傳媒行業新媒體時代回歸價值投資2011年中期策略聯系人禹洋電話0傳媒指數與上證綜指走勢圖近期相關報告一覽01000200030004000500060007000200015001000500000500100015002000250030001006100810101012110211041106成交金額傳媒上證綜合指數證券研究報告深度研究2目錄1投資邏輯42政策導向持續深化，產業規模持續提升521度過政策密集期，具體細分行業深化落實5211政策依舊是行業向好的有力支撐5212政策詳細解讀622產業規模加速提高，上市公司盈利能力繼續提升7221產業規模繼續提升，未來復合增速超越十一五同期7222上市公司盈利能力全面提升，未來仍有改善空間83互聯網全面滲透下的媒體新時代931互聯網（移動互聯網）應用基礎持續加強932移動互聯滲透下的平面媒體出現新機遇1133互聯網收視新模式的崛起網絡視頻IPTV12331網絡視頻規模持續攀升，內容商和牌照商雙贏12332IPTV廣電系統的戰略轉移重點1434廣告、整合營銷的新高地網絡市場15341網絡廣告市場重要性不容忽視15342網絡營銷業務全面開啟174傳媒類企業角力資本市場1841資本市場新動向海外密集上市和民間資本的涌入1842并購整合在加劇，且呈現多元化19421省網整合以資產整合為主線19422出版發行類企業并購整合,實現產業集中度提高，19423新媒體產業鏈延伸和橫向整合并重215估值與投資建議給予行業“中性”評級，看好細分行業和個股機會2351估值回補后，安全邊際顯現2352投資選股策略業績為王，題材催化24證券研究報告深度研究3圖表目錄圖表1投資邏輯4圖表2傳媒行業相關政策時間列表5圖表3新聞出版業十二五規劃詳細解讀6圖表4具體轉企改制狀況解讀6圖表5中國傳媒產業規模連年增長7圖表62010年中國傳媒產業行業結構8圖表72010年各細分行業規模增長8圖表8上市傳媒細分行業2010年盈利指標8圖表9近三年傳媒行業上市公司整體盈利增速9圖表10毛利率及ROE表現9圖表11中國近年互聯網網民變化狀況10圖表12寬帶網民和手機網民數增長狀況10圖表13個人互聯網應用指數說明圖10圖表14我國互聯網個人應用指數近年變化11圖表15網絡新聞狀況12圖表16數字出版銷售收入12圖表17平面媒體上市公司在互聯網領域的投資合作項目12圖表18網絡視頻市場收入規模13圖表19網絡視頻市場用戶規模13圖表20網絡視頻行業主要收入模式13圖表212011Q1網絡視屏收入狀況13圖表22A股上市公司在網絡視頻相關業務推進14圖表23IPTV業務模式15圖表24IPTV產業鏈15圖表25除去設備提供商外參與IPTV的核心主題15圖表26我國廣告增速和GDP增速對比16圖表272009傳媒行業各子行業規模占比16圖表282010傳媒行業各子行業規模占比16圖表29各類廣告收入20092010年收入規模變動16圖表30網絡公關服務構成（公司數）17圖表3120102011年相關海外上市公司一覽18圖表32上市有線網絡運營商整合預期19圖表332010年至今出版發行企業的并購重組情況20圖表34目前上市出版傳媒企業版圖20圖表352011年15月國內相關新媒體并購事件21圖表36上市A股公司近期并購整合事件22圖表37傳媒行業走勢和大盤比較23圖表38各行業PE比較24圖表39傳媒板塊相對于A股的PE溢價水平24圖表40個股推薦說明25圖表41公司盈利預測表26漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究41投資邏輯傳媒行業在未來相當長的一段時間內仍將保持良性快速的發展，行業基本面沒發生實質性變化。首先，國家在十二五規劃中明確指出“推動文化大發展大繁榮，提升國家文化軟實力”后，在今年政府工作報告中再次強調“大力加強文化產業建設”，相應的細分行業也有一些具體政策的頒布，行業整體在政策面開始在逐步落實和深化。其次，從中觀層面看，我們依舊看好我們年初提到的移動互聯網和消費兩大驅動因素，更為關注互聯網在行業中的作用和新媒體的交叉影響。最后，具體細分子行業和公司選擇上，由于市場的整體調整傳媒行業估值回歸，我們下半年看重業績表現好，同時伴有題材的公司。圖表1投資邏輯資料來源日信證券研究所漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究52政策導向持續深化，產業規模持續提升21度過政策密集期，具體細分行業深化落實211政策依舊是行業向好的有力支撐2010年中共中央在十二五規劃中明確指出“推動文化大發展大繁榮，提升國家文化軟實力”，國家將文化產業調高到了一個戰略高度，相應的有大批相關的政策發布。進入2011年后發布政策減少，明顯進入一個政策相對空窗期，但是有部分子行業的行業規劃已經逐步走向細節和實際落實。我們認為，下半年從國家政策層面上出臺的“文化產業十二五規劃”，對傳媒產業整體是個長期利好，有望對行業基本面給予實質性的支撐。具體到板塊的催化因素，諸如國家有線電視網絡公司的正式成立，三網融合方案的獲批和推進，以及“出版業十二五規劃”的落實等，都將對相關上市公司和細分行業帶來股價的催化。圖表2傳媒行業相關政策時間列表（從國家宏觀政策到行業政策）資料來源日信證券研究所漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究6212政策詳細解讀（1）新聞出版業“十二五”規劃，深度改革是看點新聞出版業十二五發展規劃，除了穩步推進各個子行業的健康穩步發展我們可以預期到，最為引人注目的就是產業增速的加快、各個細分行業的特色推進以及體制改革創新三項。尤其是新聞出版企業的改制和整合并購，對于目前體系沖擊較大，也相應的帶來較多的投資機會。圖表3新聞出版業十二五規劃詳細解讀重點方向具體規劃解讀產業規模提升“十二五”時期,新聞出版產業增長速度達到192，到“十二五”期末實現全行業總產出29400億元,實現增加值8440億元。比十一五期間年均增速13高出62個百分點，行業規模繼續加大，行業基本面實質性的保證，有望成為國民經濟的亮點新媒體行業特色數字出版、動漫游戲出版成重點傳統出版向現代出版轉型，產業升級；同時與互聯網經濟交叉融合。體制改革和創新新聞出版類企業轉制，建立現代化企業制度；鼓勵并購整合以及上市融資業內并購重組將增多；大型傳媒集團將出現；上市傳媒企業增多“走出去”戰略主要是推進海外版權和大型出版傳媒類企業走出去圖表4具體轉企改制狀況解讀轉企改制狀況備注解讀廣電行業35家電影制片廠完成1、并購整合的加劇2、大型傳媒集團的出現、行業集中度提升3、出現部分企業的退出市場4、傳媒上市企業增多70家電視劇制作機構完成204家省市電影公司完成出版發行3000多家國有新華書店完成十二五計劃整合中央各部門各單位優質出版資源，建設三四個中央國有大型出版傳媒集團公司。2011年全面推進非時政類報刊轉企改制組建了100多家報刊集團和出版傳媒集團581家出版單位基本完成1251家非時政類報刊出版單位轉制或注冊為企業法人10萬多家國有印刷單位完成資料來源日信證券研究所，國家新聞出版署漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究722產業規模加速提高，上市公司盈利能力繼續提升221產業規模繼續提升，未來復合增速超越十一五同期傳媒產業在被國家提升到了戰略高度后，產業產值逐年遞增，產業增速也加快。2010年中國傳媒產業的總產值為5808億元，首次突破了五千億元大關，增長幅度也是五年來最大，產業規模比2005年翻倍。從各行業的市場規模與結構看，2010年，傳媒各細分行業產值普遍呈現上漲趨勢，只有音像制品出現小幅下跌。網絡廣告收入、電影產業收入、廣播廣告經營額分列上漲前三位，與去年同期相比分別上漲了549，474和34。其中，移動增值業務規模占傳媒產業總體市場319。據估計，2011年中國傳媒產業的總產值將達到68824億元，比2010年增長約185。傳媒產業規模與名義GDP存在著明顯的正相關關系，2010年占整個GDP的146，按照年均7的GDP增速2015年GDP總量將達到558萬億，傳媒產業產值占比倍增，2015年傳媒產業產值會達到167萬億，照此計算十二五期間復合增長率會248，基本可以確定年均增長能達到20。圖表5中國傳媒產業規模連年增長單位億元資料來源日信證券研究所2011傳媒藍皮書2460523307083716384220824907965808688240100020003000400050006000700080002005200620072008200920102011E漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究8圖表62010年中國傳媒產業行業結構圖表72010年各細分行業規模增長資料來源日信證券研究所2011傳媒產業藍皮書222上市公司盈利能力全面提升，未來仍有改善空間2010年傳媒類公司營業收入為4239億元，同比增長3147；歸屬于母公司的凈利潤合計實現44460億元，同比增長高達5209。由于產業推進和文化體制的改革，上市傳媒類企業盈利能力增速較快，其中新媒體的主營收入在2010年是大幅度提升的一年。毛利率和ROE維持在一個相對較為平穩的區間內。由于細分行業乃至公司的業務差異性的存在，所以毛利率水平差別較大。而ROE水平，對比世界頂級傳媒集團，國內上市公司基本與其持平，不過考慮到頂級公司市值基本在百億美金左右，所以我們的上市公司ROE未來的提升空間較大（MHP在40億美金左右規模，ROE水平可以達到40）圖表8上市傳媒細分行業2010年盈利指標單位板塊名稱主營收入同比增長凈利潤同比增長毛利率凈利潤率ROE攤薄傳媒314752093151141843平面媒體268146223493118904廣電、有線網絡2889893225041054795影視動漫娛樂6581556943851641926互聯網3706278380263452684廣告營銷42321051884511852資料來源日信證券研究所WIND漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究9圖表9近三年傳媒行業上市公司整體盈利增速圖表10毛利率及ROE表現資料來源日信證券研究所WIND3互聯網全面滲透下的媒體新時代延續我們在年度策略時對互聯網尤其是移動互聯網對于傳媒產業的巨大影響的觀點，從2011年上半年的發展來看，我們認為互聯網（移動互聯）對傳媒行業出現了全面滲透。31互聯網（移動互聯網）應用基礎持續加強互聯網運行情況的最基礎衡量標準網民數和互聯網普及率，在近年都維持著穩步持續的增長。截至2010年12月，中國網民規模達到457億，較2009年底增加7330萬人；互聯網普及率攀升至343，較2009年提高54個百分點。其中手機互聯網用戶達到303億，在全國互聯網用戶中占比達到662，其中只使用手機上網的用戶達到4300萬，占到全部互聯網用戶的近10,說明移動互聯的基礎在進一步深化。另一方面，我國移動互聯網呈現加深發展態勢，智能手機價格和通信成本繼續降低，3G應用的用戶體驗逐步提升，開啟了更多用戶的移動網絡生活。同時，隨著社會化媒體的發展，互聯網對傳統媒體的影響更為明顯，而基于無線通信技術，通過以手機為代表的移動終端，展現信息資訊內容的“第五媒體”，進一步促進了媒體的融合化和信息分享行為，推動了網絡在人們生活中的深層次滲透。215613273147856170952090102030405060200820092010營業收入凈利潤3162313331510129484305101520253035200820092010毛利率ROE漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究10圖表11中國近年互聯網網民變化狀況圖表12寬帶網民和手機網民數增長狀況資料來源日信證券研究所CNNIC從網民的應用行為上，近年我國也表現出了逐步成熟的趨勢。其中一個指標個人互聯網應用指數，是從網民行為來衡量目前互聯網應用情況。從個人互聯網應用指數變化上看，中國網民的互聯網應用水平平穩上升，從2007年的511增加到2010年的576。所以總體來看，我國目前互聯網的應用無論是從質量還是從數量，都有了良好的基礎，由于這樣的格局，對于傳媒行業將逐步滲透，最終產生實質性的變革影響。圖表13個人互聯網應用指數說明圖資料來源日信證券研究所CNNIC21253298338384424571619102260255028903180343005101520253035400051152253354455網民數16321427323463644505073118155233277303005115225335445520072008H120082009H120092010H12010寬帶網民數手機網民數個人應用指數信息獲取指數網絡娛樂指數互動參與指數網絡消費指數漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究11圖表14我國互聯網個人應用指數近年變化資料來源日信證券研究所CNNIC32移動互聯滲透下的平面媒體出現新機遇傳統互聯網的出現在一定程度上打破了平面媒體對于傳統咨詢傳播的主導地位，在過去幾年門戶網站的重要程度在某種程度上超越了傳統新聞出版媒體。但是由于移動互聯網的發展，智能手機和平板電腦的廣泛應用，傳統平面媒體出現了反轉的機會。從數據上顯示，2010年網絡新聞使用率為772，用戶規模達353億人，用戶人數比2009年增長4535萬人，年增長率147，顯然互聯網已經發展成為網民獲取新聞資訊的主要媒介之一。中國的圖書數字閱讀市場，也從2009年的29億元增長到2010年的87億元，同比增長200。我們認可數字出版是傳統的圖書出版集團和報業、雜志集團未來的重點發展趨勢，但并不認為都要推出電子閱讀器才是進入數字出版領域的最佳方式，我們認為充分挖掘自身內容上的價值，積極構建全方位、立體化的發行渠道，和進行全媒體產業價值鏈開發和版權運作，才是更為切實可行的發展模式。也就是說，依托互聯網尤其是移動互聯網滲透作用，做好內容商才是平面媒體的王道。同時，對于這一新趨勢，我們認為短期對于相關企業的業績提升有限，但是中長期看將是重大利好，尤其作為一些傳媒集團的優勢將更為明顯。5115325615767373376779668171471769347547495089916202243010203040506070802007年2008年2009年2010年個人互聯網應用指數信息獲取指數網絡娛樂指數互動參與指數網絡消費指數13漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究12圖表15網絡新聞狀況單位億元圖表16數字出版銷售收入單位百萬元資料來源日信證券研究所CNNIC圖表17平面媒體上市公司在互聯網領域的投資合作項目上市公司互聯網要素備注中南傳媒紅網天聞數媒湖南省重點新聞門戶與華為合資粵傳媒移動互聯網終端應用廣州日報經營資產，直接獲得商業價值時代出版時代E博在線閱讀、在線教育和電子商務三大著眼點皖新傳媒華侖書城新華傳媒一城網、新華E店資料來源日信證券研究所公司公開資料33互聯網收視新模式的崛起網絡視頻IPTV331網絡視頻規模持續攀升，內容商和牌照商雙贏隨著國內網絡視頻服務水平的提高，網絡視頻已經發展成為人們獲取電影、電視、視頻等數字內容的重要媒體。2010年，國內網絡視頻用戶規模284億人，在網民中的滲透率約為621。同比增長2241。網絡視屏市場收入，同期達到2168億元，同比增長15687，其中69來自廣告收入，6是版權分銷收入，其他占25。延續去年的高速增長，今年1季度，中國網絡視頻行業收入規模達到661億元，相比去年同期的314億元，增長超過100，其中，優酷、土豆、搜狐視頻分別以224、168、136的份額占據前三位。2010年，視頻網站開始奉行“獨家戰略”，熱門劇集價格持續攀升。今年年初，熱門劇的單集價格還是20多萬元。從最近的上海電影節成交結果來看，熱門劇的單集出現了突破60萬元的情況。熱門劇集的網絡版權價格來看，包括搜狐視頻購307693530480107720005115225335420092010網絡新聞用戶數1481692262878700100200300400500600700800900100020062007200820092010漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究13買還珠格格、優酷購買傾城雪、樂視網購買后宮、PPS購買王的女人等至少六部熱門劇集，這些大劇的價格均超過2000萬元。視頻網站儼然成為“買劇大戶”，其出手闊綽的程度已經遠遠超過傳統的播放渠道電視臺。面對不斷高企的網絡視頻版權價格，市場普遍看好內容提供商，但是對于視頻平臺公司的成本表示擔憂。我們認為隨著視頻網站商業模式逐漸成熟，其媒體影響力和廣告營收能力都迅速增強，相比以往更有能力承擔高額的買劇成本，其收入能力的增長遠高于成本的增長。同時，內容商和牌照商的合作也在持續加強。縱觀來看，對于A股目前上市的直接相關企業華誼兄弟、華策影視和樂視網，均帶來不錯的盈利空間。圖表18網絡視頻市場收入規模圖表19網絡視頻市場用戶規模圖表20網絡視頻行業主要收入模式圖表212011Q1網絡視屏收入狀況資料來源日信證券研究所易觀國際0581624318442168358854036991793116605958215687655050592937002040608112141618201020304050607080收入增速0641011912322843413954435781891121472241200016001200001020304050607080910051152253354455用戶規模增速廣告收入69版權分銷6其他25優酷224,148億土豆168，111億搜狐視屏1367，09億其他47漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究14圖表22A股上市公司在網絡視頻相關業務推進內容商牌照商華誼兄弟樂視網騰訊45億持股華誼，網絡視頻深度合作5657萬買斷華誼19部電視劇網絡獨家版權影片網絡版權的出售數量和價格持續提升聯合20家衛視推出10部開年大戲華策影視擬用4000萬聯合投資4部電視劇收購西安佳韻社布局在線視頻探索網絡院線“準同步發行模式”版權銷售量價齊升推出綜藝頻道，網絡一線衛視的品牌綜藝欄目資料來源日信證券研究所公司公開資料332IPTV廣電系統的戰略轉移重點IPTV是近年除了網絡視頻外，異軍突起的一個收視新模式。對于這個新的收視體系，伴隨著新一代交互電視機的推出和數字技術乃至未來“云技術”的成熟，在硬件和系統上滿足了其發展。在“三網融合”的政策指引下，內容提供商（廣電和制作公司）、有線網絡運營商、節目集成運營商（IPTV內容運營商）、電信運營商和設備商都將參與其中。目前為止，由于IPTV牌照的問題，我們最為看好的是IPTV運營商，廣電系統相關公司和部分有線網絡運營商。目前已獲得IPTV牌照的有上海文廣、央視國際、南方傳媒、中國國際廣播電臺以及杭州華數、江蘇電視臺和北京華夏安業科技有限公司（廣電體系之外一家民營企業）。對于廣電系統我們認為其優勢在于即可以是內容提供商，又可以是內容運營商。廣電系統對于IPTV相關業務未來帶來的利潤也是高度關注，所以目前相關企業都在布局未來IPTV內容提供市場和牌照的競爭。IPTV運營商是整合產業鏈的核心環節，鏈接上下游和直接面對受眾的中心。目前，IPTV的主要網絡還是通過有線網絡運營商，同時有線網絡運營商在機頂盒和新電視提供上的主動權，也使得其在整個產業鏈中有著不可忽視的地位。目前，上市的直接相關公司只有廣電信息，而其大股東即是擁有IPTV牌照的上海文廣。上市的有線網絡運營公司，目前沒有直接的大規模介入IPTV業務，但是都已經開始戰略布局，甚至部分開始試水相關業務，所以我們認為IPTV在有線網絡運營公司的業績中將有所體現。漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究15圖表23IPTV業務模式圖表24IPTV產業鏈資料來源日信證券研究所SMG、上海文廣科技圖表25除去設備提供商外參與IPTV的核心主題資料來源日信證券研究所34廣告、整合營銷的新高地網絡市場341網絡廣告市場重要性不容忽視廣告業在經歷了經濟危機后，2010年復蘇強勁，同比增速遠大于同期國內GDP的增速，我們預計2011年廣告業仍將保持這一態勢。網絡廣告在傳媒產業的規模由2009年的5提升到2010年6，而電視和報紙等傳統媒體廣告仍然維持不變。網絡廣告收入規模在2010年所有廣告類別中同比增長最快，達到5487。2011年一季度中國網絡廣告市場規模達到855億元，同比增長437。由此可見2011年的市場潛力可觀，新進入網絡廣告領域的企業將會增多，已經投放網絡廣告的企漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究16業將會提升在互聯網方面的預算比重。圖表26我國廣告增速和GDP增速對比圖表272009傳媒行業各子行業規模占比圖表282010傳媒行業各子行業規模占比圖表29各類廣告收入20092010年收入規模變動單位億元資料來源日信證券研究所艾瑞咨詢2011傳媒藍皮書1110106891174514671270142096092010300005001000150020002500300020062007200820092010廣告業增速GDP增速37052074304719536242643932123089636166470718495487132339414991049000100020003000400050006000010020030040050060070020092010同比增長漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究17342網絡營銷業務全面開啟近年，隨著我國經濟的發展和企業對于突破傳統廣告營銷的需要，公共關系市場呈現快速發展的態勢。2010年我國公共關系市場營業規模達到210億，同比增長25，其中網絡公關成為2010年的公共關系行業的一大亮點。從CPRA調查的40家公司來看，38家開展了網絡公關業務（占比95），其中14家年營業額超過1000萬，比上年增加5家，其中7家超過3000萬。公關公司在網絡營銷服務上的具體業務也基本涵蓋了線下業務的品種。圖表30網絡公關服務構成（公司數）注樣本數為40資料來源日信證券研究所中國公共關系業2010年度調查報告上市的廣告營銷公司目前較少，但是均處于細分行業內領先企業。目前A股的上市公司對于網絡業務多少均有涉獵，其中藍色光標直接參股網絡營銷公司華藝百創（微薄營銷特色）。我們認為，未來網絡業務將在公司收入中的占比逐步提升，網絡市場也會是公司的戰略重點。29272823312119725067507000575077505250475000010002000300040005000600070008000900005101520253035漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究184傳媒類企業角力資本市場41資本市場新動向海外密集上市和民間資本的涌入傳媒類企業一直屬于政府和國有企業占主動的行業，但是隨著華誼兄弟在A股的上市，使大家深深認識到民營資本的深度介入，而天舟文化的A股上市說明連出版發行這類國家嚴格把控的行業民營資本已經進入并且形成了一定的規模。光線傳媒的近期過會更是一個標志，未來民營資本的進入，乃至不斷的進入A股市場將成為常態。2011年傳媒類企業集體受到關注，還因為密集的在海外上市，同時上市覆蓋了很多傳媒互聯網的細分領域，無疑新一輪海外上市熱潮已經全面爆發。無論是民間資本的進入還是海外上市，我們都認為對于中國媒體企業的進一步活躍，尤其有充足的資本進行擴張和整合，最終逐步提升行業內公司的業績和傳媒產業在國民經濟中的作用。圖表3120102011年相關海外上市公司一覽單位US億上市公司上市海外交易所募集資金上市日期細分行業搜房網紐約證券交易所12472010917互聯網當當網紐約證券交易所2722010129電子商務優酷網紐約證券交易所2032010129網絡視頻奇虎360紐約證券交易所175612011330互聯網服務人人網紐約證券交易所7434201154網絡社區世紀佳緣美國NASDAQ07812011511網絡服務鳳凰新媒體紐約證券交易所140442011512娛樂傳媒淘米網紐約證券交易所0647201169兒童娛樂與媒體資料來源清科研究中心日信證券研究所漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究1942并購整合在加劇，且呈現多元化對于傳媒類企業，并購整合在驅動公司成長中起到至關重要的作用。除了常規意義上，公司外延性擴張的成長需要外，我國的政策導向也在傳媒類企業的并購整合過程中起到了巨大的推動作用。目前我國由于三網融合和出版傳媒企業改革帶動的業內整合是一個看點，另外就是傳媒企業加快外延式擴張尤其是產業鏈的延伸和拓展。無論是何種方式的并購整合，對上市公司都會帶來巨大的影響，同時會反映到上市公司的股價上，所以未來很長一段時間并購整合題材都將是傳媒類企業的一個投資重點。421省網整合以資產整合為主線自三網融合在國務院層面推出以來，廣電領域的有線網絡運營企業出現了一系列的資產整合。雖然國家網絡有線公司的建立正在推進，但是目前仍以省網整合為主。預計2011年的工作重點仍是在完成地市級網絡整合，繼續縣級網絡和農網推進整合。對于目前幾家上市公司，整合預期很明顯，部分還在推進中。同時，這幾家上市公司在所在區域有著巨大的資源整合優勢，將成為其省網的主體。圖表32上市有線網絡運營商整合預期證券簡稱收盤價（624）股本市值有線電視用戶數每戶價值（元/戶）可能整合預期武漢塑料1191774921121133962304湖北有線網絡未注入部分電廣傳媒2444063899156338260938湖南有線網絡部分外省網絡天威視訊17373204055653511505941深圳關外廣東省有線網絡歌華有線978106036103703448231481廣電網絡106156344597808489122251陜西電視臺廣告經營業務陜西有線網絡資源東方明珠7773186332475772599031上海郊縣有線網絡資料來源日信證券研究所公司公開資料WIND422出版發行類企業并購整合,實現產業集中度提高，由于新聞出版署的十二五規劃，鼓勵大型的出版傳媒集團的建立和對現有資源的整合，所以出版發行企業的整合并購在下一階段還將繼續，并呈現出一個集中度提升的態勢。從目前，已經進行的并購重組來看，大型的地域性的出版集團已經初具規模，這部分企業也在繼續擴張自己的業務版圖。漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究20圖表332010年至今出版發行企業的并購重組情況時間上市公司并購整合事件20103時代出版對中國文聯出版社、大眾文藝出版社實施資產重組20106時代出版與黑龍江出版集團簽署合作建立公司20106皖新傳媒擬收購鴻國實業旗下的江蘇大眾書局20108中文傳媒江西出版集團借殼ST鑫新上市20109時代出版與江蘇可一出版物發行集團合作組建安徽可一出版物發行有限公司201011出版傳媒收購遼寧省內新華書店62家201011出版傳媒與天津出版傳媒集團、內蒙古新華發行集團簽署股權合作協議201012粵傳媒股東將廣州日本經營資產注入上市公司20113ST源發長江出版社借殼20114ST炎黃南方報業擬借殼20115SST鑫安中原出版社借殼資料來源日信證券研究所公司公開資料WIND圖表34目前上市出版傳媒企業版圖公司主要運營區域出版傳媒東北、華北部分區域中原出版河北、河南、山西、山東新華傳媒上海、華東中文傳媒江西、福建和湖南部分地區南方報業廣東長江出版湖北時代出版安徽、東北和華北部分地區皖新傳媒安徽中南傳媒湖南和省外地區新華文軒四川和西南地區資料來源日信證券研究所漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究21423新媒體產業鏈延伸和橫向整合并重傳媒企業主要的增長方式就是通過并購整合來擴大自己的規模和延伸產業鏈，來達到自己做大做強的目標。目前，我國新媒體在起步和高速發展的階段，并購整合的欲望極其強烈，尤其是上市公司資本比較充足的情況下橫向和縱向的擴張行為逐步增多。從數據顯示，今年上半年在國內有業務的外資和內資新媒體公司并購事件頻出，外資公司繼續搶灘中國新媒體市場份額，而內資企業除了繼續布局自己在國內的擴張也開始海外擴張的步伐。對于A股上市同類公司，資本動作的戰略布局意圖更為明顯，以全產業鏈布局和打造傳媒集團的并購整合為主。圖表352011年15月國內相關新媒體并購事件時間并購方并購方行業被并購方被并購方行業涉及金額（USM20111CBSI娛樂傳媒海報網互聯網N/A20111CBSI娛樂傳媒閨蜜網互聯網N/A20111CBSI娛樂傳媒51解夢網互聯網N/A20111CBSI娛樂傳媒海報網互聯網N/A20111騰訊互聯網同程網互聯網N/A20112意馬國際互聯網動畫火車娛樂傳媒1045320115完美世界游戲運營商CRYPTIC互聯網500120115比高集團娛樂傳媒越界影院投資娛樂傳媒19920115比高集團娛樂傳媒上海比高娛樂傳媒16820115比高集團娛樂傳媒嘉裕影院管理娛樂傳媒09420115陽獅集團娛樂傳媒最美時廣告娛樂傳媒N/A20115陽獅集團娛樂傳媒最美時咨詢娛樂傳媒N/A注CBSI為哥倫比亞廣播集團旗下互動媒體公司資料來源日信證券研究所，清科研究中心漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究22圖表36上市A股公司近期并購整合事件時間上市公司行業事件公司類型持股比例金額意圖201012華誼兄弟影視華誼巨人網絡游戲公司5107億布局網游領域的重要平臺201012藍色光標公關營銷百合媒介廣告公司31800萬布局廣州，進入電視廣告20112華誼兄弟影視華誼兄弟文化城主題公園401期投資4000萬迪斯尼和時代話華納的發展路線，打造傳媒集團20113奧飛動漫動漫執誠服飾童裝玩具企業512764萬進入兒童玩具和服裝制造市場，完善動漫市場的產業鏈20114藍色光標公關營銷思恩客互聯網營銷公司51增資9840萬進一步布局互聯網業務20115華策影視影視制作發行收購佳韻發行數字娛樂發行商5514億公司原來主要是電視發行渠道，通過收購意圖打造新媒體發行團隊、進入新媒體發行領域和網絡視頻業20116樂視網視頻網站門戶收購易聯偉達軟件開發商51增資400萬彌補其移動終端技術研發能力，從而提高移動終端的用戶體驗，擴大移動終端的市場份額，從而為公司下一步移動終端的付費和三屏合一的大戰略服務。20116華誼兄弟影視與傳奇影業合資成立“傳奇東方國際影業公司搶灘中國題材英文大片的制作市場，進軍國際電影發行市場20116藍色光標公關營銷參股金融公關財經公關公司406664萬進入財經公關領域，進一步延伸其業務范圍；同時進軍海外市場的一個契機資料來源日信證券研究所，公開資料漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究235估值與投資建議給予行業“中性”評級，看好細分行業和個股機會51估值回補后，安全邊際顯現圖表37傳媒行業走勢和大盤比較資料來源日信證券研究所，WIND今年上半年傳媒行業全面跑輸大盤，截至6月24日，全部A股下跌147，而傳媒行業整體下跌達到1807，相對收益是166。在14月間，大盤反彈行情中，傳媒行業也僅上漲664，A股整體上漲1289，相對收益仍然為625。隨后的調整行情中，A股整體下跌917，傳媒行業下跌1238，相對收益321。這樣的一個行情表現，主要是由于2010年密集的行業政策頒布后，今年上半年基本是政策相對的空窗期，傳媒行業的催化劑極度弱化。更為重要是在市場下跌行情中，造成對前期估值較高的行業的下跌擔憂，作為高估值的傳媒行業估值回補明顯。從估值角度上分析，傳媒行業PE整體水平目前下跌至3407，雖然仍然超過A股整體23倍的PE水平，但是估值已經大幅度調整。行業整體PE相對于全部A股溢價水平，更是已經跌到歷史平均水平以下。由于行業整體持續的下跌，平均溢價水平已從去年年底246倍被拉到145倍，而目前行業和大盤比較，溢價水平已經不到1倍。無論是從股價還是從估值，目前傳媒類企業已經跌至近3年的歷史低位，我們認為估值安全邊際已經顯現。但是由于市場和整體經濟情況的不確定性，我們認為出現大規模的行情還是有一定的難度，但是個股和細分子行業的機會還是存在的。傳媒行業經歷這輪調整后，高溢價的特性可能在一定程度上有所轉變。整體我們給予行業“中性”偏好的評級，建議關注細分行業和個股的機會，以波段操作為主。0100020003000400050006000700020001500100050000050010001500200025003000成交金額傳媒上證綜合指數漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究24圖表38各行業PE比較圖表39傳媒板塊相對于A股的PE溢價水平資料來源山西證券研究所WIND52投資選股策略業績為王，題材催化我們認為，下半年傳媒行業整體難以出現以往大幅度超越大盤的行情，但是不妨礙細分行業和個股良好的表現。在投資逐步成熟，尤其傳媒行業作為新興崛起的行業逐步被資本市場所認識后，高的溢價和單純的題材已經不能被認可，真實可信的業績才是投資的王道。我們看重的業績既包含目前確定的業績，也包括可以確認的成長性。在細分子行業上，我們給予有線網絡運營商和新媒體“看好”評級。個股的選擇，遵循“高成長高業績題材催化”的邏輯選股思路。我們下半年投資的首選組合藍色光標、電廣傳媒、華誼兄弟、樂視網。建議關注廣電信息、博瑞傳播、天威視訊、廣電網絡。8421340723380102030405060708090石油石化煤炭有色金屬電力及公用事業鋼鐵基礎化工建筑建材輕工制造機械電力設備國防軍工汽車商貿零售餐飲旅游家電紡織服裝醫藥食品飲料農林牧漁銀行非銀行金融房地產交通運輸電子元器件通信計算機傳媒綜合0051152253溢價平均溢價漸飛研究報告/BGPANLVNET證券研究報告深度研究25圖表40個股推薦說明業績提升成長性催化劑戰略動向電廣傳媒業績拐點2010年初現，今年繼續提升新媒體和投資領域帶來高的成長性將完成省網整合湖南省的有線網絡平臺、投資平臺和新媒體平臺藍色光標2011業績同比增長50細分行業龍頭繼續并購整合資產，產業鏈的完善維持業內龍頭地位，向網絡市場全面進軍樂視網預計2011年同比提升超過50A股首家上市視頻企業，分享網絡視頻業高速發展的過程3G樂視網、TV端云視頻超清機繼續做大做強網絡視頻平臺，努力拓展網絡版權分銷華誼兄弟2011年電視劇大年，2012年電影全面進入回收期影視行業龍頭，各項業務發展練好產業鏈延伸和拓展全方位打造傳媒王國天威視訊中期業績同比增長50以上，年增長我們預測達到90或更高廣東省省網整合帶來的用戶規模和APRU值的提升省網整合廣東省網平臺廣電網絡省網整合帶來的業績提升用戶規模的增加和APRU值的提升省網整合打造陜西省有線網絡平臺博瑞傳播2季度末有望迎來業績提升點，下半年強勢回歸戶外廣告收入的持續提升、網游和創意成都進入利潤貢獻期新媒體整合、創意成都、低估值繼續完善新媒體尤其是游戲領域的資源整合和發展，提升廣告收入廣電信息業績