1、論私募股權投資基金的積極作用與風險內容摘要隨著全球資本市場的迅猛發展私募股權投資基金的影響日益擴大私募股權投資基金對國民經濟、資本市場和被投資企業都有著非常大的積極影響,促進了資本市場的完善和國民經濟發展為企業融資提供了新的運作模式然而私募股權投資基金的積極作用也伴隨著諸多潛在風險包括過高的杠桿融資比例、市場操縱、利益沖突、市場不透明、非法融資本文介紹了私募股權投資基金的概念和業務流程結合其運行的基本模式詳細分析了私募股權投資基金的積極作用和風險關鍵詞私募股權投資投資基金積極作用風險經過多年的快速成長全球私募股權投資基金已經具備了相當規模中國已經成為私募股權投資的熱土境外私募股權投資基金紛紛涌

2、入中國并處于主導地位本土人民幣私募股權投資基金剛剛起步但發展迅速私募股權投資基金在全球及在我國境內的深入拓展對全球金融資源配置、金融安全、市場穩定和投資者收益都產生了較大影響大力發展私募股權投資基金對于完善資本市場體系、優化經濟金融結構具有重要意義私募股權投資基金在推動成長性企業發展方面有著獨特和顯著的作用但是由于自身制度設計和業務操作流程的固有特點使得私募股權投資基金也存在一定的經濟風險因此積極推動私募股權基金的發展一定要注意保護投資者和公眾利益防范系統風險進行有效引導以促進其健康發展私募股權投資基金的概念私募基金是指以非公開方式向特定投資者募集基金資金并以所募資金進行股權投資或證券投資的基

3、金根據私募基金的投資對象的不同私募基金可分為私募股權投資基金（PrivateEquityFundPEfund）和私募證券投資基金私募股權投資基金是指以非公開方式向特定投資者募集基金資金并以所募資金投資于具有高成長性的非上市公司的股權的基金其投資對象主要是非上市公司的股權私募證券投資基金的投資對象是上市公司股票、金融衍生工具等有價證券從廣義上說私募股權投資（privateequity）是指對未上市公司所進行的股權投資從狹義上說私募股權投資通常是指投資者購買一個未上市公司股權并且參與公司的經營管理以提升公司的實力經過一段時期之后（通常是幾年）再將公司的股權以更高的價格出售以獲取投資收益私募股權投資

4、基金的基本運作程序是基金管理人向特定的投資者定向募集初始資金通過高杠桿融資獲得后續資金購買具有較高成長性的未上市公司的股權并參與被投資公司的管理運作待所持股份增值后私募股權投資基金通過轉讓股權、管理層收購、IPO等方式退出投資獲取較高收益私募股權投資基金的積極作用隨著全球資本市場的迅猛發展私募股權投資基金的影響日益擴大在澳大利亞私募投資與風險投資協會（AustralianPrivateEquityVentureCapitalAssociationAVAL）2007年5月發布的一份研究報告中通過對美國、歐盟、英國、法國的私募股權投資基金行業的有關數據所進行的分析發現私募股權投資基金對國民經濟、資

5、本市場和被投資企業都有著非常大的積極影響私募股權投資基金對國民經濟的積極影響主要包括增加就業機會；推動基金管理行業的發展；提高社會勞動生產率和促進發明創造；為投資者提供更高的回報;提高企業利潤率和擴大出口對資本市場的積極作用主要包括為中小企業提供資金并且幫助這些企業制定發展規劃；幫助未上市企業上市或者改善上市公司的治理結構；提高債券市場的資金流動性使更多的企業獲得債務融資私募股權投資基金對被投資企業的積極作用主要表現在以下方面（一）協調利益在企業中股東和管理層的利益有時候會有沖突基金的介入可以幫助企業協調好股東和管理層的利益使得股東和管理層能夠齊心協力共同促進企業成長（二）保證經營目標的穩定上

6、市公司則往往在公眾股東和各種媒體的壓力下追求短期利益證券投資基金在證券市場上的投資也是一種短期投機行為與之相反的是私募股權投資更注重企業的遠期價值和成長性希望在投資后3到5年再獲得高額收益這樣引入私募股權投資的企業可以將投資用于開發新產品、新業務、人力資源建設等方面而不用太注重短期的盈利這將能確保公司長期經營目標的實現（三）詳細的盡職調查在決定是否對一個企業進行投資時基金管理人要對企業進行細致全面和客觀的調查調查的內容主要包括公司在財務和非財務方面的優勢和劣勢；公司所從事行業是否具有充分的活力；公司的未來成長性；公司成長的前提條件（包括調整策略改善經營資金投入等等）這些調查可以確保投資的安全性

7、也能幫助企業明確自身的市場定位明確發展方向（四）制定企業的發展規劃在詳細的盡職調查之后作為企業的新的股東私募股權投資基金就能為企業制定出詳細全面的長期發展規劃以提升企業的價值這些規劃的內容通常包括強調銷售增長和成本控制；注重現金流和盈利水平；側重于企業的主要盈利點；加強企業人才隊伍建設；制定明確的投資計劃確保企業的固定資產投入以保證發展目標的實現；等等這些計劃無疑會提升企業的管理水平和改善企業的經營為企業獲取高額收益提供了保證（五）確保計劃實施私募基金投資于企業之后會采取各種獎懲手段來確保投資計劃的實施同時私募基金也隨時根據市場情況對企業的發展計劃作出調整并且準確地執行以確保企業的盈利目標得以

8、實現私募股權投資基金的潛在風險在推動各國經濟增長、資本市場繁榮、企業盈利水平增加的過程中私募股權投資基金自身所固有的風險也開始逐步顯現這些風險如果不加以控制將會給私募股權投資這個行業、資本市場乃至各國國民經濟帶來不利的影響下文將論述私募股權投資基金的幾個主要的風險（一）杠桿收購中負債比率過高在私募股權投資過程中基金通常要采用杠桿融資的方式來獲取收購股權的所需資金所謂杠桿收購（LeverageBuyoutLBO）是指收購方（基金）在投入少量資金（一般是收購所需資金的10%）之后以被收購方的資產和財務作抵押進行信貸融資從而籌得收購所需的資金對收購目標進行收購、重組在收購成功后利用被收購公司的利潤和

9、現金流清償負債基金獲得高收益的前提之一在于能夠以較低的成本獲得較高比例的杠桿融資在實踐中貸款人愿意為私募股權投資基金提供的杠桿貸款數額越來越高,而且隨著杠桿融資參與方不斷增加交易結構也越來越復雜根據英國金融監管局（FinancialServiceAuthorityFSA）在2006年對英國和歐盟的一些銀行的一項調查顯示這些銀行參與的杠桿收購中收購項目的平均負債比率高達6.41最高的負債比率達到了14而這些貸款在有些情況下并不是完全理智的負債比例過高的風險源于杠桿融資的制度缺陷但造成負債比率過高的原因是銀行對貸款機會競爭的結果在實踐中基金管理人經常會采用招標的方式確定向哪家銀行貸款在私募融資當中

10、銀行可以獲得較高的交易費用和其他服務費用所以銀行之間的競爭非常激烈這使得基金管理人有機會以較低的成本獲得貸款并且要求銀行接受較高的負債比率基金管理人也經常向相同的銀行貸款銀行往往不愿意破壞彼此的合作關系因此也會接受基金管理人提出的貸款條件銀行在提供貸款之后往往會在債券市場上發行債券將應收帳款證券化并出售出去有些銀行甚至把所有的債權都出售出去他們不在乎獲取利息收益而是通過獲取發行手續費和其它費用獲利而對于債券的購買人來說并沒有意識到或者低估了這些債務的潛在風險對于私募基金來說從長期來看不一定能夠永遠都以非常優惠的條件獲得貸款一旦基金的再融資面臨困難那么就極有可能會導致拖欠貸款即使私募基金不需要在

11、融資那么在如此高的負債比率下被投資公司需要承擔巨額的利息這會引起被投資公司的信用能力下降也會增加拖欠貸款的可能性在目前的負債水平和宏觀經濟環境下如果經濟出現波動或者經濟陷入衰退引入私募融資的企業拖欠貸款的可能性非常大在杠桿融資過程中貸款的周期性較長參與者眾多交易結構復雜有時還會使用債券等金融衍生工具因此當債務拖欠發生時誰是損失的承擔者非常難以確定這些不確定的因素也會影響到整個交易結構可能會降低交易效率放大風險這將會損害到貸款人（銀行）、債權受讓人的利益也可能影響資本市場秩序甚至會影響到金融行業的穩定性進而給各國的國民經濟帶來不利影響甚至有可能會發生像美國次貸危機之類的金融風險（二）市場操縱市場

12、操縱或內幕交易是股票市場的頑癥也是對證券市場損害最大的違法行為之一在私募股權投資過程中市場操縱和內幕交易行為非常容易發生更為重要的是對這些行為的監管非常困難私募股權投資越來越多地參與到公開市場的交易當中例如私募股權投資基金通常會采用IPO的方式退出投資；私募基金可能會收購上市公司的某個子公司或者某些資產甚至整個上市公司特別是有一些資本雄厚的大公司及其關聯公司經常同時從事私募股權投資和公開市場的投資業務在這些投資的過程中交易參與各方會獲悉大量的影響股票價格的敏感信息這就容易導致市場操縱行為而且由于整個私募股權投資的交易結構越來越復雜參與方越來越多銀行、基金、咨詢公司、自然人等等都參與其中這就增加

13、了市場操縱行為的可能性由于經濟利益的驅使投資參與方極有可能將內幕信息透露給其他人或者自己利用內幕信息牟利（三）利益沖突私募股權投資基金的結構設計和業務操作流程的特殊性使得基金管理人和投資人之間、投資人之間、杠桿貸款提供方之間都可能發生利益沖突在私募股權投資基金成立時基金管理人作為普通合伙人要履行相應的出資義務并且要按照出資比例分配一定的投資收益由于一個基金可能有數個投資項目管理人可能會把自己的那部分出資投資于收益比較高的項目上以分配更多的投資收益管理人的這種選擇性的投資行為對投資人是不公平的投資人之間也存在利益沖突基金管理人通常管理著幾個不同的基金這些基金的發展階段可能不同例如一個基金尚處于資

14、金募集階段而另一個基金已經進入退出階段如果兩個基金先后投資于一個公司那么先投資的基金應該以多高的價格將公司股權賣給后投資的基金如果先投資的基金延長投資計劃對投資人更有利基金管理人應該如何選擇在這種情況下投資人的利益就發生了沖突基金管理人在投資過程中要參與到被投資企業的經營管理當中這樣如何將有限地人力資源分配給各個被投資企業也是基金管理人需要解決的問題在這個過程中基金管理人的投資收益最大化目標和被投資企業的長遠發展目標也有可能發生沖突杠桿貸款的提供者主要是銀行而私募股權投資也為銀行提供了一個主要的收益來源根據英國金融監管局的一項調查顯示有的銀行的50%以上的收入都是依賴于提供杠桿融資但是由于銀行

15、既為私募基金提供杠桿貸款又為公司提供普通貸款就有可能造成利益沖突比如在一個敵意收購項目中私募基金希望銀行能提供杠桿融資而被收購方希望這家銀行提供反收購的資金如果收購雙方都是銀行的長期客戶此時銀行就會面臨兩難的選擇另外私募基金通常要向多家銀行貸款這也使銀行之間發生利益沖突利益沖突的直接后果是損害部分投資人的利益而長此以往投資人將會對私募基金失去信心整個私募股權投資行業的發展也受到阻礙（四）市場不透明長期以來在私募股權投資領域在信息公開方面沒有任何標準可循私募基金的如何評估和公布業績、公布信息的方式和范圍完全由基金自己決定對于非投資人來說可以獲得的信息是非常有限的并且這些信息也不具有可比性非投資人

16、無法確切評估基金的資信狀況也很難評估基金管理人的能力即使是對于基金的投資人來說所能獲得的信息也通常是復雜的、非標準化的信息由于信息不充分沒有經驗的、實力較弱的潛在的投資人就容易做出錯誤判斷錯過投資機會或者投資于不合適的基金而對于投資人來說由于不能獲得充分準確的信息他們也無法準確評估自己投資的收益和基金管理人的業績表現因此就無法對基金管理人進行監督確保投資能獲得最大收益市場不透明也給基金的評價機構帶來困難這些機構無法準確地評價基金的表現為投資者提供客觀、準確的參考此外私募股權投資基金的“非公開”操作也容易導致市場操縱、洗錢等違法行為的發生而由于信息不充分監管機構往往無法對私募基金進行有效、及時的

17、監管荷蘭學者DouglasCumming和SofiaJohan在2005年對荷蘭的100家機構投資者（包括養老基金、保險公司、銀行、投資銀行）進行了一項調查較高的報告標準和較高的信息透明度將增強投資者的信心增加機構投資者對私募基金進行投資的意愿在DouglasCumming和SofiaJohan的另外一項研究中他們提出了私募股權投資基金應該披露的信息的一些基本標準這些標準主要包括基金應當在監管機構登記注冊使監管機構可以通過制定最低從業標準的方式確保基金和基金管理人的基本從業資質；基金應當向投資者提供基金以往的投資經驗和基金管理人的基本情況和投資業績以幫助投資人評價基金的管理水平；基金應當定期向

18、投資人公布基金的價值以及某個投資項目的盈利狀況；基金應當向投資人提供審計機構的詳細信息；監管機構有權調查基金公布的信息的真實性和準確性；基金應當公布基金的管理費用和附帶利益的數額以幫助投資人了解基金的盈利水平也為潛在的投資人和監管機構提供參考信息目前各國的監管制度都沒有關于私募股權投資基金的信息披露的相關標準這種局面無疑不利于對私募股權投資基金的監管（五）非法集資私募基金的一個很突出的特征就是它能為投資人帶來比較高的回報這一特征也極大地增強了私募基金的融資能力私募基金的高回報率這一特征也往往被不法分子作為非法募集投資人資金的一個誘餌很多不法分子以“股權投資”為由以高額回報作為誘惑廣泛宣傳騙取投資人的財產這一風險在中國體現得非常明顯目前我國非法集資活動仍然處于高發態勢2007年前五個月全國公安機關立案偵查非法吸收公眾存款案和集資詐騙案案件立了725起同比又增長67.8%非法集資的花樣也不斷翻新首