1、博匯紙業(600966)公司研究2009年09月28日第一部分博匯紙業領先業界山東博匯紙業股份有限公司（簡稱博匯紙業）成立于年，是一家集紙張的研發、生產、銷售于一體的大型股份制企業，是國內造紙行業骨干企業之一，公司主營涂布白卡紙、文化用紙及包裝紙。目前公司已經形成萬噸白卡紙、萬噸文化紙、萬噸箱板紙和萬噸石膏護面紙的產能。其中，公司主導產品白卡紙和文化紙貢獻了公司七成左右的銷售收入，最近三年，兩類產品的毛利占毛利總額的比例平均為。此外，公司還向上游延伸，形成了萬噸化機漿和萬噸化學漿產能。公司自成立以來取得了諸多榮譽，被山東省工商行政管理局認定為“免檢企業”，山東省造紙行業“十強企業”，客戶滿意的

2、“十佳”造紙企業，被認定為“國家火炬技術重點高新技術企業”，高檔涂布白卡紙項目為“國家級火炬計劃項目”，博匯牌書寫紙被山東省質量技術監督局認定為山東名牌產品，是國家免檢產品，企業被授予“山東省百強民營企業”，“首屆中國優秀民營企業”。公司產品主要包括：涂布白卡紙、書寫紙、牛皮箱板紙、石膏護面紙和瓦楞紙等。第二部分：造紙行業漸露春意白卡紙光明前景可期一、造紙行業復蘇腳步加快，目前我國已經是世界上僅次于美國的第二大紙品消費國，我國紙及紙板消費仍處于較快增長時期造紙產業是與國民經濟和社會事業發展關系密切的重要基礎原材料產業，紙及紙板的消費水平是衡量一個國家現代化水平和文明程度的標志。全球造紙行業生產

3、與消費每年以的速度增長，隨著我國國民經濟的快速增長，特別是消費支出、工業生產和外貿出口等因素帶來的紙及紙板消費猛增，我國造紙行業發展步入快速增長期。目前我國已經是世界上僅次于美國的第二大紙品消費國，各類紙和紙制品的消費量約占世界紙消費總量的。年我國人均紙品的消費量約為千克，較上年增長千克，略低于全球平均水平，與發達國家相比，仍有較大差距。因此，隨著我國經濟持續快速增長，人均可支配收入水平不斷提高，行業需求具有很大的增長潛力。年，我國紙及紙板生產量年均增長，消費量年均增長，均高于同期我國國民經濟年均增長率。我國紙及紙板消費仍屬于較快增長時期但由于國際經濟危機的沖擊，我國造紙行業發展也暫時有所回落

4、，年月全國共生產機制紙及紙板，萬噸，同比增長，增速較年月高峰時下滑個百分點，其中年月份單月造紙產量萬噸，同比下降；而外需不振也影響到出口形勢，年月累計出口萬噸，同比下降。同時，原材料價格大幅回落，紙品價格環比下行。隨著多項振興經濟措施的實施，年以來行業狀況開始出現改善，造紙行業產量恢復增長、紙價觸底反彈以及原材料價格大幅回升，年二季度行業景氣指數明顯上升。當前白卡紙、銅版紙以及雙膠紙價格指數（紙業聯訊）較年初分別上漲了、，特別是進入月份以后主要部分紙品（白卡紙、銅版紙）進入加速上漲通道，自月初至月中旬，白卡紙和銅版紙的漲幅分別為和，漲幅明顯好于前個月。隨著國內、國際經濟復蘇加快，為博匯紙業這樣

5、優質的紙品生產企業創造了機遇，也為公司募投項目產品提供了良好的發展空間。二季度行業景氣度顯著提升二、國民經濟的迅速發展帶動著包裝、印刷產業蓬勃發展，作為消費類的包裝用涂布白卡紙行業增長迅速，空間廣闊博匯紙業發行可轉債，募投項目萬噸高檔包裝紙板工程項目共需投入億元，主要產品為涂布白卡紙。經過多年發展，公司已在白卡紙產品研究開發、生產組織和市場營銷上形成獨特的優勢，建立了有效的市場競爭地位。隨著國民經濟、生活水平的不斷提高，居民消費水平不斷升級，包裝用紙的需求趨于高檔，對強度高、外觀精美兼有廣告功能的外包裝需求增加，涂布白卡紙發展前景廣闊。、下游行業發展平穩。涂布白卡紙主要用于卷煙、化妝品和醫藥等

6、產品的包裝。年年，這三個下游行業年復合增長率分別為、和左右，預計下游產業將會平穩增長，未來幾年的涂布白卡紙行業消費年增長，預計年，涂布白卡紙的市場需求量將達到萬噸。、進口替代效應明顯。涂布白卡紙尤其是高檔涂布白卡紙一直是我國進口量較大的紙種之一，隨著近年來國內白卡紙企業的逐步壯大，產品質量穩步攀升，國產白卡紙對進口產品的替代效應逐步顯現，未來白卡紙的替代進口將為國內白卡紙企業新增年約萬噸的市場空間，可有效緩解新增產能帶來的市場壓力。、符合環保理念。由于全球性的環保要求，提倡“綠色包裝”，在目前尚未找到更理想的綠色包裝材料與技術的形勢下，正在世界范圍內掀起“以紙代塑”的包裝熱潮。年月日，我國政府

7、宣布自年月日起在全國范圍內禁止生產、銷售、使用超薄塑料購物袋，所有超市和商場也一律不得免費提供塑料購物袋。涂布白卡紙作為紙包裝的重要原料，其市場需求將面臨新的增長點。、價格上漲空間較大。白卡紙價格與木漿價格緊密相關。由于白卡紙的主要原材料均為木漿，木漿占白卡紙成本構成的左右，除供需狀況外，其市場價格與木漿價格緊密相關，后期木漿價格企穩回升，將直接促進其價格和毛利率的回升。國產木漿價格不斷上漲由于下半年是白卡紙的傳統銷售旺季（中秋、圣誕等假日消費因素），近期，白卡紙主要廠商紛紛準備提高價格，提價幅度將達到元噸，博匯紙業的產品價格也有望水漲船高，下半年白卡紙業績進一步提高比較明確。第三部分可轉債募

8、集發行高檔包裝紙再上新臺階博匯紙業發行億元可轉債獲證監會審核通過。募集資金將投向年產萬噸高檔包裝紙板項目。在此之前，公司已擁有萬噸的同類產品產能。由于此項目已由公司先期建設，預計年初即可見效。公司原股東可按每股配售元可轉債的比例優先配售。因轉債有著較高流動性溢價等因素，預計上市后將有較高的漲幅，原股東將獲得較好的收益。博匯紙業可轉債發行規模屬于中等，假設億元的可轉債以元的初始轉股價全部轉股，將增加博匯紙業萬股流通股，對總股本的增幅為，對公司業績的攤薄有一定壓力。本次發行可轉債募集資金全部投向高檔包裝紙板工程，項目建成后公司新增萬噸涂布白卡紙產能，這對于公司未來發展具有重要意義：發揮協同效應，提

9、高綜合競爭力。造紙行業市場競爭十分激烈，且規模和綜合優勢已構成競爭力的重要因素。萬噸白卡紙項目的建設，將有助于公司紙品和木漿生產線之間的有效協同，目前公司的萬噸化學漿項目和萬噸化機漿項目尚有富余，富余的的木漿全部用于萬噸白卡紙項目，形成漿紙一體化優勢，有助于公司提升整體競爭實力，實現“做強做大紙業”的目標。產能瓶頸得到有效解決。年，公司利用首次公開發行股票募集資金建設了年產萬噸高檔包裝紙板工程項目，自項目建成以來，公司涂布白卡紙生產線的產能利用率和產銷率逐年上升且處于較高的水平；最近三年，產能利用率平均為，產銷率平均為。產能不足成為影響公司發展的重要因素，公司現有產能遠遠不能滿足市場需求，項目

10、達產后，公司白卡紙產能將提高為萬噸年，產能擴大倍，有效解決公司現有涂布白卡紙產能不足的問題，白卡總產能位居全國第三，顯著提升公司行業地位。表：最近三年，公司產品的產能利用率和產銷率情況公司盈利能力顯著增強。公司年年涂布白卡紙市場需求強勁，銷售復合增長率為，市場占有率約為；最近三年涂布白卡紙年均銷售萬噸，項目建成后將新增萬噸年涂布白卡紙產能，投產期第一年（預計年）設計達產，公司涂布白卡紙產能為萬噸年；投產期第年（預計年）達產，公司涂布白卡紙產能將達到萬噸年。同行業其他公司近期投資涂布白卡紙項目較少，將出現一定量的供需缺口，公司產品銷量前景是可以樂觀預期的，預計正常年銷售收入為億元，主營業務利潤為

11、億元。首期計劃將于年初前投產，全年可生產涂布白卡紙萬噸左右，預計可實現凈利潤億多元，增厚每股收益元（按現有股本不考慮轉債攤薄），項目全部達產后，預計凈利潤達億元，增厚每股收益元。公司白卡紙銷量與價格預測第四部分：綜合競爭實力突出保障公司未來成長博匯紙業作為民營股份制企業，注重利用內、外部力量，保證決策科學性。公司一方面強調制度化管理，建立了健全的管理制度和控制手段，不斷進行制度創新、管理創新；另一方面強調人的主觀能動性，重“人和”因素，凝聚力強，激勵機制靈活，可以充分調動和發揮員工工作積極性。經過多年的奮斗拼搏，博匯紙業不斷發展壯大，形成了突出的競爭優勢。具有行業領先的技術研發能力公司非常重視

12、科技研發，重視研發經費的投入和科技人才的引進和培養，公司造紙化工工程技術研究中心是省級研發中心，中心技術力量雄厚，聘請多位行業專家作為技術顧問，對現有的造紙產品和工藝流程進行研發和改造，不斷有新品種和新技術應用到實際生產中。年月和年月，公司兩次被科學技術部火炬高新技術產業開發中心認定為國家火炬計劃重點高新技術企業，被山東省科學技術廳認定為山東省制造業信息化示范企業。營銷網絡遍布全國，客戶優質穩定公司地處經濟發達的東部地區，人口密度大，大型出版社集中，是我國最大也是最具增長潛力的紙品消費市場之一。經過不斷的積累和開拓，公司培養了一支熟悉市場、經驗豐富的銷售隊伍，以各省省會和沿海經濟發達城市為主在

13、全國建立了個銷售辦事處和個全資子公司（金達爾紙業），公司憑借良好的產品質量、價格優勢和誠信的服務，獲得了如勁嘉股份、粵東印刷物資有限公司等客戶的信任，建立了穩定優質的合作關系。產品質量標準與國際接軌公司建立了嚴密的質量控制組織體系。為質量體系認證企業，并于年獲得“采用國際標準產品標志證書”，產品質量標準與國際接軌。公司未涂布印刷書寫紙中“博匯”牌書寫紙是國家免檢產品、國家火炬計劃產品、山東名牌產品，涂布白卡紙是國家火炬計劃產品，芯層染色防偽涂布白卡紙為專利產品。公司主要設備處于國內先進水平，年產萬噸高檔包裝紙板項目設備達到國際先進水平。區位和原材料供應優勢明顯公司地處造紙行業聚集地山東省，造紙

14、業位居全國第一。產業聚集的特點使得公司在成本、行業信息、新產品研發、市場開拓等方面保持良好的競爭優勢。公司生產用主要原材料包括商品木漿、木材（桉木片和原木）、進口廢紙等。公司地處全國重點小麥主產區魯西南地區和黃河中下游地區，麥草供應充足；在進口原料方面，公司地處山東半島，木漿及廢紙等原材料進口運輸便捷，公司采用國外供應商直接供貨為主，國內代理商供應為輔的方法，開辟了多條原料供應渠道，能夠充分保證生產需要。同時，公司周邊地區的林業企業或農戶利用灘涂地、鹽堿地和山地等積極發展速生林木，有助于優化公司原材料的供應環境。第五部分：估值偏低具有良好的投資價值受國際金融危機影響，博匯紙業20年上半年表現不

15、盡如人意，年上半年，公司實現營業收入億元，同比下降；營業利潤萬元，同比下降，實現攤薄每股收益元。但紙業的冬天已經過去，二季度公司盈利狀況環比改善明顯。主要體現在以下幾個方面：、從每股收益來看，一季度公司實現每股收益元，二季度實現每股收益元，環比增長；、從毛利率來看，二季度公司毛利率為，環比一季度提升了近個百分點；、從凈利潤率來看，二季度公司凈利潤率為，環比一季度提高了個百分點。、二季度公司產量環比增加萬噸，增長，而銷售量環比增加萬噸，增長；、產銷率由年第一季度的提高到第二季度的。公司正在走出低谷，迎來行業的轉機。公司毛利率水平逐季恢復基于國家宏觀經濟發展超出預期，造紙行業轉暖日益明朗，預計年下半年，博匯紙業經營將重回上升軌道，假設公司募投項目順利進行，則公司年、年攤薄前分別為元、元。相對于可轉債初始轉股價元，市盈率為、倍，無論從博匯紙業歷史估值還是行