1、IC 載板，集成電路產業鏈封測環節關鍵載體IC 載板集成電路產業鏈封測環節關鍵載體。集成電路產業鏈大致可以分為三個環節：芯片設計、晶圓制造和封裝測試。封裝基板是集成電路產業鏈封測環節的關鍵載體，占封裝原材料成本的 40-50，其下游為半導體封測產業，如臺灣的日月光、力成科技，國內的通富微電等。封裝基板不僅為芯片提供支撐、散熱和保護作用，同時為芯片與 PCB 之間提供電子連接，甚至可埋入無源、有源器件以實現一定系統功能。封裝基板與芯片之間存在高度相關性，不同的芯片往往需設計專用的封裝基板與之相配套。圖 1：IC 封裝產業工藝流程資料來源：立鼎產業研究院、天風證券研究所IC 載板技術按照 IC 與

2、載板的連接方式或載板與 PCB 的連接方式分類。IC 與載板的連接方式分為覆晶（Flip Chip，FC）及打線（Wire Bounded，WB）。載板與 PCB 的連接方式可分為 BGA（Ball Grid Array，球閘陣列封裝）和 CSP（Chip Scale Package,晶片尺寸封裝）。因此 IC 載板可分為四大類：WB-BGA、WBCSP、FCBGA 和 FC-CSP。按照應用領域的不同，封裝基板又可分為存儲芯片封裝基板、微機電系統封裝基板、射頻模塊封裝基板、處理器芯片封裝基板和高速通信封裝基板等。表 1：IC 載板分類及應用IC 載板封測工藝特點應用下游產品PC(30 )，如

3、基地臺、伺服器、DVD、 MCU、DSP STB 等錫球陣列為接腳，材料 CBGA 陶瓷、PBGA塑料(成本優勢)、金屬 MBGA、TBGA 卷帶PBGA(WB-BGA)WB-CSP芯片微型化，制程穩定，成本容易控制，使用可攜、輕薄短小通訊電子產品FC BGA焊錫/金質凸塊作為介質，導電散熱低訊號高 I/O 腳數低鏈接損耗FC CSP體積小但是輸入輸出端多，電熱性能好，重量輕資料來源：立鼎產業研究院、天風證券研究所手機(70 )，RF、基頻、記憶體 IC以及 PC 周邊等DRAM、CPU、GPU 等大運算晶片CPU、GPU、Chipset、 ASICBaseband、AP圖 2：引線鍵合封裝示

4、意圖圖 3：倒裝封裝示意圖資料來源：深南電路招股說明書、天風證券研究所資料來源：深南電路招股說明書、天風證券研究所IC 載板原材料主要有結構材料和化學品兩類材料。從結構上來看，IC 載板由導電層和絕緣層組成，導電層之間通過絕緣層隔開；材料端：IC 載板原材料主要有結構材料和化學品兩類材料。結構材料有樹脂基板（ABF、BT）、銅箔和絕緣材料，其中樹脂基板是成本最重的結構性材料。制程耗材包括干膜、油墨、金鹽等。樹脂基板、銅箔、絕緣材、金鹽、鉆針 5 項原材料在 IC 載板原材料成本中占比超過 70。圖 4：IC 載板產業鏈結構資料來源：廣東省科技金融綜合服務中心公眾號，天風證券研究所結構：一般來說

5、 IC 載板結構是保留玻纖布預浸樹脂（FR-5 或 BT 樹脂）作為核心層，再用增層材料、以上下對稱的加層方式增加層數。ABF 材料基板中則不用預浸玻纖布壓合銅箔的銅箔基板，而采用電鍍銅取代之，從而減少含玻纖樹脂載板在鐳射鉆孔的難度。樹脂基板：樹脂基板材料主要有 BT、ABF、以及 MIS 三種。BT 材質含玻纖紗層，不易熱脹冷縮，具備高 Tg、高耐熱性、低 Dk、低 Df 等特點，通常用于手機芯片、通訊芯片、內存芯片、LED 等，主要供應商為三菱瓦斯、日立化成、松下電工、南亞塑膠； ABF 線路較精密、導電性好、不需要熱壓過程，適合高腳數高傳輸 IC，多用于 CPU、 GPU 和芯片組等大型

6、高端產品，主要的供應商為味之素和積水化學，此外還有晶化科技；MIS 基板是一種新型技術，包含一層或多層預包封結構，每一層通過電鍍銅來連接，具有更細的布線能力、更優的電和熱性能。銅箔：減成法可用 9-18 微米的極低粗糙度銅箔，SAP（半加成法）、mSAP（改良型半加成法）、Core-less 工藝則需要使用 1.5-5 微米的超薄銅箔，主要供應商為三井銅箔，此外還有國內的方邦股份。絕緣層（Pregreg）：絕緣層一般用于導電層隔絕，通常采用玻纖層加以化學材料成形制成。針對線路細密的 IC 載板，如 FC-CSP 制程，由于 Pregreg 含有玻纖層，難以蝕刻干凈，通常采用 ABF Corel

7、ss 載板結構，需要引入日本味之素廠商生產的 ABF 膜作為絕緣層材料。加層部分需要根據實際需求以 Pregreg 代替以維持載板的支撐度。表 2：IC 載板主要原材料供應商產品供應商中國大陸供應商BT：三菱瓦斯類 BT：日立化成、松下電工、美國 GE、南亞、樹脂基板斗山 Doosan、聯茂 ABF：味之素類 ABF:積水化學、晶化科技（TBF）超薄銅箔三井金屬方邦股份PCB 標準銅箔古河、Olin brass、南亞、長春、臺灣銅箔干膜杜邦、長春資料來源：電子技術與 PCB 公眾號、eidusa、晶化科技官網、方邦股份公司公告、無錫冠誠金屬帶箔科技官網、智研咨詢、電子發燒友、新思界、天風證券研

8、究所從供需層面分析，IC 載板為何短缺？HPC+5G AiP 打開載板市場空間，大陸晶圓擴產催化國內 IC 載板需求IC 載板引領 PCB 行業產值增長。Prismark 數據顯示，全球 20 年PCB 產值為 652.2 億美元， yoy+6.4，其中 IC 載板產值為 101.9 億美元，yoy+25.2，增長幅度排名第一，其次為 HDI，同比增長 10.5。展望未來，Prismark 預測 PCB 行業 2020-2025 年 CAGR 為 5.8，到 2025年全球PCB 行業產值將達到 863.3 億美元，其中 IC 載板產值為 161.9 億美元，占比 18.75 ， 20 年到

9、25 年增長率為 9.7，引領行業增長。表 3：全球 PCB 產值結構及增速（億美元）（億美元）年增長率（億美元）2020 年增長率單/雙面板80.978.3-3.20%93.43.60%多層板238.8247.63.70%316.85.10%HDI 板90.199.510.50%137.46.70%撓性板122124.82.40%153.64.20%IC 封裝基板81.4101.925.20%161.99.70%合計613.1652.26.40%863.35.80%種類2019 年 產值2020 年 產值2020 年/ 20192025 年 產值2025 年F/資料來源：Prismark、天

10、風證券研究所高階晶片封裝帶動 ABF 材料市場提升大數據、人工智能、物聯網、區塊鏈、企業政府數字化轉型、汽車智能化等新興技術拉動全球計算力需求迅速增長。大數據、AI、高性能計算等新興技術的發展，催生了海量數據和應用需求，目前存在明顯的算力缺口，并且全球 AI 算力需求每 3.5 個月就會翻一倍。算力建設速度是明顯滯后于算力需求增長速度，近年增速約為 10，算力缺口不斷拉大。計算力與經濟增長緊密相關，根據 IDC 發布的2020 全球計算力指數評估報告測算，計算力指數平均每提高 1 個點，數字經濟和 GDP 將分別增長 3.3和 1.8。算力龐大的供需缺口疊加優秀的經濟效應推動運營商、互聯網巨頭

11、等積極開展算力基礎設施建設，相關 CAPEX 顯著增長。圖 5：AI 算力需求圖 6：計算力指數和 GDP 回歸分析趨勢資料來源：openAI、與非網、天風證券研究所資料來源：IDC、EIU、天風證券研究所計算力需求提升拉動 HPC 芯片市場規模。算力需求缺口的填充需要硬件基礎設施的建設以及高性能計算芯片的應用。 高性能計算 (HPC) 具有處理大型數據集和執行復雜計算的能力。它通常是指以某種方式聚合計算能力的實踐，提供比典型臺式計算機或工作站高得多的性能，以解決科學、工程或商業中的大型問題。HPC 應用有助于提高性能、控制成本、加速計算。根據 alliedmarketresearch 數據，

12、全球 HPC 芯片組市場規模預計將從 2019 年的 43 億美元增長到 2027 年的 136.8 億美元，2019-2027 年 CAGR 為 15.6 。分芯片類型來看，HPC 芯片主要分為 CPU、GPU、FPGA、ASIC：GPU：完整技術生態疊加應用支撐，GPU 賦能 AI 應用，AI 成為 GPU 新的增長點。GPU 最初的功能是圖像渲染，但是由于其具備強大的并行計算能力，相比于 CPU 更適合機器學習、神經網絡等 AI 算法。在 AI 領域的地位也越來越突出，尤其是應用于云端的訓練和推理。GPU 龍頭 Nvidia 融合不同維度，芯片+微架構+指令集+編譯器/操作系統/驅動+軟

13、件開發環境/編程框架+算法/庫/開源項目+應用，實現從底層硬件到終端應用解決方案全覆蓋，能夠有效簡化開發流程，縮短開發時間，在 AI 應用領域中滲透率極高。普通服務器 GPU滲透率提升+AI 服務器滲透率的提升+AI 服務器中GPU 數量顯著增加將會整體帶動 GPU 芯片量的高速增長。2019 年全球 GPU 的市場約為 197.5 億美元，預計 2027 年將達到 2008.5 億美元,2019-2027 年 CAGR 超過 30。FPGA：FPGA 作為硬件編程性的器件，速度快且功耗低，且開發周期短，可廣泛應用于通信、工業、數據中心、汽車電子、消費電子等領域。據 MRFR數據，2019 年

14、全球 FPGA 市場規模約 69.06 億美元. 隨著 AI+5G 的應用逐步展開，其市場規模有望在2025 年達到125 億美元，2019-2025 年CAGR 為10.42 。ASIC：ASIC 具有定制以及特定應用的特性，可實現體積小、功耗低、高可靠性、保密性強、計算性能高、計算效率高等優勢，但是靈活性較差，成本價較高，適合針對特定應用場景進行定制化開發。隨著各行各業數字化、智能化程度加深，不同應用領域差異性、復雜性也有所增加，對于芯片通用性要求降低，但成本、性能、功耗要求提升，會帶動 ASIC 需求增加。根據產業信息網數據顯示，2019 年全球 ASIC 芯片市場規模約為 33 億美元

15、，預計到 2025 年，全球 ASIC 市場規模將達到 247 億美元，2019-2025 年 CAGR 為 39.86 。圖 7：HPC 芯片市場圖 8：CPU、GPU、FPGA、ASIC 比較資料來源：alliedmarketresearch、天風證券研究所資料來源：與非網、天風證券研究所HPC 芯片需求增加疊加芯片設計封裝創新提升 ABF 載板需求。HPC 相關芯片封裝需要用到 ABF 載板，因此 HPC 需求量增加會拉動 ABF 載板用量。在摩爾定律漸近失效的背景下，半導體領域從設計和先進封裝發力提升晶體管密度，如 AMD 推出的 chipset 設計芯片，將 7nm 的運算單元和 1

16、4nm 的輸入/輸出存儲單元整合在同一基板，提高運算效能但是晶片尺寸更大，消耗的 ABF 載板也更多。臺積電推出的 CoWoS（Chip on Wafer Substrate）封裝技術和 InFO-oS（整合型扇出既基板）以及英特爾推出的 EMIB（Embedded Multi-die interconnect Bridge）技術可以提升芯片性能，但是 ABF 載板面積高于單一 IC，ABF 用量增加。根據拓墣產業研究院預計，2023 年全球 ABF 載板月需求量將由 2019 年的 1.85 億顆成長為 3.45 億顆，2019-2023 年 CAGR 為 16.9，2023 年 PC/服務

17、器/AI 芯片/5G 基站用 ABF 占比約為 47 /25 /10 /7 。5G AiP 模塊增多衍生 BT 載板新需求5G 建設毫米波（24GHz-100GHz）頻段重要性凸顯，5G 毫米波建設持續推進。從頻譜資源來看，毫米波可開發/待開發頻譜資源更豐富，從傳輸特性來看，毫米波具有高帶寬、低時延的特點，能夠更好地滿足 5G 對于系統容量、傳輸速率和差異化應用等需求。隨著 5G發展深入，毫米波重要性逐漸凸顯。5G 毫米波在全球繼續保持強勁發展勢頭，美國和日本的所有主要運營商均已部署 5G 毫米波，歐洲和東南亞近期也開展了 5G 毫米波部署，澳大利亞和拉丁美洲等國家及地區很快將跟進，預計中國也

18、將在明年年初為北京冬奧會部署 5G毫米波。5G 手機滲透率提升疊加毫米波機型占比提升，支持毫米波終端數量將大幅增長。2019 年為 5G 商業化元年，2020 年 5G 手機銷量大幅增長，據 IDC 預測，2021 年 5G 手機出貨量可以達到 5 億部，5G 手機滲透率持續提升。受益于 5G 毫米波建設的推進，支持毫米波頻段的 5G 機型占比也會進一步提升。圖 9：5G 手機銷量及滲透率圖 10：全球運營商 5G 毫米波 24.25 29.5 GHz 投資情況14121086420201920202021E 2022E 2024E1008060402005G手機銷量(億)5G手機滲透率資料來

19、源：IDC、天風證券研究所資料來源：GSMA、天風證券研究所AiP 封裝技術是 5G 毫米波手機的主流天線方案。毫米波的高工作頻率可以提升帶寬和傳輸速率，但是相應的傳播損耗也會增加，因此縮短天線和射頻前端器件的距離有助于減少傳輸損耗。同時由于 5G 支持頻段數目增加，射頻前端器件、天線數增加，但是手機輕薄化的長期趨勢不變，所以提高天線集成度成為必然趨勢。集成天線包括片上天線（AoC）和封裝天線（AiP）兩大類型。AoC 技術通過半導體材料與工藝將天線與其它電路集成在同一個芯片上。考慮到成本和性能，AoC 技術更適用于太赫茲頻段。AiP 技術是通過封裝材料與工藝將天線陣列、RFIC（或/及電源管

20、理 IC）與連接器構成模塊式方案。由于天線和射頻 IC 之間之間路徑較短，傳播損耗較小且制程相對成熟，能夠很好地兼顧了天線性能、成本及體積，是目前毫米波手機使用的主流設計方案。2020 年蘋果首款 5G 手機 iPhone 12毫米波機型以及高通 5G 毫米波方案都采用了 AiP 模塊封裝工藝。5G AiP 模組逐步放量拉動 BT 載板需求。AiP 模塊則是將短天線、射頻芯片等封裝在一模塊內，因此將衍生出 AiP 之載板需求。AiP 模組中影響天線性能的主要因素是基板的材料和厚度、介電常數(DK)和介質損耗(DF)。AiP 所需 BT 載板是其他應用的 4-5 倍，帶動 BT載板需求大增。 圖

21、 11：iPhone 12 天線設計方案圖 12：AiP 結構示意圖資料來源：eet-china、天風證券研究所資料來源：Tuoqi Industrial Research Institute、天風證券研究所表 4：5G 毫米波手機帶動 AiP 模組市場需求測算20192020202120222024智能手機出貨量（億）13.7112.9413.8014.3015.11Android10.7010.0711.5011.2012.11ios1.912.072.302.402.505G 手機滲透率121395380Android2%13335080ios0%357080955G 毫米波手機占比0.

22、192.695.387.5212.06Android5103050ios12305570毫米波手機出貨量（億臺）Android0.070.381.68ios0.090.481.06毫米波手機出貨量總數（億臺）0.150.862.746.51單機平均 AiP 模組數量（個）2.002.503.004.005G 毫米波帶動 AiP 增量（億個）0.312.158.2126.03yoy597283217資料來源：IDC，天風證券研究所國內晶圓廠擴產催化，國內 IC 載板需求大幅提升國內 IDM、晶圓廠產能陸續投放帶動國內封測需求進一步提升。在國家政策的大力支持、不斷擴大的消費電子市場、龐大的電子制造

23、業基礎以及勞動力成本優勢背景，國內半導體產業迅速發展，根據中國半導體協會公布(CSIA) 的數據來看，2019 年國內集成電路市場規模為 7562.30 億元，同比增長 15.77 ，2011-2019 年 CAGR 為 19。其中集成電路封測行業市場規模為 2349.7 億元，同比增長 7.1，2011-2019 年 CAGR 為 12 。未來隨著國內 IDM 和晶圓廠代工廠產能的逐漸釋放，拉動國內封裝測試需求。IC 載板為封測環節重要原材料，預計隨著國內制造、封測產能的逐步釋放，國內 IC 載板需求大幅度提升。表 5：國內 IDM、Foundry 產能擴張情況（截至 2021 年 4 月）

24、公司擴產地點投資金額擴產情況（月增產能）預估產能釋放時間士蘭微廈門50 億元擴增至 3 萬片 12 英寸 90-65納米2021-2022士蘭微杭州15 億元新增 3.6 萬片 8 英寸2021-2025華潤微重慶新建 3 萬片 12 英寸2022聞泰科技上海120 億元新建 3-4 萬片 12 英寸2022-2023華虹集團無錫52 億元擴增至 6.5 萬片 12 英寸90-65/55 納米2021-2022中芯國際天津未知擴増至 4.5 萬片 8 英寸 2021-2022中芯國際北京未知擴増 1 萬片 12 英寸 28 納米及2021-2022以上中芯國際深圳23.5 億元新建 4 萬 1

25、2 英寸 28 納米及以2022-2023上中芯京城北京76 億美元新建 10 萬 12 英寸 28 納米及2024-2025以上晶合集成合肥未知新増 N2 廠 4 萬片 12 英寸55-40 納米2022-2023晶合集成合肥未知新建 N3 廠 16 萬片 12 英寸未知粵芯半導體廣州65 億元二期擴増 2 萬片 12 英寸2021-2022紹興中芯紹興擴増至 9 萬片上英寸2021-2022寧波中芯寧波新増 2.75 萬片 8 英寸2022-2023海辰半導體無錫14 億美元釋放約 5 萬片 8 英寸2021海辰半導體無錫釋放約 6.5 萬片 8 英寸2022臺積電南京28.87 億美元新

26、建 2 萬片 12 英寸 28 納米及以上2023聯電廈門4 億美元12 英寸 25000 片 28 納米2021-2022資料來源：各公司公告、eet-china、華強電子網、漫天芯、eeworld、半導體產業網、愛集微、天風證券研究所供給端：產能釋放緩慢，短期黑天鵝事件供給進一步趨緊IC 載板競爭格局集中，內資廠商市占率低國產化空間大IC 載板競爭格局集中，內資廠商市占率低。據 Prismark 統計，從廠商來看，全球封裝基板 CR10=80 、CR3=36 ，前三大廠商為臺灣欣興(Unimicron）、日本 Ibiden、韓國 SEMCO，分別市占率為 15、11、10 。.從產地來看，

27、封裝基本的主要生產地為中國臺灣、日本、韓國，分別為 31、20、28，中國產值為 16，然而中國產值里面包括了外資以及內資在中國生產的封裝基板的產值，在國內的外資企業如臺資的昆山南亞/蘇州欣興/蘇州景碩、港資美龍翔/安捷利電子、奧地利奧特斯，內資 IC 載板廠商主要有興森科技、深南電路、珠海越亞、丹邦科技、東莞康源電子、普諾威電子（崇達技術參股公司），來自于內資企業封裝基板產值約為 5.4 億美元，全球占比為 5.3。表 6：2020 年全球封裝基板排名（億美元）排名公司名稱市占率產值1Unimicron15%15.292Ibiden11%11.213SEMCO10%10.194Kinsus9

28、%9.175NY PCB9%9.176shinko8%8.157simmtech7%7.178daeduck5%5.19kyocera5%5.110ASE materials4%4.0811Others17%17.32合計100%101.9資料來源：199iT、Prismark、天風證券研究所圖 13：全球 IC 載板廠商市占率分布圖 14：內資 IC 載板廠商產值占比低16%14%12%10%8%6%4%2%0% 15%5%中國大陸產值占比內資企業產值占比資料來源：Prismark、天風證券研究所資料來源：集微咨詢 、天風證券研究所表 7：IC 載板領域主要參與者地區公司創立時間主要 IC

29、載板產品主要客戶日本揖斐電1912FC-BGA、FC-CSP蘋果、三星神鋼1917FC 基板Intel京瓷1950FC 基板和模塊基板索尼韓國三星電機1973FCCSP、FCBGA 和射頻模信泰1987PBGA/CSP、BOC、FMC、三星、LG、閃迪、摩托羅MCP/UTCSP、FC-CSP拉組封裝基板三星、蘋果、高通大德1965IC 載板三星等中國臺灣欣興電子1990WB-CSP、WB-BGA、FC-CSP、FC-BGA、PoP 等WB-CSP、WB-BGA、高通、博通、NVIDIA、Intel、AMD景碩科技2000FC-CSP、FC-BGA、COP、COF高通、博通、Intel南亞電路1

30、997FC、WB 封裝基板AMD、Intel、NVIDIA、高通、博通日月光材料1984IC 載板日月光等中國大陸深南電路1984RF、WB-CSP、FC-CSP 等華為、日月光、歌爾股份、等興森科技1999FC-BGA、FC-CSP華為、Intel、高通、三星等珠海越亞2006RF Module 基板三星、蘋果、華為、小米等丹邦科技2001COF蘋果、松下、三星等資料來源：產業信息網，天風證券研究所供給釋放緩慢：上游原材料 ABF+進口設備制約核心材料 ABF 被壟斷+設備制約，下游大尺寸 FC-BGA 基板交期拉長。FC-BGA 基板是能夠實現 LSI 芯片高速化與多功能化的高密度半導體封

31、裝基板，可應用于 CPU、GPU、高端服務器、網絡路由器/轉換器用 ASIC、高性能游戲機用 MPU、高性能 ASSP、FPGA 以及車載設備中的 ADAS 等。自 20Q3 起， 5G、AI、大數據等應用帶動高效能運算(HPC)芯片需求，加上宅經濟、遠程辦公抬高市場對 CPU、GPU 等 LSI 芯片需求量，從而帶動大尺寸的 FC(Flip-Chip)-BGA 基板去年一整年都處于產能緊缺的狀態。FC-BGA 基板缺貨的根本原因在于其核心材料 ABF 缺貨。ABF 增層材料的主要供應商為日商味之素(Ajinomoto)，市占率99，積水化學市占率第二，占比9080以上阻焊表面高度差10 微米

32、5-15 微米資料來源：立鼎產業研究院、天風證券研究所圖 15：減成法圖 16：改良型半加成法 mSAP資料來源：深南電路招股說明書、天風證券研究所資料來源：深南電路招股說明書、天風證券研究所客戶壁壘：IC 載板客戶認證要求嚴格、過程復雜，周期長 IC 載板的制造品質不僅直接影響電子產品的可靠性，而且影響芯片與芯片之間信號傳輸的完整性。因此，IC 載板產品下游客戶尤其是大型客戶為保證產品質量、生產規模和效率、供應鏈的安全性，對核心零部件采購，一般采用“合格供應商認證制度”，要求供應商有健全的運營網絡，高效的信息化管理系統，豐富的行業經驗和良好的品牌聲譽，且需要通過嚴格的認證程序，認證過程復雜且

33、周期較長，例如韓國三星的存儲用 IC 載板認證既需要約兩年的時間通過。在既定的運營模式下，下游客戶更換供應商的轉換成本高且周期長，因此若無特殊情況，其往往會與 IC 載板廠商保持長期規模化合作，這也對缺乏客戶基礎的新企業構成了較大的進入障礙。圖 17：客戶認證過程示意圖資料來源：立鼎產業研究院、天風證券研究所短期失火黑天鵝事件下，供給進一步趨緊短期失火黑天鵝事件下，供給進一步趨緊。蘋果 PCB 供應商暨 IC 載板大廠欣興桃園山鶯廠在 2020 年 10 月和 2021 年 2 月兩次發生火情，日本最大 IC 載板廠 IBIDEN 于 20 年 12 月失火，沖擊 IC 載板供應。欣興火情主要

34、影響為山鶯廠區 CSP（Chip Scale Package 芯片級封裝）廠產能，20 年 11 月，供應鏈消息指出，FC-BGA 基板的缺貨情況已經“非常嚴重”，交期已拉長至 45 周以上，部分交期達到 52 周。關注國內 IC 載板基材以及制造廠商方邦股份：從 0 到 1 的新材料龍頭，超薄銅箔有望受益載板基材國產化稀缺高端電子材料廠商，技術同根打造多元化高端電子材料平臺。國內首家集電磁屏蔽膜、導電膠、極薄撓性覆銅板和極薄可剝離銅箔等新材料的研發、生產、銷售和服務為一體的高新技術企業，掌握多項底層核心技術，實現從設備、工藝和配方全方面、全流程自主研發，具備技術、產品、客戶（旗勝、弘信電子、

35、景旺電子等）三大優勢。公司首先切入電磁屏蔽膜利基市場，自主研發打破海外高端電子材料壟斷，為國內第一、全球第二的電磁屏蔽膜生產商，此外，在技術互通客戶同源邏輯下，積極進行產品拓展至導電膠、撓性覆銅板、可剝離銅箔等，打造多元化產品矩陣。公司 2016-2020 年營業收入由 1.9 億增長至2.89 億，CAGR 11.1 ，歸母凈利潤由 0.8 億元增長至 1.26 億元，CAGR 11 。公司目前營收主要由電磁屏蔽膜貢獻，歷史收入占比超過 98。公司銷售毛利率有所波動，2016 年以后凈利率長期基本穩定 40-50。圖 18：方邦股份歷史營業收入、凈利潤及增速圖 19：2020 年方邦股份營收

36、結構432102013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020營業總收入(億元)凈利潤(億元)營收同比增長凈利潤同比增長100806040200-20298電磁屏蔽膜其他主營業務資料來源：wind、天風證券研究所資料來源：wind、天風證券研究所圖 20：2018-2020 年方邦股份細分產品毛利率變化圖 21：2013-2020 方邦股份毛利率及凈利率情況100%80%60%40%20%0%201520162017201820192020電磁屏蔽膜其他80%70%60%50%40%30%20%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

37、2020銷售毛利率銷售凈利率資料來源：wind、天風證券研究所資料來源：wind、天風證券研究所延拓上游超薄銅箔業務，打破 PCB 基材壟斷、持續受益國產化。公司開拓超薄銅箔業務，延拓 PCB 產業鏈上游，填補國內銅箔高端市場的空白。公司具備量產芯片封裝基板（IC 載板和類載板）HDI 基材能力，對于打破日本三井銅箔壟斷實現 IC 載板基材國產化替代具有現實意義。公司帶載體可剝離超薄銅箔結產品技術特點為厚度超薄、表面輪廓極低，銅層厚度 1.5-6 微米，銅層粗糙度 0.5-2.0 微米，剝離強度6N/cm（穩定可控），拉伸強度 400N/mm，延伸率5，在其銅層厚度及表面粗糙度、剝離強度、抗拉

38、強度等關鍵指標上可達到世界先進水平。未來受益于半導體制程的先進性、國內 IC 基板放量以及 IC 載板基材國產替代程度加深，相關業務有望進入快速成長期。圖 22：帶載體可剝離超薄銅箔結構資料來源：方邦股份公司公告、天風證券研究所深南電路：持續擴充高端 IC 基板產能，優先受益國產化內資 PCB 龍頭，聚焦“3-In-One”業務布局。深南電路于 1984 年 7 月成立，并于 2014年 12 月整體變更為股份有限公司。公司自成立以來始終專注于電子互聯領域，主要涉及印制電路板、封裝基板及電子裝聯三大業務領域，形成了業界獨特的“3-In-One”業務布局，印制電路板是公司成立之初起積淀三十年的業

39、務，公司現已成長為中國印制電路板行業龍頭；公司自 2008 年開始電子裝聯業務，目前已經與通用電氣等全球領先企業建立起長期戰略合作關系；2009 年，公司進入半導體封裝基板領域，形成具有自主知識產權的封裝和工藝，已成為日月光、安靠科技等封測巨頭的合格供應商。圖 23：公司的三級產業鏈全面布局資料來源：公司招股說明書，天風證券研究所歷年業務穩步發展，封裝載板業績體量小、增速快。2013-2020 年公司營業收入和凈利潤 CAGR 分別為 23.60 和 36.0 ，PCB、封裝基板和電子裝聯 2013-2020 年收入 CAGR 分別為 21.1、34.5和 34.5。20 年公司營收為 116

40、 億元，yoy10.23 ，歸母凈利潤 14.30 億元，同比增長 16.03 。公司整體毛利率為 26.47 ，凈利率為 12.34 。按照板塊來看，20 年公司PCB 業務營收 83.11 億元，同比增長 7.56 ，占公司營業總收入的 71.64 ；毛利率 28.42 。封裝基板業務實現營業務收入 15.44 億元，同比增長 32.67 ，占公司營業總收入的 13.31 ；毛利率 28.05 。電子裝聯業務實現營業務收入 11.60 億元，同比下降 4.21 ，占公司營業總收入的 10.00 ；毛利率 14.61 。圖 24：深南電路歷史營業收入、凈利潤及增速圖 25：2013-2020

41、 年深南電路營收結構1501005002013201420152016201720182019 2020營業總收入(億元)凈利潤(億元)營收同比增長凈利潤同比增長100806040200-20100%80%60%40%20%0% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020印制電路板封裝基板電子裝聯其他主營業務 其他業務資料來源：wind、天風證券研究所資料來源：wind、天風證券研究所圖 26： 2013-2020 年深南電路主要產品毛利率情況圖 27：2013-2020 年深南電路毛利率及凈利率情況35%30%25%20%15%10%5%0%2013 20

42、14 2015 2016 2017 2018 2019 2020印制電路板封裝基板電子裝聯30%25%20%15%10%5%0%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020銷售毛利率銷售凈利率資料來源：wind、天風證券研究所資料來源：wind、天風證券研究所MEMS 載板龍頭，持續擴充高端 IC 基板產能。公司現有深圳龍崗 2 家、無錫 1 家封裝基板工廠，其中深圳封裝基板工廠主要面向 MEMS 微機電系統封裝基板、指紋模組、RF 射頻模組等封裝基板產品，深圳工廠運營成熟，年產能約 30 萬平方米；無錫封裝基板工廠主要面向存儲類封裝基板，且具備 FC-CSP

43、 產品技術能力，于 2019 年 6 月連線生產，目前處于產能爬坡階段，預計達產后新增產能 60 萬平方米/年。公司現有工廠已具備 RF 封裝基板與 FC-CSP 封裝基板的批量生產能力，FC-BGA 封裝基板技術將在現有平臺基礎上進行深度孵化，目前已投入對 FC-BGA 封裝基板產品技術的研發。此外，公司持續擴充 IC 載板產能，21 年公告擬以自有資金及自籌資金 60 億元用于廣州封裝基板生產基地項目建設，項目整體達產后預計產能約為 2 億顆 FC-BGA、300 萬 panel RF/FC-CSP 等有機封裝基板。表 11：深南電路封裝基板產能布局年產能( 萬平方廠房數量米)(壓合前)產值產品類型單價(元/平方米）龍崗 2 個工廠18 年 30w 產能910 億，硅麥 mems 封裝30006000 元基板為主,硅麥克風占比約 50%，而存儲封裝基板10%無錫 1 個工廠(募投項目)60w規劃 13 億Nand Flash廣州(自有資金)項目總投資約人民幣 60 億元，其中固定資產投資總額累計不低于 58 億元，項目一期固定資產投資不低于 38 億元，項目二期固定資產投資不低于 20億元。項目整體達產后預計產能約為 2 億顆 FC-BGA、300 萬 panelRF/FC-CSP 等有機封裝基板。資料來源：公司公告、天風證券研究所興森科