電商行業專題報告1.

履約建設：物流成本下降促生態繁榮本文將關注的重點聚焦在電商物流及履約體系，特別地，聚焦傳統實物電商領域的遠場電商履約。我們將履約作為要素，置于電商競爭環境的大背景下，試圖從履約的視角，探索電商業務發展邏輯及平臺競爭范式。本文試圖探索以下三個問題：中國電商履約體系建設環境和發展特征；各大電商平臺履約能力如何？履約體系和能力的差異將如何影響電商競爭格局？1.1.

中美環境大不同：中國更散、更近、更便宜、發展更快中美在產業集中度、產銷地結構、要素價格以及電商誕生的競爭環境等細分存在明顯差異：產業集中度：美國生產端行業集中度高，國內行業更分散。美國在主要消費品和工業品行業產業集中度水平高于中國。美國服飾鞋帽、母嬰、寵物用品和家居產品等行業經歷多輪洗牌，市場發展更加成熟導致集中度顯著高于國內市場。產銷地結構：中國生產商距離消費者更近。中國主要消費品產地相對集中，且主要需求地與生產地距離更近。早期電子商務供給由中小商家構成，通常缺乏市場認可、市場資源有限，產業的集聚化帶來更強的規模效應。而中國主要的消費需求集中在東南沿海、中部和西南部地區，與主要制造業基地重合，產銷地距離更近。要素價格：中國服務更便宜，美國人工成本高但租金低。美國工業用地價格大多在46.5美元/平米以下，低于中國120美元/平米，但美國人均年薪卻在中國的2.5倍；中國在電商誕生及快速增長階段享受人口紅利，低廉的人工價格導致服務更便宜。競爭環境：美國線下業態成熟，中國制度真空，線下不成熟，增速更快。美國互聯網誕生時期線下零售及服務業成熟且高效，線下對手的競爭壓力更大；中國互聯網誕生時代線下業態遠非成熟，線下效率低威脅小。上述差異導致了中國電商履約體系發展的三個特征：社會化履約體系效率優于一體化物流。美國市場低租金高人工和需求分布均衡的情況決定了一體化的倉配是最優解，中國市場產銷地理聚集且距離近導致陸運方式完全可以滿足消費者對商品履約的高價格敏感度、低時效敏感度的需求特征，社會化的路徑構建起的電商履約網絡與中國市場最適配。加盟制快遞更契合中國電商快遞增長曲線。線下商品與零售業態的不成熟和分散使得線上零售發展的壓力小，唯快不破的戰略要優先于品質和體驗，滿足最大公約數的需求解決方案是最優解，電商高增長帶來的快遞爆發式增長需求決定了具有中國特色的低邊際成本快速擴張的加盟制快遞模式誕生；平臺電商成為主流模式，并主導電商陣營化。品牌分散使得消費者與商家的信息不對稱程度極高，降低信息不對稱的需求強烈，定位信息匹配中介的平臺型電商成為中國電商的主導模式，平臺電商輕資產運營的戰略以及對履約環節的主觀控制意愿加速了快遞企業的陣營化，并間接延緩了快遞行業集中度的提升；1.2.

社會化VS一體化：要素自由流通體系效率最高社會化VS一體化的物流策略選擇短期看是平臺經營戰略的適配結果，但中長期取決于兩種合約結構下的交易成本孰低：一體化物流認為內部化的合約結構具有最低的交易成本，通過自上而下的設計，實現在復雜物流環境下，對復雜快遞系統的整合與控制，這需要長期持續地進行高額的資本投入。社會化的物流體系篤信通過鼓勵商家和物流服務的自由選擇，促進生產要素的自由流通，進化出最低交易成本的高效體系。社會化物流體系下，需求、資源均在價格決定機制下向更高效的企業集中，平臺的任務是通過對基礎設施的標準化，降低流通環節的摩擦成本。本文傾向于參考國泰君安證券研究所交運團隊電商快遞的戰國推演——快遞進化論初探之三中的觀點，即：“電商的最佳長期物流策略——制定服務與技術標準，通過促進生產要素的自由流通降低交易費用，降低物流成本。過去十五年阿里巴巴選擇了社會化的物流戰略，至今市值遠遠跑贏了一體化的封閉體系。阿里的成功表明，與加拉帕戈斯群島的獨立進化相比，開放競爭的亞馬遜雨林無疑會進化出最有效率的生態。”一體化與社會化在不同作業環節的成本結構存在較大差異：一體化物流更注重倉儲環節，派送人工成本更高：京東物流的核心競爭力在倉儲模式的快速發貨能力和對庫存的精準控制，更容易通過單量提升實現規模效應，但京東一線員工薪酬較高（達9000元/月），高薪人力成本拖累利潤；社會化物流強調中轉和運輸，派送成本通過加盟模式拉低：社會化物流強調中轉和派送環節提升貨品空間轉移的差價，更加注重規模效應帶來效率提升，因此傾向于加盟模式的輕資產模式擴張，但派送環節成本仍在50%以上。1.3.

加盟模式比直營更契合線上爆發增長需求加盟與直營路徑的選擇背后是區域經營產權的歸屬問題：特許加盟模式的本質是通過區域特許經營權的交易，降低業務擴張過程中由于企業管理邊界和經營環境的制度真空所帶來的高昂的管理和交易成本。通過這樣的合約安排，企業解決了業務發展過程中的三大問題：資金需求問題、總部管理邊界問題、標準化管理與本地化特色的矛盾。加盟商追求利益最大化的同時提升了全服務網絡的價值：產權通過價格決定機制進行交易保證了資源分配的最優化；加盟商取得區域特許經營權的對價可以被視為企業的融資，解決高增速與高資金需求；品牌方通過特許加盟契約綁定加盟商利益，實現極低邊際成本的快速擴張；加盟商優勝劣汰，追求自身利益最大化的同時，也優化了全網絡的運營效率，并提升了整個服務網絡的價值。中國特色的快遞加盟制組織架構誕生有必然性。中國電商崛起于線下業態尚未誕生壟斷性巨頭的空白期，制度真空帶來高昂的末端管理成本遇上爆發式增長的物流需求，客觀上決定了加盟制是最適合中國電商市場需求的商業模式和組織架構。快遞網絡節點唇齒相依，對總部控制力要求更高。快遞企業網絡節點之間存在極強的業務協作性，單一網點的效率會影響全局效率，因此加盟制快遞對網絡的控制力和穩定性的要求更高。基于此，加盟制快遞企業普遍采用了電子面單和嚴格的考核淘汰制度以實現對網絡的控制力。1.4.

電商主導快遞陣營化，但增量面前聯盟會分化快遞單量是電商平臺對物流企業定價權和控制力的核心基礎，快遞行業過高的集中度并不利于電商平臺的控制力。平臺基于提升對物流環節的控制力，并保持議能力的考慮，存在多平臺扶持與推動快遞企業陣營化站隊的傾向，并不希望看到快遞企業的一家獨大。電商平臺基于自身商業競爭與降低物流成本的訴求，并不會對快遞企業間的價格戰做過多干預。過去快遞行業的價格下降主要依靠的是成本規模效應驅動，而快遞價格戰則是龍頭企業拉開份額差距的主要手段，借此期望建立起長期競爭壁壘。從市占率趨勢來看，單價的持續走低帶來頭部企業集中度提升，龍頭企業提升份額的目標明確，電商的低物流成本狀態將在相當長時間內維持。但平臺主導下的四大快遞陣營其實各自面臨挑戰：菜鳥網絡和通達系有表面優勢但暗流涌動，阿里80%單量由通達系分擔而該單量占通達系的50%，菜鳥并無對訂單的實際分配權，社會化體系注定是松散的合作且始終存在博弈；京東物流在社會化物流跑馬圈地的時代困于流量而規模受限，但隨著行業競爭向供應鏈側轉移，時代變遷為京東帶來基礎設施優勢；極兔是拼多多戰略儲備，長期看難以提供更優質的服務，只為平臺解決基本的履約需求；順豐作為不站隊的第三方平臺在流量端不受限制，但要擴大規模需要深化與平臺的綁定關系。2.

巨頭履約基本盤：提升下限VS極致體驗2.1.

不追求極致的快，好評來自感知與預期速度之差履約體系的建設存在運輸成本與履約體驗的二律背反：用戶總是希望通過低廉價格滿足自己所有需求，而供應商則希望提供高質量服務的同時獲得高收益回報。導致平臺既要考慮壓價對服務質量的影響，還要重視物流成本對價格的影響，使得同步實現“快”和“省”存在沖突。將影響物流效率和服務水平的對應成本進行區分：資產投入成本：固定資產投入，如車輛、制冷機組設別，通常以折舊形式計入運營成本；經營成本：可變成本，與日常運營直接相關的開支，如人力成本、京東系拼多多系順豐系通達系能耗成本和日常開銷等。在資源受到約束前提下，物流成本的投入能夠有效帶動物流效率提升，但可能同時導致經營成本降低，致使配送時間上的表現變差，反之，提供更快速的配送服務，可能會導致固定資產投入降低，致使物流效率下降。末端運輸成本與末端運輸剩余時間存在反比例關系。交貨周期指零售終端訂貨截止時間與到貨時間之間的時間差，由于訂單響應時間的不確定性，導致運輸資源無法準確調控，當剩余的運輸時間縮短到一定閥值，企業要在規定時間內完成工作，會在短時間內進行過度集中的資源調動，導致運輸成本出現大幅上漲，影響原有的運輸計劃。用戶對履約速度“快”的感知不等于供應鏈運作效率“快”，而是受絕對速度、相對速度、響應速度三重維度的綜合影響。用戶感知速度=f（絕對速度、相對速度、響應速度）：絕對速度：接到用戶訂單到商品交付所消耗的純作業時間；相對速度：相對同行業企業而言的物流速度，相對速度更有機會在發展階段與競爭對手拉開差距；響應速度：指客服反饋速度，包括用戶咨詢、異常情況解決、售后服務等及時處理所耗費的時間。其中不同用戶畫像的客群對速度的感知不同，不同品類與市場對速度的要求存在差異。用戶的感知速度是平臺形成品牌的關鍵，良好的口碑來自用戶體驗的積累。用戶對不同品類、不同價格檔次的商品存在履約預期，預期履約體驗與感知體驗的差異是影響履約體系差異化的決定性因素。2.2.

菜鳥既解決物流短板，亦掌握核心信息流物流曾經是阿里的痛點，但通過菜鳥網絡的方式在短期內引入社會資本和資源建立起了履約基礎設施。菜鳥是阿里整合快遞物流資源的重要工具。阿里平臺的單量是其整合快遞行業的最大籌碼，整合加速頭部快遞企業集中趨勢，快遞行業極致規模效應下，平均訂單成本趨勢性下行，行業集中度進一步提升。菜鳥的電子面單系統是在搶占行業服務標準的話語權，降低交易成本同時，也使得阿里對物流環節具備了極強的掌控力：一聯單完成對傳統五聯單的替代，極大節省紙張采購成本；全過程通過熱敏打印技術，防止人工錄入可能出現的錯寫單據、字跡潦草導致錄入困難情況發生；“四段碼”直接匯總目的地、中轉站、網點和快遞員信息等，與系統實時連接；菜鳥從2019年開始向快遞公司收取每單1分錢的電子面單服務費，每年帶來數百億的營收規模。阿里通過菜鳥網絡掌握核心數據，優化營銷投放體系的同時對庫存和訂單進行定向跟蹤與反饋。菜鳥網絡手握“最后一公里”優勢，定向將物流數據整合并回傳，通過歷史銷售數據對貨品銷量進行預測，最終落地到補貨和分倉計劃。淘訂單數據的整合與分析推動平臺對復購人群進行分層，完成實時物流進度的提醒和流量再運營。菜鳥的供應鏈解決方案由三個步驟組成：決策鏈路：針對銷量進行預測和規劃，通過分倉寶計算庫存，由效能監控進行監督；計劃鏈路：補貨計劃完成入庫管控，采購計劃核實貨品質量，對未達標貨品進行清退和轉移；履約鏈路：通過預約平臺進行入庫管控，鋪貨寶執行貨品入庫鋪貨，最終由倉鳥倉配進行末端服務，再將數據回傳。深化toB供應鏈滲透，菜鳥為集團的數據服務和云計算創造業務場景，給新業務營收創造空間。菜鳥通過已有數據和技術優勢，向商家推出數據服務、人工智能、通信服務、云計算、物聯網IOT和菜鳥自動化等多款技術產品，在履約端創造多元化增值服務提升商戶對平臺粘性，同時供應鏈的滲透也為阿里的云計算業務創造服務空間，給toB業務增加新的營收驅動。2.3.

京東拒絕內卷，籌碼來自獨特的一體化物流京東物流在逐步從“企業物流”轉變為一家“物流企業”：第一階段，通過全面開放，實現從企業物流向物流企業的轉型；第二階段，持續優化客戶體驗，提升產業效率并保持高增長；第三階段，強化技術驅動，為全球客戶帶來價值，成為世界領先的供應鏈物流企業。京東物流是“成本中心”也是潛在“利潤中心”，服務開放引入第三方商家分攤成本。京東物流在建設期間受困于尚未建設完全的高成本履約體系和品類限制，只能為自有平臺提供物流服務。隨著京東對基礎設施建設的完善，物流資源和閑置產能的外溢提供增量，進一步推動企業邁向規模經濟均衡點，目前物流及其他服務已經成為企業單季增速最快的業務。京東的履約體驗優勢正成為其拒絕電商內卷的重要籌碼

。隨著短視頻、直播等新場景吸引流量，電商獲客成本拉升，京東通過自建基礎設施的優勢提供優質體驗的優勢逐步彰顯，在電商大戰中具備一定的競爭籌碼。從成本端看，各平臺拉新和維護成本不斷攀升，而新增用戶數量正逐步下降，同期京東在維持低成本前提下，新增用戶同比增速基本維持在28%以上。2.4.

極兔之于拼多多：保證履約下限，避免受制于人拼多多的野心是成為電商一極，在遠場履約體系上，需扶持控制一家快遞企業作為戰略儲備，保證履約下限。極兔與拼多多發展路徑匹配。極兔復刻拼多多的發展路徑，成為其履約體系后迅速在國內覆蓋，受平臺銷售品類的限制，導致末端履約無法標準化進行，只能通過更多的快遞員去人工分揀派送，逼迫極兔搶奪四通一達的加盟商資源，2020年3月極兔在中國起網，6個月的時間極兔網絡實現全國省市核心城市覆蓋，日訂單量從500萬迅速躥升至2,000萬。電商物流解決方案成熟，平臺更傾向于用高性價比方式解決遠場配送的問題。2012以來隨著技術設備和干線倉儲的加碼，四通一達等快遞平臺已經足以解決爆倉問題，電商件天然速度要求不高且即時性不強，導致更多平臺選擇用高性價比的社會化物流方式解決履約問題。拼多多短期并非追求極致的供應鏈速度和服務體驗。極兔速遞用戶滿意度、物流速度和準時率等指標均在行業尾部，原因在于平臺對接的是價格敏感型用戶需求，用戶關注在貨品本身，導致其并不愿意為速度和服務支付溢價，因此拼多多不愿短期內為履約提速，而是更重視末端供應鏈在農產地的滲透深度。2.5.

順豐的入局：匹配中高端需求，降低新入局者門檻基礎且標準化的產品與服務往往對應大市場，但也往往伴隨著難以差異化和品牌化導致的激烈競爭，因此，能夠將基礎性需求的產品做出差異化，并積累出品牌的企業普遍是大市值。順豐是快遞賽道中，唯一能夠做出差異化、高端化并積累出品牌的企業。順豐的崛起與入局，一方面匹配了高端品牌對全購物流程體驗的極致追求，同時也通過提供成熟的高端履約服務解決方案，降低了高端品牌的新入局者的進入門檻。中高端品牌更加傾向于頭部物流企業，為優質體驗也為口碑：多品類頭部消費品選擇與順豐合作：頭部消費品牌與順豐合作不但看中順豐自營帶來的物流控制力，同樣利用中高端定位的順豐襯托自家品牌價值。與順豐同城合作的喜茶為例，客單價超過54元且

門店數超695家，是茶飲賽道的中高端品牌；超200家奢侈品牌入駐京東物流：奢侈品物流相較成本節流，更看中服務質量、快遞安全和包裝精細化。2019年京東618期間，意大利奢侈品巨頭PRADA、法國時裝集團SMCP旗下輕奢代表Sandro、Maje和意大利時尚品牌Moschino先后入場，618當天京東奢侈品成交金額同比增長75%，同比翻倍品牌達到27個。盡管在快速增長，但高端電商件短期仍然是一項相對小眾的需求。順豐雖然通過特惠件獲得一定的良好反饋，但高端電商件短期面臨以下挑戰：順豐高端定價目標客群有限：和電商平臺靠快速周轉、薄利多銷的模式并不適配，順豐需要靠價格覆蓋極高的成本，導致經濟間的定價偏高；3.

電商競爭范式變革：從搶紅利到拼效率3.1.

平臺電商信息中介屬性更強，優勢來自需求側規模效應履約一直以來都不是中國平臺型電商的核心競爭力。中國電商一直以來的核心競爭力是需求側規模效應（網絡效應），而非供給側的規模經濟。中國占據主導地位的平臺型電商的信息中介服務商屬性更強，而非零售商屬性。我們曾在報告阿里巴巴深度復盤：商業操作系統養成記提出：網絡效應與數據定價權才是阿里平臺的核心競爭力。極致的網絡協同既是淘寶擊敗eBay的原因，也是阿里生態的核心驅動引擎之一；而平臺網絡效應帶來的信息和數據的定價權，是阿里另一個變現引擎。淘寶曾嘗試多種變現方式，收購雅虎發力搜索，探索出效果廣告（P4P）是最佳盈利模式；allin移動最大收獲是搜索向推薦邏輯升級，數據智能引擎更精準，定價權更強。”3.2.

中國市場制度真空，平臺賺的是制度紅利的快錢我們更關注電商崛起的流量紅利，卻容易忽略了背后更本質的制度紅利。中國平臺型電商的崛起有著更為廣闊的宏觀背景：電商誕生之初的中國市場與眾多新興市場一樣存在較多的制度真空（InstitutionalVoids），這為電商的發展帶來了多種顯性和隱形的制度紅利，包括但不限于：顯性紅利：高度信息不對稱導致低流量成本、商業信用評估體系不完善、線上支付體系缺失、政策對互聯網產業的扶持、傾斜性稅收優惠；隱形紅利：數據安全及個人隱私保護制度的不健全、對白牌商品的容忍、對靈活就業人員和非雇傭勞動關系下從業人員的待遇監管。中介降低交易成本，制度真空期享受價值紅利。制度真空導致全鏈路的高交易成本，無法讓合同有效、低成本的執行是歷史上發展停滯和當今第三世界國家不發達的最重要原因。中介通過自身商業模式建立非正式制度實現交易成本的降低：在線支付平臺的第三方付款模式，在陌生的商家和消費者之間用質押-擔保的方式，用平臺本身的信用替換特定商家與單個消費者之間的一般性信任，通過互聯網產品的設計巧妙實現增信。搭配退換貨保障、爭端解決機制、留言評價體系，構建平臺范圍內的行為規范、慣例等非正式制度，降低交易成本，增強交易意愿。因此制度真空的時代，中介享受價值紅利。平臺型電商賺的是降低信息不對稱的快錢。長期以來零售渠道賺的是兩種錢：降低搜索和評估成本的快錢、供應鏈和履約效率的提升的慢錢。快，始終是中國市場最有效的競爭策略。這一策略在過去20年始終成立的核心邏輯來自于制度真空下賺信息不對稱的錢是一條捷徑。阿里平臺解決的是電商誕生初期廠商與消費者的雙向信息不對稱。更為具體地，通過阿里的收入結構（即：主要依靠效果廣告向商家收費，而補貼消費者端），淘寶平臺其實是通過廠商希望精準觸達消費者，但對消費者消費特征和購物習慣的信息不對稱變現。這背后不僅僅是依靠顯性的流量成本紅利，更有賴于隱形的個人信息數據和隱私保護使用權尚未健全的制度紅利。事實上，所有以撮合交易為內核的平臺型渠道價值的周期性變化背后，都是全鏈路信息對稱程度的變化。垂直細分領域攜程與要素端酒店和航司博弈的案例能夠幫助我們更好理解這一規律：攜程本質賺的是旅行者和酒店/航司信息不對稱的錢，攜程作為撮合交易的信息中介，在紅利期處于優勢的產業鏈利潤分配地位：消費者對渠道的品牌認知度和認可度均高于要素，由此導致消費者在行業發展初期更信任OTA，商業信用的價值分布利于OTA，因此OTA具有很強的產業鏈議價能力：OTA的產業鏈利潤占比高達30%。要素端品牌的崛起其實是消費者與品牌間信息不對稱程度降低的過程。消費者對旅游產業鏈要素端品牌的認知程度提升，酒店、交通票務開始從無品牌忠誠度的標準化無差別品向具備品牌識別度的差異化產品。消費者對要素品牌認知度的提升帶來了產業鏈信用價值關系的重構：消費者對渠道中心化流量信任時長占據在下降，品牌崛起導致分流，酒店餐飲、航司等要素通過建立私域流量，逐步解決中心化流量時代對平臺流量依存度高，但流量粘性低且引流成本上漲的問題，品牌價值變現。當然，我們并非在否定對平臺模式的效率和存在的價值。相反，我們認為平臺是目前為止所有商業模式中最高效彌補制度真空和信息不對稱的模式，信息不對稱始終存在，所以平臺模式始終有意義。我們強調的是，平臺價值創造能力是周期性變化的：對于供需兩端信息不對稱程度能夠持續收縮行業的平臺而言，雙方始終會尋找到更低交易成本的連接方式，平臺能夠創造的價值被分流，最終商業模式轉向工具服務屬性，提供基本的代理和履約服務。而對于那些信息不對稱程度極高，且始終難以收縮（例如信息不對稱程度是即使且實時產生的，最典型就是網約車，用車需求與可獲得運力之間的匹配始終是即時、隨機產生，且信息不對稱程度極高），平臺是無法被取代的。3.3.

制度紅利漸行漸遠，競爭回歸供給側規模經濟支撐平臺型電商崛起的制度紅利在消失。這意味著信息不對稱程度的降低和獲利空間的減少，具化到經營層面，表現為：品牌消費者直連：更多以私域為代表的品牌與消費者的高效的直聯渠道對傳統中心化平臺型電商的競爭性替代；流量成本抬高：消費者注意力稀缺瓶頸導致的流量成本高企；監管趨嚴：對以及監管層面針對稅收、勞動力、合規合法性監管的全面加強。制度紅利踐行漸遠倒逼電商回歸零售渠道商屬性：靠重資產的供應鏈和履約效率的提升，實現高周轉和高效率——賺更慢的錢。這亦解釋了為何平臺型電商紛紛開啟新一輪基礎設施建設資本投入：阿里計劃將2022財年所有增量利潤及額外資本投入用于支持平臺商家，以及投資于新業務和關鍵戰略領域；拼多多則將加大冷庫冷鏈建設等農產品物流基礎設施投入，并且希望能與物流快遞行業一同探討適合農產品上行的包裹設計和標準制定，打通農業產業的“最初一公里”。新一輪電商及新零售基礎設施的建設分三大方向：實物零售電商配送網絡的持續完善、以外賣為代表的到家服務本地即時配送網絡迭代、以社區團購和生鮮為代表的社區零售業態需求端和供給側產業鏈。主要投入方向包括：社區團購需求端數字化匯集工具；產業鏈相關倉儲、分揀、冷鏈運輸設備；外賣服務背后本地即時配送網絡設施的持續完善。3.4.

組合式履約體系是平臺爭奪增量的解決方案遠場履約已經是成熟的通用解決方案。目前電商平臺遠場履約訂單量與GMV占比超過90%，是電商履約的基本盤，社會化的履約體系，加盟制的快遞組織架構以及相對應的物流服務已經成為行業通用的解決方案，未來的方向是標準化服務的前提下，持續的優化效率和降低物流成本。差異化的遠場履約體驗需要持續的高額資本投入積累：目前僅有京東通過持續投入建立起了部分品類維度的消費者心智認知，且囤于物流成本與品類特征，在品類延伸和消費群體方面的擴張速度仍有很大提升空間。平臺電商始終在追求全品類的覆蓋，組合式履約體系的完善程度和體驗將決定增量份額的歸屬。電商細分品類線上化率提升的增量短期來自于基礎設施的完善和服務能力的溢出，中長期動力是商品和服務的標準化程度。需求的多樣性決定了平臺若想獲取增量份額，履約體系的完善性至關重要。遠場、近場、微場和現場的體系是在動態平衡成本和體驗的情況下滿足消費者綜合需求：遠場：距離用戶最遠，履約速