1、正文目錄 HYPERLINK l _TOC_250017 拼多多：電商重構者，“多實惠、多樂趣”走出差異化 4 HYPERLINK l _TOC_250016 以“本分”為價值觀，致力為消費者創造價值 5 HYPERLINK l _TOC_250015 從成長史理解拼多多：最強引流基因，最高效組織，在創新中發展 6 HYPERLINK l _TOC_250014 早期成長史：連續創業，游戲建立人性洞察，代運營建立電商全流程理解，拼好貨奠定農產品供應鏈基礎 6 HYPERLINK l _TOC_250013 后期成長史：下沉市場起家，新品牌計劃+百億補貼進軍高線市場 8 HYPERLINK l

2、_TOC_250012 高管多為長期創業合作伙伴，投資者資源雄厚、多有助力 9 HYPERLINK l _TOC_250011 “最強大腦+本分員工”，組織極度扁平高效 11 HYPERLINK l _TOC_250010 Costco+迪士尼：底層邏輯源自用戶需求，重視社交游戲，重構高效供應鏈 13引流端：推薦降低門檻打入下沉市場，百億補貼進軍高線市場，社交-游戲-消費循環增強用戶樂趣 14 HYPERLINK l _TOC_250009 供應鏈端：聚焦思維提取大眾的“實惠”需求，C2M 重構供應鏈 17 HYPERLINK l _TOC_250008 多多買菜：優勢的全渠道延伸和鞏固，拼多

3、多新增長點 18 HYPERLINK l _TOC_250007 農產品供應鏈優勢：差異化聚焦“最初一公里”，助力生產端數字化改造 19 HYPERLINK l _TOC_250006 組織效率和流量效率優勢：組織精簡高效靈活，主站買菜互相導流 20 HYPERLINK l _TOC_250005 關注場景延伸+優勢鞏固+品牌拓展帶來的用戶留存與復購 21 HYPERLINK l _TOC_250004 貨幣化率逼近成熟電商，營收增長的核心驅動在于 GMV 提升 21 HYPERLINK l _TOC_250003 品類豐富、高頻消費品、用戶粘性提升，驅動 GMV 增長 22 HYPERLIN

4、K l _TOC_250002 多樣化補貼及加大流量外采提升用戶留存和復購，重視研發投入塑造效率壁壘 24 HYPERLINK l _TOC_250001 投資建議 26 HYPERLINK l _TOC_250000 風險提示 26圖表目錄圖 1：拼多多商業模式 4圖 2：集中分散的農產品需求，解決農產品易滯銷問題 5圖 3：拼多多“本分”價值觀 5圖 4：拼多多早期發展歷程 7圖 5：拼多多顧客調研（拼多多吸引客戶的原因） 7圖 6：拼多多發展歷程 9圖 7：拼多多合伙人制度 11圖 8：拼多多職級相對扁平 12圖 9：多多買菜職級極致扁平：阿布負責人具體業務 12圖 10：拼多多戰略及優

5、勢 13圖 11：社交拼購曾倩信任、微信支付降低門檻、無購物車促進轉化 14圖 12：淘寶女性用戶比例高于拼多多 14圖 13：拼多多和淘系重合度較高 14圖 14：拼多多產品革新歷程 15圖 15：拼多多直播界面 16圖 16：拼多多搖現金板塊 16圖 17：多多果園增加用戶的留存率和活躍度 16圖 18：拼多多游戲功能主要邏輯 16圖 19：Costco 聚焦中產解決需求做針對性產品定制 17圖 20：拼多多提取聚焦“實惠”的需求 17圖 21：拼團模式實現消費者農民共贏 18圖 22：多多買菜運營方式 19圖 23：多多買菜戰略意義 19圖 24：2019 年拼多多農產品營收增長超 10

6、0% 20圖 25：拼多多農產品 GMV 高增（單位：億元） 20圖 26：農貨中央處理系統示意圖 20圖 27：“多多農園”項目運作基本機制 20圖 28：多多買菜組織結構較精簡：小中央，大地方 21圖 29：阿里巴巴、拼多多、京東年度貨幣化率 21圖 30：阿里巴巴、拼多多、京東營業收入（單位：億元） 21圖 31：2016-2020 年拼多多年度 GMV 迫近京東 22圖 32：對比天貓、唯品會，拼多多 GMV 維持高增速 22圖 33：拼多多 GMV 推動因素 23圖 34：拼多多年度活躍買家超過阿里巴巴（單位：億） 23圖 35：人均訂單數和每筆單價推動單客平均消費增長 23圖 36

7、：微信年活躍用戶數增長見頂 24圖 37：拼多多 ARPU 仍有較大上升空間 24圖 38：拼多多用戶習慣逐漸養成 24圖 39：拼多多人均單日使用次數超手機淘寶 24圖 40：2017-2020 年拼多多各年度費用 25圖 41：2014-2020 阿里、拼多多年度新用戶獲客成本 25表 1：核心股東的股權結構變動 9表 2：拼多多核心人物、董事會及高管情況 10表 3：拼多多歷史融資情況 11表 4：百億補貼商品價格實惠 14表 5：拼多多社交和游戲板塊 15表 6：拼工廠賦能，企業業績大幅提升 17表 7：拼多多已初步建立起完整的商業化體系 22表 8：拼多多核心財務數據（單位：億元）

8、25拼多多：電商重構者，“多實惠、多樂趣”走出差異化拼多多是國內專注于 C2M 拼團購物的第三方社交電商平臺，成立于 2015 年 9 月。拼多多把握住了從淘系轉移的低價產品供應鏈和淘客機會，并基于新的人貨的交互方式 “推薦邏輯”走出了差異化發展的路徑。拼多多以為消費者創造價值為宗旨，以本分為價值觀，希望能夠通過其高效的算法與供應鏈，實現消費“多實惠、多樂趣”。移動社交、去中心化時代，給予了后入者顛覆格局的機會。人們獲取信息的方式和交互方式會發生天翻地覆的變化，技術發展支持人們“越來越懶惰”，信息的獲取從主動的搜索、中心化的分發瀏覽到社交圈及系統的個性化推薦，這也就需要互聯網交互更加簡單、服務

9、更加主動。所有傳統互聯網的生意都值得重新做一遍，也確實涌現出不少互聯網新巨頭，如字節跳動、拼多多、快手等。盡管成熟的大公司在視野、資本、人才、數據積累、經驗輸出、行業資源等方方面面都具有非常大的優勢。但是，大公司 1）存在不夠靈活的弊病，掉轉方向比較困難、執行相對緩慢，2）存在用戶心智固化的問題，成熟的公司、成熟的產品往往建立了某一場景的用戶心智，比較難去顛覆用戶認知和習慣。拼多多商業模式特征“少 SKU、高訂單、短爆發”，通過拼團模式短時間聚集大量需求，有效鏈接需求和供給兩端，0 傭金、去中心化，給予農產品、白牌商品更多流量曝光機會，使得平臺持續有極致性價比的商品，形成良性循環。前期把握社交

10、紅利，積累規模優勢，拼多多 C2M、農產品上行、包括百億補貼等實現了對于供應鏈端的把控。規模化聚攏零散性需求，可向上游供應鏈做批量采購、定制和生產指導，解決銷售“盲盒”，反哺農業和工業生產端。C2M 模式激活了缺乏銷售渠道、但擁有大量豐富低價商品的賣家，廠商可以進行一定時間段的生產資源合理規劃，生產成本的降低又能進一步壓縮價格，從而形成一個正循環。對于農產品而言，則可以解決滯銷問題，提高農民收入。圖 1：拼多多商業模式資料來源：人人都是產品經理，拼多多模式：集中需求批量購買，消費者農民共贏拼多多“拼團”，批量購買更高毛利更低價格提價提價傳統模式：需求分散、農民毛利低、終端價格高農戶消費者中間商

11、圖 2：集中分散的農產品需求，解決農產品易滯銷問題資料來源：36 氪，以“本分”為價值觀，致力為消費者創造價值小霸王和步步高創始人段永平，總結自己的成功哲學為“本分”。“本分”在 OPPO（陳明永）、vivo（沈煒）、步步高教育（金志江）、拼多多（黃崢）幾位徒弟創立的企業文化價值觀中均有體現。在公司層面，拼多多的“本分”是“堅守自己的本職”，具體來講有 5 層含義：1）要誠信，并成為值得信任的人；2）要盡自己的本職，無論別人在做什么；3）隔絕外力，回歸初心，專注于做好自己應當做的；4）不賺人便宜，即使我們能夠；5）出現問題，首先求責于己。在平臺層面，拼多多的“本分”是為消費者創造價值，爭取“多

12、實惠多樂趣”。在拼多多 2020 年年會講話中，黃崢說：“本分就是首先要搞清楚自己的定位，為誰創造什么樣的價值，依賴誰活著，自己的職責是什么。拼多多存在的核心是為消費者創造價值，孜孜不倦地為消費者爭取多實惠多樂趣是我們的本分。”創立至今，拼多多始終將消費者需求放在首位，“Costco+迪士尼”模式通過壓縮供應鏈成本與大量補貼為顧客提供高性價比產品，同時加入社交元素和推薦功能為客戶的購物體驗增添趣味性。黃崢認為，錢不是目的而是手段，拼多多所做的一切都應該致力于讓廣大民眾得到實惠，提升他們的生活品質，而盈利只是這個過程中的附屬品。圖 3：拼多多“本分”價值觀資料來源：公司官網，從成長史理解拼多多：

13、最強引流基因，最高效組織，在創新中發展“我們并不做別人比我們做的更好的事情，只在我們能夠改變的領域和能夠提供更好的用戶體驗的領域投資。”黃崢最早對標京東建立 B2C 線上平臺歐酷網，但由于確認無法超越京東，而主動退出。后連續進行了代運營、游戲、自營農產品電商等創業，逐漸積蓄各商業維度的基礎，尋找能夠改變的領域，創造提升用戶體驗的解決方案。“好的洞察力與想法+好的產品解決方案”成就拼多多：1）誕生：普通家庭出身的黃崢理解中國消費最真實的一面，通過聚焦的思維提取不同消費能力人群的共同需求 “便宜”、“極致性價比”，這類商品自帶流量。2）起量：把握住從淘系轉移的低價商品的供應鏈資源和淘客資源，初步搭

14、建起 C 端和 B 端的平臺生態，并借助微信流量池“冷啟動”成功。利用微信社交關系推薦商品，讓產品和營銷活動成功走出去。拼多多表面上成功是因為借助了微信巨大的社交流量，而內在原因是利用了社交關系去了解用戶需求。先通過拼團了解人、推薦物，積累到一定的用戶行為數據之后，即可以用機器推薦物。3）壁壘和看點：極致性價比商品資源建立起平臺“實惠低價”心智。平臺品類結構性豐富、商品 SKU 較少，爆款多、爆發快，農貨及白牌低價產品資源豐富。目前百億補貼大牌商品、原產地農產品、白牌低價產品依然是平臺強勢的商品。早期成長史：連續創業，游戲建立人性洞察，代運營建立電商全流程理解，拼好貨奠定農產品供應鏈基礎200

15、7 年黃崢對標京東建立 B2C 線上平臺歐酷網，2010 年為避免消耗戰主動退出，尋找新競爭維度。從谷歌辭職后，黃崢成立“步步高系”B2C 線上平臺歐酷網，主要通過銷售步步高教育產品和 OPPO 藍光播放器起家，平臺在 3 年內 GMV 達到 6000 萬。但此時電商平臺馬太效應逐漸顯現，與歐酷網經營品類相同的蘇寧電器于 2010 年達到 755億元營收，同年京東營收也破百億。加上歐酷網主營的手機在市場上價格相對透明，導致平臺出現高營收低利潤的困境。為避免后期與京東的持久消耗戰，黃崢決定將歐酷網賣給蘭亭集勢，僅保留其核心技術團隊。2010-2015 年黃崢在代運營與游戲公司中積累電商行業觸覺，

16、將游戲基因帶入電商革新商業模式。2010 年黃崢創辦樂其，主營業務為天貓和京東店鋪代運營，其中包括店鋪運營、選品、倉儲物流及售后服務，在三年內團隊規模擴張至 100 多人，年銷售額過億，利潤超過千萬。這段創業經歷不僅促使團隊深度學習了電商平臺內在的運營邏輯和體系，同時為拼好貨及拼多多打下了后端供應鏈的堅實基礎。同期黃崢也抓住游戲市場的新機 遇，參與創辦上海尋夢游戲公司，通過開發東南亞下沉市場，根據透徹的消費者心理洞察推出多個爆款頁游和手游。團隊將游戲基因與多年的電商經驗與商業洞察帶入電商行業，采用游戲設計元素和游戲機制，使用戶在電商平臺內能夠獲得游戲式的體驗。拼好貨：拼購模式打破農產品銷售在時

17、間與空間上極度分散的狀況，拼好貨把握社交電商發展機遇打造社區拼單購買，整合供應鏈資源實現單量爆發。團隊把握住人們每天社交媒體使用時間很長，但電商使用時長較少，社交媒體內達成的電商銷售很低的機會，決定利用微信的社交關系做拼團以開拓電商的新戰場并在 2015 年創辦拼好貨。用戶可以在拼好貨 app 內發起拼團或參團，再通過微信社群把拼團、參團信息“病毒式”傳播擴散出去，當客戶湊夠成團人數下單時，拼好貨團隊再去采購水果發貨。這種社交+高性價比的打法迅速打開了市場，在不到一個月的時間內平臺就達到了日均 1 萬單的水平。但后臺運轉能力的發展跟不上訂單的增長帶來巨大問題，倉儲、訂單處理、公關等問題一并出現

18、，黃崢通過整合樂其的供應鏈資源，大力發展后臺運轉能力提升訂單處理的天花板，拼好貨開始走上發展的高速公路，僅僅幾個月就突破了千萬用戶。圖 4：拼多多早期發展歷程資料來源：36 氪，公開資料整理，拼多多：拼單模式從自營變成平臺更好地把握社交紅利機會，尋夢游戲孕育拼多多，著力打造“迪士尼+Costco”式游戲式購物體驗。阿布曾說，“現在社交紅利很高，就像此前手游爆發的時候，只要是手游就有人玩，就有錢掙我們應該抓住社交移動的紅利，看看怎么做出一個有意思的東西來。”拼多多由時任尋夢游戲 CEO 的“阿布”在尋夢游戲內部孕育。拼好貨經常爆單，但是公司本身沒有強大供應鏈，而平臺模式能夠充分把握社交紅利，高訂

19、單量能夠調動起來供應鏈資源，同時平臺并繼承了尋夢游戲的游戲基因，致力于打造虛擬世界中消費和娛樂相結合的實惠有趣的平臺，在精簡 SKU、提高貨品性價比的基礎上通過推薦算法實現“人找貨”到“貨找人”的轉換，并引入社交性游戲、拼單以及游戲式優惠活動，為顧客提供“多實惠多樂趣”的愉快購物體驗。而從顧客反饋來說也的確如此：近一半的顧客認為拼多多的社交性與實惠型是吸引他們購物的重要理由，體現拼多多社交+娛樂+高性價比的平臺特點。圖 5：拼多多顧客調研（拼多多吸引客戶的原因）資料來源：企鵝調研平臺，后期成長史：下沉市場起家，新品牌計劃+百億補貼進軍高線市場分析其后期成長、成功的因素，可以總結為兩點：重視社交

20、、娛樂，有著對人性的極致洞察，抓住社交和游戲的時代機遇：游戲長出來的電商，多款類似“頁游”的小游戲具備極強的用戶粘性。拼多多把握住了從淘系轉移的低價產品供應鏈和淘客機會實現冷啟動，并借助微信巨大流量、微信支付的崛起，實現爆發式增長。聚焦并滿足大眾對于“實惠低價”的需求，“少 SKU、高訂單、短爆發”有效聚集需求實現 C2M，疊加“0 傭金、推薦邏輯去中心化”降低流量成本。通過拼團模式短時間聚集大量需求，有效鏈接需求和供給兩端，0 傭金、去中心化，給予農產品、白牌商品更多流量曝光機會，使得平臺持續有極致性價比的商品，形成良性循環。2016 年 9 月，同屬于社交電商的拼多多和拼好貨合并，實現優勢

21、互補。合并后，原拼好貨CEO 黃崢擔任新公司的董事長兼CEO。拼多多作為游戲公司內部孵化的電商平臺，整個團隊在產品和技術上非常有優勢，但是在供應鏈管控方面能力較弱；而拼好貨主打水果社交電商，并實現了盈利，作為電商代運營團隊，自帶后端供應鏈管理基因，合并后可以實現優勢互補，通過拼好貨對于后端供應鏈的調整，拼多多的品控能力明顯增加，奠定了電商巨頭的地位。2016 年 7 月，拼多多通過整點發放滿減券+秒殺活動+拼圖有獎游戲實現周年慶單日交易超 1 億元，并通過與多家企業合作發展其后端供應鏈項目“拼工廠”。2017-2018，拼多多進入快速增長期。2017 年 9 月，拼多多用戶超過 1 億，月 G

22、MV超 10 億，日均訂單超過 100 萬單。至 2017 年下半年，拼多多開始全渠道投放廣告進行營銷，“拼得多、省得多”的廣告被貼滿了大街小巷；2017 年底，拼多多推出“多多進寶”，可給推手設定一定的傭金比例，讓推手去幫助商家分享商品鏈接。模式對標阿里淘寶聯盟。2018 年 4 月推出多多果園，以類似于“偷菜”的游戲模式增加用戶在線時間、促進用戶活躍度并鼓勵用戶在平臺消費，增加用戶留存率與復購率。拼多多在 2018 年 7 月 26 日正式掛牌上市，以 19 美元/ADS 的價格總計發行 8560 萬份美國存托股票（ADS），上市首日公司股價報收 26.70 美元，對應總市值達到 296

23、億美元。同時于 2018 年實現 GMV4716 億元，年活躍買家數達 4.185 億的好成績。到 2018 年12 月，月活用戶達 2.71 億，在商業領域僅次于淘寶，領先京東近 5000 萬。2018-2019，拼多多向一二線城市進軍。2018 年 12 月，拼多多正式推出“新品牌計劃”，通過需求端改革推動供給端改革，通過大數據實現大規模定制化 C2M 模式，為品牌解決“賣給誰、怎么賣、賣什么”的困境，扶持品牌全面發展。2019 年 6 月 1 日，拼多多啟動“百億補貼”活動，聯合品牌方為多款產品提供現金補貼，參與活動的產品多為 iPhone、戴森吹風機、海藍之謎等熱門、高關注度、高單價的

24、產品，百億補貼活動持續到了“雙 11”和“黑五”，旨在吸引高凈值客戶。2020 年至今，增加用戶粘性并尋求新的發展機會。在平臺方面，百億補貼升級至 2.0階段，拼多多從腰部品牌入手，對于品牌的補貼由現金補貼轉至流量補貼，并且推動商品供給方由經銷商轉至品牌方，希望能夠利用百億補貼的流量效應吸引更多品牌方入局，豐富平臺 SKU 體系。在用戶方面，拼多多推出“多多直播”與“拼小圈”等社交類型新產品增加用戶粘性與在線市場。在業務方面，拼多多開始著力發展其線下業務，多多買菜升級為戰略性業務，拼多多力圖憑借其在流量運營以及供應鏈上的優勢，占領社區團購這個正在迅速擴張的市場，實現第二次飛躍。圖 6：拼多多發

25、展歷程資料來源：公司官網，公司公告，公開資料整理，高管多為長期創業合作伙伴，投資者資源雄厚、多有助力公司股權結構方面，自公司成立至 21 年 3 月，公司的第一大股東和公司實際控制人為黃崢，上市后通過 A/B 股（B 股擁有 1:10 的超級投票權）的模式一直持有超過 80%的投票權。2020 年開始，黃崢先后轉讓 7.7%的股份成立 Qubit GP Limited（合伙人集體），并捐贈 2.37%的股份成立繁星慈善基金，2021 年 3 月 17 日，黃崢宣布“退休”，退出董事會，投身探索生命科學和食品科學的研究。其 1:10 的超級投票權失效，變成 1:1 投票權之后，其投票權全權委托董

26、事會。截至 2021 年 3 月，持股 5%以上的大股東騰訊、高榕資本、紅杉資本分別約持有 7.8 億股、3.6 億股、3.3 億股，持股及投票權分別達到約 15.6%、7.2%、6.7%。表 1：核心股東的股權結構變動首次遞交招股書2018 年 12 月2019 年 12 月2020 年 12 月2021 年 3 月黃崢持股比例50.7%44.6%43.3%28.7%28.1%投票權50.7%89.0%88.4%80.1%董事會投票權28.1%合伙人集體持股比例7.6%7.4%投票權2.1%7.4%騰訊持股比例18.5%16.9%16.5%16.0%15.6%投票權18.5%3.4%3.4%

27、4.5%15.6%高榕資本持股比例10.1%8.4%7.7%7.3%7.2%投票權10.1%1.7%1.6%2.0%7.2%紅杉資本持股比例7.4%7.2%7.0%6.8%6.7%投票權7.4%1.4%1.4%1.9%6.7%資料來源：公司公告，目前公司董事會成員 6 名，對外公開的高管 4 名，管理層相對穩定。拼多多的創始人及高管團隊多擁有強技術背景，多為從歐酷網時期一起長期創業的合作伙伴，黃崢、阿布、陳磊包括產品高級副總裁鄭振偉均為計算機專業背景，陳磊與黃崢均有谷歌等頭部互聯網公司技術崗位的工作經歷。表 2：拼多多核心人物、董事會及高管情況姓名職位履歷黃崢創始人浙江大學本科，威斯康星大學麥

28、迪遜分校計算機碩士學位。2004 年加入美國谷歌。2006 年回國，參與谷歌中國辦公室的創立；2007 年離職創業，先后創立電商歐酷網、代運營樂其、尋夢游戲、農貨電商拼好貨。阿布聯合創始人浙江大學計算機學院碩士。2007 年加入歐酷網實習，2010 年后在樂其擔任技術、招商等職；后擔任尋夢游戲董事，負責技術、B 端 C 端產品、運營、招商、行政等多項業務；2015 年將拼好貨模式加以整合優化，再和尋夢游戲結合，創新出“拼多多”。2020 年全面負責買菜業務。陳磊聯合創始人董事長兼 CEO清華大學計算機科學學士，威斯康星大學麥迪遜分校計算機科學博士。畢業后擁有谷歌的實習經歷，美國雅虎、IBM 的

29、正式工作經歷。2007 年回國就職于歐酷網擔任研發架構工程師。2010 年任新游地公司（2012 年更名尋夢游戲）高級研發架構工程師、首席技術官（CTO），后擔任拼好貨技術負責人。2016 年任拼多多 CTO，2020 年任 CEO，2021 年任董事長。主導建設了拼多多核心的分布式人工智能體系，通過社交互動基礎和消費者差異分析，實現用戶數據和商品推送的千人千面，在商家和用戶之間建立起高效的供需匹配關系。林海峰董事（騰訊控股）浙江大學工程學士學位，賓夕法尼亞大學沃頓商學院工商管理碩士學位。1999-2001 年在諾基亞中國工作；2003-2010 年擔任騰訊控股子公司騰訊科技(深圳)有限公司并

30、購部總經理。騰訊金融科技總裁，騰訊控股副總裁。沈南鵬獨立董事（紅杉資本）上海交通大學學士，耶魯大學碩士。紅杉資本全球執行合伙人，攜程旅行網（1999 年）和如家連鎖酒店（2002 年）創始人。陸奇獨立董事復旦大學計算機科學學士、碩士，卡耐基梅隆大學計算機科學博士。1998 年加入雅虎，2007 年晉升為雅虎執行副總裁；2008 年 1 月任微軟任網絡服務集團總裁；2013 年出任微軟集團全球執行副總裁；2017 年 1 月任百度集團總裁兼首席運營官，2 月任百度公司董事及董事會副主席，3 月起兼任百度智能駕駛事業群組總經理，2018 年 7 月卸任百度總裁；現任 Y Combinator 中國

31、創始人及首席執行官，Y Combinator 全球研究院院長。楊榮文獨立董事劍橋大學工程學士學位，哈佛商學院工商管理碩士學位(Baker Scholar 榮譽獲得者)。2013 年 11 月起任嘉里物流聯網執行董事；2012 年 8 月起出任嘉里物流聯網主席；擔任 KGL（嘉里集團）的副主席及董事。曾任新加坡財政部政務部長，新聞及藝術部長、衛生部長、貿易與工業部長及外交部長。甘炳亮獨立董事審計委員會主席香港大學物理學學士，澳大利亞悉尼麥考瑞大學應用金融碩士。 新加坡注冊會計師、特許公認會計師公會成員及特許金融分析師。 2005-2013 年任匯豐銀行(新加坡)有限公司首席財務官；2013-20

32、16 年任匯豐中國的首席財務官；2016-2018 年擔任匯豐銀行(中國)有限公司的副首席執行官和執行董事。鄭振偉聯合創始人產品開發高級副總裁鎮江大學計算機科學學士學位和碩士學位。2008 -2010 年在百度公司擔任多個職務；2011 年起擔任新友地工作室首席執行官。肖俊云聯合創始人 運營高級副總裁2007-2010 年擔任歐酷網創始團隊成員，運營經理朱健翀首席法務官高級副總裁在美國世達律師事務所擔任公司業務律師和資深顧問、在美國偉凱律師事務所擔任合伙人資料來源：公司公告，電商報，晚點，百度百科，公司治理方面，拼多多設立合伙人制度，但不同于阿里合伙人是通過控制過半數董事而控制公司，拼多多合伙

33、人則是控制執行董事（執行董事不超過半數），合伙人擁有執行董事的直接任命權和 CEO 的提名權，但拼多多合伙人需要不少于 5 人時，相關權利才能生效。拼多多合伙人每年評選一次，現任合伙人有提名新候選人的資格，候選人需獲得 75%的合伙人投票認可才能入選。拼多多合伙人委員會的創始成員為黃崢和陳磊。歷史融資情況方面，2015 年 8 月，拼多多在創業初期獲得高榕資本領投、IDG 跟投的 800 萬美元 A 輪融資；在 2016 年 7 月又獲得高榕資本、騰訊等投資者的 1.1 億美元 B輪融資；2016 年 9 月，拼多多和拼好貨宣布合并，拼好貨成為其子公司；2017 年 1 月拼多多完成了紅衫資本

34、數億美元的 C 輪融資；2018 年 4 月上市前夕，獲得騰訊、紅衫聯合領投的 30 億美元 D 輪融資；綜合上市募集到的 16 億美元，拼多多三年內累計融資了約 50 億美元。上市后公司進行了三次融資，共籌集資金 38.5 億美元，用于公司的“新品牌（C2M）計劃”、百億補貼、農產品上行及技術研發等活動。圖 7：拼多多合伙人制度表 3：拼多多歷史融資情況資料來源：公司招股書，日期融資輪次金額投資方2015/8/1天使輪未知Mind 魔量資本2016/3/1A 輪800 萬美元高榕資本、IDG2016/7/20B 輪1.1 億美元凱輝基金、新天域資本、高榕資本、騰訊投資、光速中國2017/2/

35、1C 輪2.13 億美元凱輝基金、高榕資本、騰訊投資、紅杉資本2018/4/11D 輪13.69 億美元騰訊投資、紅杉資本2018/7/26赴美上市16 億美元公開發行2019/9/29戰略投資10 億美元2020/3/31定向增發11 億美元2020/11/17可轉債融資17.5 億美元資料來源：企查查，“最強大腦+本分員工”，組織極度扁平高效拼多多人員精簡，內部管理相對扁平化。根據 CEO 陳磊 2020 年 10 月公開披露來看，僅有 7000 余人，與京東 36 萬，阿里、字節 10 余萬，騰訊 8.6 萬，甚至網易超過 2 萬、攜程超過 3 萬的員工規模相比，拼多多人員極精簡。職級也

36、相對阿里騰訊均有簡化。匯報關系更加簡化，以多多買菜為例，多多買菜負責人阿布，管理著一定數量的業務負責人，這些業務負責人下面再帶一定數量的一線工作者，管理實現極致扁平。公司發展過程中，始終采用一套高效的內部業務孵化方法：業務創業階段，由核心管理層帶隊攻堅，給予新團隊足夠的利益激勵和極高的效率要求。業務成熟階段，對業務進行標準化拆解，通過更多智能化、減少更少內耗保持業務高效運轉。業務創業階段，讓公司經驗和能力俱佳的管理者帶隊攻堅，給予新團隊足夠利益上的激勵。同時管理上，小團隊化和扁平化，這樣能夠很好的讓業務快速的跑起來，最大程度激發大家的積極性和創造力，減少內耗，結果最優。黃崢希望能夠以 8 人以

37、內的團隊把業務跑起來，如果大于 8 人就進行業務拆解。業務成熟、守業階段，善于攻堅的管理者繼續投入到新型業務的攻堅中，原有業務轉為“傳統業務”類別，進行標準化管理。原有業務捋順之后，會由阿布及其他高管團隊對業務進行全流程的拆解和標準化，該業務的員工只需各司其職，則可以保證業務的良性運轉。并通過更多進行智能化提升效率，隊伍依然精簡，減少內耗和人為性的阻止業務智能化。華東區負責人城市負責人華中區負責人城市負責人華北區負責人城市負責人東北區負責人城市負責人西北區負責人城市負責人華南區負責人城市負責人西南區負責人城市負責人多多買菜項目負責人：阿布圖 8：拼多多職級相對扁平圖 9：多多買菜職級極致扁平：

38、阿布負責人具體業務資料來源：小紅書，資料來源：晚點，公司多業務發展階段，組織架構會不會遇到瓶頸？有頭部最強大腦的管理層團隊，帶著各個突破發展新業務。業務被攻克后，通過業務流程的標準化、智能化提升效率，業務有效運轉，業務成熟之后，該業務的發展并不依賴于特定的人本身。公司能不能持續跑的很快，跑馬圈地，實現彎道超車？公司最強大腦們持續創業，帶領小團隊實現快跑，是所有互聯網中相對最為扁平和精簡的業務團隊。核心業務由本身團隊負責，非核心的部分尋找更專家的合作者（比如組織基層供應鏈，通過和一些有基層供應鏈組織能力的產業鏈平臺合作）。Costco+迪士尼：底層邏輯源自用戶需求，重視社交游戲，重構高效供應鏈“

39、拼多多將是一個由分布式智能代理網絡（而非時下流行的集中式超級大腦型 AI 系統）驅動的“Costco”和“迪士尼”（即集高性價比產品和娛樂為一體）的結合體。”2018年黃崢致股東信“現在，我們看見互聯網解決的已經不只是效率問題，人們的虛擬與現實，線上與線下已經難分難解，相信“Costco+迪士尼”必然是零售消費市場的未來。”2020 年黃崢致公司全員信：拼多多的一小步拼多多希望的發展方向是實惠與樂趣相結合，形象的說法即為“Costco+迪士尼”，其中“Costco”指代的商業模式聚焦不同消費能力群體的對于“低價實惠”共通需求，通過更好的對接供需兩側，通過 C2M、農產品上行等源源不斷地帶來高性

40、價比商品。而“迪士尼”指代的商業模式為把握住社交流量、游戲化趨勢，讓購物平臺更有娛樂性，通過融入一些游戲元素和極致，帶給消費者更多樂趣。拼多多流量端，把握下沉市場電商發展痛點、社交和娛樂趨勢、推薦技術支持人“懶惰”本性的發展機遇，聚焦不同消費能力群體的對于“低價實惠”共通需求（高用戶基礎）、融入社交及游戲元素（高使用粘性）、匯集高性價比商品所形成的平臺-商家-顧客良好循環（高留存率）的獨特優勢，而獨特的戰略優勢背后是融入社交關系的精準推薦算法與高效的供應鏈系統。圖 10：拼多多戰略及優勢資料來源：引流端：推薦降低門檻打入下沉市場，百億補貼進軍高線市場，社交-游戲-消費循環增強用戶樂趣“社交拼購

41、+微信支付+用戶被動接受推薦”的模式降低門檻打入下沉市場。大量新觸網、欠發達地區以及年紀較大的用戶群體，其剛需的“連接”在微信即可完成。 “微信”是很多新觸網用戶的首個 app，微信支付是唯一支付工具。而新觸網用戶去下載和使用新 APP 的門檻變高，導致轉化更加低。由于微信向拼多多開放了流量入口，用戶便可直接分享至好友、朋友圈，被分享者也無需進一步跳轉第三方平臺，可以有效轉化。搜索模式的電商平臺具有天然高門檻的特性，使用者需要輸入自己需要的信息以獲取商品而無法體驗到“逛”的感覺，這也是淘系進軍下沉市場中屢屢受挫的原因，而拼多多重推薦、“貨找人”模式的改變是其能夠在下沉市場獲得成功的重要原因之一

42、。圖 11：社交拼購曾倩信任、微信支付降低門檻、無購物車促進轉化資料來源：百億補貼是爭奪一二線市場消費者的重要戰略手段。目前淘系的服裝以及美妝產品以電子、美妝類品類入手，通過與品牌商合作進行高額讓利，為顧客提供性價比較高的產品，希望能夠實現“每天都是 618，每晚都過雙 11”的目標。此外，增加的化妝品品類也將有效提高拼多多的女性使用者比例，彌補在用戶結構上和淘系的差距。圖 12：淘寶女性用戶比例高于拼多多圖 13：拼多多和淘系重合度較高60%55%50%45%Jan-18 Feb-18 Mar-18 Apr-18 May-18 Jun-18 Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-

43、18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 Feb-19 Mar-19 Apr-19 May-19 Jun-19 Jul-19Aug-1940%拼多多-男拼多多-女手機淘寶-男手機淘寶-女資料來源：極光大數據，資料來源：極光大數據，表 4：百億補貼商品價格實惠品類產品拼多多價格（元）淘寶價格（元）京東價格（元）數碼iPhone 64G584962996299數碼華為 Mate 30E Pro 128GB459952995299數碼聯想小新 Air14 16GB 512GB SSD509955985699運動UA Armour 男子短袖運動訓練緊身衣119180249美妝海藍之謎濃縮密集修護

44、眼霜 15ml89917801320美妝寶格麗大吉嶺茶 30ml258298459美妝湯姆福特奢金柔光粉底液 30ml6281200美妝修麗可色修杜克植萃精華液 30ml399595595資料來源：拼多多、手機淘寶、京東 app，（2021 年 3 月草根調研數據）對流量趨勢有強洞察力，強化社交游戲功能、全渠道融合，開拓多場景提高用戶粘性。5.0 版本至今，拼多多推出直播板塊繼續開拓新的商業模式，推出拼小圈不斷探究新的社交功能；在游戲社交功能方面：拼紅包玩法升級、同時推出多多愛消除、多多賺大錢、紅包牛牛等游戲性功能；拼多多推出火車票、餐飲券、酒店預訂和多多買菜的功能，開拓更多場景提升用戶粘性。

45、圖 14：拼多多產品革新歷程2016.2更改slogan 單人購買功能免費試用團功能商品排序2016.6一元購0.1元搶購商品手機碎片搶iPhone2016.82020直播拼小圈多多愛消除多多賺大錢紅包牛牛2019.2簽到紅包 新用戶紅包多多果園大幅改動推薦系統海外商品限時優惠電器城 家居優品美食匯水果生鮮頻道母嬰童裝頻道2017.8資料來源：人人都是產品經理，拼多多 app，社交板塊注重互動，形成社交-消費循環，解決信任問題，降低消費者決策成本。拼多多主站目前主要的社交互動板塊為直播、搖現金、拼小圈與跟著好評買等。其中“拼小圈”位于拼多多首頁的顯著位置，用戶可在里面看到好友最近買了什么，并且

46、可以分享有關圖文動態。游戲板塊以養成型為主，通過降價/提現吸引消費者，并在游戲過程中促使消費者完成任務提高粘性并促成消費。游戲板塊主要產品為多多果園、多多賺大錢、紅包牛牛和多多愛消除。表 5：拼多多社交和游戲板塊板塊產品介紹社交直播主要覆蓋流行穿搭、珠寶飾品、歌舞娛樂、美食生鮮等方面，主播對商品進行推廣并統一引流至右下角“禮盒”中的商品鏈接，直播可以被分享至微信與拼小圈，在觀看直播達到固定市場還會有紅包放送。其主要目的為在促進顧客在直播間消費的同時，通過紅包、分享等方式增加顧客與主播的互動和顧客的在線市場，進而形成消費-社交的循環。搖現金主要有四種不同的功能：微信拼紅包、每日領紅包、限時送現金

47、以及和朋友面對面搖手機獲得現金。微信拼紅包和和朋友面對面搖紅包旨在通過微信和線下社交的方式增加用戶數量和活躍度；每日領紅包和限時送現金旨在提高用戶活躍度并培養定時上線的習慣。拼小圈主要展示自己好友所拼單的商品，同時在添加好友界面還有尋找身邊的人和尋找通訊錄好友功能，拼小圈是的拼多多軟件內部也有了“朋友圈”，同時將社交范圍擴大至通訊錄、附近的人以及好友的好友，加強其社交功能。跟著好評買是以評論主導的社交板塊，通過展示“物美價廉”、“劃算”等不同評論標簽的商品促進用戶消費；對于用戶來說，選擇已經擁有大量特定好評的商品是一種高效率高性價比的購物方式。游戲多多果園給果樹澆水，當果樹成長到一定程度就可以

48、換取真實的水果，而培養水果的水和化肥需要通過瀏覽商品、購買商品、分享商品等活動換取。多多賺大錢通過參與任務來領取金幣，通過積攢金幣獲得優惠券，從而低價換購商品。紅包牛牛通過合成更高級的“牛牛”和讓“牛牛”在游戲界面打工來獲得金幣，金幣積攢到一定程度可以提現，金幣也可以通過完成任務的方式獲取。多多愛消除以通關20 關+簽到15 天就可以提現來吸引消費者，如果無法通關即可以通過充錢/完成任務的方式購買道具資料來源：拼多多、手機淘寶、京東 app，圖 15：拼多多直播界面圖 16：拼多多搖現金板塊轉發鏈接集合促進線下社交培養用戶習慣資料來源：拼多多 app，資料來源：拼多多 app，圖 17：多多果

49、園增加用戶的留存率和活躍度資料來源：公開資料整理，圖 18：拼多多游戲功能主要邏輯返現體驗新功能提高粘性獎勵優惠券完成任務瀏覽商品促進消費返商品購買商品資料來源：供應鏈端：聚焦思維提取大眾的“實惠”需求，C2M 重構供應鏈聚焦思維聚焦“優惠商品”，在結構性豐富的同時，能夠降低 SKU 數量，實現高訂單量，規模化聚攏零散性需求，可向上游供應鏈做批量采購、定制和生產指導，解決銷售 “盲盒”，反哺農業和工業生產。0 傭金、去中心化，給予農產品、白牌商品更多流量曝光機會，使得平臺持續有極致性價比的商品，形成良性循環。圖 19：Costco 聚焦中產解決需求做針對性產品定制資料來源：圖 20：拼多多提取

50、聚焦“實惠”的需求資料來源：新品牌計劃是拼多多實現 C2M 供給側改革和品牌深度綁定的武器。拼多多在 2018年 12 月推出“新品牌計劃”，目標以 C2M 模式幫助 1000 家工廠打造爆品，截止 2020 年9 月，已經有 1500 家企業參與定制研發，研發出 4000 多款定制化產品，共生產 4.6 億筆定制化產品訂單。“新品牌計劃 2.0”的目標是在 2021-2025 年間開拓 10000 億定制化產品增量市場，推出 10 億定制化產品，并協助 5000 家制造企業孵化更多自主品牌。“0 傭金”及免費流量扶持“低價實惠”商品的曝光。整個平臺導向為“性價比”，算法策略上，部分高性價比商

51、品會得到免費流量。用戶畫像及用戶心智相對聚焦“低價實惠”，且拼多多廣告產品相對較少，是針對性孵化品牌和產品的沃土。拼多多三到四線的人群數量占比非常高，五環內的人群使用拼多多也是沖著極致低價去的，這意味著目前沒有其他渠道和拼多多人群結構這樣簡單。淘系由于廣告推廣產品過多，很難去區分到底是產品或者哪一推廣環節打動了用戶。表 6：拼工廠賦能，企業業績大幅提升品牌主營業務成就圖片三禾鍋具鍋具、刀具2019 年銷量在拼多多平臺上實現 300%增長；2020 年上半年整體銷售額同比增長 116%絲飄抽紙2018 年全年銷售額較入駐拼多多之前增長超 10 倍2019 年銷售規模同比增加 75%可心柔抽紙、寶

52、寶用紙2020 年雙十一期間一天沖破 3000 萬銷售額資料來源：中華網、公司官網，農產品線上化核心在于“拼購模式+需求鏈接+低流量費”。 創建直連田地的供應鏈和物流系統，精簡農產品經銷成本，將本分散在田地的農戶集合，在創建新型商業模式的同時幫助農業發展，在其他電商的重圍中走出一條新路徑。拼購模式打破農產品銷售在時間與空間上極度分散的狀況，將本來時間、空間上極度分散的農產品交易變革為短期內的同質化需求，能夠實現短時間大量訂單的匯集，反饋至田間，能迅速消化大批量的當季農產品。突破了農產品受到地域和時間限制的發展弊端，把數億小農戶和消費者對接的復雜網絡，變成簡單的網絡。這種強行規模化、集約化也為線

53、上化的后續動作提供了可能。“去中心化”流量分配機制能夠實現更高的匹配效率，相對高頻、極致性價比商品又能提高轉化，能夠使得商家流量成本低。拼多多模式：集中需求批量購買，消費者農民共贏拼多多“拼團”，批量購買更高毛利更低價格提價提價傳統模式：需求分散、農民毛利低、終端價格高農戶消費者中間商圖 21：拼團模式實現消費者農民共贏資料來源：36 氪，多多買菜：優勢的全渠道延伸和鞏固，拼多多新增長點線上發展將觸及天花板，多多買菜是現有業務的自然延伸，供應鏈優勢的發揮和鞏固：拼多多在 2020 年推出多多買菜，是拼多多業務的一個很自然的線下延伸，無論是用戶群體（價格敏感）、購買模式（信息驅動貨物）還是貨品選

54、擇（少 SKU、高訂單、短爆發）都與已有商業模式相同，多多買菜也能更好地發揮和鞏固供應鏈優勢（尤其是農產品供應鏈優勢），同時在拼多多年度活躍買家已經達到 7.88 億的相對高位下，同時獲客成本不斷增加，迅速擴張的時期即將結束，下一步對于用戶粘性和 ARPU 對于拼多多的發展將更加重要。多多買菜也是豐富用戶消費場景、提升用戶購買頻次的重要增長點。豐富用戶消費場景：為既有用戶提供次日達服務，拼多多現有的履約時效很多都需要 3 天左右；同時豐富產品品類，為日常生活需要提供消費場景。提升用戶消費頻次：拼多多在下沉市場已經建立了用戶基礎，擁有 7 億多用戶，用戶停留時間方面也在電商平臺中領先。多多買菜為

55、高頻業務，能有效提高客單量，頻次也將支撐起拼多多的市值空間。提升供應鏈能力：拼多多起家農產品及快消，在這塊市場如果要建立更深的壁壘門檻，需要有強大供應鏈作為基礎。拼多多主站物流主要外包給順豐、圓通等物流公司進行配送，而多多買菜采用自營中心倉，招募團長建立城市網格倉網絡的供應鏈模式，為其進一步發展冷鏈以及更高效的物流配送服務提供基礎。圖 22：多多買菜運營方式圖 23：多多買菜戰略意義提升用戶消費頻次多多買菜供應鏈提質新的消費場景 下單平臺商城下單購買采購招募商家平臺團長建立社區群拉好友進群居民團長A/自提點平臺配貨人員居民前往自提點提貨團長B/自提點團長C/自提點資料來源：資料來源：公司公告，

56、相較美團優選、橙心優選等入局者，多多買菜的重要優勢在于：1）農產品供應鏈優勢，最早從拼好貨開始做起初步奠定農貨供應鏈基礎，差異化聚焦“最初一公里”，推出 “山村直連小區”及“兩臺四網”的農產品上行戰略，為最大的中國農產品電商市場，2020 年 GMV 為 2700 億元；2）組織高效優勢：阿布作為多多買菜的主要負責人親自帶隊，買菜團隊人員精簡、區域自治，高效靈活。3）流量協同優勢：主站買菜互相導流，買菜位于主站醒目的核心位置，主站強引流、平臺化而非社群化的銷售方式使得拼多多團長存在感較弱、團長傭金也低于其他平臺。農產品供應鏈優勢：差異化聚焦“最初一公里”，助力生產端數字化改造拼多多“不做別人更

57、擅長的事情”。 包括阿里、京東等電商巨頭和新興的生鮮電商平臺，更多聚焦流通和“最后一公里”環節，實際上相比“最初一公里”，“最后一公里”已經比較完善。拼多多差異化深入到生產環節，探索出低成本、可復制、易推廣的助農方案。拼多多推出“山村直連小區”及“兩臺四網”（ 農產品上行平臺、互聯網農業數據平臺、地網、天網、農產品物流網和農業科技網）的模式，構建出整張供給網絡，充分對接供需。地網是以新農人為節點，通過懂電商、有文化、懂互聯網的新農人，在各個主要的農產區，通過完善基礎設施和上行通道。天網是通過拼多多的技術人員，建立了一張農貨中央處理系統，集齊全國所有產區包括但不限于農產品品類、成熟周期、上行規模

58、、區域物流條件、到各地需要的時間等信息，以及在前端平臺消費者的訂單信息是怎樣的，消費者對于農產品的口碑、服務，通過系統運算，每個產區的農產品到成熟季節就精準匹配到用戶。在天網和地網的構建下，2018 年農（副）產品 GMV653 億元，累計帶動了 6.2 萬余名的新農人返鄉。2019 年又進一步提出打造“兩臺四網”，以創建中國領先的農產品上行平臺和互聯網農業數據平臺為目標，在“地網”和“天網”的基礎上，再推出農產品“物流網”和農業“科技網”。2019 年農（副）產品 GMV 1364 億元，其中注冊地址為國家級貧困縣的商家數量達 36 萬家，年訂單總額達 372.6 億元。20H1 新農人超過

59、 10 萬。2020年農（副）產品 GMV2700 億元。圖 24：2019 年拼多多農產品營收增長超 100%圖 25：拼多多農產品 GMV 高增（單位：億元）3,0002,5002,0001,5001,0005000201820192020農（副）產品GMVYoY120%27001364653100%80%60%40%20%0%資料來源：拼多多 ESG 報告，資料來源：公司公告，推動農業上游的現代化變革，提高產業效率，保障農戶利益。拼多多通過收集、分析農產品大數據，針對不同地區制定種植方案，提升農業畝產值；另外，拼多多還聯合包括中國郵政在內的物流方以及平臺新農人，梳理構建農產品的流通鏈路、

60、提升效率；這些舉措都極大地推動了農業上游的產業變革，為農村的農產品上行創造了良好的流通環境。并在穩定的長效供需機制上，探索、實踐新的分配機制，讓農戶成為全產業鏈的利益主體，推動人才本地化、利益本地化、產業本地化。圖 26：農貨中央處理系統示意圖圖 27：“多多農園”項目運作基本機制資料來源：35 斗，資料來源：2019 拼多多農產品上行發展報告，3.2. 組織效率和流量效率優勢：組織精簡高效靈活，主站買菜互相導流在人員方面， “阿布”作為多多買菜的主要負責人親自帶隊，將多多買菜放在戰略第一位，抽調大量人員進入買菜業務。在組織建設方面，采用區域自治“高效沖鋒團隊+大地方小中央”的模式，區域擁有較