1、基差交易定價模式詳解采用“期貨價格 +升貼水”的基差定價方式是國際大宗商品定價的主流模式。國際銅貿(mào) 易、豆類等谷物貿(mào)易往往都通過“期貨價格 +升貼水”的交易模式進(jìn)行操作。目前，國 內(nèi)飼料行業(yè)和有色金屬行業(yè)中運(yùn)用該模式定價相對成熟。例如，美國貿(mào)易商向國外出口大豆時，大多采用以下基差定價模式：大豆出口價格=交貨期內(nèi)任意一個交易日 CBOT大豆近月合約期貨價格+CNF升貼水價 格；CNF升貼水二FOB升貼水+運(yùn)費(fèi)。在上述定價公式中，“期貨價格”由買方在規(guī)定的時間內(nèi)和規(guī)定的期貨合約上自由點(diǎn)價。 離岸（FOB現(xiàn)貨升貼水是賣方依據(jù)套期保值操作和基差定價原理，結(jié)合自己的現(xiàn)貨購 銷成本、期貨保值成本之間的基差

2、變動預(yù)期和合理的預(yù)期利潤，在談判現(xiàn)貨貿(mào)易合同 時報出，并與買方最終議定。其中，F(xiàn)OB升貼水可以為正值（升水）也可以為負(fù)值（貼 水）。例如，某年 11月初，中國某大豆進(jìn)口商與美國某貿(mào)易商簽訂大豆進(jìn)口合同，雙方商定采用基差定價交易模式。美方對大豆FOB升貼水報價是在相應(yīng)CBOT豆1月期貨合約 價格上+103.55美分/蒲式耳。經(jīng)買賣雙方談判協(xié)商，最終敲定的 FOB升貼水報價+100 美分/蒲式耳，并敲定美灣到中國的巴拿馬型船的大洋運(yùn)費(fèi)為73.48 美元/噸，約合200美分/蒲式耳，中國進(jìn)口商務(wù)必于 12月 5日前完成點(diǎn)價。那么，到中國的大豆到岸價 為CBO大豆1月期貨合約價格+300美分/蒲式耳。

3、如果中國大豆進(jìn)口商最終點(diǎn)價確定的 CBOT大豆1月期貨合約價格平均為900美分/蒲 式耳，那么，根據(jù)基差定價交易公式，到達(dá)中國港口的大豆到岸價（ CNF）= （900美分 /蒲式耳+300美分/蒲式耳）X 36.7437蒲式耳/噸（大豆單位換算系數(shù)）=440.92美元 /噸。在現(xiàn)貨貿(mào)易合同中，通常把成交價格約定為三個月或三個月以后的遠(yuǎn)期價格交易稱為 長單，而把在簽訂合同時以現(xiàn)貨價格作為成交價格的交易稱為短單。目前，電解銅國 際長單貿(mào)易通常采用的定價方法是，以裝船月或者裝船月的后一個月倫敦金屬交易所（LME電解銅現(xiàn)貨月平均價為基準(zhǔn)價。而買賣雙方年度談判的主要焦點(diǎn)只是買賣雙方 確定產(chǎn)地到不同地區(qū)的

4、運(yùn)輸、保險費(fèi)用。定價模式如下：電解銅國際長單貿(mào)易定價=LM匡同三個月期貨合約價格+CIF升貼水價格； 到岸CIF升貼水價格=FOB升貼水價格+運(yùn)費(fèi)+保險費(fèi)。假設(shè)某日銅FOB升貼水報價為20美元/噸，運(yùn)費(fèi)55美元/噸，保險費(fèi)5美元/噸，則CIF 報價為升水80美元/噸，當(dāng)天LME三個月銅期貨即時價格為7600美元/噸，貝旄同的即 時現(xiàn)貨價就是 7680美元/噸。基差交易實(shí)質(zhì) 從基差定價模式中不難發(fā)現(xiàn)，升貼水及期貨價格是決定基差交易中最終現(xiàn)貨成交價的 兩個關(guān)鍵項。當(dāng)點(diǎn)價結(jié)束時，對升貼水報價一方來說，現(xiàn)貨最終價格=期貨平倉價格 +升貼水；升貼水 =現(xiàn)貨最終價格 - 期貨平倉價格 =平倉基差。因此，升

5、貼水實(shí)際上也是基 差的一種表現(xiàn)形式，只不過它是事先就人為確定好的。所以，基差交易的實(shí)質(zhì)是一方 賣出升貼水（基差），一方買入升貼水。通常將升貼水報價一方稱之為基差賣方，而將 接受升貼水報價并擁有點(diǎn)價權(quán)利的一方稱之為基差買方。對基差賣方來說，基差交易的實(shí)質(zhì)，是以套期保值方式將自身面臨的基差風(fēng)險通過協(xié) 議基差的方式轉(zhuǎn)移給現(xiàn)貨交易中的對手。假設(shè)基差賣方在與交易對手簽訂基差貿(mào)易合 同之前做套期保值時的市場基差（建倉時基差）為B1,當(dāng)交易對手基差買方在點(diǎn)價后， 基差賣方的套保頭寸平倉基差為 B2,則此時的基差變動為 B=B2-B1。 這樣，不管現(xiàn)貨市場還是期貨市場上的實(shí)際價格是多少，只要基差賣方與現(xiàn)貨交易

6、的 對手協(xié)商得到的升貼水（平倉時基差）B2,正好等于開始做套期保值時的市場基差（建 倉時基差）B1，也就是當(dāng) B=0時，就能實(shí)現(xiàn)完全套保，取得升貼水報價的預(yù)期利潤。 也就是說，在基差交易中，決定基差賣方套保效果的并不是價格的波動，而是基差的 變化。考慮到基差賣方一旦建立套期保值頭寸后，基差 B1 就由當(dāng)時的市場確定了，而 升貼水B2則是由自己報價，并與交易對方協(xié)商人為確定。因此，如果基差賣方能爭取 到一個更有利的升貼水，使得B盡可能的大，則就盡可能多地獲得額外收益。因此， 對升貼水的定價談判是基差貿(mào)易的關(guān)鍵所在。基差交易類型 按照點(diǎn)價權(quán)利的歸屬劃分，基差交易可分為買方叫價交易（又稱買方點(diǎn)價）和

7、賣方叫 價交易（又稱賣方點(diǎn)價）兩種模式。如果將確定最終期貨價格為計價基礎(chǔ)的權(quán)利即點(diǎn) 價權(quán)利歸屬買方，則稱為買方叫價交易；若點(diǎn)價權(quán)利歸屬于賣方，則稱為賣方叫價交 易。在買方叫價交易中，作為賣方的貿(mào)易商，通常是先做了賣出套期保值，同時積極在現(xiàn) 貨市場上尋找買家，再由買賣雙方協(xié)商、確定對期貨價格的升貼水后，由買方在規(guī)定 時段內(nèi)，來點(diǎn)價確定期貨價格作為現(xiàn)貨最終計價基準(zhǔn)，故屬于買方叫價交易。該種情 況下，不論期貨價格如何變化，做了賣出套期保值的基差賣方幾乎都可以實(shí)現(xiàn)盈利性 套保。如果是現(xiàn)貨買方為防止日后價格上漲而事先做了買入套期保值，確定了買進(jìn)期貨時的 基差后，同時積極在現(xiàn)貨市場上尋找貨源，再由交易雙方

8、協(xié)商，確定在期貨價格基礎(chǔ) 上的升貼水幅度后，由現(xiàn)貨賣方在規(guī)定時段內(nèi)，來點(diǎn)價確定以哪一個交易日的期貨價 格作為現(xiàn)貨成交基準(zhǔn)價，這就屬于賣方叫價交易。該種情況下，不論期貨價格如何變 化，做了買入套期保值的基差賣方幾乎也都可以實(shí)現(xiàn)盈利性套保。不過在基差定價交 易中，通常都是買方叫價交易多一些，賣方叫價交易少見一些。例如，在大豆國際貿(mào)易中，美國是主要的出口國，而中國是美國大豆的最大客戶。中 美之間的大豆貿(mào)易主要是在中國油廠、美國貿(mào)易商和美國農(nóng)民三方之間進(jìn)行。中國油 廠主要是通過一口價和點(diǎn)價方式確定最終的大豆進(jìn)口采購價格，而美國農(nóng)民則主要是 采取點(diǎn)價賣貨的方式。與中國油廠買方叫價交易類似，美國農(nóng)民的賣方

9、叫價交易是指 農(nóng)民把大豆賣給國際大貿(mào)易商之后，并不馬上確定大豆的賣出價格，而是對應(yīng)于 CBOT 大豆某月期貨合約，雙方協(xié)商確定一個升貼水，農(nóng)民在一定期限內(nèi)可以自行選擇“點(diǎn) 取”確定規(guī)定合約的期貨價格，所“點(diǎn)取”的期貨合約均價再加上事先商定的升貼水， 即為農(nóng)民最終得到的大豆銷售價款。這就是典型的賣方叫價交易，與中國油廠的買方 叫價交易正好是相對的過程。而國際大貿(mào)易商的利潤來源就在于賺取其中固定的升貼 水價差。至于國際貿(mào)易商面臨的大豆價格上漲風(fēng)險或下跌風(fēng)險，則會通過事先在期貨 市場進(jìn)行買入套期保值和賣出套期保值轉(zhuǎn)移給市場的投機(jī)者了。例如：10 月下旬正是美國大豆開始收割的季節(jié)，某國際貿(mào)易商計劃從美

10、國農(nóng)場主手中 收購 5.5 萬噸大豆，并轉(zhuǎn)賣給中國油廠。由于在美國現(xiàn)貨貿(mào)易中往往多運(yùn)用基差交易， 國際貿(mào)易商在從農(nóng)場主手中收購大豆時，雙方采用基差交易方式。按照約定，該貿(mào)易 商的老主顧某中國油廠會計劃于 12 月購進(jìn)等量的美國大豆， 同樣雙方采用的也是基差 交易方式。由表大豆基差交易方式分析，在美國農(nóng)場主、國際貿(mào)易商與中國油廠之間的基差交易 中，對于農(nóng)場主來說，貿(mào)易商上門收購，無運(yùn)輸成本負(fù)擔(dān)，大豆實(shí)際銷售價為 363.76 美元/噸，比簽訂合同當(dāng)日在現(xiàn)貨市場銷售多獲利(990-920 )X 0.367433=25.72 (美元/噸)。對于貿(mào)易商來說，現(xiàn)貨成本 +銷售預(yù)期利潤 +運(yùn)費(fèi)合計為 99

11、0+10+169=1169（美分/ 蒲式 耳），現(xiàn)貨銷售收入為 1000+109=1109（美分 /蒲式耳）；現(xiàn)貨市場虧損為（ 1109-1169）X 0.367433=-22.05 （美元 / 噸）；而在期貨市場盈利為 （1060-1000） X 0.367433=22.05（美元/噸）。可見貿(mào)易商期現(xiàn)盈虧相抵，實(shí)現(xiàn)完全對沖，獲得10美分/蒲式耳的預(yù)期銷售利潤。對于中國油廠來說，當(dāng)時采用一口價的采購成本為 429.53 美元/噸，而采用點(diǎn)價交易方式的采購成本只有 407.48 美元/噸，降低成本 22.05 美元/噸，實(shí)現(xiàn)了降低采購成本 的目的。基差交易利弊分析采取基差交易的優(yōu)點(diǎn)在于兼顧公平

12、性與合理性。所謂公平性是指模式中的期貨價格是 通過在期貨市場上公開、公平、公正、透明、集中競價產(chǎn)生的，幾乎不存在價格壟斷 或價格欺詐等問題。而所謂合理性是指將期貨市場形成的價格作為現(xiàn)貨成交的基準(zhǔn)價 時，因產(chǎn)地、質(zhì)量有別等因素，在定價時買賣雙方還考慮到了現(xiàn)貨對期貨價的升貼水 問題。該定價模式更突出價格形成的市場機(jī)制，使買賣雙方處于相對平等的地位，有 利于現(xiàn)貨生產(chǎn)和貿(mào)易建立起平等共贏的經(jīng)營機(jī)制。對基差賣方來說，基差交易模式是比較有利的。一是可以保證賣方獲得合理的銷售利 潤，這是貿(mào)易商近幾年來大力倡導(dǎo)推行該種定價方式的主要原因；二是將貨物價格波 動風(fēng)險轉(zhuǎn)移給點(diǎn)價的一方；三是加快銷售速度。對基差買方來說，基差交易模式有利有弊。有利方面一是采購或銷售的商品有了確定 的上家或下家，可以先提貨或先交貨，有利于合理安排生產(chǎn)或降低庫容；二是擁有定 價的主動權(quán)和可選擇權(quán)，靈活性強(qiáng)，具有降低采購成本或提高銷售利潤的商機(jī)；三是 增強(qiáng)企業(yè)參與國際市場的競爭能力。不利方面一是由于不知道基差賣方套保時的建倉基差，作為升貼水的買方在談判時處 于被動地位，最終在價格上肯定要有一定的付出，以換來點(diǎn)價的權(quán)