2024

光伏變局：N

型迭代重塑行業，設備龍頭易主，合同負債縮水敲響警鐘2023

年，隨著增量產能陸續建成，光伏制造行業“內卷”加劇，諸如隆基綠能（601012SH）、通威股份（600438SH）等主產業鏈龍頭，持續多年增長的勢頭均戛然而止。對比之下，同年內一眾光伏設備公司卻依舊高歌猛進，不禁令人感慨賣鏟人商業模式的優越性。但來到

2024

年，當行業內卷發展到各家入不敷出、節衣縮食的階段，賣鏟人的日子也開始苦了起來。匯總下各大公司的年報，增收不增利成為行業常態，半數公司在利潤端都出現了下滑，但也有諸如捷佳偉創（300724SZ）、拉普拉斯（688726SH）等公司，依舊維持著強勁增長。（：各公司公告，制圖：市值風云

APP）如此顯著的分化，行業究竟發生了什么呢？我們不妨從幾家龍頭公司的年報中找找線索。一、捷佳偉創：TOPCon

迭代最大贏家，躍居行業新龍頭先來看兼具規模和增長的捷佳偉創，2024

年實現營業收入

18887

億，同比增長

1163%，歸母凈利潤

2764

億，同比增長

692%，收入利潤兩端雙雙超越晶盛機電（300316SZ），成為光伏設備新龍頭。（：市值風云

APP）捷佳偉創的光伏設備產品年內創收

16274

億，同比增長

1304%，毛利率

266%，同比近似持平，可以說增長完全來自銷售放量。tVkXrX9X9UiYdVpOrQ8OaO9PnPnNtRqNlOnNnQeRoPqM7NoMqQwMmMuMvPtPtP進一步細分來看，捷佳偉創的產品線主要布局在濕法設備和真空設備，下游面向電池片生產環節，這也是光伏產業鏈中技術路線迭代分化最為顯著的一個環節。過去幾年間，N

型電池（包含

TOPCon、HJT

等）憑借著更高的轉換效率，一直被視為彼時主流路線——P

型（PERC）電池的替代者。2024

年是預期兌現的一年，N

型技術中脫穎而出的

TOPCon

路線，在電池片環節中市場占比自上年的

230%飆升至

711%。（：捷佳偉創年報）出貨量格局重構的背后是產線工藝的更替。據東北證券的統計，年內電池片總產能較一季度末的

976GW

擴張至年末的1108GW，而期間

TOPCon

產能新增

209GW

至

770GW，占比已接近

8

成。這一趨勢的最大受益者是誰呢？自然是

TOPCon

生產設備領域的龍頭公司——捷佳偉創。根據浙商證券的統計，在

TOPCon

產線價值量占比

70%-80%的核心品類中，除

LPCVD

外，捷佳偉創在剩余幾大品類的市占率均超過

50%，且也在布局印刷設備、激光設備等價值量較低的品類。順便一提，行業內另一家實現高增長的拉普拉斯，作為

TOPCon

路線中

LPCVD設備龍頭，同樣是這條邏輯的受益者。盡管業績亮眼，但捷佳偉創的市場表現就一言難盡了。截至

5

月

8

日收盤，自2024

年初起股價累計下跌約

20%，市盈率僅有

7

倍，年內高達

280%的

ROE，對應市凈率也只有

172

倍。2025

年一季度，捷佳偉創營業收入

4099

億，同比增長

590%，歸母凈利潤708

億，同比增長

224%，增長仍在持續，但增速已有收斂。還有一個負面消息是，一季度末捷佳偉創的合同負債金額僅剩

12120

億，這個數字仍是全行業第一，但僅有

2023

年末規模的三分之二，且已連續三個季度凈縮減。（：Choce

終端，制圖：市值風云

APP）考慮到

TOPCon

高速滲透階段同樣已經過去，未來的持續增長能力似乎是市場擔憂的地方。二、晶盛機電：下游硅片環節承壓，坩堝價格跳水拖累業績我們再來看下曾經的龍頭晶盛機電，2024

年實現營業收入

17577

億，同比下滑

23%，歸母凈利潤

2510

億，同比下滑

449%。2025

年一季度，營業收入為

3138

億，同比下滑

304%，歸母凈利潤

573

億，同比下滑

464%，業績表現與捷佳偉創的相差巨大。（：市值風云

APP）合同負債方面，2025

年一季度末晶盛機電賬面金額僅剩

3843

億，只有捷佳偉創同期金額的

3

成，且僅為

2023

年時峰值的三分之一。訂單縮水似乎是行業共性，且晶盛機電的縮水態勢更為嚴重，未來兩家公司之間的差距大概率會進一步拉大。（：Choce

終端，制圖：市值風云

APP）晶盛機電的設備產品主要針對硅片環節，面向光伏和半導體兩大下游。2024

年末，來自半導體設備的未完成合同金額超過

33

億，與上年末

3274

億的數字相差不大，那么縮水的訂單一定來自光伏行業。對于硅片環節，N

型硅片和

P

型硅片均以直拉法為主流制備工藝，核心設備也均為單晶爐，技術路線的分化并未延伸至設備端，這也意味著很難出現電池片環節那樣的結構性機會。此外，硅片可以說是

2024

年內最慘的環節之一，龍頭企業的毛利率均為負值，擴產意愿自然大大壓低，對上游設備的采購訂單也會相應縮減。尤其是其中與晶盛機電深度綁定的

TCL

中環（002129SZ），年內硅片毛利率低至-205%。（：各公司公告，制表：市值風云

APP）不過憑借著對存量訂單的消化，設備產品全年收入

13363

億，同比增長

43%，毛利率

364%，同比下降

25pct，總體表現還算堅挺，并非當期業績下滑的主要原因。而另一大品類——材料，全年收入

3346

億，同比下滑

196%，毛利率

287%，同比下降

274pct，算下來毛利足足少了近

14

億。（：晶盛機電年報）進一步細究下來，罪魁禍首品類是石英坩堝。這是硅片拉制過程中的一類核心耗材，2022

年起由于供應量滯后于硅片產能擴張，坩堝單價一路飆升，每只由最初不足

5000

元上漲至

2023

年末的峰值35000

元。而進入

2024

年后，供需錯配逐漸趨于平衡，價格也隨之一落千丈，現已基本回歸至

2022

年初的水平。早在

2017

年，晶盛機電便設立子公司美晶新材布局石英坩堝。在價格頂峰的2023

年，美晶新材實現營業收入

3671

億、凈利潤

1778

億，分別同比增長2421%、4911%。而在

2024

年，美晶新材的營業收入分別為

2408

億、437

億，分別同比下滑344%、754%。（：晶盛機電年報）畢竟享受完價格飆升的紅利后，自然也要承擔均值回歸的陣痛。至于此前布局的碳化硅和藍寶石襯底，目前似乎尚未收到回響。三、邁為股份：押注

HJT

路線，放量預期尚未兌現光伏設備行業中，還有一家

200

億市值級別的公司——邁為股份（300751SZ），2024

年實現營業收入

9830

億，同比增長

215%，歸母凈利潤

926

億，同比增長

13%。2025

年一季度營業收入

2229

億，同比增長

05%，歸母凈利潤

162

億，同比下滑

377%，業績表現在業內中規中矩，且規模相比前兩家龍頭差距較大。（：市值風云

APP）邁為股份幾乎全部收入都來自設備產品，下游主要面向電池片環節。但與捷佳偉創不同的是，邁為股份布局的是異質結（HJT）路線，且是

HJT

電池設備市占率超七成的絕對龍頭。（：東吳證券）HJT

也是

N

型電池的細分路線之一，相較于主流的

TOPCon

具備工藝步驟短、轉換效率高等優勢，但在生產成本以及與

P

型產線的兼容性方面劣勢明顯，因此是當前相對小眾的路線，市占率不足

5%。而根據中國光伏協會的預測，隨著工藝簡化、漿料成本降低，2025

年會是

HJT市場占比提升的關鍵節點，至

2030

年市占率有望超過

30%。（：中國光伏行業協會）相對應地，邁為股份

2025

年一季度末的合同負債有

7414

億