1、金融學第五講 貨幣的時間價值和利率,中央財經大學 黃志剛,2,本講內容,貨幣的時間價值與利息 利率的分類及其與收益率的關系 利率的決定及其影響因素 利率的作用及其發揮,3,一、貨幣的時間價值與利息,（一）貨幣的時間價值 貨幣的時間價值（time value of money）指同等金額的貨幣現在的價值大于未來的價值。 利息是貨幣時間價值的體現。 利息：是借貸關系中資金借入方支付給資金貸出方的報酬。 利率：借貸期滿的利息總額與貸出本金總額的比率。 與貨幣的時間價值相聯系的是現值（present value）和終值（final value） 現值：當前的價值 終值：未來某個時點的價值。 現值與終值

2、的差異與利率和時間相關。,4,（二）利息的本質,對利息的本質的認識存在多種觀點，包括： 資本租金論、利息報酬說、利息利潤說、節欲論、邊際生產力說、時差論、人性不耐說、流動性偏好論和剩余價值說等。 龐巴維克的時差論： 現在物品的價值總是高于未來同質同量的物品的價值，利息就是用來滿足這個價值差額的。 西尼爾的節欲說： 利息是資本家節欲行為（犧牲眼前的消費欲望）的補償。 費雪的人性不耐說： 人性具有偏好現在的財富，而不耐心等待未來的財富。利息是不耐的指標。,5,（二）利息的本質,克拉克的邊際生產力說： 利息是在其它投入不變的情況下，最后增加的一單位的資本所獲得的產量。 凱恩斯的流動性偏好論： 利息是

3、放棄貨幣流動性的報酬。 馬克思的剩余價值說： 利息的本質是剩余價值，利息是職能資本家讓渡給借貸資本家的那一部分剩余價值，體現著資本家全體共同剝削雇用工人的關系。 現代經濟學對利息的基本觀點： 利息是讓渡資本使用權而索取的補償或報酬，它包括： 1）放棄投資無風險資產的機會成本的補償； 2）對風險的補償。,6,（三）利率與收益資本化,收益資本化規律（capitalization of return）： 各種有收益的事物，都可以通過收益與利率的對比倒算出它相當于多大的資本金額。 收益資本化規律公式： = =/ 收益資本化規律對各種資產價格的決定起著根本性的作用。,（三）利率與收益資本化,例子：足球隊

4、員的轉會費問題,7,C羅（曼聯到皇馬 / 2009年 / 9400萬歐元）,貝爾（熱刺到皇馬 / 2013年 / 9100萬歐元）,蘇亞雷斯（利物浦到巴薩 / 2014年 / 8100萬歐元）,8,（四）金融交易與貨幣的時間價值,利率的計算包括單利和復利兩種。 單利：計算利息額時，只按本金計算利息的方法。 復利：計算利息額時，按照本金計算出來的利息，重新作為本金，在擴大的本金上計算的利息。 復利更加能夠反映利息的本質特征。,9,（四）金融交易與貨幣的時間價值,單期的終值和現值： 已知現值求終值： =(+) 已知終值求現值： = + 已知現值和終值求利率： = ,10,（四）金融交易與貨幣的時間

5、價值,多期的現值和終值： 現值復利因子：(1+r)t 終值復利因子：1/(1+r)t 計算現值的過程稱為貼現（discount）。,11,二、利率的分類及其與收益率的關系,（一）利率的分類 按計息時間分：年利率、月利率和日利率。 年利率通常用%，月利率用，日利率用o。 我國還有用“厘”和“分”作單位。 按決定方式分：市場利率、官定利率和公定利率。 市場利率：有市場供求關系自發決定的利率。 官定利率：政府部門規定的利率。 官定利率是央行對利率體系施加影響的重要工具。 公定利率：非政府組織的民間機構指定的利率。,12,（一）利率的分類,按貸款期內是否可變化分：固定利率和浮動利率。 固定利率：指整個

6、貸款期內約定不變的利率。通常用于期限較短的貸款。 浮動利率：指在整個貸款期內可以調整的利率。通常用于期限較長的貸款。 按是否考慮了通貨膨脹因素分：名義利率和實際利率。 名義利率：包括物價變動因素的利率，就是我們日?？吹降睦?。 實際利率：剔除物價波動后的利率。 =,13,我國存貸款基準利率和CPI變化,14,（一）利率的分類,按利率地位分：基準利率和一般利率。 基準利率是在各種利率體系中處于主導地位的利率。如：聯邦基金利率、LIBOR和SHIBOR。 一般利率：指金融機構在金融市場上形成的各種利率。 按期限長短分：短期利率和長期利率。 短期利率：一年期以內的信用活動所用的利率。 長期利率：一年

7、期以上信用活動使用的利率。 按給定的不同期限分：即期利率和遠期利率。 即期利率：指對不同金融工具以復利形式標示的利率。 遠期利率：從未來某一時點到另外一時點間采用的利率。,15,16,（二）利率與收益率,收益率（yield）：也稱回報率，它是投資總收益與初始投資的比例。 收益率與利率有區別又有聯系： 部分資產的收益率與利率相等，如存款。 一些資產的收益率與利率不等，如債券。 收益率不僅受利率影響，還受資產的市場價格波動的影響。 收益率通常包括兩部分： 1）當期收益率：利息收入與購買價格的比率； 2）資本利得率：資產現值相對于購買價格的變化。,17,（二）利率與收益率,到期收益率（yield-t

8、o-maturity）：投資者購買的證券持有到期的情況下，到期本金收入的現值之和等于證券購買價格的貼現率。 持有期收益率（holding period return）：指買入的證券，持有一段時期后，未到期前出售，在整個持有期的平均回報率。,（二）利率與收益率,到期收益率的例子： 95元買的面值100元的債券，還有5期到期，每一期利息5元，到期收益率是：6.19% 持有期收益率的例子： 3期之前以101元價格買了100面值的債券，每期獲得利息5元，現在市場價格是99元，持有期收益率是：4.32%,18,19,三、利率的決定及其影響因素,（一）利率的決定理論 馬克思的利率決定理論 古典學派的實際利

9、率理論 凱恩斯的流動性偏好理論 新劍橋學派的可貸資金理論 新古典綜合派的IS-LM模型,20,（一）利率的決定理論,馬克思的利率決定理論： 馬克思認為利率是不同資本家瓜分剩余價值的一種方式。利息是貸出資本的資本家從借入資本的資本家那里分割出來的一部分剩余價值。利潤是剩余價值的轉化形式。 利息的這種質的規定性決定了它的量的大小。 利息量的多少取決于利潤總量，利息率的大小卻決于平均利潤率。 利率是在0到平均利潤率之間的一個數。 利率大小還受到資本的供求關系和借貸雙方競爭地位影響。,21,（一）利率的決定理論,古典學派的“實際利率理論”： 關注非貨幣因素對于利率決定的作用。 投資流量構成資金的需求，

10、是利率的減函數； 儲蓄流量構成資金的供給，是利率的增函數。,22,（一）利率的決定理論,凱恩斯的“流動性偏好理論”： 利率由貨幣供求決定，貨幣需求量取決于人們的流動性偏好。,23,（一）利率的決定理論,新劍橋學派的“可貸資金論”： 利率由儲蓄、投資、貨幣供求變化等因素綜合決定； 借貸資金需求：DL=I+MD ； 借貸資金供給：SL=S+ MS ； 均衡利率條件： I+MD = S+ MS。,24,（一）利率的決定理論,新古典綜合學派的“IS-LM模型”： 利率是在商品市場和貨幣市場同時均衡時決定。 IS曲線：Y = a - b r LM曲線：M/P = c Y h r,25,（二）影響利率變化

11、的其他因素,利率主要由儲蓄、投資，貨幣供給、貨幣需求和國民收入等因素共同決定。 除此外，利率還受到宏觀經濟周期、風險因素、時間及期限和政府管制等的影響。 制度因素：利率管制（官定利率上下限、利率浮動幅度）； 政策因素：貨幣政策的影響最為直接與明顯。財政（國債)、匯率(國際收支）、產業（差別利率）政策、稅收（利息稅影響實際利率）； 經濟因素：經濟周期、平均利潤率、通貨膨脹或通貨緊縮（影響實際利率）等； 微觀因素：風險、期限、擔保品、信譽、預期等。,26,（三）利率的風險結構,利率風險主要來源于：違約風險、流動性風險、稅收風險、購買力風險等。 違約風險（default risk）：又稱信用風險，是

12、指不能按期償還本金和利息的風險。 對違約風險進行的利率補償，稱為違約風險溢價； 由兩種因素決定：違約概率和違約后的損失挽回比率。 流動性風險（liquidity risk）：因資產變現能力弱帶來的損失可能性。 對流動性風險進行利率補償，稱為流動性風險溢價。 稅收風險：由于對資本收益所征稅率的調整帶來的損失可能性。 購買力風險：物價變化對實際利率帶來的影響。 費雪效應：名義利率會隨著預期通貨膨脹率上升而上升。,27,（四）利率的期限結構,利率期限結構：指不同期限的利率表現出來的不同大小的特征。 收益率曲線：將風險、流動性和稅收特征相同但期限不同的債權收益率連成一條線。 收益率曲線的不同特征：,2

13、8,（四）利率的期限結構事實,三個經驗性事實： 不同期限債券的利率同向波動； 如果短期利率低，收益率曲線向上傾斜；如果短期利率高，收益率曲線向下傾斜； 收益率曲線通常是向上傾斜的。 解釋利率期限結構的理論： 預期假說 市場分割理論 流動性升水理論,29,（四）利率的期限結構預期假說,預期假說： 認為不同債券完全可替代，投資者不偏好于特點期限的債券。 從而不同期限的債券價格在套利機制下存在關系。 (+ ) =(+ )(+ ) 所以不同期限收益率會同升同降，能解釋事實1。 如果利率處于高位，預期未來利率下降可能性高于上升的可能性，所以能夠解釋事實2。 但是無法解釋事實3。因為，預期理論下，收益率曲

14、線向上和向下傾斜的概率是相等的。,30,（四）利率的期限結構市場分割理論,市場分割理論： 不同期限的債券不能替代，投資者對債券有期限偏好，通常偏好于短期債券。 要使得投資者放棄偏好的短期債券，而購買長期債券，需要提供較高的補償。 它解釋了事實3。但是，它不能解釋事實1和事實2。,31,（四）利率的期限結構流動性升水理論,流動性升水理論： 綜合上述兩種理論，認為不同期限債券既不是完全替代品，也不是完全不可替代； 要讓投資者持有風險較大的長期債券，需要支付流動性升水補償。 由于不同期限債券具有一定替代性，所以常短期債券利率有聯動性。 需要對長期債券提供流動性補償使得收益率曲線向上傾斜的概率大于向下

15、傾斜的概率。,（四）利率的期限結構應用,對經濟走勢的預測： 美聯儲的一項研究分析了收益率曲線變化與經濟衰退的關系： 如果收益率曲線是正常的，即10年期債券的收益高于3個月期國庫券1.2%，蕭條的可能性低于5%。 收益率曲線水平，蕭條的概率躍至50%。 如果收益率曲線倒置，3個月期國庫券收益比10年期債券高出2.4%，概率升至90%，經濟下行運行將在未來18個月內成為事實。,32,33,四、利率的作用及其發揮,利率是最重要的金融價格，在收益資本化規律作用下，對各種資產的定價都具有決定性影響。 各種金融資產價格 房地產價格 實物資產的定價 無形資產的定價 人力資本的定價 ,34,（一）利率的作用,

16、利率可以直接影響人們的經濟利益： 利率高低經濟人的收益改變人們的經濟行為微觀經濟活動宏觀經濟 利率的儲蓄效應：利率高低與儲蓄多少同方向變化； 利率的投資效應：利率高低與投資多少反方向變化； 利率的匯率效應：通過經常項目和資本項目的變化， 對國際收支產生影響。,35,（一）利率的作用微觀視角,從微觀角度： 利率影響企業的成本與收益、投資決策，可發揮促進企業改善經營管理的作用； 現金流貼現方法的投資決策： = = + 投資成本 在收入既定時利率對個人的消費與儲蓄行為影響非常直接；利率通過改變儲蓄收益對居民選擇儲蓄方式產生作用。,36,（一）利率的作用宏觀視角,從宏觀角度： 利率對貨幣需求與內生的貨

17、幣供給具有重要作用，是實現貨幣均衡的主要變量。 Md/P=kYhr 對市場總供給與總需求、對物價水平、對國民收入分配，對匯率和資本的國際流動，進而對經濟增長和就業等都具有重要的杠桿作用，是宏觀經濟均衡的主要決定性因素。,37,（二）利率發揮作用的條件,利率作用的發揮要受多種因素的制約和影響 利率管制、信貸管制、市場開放程度、利率彈性都會影響利率發揮作用； 需要具備完善的利率機制，其中包括市場化的利率決定機制、靈活的利率聯動機制、適當的利率水平、合理的利率結構。,38,（三）我國的利率管理體制,我國自1949年以來基本上屬于管制利率體制。 現行利率市場化改革的必要性和進程: 利率管制會降低全社會資金分配的效率，不利于經濟健康快速的發展。 我國