1、第七章金融遠期、期貨和互換金融遠期、期貨和互換學完本章后，你應該能夠：學完本章后，你應該能夠：了解金融遠期、期貨和互換的概念及特點掌握遠期合約和期貨合約的定價了解期貨價格和遠期價格，期貨價格和現貨價格之間的關系掌握利率互換和貨幣互換的設計和安排本章框架本章框架金融遠期和期貨概述金融遠期和期貨概述遠期和期貨的定價遠期和期貨的定價 金融互換金融互換 金融遠期合約概述金融遠期合約概述 n定義金融遠期合約 (Forward Contracts) 是指雙方約定在未來的某一確定時間，按確定的價格買賣一定數量的金融資產的協定。 多方(Long Position)； 空方(Short Position)。交割

2、價格 (Delivery Price)。遠期合約是適應規避現貨交易風險的需要而產生遠期合約是適應規避現貨交易風險的需要而產生的。的。 金融遠期合約概述金融遠期合約概述 n特點特點 非標準化合約 場外市場交易優點靈活性較大流動性較差市場效率低違約風險較高缺點金融遠期合約概述金融遠期合約概述 n種類遠期利率協議遠期外匯合約遠期股票合約 遠期利率協議遠期利率協議遠期利率協議 (Forward Rate Agreements，簡稱FRA) 是買賣雙方同意從未來某一商定的時期開始在某一特定時期內按協議利率借貸一筆數額確定、以具體貨幣表示的名義本金的協議。規避利率上升（下降）的風險 遠期利率協議遠期利率協

3、議 n重要術語n交易流程合同金額合同貨幣交易日結算日確定日到期日合同期合同利率參照利率結算金遠期利率協議遠期利率協議 n結算金的計算： 在遠期利率協議下，如果參照利率超過合同利率，那么賣方就要支付買方一筆結算金，以補償買方在實際借款中因利率上升而造成的損失。 BDrBDkrrArr1結算金遠期利率協議遠期利率協議 TT*n遠期利率 (Forward Interest Rate)定義：現在時刻的將來一定期限的利率。 計算：由一系列即期利率決定的。tTTTtTrrr*111r為T時刻到期的即期利率； 為T*時刻 ( ) 到期的即期利率； 為所求的t時刻的 期間的遠期利率 。上式僅適用于每年計一次復

4、利的情形 。*rrTT*遠期利率協議遠期利率協議 n連續復利：當即期利率和遠期利率所用的利率均為連續復利時，即期利率和遠期利率的關系可表示為 ： TTtTrtTrr*遠期利率協議遠期利率協議 n功能功能通過固定將來實際交付的利率而避免了利率變動風險 給銀行提供了一種管理利率風險而無須改變其資產負債結構的有效工具 簡便、靈活、不需支付保證金等優點 存在信用風險和流動性風險，但這種風險又是有限的 遠期外匯合約遠期外匯合約n遠期外匯合約 (Forward Exchange Contracts) 是指雙方約定在將來某一時間按約定的遠期匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。直接遠期外匯合約 遠期外匯綜合協議

5、遠期外匯綜合協議遠期外匯綜合協議n遠期匯率 (Forward Exchange Rate) 是指兩種貨幣在未來某一日期交割的買賣價格。n遠期匯率的報價方法：報出直接遠期匯率報出遠期差價 n遠期差價是指遠期匯率與即期匯率的差額。n升水n平價n貼水加減規則 ：前小后大往上加，前大后小往下減。遠期外匯綜合協議遠期外匯綜合協議n遠期外匯綜合協議是指雙方約定買方在結算日按照合同中規定的結算日直接遠期匯率用第二貨幣向賣方買入一定名義金額的原貨幣 (Primary Currency)，然后在到期日再按合同中規定的到期日直接遠期匯率把一定名義金額原貨幣出售給賣方的協議。遠期外匯綜合協議實際上是名義上的遠期對遠

6、期掉期交易。遠期外匯綜合協議是對未來遠期差價進行保值或投機而簽訂的遠期協議。 遠期外匯綜合協議遠期外匯綜合協議n遠期外匯綜合協議與遠期利率協議的最大區別在于：前者的保值或投機目標是兩種貨幣間的利率差以及由此決定的遠期差價，后者的目標則是一國利率的絕對水平。n但兩者也有很多相似之處：標價方式都是mn，其中m表示合同簽訂日到結算日的時間，n表示合同簽訂日至到期日的時間。兩者都有五個時點，即合同簽訂日、起算日、確定日、結算日、到期日，而且有關規定均相同。名義本金均不交換。 遠期外匯綜合協議遠期外匯綜合協議n根據計算結算金的方法不同，我們可以把遠期外匯綜合協議分為很多種，其中最常見的有兩種：n一是匯率

7、協議；n一是遠期外匯協議。BDRKMiWWA1結算金結算金RSBDMFKAiFKAR1*遠期股票合約遠期股票合約n遠期股票合約 (Equity forwards) 是指在將來某一特定日期按特定價格交付一定數量單個股票或一攬子股票的協議。金融期貨合約概述金融期貨合約概述n定義金融期貨合約 (Futures Contracts) 是指協議雙方同意在約定的將來某個日期按約定的條件(包括價格、交割地點、交割方式) 買入或賣出一定標準數量的某種金融工具的標準化協議。 期貨價格(Futures Price) 。 金融期貨合約概述金融期貨合約概述 n特點期貨合約均在交易所進行,違約風險小采取對沖交易以結束其

8、期貨頭寸 (即平倉)，而無須進行最后的實物交割。 標準化合約期貨交易是每天進行結算，買賣雙方在交易之前都必須在經紀公司開立專門的保證金賬戶 金融期貨合約概述金融期貨合約概述n種類利率期貨（標的資產價格依賴于利率水平的期貨合約）股價指數期貨(標的物是股價指數)外匯期貨(標的物是外匯)期貨合約和遠期合約的比較期貨合約和遠期合約的比較標準化程度不同 交易場所不同 違約風險不同 價格確定方式不同 履約方式不同 合約雙方關系不同 結算方式不同 金融期貨合約概述金融期貨合約概述n期貨市場的功能轉移價格風險的功能價格發現功能 遠期價格和遠期價值遠期價格和遠期價值 n遠期價格指的是遠期合約中標的物的遠期價格，

9、它是跟標的物的現貨價格緊密相聯的。n遠期價值則是指遠期合約本身的價值，它是由遠期實際價格與遠期理論價格的差距決定的。n遠期價格跟遠期價值卻相差十萬八千里。期貨價格與遠期價格的關系期貨價格與遠期價格的關系 n當標的資產價格與利率呈正相關時，期貨價格高于遠期價格。 n當標的資產價格與利率呈負相關性時，遠期價格就會高于期貨價格。基本假設與基本符號基本假設與基本符號 n基本假設：1沒有交易費用和稅收。2能以相同的無風險利率自由借貸3遠期合約沒有違約風險。4允許現貨賣空行為。5理論價格是在沒有套利機會下的均衡價格。6期貨合約的保證金賬戶支付同樣的無風險利率。n基本符號：T；S；ST；K；f；F；r。無收

10、益資產遠期合約的定價無收益資產遠期合約的定價 n無收益資產是指在到期日前不產生現金流的資產，如貼現債券。(一) 無套利定價法n基本思路：構建兩種投資組合，讓其終值相等，則其現值一定相等；否則的話，就可以進行套利。這樣，我們就可根據兩種組合現值相等的關系求出遠期價格。 無收益資產遠期合約的定價無收益資產遠期合約的定價n構建如下兩種組合：組合A：一份遠期合約多頭加上一筆數額為 的現金；組合B：一單位標的資產。n在T時刻，兩種組合都等于一單位標的資產。由此我們可以斷定，這兩種組合在t時刻的價值相等。即： ()r T tKe()()r T tr T tfKeSfSKe一單位無收益資產遠期合約多頭可由一

11、單位標的資產多頭和單位無風險負債組成。無收益資產遠期合約的定價無收益資產遠期合約的定價(二) 現貨遠期平價定理n令f=0，則：n這就是無收益資產的現貨遠期平價定理，或稱現貨期貨平價定理。n該式表明，對于無收益資產而言，遠期價格等于其標的資產現貨價格的終值。()r T tFSe無收益資產遠期合約的定價無收益資產遠期合約的定價(三) 遠期價格的期限結構n描述不同期限遠期價格之間的關系。 n消去S，n根據公式 ，我們得到不同期限遠期價格之間的關系：()* (*),rTtrTtFS eFS e)()(*tTrtTrFeF)( *TTrFeFTTtTrtTrr*支付已知現金收益資產遠期合支付已知現金收益

12、資產遠期合約的定價約的定價 n支付已知現金收益的資產是指在到期前會產生完全可預測的現金流的資產。n如附息債券和支付已知現金紅利的股票。n黃金、白銀等貴金屬本身不產生收益，但需要花費一定的存儲成本，存儲成本可看成是負收益。n我們令已知現金收益的現值為I，對黃、白銀來說，I為負值。支付已知現金收益資產遠期支付已知現金收益資產遠期合約的定價合約的定價n構建如下兩個組合：n組合A：一份遠期合約多頭加上一筆數額為 的現金;n組合B：一單位標的證券加上利率為無風險利率、期限為從現在到現金收益派發日 、本金為I 的負債。n在t時刻，這兩個組合的價值應相等，即： ()r T tKe()() f+ =S-I f

13、=S-I- r T tr T tKeKe支付已知現金收益資產遠期支付已知現金收益資產遠期合約的定價合約的定價n現貨遠期平價公式n根據F的定義，我們可從公式 (7.16) 中求得：n該式表明，支付已知現金收益資產的遠期價格等于標的證券現貨價格與已知現金收益現值差額的終值。()F = (S -I) rTte支付已知收益率資產遠期合支付已知收益率資產遠期合約定價約定價 n支付已知收益率的資產是指在到期前將產生與該資產現貨價格成一定比率的收益的資產。外匯是這類資產的典型代表，其收益率就是該外匯發行國的無風險利率。股價指數也可近似地看作是支付已知收益率的資產。遠期利率協議和遠期外匯綜合協議也可看作是支付

14、已知收益率資產的遠期合約。支付已知收益率資產遠期合約定價支付已知收益率資產遠期合約定價 n構造兩個組合：n組合A：一份遠期合約多頭加上一筆數額為 的現金；n組合B： 單位證券并且所有收入都再投資于該證券，其中q為該資產按連續復利計算的已知收益率。n在t時刻：()r TtKe()qTte)()(tTqtTrSeKef)()(tTrtTqKeSef支付已知收益率資產遠期合支付已知收益率資產遠期合約定價約定價 n現貨遠期平價公式：n該式表明，支付已知收益率資產的遠期價格等于按無風險利率與已知收益率之差計算的現貨價格在T時刻的終值。)(tTqrSeF期貨價格與現貨價格的關系期貨價格與現貨價格的關系 期

15、貨價格和現在現貨價格的關系現貨價格和預期現貨價格的關系 期貨價格和現在現貨價格的關系期貨價格和現在現貨價格的關系n可以用基差 (Basis) 來描述。n基差=現貨價格期貨價格現貨價格和預期現貨價格的關系現貨價格和預期現貨價格的關系n以無收益資產為例：n比較可知，y和r的大小就決定了F和 孰大孰小。ny值的大小取決于標的資產的系統性風險。n在現實生活中，大多數標的資產的系統性風險都大于零，因此在大多數情況下，F都小于 。TE S()y T tTE SSe()r T tFSe()TE S金融互換概述金融互換概述 n定義n金融互換 (Financial Swaps) 是約定兩個或兩個以上當事人按照商

16、定條件，在約定的時間內交換一系列現金流的合約。金融互換概述金融互換概述（一）互換與掉期的區別 合約與交易的區別有無專門市場不同金融互換概述金融互換概述（二）平行貸款、背對背貸款與金融互換 金融互換概述金融互換概述（二）平行貸款、背對背貸款與金融互換 金融互換概述金融互換概述(三) 比較優勢理論與互換原理n互換是比較優勢理論在金融領域最生動的運用。n根據比較優勢理論，只要滿足以下兩種條件，就可進行互換：雙方對對方的資產或負債均有需求；雙方在兩種資產或負債上存在比較優勢。金融互換概述金融互換概述功能通過金融互換可在全球各市場之間進行套利，從而一方面降低籌資者的融資成本或提高投資者的資產收益，另一方面促進全球金融市場的一體化。可以管理資產負債組合中的利率風險和匯率風險。金融互換為表外業務，可以逃避外匯管制、利率管制及稅收限制。金融互換的種類金融互換的種類 (一) 利率互換n利率互換 (Interest Rate Swaps) 是指雙方同意在未來的一定期限內根據同種貨幣的同樣的名義本金交換現金流，其中一方的現金流根據浮動利率計算出來，而另一方的現金流根據固定利率計算。n雙方進行利率互換的主要原因是雙方在固定利率和浮動利率市場上具有比較優勢。利率互換只交換利息差額，因此信用風險很小。利率互換（例子）利率互換（例子）結果：結果：金融互換的