第三篇產權投資篇第六章兼并收購概述債務融資股權融資并購重組三種掙錢的形態：企業經營的目的是什么？

怎樣才能使企業的財富快速，最大化，合法增值。同樣是做企業，為什么有的企業掙錢，而有的企業虧錢？同樣是一個行業，為什么有的企業掙錢很多而且很輕松，而有的企業掙錢不多且費勁？同樣是一樣掙錢的企業，為什么有的企業財富是線上體現了乘數效應，而有的企業卻僅體現加法效應？中國企業的困惑？第一節兼并收購的基本概念基本概念并購重組6.1.1.并購的基本概念并購，一般是指兼并（Merger）和收購（Acquisition）。即MergerandAcquisition（M&A）企業合并有廣義和狹義之分，狹義的企業合并是指企業間的吸收合并，即在兩個以上的企業合并中，其中一個企業因吸收了其他企業而成為存續企業的合并形式；廣義的企業合并則泛指一切企業的產權交易行為。企業收購是指某一企業為了獲得其他企業的控制權而購買其他企業資產或股份的行為。通俗地講，就是一企業接管另一企業的行為，被接管的企業其法人地位并不消失。兼并A公司存續，B公司解散，A+B=A。或者A公司解散，B公司存續，A+B=B。A公司和B公司都解散，重新設一家新的公司。即A+B=C。收購A公司存續，B公司解散。B公司不解散，作為A公司的子公司存續?；蛘連公司解散，A公司存續。經典例題：以下關于兼并、收購、合并和并購之間關系的描述，不正確的是：（）。A．廣義兼并包括狹義兼并和收購B．廣義兼并包括合并和收購C．合并包括新設合并和狹義兼并D．兼并、收購統稱為并購答案：B萬達并購AMC--“蛇吞象”01.案例簡介2012年9月4日，中國大連萬達集團在洛杉磯宣布，已經完成對美國第二大院線集團AMC娛樂控股公司總計26億美元的收購（包括購買100%股權和承擔20億美元債務兩部分），萬達將成為全世界規模最大的影院運營商。與此同時，社會各界聲音不一，那么并購后的萬達究竟如何？讓我們一起來欣賞下吧！One萬達方面萬達AMC蛇PK象

02.并購的背景收購實力策略機遇萬達擁有商業地產、高級酒店、旅游投資、文化產業、連鎖百貨五大產業亞洲排名第一的院線萬達需要新的血液“十二五規劃”對文化發展的大力支持觀眾人次下降AMC債務負擔嚴重Two.AMC方面危機諸多優勢被收購并購原因·01國際化戰略邁出實質性第一步市場從地產到文化實現戰略性轉型為上市制造新賣點抬高股價擁有AMC先進的經營方式，獲得好萊塢經驗為爭取進口片發行牌照增加籌碼雙品牌”效應利于集團的加速發展，企業的轉型

并購原因·02未來管理者協會案例分析大賽AMC規模較大，排名第二。AMC不是上市公司，利于并購操作。AMC院線位于大中城市核心地段，與萬達院線的定位類似。AMC有先進的管理經驗在萬達幫助下完成債務償還、影院升級，獲得更強大的資金支持，品牌能夠更大范圍推廣并購原因·0331億美元買一個燙手山芋？31億美元=股權7億美元+債務19億美元+升級院線5億美元其中賬面有3億多美元現金，同時還持有美國最大的上市電影廣告公司的股票，大概價值2億多美元，而對應其擁有的5048塊屏幕.20億美元÷5048=250萬人民幣左右國內每塊屏幕400萬的成本O萬達目前已經是亞洲第二大、全國第一大院線，正處于上升期萬達集團與AMC結合，將占據更廣闊的市場

中國支持民營企業海外并購，并有關優惠政策

T目前萬達院線的建設速度為去年的兩倍以上，這樣的擴張速度很可能拖累萬達院線的盈利水平

影院的增長速度遠遠高于票房增長速度影院租金不斷上漲，給影院的運營成本帶來了很大壓力

W出于并購整合，萬達在一定時期內公司財力物力將相對緊張AMC之前一直處于虧損狀態，要投入大量精力去改善

萬達在國外影院運營方面幾乎是從頭做起，缺乏經驗，資金收回周期勢必很長SWOTS使萬達快速進入全球影院市場萬達將進入歐美成熟影院市場的運營商關系之中萬達集團多元化的發展為影院線的發展提供強大的資金支持

并購過程中的困難及對策困難：文化融合難AMC短期難扭虧大量負債及利息阻礙發展

北美市場票房境況慘淡對策：短期內不對AMC做并購后的整合降低負債率、升級改造AMC還高息，持低息

綜觀海外，大型企業集團通過不停地兼并、聯合和重組，獲取大規模的范圍經濟的例子不在少數。而萬達對AMC的收購更是一經典之作。企業并購是企業順應市場經濟規律、整合資源的產物,對于企業發展壯大有不可磨滅的作用。伴隨著中國經濟的滕飛，國內企業發展的要求使并購成為必然趨勢。萬達集團作為我國民企的典型代表，近年來運用并購的策略使其規模不斷發展壯大，進軍世界500強。相信在未來的幾年中,順應市場經濟的“大并購”會得到長遠發展。此次并購的啟示并購動機多是為了獲取技術、資源和海外市場份額海外并購數量增加、規模擴大05.案例的影響和啟示拯救了被并購方觸發規模經濟拓寬融資渠道加速產業轉型促進產業鏈整合一定程度上促進中美文化交流并購的實質就是買賣企業?。。?.1.2.企業并購的分類（1）橫向并購是指兩個或兩個以上生產和銷售相同或相似產品公司之間的并購行為。如兩家航空公司的并購，兩家石油公司的結合等。（2）縱向并購是指生產過程或經營環節相互銜接、密切聯系的企業之間，或者具有縱向協作關系的專業化企業之間的并購?？v向并購的企業之間不是直接的競爭關系，而是供應商和需求商之間的關系。中糧集團收購蒙牛公司案例分析——縱向并購典型案例分析行業背景并購前并購中并購后中國牛奶人均占有量變化情況預測歷年產奶量歷年奶牛數乳制品凈進口再思考三聚氰胺事件44并購前并購中并購后再思考事件原因45事件原因產業整合大幕拉開監管部門監管不力乳制品加工企業準入門檻低原料奶收購秩序混亂，對奶站的監管缺失缺乏第三方檢測和原料奶價格形成機制缺乏先進的原料奶收購標準取消食品業的國家免檢制度《乳制品加工行業準入條件》《乳制品加工業產業政策》全國乳企生產許可重新審核《乳制品工業產業政策》2008年銷售額并購前并購中并購后再思考牛根生牛根生，伊利創始團隊成員，蒙牛集團創始人，老牛基金會創始人、名譽會長，被譽為“全球捐股第一人”，入選“影響中國生活方式10大人物”。1958年，出生于呼和浩特。1978年，參加工作，成為一名養牛工人1983年—1999年，在伊利集團工作。從基層干起，直至擔任伊利集團生產經營副總裁，成為“中國冰淇淋大王”。1999年，創立蒙牛。后用短短8年時間，使蒙牛成為全球液態奶冠軍、中國乳業總冠軍。46并購前并購中并購后再思考危機？47萬言書產業整合大幕拉開2008年10月初一次企業家的聚會上，聯想的柳傳志、中海油的傅成玉、寬帶資本的田溯寧、阿里巴巴的馬云、復星的郭廣昌、新東方的俞敏洪等。他們一致的問題是：你老牛對此事到底知不知情。作為這個行業的領袖，牛根生對業界是否添加三聚氰胺，必定會受到眾人的拷問。牛根生在談話中告訴大家，蒙牛正在遭受前所未有的危機，在遭受牛奶下架、股價暴跌的連續打擊之后，抵押給大摩的股份大幅縮水，可能被外資惡意收購，說到動情之處，老?？蘖?。有媒體報道，現場的柳傳志等企業家當場就表示愿意出手相救，因為他們相信老牛的企業，相信老牛的為人。10月19日《牛根生致中國企業家俱樂部理事及長江商學院同學的一封信》。2005年，在老?；饡闪⒅?，牛根生將其擁有的中國蒙牛和內蒙蒙牛所獲現金紅利的49%，全部捐給老?；饡渲芯桶ㄅ８敃r擁有的蒙牛乳業約4.5%股份，以及內蒙蒙牛8.2%的股份。以當時蒙牛300億元港幣的市值計算，4.5%的股權市值在13.5億元左右。羅磊告訴記者，這部分的股權所獲得的貸款數額應該小于13.5億元，“應該貸到不超過12億元港幣，人民幣也就10億元左右”。但9月16日，蒙牛被卷入三聚氰胺事件，形勢急轉直下。9月17日停牌前，蒙牛乳業股價為每股20港元。9月23日，蒙牛復牌開盤即暴跌66%。11月3日，蒙牛乳業收于6.65港元。并購前并購中并購后再思考外資收購疑云事實上，目前境外機構所持蒙牛乳業股權已經不容小覷。根據截至11月3日的香港聯交所最新信息顯示，摩根大通加上借出在內的所有股權為9.78%，花旗為8.8%，而未來資產環球投資(香港)則持有4.54%。瑞銀，在蒙牛復牌之后逆市增持，目前持股比例達到12.23%。上述幾所機構持股份額已經達到了46%左右。蒙牛的現金流惡化主要基于4個原因，包括產品召回和對消費者的賠償、持續的原奶款項支付、產品折價和額外的質量控制措施?！霸谖覀兛磥?，外資公司不大可能收購蒙牛?！蹦Ω笸ǚ治鲋赋?，大部分外資并購中國本土的食品和飲料企業，都需要解決兩大問題，即本地原料的采購和產品分銷。而在蒙牛的這個案例中，外資明顯缺乏對原料的控制力度，而且蒙牛依靠批發商進行分銷。48管理無效率假設增長一資源不平衡假設價值低估假設——市盈率和市凈率公司的規模交易成本股權結構分散第一大股東持股比例不高并購前并購中并購后再思考中糧戰略之選——全產業鏈糧油食品貿易公司轉變的原因：寧高寧中國食品業：加值能力不足，整體水平有待提高食品行業的企業規模偏小，以中小型企業居多農產品加工程度低、原料損耗嚴重食品安全問題：需要國企的努力中國領先的農產品、食品領域多元化產品和服務供應商致力打造從田間到餐桌的全產業鏈糧油食品企業并購前并購中并購后再思考寧高寧簡歷華潤中糧1958年生于山東濱州，1983年畢業于山東大學經濟系，1987年畢業于美國匹茲堡大學，獲工商管理學碩士學位。1987年加入華潤，曾任華潤集團董事長兼總經理2004年12月起任中國糧油食品（集團）公司董事長?！按筘埛秦?，貓大成虎，一只虎的力量遠超過26只貓?！薄叭A潤所涉及行業將逐漸集中到10個以內，實施有限度地相關多元化。”且“所涉足行業，華潤必須能進入前3名。”2001年以來,駕駛華潤“戰車”在內地展開了一連串的計策性并購舉動,橫跨房地產、零售業等主體行業,并以其干練純熟的資本運作能力被業界稱為“中國摩根”。另一只老虎宣布中糧集團未來的發展戰略：除了生物質能源以外，中糧必須在糧食流通、糧油加工、品牌食品、地產酒店、金融投資、土畜產等5到8個行業建立行業領導地位。并購前并購中并購后再思考中糧產業之選——乳業寧高寧：“從中糧的產業發展來講是一個自然的延伸，從中國的食品行業，乳業類的發展現狀來講也是一個非常好的時機”世界食品業巨頭：達能：世界最大的鮮乳制品生產商雀巢：奶制產品從嬰幼兒、孕婦、中老年等全覆蓋中國食品安全問題：乳業迫不及待！豆奶中毒 2000年安徽阜陽，劣質奶粉 …2004年湖南省嬰兒奶粉導致營養不良，奶粉袋苯超標10倍 …2005年特侖蘇事件 …2009年

三聚氰胺事件 …2008年淀粉勾兌中老年奶粉，砷超標 …2006年并購前并購中并購后再思考乳業優選——蒙牛寧高寧：中糧在乳業方面只靠蒙牛發展，不會再走別的方式。整個奶制品行業都受到了三聚氰胺的影響，例如“伊利”雖然身為A股乳品行業老大，但伊利股份(600887.SH)還是被三聚氰胺“折磨”得苦不堪言：股價從14元跌至最低不足7元，短短一個月內跌幅高達50%。伊利股份總股本為7.99億股，其中7.27億股為流通股，第一大股東持股比例僅占總股數的10.5%，前十大股東持股比例僅占總股數的19.49%。流通股比例過大，股權過于分散，使伊利股份被并購的可行性增大。25%——并購危機紅線體制考慮：民企→奶源控制好朋友：私人關系好投資：蒙牛霸主地位123并購前并購中并購后再思考好朋友結果對牛根生本人、蒙牛管理文化、管理團隊的認同是雙方談判如此迅速的原因據了解，寧高寧不僅曾去蒙牛參觀，還曾在牛根生家中做客。同樣樂于表達與寧高寧的良好關系。“我們都是中國企業家俱樂部的會員，寧總是榮譽主席，我是輪值主席。去年，我們的交流比較頻繁，所以能一拍即合?！苯畼桥_先得月！寧高寧牛根生并購前并購中并購后再思考此次并購的預期效果把相關資金用于資源優化和產業整合，把握上游行業整頓和奶制品行業的發展而帶來的機會，譬如加強奶源建設和新產品開發，進一步拓寬渠道，提升蒙牛的品牌競爭力。中糧集團擁有央企背景，雄厚的整體實力與良好信譽，可以提振消費者信心。中糧集團將為蒙牛帶來豐富的行業經驗、全球客戶網絡和成熟的食品安全措施等各方面的資源，這樣，對蒙牛來說真是如虎添翼。與中糧聯姻，勢必會推動蒙牛的“三化進程”，即原料市場更趨一體化、食品安全更趨國際化和戰略資源配置更趨全球化對蒙牛：緩解財務危機，提振消費者信心對中糧：全產業鏈策略中糧集團致力成為“全產業鏈糧油食品企業”，一直銳意進入乳制品這一重要食品行業。此次以入股蒙牛作為其進入行業的最高起點，直接獲得蒙牛在乳制品行業的品牌優勢和豐富的市場經驗。中糧集團可進一步豐富現有產品品類，做大食品品牌，實現價值鏈前移帶來更大的發展空間，入股蒙?？梢哉f如獲至寶。并購前并購中并購后再思考蒙牛時代到中糧時代的跨越37并購時承諾，三年之內不干涉蒙牛的經營。在此次交易中,中糧集團是長期持股的戰略投資者,在蒙牛未來的董事會11名董事中占3個名額,均為非執行董事。公告顯示,此番股權調整后,蒙牛的正常運營與發展方向將不受影響。中糧集團及厚樸投資在公告中承諾:完成股權交易后,中糧集團不參與蒙牛具體的日常經營管理、不改變現有經營團隊的連續性和穩定性、不改變蒙牛目前發展的戰略方向。其股價連續四個漲停達到8.44元/股，相對其認購價4.77元/股實現了77%的回報。蒙牛時代中糧時代2011年6月，寧高寧接替牛根生職務，掌管蒙牛。2012年4月12日，楊文俊不再兼任總裁職務，由來自中糧地產的副總經理孫伊萍接替。至此原蒙牛創業團隊全部退出蒙牛管理。管理層變更不斷增持2009年中糧聯手厚樸基金61億港幣收購蒙牛公司20.03%股權，之后不斷增持。2011年7月11日，中糧斥資近36億港元購入蒙牛股份，持股比例上升至27.96%。2011年12月30日，由于致癌物質事件影響，中糧集團繼續增持蒙牛，持股比例增加至28.09%。并購前并購中并購后再思考全產業鏈概念收購項目產業鏈打造所在產業鏈位置新疆屯河飲料產業鏈上游五谷道場方便面產業鏈下游萬威客肉食產業鏈下游智利Colchagua酒廠及葡萄園葡萄酒產業鏈上、下游蒙牛乳制品產業鏈下游回顧中糧近年來的多次收購，從種植、養殖、貿易、物流、加工，中糧在糧食、食品領域幾乎涉及了產業鏈的每一個層面。在其所涉足每一個行業價值鏈里的每一個環節，中糧堅持著收購對象一定有益于補充“全產業鏈”且是某個細分市場中強勢企業的原則。并購企業所在食品行業產業鏈并購前并購中并購后再思考結論戰略管控中糧集團的全產業鏈上游環節比較大,下游環節比較小,上下游的銜接、關聯與協作,這是中糧系要考慮的問題。產業鏈的劃分原則是按照品種或是按照功能,不同部門和環節協同合作,全產業鏈中價值實現的環節的打造。要注重各個產業鏈條之間將形成物流、人流、資金流和信息流的互動與協同,從而為整個企業帶來最經濟的產業集群效應,最終為產業鏈條的價值創造企業和整個集團提供強有力的競爭優勢。協同效應中糧集團的全產業鏈模式,從理論的角度看,實際上是縱向一體化,參與或控制整個產業鏈。全產業鏈要求在不同的產業鏈條之間相互協同、資源共享,共同提升。中糧集團各個業務都是分立的實體公司,有不同的利益追求,協同的難度非常高。57縱向并購：通過市場交易行為內部化，有助于減少市場風險，節省交易費用，同時產生協同效應，增加市場競爭力。并購前并購中并購后再思考達能并購原則及中國市場發展戰略并購方面的原則，首先是經濟上，投資是多少，能帶來多少回報，這部分很簡單，通過經濟分析給我們訂出一個標準值就行。另一方面我們非常關注并購之后能不能繼續增長，增長一方面靠我們的投入，另一方面是當地的企業能不能和我們形成一種協同的效益。第三點是企業的文化跟我們能不能互相適應，融合在一起。我們來了之后要開展共同的計劃，要共享我們的經驗，達能在這方面有非常豐富的歷史和經驗。同時，我們也需要非常尊重中國企業的管理層，讓他們跟我們的管理層進行合作。我們要發揮雙方的專長，進行創新和交流。------達能CEO弗蘭克·呂布

不論是在中國還是在全球，我們都有兩種做法，一種是從零開始的，一種是并購。并購主要是為了鞏固我們已有的市場份額。我們非常講求成為當地市場份額的第一名。在當地做到第一，就更需要采用當地生產，提供給當地的消費者，所以我們更多會采用并購的做法。對中國市場來講，并購是我們的起點，但是我們還要依靠品牌創新和品牌滲透的方式來發展。------達能CEO弗蘭克·呂布58并購原則中國市場的并購戰略（3）善意并購、敵意并購善意并購：是指并購公司事先與目標公司協商，征得其同意并談判達成收購條件的一致意見而完成收購活動。（友好買賣）敵意并購：是指并購方不顧目標公司的意愿而采取非協商購買的手段，強行并購目標公司或者并購公司事先并不與目標公司進行協商，而突然直接向目標公司股東開出價格或收購要約。（強買強賣）（4）要約收購要約收購是指收購人向被收購的公司發出收購的公告，待被收購上市公司確認后，方可實行收購行為。它是各國證券市場最主要的收購形式，通過公開向全體股東發出要約，達到控制目標公司的目的。要約收購是一種特殊的證券交易行為，其標的為上市公司的全部依法發行的股份。例題：以下說法中不正確的是：()。A．要約收購一般是敵意并購

B．善意收購一般是協議收購C．敵意收購一般會引發目標公司的反收購

D．直接并購又被稱為要約收購答案：D（5）反收購

反收購是指目標公司管理層為了防止公司控制權轉移而采取的旨在預防或挫敗收購者收購本公司的行為。反收購具有以下特征：反收購的主體是目標公司；反收購的核心在于防止公司控制權的轉移；目標公司反收購措施分為兩大類：股份回購，訴訟法律，“白衣騎士”，“驅鯊劑”，“毒丸”，分期董事會。1.股份回購股份回購是指公司按一定的程序購回發行或流通在外的本公司股份的行為。是通過大規模買回本公司發行在外的股份來改變資本結構的防御方法。是目標公司或其董事、監事回購目標公司的股份。2.訴訟法律通過法律起訴，法律有相關規定，你要收購一個公司，必須通過一定的法律程序，如果是惡意收購，運用法律程序去起訴等。3.白衣騎士白衣騎士是企業為了避免被敵意并購者而自己尋找的并購企業。企業可以通過白衣騎士策略，引進并購競爭者，使并購企業的并購成本增加。另外，還可以通過鎖住選擇權條款，給予白衣騎士優惠購買本企業的特權。得到管理層支持和鼓勵的白衣騎士的收購成功可能性極大，當白衣騎士和攻擊方屬同一行業時，白衣騎士處于對自身利益的擔憂，比如害怕攻擊方收購成功，壯大力量，成為強有力的競爭對手，往往也樂于參與競價，發起溢價收購，但此時介入往往意味著出高價，需要花費較大的成本。4“驅鯊劑”“驅鯊劑”（SharkRepellent）也被稱為“豪豬條款”（PorcupineProvision）。所謂“驅鯊劑”是指在收購要約前修改公司設立章程或做其它防御準備以使收購要約更為困難的條款。而“豪豬條款”則是指在公司設立章程或內部細則中設計防御條款，使那些沒有經過目標公司董事會同意的收購企圖不可能實現或不具可行性?！敖鸾德鋫恪保℅oldenParachute）是指目標公司通過與其高級管理人員簽訂合同條款，規定目標公司有義務給予高級管理人員優厚的報酬和額外的利益，若是公司的控制權發生突然變更，則給予高級管理人員以全額的補償金。5.分期分級董事會分期分級董事會條款（StaggeredBoardProvision）其典型做法是在公司章程中規定，董事會分成若干組，規定每一組有不同的任期，以使每年都有一組的董事任期屆滿，每年也只有任期屆滿的董事被改選。這樣，收購人即使控制了目標公司多數股份，也只能在等待較長時間后，才能完全控制董事會。在敵意收購人獲得董事會控制權之前，董事會可提議采取增資擴股或其他辦法來稀釋收購者的股票份額，也可決定采取其他辦法達到反收購目的，使收購人的初衷不能實現。因此，分期分級董事會條款明顯減緩了收購人控制目標公司董事會的進程，使得收購人不得不三思而后行，從而有利于抵御敵意收購。6.毒丸“毒丸”（PoisonPill）是指目標公司?通過制定特定的股份計劃，賦予不同的股東以特定的優先權利，一旦收購要約發出，該特定的優先權利的行使，可以導致公司財務結構的弱化或收購方部分股份投票權的喪失。這樣收購方即使在收購成功后，也可能像吞下毒丸一樣遭受不利后果，從而放棄收購。毒丸計劃包括負債毒丸計劃?和人員毒丸計劃?兩種。前者是指目標公司在收購威脅下大量增加自身負債，降低企業被收購的吸引力。人員毒丸計劃的基本方法則是公司的絕大部分高級管理人員共同簽署協議，在公司被以不公平價格收購，并且這些人中有一人在收購后被降職或革職時，則全部管理人員將集體辭職。企業的管理層陣容越強大、越精干，實施這一策略的效果將越明顯。當管理層的價值對收購方無足輕重時，人員毒丸計劃也就收效甚微了。例題：預防性反收購措施有（

）。A．毒丸（PoisonPill）

B．驅鯊劑（SharkRepellent）C．員工持股計劃

D．分期分級董事會答案：

ABCD（5）杠桿收購杠桿收購又稱融資并購，舉債經營收購是一種企業金融手段。指公司或個體利用收購目標的資產作為債務抵押，收購另一家公司的策略。管理層收購（MBO）是一種特殊的杠桿收購。指公司管理層以本公司作為抵押，向金融機構融資，從而收購本公司的股份，再利用未來公司的現金流逐漸償還負債，或將公司上市，賣出部分股份還債。公司重組經營重組財務重組裁員重置合資企業剝離拆分收購買斷杠桿清算股票回購敵意并購善意并購要約收購收購合并收購資產法定子公司企業內部破產對外破產保護企業重組流程經典例題：以下關于公司重組和資產重組的說法，錯誤的是：（

）。A．公司重組包括并購

B．分拆上市是公司重組策略之一C．資產置換是公司重組策略之一D