眾籌融資互聯網金融的新模式

2012年4月，美國總統馬歇爾通過了jobs法案，允許通過互聯網項目籌集資金，這引起了世界對個人資金和網絡融資的高度關注。事實上,在此之前,眾籌作為一種新興的替代融資工具在北美和歐洲已經初具規模。在美國,通過眾籌平臺募集的資金總額已達數十億美元之巨。在國際的示范效應下,眾籌也很快在中國落地生根,網絡借貸迅速蔓延,股權眾籌也是“小荷已露尖尖角”。作為互聯網技術進步與金融服務革新結合的產物,眾籌對金融行業的發展和市場監管都提出了前所未有的挑戰和啟示。眾籌融資的基本特征眾籌(Crowdfunding)一詞起源于美國,指普通大眾以互聯網為平臺,集中多筆小額資金用來支持某個項目或組織。按照募資的形式,可大致劃分為三類模式:(1)“捐贈模式”,個人以捐款、慈善、贊助的形式為項目或企業提供財務資助,不求實質性財務回報。典型的例子有賑災救助、政治選舉、電影制作、免費軟件開發等。(2)“借貸模式”,個人借錢給一個項目或企業,預期得到償還,并希望得到一定的財務回報。由于出借人是大量的個人,借款人也是個人,這種借貸模式通常稱為P2P借貸。(3)“股權模式”,個人投資于一個實體以期獲得實體的股份或分享實體未來的利潤。眾籌的文化根源是通過社區為項目進行募資,后者已有數百年的歷史。互聯網的發展使得這種基于社區的融資模式遷移到線上,降低交易成本并拓展了潛在的受眾。早在2000年初,眾籌就成為一種新型的為項目進行融資的方式。2008年全球金融危機之后,各國的經濟普遍陷入低迷,企業融資更加困難。眾籌以快速、低廉的特性成為一種日益流行的融資方式。具體而言,眾籌的基本特征可以概述如下:(1)通過互聯網完成投融資全過程。眾籌融資過程的項目發布、信息溝通、交易執行等環節都是在互聯網上進行,基本不涉及線下的物理傳遞。(2)依托于社交網絡進行市場營銷。資金募集人通過社交媒體接觸在線社區中的成員,對其項目進行營銷以獲得捐獻者或投資者。眾籌活動的增長和成功很大程度上得益于融資活動與社交媒體的無縫整合。(3)低成本和高效率成為亮點。基于社交網絡的眾籌相對于傳統融資方式的突出優勢就是低成本:低啟動成本,低營銷成本,低交易成本。募資者和出資者通過進度更新和反饋機制頻繁進行交互,顯著減少了信息的不對稱,提高了投融資雙方的溝通和交易效率。公共資金和融資的發展現狀和問題一、國內外公共資金和融資的發展1.眾籌融資平臺從全球范圍來看,近年來眾籌融資發展非常迅速。根據市場調查公司Massolution的研究報告1,2009年全球眾籌融資額僅5.3億美元,2012年快速上升至27億美元,2013年將會達到51億美元。2007年全球有不足100個眾籌融資平臺,到2012年底已超過460個,成功為100多萬個項目募資,覆蓋社會公益、創業、藝術、影視、音樂、互動數字媒體等多個類別。從地區分布來看,北美和歐洲是眾籌最活躍的地區。2012年全球眾籌融資總額的95%來自于北美和歐洲。其中,北美地區眾籌融資額為16億美元,接近60%;在全球活躍的眾籌融資平臺中,美國的占比超過40%。從募資形式來看,2012年眾籌融資募得的27億美元中,52%通過捐贈模式,44%通過借貸模式,4%通過股權模式。歐洲是股權模式使用得最廣泛、增長也最快的地區。全球近三年來成立的股權眾籌融資平臺中,歐洲占大部分,年增長率114%。北美的眾籌發展非常迅速。2005年,Kiva公司發起一個小貸平臺,使得普通人可以出借少量的錢給發展中地區的企業主。據Bradford的統計數據,截至2011年6月,超過60萬的Kiva用戶借出超過2.25億美元給近60萬的企業主。在此基礎上進一步改良的P2P借貸公司如Prosper和LendingClub也隨后成立。2009年,出現Kickstarter等網站,使得公眾可以為創新項目如獨立電影、視頻游戲或食品項目提供融資。2010至2012年間,已有近1000個初創企業通過美國知名眾籌網站AngelList募得超過11億美元的資金。由硅谷創業公司PebbleTechnology公司設計的一款同步手機短信、電話、郵件和社交網絡信息并提醒用戶的智能手表項目,在短短37天內就通過眾籌網站Kickstarter募資超過1000萬美元。2012年,僅P2P借貸這一種眾籌方式,已募得超過10億美元資金,并有望在2013年募資逾50億美元。歐洲的眾籌正處于起步階段。2012年歐洲眾籌融資額為9.45億美元,與2011年相比增長超過一倍。2.平臺初具基礎,尚未形成產業發展新模式眾籌融資在中國才剛剛起步。從融資形式來看,目前國內只有捐贈模式和借貸模式,尚無嚴格意義上的股權模式。捐贈模式的眾籌平臺目前有十幾家,總募資規模超過1000萬元,其中規模最大的是“點名時間”,成立于2011年7月,旨在為創意項目提供融資平臺。幾乎所有的此類平臺都只支持以項目名義集資,不對創業公司開放。項目類別僅限于設計、科技、音樂、影視、食品、漫畫、出版、游戲、攝影等范疇,不接受慈善項目。投資者的收益也僅限于實物產品。在支持者保護方面,國內部分眾籌平臺(如眾籌網)把支付分成兩個階段,對籌資成功的項目先付一部分資金給發起者啟動項目,項目完成后,確定支持者都已經收到回報,網站再把剩下的錢交給發起者。借貸模式的眾籌即網貸方面,2007年8月誕生了首家小額無擔保P2P網貸平臺—“拍拍貸”。2009年后成立了一批P2P網貸平臺,比較知名的有紅嶺創投、人人貸等。據不完全統計,截止2012年底,全國活躍的網貸平臺已超過300家,全行業成交量達200億元。2網貸平臺除了給投資者和融資者提供交易渠道,還對投資者承諾保障本金,部分平臺甚至承諾保障利息。股權模式的眾籌平臺國內目前尚沒有,但已有一些平臺涉及股權融資,以紅嶺創投、天使匯、大家投為代表。紅嶺創投以P2P借貸起家,2010年開始涉足股權投資業務。其通過網貸業務的審核調查等環節積累大量的前端數據,從中挖掘先進的創業思路、經營理念和優質客戶,為股權投資搭建項目渠道,投資有潛力的小微企業謀求爆發式增長,目前主要是以自有資金進行股權投資,未來很可能向投資者募集資金切入財富管理領域。天使匯是一個為創業者和天使投資人之間架起交流平臺的社交網絡門戶。天使匯通過為創業者和投資人建立各自的頁面,使得雙方可以在線上交流、相互了解。天使匯也在線下舉辦見面會和通過合作伙伴推薦項目的方式幫助創業者和投資人達成融資意向。天使匯還算不上一家真正意義上的眾籌平臺,因為它對投資者有一定的要求,必須達到可用資金不低于300萬人民幣的準入門檻。如此高的準入門檻,注定普通大眾不可能參與其中。而實際上,參與投融資的群體也確實沒有本質變化,多半是原來就知名的機構投資者和天使投資人,只是將投資人發現項目、創業者尋求資金的過程搬到網上。此外,今年6月新上線的大家投網站也在探索股權眾籌的其他模式。大家投是一個對接天使投資與創業項目私募股權的投融資平臺,其運作模式是:由創業公司在平臺上發布項目,當吸引到足夠數量的小額投資人,并湊滿融資額度后,投資人就按照各自出資比例成立有限合伙企業,再以該有限合伙企業法人身份入股被投項目公司,持有項目公司出讓的股份。在此過程中,大家投為投融資雙方提供的是訂立投資合同的中介服務,通過向投資人提供目標公司的增資擴股、股權轉讓等商業信息,促成投資人與目標公司股東簽訂增資擴股協議、股權轉讓協議或其他協議。紅嶺創投、天使匯和大家投的業務模式盡管與國外的股權眾籌有著顯著不同,但在當前我國法律環境和市場環境下更具操作性,不失為眾籌模式在我國資本市場應用的有益嘗試。在發展方向上,股權眾籌平臺未來可能會直接涉足創業投資,投資于本平臺的優秀項目,甚至轉型為孵化器。二、公共資金和財政資源的發展從當前世界各國的實踐來看,眾籌存在以下幾方面的突出問題,給金融發展和監管帶來新的挑戰:1.對擬投資的項目或企業缺乏個人聯系欺詐是眾籌最被人質疑批評的一點。批評者認為,投資門坎的降低可能導致眾籌平臺成為投資詐騙的新溫床。因為與傳統的VC和天使投資不同,在眾籌平臺上,投資者之間一般沒有個人聯系,對擬投資的項目或企業也往往缺乏實際的了解,募資者與投資者的地理分隔也使得投資者難以監督所投項目的業務運營狀況,這就大大增加了詐騙的風險。近期國內已出現多起眾籌欺詐事件。2011年9月,一家名為“貝爾創投”的網絡借貸公司因其法人代表涉嫌在其他多個網絡借貸平臺惡意拖欠多筆債務,成為國內首家被公安機關調查的網貸平臺。2011年10月,網貸公司“天使計劃”網頁突然不能登錄,65位出借人高達550萬元的本金隨創立者一同消失,至今未能追回損失。2.缺乏風險控制作為互聯網金融的新模式,眾籌融資形式、風險點都與傳統融資方式不同。當前,大部分投資者對其風險沒有充分的認識,甚至缺乏對融資項目質量好壞的判斷力,容易在借貸利率或創意項目的誘惑下,做出錯誤的選擇。如2013年4月,上線僅一個月的“眾貸網”宣布倒閉。公告稱,由于整個管理團隊缺乏經驗,在開展業務時沒有把控好風險,給投資者造成了無法挽回的損失。國內互聯網的信用監控機制目前還比較脆弱,導致對投資者的保護也更加困難。目前,點名時間是采取先行賠付給募集者,然后通過法律途徑追討到項目發起人應賠付的款項,但這樣的方式只是亡羊補牢而已,并非長久之計。3.基于利益衡平角度眾籌模式作為一項商業模式,尤其是“眾籌”與敏感詞“集資”在字面上極其雷同,在中國土壤下很可能蘊藏著極大的法律風險。根據國內相關法律法規,單位或者個人未依照法定程序經有關部門批準,不得以發行股票、債券、彩票、投資基金證券或者其它債權憑證的方式向社會公眾籌集資金并承諾在一定期限內以貨幣、實物以及其它方式向出資人還本付息或給予回報。眾籌模式在形式上似乎滿足了“非法集資”的四個要素,即:未經審批、通過網站公開推薦、承諾一定的回報、向不特定對象吸收資金。早在2011年8月,銀監會下發《關于人人貸有關風險提示的通知》,明確指出,網貸中介服務行業門檻低,外部監管缺失,網貸公司有可能突破資金不進賬戶的底線,演變為吸收存款、發放貸款的非法金融機構,甚至變成非法集資。近期,宜信重慶等五家網貸公司就因為涉嫌非法集資和非法從事金融業務被清退。這五家公司以P2P借貸的名義在實際經營中將債權包裝成理財產品,通過網絡和實體門店向社會公眾銷售,公眾資金直接進入公司賬戶或法定代表人個人賬戶,已向非法集資演變,突破了傳統意義上P2P的范疇。在當前的法律框架下,股權眾籌也很可能涉嫌非法從事金融活動。淘寶上先后出現過公開銷售未上市公司股份和PE基金份額的事件,由于向超過200人的不特定對象公開推薦、發行證券且未經審批,按照證券法兩者都已構成“非法證券活動”,均被證監會叫停。4.交易中的風險控制問題國內目前幾乎所有的P2P網貸都提供本金擔保服務,即使是號稱不承諾保障本金的拍拍貸,其實也是提供了本金擔保計劃的。捐贈模式的眾籌平臺,如點名時間,對于欺詐行為則采取先行賠付的方式,然后通過法律途徑追討到項目發起者賠付相應款項。“本金擔保”或“先行賠付”使得眾籌平臺運營方成為了交易不可或缺的媒介,使得本來屬于雙向自行的交易成為運營方一手主導的交易,本來應該屬于直接融資的概念,反而又演變成了間接融資,風險不斷堆積在中間方,成為金融系統中的風險積聚源。在風險控制方面,網貸公司一方面對一些尚未到期的資金借入者,采取幫助貼息的方式催促他們提前還款;另一方面提供本金擔保服務,通常采用借款人將資產抵押給中介機構,由中介機構對債務向社會公眾擔保的模式。問題的關鍵在于,網貸公司本身資本實力不足又缺乏貸后管理能力,出借人資金面臨損失風險。對重慶5家中介機構的調查發現,其注冊資本從300萬元至1000萬元不等,但年交易量均在8000萬元以上,最多的高達5億元。中介機構注冊資本低,擔保能力有限,從工商年年檢資產負債表來看,有2家中介機構存在資本金抽離情況。目前,國內尚缺乏專門對眾籌行業進行監管的專門法律。對非法集資的監管也限于事后案件監管,而對其批準設立、業務經營范圍許可、資金風險控制沒有明確,日常監管方面處于空白。因此,眾籌的發展正處于摸著石頭過河的探索階段,知名眾籌機構的破冰都是依賴政策的“網開一面”。在這種環境下,存在著不合規的風險,眾籌行業顯得舉步維艱。大眾融資革命的安全風險眾籌融資通過社交媒體募集資金,極大地擴大了公眾參與度,是一場去精英化的大眾融資革命。但其給金融系統帶來的隱患也不言而喻——一旦出現違約,造成的系統性風險較高。各國目前都正在加緊研究和嘗試對眾籌融資進行監管,具體的關注點包括以下幾個方面:一、借貸模式的監管國際上普遍做法是對于本質上屬于發行金融產品提供金融服務的股權模式要求獲取本國的金融服務牌照,并接受相應的《銀行法》監管,對與提供金融產品與服務無關的捐贈模式則不監管。對借貸模式的監管與否,國際上做法不一。德國與西班牙規定借貸模式受《工商行業監管法》監管;英國與意大利的的借貸模式監管相對更嚴格,英國要求借貸模式與股權模式都要接受英國金融行為監管局FCA3授權才能經營,意大利要求借貸模式接受《綜合銀行法》及相關法規的監管。二、按照是否適用的產品的期限和規模發布債資說明書各國的金融監管機構普遍規定對于向公眾募集資金的可轉讓證券要發布發行募資說明書。對于眾籌融資,目前國際上的通行做法是根據發行的證券或者投資產品的期限與規模來決定是否要向社會發布募資說明書。英國與意大利規定期限在一年以內且發行規模在500萬歐元以內的融資產品不用發布募資說明書;德國規定期限在一年以內且發行規模在10萬歐元以內的證券產品不用發布募資說明書。三、簡化型公司的適用進行眾籌融資的公司往往采取一種股東人數有限的(或稱為簡化型)公司模式,但各國現行《公司法》均規定簡化型公司向新的投資者發行股份是受限制的。歐盟委員會未來可能允許公眾公司的一些特征適用于簡化型公司,以促進眾籌融資的發展。美國頒布的JOBS法案雖然沒有具體說明是否可以向公眾發行股票,但對募集規模、募集方式與信息披露都做了具體的規定。4四、金融護照門檻高向社會公眾吸收可回收資金的信貸機構必須要先獲得金融牌照,例如銀行要吸收存款必須要先獲得央行的批準的吸收存款的金融牌照。但是,這種金融牌照門檻高,眾籌融資平臺難以取得。歐洲的做法是,對吸收可回收資金或者資金被用于網店與電子貨幣的眾籌融資平臺,可以免去牌照要求或者發放經營范圍稍小的牌照。五、平臺的經營主體由于眾籌涉及到向公眾對象募資和向私募股權投資,各國對于是否應將其納入另類投資基金的監管范疇存在爭議。德國、法國與意大利等國都認為眾籌平臺不是為自身經營籌資,也不對籌集的資金進行投資管理,并不適用另類投資基金的規定;但西班牙則認為股權眾籌可能會涉及到另類投資基金的相關約束。六、明確股權式眾籌的監管框架,將其作為企業的法律框架進行修訂作為新興的互聯網金融模式,眾籌融資與傳統的企業或者金融機構存在較大差異。歐洲監管者認為設立章程并明確眾籌在籌資中扮演的角色與可利用的金融工具很有必要。美國的JOBS法案更是明確規定了這種平臺的行為規范,如禁止提供投資建議或推薦,禁止參與發行人與投資者之間的交易等。此外,JOBS法案還設立投資者準入門檻以降低系統性風險。從監管立法進展來看,當前各國對眾籌監管的程度不一。美國的JOBS法案開啟了股權式眾籌合法化的大門,但該法案只是概述一些初始的監管框架,具體的實施辦法還有待SEC出臺最終的監管規則。5歐盟委員會對眾籌總體上持支持態度,在其于2013年3月發布的關于歐洲經濟長期融資的綠皮書中特別提出如何支持眾籌等非傳統融資。歐盟就眾籌的監管提供了一個粗略的框架建議,由各個國家的監管機構自行決定監管范圍和規則。英國和德國已經將股權式眾籌融資看作合法的融資模式,但兩國均沒有專門針對股權眾籌立法,而是將其納入現有的金融監管法律框架。意大利在美國之后通過了類似的關于股權眾籌的DecretoCrescitaBis法案,并于今年7月率先簽署了監管細則,成為世界上第一個將股權眾籌合法化的國家。加拿大沒有設定全國性的眾籌監管規則,而是由各州的監管機構負責監管。股權模式的眾籌融資在安大略省已經被合法化,并受安大略省證券委員會(OSC)的監管,但在加拿大其他省份仍屬于違法的融資形式。加強行業監管,做好市場分析眾籌的興起是發展資本市場的大好機遇。它既是緩解中小企業融資難、擴大就業、促進經濟復蘇的新興途徑,也有利于拓展多層次資本市場,夯實資本市場基礎。世界各國都在緊鑼密鼓地推進相關的監管研究。我國也應當提高重視、加緊研究,及時了解行業發展的動向,跟蹤分析出現的問題和可能的發展方向。在我國,當前眾籌行業由于監管缺位,已經出現野蠻生長的局面。若不及時加以規范引導,任由市場主體惡性競爭甚至違規越界,一方面可能導致市場無序失控引致區域性風險,對金融穩定和經濟發展形成負面沖擊;另一方面,也可能使得行業陷入困境,市場停滯甚至萎縮。因此,有必要加快完善監管機制,積極將眾籌納入監管。一、完善眾籌融資平臺監管法律眾籌融資的運作模式與一般的金融產品和金融服務存在較大的區別,一方面,眾籌具有特殊性,欺詐風險較大、投資者保護難度較高,需要有一定的運作規范;另一方面,眾籌才剛起步,如果按照現有對成熟的金融產品與金融服務的尺度進行監管,可能加大其運作成本,將許多潛在的參與者排除在眾籌平臺之外。因而需要參考目前已有的金融產品和金融服務監管法律,制定專門針對眾籌融資平臺的法律規范,并遵守適度監管原則,既要有效防范系統性風險,又要避免過于嚴格的監管阻礙其發展。監管法律應當以原則性為主,不必規定得過細。隨著眾籌融資發展過程中不斷顯現出問題之后再逐步對其作出細致的規定。二、中小型金融機構的監管由專業化部門進行監管不同的眾籌融資模式,具有不同的特征和風險點,應制定不同的監管制度。如上所述,根據國際經驗,股權模式的眾籌融資平臺主要歸金融市場監管部門監管。如果股權模式要獲取證券業經營牌照并遵守證券法的相關規定,可由證監會負責監管。借貸模式的眾籌目前還沒有統一的監管主體。德國實行混業金融監管體系,因而統一由德國聯邦金融監管局進行監管。在實行分業監管的國家,通常是由市場監管機構與銀行監管機構統一進行監管。在美國,是由SEC、FDIC及各州的證券監管者等機構聯合監管。目前各國對眾籌融資的借貸模式是否監管以及如何監管的規定還不成熟,因而借貸模式的監管主體也有待進一步探索。借貸模式涉及資金借貸與債權債務,可由銀監會和人民銀行牽頭監管。但一旦涉及到債券或資產證券化等證券活動時,證監會也應該承擔監管責任。捐贈模式的眾籌,因與提供金融產品和服務無關,不必納入金融監管體系。與此同時,眾籌還涉及到網絡安全、征信系統、虛擬貨幣、產業發展等問題,需要工信部、發改委