業收入增長率＋

本年營業收入額×本年營業凈利率×（1-股利支付率）]

＝（年初與銷售有關的資產－年初與銷售有關的負債）×本年營業收入增長率－本年營業收入額×本年營業凈利率×

（1-股利支付率）對公式進行變換可以得到：因為營業收入增長導致資金需求的增加，因此，二者之間存在函數關可以看出企業的資產與收入之間存在著相互制約的關系，這就決定了它們之間必須協調增長可以看出企業的資產與收入之間存在著相互制約的關系，這就決定了當銷售增加引起的資金需求增長完全依靠企業內部資金增長獲得支持時，則銷售實現的增長率就是內含銷售增長率，簡稱內含增長率由于企業無需從外部籌資，因此，外部籌資額＝0；而且因為沒有外部股東增加投資，所以，企業本年留存收益增加額就是本年股東權益增加額。當銷售增加引起的資金需求增長完全依靠企業內部資金增長獲得支持公式表明，完全依靠內部資金增長，則企業銷售實現的最大可能增長率等于股東權益增長率，即內含增長率。由此可見，不靠外部融資，僅靠內部積累也能實現銷售增長。但是，企業的內部財務資源有限，往往限制企業的發展，無法充分利用擴大企業財富的機會。而且，銷售增長率較高時保留盈余往往不能滿足資金需要，即使獲利良好的企業也需外部融資。公式表明，完全依靠內部資金增長，則企業銷售實現的最大可能增長可持續增長率＝營業凈利率×資產周轉率×權益乘數×(1-股利支付比率)權益乘數＝資產總額/所有者權益總額＝1/(1-資產負債率)

可持續增長率能夠解決這種資金需求的方式無非有兩種：一是完全依靠企業內部資金增長，不從企業外部融資；二是依靠內部資金增長的同時籌措外部資金。從外部融資包括增加債務和增加股東投資能夠解決這種資金需求的方式無非有兩種：負債的作用適度負債能夠降低融資的綜合資金成本（利率相對低；籌資費用；抵稅作用）適度負債可以實現財務杠桿收益但過度負債將增加財務風險企業為了獲得杠桿收益，加大負債比例增加普通股股東收益的風險，甚至破產負債的作用適度負債能夠降低融資的綜合資金成本經營杠桿系數財務杠桿系數聯合杠桿系數固定成本利息與優先股股利經營杠桿系數財務杠桿系數聯合杠桿系數固定成本利息與優先股股利企業理財管理與財務管理知識分析課件我國宏觀經濟回顧經濟增長國家統計局公布的數據：我國GDP年均增長率1979-2009,9.9%;1991-2009,10.5%;2001-2009,10.5%增長方式三駕馬車：消費、投資、凈出口基本上是30多年如一日，5％左右的增長來自資本和勞動力的投入增長，3％以上來自全要素生產率的提高貨幣政策利率水平我國宏觀經濟回顧經濟增長111貨幣供應量貨幣供應量112貨幣供應量貨幣供應量113債務的形成途徑1.向金融機構和非金融機構借款形成的負債2.在生產經營過程中因商品、技術和勞務的結算而形成的負債3.會計核算中應付未付形成的負債4.盈利分配過程中應付未付形成的負債有息負債（籌資性負債）與無息負債（自動性債務）債務的形成途徑1.向金融機構和非金融機構借款形成的負債貿易融資、供應鏈融資基于真實商品交易基礎上的商業信用OPM戰略：尋求向產業鏈兩端尋找融資（增加預收、應付款；減少預付、應收款）銀行介入的供應鏈融資供應鏈融資是在貿易融資的基礎上發展起來的，基于供應鏈上的核心企業和上下游企業之間的長期貿易合作關系，主要由商業銀行或物流公司主導，其他金融機構參與協調的一種新的融資模式貿易融資、供應鏈融資基于真實商品交易基礎上的商業信用有息負債銀行借款本、外幣借款發行債券融資租賃有息負債銀行借款融資方式和途徑融資方式和途徑117銀行融資產品流動資金貸款項目貸款房地產信貸貿易融資外匯（轉）貸款銀團貸款票據融資業務其他融資服務商業銀行融資模式銀行融資產品商業銀行融資模式118商業銀行融資模式短期流動資金貸款中期流動資金貸款流動資金循環貸款法人賬戶透支貸款境內備用貸款境外備用貸款搭橋貸款商品融資項目貸款意向書項目貸款承諾函項目臨時周轉貸款項目貸款并購貸款船舶、飛機融資項目融資流動資金貸款項目貸款商業銀行融資模式流動資金貸款項目貸款119商業銀行融資模式土地儲備貸款住房開發貸款高校學生公寓貸款法人商業用房按揭貸款商用房抵押貸款自營外匯貸款外匯轉貸款銀團貸款行內銀團貸款間接銀團貸款外匯（轉）貸款房地產信貸銀團貸款商業銀行融資模式外匯（轉）貸款房地產信貸銀團貸款120商業銀行融資模式國內信用證國內發票融資國內保理國內買方信貸進口跟單信用證（即期和遠期）信用證保兌買方遠期信用證信用證項下代付進口押匯（信用證項下、代收項下）提貨擔保/提單背書進口保理進口T/T融資出口信用證項下押匯/貼現打包貸款出口托收項下押匯/貼現出口發票融資買斷型出口保理非買斷型出口保理福費廷短期出口信用保險項下貿易融資出口退稅賬戶托管貸款出口賣方信貸貿易融資商業銀行融資模式國內信用證貿易融資121商業銀行融資模式銀行承兌匯票銀行承兌匯票貼現商業承兌匯票貼現協議付息票據貼現部分放棄追索權貼現業務汽車銷售專項銀行承兌匯票商業匯票贖回式貼現業務委托代理貼現業務客戶授信低風險擔保項下融資業務外匯擔保下人民幣貸款外方股東擔保項下貸款黃金質押貸款國債質押貸款股票質押貸款單位定期存單質押公司貸款再融資貸款重組貸金業務內保外貸業務票據融資業務其他融資與服務商業銀行融資模式票據融資業務其他融資與服務122發行債券根據現有的法律法規，企業主要選擇發行以下四種企業債券（一）企業債券（二）公司債券（三）短期融資券（四）中期票據發行債券根據現有的法律法規，企業主要選擇發行以下四種企業債券2010年國內非金融機構部門融資情況簡表企業債券包括企業債券、公司債券、可轉債、可分離債、集合票據、短期融資券和中期票據（不含金融企業債）2010年國內非金融機構部門融資情況簡表企業債券包括企業債近年，我國大力發展債券市場。2008年12月，國務院辦公廳出臺《關于當前金融促進經濟發展的若干意見》，提出要擴大債券發行規模，優先安排與基礎設施、民生工程、生態環境建設和災后重建等相關的債券發行。2009年3月下旬，央行、銀監會下發《關于進一步加強信貸結構調整促進國民經濟平穩較快發展的指導意見》提出，支持有條件的地方政府組建投融資平臺，發行企業債券、中期票據等融資工具，拓寬中央政府投資項目的配套資金融資渠道。2005-2009發行企業債券的鄂企屈指可數。2009年以來，湖北省發行武漢城投、黃石城投、襄樊建設、清江水電、凱迪電力、武漢經發投等10支企業債券，共籌資80億元。2009年,我國施行“保增長、擴內需”的經濟刺激政策，在寬松的貨幣政策和積極財政政策的背景下，我國債券市場呈現出繁榮發展的局面。2009年中期票據、企業債券、短期融資券、公司債合計發行量達到了16461.78億元，發行額較2008年有較大幅度增長。現對目前債券市場的主流融資工具是企業債券、公司債券、中期票據、短期融資券等。近年，我國大力發展債券市場。2008年12月，國務院辦公廳出短期融資券、企業債券、股票等融資規模對比

單位：億元短期融資券、企業債券、股票等融資規模對比單位：億元企業債券企業債券是企業中長期融資工具，從發行情況來看，但大多數企業債券的期限集中在7年到15年這一時間段。第一，發行采用額度審批制（2008年才開始過渡到條件核準制）。一般先由地方發展改革委將地方企業的發債申請上報國家發展改革委，由國家發展改革委統籌并上報國務院批準后，再行分配發債額度，嚴重制約了債券市場供求雙方的市場需求。第二,發行利率受管制。企業債券利率不得超過國務院限定的利率水平。這使得風險不同的債券利率趨同，利率難以真正反映市場資金供求狀況與發行人的信用水平。第三，對發行主體條件嚴格控制。《條例》施行以來，實際發行主體均為央企或地方國企，非國有企業沒有發行資格。第四，所融資金使用用途嚴格受限。所籌集資金必須按照核準的用途，用于本企業的生產經營，不得擅自挪作他用，不得用于彌補虧損和非生產性支出，也不得用于房地產買賣、股票買賣以及期貨等高風險投資。結論：當前我國的企業債券具有“準國債”性質，接近于國際上通行的政府機構債和市政債券。企業債券企業債券是企業中長期融資工具，從發行情況來看，但大多公司債券2007年8月14日，中國證監會制定《公司債券發行試點辦法》。根據該《辦法》，公司債券是指公司依照法定程序發行、約定在一年以上期限內還本付息的有價證券。在目前的試點階段，公司債的發行主體僅限于注冊地在境內的上市公司（上市地可在境內或境外）特別是解決了部分不滿足或無法增發新股的上市公司的融資需求公司債券2007年8月14日，中國證監會制定《公司債券發行試短期融資券2005年5月24日，中國人民銀行對外發布并實施《企業短期融資券管理辦法》，允許符合條件的信用良好的企業在銀行間債券市場向合格機構投資者發行短期融資券，這是繼證券公司短期融資券在銀行間債券市場推出后，央行推出的又一重要金融創新產品；2008年4月9日，中國人民銀行頒布了《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》將短期融資券納入了適用范圍內，并同時廢止了《短期融資券管理辦法》及《短期融資券信息披露規程》；由此，當前短期融資券所依據的規范性文件為《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》、《銀行間債券市場非金融企業短期融資券業務指引》等短期融資券2005年5月24日，中國人民銀行對外發布并實施《企業短期融資券融資偏好明顯1.短期融資券融資額超越企業債融資額對于企業來講，短期融資券的融資作用與銀行短期貸款基本一致，但與銀行的貸款利率相比，短期融資券能有效節省融資成本。短期融資券籌資成本低于銀行貸款的原因是，短期融資券屬于直接融資，籌資者與投資者直接往來，繞開了銀行中介，節省了一筆原付給銀行的籌資費用。雖然，發行短期融資券要承擔一定的發行成本，但即便如此短期融資券的籌資成本仍然低于銀行貸款企業短期融資券融資偏好明顯1.短期融資券融資額超越企業債融資2.短期融資券期限以1年期為主目前我國銀行間市場發行的短期融資券的期限絕大多數集中在1年期，而且這種趨勢越來越明顯3.持續性短期融資券融資許多優質央企、央企下屬公司或者大型地方國有企業持續性地發行短期融資券融資。以發行第一只短期融資券的華能國際為例，每年都通過發行短期融資券融資不少于50億元。這種持續性的短期融資券融資實質上已經形成了長期資金2.短期融資券期限以1年期為主中期票據（MTN,MediumTermNote）中期票據也屬于《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》所規定的一種債務融資工具，其所依據的規范性文件為該《辦法》及《銀行間債券市場非金融企業中期票據業務指引》中期票據與短期融資券在發行方式、利率確定方式、發行地點、核準方式等方面均相同，唯一的區別是發行期限不同，短期融資券的期限在1年以內，中期票據的期限一般在2年以上，從已發行中期票據來看，最短期限為2年，最長期限為10年，但大多集中在3年或5年中期票據（MTN,MediumTermNote）中期票據各種融資工具的比較—監管與審核監管機構審核方式發行人類型審核時間分期發行企業債券中期票據/短期融資券國家發改委核準制 非上市公司、企業理論上審核時間為3個月（不含反饋意見時間），實際有可能超過3個月不可分期發行中國人民銀行注冊制上市公司/非上市公司主承銷商通過各自通道排隊注冊，注冊成功后便可發行。由于主承銷商有通道限制，審核時間視排隊注冊時間和注冊速度而定可在2年內分多次發行；企業應在注冊后2個月內完成首期發行公司債券證監會核準制滬深交易所上市的公司及發行境外上市外資股的境內股份有限公司。理論上審核時間為3個月（不含反饋意見時間），實際有可能超過3個月

可在2年內分多次發行；企業應在注冊后2個月內完成首期發行各種融資工具的比較—監管與審核監管機構審核方式發行人類型審核各種融資工具的比較—發行條件和用途企業債券中期票據/短期融資券法規要求股份公司不少于3千萬，非股份公司不少于6千萬，實踐中一般不含少數股東權益的凈資產大于12億元最近三年持續盈利三年平均可分配利潤足以支付債券一年的利息 不超過企業凈資產（不含少數股東權益）的40%用于固定資產投資項目的，累計發行額不得超過該項目總投資的60%；用于收購產權（股權）的，比照60%執行；用于償還銀行貸款的，不受限制；用于補充營運資金的，不超過發債總額的20%未作具體要求，要求一般高于企業債券和公司債券未作具體要求不超過企業凈資產（含少數股東權益）的40%所募集的資金應用于企業生產經營活動，并在發行文件中明確披露具體資金用途。企業在中期票據存續期內變更募集資金用途應提前披露凈資產盈利能力發行規模募集資金

用途公司債券法規要求不少于3千萬，實踐中一般不含少數股東權益的凈資產大于10億元三年平均可分配利潤足以支付一年的利息不超過企業凈資產（不含少數股東權益）的40%所募集的資金應用于企業生產經營活動，并在發行文件中明確披露具體資金用途。企業在存續期內變更募集資金用途應提前披露各種融資工具的比較—發行條件和用途企業債券中期票據/短期融資各類融資工具發展歷史及現狀各類融資工具發展歷史及現狀各類融資工具發展歷史及現狀（續）2009年發行量增長速度2009年，在寬松的貨幣政策和積極財政政策的背景下，除短期融資券外，其他三種債務融資工具都取得了飛速發展，而短期融資券以其方便快捷的特點在其問世前三年即取得了飛速發展，達到了較大規模。各類融資工具發展歷史及現狀（續）2009年發行量增長速度20發行主體級別不同融資工具的發行人主體信用級別的分布有所不同。以2009年為例，各類工具的發行人主體信用級別分布如下：發行主體級別不同融資工具的發行人主體信用級別的分布有所不同。發行主體級別（續）中期票據的發行人主體信用級別大多在AA+以上，以AAA的企業居多。由于中票是無擔保的純信用債，對發行人的主體要求較高，自發行以來基本確立了由規模較大、資質良好的大型國有企業為發債主體的信用特征。短期融資券由于期限較短，盡管也無擔保，對發行人的主體要求并不高，目前發行主體中AA、AA-的企業略多，大量資質好的AAA和AA+企業也大量發行短期融資券。企業債券和公司債券的發行人范圍較廣，即有AAA級別的央企，也有A+級別的普通縣級市屬企業。2009年城投類企業債券的異軍突起，使得AA、AA-級別的企業成為發行企業債券的主流。未來，企業債券和公司債券的發行人范圍有望進一步擴張。發行主體級別（續）增信方式2009年企業債券增信方式結構分布2009年公司債券增信方式結