我們國(guó)泰君安量化配置團(tuán)隊(duì)的行業(yè)輪動(dòng)策略報(bào)《如何基于PD超預(yù)期因子構(gòu)建行業(yè)輪動(dòng)策略——行業(yè)配置研究系列02_20220426》發(fā)布后，很多投資者關(guān)心這些超預(yù)期因子在選股上的效果如何。本報(bào)告主要展基于PD效應(yīng)超預(yù)期因子在A股不同股票池的因子測(cè)試結(jié)果，供感興趣的投資者參考。本首先介紹一般的多因子模型框架。然后，對(duì)所有超預(yù)期因子，進(jìn)行單因子測(cè)，詳細(xì)展示超預(yù)期因子不同股票池滬深300成分股、中證500成分股、全市）中的選股效果表現(xiàn)。最后，篩選出效果較好的因子，以等權(quán)加權(quán)合成復(fù)合因子為例，展超預(yù)復(fù)合因子三種股票池的選股效果，供投資者參考。多因子模型紹多因子模型utp-Fctorod,F）屬于國(guó)內(nèi)外主流量化選股模型之一使用多個(gè)因子預(yù)測(cè)股票未來收益篩選預(yù)期收益較好的股票，以期戰(zhàn)勝基準(zhǔn)指數(shù)學(xué)術(shù)研究上這類模型屬于資產(chǎn)定價(jià)理論起源于PM資產(chǎn)定價(jià)理論1970年羅斯提出PT多因素模型，該模型認(rèn)為股票未來的收益可以用若干因素來解釋：??=0+????11+??22...??????但是并沒有指出哪些具體的因素。實(shí)證研究方面1992年ama和enh提出三因素模型使用市場(chǎng)市值估值三個(gè)因子作為自變量解釋股票未來收益，效果不錯(cuò)。???????=??+1???????)+2????+3????+??Fm-Frnch三因子模型論文發(fā)表后其他學(xué)者提出更多的市場(chǎng)異象比如盈利效應(yīng)、投資效應(yīng)等。這表明FF三因子模型的框架體系對(duì)這些異象解釋能力不足，需要引入新的定價(jià)因子2015年ama和enh從股利貼現(xiàn)模型出發(fā)推導(dǎo)出與股票收益相關(guān)的因素加入盈利和投資因子提出五因子模型發(fā)現(xiàn)模型的解釋能力提升模型表示形式如下：???????=??+1???????)+2????+3????+??其中W為盈利因子收益率A為投資因子收益率隨后Fma和Frnch使用五因子模型分析了多種常見的市場(chǎng)異象也研究了五因子模型在國(guó)際其他股票市場(chǎng)的效果。在目前實(shí)際投資研究過程中，多因子模型使用估值、盈利、成長(zhǎng)、公司治理價(jià)（反轉(zhuǎn)流動(dòng)性波動(dòng)性等分析師預(yù)測(cè)超預(yù)期等幾大類因子進(jìn)行選股，構(gòu)建一籃子股票的投資組合。多因子選股模型的體系廣義上講一般由有三部分組成收益預(yù)測(cè)模型風(fēng)險(xiǎn)模型交易成本模型目前國(guó)內(nèi)研究主要集中在前兩類模型其中收益預(yù)測(cè)模型主要是通過多因子打分選股、量化模型預(yù)測(cè)收益率選股，一般直接稱為多因子選股模型多因子模型選股基礎(chǔ)性工作是各類單因子和大類子選股效果的測(cè)試和跟蹤。多因子選股模型體系見下圖。圖1：多因子選股模型體系數(shù)據(jù)來源：下面介紹本報(bào)告用到多因子模型中單因子測(cè)試多因子加權(quán)兩部分內(nèi)容。單因子測(cè)試對(duì)各類因子進(jìn)行單個(gè)因子選股效果測(cè)試是多因子選股的基礎(chǔ)工作。下面介紹因子的數(shù)據(jù)處理方法、單因子選股測(cè)試的一般步驟。股票池與比較基準(zhǔn)為了測(cè)試單個(gè)因子的選股效果，首先需要確定比較基準(zhǔn)和股票池。不同股票池中，股票的風(fēng)格分布特征會(huì)有所不同，因子的選股效會(huì)略有區(qū)別。比如，滬深300以大盤藍(lán)籌為主，行業(yè)也多是分布在金融周期性行業(yè)選股邏輯與小盤股的投資邏輯明顯不同使用的因子也會(huì)不一樣。對(duì)于不同的股票池，都有對(duì)應(yīng)的基準(zhǔn)指數(shù)。我們?yōu)榱藰?gòu)建對(duì)應(yīng)不同基準(zhǔn)的選股策略，會(huì)對(duì)不同股票池進(jìn)行單因子選股效果的測(cè)算，找出在特定股票池中選股效果較好的因子。實(shí)際研究中使用滬深300成分股中證500成分股全體A股等作為股票池對(duì)應(yīng)基準(zhǔn)指數(shù)一般為滬深300指數(shù)、中證500指數(shù)、中證500指數(shù)。初始股票池全體A（滬深300成分股中證500成分股等為了使測(cè)結(jié)果更符合實(shí)際投資過程，對(duì)無法交易的股票進(jìn)行剔除，主要有以下幾種情形1）剔除選股當(dāng)日的ST股票（2剔除上市不滿半年的股票3）剔除選股日由于漲停、停牌等原因而無法買入的股票。數(shù)據(jù)處理在確定股票池（1、2、3、...??之后對(duì)于N只股票K類因子，某類因子有f個(gè)子因子按照因子公式計(jì)算每只股票在因子f上的取值，一般稱為因子暴露Fctorxposure對(duì)于因子原始值一般需要進(jìn)行去極值、標(biāo)準(zhǔn)化、缺失值填、市值行業(yè)中性等數(shù)據(jù)處操作。去極值個(gè)別股票可能存在因子數(shù)據(jù)錯(cuò)誤、因子值過大過小等極端情況，為了保證數(shù)據(jù)質(zhì)量需要進(jìn)行去極值操作因子去極值有固定比例縮尾3σ去極值法、中位數(shù)去極值D法等，我們主要使用中位數(shù)去極值法。中位數(shù)去極（dnbsoutevton絕對(duì)中位數(shù)）法是針對(duì)3倍標(biāo)準(zhǔn)差法的改進(jìn)，原因在于國(guó)內(nèi)大部分股票因子值的分布并不服從正態(tài)分布，因此國(guó)內(nèi)大多數(shù)研究采用此方法處理極值。計(jì)算方法如下：對(duì)于某一期所有股票因子值，首先計(jì)算中位????，然后計(jì)??????、??????：??????=????????(????)??????=????????(|?????????|)??????=1.483???????通常把偏離中位數(shù)三??????以上的數(shù)據(jù)作為異常值。這種處理不受極端異常值的影響，結(jié)果更加穩(wěn)健。標(biāo)準(zhǔn)化由于不同因子在量綱上存在差別，因此在因子加、多元回歸中需要對(duì)單個(gè)因在橫截面上進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化從而讓不同因子的暴露度之間可比性。一般的標(biāo)準(zhǔn)化方法，將當(dāng)期去極值后的因子值序列減去全部股票的均值、再除以其標(biāo)準(zhǔn)差，得到一個(gè)新的近似服從(0,1)分布的序列： ?????=?? ?? ??缺失值處理對(duì)于個(gè)別股票的因子值缺失的情況，需要使用數(shù)據(jù)替代算處理。由于不同因子可能在不同個(gè)股上存在缺失，如果不做處理則每個(gè)因子選股的股票池并不完全相同，不同因子之間選股效果的可比性會(huì)受到影響。單因子選股測(cè)試時(shí)，對(duì)于因子缺失的股票，可以考慮直接剔除，也可以使用替代算法替代。大類復(fù)合因子選股時(shí)可借鑒rra模型，當(dāng)大類因子中只有部分因子缺失時(shí)，利用其余未缺失的因子指標(biāo)來合成大類因子；當(dāng)某支股票大類因子中子因子全部缺時(shí)，運(yùn)用數(shù)據(jù)替換算法來替代具體有全市場(chǎng)均值替代行業(yè)均值替代回歸方程估多種方。我們?cè)诒緢?bào)使用行業(yè)中值替代當(dāng)某只股票某個(gè)因子缺失時(shí)考慮使用該行業(yè)的均值或中值替代。市值行業(yè)中性化處理對(duì)于選股而言，股票市值、行業(yè)差異較大，原始因子的選股效果受到市值、行業(yè)因素的影響。例如，不同行業(yè)、不同市值股票之際估值差別很大；以市盈率因子為例，按照分組法，低市盈率的一組主要是大市值的股票行業(yè)多屬于銀行周期性行業(yè)市值行業(yè)因素的直接影響低PE分組的股票組合收益。目前使用最多的做法是對(duì)因子進(jìn)行市值行業(yè)中性化處理具體做：將每個(gè)股票標(biāo)準(zhǔn)化后的因子作為因變量，對(duì)對(duì)數(shù)市值和中信一級(jí)行業(yè)虛擬變量進(jìn)行橫截面回歸，將回歸后的殘差作為每個(gè)股票因子值。一般認(rèn)為，在全市場(chǎng)股票池中經(jīng)過中性化處理后的因子，排除了市值和行業(yè)的影響，更好地反映因子的投資邏輯和選股效果。例如，使用市盈率因子分組做了中性化處理之后每組在各行業(yè)市值區(qū)間上分布比較均勻。在實(shí)際使用上，除市值因子以外，其他因子均進(jìn)行中性化處理。??????????=????(????????????)+∑????????????????+????1????????是第T期股票n的因子值??(????????????是第T期對(duì)數(shù)總市值因子的值，??????????????是第T期第i中信一行業(yè)因子啞變（屬于該行業(yè)為否則為0??是回歸殘差我們以上述回歸方程的殘差??作為原因子在市值行業(yè)中性化后的代理變量。因子測(cè)試方法我們通過因子IC測(cè)試分組回測(cè)單因子組合優(yōu)化等多種方式來考察因子收益預(yù)測(cè)的有效性與穩(wěn)定性。因子C測(cè)試我們計(jì)算T期因子值與T+1期股票收益率的Prson相關(guān)系wI同時(shí)計(jì)算因子T期因子值排序與T+1期股收益率的Sprmn相關(guān)系數(shù)nkI。因子的IC值是指第T期的因子值（因子中性化處理后殘差t與T+1期的股票收t1的相關(guān)系—Prson相關(guān)系數(shù)公式表示：??=????(??,??1)此外可以計(jì)算秩相關(guān)系—Sprmn相關(guān)系數(shù)使用兩個(gè)變量的位次計(jì)算，是與因子分布無關(guān)的，公式表示為：??????=????????????(??),????????(??1))可以通過以下指標(biāo)評(píng)價(jià)因子效果：IC值的均—因子顯著性；IIR比率（IC均值/標(biāo)準(zhǔn)差—因子有效性；IC序列T（IC均*sqrt(樣本數(shù)-1)/IC標(biāo)準(zhǔn)差—因子顯著性；IC值的勝率（因子值與IC值同向的截面數(shù)占比。因子分組測(cè)試因子分組測(cè)試是根據(jù)因子值打分排序分多組測(cè)試各組組合累計(jì)凈值表現(xiàn)我們本報(bào)告采用分10組周度定期調(diào)倉的方法進(jìn)行測(cè)試因子多空測(cè)試是分組測(cè)試中第一組與第十組多空強(qiáng)弱表現(xiàn)，多測(cè)試與分組測(cè)試可以一并進(jìn)行。我們可以從多個(gè)維度考察分組測(cè)試效果：分組測(cè)試結(jié)果是否具備單調(diào)性，即各分組累計(jì)凈值表現(xiàn)與其排序是否具有一致性，分組測(cè)試結(jié)果單調(diào)性越高越好；分組多空收益表現(xiàn)，即考察第一組和第十組累計(jì)凈值相對(duì)強(qiáng)弱表現(xiàn)及其最大回撤；多頭組合相對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)表現(xiàn)，即考察第一組與市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)相對(duì)強(qiáng)弱及最大回撤。因子分組測(cè)試主要考察以下績(jī)效指標(biāo)：分組測(cè)試的累計(jì)收益率、最大回撤等；多頭、空組合的年化收益率、年化波動(dòng)率、夏普比率、最大回撤等；多頭空頭組合相對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)的超額年化收益率超額年化波率、信息比率、超額最大回撤等。分組測(cè)試操作方便，結(jié)果直觀，是使用最廣的一種單因子測(cè)試方法，可以分析因子分組后各組收益的單調(diào)性。單因子組合優(yōu)化除了常用的I分組測(cè)試以外還可以使用組合優(yōu)化的方式構(gòu)建跟基指數(shù)的組合考察因子的超額收益表現(xiàn)我使用組合優(yōu)化方式添加多種約束條件構(gòu)建單因子的最大化股票得分組合考察單因子的選股效果具每期的組合構(gòu)建上嚴(yán)格控制市值行業(yè)中性并對(duì)個(gè)股權(quán)重進(jìn)行約束，使用組合優(yōu)化求解個(gè)股權(quán)重構(gòu)建組合。組合優(yōu)化參數(shù)設(shè)置上，對(duì)于滬深300股票池，控制市值行業(yè)嚴(yán)格中性設(shè)置個(gè)股權(quán)重上限8%和個(gè)股權(quán)重偏離上限3%；對(duì)于中證500股票池和全市場(chǎng)股票池控制市值行業(yè)嚴(yán)格中性，設(shè)置個(gè)股權(quán)重偏離上限1%和個(gè)股權(quán)重上限1%。??單因子組合優(yōu)化模型公式表達(dá)得到每周末股票的得??????后控制跟蹤誤差、行業(yè)暴露、風(fēng)格暴露等約束條件，以最大化股票組合得分??∑???????????為目標(biāo)，求解組合股票的權(quán)???，具體如下：1 ?? ??????????∑??????????? ??1??.??. ∑??=1 （1）??????≤??≤??????,??=1,...,?? （）????????≤?????

≤??????,??=1,...,?? （3）??????????

基準(zhǔn)指

??????∑??????=???? （4）1????∑?????????|≤???????????? （5）??1公2為個(gè)股上下限約束主要是不能賣空避免某些個(gè)股權(quán)重過高。公3為個(gè)股權(quán)重相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)偏離約束主要是控制個(gè)股權(quán)重偏離程度。公4為行業(yè)權(quán)重約束可以按照基準(zhǔn)中行業(yè)的權(quán)重設(shè)置行業(yè)偏離約束，也可以自行確定某些行業(yè)暴露程度。公5為因子暴露約束控制某些風(fēng)格因子上暴露主要是控制市值上暴露。組合構(gòu)建根據(jù)每期組合優(yōu)化計(jì)算得到的股票名單和權(quán)重對(duì)單因子選股組合進(jìn)行歷史業(yè)績(jī)測(cè)算。計(jì)算組合的相對(duì)比較基準(zhǔn)超額收益、最大回撤、超額收益信息比率績(jī)指標(biāo)本報(bào)告我們每構(gòu)建組合對(duì)組合的表現(xiàn)進(jìn)歷史回。多因子加權(quán)基于單因子測(cè)試結(jié)果，我們篩選每類因子中單因子表現(xiàn)較好的因子作為備選因子每類因子都有多個(gè)候選因子進(jìn)行單因子選股測(cè)試后，可能有多個(gè)因子效果較好，此時(shí)需要考慮同一類中多個(gè)因子值或因子得分如何加權(quán)合成大類因子值或大類因子得分對(duì)于第k類因子由于同一類中因子的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義，投資邏輯比較趨同，相關(guān)性也較高，我們建議做等權(quán)合并處理事實(shí)每類內(nèi)也可以按照IC加權(quán)I_IR加權(quán)等方式進(jìn)行加。除了每類選多個(gè)因子加權(quán)，也有每類只選效果最強(qiáng)的因子作為大類因子。為了選股效果的長(zhǎng)期穩(wěn)定，建議使用多個(gè)子因子加權(quán)合成大類因子本報(bào)告只涉及超預(yù)期一類因子我后面會(huì)單因子等權(quán)相加的方式合成復(fù)合因子為例，展示超預(yù)期復(fù)合因子的效果。相關(guān)性處理合成大類因子以后，大類因子之間會(huì)有一定相關(guān)性。在加權(quán)時(shí)，因子共線性使得組合在某些因子上有重復(fù)的暴露，導(dǎo)致選股組合表現(xiàn)受到影響。在多因子回歸，因子共線性會(huì)導(dǎo)致回歸模型基本假設(shè)不滿足，將使回歸模型評(píng)估失真或者不準(zhǔn)確。所以需要對(duì)相關(guān)性進(jìn)行處理。常分析相關(guān)方式有計(jì)算相關(guān)系數(shù)矩陣、方差膨脹因子。處理相關(guān)性的方法：逐步回歸方式篩選因子、正交化方法使因子向量正等。常用的正交化方法施密特正交對(duì)稱正、正則正等。多因子加權(quán)在得到各大類復(fù)合因,進(jìn)行正交化處理后需要考慮大類因子如何加權(quán)選股經(jīng)常使用的加權(quán)方有：等權(quán)IC均值加權(quán)IC的IR加權(quán)、最大化復(fù)合因子IR加權(quán)、最大化復(fù)合因子單期IC加權(quán)、半衰期IC加等。我們簡(jiǎn)單介紹以下幾種。因子等權(quán)加，即每個(gè)因子分配相同的權(quán)重，其權(quán)重向：1??=(??

1,

,...

1??)??這種加權(quán)方式較為簡(jiǎn)單，但是沒有考慮因子有效性的差異。基本思想是平等看待每類因子代表的投資邏輯，不做有偏好和預(yù)測(cè)的主觀判斷。避免了數(shù)據(jù)過度擬合，忽略了因子預(yù)測(cè)能力的差別。IC均值加權(quán)是直接用各因子過去T期的因子IC的均值作為權(quán)重即權(quán)重向量為：??=(??1,2,...,????)??其中，??為復(fù)合因子k過去N期IC的均值，計(jì)算方式為????=1∑??

????。這種方式考慮了因子過去一段時(shí)間的有效性。??=1 ??I_IR加權(quán)，是以因子過去T期的因子IC的均值除以其標(biāo)準(zhǔn)差作為當(dāng)期因子K的權(quán)重，即權(quán)重向量：??=(??1????,??2????,...,????????)??其??為因子IC的I計(jì)算公式??=1∑??

????這種方式同時(shí)考??慮了因子過去一段時(shí)間的有效性和穩(wěn)定性。

??1 ??最優(yōu)化復(fù)合IR加權(quán)n(2006)提出以最大化復(fù)合因子I_IR為目標(biāo)函數(shù)對(duì)因子權(quán)重進(jìn)行組合優(yōu)化計(jì)算因子權(quán)重方法給定各因子的IC均值向=(1,??2,...,??)??IC的協(xié)方差矩∑????復(fù)合因子的IR為：????????=????∑

????????求偏導(dǎo)數(shù)令偏導(dǎo)為0可以推導(dǎo)出最優(yōu)化權(quán)重的解???=∑????1??。這種方法的優(yōu)點(diǎn)是綜合考慮了過去一段時(shí)間的有效性穩(wěn)定性和相關(guān)性。加權(quán)后得到復(fù)合因子測(cè)試方法與單因子測(cè)試相同可以通過因子IC測(cè)試、分組測(cè)試、組合優(yōu)化考察復(fù)合因子收益預(yù)測(cè)的有效性與穩(wěn)定性。復(fù)合因子測(cè)試也計(jì)多頭組合的年化收益率、夏普比率、最大回撤，以及多頭組合相對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)的年化超額收益率、信息比率和超額最大回撤等績(jī)效指。提升樹等機(jī)器學(xué)模型對(duì)于因子加權(quán)，以往的常規(guī)做法是每類因子內(nèi)部先加權(quán)，然后大類因子之間再做加權(quán)，加權(quán)方式的選擇因人而異。近幾年的機(jī)器學(xué)習(xí)模型廣泛的應(yīng)用于股票收益預(yù)測(cè)。實(shí)戰(zhàn)中應(yīng)用較多、比較知名的是gboost、ght、toost等提升樹模使用機(jī)器學(xué)習(xí)模型可以將因子庫中大量的因作為特征輸入，預(yù)測(cè)股票下期超額收益。其中提升樹模型與分組打分、線性加權(quán)相比，可學(xué)因子和下期收益之間非線性關(guān)系預(yù)測(cè)效果更好gboost和ghtM都是梯度提升決策樹T的實(shí)現(xiàn)框架T(rdntoostngcsonTr)主要思想是利用一系決策樹作為弱分類，迭代訓(xùn)練得到最優(yōu)模T模型具有訓(xùn)練效果好、不易過擬合等優(yōu)點(diǎn)下面簡(jiǎn)要介紹gboost和ght。oosttrmerdntoostng）是華盛大學(xué)陳天開發(fā)是目前使用最多的大規(guī)模并行開源oostngtre工具包。在數(shù)據(jù)科學(xué)方面，有大量的gge選手選用oost進(jìn)行數(shù)據(jù)挖掘比賽，是各大數(shù)據(jù)科學(xué)比賽的必殺武器；在工業(yè)界大規(guī)模數(shù)據(jù)方面oost的分布式版本有廣泛的可移植性，支持在doop、sk等各個(gè)分布式環(huán)境上運(yùn)行，使得它可以很好地解決工業(yè)界大規(guī)模數(shù)據(jù)的問。ght（ghtrdntoostngchn)是微軟亞洲研究院分布式機(jī)器學(xué)習(xí)工具包T）團(tuán)隊(duì)開源的基于決策樹算法的分布式梯度提升框。相對(duì)于oost，ghtM在很多方面表現(xiàn)更為優(yōu)，主要的改進(jìn)有基于stogrm的決策樹算、直方圖做差加、單邊梯度采樣SS、互斥特征捆綁算、直接支持類別特(tgorclFtur)、帶深度限制的f-wse的葉子生長(zhǎng)策高效并che命中率優(yōu)化等從實(shí)驗(yàn)數(shù)上看ghtM比oost快將近10倍內(nèi)存占用率大只有1/6，并且準(zhǔn)確率也有提升。超預(yù)期因子紹業(yè)績(jī)超預(yù)期一般是指上市公發(fā)布業(yè)績(jī)報(bào)告（定期報(bào)告、業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)等）時(shí)，如果出現(xiàn)盈利超預(yù)期，股價(jià)會(huì)在發(fā)布后持續(xù)上漲一段時(shí)間學(xué)術(shù)上稱之為盈余公告后價(jià)格漂移效Post-rnngsnnouncmntrft）。PD效應(yīng)最早由芝加哥大學(xué)l和rown(1968)發(fā)現(xiàn)，之后很多學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)PD在不同市場(chǎng)、不同的時(shí)間階段普遍存在。近幾年在國(guó)內(nèi)量化選股的投資實(shí)戰(zhàn)中也應(yīng)用較多，屬于基本面量化選股中表現(xiàn)名列前茅的一類因子。在學(xué)術(shù)和實(shí)際投資中，超預(yù)期因子的計(jì)算方法有兩種，一是基于價(jià)量數(shù)據(jù)的，計(jì)算公告前后量表現(xiàn)。價(jià)量類因子關(guān)注公告前后股票相對(duì)基準(zhǔn)的異常收益、交易量的變動(dòng)。另一種是基于基本面數(shù)據(jù)，主要使用財(cái)務(wù)和分析師數(shù)據(jù)計(jì)算業(yè)績(jī)超預(yù)期因子來衡量公告業(yè)績(jī)超預(yù)期程度。比如，計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外盈利SE因子（Stndrddnxpctdrnngs），衡量新發(fā)布業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)相對(duì)于預(yù)期盈利的幅度；對(duì)于預(yù)期盈利，也有兩種方式來估計(jì)，一是用歷史盈利數(shù)據(jù)建模，二是使用分析師預(yù)期數(shù)據(jù)。下面介紹本文中各種超預(yù)期因子的計(jì)算方式。D效應(yīng)學(xué)術(shù)研究盈余公告后價(jià)格漂移效應(yīng)最早由芝加哥大學(xué)l和rown(1968)提出。他們發(fā)現(xiàn)，超預(yù)期盈利的股票在公告后出現(xiàn)明顯的正收益，超預(yù)期虧損的股票在公告后出現(xiàn)明顯的負(fù)收益。此后四五十年，大量國(guó)內(nèi)外學(xué)者進(jìn)行了相關(guān)研究，發(fā)現(xiàn)PD現(xiàn)象在各個(gè)國(guó)家的股票市場(chǎng)都普遍存在對(duì)有效市場(chǎng)假說提出了挑戰(zhàn)我們《如何基于D超預(yù)期因子構(gòu)建行業(yè)輪動(dòng)策略中對(duì)國(guó)內(nèi)外學(xué)者的代表性研究進(jìn)行詳細(xì)介紹感興趣的投資者可以查閱相關(guān)報(bào)告，此處不再羅列。超預(yù)期因子計(jì)算方法我們借鑒學(xué)術(shù)文獻(xiàn)中研究PD效應(yīng)使用的指標(biāo)結(jié)合實(shí)際投資中常用的個(gè)股超預(yù)期因子計(jì)算方法構(gòu)建了2種價(jià)量類4種財(cái)務(wù)類的超預(yù)期因子。這些因子嘗試從不同角度刻畫業(yè)績(jī)超預(yù)期程度都要較強(qiáng)的投資邏。下面介紹計(jì)算方法。價(jià)量類因子價(jià)量類因子使用業(yè)績(jī)公告前后市場(chǎng)價(jià)格和交易量的變化幅度來衡量業(yè)績(jī)超預(yù)期程度一般認(rèn)為超預(yù)期的信息可以綜合反映公股價(jià)和成交量變化上。盈余公告前后異常收益因子__M和__M因子參考學(xué)術(shù)文獻(xiàn)做法，我們使用公告前后股票價(jià)格數(shù)據(jù)，計(jì)算個(gè)股的__M和__M因子兩個(gè)因子計(jì)算方式略有差異__M是盈余公（正式報(bào)告業(yè)績(jī)預(yù)告業(yè)績(jī)快報(bào)前N日至告后M日的每日超額收益之和__M表示盈余公告（正式報(bào)告、業(yè)績(jī)預(yù)告、業(yè)績(jī)快報(bào)）前N日至公告后M日時(shí)間區(qū)間個(gè)股收益減去期間基準(zhǔn)指數(shù)收益后的超額收益。計(jì)算個(gè)股因子時(shí)基準(zhǔn)指數(shù)我們統(tǒng)一使用中證500指數(shù)。公告日t日股票i的因子計(jì)算公式如下：??????????=?????1+??????)???+??1（1+??

） (2.1)??=???

??????

中證500?????????????????=∑???1(???????????

中證500??

(2.2)N和M的取值嘗試多種參數(shù)組合對(duì)于每只股票我們計(jì)算多組參數(shù)的br和r因子得到個(gè)股公告日t日的因子后對(duì)于非公告日均使用之前最近公告日計(jì)算的因子進(jìn)行填。公告后開盤跳空因子Jump開盤跳空也是常用因,計(jì)算方法是股票業(yè)績(jī)公告后t日的開盤價(jià)相對(duì)t-1日收盤價(jià)的收益率減去中證500的收益：????

=????,?????????中證50,??

(2.3)????

??????,???1

??????中證500,???1對(duì)于非公告日均使用之前最近公告日計(jì)算的因子進(jìn)行填充得股票每個(gè)交易日T的跳空因子。3和4因子此外，我們還計(jì)算Fostr(1984)文獻(xiàn)中提到的F3和F4因子。本文測(cè)試的盈余公告前后異常收益因子，見下表：表1：盈余公告前后異常收益因子列表因子名 名公告后1天異常收益 公告后跳空J(rèn)upF3（1984） F4（1984）公告后2天異常收益之和 盈余公告前1天后2天異常收益之和公告后3天異常收益之和 盈余公告前1天后3天異常收益之和ABRAR

公告后4天異常收益之和 盈余公告前1天后4天異常收益之和盈余公告后5天異常收益之和 盈余公告前2天后2天異常收益之和盈余公告前1天后1天異常收益之和 盈余公告前2天后3天異常收益之和公告后2天累計(jì)異常收益 盈余公告前1天后2天累計(jì)異常收益公告后3天累計(jì)異常收益 盈余公告前1天后3天累計(jì)異常收益公告后4天累計(jì)異常收益 盈余公告前1天后4天累計(jì)異常收益盈余公告后5天累計(jì)異常收益 盈余公告前2天后2天累計(jì)異常收益盈余公告前1天后1天累計(jì)異常收益 盈余公告前2天后3天累計(jì)異常收數(shù)據(jù)來源：需要說明的是對(duì)于沒有業(yè)績(jī)公告的交易日股票因子值使用最近的因子值填充以Jump因子為例比如億緯鋰（300014.SZ2019年12月24日公告2019年度業(yè)績(jī)預(yù)告2020年2月28日發(fā)布2019年度業(yè)績(jī)快報(bào)2020年4月9日發(fā)布2020年一季度業(yè)績(jī)預(yù)告在2019年12月25日可以計(jì)算Jump因子2019年12月26日至2020年2月28日期間的Jump因子使用2019年12月25日的值填充2020年3月1日至2020年4月9日的Jump因子使用2020年2月29日的值填充，其他以此類推。盈余公告前后量的變動(dòng)除了公告前價(jià)的變動(dòng)可以反映市場(chǎng)對(duì)于業(yè)績(jī)超預(yù)期的認(rèn)可程度公告前量的變動(dòng)也可以作為參考指標(biāo)。業(yè)績(jī)公告后股票的成交量放量成交金額擴(kuò)大也表明市場(chǎng)股業(yè)績(jī)超預(yù)期的認(rèn)可程度我們使用成交量成交金額換手率等數(shù)據(jù)計(jì)算公告前后“量”的變動(dòng)來構(gòu)造因子。測(cè)算發(fā)現(xiàn)選股效果不佳篇幅原不做展示。財(cái)務(wù)類因子基于基本面數(shù)據(jù)的財(cái)務(wù)類因子主要使用財(cái)務(wù)和分析師數(shù)據(jù)計(jì)算SE因子來衡量公告業(yè)績(jī)超預(yù)期程度。其中，最常用因子的是標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外盈利SE因子Stndrddnxpctdrnngs考察新發(fā)布業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)相對(duì)于預(yù)期盈利的幅度；對(duì)于預(yù)期盈利，也有兩種方式來估計(jì)，一是用歷史盈利數(shù)據(jù)建模二是使用分析師預(yù)期數(shù)據(jù)此外實(shí)際投資實(shí)踐中，可以基于朝陽永分析預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)構(gòu)建預(yù)測(cè)上下比例、預(yù)測(cè)調(diào)整幅等因子來衡股業(yè)績(jī)超預(yù)期程度。SE因子超預(yù)期最知名的因子是標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外盈利S其投資邏輯實(shí)際公告盈值相對(duì)盈利預(yù)期值的增幅越大業(yè)績(jī)?cè)匠A(yù)期股未來表現(xiàn)越好。在學(xué)術(shù)文獻(xiàn)中計(jì)算SE時(shí)，分子是單季度預(yù)期外收益（???????(????)預(yù)期收益??(????)可以使用歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)估計(jì)也可以使用分析師數(shù)據(jù)估計(jì)標(biāo)準(zhǔn)化操作中分母可用去年同期單季度凈利潤(rùn)的絕對(duì)值，也可用預(yù)期外收益的標(biāo)準(zhǔn)差。使用歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)估計(jì)預(yù)期收益??(????)分母使用預(yù)期外收益標(biāo)準(zhǔn)差我們先采用預(yù)期外收益的標(biāo)準(zhǔn)差作為分母。對(duì)于股票，SE是單季度預(yù)期外收益???????(????)）除以預(yù)期外收益的標(biāo)準(zhǔn)差：??????

=??,???,??,??

(2.4)其中????是公司i在q季度的實(shí)際收益??(????)是q季度的預(yù)期收益，????是過去4個(gè)季度預(yù)期外收益的標(biāo)準(zhǔn)差。對(duì)預(yù)期收??(????)，參考學(xué)術(shù)文獻(xiàn)做法，可以采用多種方式估計(jì)。對(duì)于無漂移項(xiàng)的情況，預(yù)期收益為上季度凈利潤(rùn)：????,??)=????4 (2.5)其中：

√(??,?1??,?5)2 (,?4??,?8)2????=

?+4

(2.6)對(duì)于帶漂移項(xiàng)的情況預(yù)期收????,??等于去年本季度收益加上預(yù)期外收益的期????。其中：

????,??)=????4+???? (2.7)4??

?? )????=

??=1

,?4 ,??4

(2.8)????=

(2.9)√(??,?1????,?5,)2?(??,?4??,?8,(2.9)4個(gè)股凈利潤(rùn)的選擇上在類型上可以使用歸母凈利潤(rùn)扣非凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)等在時(shí)間區(qū)間選擇上可以使用單季度凈利（fa最近12個(gè)月凈利（我們使用業(yè)績(jī)預(yù)告業(yè)績(jī)快報(bào)定期報(bào)告三種財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)計(jì)算SE等因子其中歸母凈利潤(rùn)使用業(yè)績(jī)預(yù)告業(yè)績(jī)快報(bào)和定期報(bào)告數(shù)據(jù)；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)使用業(yè)績(jī)快報(bào)和定期報(bào)告數(shù)據(jù)；扣非凈利潤(rùn)只使用定期告數(shù)據(jù)。同時(shí)，凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)計(jì)算時(shí)，考慮會(huì)計(jì)調(diào)整、更正處理，保證在任意時(shí)點(diǎn)都使用當(dāng)時(shí)可以獲得的最新數(shù)據(jù)。此外，業(yè)績(jī)預(yù)告一般公布凈利潤(rùn)上下限，我們使用凈利潤(rùn)上下限的均值，作為凈利潤(rùn)使用。使用分析師預(yù)期數(shù)據(jù)作為預(yù)期凈利潤(rùn)的估分母使用分析師預(yù)期數(shù)據(jù)絕對(duì)值計(jì)單季度歸母凈利潤(rùn)超分析師預(yù)期幅度因?yàn)轭A(yù)期凈利潤(rùn)的估計(jì)計(jì)算實(shí)際公告的單季度凈利潤(rùn)相對(duì)分析師預(yù)期單季度利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅實(shí)際公告的單季度凈利使用業(yè)績(jī)預(yù)告業(yè)績(jī)快報(bào)正式財(cái)報(bào)三種數(shù)據(jù)計(jì)算我們需要使用分析師預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)年度數(shù)據(jù)估算單季度預(yù)期凈利潤(rùn)以第2季度為例假設(shè)剛發(fā)布了2季度業(yè)績(jī)預(yù)，我們需要計(jì)算分析師預(yù)期的2季度凈利潤(rùn)，計(jì)算過程如：首先，計(jì)算分析師預(yù)測(cè)后3個(gè)季度凈利=分析師預(yù)測(cè)年度利-預(yù)告或公告的1季度歸母凈利潤(rùn)得到。然后，計(jì)算分析師預(yù)測(cè)增長(zhǎng)=分析師預(yù)測(cè)后3個(gè)季度凈利個(gè)季度凈利/去年對(duì)應(yīng)的后3季度凈利隱含假設(shè)未來三個(gè)季度增長(zhǎng)率一樣。其次分析師預(yù)期第2季度凈利=去年第2季度凈利（1+分析師預(yù)測(cè)增長(zhǎng)率）。最后，單季度歸母凈利潤(rùn)超分析師預(yù)期幅=（第2季度公告凈利-分析師預(yù)期第2季度凈利潤(rùn)/bs(分析師預(yù)期第2季度凈利)。對(duì)于每只股票計(jì)算得到種SE因?qū)τ诜枪嫒站褂弥白罱嫒沼?jì)算的因子進(jìn)行填充本主要測(cè)的SE因子如下表：表2：SE因子列表因子名標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤(rùn) 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤(rùn)-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤(rùn) 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤(rùn)-帶漂移項(xiàng)單季度

利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤(rùn) 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤(rùn)-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-帶漂移項(xiàng)TTM

營(yíng)收 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)收入 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)收入-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母凈利潤(rùn)TTM 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母凈利潤(rùn)TTM-帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非凈利潤(rùn)TTM 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非凈利潤(rùn)TTM-帶漂移項(xiàng)利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外毛利潤(rùn)TTM 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外毛利潤(rùn)TTM-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)利潤(rùn)TTM 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)利潤(rùn)TTM-帶漂移項(xiàng)營(yíng)收 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)收入TTM 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)收入TTM-帶漂移分析師 單季度歸母凈利潤(rùn)超分析師預(yù)期幅度數(shù)據(jù)來源：SE衍生因子除使用凈利計(jì)算S我們還使?fàn)I業(yè)收A等財(cái)務(wù)指標(biāo)替換公式中的凈利，計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)收入、標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外A等SE衍因子考察這些因的選效。計(jì)算公和方法與SE因相同。主要測(cè)試的SE衍生因子如下表：表3：SE衍生因子列表因子名標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外P 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外P帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度GPOA 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度GPOA-帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度P 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度P-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母ROA 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母ROA-帶漂移項(xiàng)單季TTM

歸母凈利扣非凈利歸母凈利扣非凈利

標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母ROE 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母RO-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非ROA 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非ROA-帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非ROE 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非RO-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外GPOA(TTM) 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外GPOA(TTM)帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外PTTM) 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外P(TTM)-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母ROA(TTM) 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母ROA(TTM)-帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母RO(TTM) 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母RO(TTM)-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非ROA(TTM) 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非ROA(TTM)-帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非RO(TTM) 標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非RO(TTM)-帶漂移項(xiàng)數(shù)據(jù)來源：過去N日分析師預(yù)測(cè)上下調(diào)比例我們使朝陽永分析師測(cè)數(shù)據(jù)計(jì)算個(gè)過去N分析師預(yù)上調(diào)減下調(diào)比，來衡量股業(yè)績(jī)超預(yù)期幅。分析師預(yù)上調(diào)減去下調(diào)比例的值越大，說明業(yè)績(jī)超預(yù)程度越具體個(gè)指標(biāo)上，可以計(jì)算上和下調(diào)報(bào)告數(shù)、上和下調(diào)券家數(shù)計(jì)算公式如下：過去N日?qǐng)?bào)上調(diào)比-下比例=（上報(bào)告數(shù)-下調(diào)報(bào)告）/總報(bào)告數(shù) (2.10)過去N券商上調(diào)比-下調(diào)比（上調(diào)家-下調(diào)家/總家數(shù)(2.11)過去N日?qǐng)?bào)告上調(diào)比=上調(diào)報(bào)告/總報(bào)告數(shù) )過去N日券商上調(diào)比=上調(diào)家/總家數(shù) 對(duì)于，取為60、90、180主要測(cè)試過去N日分析師預(yù)測(cè)上調(diào)減去下調(diào)比例因子列表如下：表4：過去N日分析師預(yù)測(cè)上下調(diào)比例因子列表因子名過去180日券商上調(diào)-下調(diào)比例 過去180日?qǐng)?bào)告上調(diào)-下調(diào)比例上調(diào)下調(diào)比上調(diào)比例

過去60日券商上調(diào)-下調(diào)比例 過去60日?qǐng)?bào)告上調(diào)-下調(diào)比例過去90日券商上調(diào)-下調(diào)比例 過去90日?qǐng)?bào)告上調(diào)-下調(diào)比例過去180日券商上調(diào)比例 過去180日?qǐng)?bào)告上調(diào)比例過去60日券商上調(diào)比例 過去60日?qǐng)?bào)告上調(diào)比例過去90日券商上調(diào)比例 過去90日?qǐng)?bào)告上調(diào)比例數(shù)據(jù)來源：過去N日分析師預(yù)測(cè)凈利/營(yíng)調(diào)整幅度我們使朝陽永分析師預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)計(jì)算過去N日分析預(yù)測(cè)凈利調(diào)幅度、預(yù)測(cè)營(yíng)收上調(diào)幅因子衡量股票業(yè)績(jī)超預(yù)期的幅度分析調(diào)幅度越大說明業(yè)績(jī)超預(yù)期程度越高首先計(jì)算股票s在過去N日每發(fā)布預(yù)測(cè)報(bào)告分析師凈利上調(diào)幅度然等權(quán)平均得到個(gè)的凈利潤(rùn)上因：????????????????營(yíng)收上調(diào)幅度因子類似：

????

1??=??=

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(2.14)????????????????????

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1??= ??=

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(2.15)對(duì)于，取值為60、90、120、180、360主要測(cè)試過去N日分析師預(yù)測(cè)凈利/營(yíng)收調(diào)整因子列表如下：表5：過去N日分析師預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)營(yíng)收調(diào)整因子列表因子名過去120天盈利調(diào)整過去60天盈利調(diào)整盈利調(diào)整過去180天盈利調(diào)整過去90天盈利調(diào)整過去360天盈利調(diào)整營(yíng)收調(diào)整過去120天營(yíng)收調(diào)整過去180天營(yíng)收調(diào)整過去360天營(yíng)收調(diào)整過去60天營(yíng)收調(diào)整過去90天營(yíng)收調(diào)整數(shù)據(jù)來源：?jiǎn)我驕y(cè)我們采用因子I分組測(cè)組合優(yōu)化等對(duì)超預(yù)期因子進(jìn)行單因子測(cè)試。根業(yè)績(jī)超預(yù)期投資邏，股票因子值越大，預(yù)股的未來收益越在每周末進(jìn)行分組調(diào)倉操按因子值從小到大排序分10組分別為t0t1t2…t8t9組因子最小的t0組為空頭因子最大的t9組多頭組回測(cè)日期區(qū)間為2010年1月至2022年5月下面對(duì)三種股票池（滬深300成分股中證500成分股、全市場(chǎng)超預(yù)因選股的測(cè)試結(jié)果進(jìn)行展。滬深300股票池盈余公前異常收益我們認(rèn)為公告前后異常收益越大個(gè)的業(yè)績(jī)超預(yù)期程度越高未來表現(xiàn)越好通過因子分組測(cè)和單因子組合優(yōu)發(fā)現(xiàn)：公告后1天異常收因、公前1后2天異常收益因子跳空因效果較好，組合優(yōu)相對(duì)基準(zhǔn)（滬深300）的年化超額收益分別為5.52%、5.72%和5.37%，信息比率分別為10、1.05和104。包含公告交易日收計(jì)算的因子效略差。使用異常收益之和的R因子整略優(yōu)于使累計(jì)異常收相減的R因。分組測(cè)具結(jié)果和單因子組合優(yōu)化績(jī)效指如下。超額收益超額收益最大回撤..---....-.-----%.8.%%.超額收益超額收益最大回撤..---....-.-----%.8.%%.9.4.%%.85.37%.%.0.%%-7%6.73%-.Jp%.1.%%..2.%%.8.%.%.2.%-.%%.5%-.4%.1%..%.5.%%.9.%.%.6.%.%-2%.3%.43%.4%.9%..1.%%.1.%.%.0.%-.%%.0%.-盈余公告前天后天累計(jì)異常收益%.5%.9%.1.1.%%.2.%.%.4.%-.%%.5%-.盈余公告前天后天累計(jì)異常收益%.3%.9%..9.%%-.5.%.%.9.%-.%%.9%.-盈余公告前天后天累計(jì)異常收益%.6%.9%..2.%%-..%.%.3.%-.%%.3%-.盈余公告前天后天累計(jì)異常收益%.6%.6%.7.0.%%.5.%.%.7.%.%-2%.7%-.盈余公告前天后天累計(jì)異常收益%.0%.7%.5.8.%%-..%.%.3.%%-1%.9%-.盈余公告前天后天累計(jì)異常收益%.5%.%..2.%%-..%.%.3.%-.%%.3%-.盈余公告后天累計(jì)異常收益%.3%.8%..5.%%-.7.%.%.5.%-.%%.4%-.公告后天累計(jì)異常收益%.4%.9%..0.%%-.4.%.%.4.%-.%%.3%-.公告后天累計(jì)異常收益%.2%.1%.5.8.%%-.8.%.%.1.%-.%%.9%-.公告后天累計(jì)異常收益AR%.6%.9%.1.1.%%.9-1.%.%.5.%-.%%.6%-.盈余公告前天后天異常收益之和%.9%.9%.6.8.%%.1-0.%.%.7.%%-5%.7%-.盈余公告前天后天異常收益之和%.4%.8%.0.6.%%-.5.%.%.4.%-.%%.4%-.盈余公告前天后天異常收益之和%.5%.9%.6.9.%%-.4.79%.%.2.%.%-2%4.21%-.盈余公告前天后天異常收益之和%.7%.6%.2.5.%%-.5.72%.%.0.%%-7%5.96%-.盈余公告前天后天異常收益之和%.8%.6%.5.0.%%-..%.%.9.%%-8%.5%-.盈余公告前天后天異常收益之和%.4%.%..1.%%.9.%.%.5.%-.%%.5%-.盈余公告后天異常收益之和%.5%.%..2.%%.6.%.%.7.%-.%%.6%-.公告后天異常收益之和%.4%.9%.2.2.%%.5.%.%.6.%-.%%.4%-.公告后天異常收益之和%.1%.2%.4.7.%%.3-05.22%.%.9.%%-9%5.57%-.公告后天異常收益之和%.7%.3.%.3.%%-.5.52%.%.0.%%-9%6.80%-.公告后天異常收益ABR周度雙換手率RaIC超額收信息比超額收波動(dòng)率多空收益超額收信息比超額收波動(dòng)率超額最回撤多頭組空頭組因子名滬深內(nèi)組合優(yōu)化單因子組合優(yōu)化9多頭組。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。..---.....-----....---.....-----..---....-........................%.4.%6%85.%-0.%-0.%.%-0.%.%-3.%-2.%-3Jp.%%.52%1.%.%-0.%-0.%-2.%.%.%.%-14.%%.33%-0%.%-0%..%-3.%.%.%-2.%3.%.%1%83%.%0.%-0.%0.%-0.%-0.%-2.%-2盈余公告前天后天累計(jì)異常收益%.5%.53%1%%.2.%.%-0.%.%-2.%-0.%-5盈余公告前天后天累計(jì)異常收益.%.%1%94%%.1.%-1.%-0.%.%-1.%-1.%-2盈余公告前天后天累計(jì)異常收益.%7%.33%13.%.%1.%-1.%-0.%-0.%-2.%.%-3盈余公告前天后天累計(jì)異常收益%.0%.55%42%.%-0.%-2.%1.%.%-1.%-2.%-3盈余公告前天后天累計(jì)異常收益%.3%.85%84.%.%-1.%-1.%-0.%.%.%-3.%-3盈余公告前天后天累計(jì)異常收益.%.%1%52.%.%1.%.%1.%.%-1.%-0.%-3盈余公告后天累計(jì)異常收益.%.%1%73%.%0.%-0.%-0.%.%-1.%-0.%-3公告后天累計(jì)異常收益%.1%.33%1.%.%1%.9.%-1.%.%-0.%-0.%-4公告后天累計(jì)異常收益%.4%.92%6.%.%-1.%.%-1.%-0.%.%-1.%-5公告后天累計(jì)異常收益AR.%6.%1%55.%-0.%1.%.%-1%.%-1.%-0.%-5盈余公告前天后天異常收益之和.%%.55%1%.%1.%.%-1.%-0.%-2.%-0.%-5盈余公告前天后天異常收益之和.%.%1%25%.%0.%-0.%-1.%-1.%-0.%-0.%-3盈余公告前天后天異常收益之和%.1%.14%72%.%0.%-1.%-0.%-0.%-0.%-0.%-4盈余公告前天后天異常收益之和.%.%5%63.%.%-0.%-0.%-0.%-0.%-1.%-0.%-4盈余公告前天后天異常收益之和%.1.%6%93.%.%-0.%-2.%-0.%.%.%-3.%-3盈余公告前天后天異常收益之和.%5.%1%1%.%0.%.%1.%.%.%-1.%-4盈余公告后天異常收益之和.%.%0%95.%.%0.%.%1.%.%-2.%.%-4公告后天異常收益之和.%%.54%0%.%0%..%-2.%.%-1.%.%-6公告后天異常收益之和.%%.75%25%.%-2.%-1.%-1.%.%.%-1.%-5公告后天異常收益之和.%.%6%64.%.%0.%-0.%-2.%.%-1.%-2.%-4公告后天異常收益ABR多空收益9多頭組空頭組因子名滬深內(nèi)年化超額收益。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。滬深300股票池歷史回測(cè)效果較好的公告前后異常收益因子多頭組超額收益曲、單因子組合優(yōu)化超額收益曲線如下。圖2滬深300股票池公告前后異常收益因子多頭組 圖滬深0股票池公告前后異常收益因子組合優(yōu)超額收益曲線 化超額收益曲線測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。 測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外盈利SE我們認(rèn)為標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外盈利SE值越大個(gè)股的業(yè)績(jī)超預(yù)期程度越高，未來表現(xiàn)越好通過因子分組測(cè)試和單因子組合優(yōu)化發(fā)：標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季歸凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季扣非凈利潤(rùn)、標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季毛利潤(rùn)、標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季營(yíng)業(yè)利潤(rùn)效果較好，組合優(yōu)化相對(duì)基滬深300的年化超額收益分別為6.81%8.12%、8.00%和8.48%，信息比率分別為.27、158、1.45和162。單季度凈利潤(rùn)計(jì)算的SE效果均好于凈利潤(rùn)TTM計(jì)算的S。凈利潤(rùn)計(jì)算的SE優(yōu)于營(yíng)計(jì)算的因。單季度不帶漂移好于帶漂移項(xiàng)TTM中結(jié)果相。分組測(cè)試具體結(jié)果和單因子組合優(yōu)化的績(jī)效指標(biāo)如下。9多頭組單因子組合優(yōu)化滬深內(nèi)因子名標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤(rùn)帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤(rùn)帶漂移項(xiàng)空頭組9多頭組單因子組合優(yōu)化滬深內(nèi)因子名標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤(rùn)帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤(rùn)帶漂移項(xiàng)空頭組多頭組超額最大超額收益超額收益多空收益超額收益超額收益超額收益超額收益回撤 波動(dòng)率信息比率最大回撤波動(dòng)率信息比率單季度標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤(rùn)帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)收入-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母凈利潤(rùn)-帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非凈利潤(rùn)-帶漂移項(xiàng)M標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外毛利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外毛利潤(rùn)-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)收入-帶漂移項(xiàng)分析師 單季度歸母凈利潤(rùn)超分析師預(yù)期幅-.% 9.09%-.% .%-.%10.23%-.% 9.33%-.%11.28%-.%10.91%-.%12.74%-.%10.18%-.% .%-.% .%-.% 7.89%-.% 9.70%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% 8.66%-.% .%-.% .%-.% 6.50%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%.7 .%6.81%-.% .%.7.%.5 .%.% -.% .%.8.%.5 .%8.12%-.% .%.8.%.3 .%.%-.% .%.1.%.5 .%8.00%-.% .%.5.%.0 .%.%-.% .%.0.%.9.%8.48%-.%.%.2.%.0.%.3.%.7.%.6.%.0.%.0.%.4.%.7.%.9.%.0.%.4.%.8.%.7.%.6.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%7.34%.%.%.%.%.%4.89%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%.5.%.1.%.6.%.3.%.1.%.8.%.1.%.6.%.0.%.1.%.5.%.0.%.6.%.6組合優(yōu)化RaIC周度雙邊換手率.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%.% .% .%，朝陽永續(xù)，。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。滬深內(nèi)因子名標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤(rùn)帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤(rùn)帶漂移項(xiàng)單季度標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利滬深內(nèi)因子名標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤(rùn)帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤(rùn)帶漂移項(xiàng)單季度標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤(rùn)-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)利潤(rùn)帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營(yíng)業(yè)收入帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母凈利潤(rùn)-帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非凈利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非凈利潤(rùn)-帶漂移項(xiàng)M標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外毛利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外毛利潤(rùn)帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-帶漂移標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外營(yíng)業(yè)收入-帶漂移項(xiàng)分析師 單季度歸母凈利潤(rùn)超分析師預(yù)期幅0空頭組-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%年化超額收益4 5 9多頭組多空收益-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%-.%-.%-.%-.%.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%-.%.%.%.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%.%.%-.%-.%.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%-.%.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%.%-.%-.%-.%-.%.%-.%-.%-.%-.%.%.%.%.%.%.%-.%-.%.%.%.%-.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%10.23%.%11.28%10.91%12.74%10.18%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%，朝陽永續(xù)，。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。滬深300股票池，歷史回測(cè)效果較好的SE因子多頭組超額收益曲、單因子組合優(yōu)化超額收益曲線如下。圖4：滬深300股票池SE因子多頭組超額收益曲 圖5：滬深300股票池SE因子組合優(yōu)化超額收益線 曲線 ，朝陽永續(xù)，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。

，朝陽永續(xù)，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。SE衍生因子我們認(rèn)SE衍因子越大個(gè)股的業(yè)績(jī)預(yù)期程度越高未來表現(xiàn)越好通過因子分組測(cè)試和單因子組合優(yōu)化發(fā)：標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度P標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期單季度歸母、標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非、標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非(TT)效果較好組合優(yōu)化相對(duì)基準(zhǔn)滬深300的年化超額收益分別為7.15%6.64%.07%7.99%和.02%信息比率分別為1.29、1.33、1.41、1.57和176。、A計(jì)算的SE衍生因子效果明顯好于P、P、SP等計(jì)算的SE衍生因。不帶漂移項(xiàng)的因效果好漂移項(xiàng)的因。分組測(cè)試具體結(jié)果和單因子組合優(yōu)化的績(jī)效指標(biāo)如下。...............................%...............................%..9.9.2.3.8.8.1.4.9.5-.5.0-.7.6.4.7.4.4.7.9.7.1.9.1.6.%.%4.%.7.%%-.6.%.%.0.%%-180%8.%-3標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非RO()-帶漂移項(xiàng).%4.%.%.6.%%.2-69.02%.%.3.%%-142%10%-3標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非RO().%2%.1%.2.8.%%.8-8.%.%.9.%%-1%.%-4標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非ROA()-帶漂移項(xiàng).%1%.1%.0.1.%%.6-7.%.%.8.%%-1%.%-4標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非ROA().%6.%.%.1.%%-.4.%.%.9.%%-1197.%-5標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母RO()-帶漂移項(xiàng).%5.%.%.6.%%-.56.51%.%.8.%%-181%10%-6標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母RO().%4.%%.2.4.%%.3-8.%.%.0.%%-1%.%-4標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母ROA()-帶漂移項(xiàng).%2.%%.2.0.%%.7-8.%.%.6.%%-1%.%-4標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母ROA().%3.%.%.6.%%.0-8.%.%.7.%%-1%.%-5標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外P（）帶漂移項(xiàng).%2.%.%.1.%%.2-6.%.%.8.%%-1%.%-5標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外P（）.%2%.%.0.3.%%.2-8.%.%.0.%%-1%.%-2標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外POA()-帶漂移項(xiàng).%0%.%.0.4.%%.5-8.%.%.6.%%-1%.%-3標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外POA().%4.%.%.6.%%.6-8.%.%.7.%%%606.%-3標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非RO-帶漂移項(xiàng).%4.%.%.7.%%.4-78.40%.%.6.%%-152%9.%-4標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非ROE.%4.%.%.4.%%.2-9.%.%.7.%%60%7.%-3標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非ROA-帶漂移項(xiàng).%4.%.%.7.%%.1-87.99%.%.1.%%-156%9.%-3標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非ROA.%6.%.%.8.%%.2-9.%.%.0.%%-1%256.%-4標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母RO-帶漂移項(xiàng).%5.%.%.1.%%.8-87.07%.%.9.%%-153%9.%-6標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母ROE.%6.%.%.9.%%.8-9.%.%.7.%%-1%325.%-6標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母ROA-帶漂移項(xiàng).%6.%.%.3.%%-.76.64%.%.7.%%-102%10%-5標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母ROA.%5.%.%.6.%%-.6.%.%.7.%%-1%.%-3標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度P-帶漂移項(xiàng).%5.%.%.1.%%.2-9.%.%.3.%%-1%.%-6標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度.%3.%.%.7.%%.4-8.%.%.5.%%-1%.%-5標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度POA-帶漂移項(xiàng).%3.%.%.9.%%.6-97.15%.%.4.%%-108%10%-5標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度POA單季度.%5%.%0.6.%%.1-1.%.%.2.%%-1%.%-3標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外BP-帶漂移項(xiàng).%3%.1%0.6.%%.4-9.%.%.2.%%-.9%.%-4標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外周度雙換手率RaIC超額收信息比超額收波動(dòng)率超額收最大回超額收益多空收益超額收信息比超額收波動(dòng)率超額最回撤多頭組空頭組因子名滬深內(nèi)組合優(yōu)化單因子組合優(yōu)化9多頭組。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。..9%.%.0.%.%2-.%.%-0...9%.%.0.%.%2-.%.%-0.%-.%.%-0-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非RO()-帶漂移項(xiàng)%.60.42%1%..%.%.%-2-.%.%.%-5-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非RO()%.%.1%..%-.%.%-1-.%.%.%-4.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非ROA()-帶漂移項(xiàng)%.%.9%..%2.%.%-4-.%.%.%-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外扣非ROA()%.0%.1%.7.%2.%.%-2-.%-.%.%-0-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母RO()-帶漂移項(xiàng).%0.81%1%.9.%-.%.%-2-.%-.%.%-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母RO()%.%.7%..%2-.%.%-.%-.%.%-0-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母ROA()-帶漂移項(xiàng)%.%.9%..%-.%.%-1-.%-.%.%-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外歸母ROA()%.5%.5%..%3-.%.%-.%-.%.%-3-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外P（）帶漂移項(xiàng)%.%.9.%.%2.%.%.%3-.%.%-1-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外P（）.%%.9.%-.%-.%.%-2.%.%.%-0-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外POA()-帶漂移項(xiàng)%.%.9-.%-.%.%.%-0-.%-.%.%-2.%2-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外POA()%.%.6%..%1.%.%-1-.%-.%.%-2-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非RO-帶漂移項(xiàng)%.1%.2%..%2.%.%-2-.%-.%.%-2-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非ROE%.%.0%.%.-.%.%-0-.%-.%.%-2-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非ROA-帶漂移項(xiàng)%.9%.6%..%2.%.%-3-.%-.%.%-1-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非ROA%.%.2%..%3%..%-0-.%-.%.%-0-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母RO-帶漂移項(xiàng)%.5%.3%..%2-.%.%-1-.%-.%.%-0-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母ROE%.%.3%..%2.%.%-0-.%-.%.%-1-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母ROA-帶漂移項(xiàng)%.30.02%1%..%3-.%.%-1-.%.%.%-1-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母ROA%.%.8%.2.%.%.%-2-.%-.%.%-3-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度P-帶漂移項(xiàng)%.9%.1%.7.%.%.%-1-.%-.%.%-0-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度%.2%.5.%.%3-.%.%-3.%1.%.%-3-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度POA-帶漂移項(xiàng)%.60.08%1%2.%-.%.%-1.%1-.%.%-4-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度POA單季度.%.%2.%.%2-.%.%-.%-.%.%-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外BP-帶漂移項(xiàng).%.%%3.%%..%.%-.%.%-1-.%-.%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外多空收益9多頭組空頭組因子名滬深內(nèi)年化超額收益，。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。滬深300股票池歷史回測(cè)效果較好的SE衍生因子多頭組超額收益曲、單因子組合優(yōu)化超額收益曲線如下。圖6滬深300股票池S衍生因子多頭組超額收益 圖7滬深300股票池S衍生因子組合優(yōu)化超額曲線 收益曲線測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。 測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。過去N日券/報(bào)告上下調(diào)比例我們認(rèn)為過去N日券/報(bào)告上下調(diào)比越大個(gè)的業(yè)績(jī)超預(yù)期程度越高，未來表現(xiàn)越好通過因子分組測(cè)試和單因子組合優(yōu)化發(fā)：）過去90日券商上-下調(diào)比例、過去90日?qǐng)?bào)告上-下調(diào)比例過去60日券商上調(diào)比、過去90日?qǐng)?bào)告上調(diào)比效果較好相對(duì)基準(zhǔn)滬深00）年化超額收益分別為8.17%、9.92%8.52%和9.15%，信息比率分別為1.61、1.99、1.75和1.84。整體上90日的因子效果最好。報(bào)告量計(jì)算因效果好券商數(shù)量計(jì)算的因。分組測(cè)試具體結(jié)果和單因子組合優(yōu)化的績(jī)效指標(biāo)如下。9多頭組單因子組合優(yōu)化88889.%.%.%.4.%%-.79多頭組單因子組合優(yōu)化88889.%.%.%.4.%%-.79.15%.%.6.%%-.61.42%1.%-4過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)比例.%.%.%.5.%%-.1.%.%.9.%%-.70.64%1.%-3過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)比例%.7.%.%.3.%%-.8.37%.%.5.%%-.41.82%1.%-4過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)比例.%.%.%.7.%%-.3.%.%.2.%%-.5%.598.%-3過去日券商上調(diào)比例.%.%.%.5.%%-.88.52%.%.6.%%-.7%.9.%-1過去日券商上調(diào)比例.%.%.%.3.%%-.9.%.%.1.%%-.6%.1.%-3過去日券商上調(diào)比例上調(diào)比例.%.%.%.9.%%-.89.92%.%.3.%%-.31.45%1.%-4過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)下調(diào)比例.%.%.%.0.%%-.8.%.%.0.%%-.5.%1.%-3過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)下調(diào)比例%.5.%.%.0.%%-.98.94%.%.2.%%-.23.56%1.%-4過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)下調(diào)比例.%.%.%.1.%%-.38.17%.%.8.%%-.0%0.081.%-5過去日券商上調(diào)下調(diào)比例.%.%.%.8.%%-.9.%.%.4.%%-.0%.1.%-4過去日券商上調(diào)下調(diào)比例.%.%.%.0.%%-.9.%.%.8.%%-.8%.4.%-4過去日券商上調(diào)下調(diào)比例上調(diào)下比例周度雙換手率aIC超額收信息比超額收波動(dòng)率超額收最大回超額收益多空收益超額收信息比超額收波動(dòng)率超額最回撤多頭組空頭組因子名滬深內(nèi)組合優(yōu)化，朝陽永續(xù)，。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。............%%%%%%%%%表13：滬深30股票池過去N日券/報(bào)告上下............%%%%%%%%%年化超額收益滬深因子名0空頭組5 9多頭組多空收益上調(diào)調(diào)比例過去日券商上調(diào)下調(diào)比例-.%-.%.%-.%-.%-.%-.%3.%4%.2%.%過去日券商上調(diào)下調(diào)比例-.%-.%.%-.%-.%-.%-.%3.%6%.1%.%過去日券商上調(diào)下調(diào)比例-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%.%5%10.08%.9過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)下調(diào)比例-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%5.%5%13.56%.%過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)下調(diào)比例-.%-.%.%-.%-.%-.%-.%3.%5%10.93.%過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)下調(diào)比例-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%6%11.45.4上調(diào)比例過去日券商上調(diào)比例-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%5.%2%.0%.%過去日券商上調(diào)比例-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%3.%7%.1%.%過去日券商上調(diào)比例-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%3.%6%.5%.%過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)比例-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%7%11.82.4過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)比例-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%4%10.64.%過去日?qǐng)?bào)告上調(diào)比例-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%4.%5%11.42.8，朝陽永續(xù)，。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。滬深300股票池內(nèi)，歷史回測(cè)效果較好過去N日券商/報(bào)告上下因子多頭組超額收益曲線、單因子組合優(yōu)化超額收益曲線如下。圖8：滬深300股票池過去N日券商報(bào)告上下調(diào)比例 圖9：滬深00股票池過去N日券商報(bào)告上下調(diào)比因子多頭組超額收益曲線 例因子組合優(yōu)化超額收益曲線 ，朝陽永續(xù)，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。

，朝陽永續(xù)，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。過去N日盈/營(yíng)收預(yù)測(cè)調(diào)整我們認(rèn)為，過去N日盈/營(yíng)收預(yù)測(cè)調(diào)整幅越大，個(gè)的業(yè)績(jī)超預(yù)期程度越高，未來表現(xiàn)越好通過因子分組測(cè)試和單因子組合優(yōu)化發(fā)現(xiàn)：）過去90天盈利調(diào)、過去90天營(yíng)調(diào)效果較好相對(duì)基滬深300）的年化超額收益為5.98%、.37%，信息比率為11、0.85。）盈利調(diào)效果明顯好營(yíng)收調(diào)。分組測(cè)試具體結(jié)果和單因子組合優(yōu)化的績(jī)效指標(biāo)如下。9多頭組單因子組合優(yōu)化%.4.%.%.59多頭組單因子組合優(yōu)化%.4.%.%.5.%%-.1.%.%.8.%.%-7.%%-.2過去天營(yíng)收調(diào)整.%.%.%.4.%%-.2.%.%.9.%.%-7%4.50%-.5過去天營(yíng)收調(diào)整%.8.%%.0.2.%%-.6.%.%.4.%-.%.%%-.3過去天營(yíng)收調(diào)整%.6.%.%.7.%%-.25.14%.%.6.%.%-2%4.84%-.7過去天營(yíng)收調(diào)整%.6.%.%.8.%%-.2.%.%.7.%.%-2.%%-.7過去天營(yíng)收調(diào)整營(yíng)收%.8.%.%.1.%%-.05.98%.%.8.%.%-2%5.07%-.2過去天盈利調(diào)整.%.%.%.8.%%-.55.81%.%.6.%.%-2%3.73%-.1過去天盈利調(diào)整%.3%.7%.0.2.%%-.1.%.%.8.%-.%.%%-.5過去天盈利調(diào)整%.4.%.%.6.%%-.8.%.%.7.%.%-2%5.12%-.7過去天盈利調(diào)整%.3.%.%.6.%%-.66.24%.%.7.%.%-2%5.03%-.5過去天盈利調(diào)整盈利周度雙換手率aIC超額收信息比超額收波動(dòng)率超額收最大回超額收益多空收益超額收信息比超額收波動(dòng)率超額最大回撤多頭組空頭組因子名滬深內(nèi)組合優(yōu)化，朝陽永續(xù)，。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。-----..........%.7%.4%.-----..........%.7%.4%.6%5.%1.%-1.%-2.%-1.%-1.%.%-5過去天營(yíng)收調(diào)整%.4%.0%.1%1.%1.%-3.%-2.%.%.%.%-4過去天營(yíng)收調(diào)整.%.%%.6%2.%0.%0.%0.%.%-2.%.%-5過去天營(yíng)收調(diào)整%.6%.4%.4%1.%1.%1.%-2.%.%-1.%.%-5過去天營(yíng)收調(diào)整.%%.7%.1%1.%-0.%-1.%-0.%.%.%-7.%-3過去天營(yíng)收調(diào)整營(yíng)收.%%.7%.9%1.%1.%1.%-1.%-0.%-0.%-5.%-7過去天盈利調(diào)整%.0%.3%.9%4.%-0.%0.%-3.%-0.%-0.%-5.%-6過去天盈利調(diào)整.%.%%.8%1.%-2%.93.%2.%.%.%-5.%-4過去天盈利調(diào)整%.1%.2%.1%3.%-0.%1.%1.%-0.%-4.%-4.%-5過去天盈利調(diào)整%.0%.3%.0%2.%0.%1.%-0.%-1.%-1.%-5.%-6過去天盈利調(diào)整盈利多空收益9多頭組0空頭組因子名滬深內(nèi)年化超額收益，朝陽永續(xù)，。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。滬深300股票池內(nèi)，歷史回測(cè)效果較好過去N日盈利/營(yíng)收預(yù)測(cè)調(diào)整因子多頭組超額收益曲線、單因子組合優(yōu)化超額收益曲線如。圖10：滬深30股票池過去N日盈/營(yíng)收預(yù)測(cè)調(diào)整 圖1：滬深00股票池過去N日盈利營(yíng)收預(yù)測(cè)調(diào)整因子多頭組超額收益曲線 因子組合優(yōu)化超額收益曲線 ，朝陽永續(xù)，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。

，朝陽永續(xù)，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.05。中證500股票池盈余公告前后異常收益我們認(rèn)為公告前后異常收益越大個(gè)股的業(yè)績(jī)超預(yù)期程度越高未來表現(xiàn)越好。通過因子分組測(cè)試和單因子組合優(yōu)化發(fā)現(xiàn)：公告后1天異常收益因子、跳空因子效果較好，組合優(yōu)化相對(duì)基準(zhǔn)中證500）的年化超額收益分別為5.46%和7.71%，信息比率分別為1.10和1.61。公告前后異常收因子在全市場(chǎng)的選股效果整體不。分組測(cè)試具體結(jié)果和單因子組合優(yōu)化的績(jī)效指標(biāo)如下。表16：中證50股票池盈余公告前后異常收益因子主要績(jī)效指標(biāo)9多頭組單因子組合優(yōu)化組合優(yōu)化中證內(nèi)因子名公告后天異常收益公告后天異常收益之公告后天異常收益之公告后天異常收益之盈余公告后天異常收益之和單季度盈余公告前天后天異常收益之盈余公告前天后天異常收益之盈余公告前天后天異常收益之盈余公告前天后天異常收益之盈余公告前天后天異常收益之盈余公告前天后天異常收益之公告后天累計(jì)異常收益公告后天累計(jì)異常收公告后天累計(jì)異常收盈余公告后天累計(jì)異常收益盈余公告前天后天累計(jì)異常收益空頭組多頭組超額最大超額收益超額收益多空收益超額收益超額收益超額收益超額收益回撤 波動(dòng)率信息比率最大回撤波動(dòng)率信息比率-.% 5.88%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%-.% .%.% .%-.% .%-.%10.27%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%.3.%.2.%.7.%5.46%.%3.95%.%.%.%.9.%.%.%.5-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%-.%.%.0.%.9.%.%.%.6.2.6.%.5.%.2.%.%.5.5.%.%.%.%.%4.67%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%