對經濟金融化的觀察與思考 一、對當前經濟金融化的觀察與分析（一）經濟金融化的本質是虛擬經濟不斷擴張從現象看，經濟金融化已經成為當前世界經濟發展的一個重要特征，這一特征主要體現在以下幾個方面：一是各國證券交易規模快速增長。上世紀80年代以前，主要工業國家債券與股票交易占其GDP的比重均低于50%。近年來，證券交易規模迅猛發展，已經達到了空前水平。目前多數發達國家和主要發展中國家的證券交易額占GDP的比重已超過100%。據IMF統計資料，2006年全球總產出為48.2萬億美元，全球股市總市值為50.8萬億美元，金融資產為190.4萬億美元，金融衍生產品市值高達485.7萬億美元，分別相當于世界經濟總值的105%、395%和10倍以上。有關國家股票市值占GDP比重的具體情況見表一。表一： 主要國家股票市值占GDP的比重 單位：萬億美元、國家股票總市值（時間）GDP總額股票總市值/GDP總額美國17.8 (2007年12月2日)13. 2 135日本4.21 (2007年底)4.4 96英國3.7 (2007年8月3日)2.2 168法國2.4 (2006年底)2.3 103印度1.4 (2007年10月12日)1.0 139中國 4.5（2007年底）2.9 155全球50.8（2006年底） 48.4 105 資料來源：根據有關國家統計機構、證券交易機構、IMF資料綜合計算。二是國際短期資本交易量猛增。上世紀80年代以來，世界經濟年均增長率不到4，國際貿易年均增長率為7左右，但國際短期資本交易年均增長率卻高達25。最近10年來，全球外匯日交易額增長超過12倍，遠遠超出世界貿易和投資增長速度。這說明全球外匯市場交易活動已經脫離實體經濟發展的需要。有關專家估計，目前每天外匯交易規模超過3萬億美元，全年超過900萬億美元。每年國際金融市場短期資本流動至少7.2萬億美元，約相當于全球經濟總量的1/5。在短期資本流動中，僅有3%左右是出于實體經濟需要，其余部分都屬于可謂“游資”，交易的目的是為了牟取利潤，一有風吹草動這部分資本就會迅速抽逃，為全球金融市場動蕩埋下隱患。三是國際金融市場一體化程度不斷提高。近年來，由于金融交易日益信息化和網絡化，各個金融市場之間的界限日益模糊，各地區之間的金融市場相互貫通，世界主要股市和主要國家利率水平基本上同步變化。同時，信貸資產證券化等金融衍生工具不斷發展，使得直接金融和間接金融日益融合。四是金融交易規模、實際利率、金融業利潤及持有金融資產的收益急劇上升。金融動機、金融市場、金融參與者和金融機構在國際經濟運行中的地位不斷提高。 從本質看，經濟金融化是虛擬經濟規模不斷擴大、領域不斷拓展的過程。虛擬經濟是與實體經濟相對立的經濟形態。早在140年前，馬克思就就對虛擬經濟作了系統論述。馬克思認為，虛擬資本本身沒有價值，只是實物資本的所有權證明，是“實物資本的紙制復本”。在虛擬經濟和實體經濟的關系中，實體經濟是第一位的，虛擬經濟是第二位的。虛擬經濟隨著實體經濟的發展而產生和發展起來，但同時也在自身發展過程中促進實體經濟的發展 馬克思：資本論（第3卷），人民出版社，1998。同實體經濟相比，虛擬經濟運行表現出完全不同的特征：（1）高流動性。虛擬經濟只是虛擬資本的持有和交易活動，只是價值符號的轉移，在信息技術高度發達的今天，巨額虛擬資本交易瞬間即可完成。（2）高風險性。虛擬資本的價格決定并不遵循實體經濟的價值規律，而主要取決于公眾主觀預期、宏觀經濟環境、政治和政策變化等許多非經濟因素。（3）高投機性。虛擬資本價格不穩定和不可預測，部分人可以通過“低買高賣”獲得受益，使虛擬經濟處于持續波動之中。如果虛擬經濟過度膨脹，導致股票和房地產等資產價格迅速攀升，就可能產生泡沫經濟和虛假繁榮。一旦價格上漲的預期發生逆轉，就會產生價格暴跌，泡沫破滅，引發金融危機乃至整個經濟衰退 楊鳳娟：馬克思的虛擬資本理論與現代虛擬資本的特征，當代經濟研究2006年第5期。經濟金融化不斷發展，使得虛擬經濟和實體經濟的地位發生了重大變遷。美國經濟學家斯威齊于1995年指出：到20世紀80年代末，傳統經濟結構“已經讓位于新的經濟結構，在新的經濟結構中，急劇膨脹的金融部門獲取了高度獨立性，并高高凌駕于實體生產體系之上” 約翰貝拉米福斯特：資本主義的金融化，國外理論動態2007年第7期。可以預計，隨著經濟金融化的不斷發展，虛擬經濟的地位和作用將進一步得到強化。（二）經濟金融化已成為新一輪經濟全球化的主導力量早期經濟全球化的主要動力包括四個方面：一是國際貿易自由化，包括WTO主導的多邊貿易談判、各國降低關稅總水平、撤除關稅壁壘等；二是雙方或單方授予的投資便利化，包括政府減弱投資干預、改善投資環境、簽署國際投資協定等；三是科學技術特別是信息技術迅猛發展，國際運輸與信息交流的成本大幅下降，使全球范圍內的資源配置成為可能；四是戰后跨國公司迅速發展，推動了國際分工的深化和世界市場的形成。在新一輪經濟全球化過程中，上述四大動力依然存在并將繼續發揮作用，但其作用已經趨于減弱。主要原因在于：國際貿易自由化存在諸多制約，多哈談判遲遲不能取得進展，主要發達國家貿易保護主義勢力依然強大；各國吸收外國投資的積極性高漲，投資便利化已經發展到較高水平，短期內無法取得進一步的重大突破；對全球化具有革命性的信息技術新發明、新發現尚待時日等等。金融化已經成為新一輪經濟全球化的主導動力，這一趨勢已經初現端倪。這一判斷主要基于對如下幾點事實的觀察：首先：全球金融機構、金融網絡、金融市場深入發展，為全球統一市場提供了機構和制度保障。目前，世界性的金融機構網絡，大量金融業務的跨國界進行，國際融資、證券發行和跨國并購體系已經形成。世界各主要金融市場在時間上相互接續、價格上相互聯動，特別是外匯市場已經成為全球最具流動性的全天候市場。其次，金融自由化有力地促進了國際資本流動。上世紀70年代末80年代初，美國、日本、澳大利亞、加拿大和歐洲一些發達國家紛紛實行自由化導向的金融改革，主要內容是放松金融管制；放松利率和外匯控制；允許銀行、保險和證券業從分業經營走向混業經營；允許銀行在離岸市場開展外幣業務等。近年來，許多發展中國家也加入了金融自由化行列，東南亞各國幾乎都放松了金融管制，尤其是放松了資本項目管制。這些政策措施使得資本能夠自由地在世界各地流動，資源能夠在世界范圍內只有配置，從而有力地促進了新一輪經濟全球化進程。第三，壟斷金融資本的形成和發展，是新一輪經濟全球化動力發生重大變遷的重要標志。金融資本經過競爭和積聚，最終必然形成壟斷金融資本。過去十年，資本在全球實體經濟領域的投資沒有取得重大進展，全球實體經濟增長緩慢，部分地區甚至陷入經濟停滯狀態。但與此形成鮮明對照的是，壟斷金融資本的積聚日益加快，利潤迅速增長，地位日益突出。壟斷金融資本所反映的新型經濟關系，深深地根植于全球經濟體系之中。美國有關經濟學家認為，在過去30年資本主義變化的三個主要特征新自由主義、全球化和金融化中，金融化是三者中的主導力量，新自由主義、全球化的本質是壟斷金融資本在全球的擴張 參見約翰貝拉米福斯特：資本主義的金融化，每月評論2007年4月號。（三）金融化依賴于金融衍生工具的不斷豐富金融創新特別是金融衍生工具不斷發展，為經濟金融化提供了重要載體。金融衍生工具是指價值派生于某些標的物的價格合約，其主要特征有三：（1）其價值隨著特定利率、證券價格、商品價格、外匯匯率、價格指數、信用等級或類似變量的變化而變化；（2）在未來日期結算；（3）可發現價格、規避風險，獲取利潤。近年來，國際金融衍生產品市場發展速度迅猛。截至2006年底，全球場內交易的衍生產品本金余額達到70.5萬億美元，比2005年底增長了21%；場外衍生產品本金余額為415.2萬億美元，比2005年底增長了39%。全球主要金融機構中間業務中衍生品工具的運用越來越廣泛。目前西方國家銀行中間業務收入占總收入的50，花旗銀行高達70。世界500強企業有92都做衍生品交易，高盛公司2006年第一季度利潤為26億美元，其中30以上來自衍生產品市場。金融衍生工具的發展有力地促進了經濟金融化。這是因為，貨幣互換、期權、期貨、遠期協議等金融衍生工具聯結了資本市場和貨幣市場，使全球金融市場趨于一體化；金融衍生工具使原先的金融管制措施失效，各國金融監管當局不得不取改變或取消原先的管制措施，為資本全球流動創造便利條件。美國經濟學家多德（Dodd）提出：金融衍生工具可使冒險行為更方便、代價更小，可用來規避法律約束和金融管制；可扭曲了價格發現過程；可用來操縱會計規則，從而使金融自由化成為可能 戈拉德愛波斯坦：金融化與世界經濟，國外理論動態 2007年第7期。金融衍生工具的發展有力地促進了國際商品市場的金融化。目前，在國際市場上，糧食、能源、基礎原材料的大宗商品交易，都由金融衍生工具來發現價格、對沖風險。因此，哪一個經濟實體對衍生工具運用得好，它就可以享受擁有定價權而帶來的巨大收益。金融衍生工具具有風險管理功能，運用得當能規避微觀和宏觀經濟風險。美國前財長勞倫斯薩默斯曾經說，“作為廣義資本市場的核心，金融衍生品市場在促進價格有效發現和分散風險方面發揮著關鍵作用。” 美聯儲前主席格林斯潘表示：在過去的15年間，金融衍生品以超乎尋常的速度發展，對沖風險的成本顯著降低，機會也大大增加，金融系統也因此發展得比20多年前更靈活、有效和富有彈性，世界經濟也因此變得更有彈性。格林斯潘指出，“911”事件之后，美國經濟之所以成功挺過來，金融衍生品市場的風險對沖功不可沒 袁小文：金融衍生品與國家戰略，中國外匯2006年第5期。（四）金融化過度是導致“次級貸款”危機的根源 “次級貸款”是美國金融機構給收入低、信譽差的人提供的住房消費信貸。如果發放“次級貸款”的美國金融機構采取審慎態度，做好風險控制，危機原本是可以避免的。但美國金融機構為了吸引低收入群采用“次級貸款”買房，獲得更多利潤，把“次級貸款”門檻降得很低，例如允許九成按揭“零首付”，而且前三年可以不還本，甚至利息也可以少付。在這一政策刺激下，美國“次級貸款”規模迅速攀升。2003年末，美國“次級貸款”總額僅3000億美元，2006年則高達2萬億美元。在2006年的新購房者中，用“次級貸款”買房的人已經占新增購房人數的40%。對低收入的買房者而言，盡管“次級貸款”利率水平比正常抵押貸款利率要高出30%，嚴重增加了他們的經濟負擔，但這些人寄希望于房價進一步上漲，因此敢于繼續借錢買房。對金融機構而言，他們通過“資產證券化”等衍生金融工具，將“次級貸款”打包制作成為復雜的金融產品，即各種收益和風險類型的次級債，再憑借其較強的機構信用出售這些次級債，從中牟利。在美聯儲連續17次加息，聯邦基金利率在兩年中從1%上升至5.25%，以及房地產價格漲幅明顯回落甚至出現下跌的情況下，房地產市場交易驟降，房地產泡沫破滅和和“次級貸款”危機發生就不可避免 孫立堅、彭述濤：從“次級債風波”看現代金融風險的本質，世界經濟研究2007年第10期。由此可見，金融化過度是導致“次級貸款”危機的根源。“資產證券化”等金融衍生工具是一柄雙刃劍，它的好處是如果運用得當，就可能促進市場發育，滿足消費者需要，促進經濟和金融平穩運行；它的代價就是金融債務鏈條越來越長、風險越來越高、監管越來越難。在“次級貸款”危機中，美國金融機構為了解決房地產市場擴張所需要的流動性，為了自身利益最大化，一方面極力擴大“次級貸款”規模，擴大自己的市場份額；另一方面過度利用市場細分和市場參與者之間的信息不對稱，使金融衍生產品的價格和價值發生背離，使標的資產（次級貸款）的信用風險，擴散到衍生品市場（次級債市場和相關的住房抵押債券市場），進一步影響到借款人、貸款機構、投資者和監管部門、甚至不知情的外國投資者等各個利益群體，形成十分嚴重系統性風險。（五）金融化關系世界經濟發展的未來目前，起源美國、蔓延全球的“次級貸款”危機還在發展之中，它將給全球經濟和金融造成何種影響，還需要進一步觀察。從短期來看，金融化過度導致的“次級貸款”危機重創美國經濟，使美元的強勢地位開始動搖，是當前世界經濟的最大風險。許多國際組織和研究機構比較一致地認為，美國房市及“次級貸款”危機還在發展之中，對實體經濟的負面效應將逐步顯現，經濟受到的沖擊可能大于預期。雖然“次級貸款”危機尚未對全球宏觀經濟構成重大威脅，但目前很難看清其最終結果，全球金融形勢不容樂觀，世界經濟可能進入一個不確定和潛在的困難期，但中期前景依然良好。最近，IMF將發達國家經濟的潛在增長率下調為2.3%，低于過去15年的2.5%；2007-2008年經濟增長將由上年的2.9%減緩到2.5%和2.2%，2009-2012年回升到2.6%。從長期看，金融化已經成為各國經濟競爭的制高點，競爭的結果將深刻影響世界經濟的走勢和未來。從國際經濟和金融發展進程來看，西方發達國家憑借其軍事、政治、經濟和金融實力的主導地位，以及在經濟金融化方面掌握的主導權，將自己的意志、理念和利益強加于在世界經濟體系和規則之中，從而形成金融霸權，成為控制世界經濟金融、剝削發展中國家的主要形式。金融霸權是影響世界經濟走勢以及各國綜合國力對比的重大因素。歷史上，西方國家為了自身利益，經常采用赤裸裸的武力威脅甚至戰爭來掠奪發展中國家。在近代，戰爭手段越來越無法實現其戰略利益。在今天，金融化正在成為西方國家對外擴張的新的有效工具。西方國家利用金融手段達到了戰爭手段無法達到的目的，實現了對發展中國家“靜悄悄的掠奪”。金融霸權能夠通過“合法”的金融化手段，輕易地攫取其他國家的資源、資金、土地或企業。亨廷頓列舉了西方文明控制世界的14個戰略要點，其中包括“控制國際銀行系統”、“控制全球硬通貨”，“掌握國際資本市場” 參見塞繆爾亨廷頓文明沖突與世界秩序一書的序言。 。 這就是說，誰掌握了金融化的制高點，誰就會在未來經濟和綜合國力的競爭中掌握戰略主動。金融化將加劇世界經濟發展的不穩定性。在金融化過程中，各國經濟的相互依賴性空前加強，金融市場、金融政策一體化成為全球趨勢。在這種背景下，經濟波動、經濟危機在國家之間的迅速傳染便不可避免。任何一個國家的內部經濟失衡都會反映成為外部經濟失衡，就會很快影響到與其具有緊密經濟關系的國家，最后極有可能將所有國家不同程度地卷入。1997年泰國金融危機迅速波及全球許多國家，就是鮮明的例子。金融化還將進一步擴大南北差距。在金融化以及新一輪全球化的過程中，富國和窮國得到的機遇和利益是極不平衡的，在金融領域的體現更為明顯。發達國家的銀團和財團通過多種形式的金融滲透，便利地控制發展中國家的經濟。結果導致一邊是北方發達國家財富的急劇膨脹，另一邊是南方發展中國家貧困的日益加劇。因此，不迅速縮小南北差距，世界經濟就無法實現均衡、健康發展。發展中國家繼續在貧困、停滯的泥潭中掙扎，西方發達國家最終也將無法獨善其身。二、若干思考（一）應從國家發展戰略高度，大力加強對經濟金融化問題的深入研究。從根本和長遠來說，對迅速發展的世界經濟金融實踐不斷做出新總結與新概括，為我們迎接新一輪經濟全球化帶來的各種嚴峻挑戰，提供理論指導與政策回應，使政府和企業的決策更加符合客觀經濟規律，更加適應形勢發展需要，是最為重要的。當前，應重點研究經濟金融化的發展趨勢、主要特點和未來發展方向等重大理論和實踐問題，提出中國積極參與經濟金融化的戰略、政策和措施。經濟金融化的不斷發展，是當前經濟和金融領域的一場重大變革，將深刻地改變世界經濟發展版圖，深刻地影響各國甚至世界的未來。但我們對這一重大變革的總體反應是遲鈍的，在理論和實踐方面都是滯后的。如對“次級貸款”危機，各國在事先均毫無察覺與預測，暴露出經濟學界在揭示現代經濟金融發展規律方面的無能為力，也暴露出各國政府解救危機對策方面的滯后與乏力。這就需要我們重新審視現代經濟和金融學在理論視角上的偏差，以建立反映新時代特征的、能適應實際需要的新的理論體系、分析方法和思維模式。（二）發展中國家的金融政策應與其經濟發展水平相適應，防止超前和滯后。在制定金融政策的過程中，應批判地吸收西方經濟學家提出的理論。如美國經濟學家肖（ESShaw）和麥金農（RIMckinnon） 1973年提出金融深化理論，指出金融抑制的危害，論證金融深化與儲蓄、投資、就業及經濟增長的正向關系。在他們看來，發展中國家應該解除各種金融管制，提高實際利率，提早放開金融市場，以此實現金融深化、促進經濟增長。20世紀80年代以來，一些發展中國家沿著金融深化理論的基本思路，啟動了金融自由化進程。這一方面促使這些發展中國家金融市場規模不斷擴大，交易成本趨于降低，資源配置的效率不斷提高，在一定程度上促進了發展中國家的經濟發展；但另一方面，由于經濟和金融運行過程自身固有的特點和規律，使這些原本已非常脆弱的發展中國家金融體系更加動蕩，甚至引發金融危機，危及其實體經濟發展的基礎。就中國而言，此次“次級貸款”危機的一個有益啟示，就是要根據自身經濟發展水平穩步推進金融開放，防止過早開放。目前，“次級貸款”危機對中國經濟的直接影響不太明顯，一個重要原因就是人民幣資本項目不可兌換，金融市場相對封閉，有效隔離了危機的影響。這表明我國穩步推進金融開放的做法是正確的、行之有效的。作為發展中大國，為防范金融風險，促進經濟和金融穩健發展，在金融領域對外開放方面，應防止操之過急和無所作為。（三）對西方國家利用金融霸權進行“靜悄悄的掠奪”，應保持高度警惕。前文已述，西方國家掠奪發展中國家的方式已經發生了重要變化，如何應對這些變化是新形勢下發展中國家面臨的重大課題。當前，美國是金融化和金融衍生市場最發達的國家，是全球性金融資源的主要開發利用國，美元是主要的國際貨幣，又同黃金脫鉤，成為純信用貨幣而不必承擔明確的責任。盡管在全球經濟全球化條件下，國家間彼此的依