1、一、公募 FOF 市場發(fā)展情況2019 年公募FOF 發(fā)展迅速，數(shù)量和規(guī)模大幅擴容。自首批成立以來， FOF 產(chǎn)品蓄力一年之久，2019 年其數(shù)量和份額均實現(xiàn)較大幅度的增長。截至 2020 年一季度,市場上共存續(xù) 92 只 FOF（僅以主代碼記，下同），合計份額達 416 億份。圖1、FOF成立以來數(shù)量與份額變化4504003503002502001501005002017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q11009080706050403020100基金份額(億份)基金數(shù)量(右)數(shù)據(jù)來源：wind、

2、上海證券基金評價研究中心養(yǎng)老目標(biāo)基金成為 FOF 主力軍，最近一年實現(xiàn)較大的飛躍。隨著養(yǎng)老金投資需求的逐漸重視，以解決養(yǎng)老問題為目標(biāo)的 FOF 產(chǎn)品茁壯發(fā)展。截止 2020 年一季度末，已成立的 70 只養(yǎng)老 FOF 合計份額為 252 億份，數(shù)量和份額均占公募 FOF 市場七成左右，相較于 2018 年末（12 只，41億份）翻了六倍。目標(biāo)日期型 FOF 與目標(biāo)風(fēng)險型 FOF 數(shù)量齊頭并進，后者更受投資者青睞。相較于目標(biāo)日期型基金定位于特定時間退休的人群，目標(biāo)風(fēng)險型 FOF 面對的投資人群更為廣泛，再加上其鎖定持有期更短，投資者更傾向于持有目標(biāo)風(fēng)險型基金。據(jù)統(tǒng)計，截至 2020 年一季度末，

3、目標(biāo)風(fēng)險型 FOF與目標(biāo)日期型 FOF 數(shù)量分別為 34 只和 36 只，從份額來看，目標(biāo)風(fēng)險型 FOF 以 189.23 億份大幅領(lǐng)先于目標(biāo)日期型 FOF（62.97 億份）。圖2、目標(biāo)日期型基金與目標(biāo)風(fēng)險型基金數(shù)量與份額變化200801807016014060120501004080306040202010002018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1目標(biāo)日期型-數(shù)量(右)目標(biāo)風(fēng)險型-數(shù)量(右) 目標(biāo)日期型-份額(億份)目標(biāo)風(fēng)險型-份額(億份)數(shù)據(jù)來源：wind、上海證券基金評價研究中心截至 2020 年一季度末，共有 39 家基金公司參與公募 F

4、OF 的發(fā)行。其中，華夏基金以數(shù)量取勝，5 只養(yǎng)老目標(biāo)產(chǎn)品共管理 12.43 億份。銀行系基金公司，如民生加銀、交銀施羅德等，以管理規(guī)模領(lǐng)先。表 1：養(yǎng)老目標(biāo)基金管理規(guī)模前 10 名的基金公司公司養(yǎng)老目標(biāo)基金數(shù)量合計份額（億份）民生加銀基金142.98交銀施羅德基金123.42華安基金219.76易方達基金418.68華夏基金512.43南方基金310.95浦銀安盛基金19.66博時基金29.12招商基金28.48興證全球基金18.43數(shù)據(jù)來源：Wind、上海證券基金評價研究中心數(shù)據(jù)截止時間：2020 年 3 月 31 日從 FOF 的審批層面來看，設(shè)定一定持有期限的普通型 FOF 重新獲得監(jiān)

5、管批準(zhǔn)。截至 2020 年 4 月 10 日，已審批待發(fā)行 FOF 共計 70 只，其中養(yǎng)老目標(biāo)基金占比近六成，目標(biāo)日期型與目標(biāo)風(fēng)險型平分秋色，數(shù)量分別為 22 只和 19 只，顯示出 FOF 基金強大的功能性角色，將在養(yǎng)老金市場充分發(fā)揮普惠金融作用。同時，普通型 FOF 經(jīng)歷一段整改期后今年重新獲得監(jiān)管批準(zhǔn)，待發(fā)行普通型 FOF 有 29 只，目前已審批產(chǎn)品多設(shè)置 3個月或 1 年的持有期限。基金發(fā)行持有期產(chǎn)品，體現(xiàn)出監(jiān)管機構(gòu)逐步引導(dǎo)投資者長期投資的理念。二、公募 FOF 運作業(yè)績從長期出發(fā)的基金評價更能充分體現(xiàn)基金的風(fēng)險收益水平和運作特征，F(xiàn)OF 作為養(yǎng)老金的承載體，以追求資產(chǎn)穩(wěn)定增值為目

6、標(biāo)，更需要基于長期進行評價。但目前公募 FOF 市場尚處于初步發(fā)展階段，已成立的產(chǎn)品運作年限不長，為了幫助投資者簡單了解公募 FOF 產(chǎn)品的業(yè)績情況，我們將其與他們的業(yè)績比較基準(zhǔn)進行對比。最近一年八成以上 FOF 成功跑贏基準(zhǔn)，養(yǎng)老型 FOF 平均超越基準(zhǔn)收益水平高于普通型 FOF。以完整運作一年的基金為樣本（即 2019 年 4 月前成立的基金），共 32 只，其中獲得超越基準(zhǔn)收益的基金數(shù)量為 26 只，平均超越基準(zhǔn)收益 4.21 個百分點。具體來看，養(yǎng)老目標(biāo) FOF 最近一年平均收益率超越業(yè)績比較基準(zhǔn) 5.88，普通型 FOF 平均超越基準(zhǔn) 1.76。其中，目標(biāo)日期型基金超越基準(zhǔn)收益水平優(yōu)

7、于目標(biāo)風(fēng)險型基金。目標(biāo)日期型基金最近一年全部跑贏基準(zhǔn)收益，平均超越基準(zhǔn) 8.48；目標(biāo)風(fēng)險型基金中超越基準(zhǔn)收益的數(shù)量占比為 75，平均超越基準(zhǔn)收益 2.31。表 2：最近一年 FOF 超越基準(zhǔn)收益基金數(shù)量成功超越基準(zhǔn)收益的比例平均超越基準(zhǔn)收益水平全部基金3281.254.21普通型1369.231.76養(yǎng)老型1989.475.88目標(biāo)風(fēng)險型875.002.31目標(biāo)日期型11100.008.48數(shù)據(jù)來源：Wind、上海證券基金評價研究中心數(shù)據(jù)截止時間：2020 年 3 月 31 日從超越業(yè)績比較基準(zhǔn)收益的分布情況來看，普通型 FOF 分化程度高于養(yǎng)老型。普通型 FOF 超越基準(zhǔn)收益主要分布在-0

8、.56和 4.94之間，未能超越基準(zhǔn)收益的普通 FOF 亦占據(jù)一定比例；相比之下，養(yǎng)老型 FOF超越基準(zhǔn)收益主要分布在 4.94和 10.44之間。圖3、各類型FOF超越基準(zhǔn)收益分布5045403530252015105047.3738.4636.8430.7723.0810.537.695.26(-6.06,-0.56)(-0.56,4.94)(4.94,10.44)(10.44,15.94)普通型養(yǎng)老型注：按照超額收益區(qū)間平均劃分為 4 組。數(shù)據(jù)來源：wind、上海證券基金評價研究中心；數(shù)據(jù)截止時間：2020 年 3 月 31 日。三、2019 年四季度末 FOF 持有基金情況1、持有內(nèi)、

9、外部基金情況持有內(nèi)部基金的優(yōu)勢在于 FOF 管理人對公司旗下產(chǎn)品的優(yōu)勢更為了解，在節(jié)省投研成本，獲取透明信息的同時，也避免了所謂的“雙重收費”問題，幫助投資者節(jié)省了一層管理費用。但內(nèi)部 FOF 對基金公司的產(chǎn)品線是否齊全具有更高的要求，因此，更適合產(chǎn)品線完備的大型基金公司。而外部 FOF 的優(yōu)勢在于全市場優(yōu)選基金，通過客觀的分析全市場基金品質(zhì)，選擇適合的優(yōu)質(zhì)基金構(gòu)建組合，一方面彌補了公司產(chǎn)品類型不全造成 FOF 配置需求無法滿足的問題，此外也避免了僅持有內(nèi)部基金的道德風(fēng)險。目前鵬華基金、中歐基金旗下 FOF 均以持有內(nèi)部產(chǎn)品為主，多數(shù)基金公司的 FOF 前十大持有基金均以“內(nèi)部+外部”模式運作

10、，少數(shù)基金公司以持有外部基金為主，如萬家穩(wěn)健養(yǎng)老、天弘養(yǎng)老 2035 三年、海富通穩(wěn)健養(yǎng)老一年等。表 3：FOF 持有內(nèi)、外部產(chǎn)品情況以內(nèi)部基金為主的 FOF以外部基金為主的 FOF代碼簡稱代碼簡稱006321.OF中歐預(yù)見養(yǎng)老 2035 三年A005758.OF中融量化精選A007273.OF鵬華長樂穩(wěn)健養(yǎng)老一年006294.OF萬家穩(wěn)健養(yǎng)老(FOF)007241.OF中歐預(yù)見養(yǎng)老 2050 五年A007748.OF天弘養(yǎng)老 2035 三年006297.OF富國鑫旺穩(wěn)健養(yǎng)老一年005221.OF泰達宏利全能優(yōu)選A006860.OF易方達匯誠養(yǎng)老 2038 三年007407.OF農(nóng)銀養(yǎng)老 20

11、35006859.OF易方達匯誠養(yǎng)老 2033 三年005925.OF建信福澤裕泰A007221.OF上投摩根錦程均衡養(yǎng)老(FOF)005217.OF建信福澤安泰006507.OF前海開源裕澤定開006245.OF嘉實養(yǎng)老 2030 三年007271.OF鵬華養(yǎng)老 2045 三年007090.OF海富通穩(wěn)健養(yǎng)老一年006296.OF鵬華養(yǎng)老 2035 三年005220.OF海富通聚優(yōu)精選007060.OF匯添富養(yǎng)老 2050 五年006876.OF國投瑞銀穩(wěn)健養(yǎng)老一年數(shù)據(jù)來源：Wind、上海證券基金評價研究中心數(shù)據(jù)截止時間：2019 年 12 月 31 日從 FOF 持有的外部基金所屬公司來看

12、，易方達、廣發(fā)、中歐旗下的基金受 FOF 管理人青睞程度較高，分別有 22、19 和 13 只基金為不同 FOF重倉。由此可見，產(chǎn)品豐富的中大型基金公司，在實現(xiàn)自身競爭能力逐步增強的同時，也能享受旗下優(yōu)秀產(chǎn)品帶來的同業(yè)認(rèn)可。圖4、FOF持有的外部基金所屬基金公司的數(shù)量分布數(shù)據(jù)來源：wind、上海證券基金評價研究中心數(shù)據(jù)截止時間：2019 年 12 月 31 日2、受 FOF 青睞的各類型基金明細FOF 的基金產(chǎn)品類型選擇豐富，呈現(xiàn)多資產(chǎn)配置的特點。對于主動管理權(quán)益類基金的配置，以偏股混合型基金和靈活配置型基金為主，指數(shù)型股票基金亦占據(jù)一定比例。主動管理債券型基金中，中長期純債型基金為重要主力。

13、此外，黃金商品型基金、股票多空基金、投資港股、海外權(quán)益市場的基金亦有一定占比。從四季度末節(jié)點持有情況來看，F(xiàn)OF 持有子基金的集中度較高。如易方達高等級信用債、中歐明睿新常態(tài)、華夏上證 50ETF、中歐時代先鋒等，均被多只 FOF 重倉持有。被持有次數(shù)越多，體現(xiàn)了機構(gòu)持有人對產(chǎn)品的廣泛認(rèn)可，投資者可通過關(guān)注 FOF 管理人的持有子基金情況，完善自身的投資組合。表 4：受FOF 管理人青睞的主動管理股票型基金前 5 位被持倉數(shù)量被持有市值基金代碼基金簡稱被持有次數(shù)（萬份）（百萬）001938中歐時代先鋒A86107.0897.54001714工銀瑞信文體產(chǎn)業(yè)58263.91152.7200117

14、8前海開源再融資主題精選39508.36149.95002980華夏創(chuàng)新前沿35420.5472.64450009國富中小盤31055.2517.14數(shù)據(jù)來源：Wind、上海證券基金評價研究中心；數(shù)據(jù)截止時間：2019 年 12 月 31 日，下同。表 5：受 FOF 管理人青睞的被動管理股票型基金前 5 位被持倉數(shù)量被持有市值基金代碼基金簡稱被持有次數(shù)（萬份）（百萬）510050華夏上證 50ETF9867.9626.54510300華泰柏瑞滬深 300ETF81780.5672.93512880國泰中證全指證券公司 ETF88567.5389.10510500南方中證 500ETF5926

15、.2952.84159949華安創(chuàng)業(yè)板 50ETF55239.75534.63數(shù)據(jù)來源：Wind、上海證券基金評價研究中心表 6：受 FOF 管理人青睞的混合型基金前 5 位被持倉數(shù)量被持有市值基金代碼基金簡稱被持有次數(shù)（萬份）（百萬）001811中歐明睿新常態(tài)A912856.16191.56001071華安媒體互聯(lián)網(wǎng)72602.66852.50000251工銀瑞信金融地產(chǎn)62938.66768.00519736交銀新成長52810.94476.18166001中歐新趨勢A41627.48919.47數(shù)據(jù)來源：Wind、上海證券基金評價研究中心表 7：受 FOF 管理人青睞的債券型基金前 5

16、位被持倉數(shù)量被持有市值基金代碼基金簡稱被持有次數(shù)（萬份）（百萬）000147易方達高等級信用債A1219720.51223.22000191富國信用債A1140252.60435.98166008中歐增強回報A950080.98541.93000032易方達信用債A935869.06398.15110037易方達純債A917876.00197.66數(shù)據(jù)來源：Wind、上海證券基金評價研究中心三、公募 FOF 的基金選擇變化情況1、持有基金類型分布以 2019 年一季度末之前成立的 FOF 為樣本（共計 32 只），將其二季度末的持有基金情況與四季度末的持有情況進行對比，以供投資者參考。基金,

17、2金, 3股票型基金, 14債券型基金, 54混合型基金, 22隨著混合基金占比的擴大，權(quán)益基金的投資價值凸顯。在其他各類型基金占比相差不大的情況下，混合型基金在四季度末的占比相較于二季度末大幅增長 11，與此同時債券型基金占比減少 10。注重發(fā)揮權(quán)益類產(chǎn)品投資作用已然成為 FOF 管理人關(guān)注的問題之一。圖5、2019年四季度末持有類型分布圖6、2019年二季度末持有類型分布貨幣市場型基金, 2另類投資基金, 3國際(QDII)基金, 4國際(QDII)另類投資基貨幣市場型基金, 5債券型基金, 44股票型基金, 14混合型基金, 33數(shù)據(jù)來源：wind、上海證券基金評價研究中心2、連續(xù)重倉持

18、有基金從基金持有情況來看，F(xiàn)OF 管理人保持對以下產(chǎn)品的連續(xù)重倉持有，投資者可借鑒 FOF 重倉基金的特點，完善投資組合的構(gòu)建。1、 資產(chǎn)代表性強FOF 管理人更傾向于通過持有大類資產(chǎn)配置穩(wěn)定的基金產(chǎn)品，以發(fā)揮自身專業(yè)的資產(chǎn)配置能力。最近半年 FOF 連續(xù)重倉持有的股票型基金中，主要以被動管理的指數(shù)型基金為主，這類基金通過采用完全復(fù)制法緊密跟蹤目標(biāo)指數(shù)走勢；而采取主動管理策略的股票基金、偏股混合型基金體現(xiàn)出淡化擇時的特點，股票倉位長期保持穩(wěn)定。債券型基金中，純債基金更易受到 FOF 管理人的青睞。可以看到，F(xiàn)OF 管理人更愿意持有資產(chǎn)投向領(lǐng)域“純粹”的子基金，堅守“資產(chǎn)配置的錨”。2、 風(fēng)格穩(wěn)

19、定，長期績優(yōu)長期保持投資風(fēng)格不漂移的子基金更易受到 FOF 青睞。FOF 持有的混合型基金多體現(xiàn)出風(fēng)格鮮明的特征，如中歐明睿新常態(tài)和工銀瑞信金融地產(chǎn)大盤風(fēng)格顯著，交銀新成長呈現(xiàn)出明顯的成長風(fēng)格。對于 FOF 管理人而言，投資風(fēng)格穩(wěn)定的底層基金，也一定程度提升 FOF 資產(chǎn)管理的效率。從子基金業(yè)績表現(xiàn)來看，F(xiàn)OF 選擇子基金時更注重中長期收益能力。截止 2019 年 6 月 30 日，受到 FOF 二季度末以來連續(xù)重倉的 87 只基金，中長期（最近 2、3 年）業(yè)績優(yōu)秀的基金占比高于短期業(yè)績優(yōu)秀的基金。顯示出 FOF 管理人在挑選基金時注重從長期業(yè)績評價入手，較少追逐市場短期熱點。圖7、2019

20、年二季度以來受到FOF連續(xù)重倉的子基金業(yè)績情況78.8772.0960.9229.8920.9315.499.20 6.98 5.639080706050403020100排名同類前1/3排名中區(qū)排名同類后1/3最近1年最近2年最近3年數(shù)據(jù)來源：wind、上海證券基金評價研究中心時間截止：2019 年 6 月 30 日3、 綜合評級優(yōu)秀專業(yè)機構(gòu)評級優(yōu)秀的子基金受到 FOF 管理人關(guān)注。上海證券基金評價研究中心從基金的證券選擇、時機選擇、風(fēng)險管理能力三方面對基金的綜合投資管理能力進行評價，將評級結(jié)果劃分為五個等級。FOF 連續(xù)重倉持有的基金中約八成產(chǎn)品三年期綜合管理能力獲得四星及以上評級，約九成

21、產(chǎn)品五年期綜合實力獲得四、五星評級。圖8、2019年二季度以來受到FOF連續(xù)重倉的子基金評級情況706058.7045.6133.3330.4317.5410.873.510.0050403020100三年期五年期數(shù)據(jù)來源：wind、上海證券基金評價研究中心2019 年四季度2019 年二季度類型基金簡稱持有數(shù)量（百萬）持有次數(shù)持有數(shù)量（百萬）持有次數(shù)華夏上證 50ETF676.934904.835中歐時代先鋒3256.8432993.642華泰柏瑞滬深 300ETF382.7621293.705華夏滬深 300ETF111.112339.902中歐明睿新常態(tài)11029.8586610.444

22、混合型交銀新成長2731.9341366.722工銀瑞信金融地產(chǎn)1909.9831021.543易方達高等級信用債16476.12823442.768富國信用債18641.10528299.124債券型工銀瑞信雙利6148.0256841.147易方達純債11894.12512416.715廣發(fā)雙債添利7980.01346817.213表 8：2019 年二季度末以來持續(xù)受到 FOF 重倉持有的代表基金股票型數(shù)據(jù)來源：Wind、上海證券基金評價研究中心三、總結(jié)公募 FOF 作為一類創(chuàng)新產(chǎn)品，從普通 FOF 的開創(chuàng)新紀(jì)元，到養(yǎng)老 FOF逐步受到監(jiān)管機構(gòu)的認(rèn)可與推廣，該類產(chǎn)品目前正處于高速發(fā)展階段，未來隨著法律和監(jiān)管規(guī)范化的推進、養(yǎng)老基金個稅遞延政策的推出，公募 FOF 市場將存在巨大的發(fā)展?jié)摿Γ磥韺鄻踊蛯I(yè)化方向發(fā)展。目前我國公募 FOF 市場主要以養(yǎng)老目標(biāo)基金為主，目標(biāo)日期型 FOF和目標(biāo)風(fēng)險型 FOF 在數(shù)量上平分秋色，份額上后者略勝一籌。但不論哪種類型的養(yǎng)老目標(biāo)基金，均設(shè)有一定的投資持有期。普通型 FOF 在首批發(fā)行后進入修整期，從今年審批情況來看，該類 FOF 重新獲取“準(zhǔn)生證”，但與之前不同的是，已審批的基金均設(shè)有一定的持有期