白云機場深度報告：安全邊際充足，困境反轉可期1.

白云機場處于歷史什么位置？1.1.

市場悲觀預期已充分反映新冠疫情影響居民出行，直接影響機場經營情況。以

2020

年初為基準，截至

2020

年

12

月

31

日，白云機場、機場Ⅱ（申萬二級行業）、滬深

300

收盤價分別-21%、-7%、

+26%；截至

2021

年

8

月

31

日，白云機場、機場Ⅱ（申萬二級行業）、滬深

300

收盤價

分別-45%、-43%、+16%。通過復盤

2020

年新冠肺炎疫情以來白云機場、機場（申萬二

級行業）、滬深

300

的走勢，我們發現白云機場與機場板塊的股價走勢基本保持一致，

因此，我們判斷此輪下跌主要受行業性因素影響，我們將其歸結為以下三點：（1）20Q4

民航國內客流量已恢復至

19

年同期，但

2021

年以來，從年初就地過年、

到

6

月廣深疫情、再到

7

月下旬南京疫情擴散至十余個省市，機場作為嚴防疫情擴散的

重要關卡，受零星疫情影響較大，引發市場對于機場業績恢復的擔憂。比如

2021

年

6

月

受廣深疫情影響白云機場國內航線旅客吞吐量僅

84.5

萬人次，環比

5

月下降

391

萬人次。（2）基于海外疫情形勢，市場持續調整國際客流恢復節奏預期。2021

年

7

月我國民

航國際旅客運輸量同比

2019

年仍下降

97%以上；短期來看，為了保障

2022

年

2

月冬奧

會順利完成，我們預計在此之前國際航班“五個一”政策和熔斷政策大概率將維持現狀。（3）上海機場與中免簽署免稅補充協議，更改此輪合同剩余期限（2020.3-2025.12）

的免稅租金計算方式，簡單來說，免稅租金不再與免稅店營業額掛鉤、而是與國際客流

量掛鉤，并且原合同中的租金保底變為租金上限，引發市場對機場免稅的重新思考，并

對

2025

年前機場免稅業務彈性持較悲觀預期；基于疫情影響的悲觀預期已充分體現，隨著

2020

年公司定增落地、三期擴建工程建

設主體確認是機場集團（上市公司可選擇項目進行投資），我們認為白云機場利空已基

本出盡，后續有望迎來邊際改善。1.2.

當前安全邊際充足1.2.1.

第

1

層安全邊際：估值水平接近歷史低位機場是典型的重資產行業，大型樞紐機場的擴建周期間隔相對較短，且造價往往較

高，高額折舊攤銷導致新產能投用初期利潤波動較大，因此，我們基于凈資產視角，采

用市凈率指標來分析白云機場當前估值水平。估值已接近歷史底部。1）最低約

1

倍

PB：白云機場自

2003

年

4

月

28

日于上交所

上市，2013-2014

年

PB跌至底部，約

1

倍左右，當時背景主要為：①大環境處于熊市，

滬深

300

指數在

2400

點以下；②屬于公用事業標的，彈性較小，估值明顯低于免稅業務

成規模的消費屬性股；③公司治理待優化，成本費用端控制不佳。2）近十年最高超

3

倍

PB，近五年平均約

1.9

倍

PB：在免稅業務開始放量的

2019

年，公司估值最高超過

3

倍

PB；期間

2015-19

年，公司平均估值約

1.9

倍

PB。3）當前

PB1.29

倍：2021

年

8

月

6

日，

公司

PB約

1.06

倍，處于歷史大底；2021

年

9

月

3

日，公司收盤價對應

PB約

1.29

倍。近年機場由于免稅業務規模日益增長，類消費屬性越來越明顯，我們復盤了

2010

年

以來白云機場的

PE估值水平變化趨勢，主要時間節點為：2017

年

5

月

5

日，公司與中免簽訂進境免稅項目經營合作協議；同年

10

月

9

日，公司與中免簽訂二號航站樓出境免稅店項目經營合作協議。類消費屬性開

始凸顯，公司

PE估值開始提升。2018

年

4

月，T2

航站樓投用，當年利潤受高額轉固拖累；此時

T1&T2

進、出

境免稅店均開業，合計銷售面積約

6845

平米；2019

年，隨著免稅店放量、EPS因成本大增而下降，公司

PE出現大幅提升。19H2

平均

PE為

34.3

倍。2020

年，在疫情影響下國際客流處于底部，機場免稅店銷售額幾近于無；同時，

基于海外疫情形勢，市場對于國際航班限制政策放開的預期持續調整，公司

PE也開始波動。2021

年

1

月

29

日，上海機場與日上上海簽署免稅補充協議，根據免稅租金新計

算方式，免稅租金與國際客流量掛鉤，原來的高額保底成為當前的租金上限，

此輪合同期（2025

年前）免稅業務彈性較大幅降低，因此，在對機場免稅的悲

觀預期下，白云機場

PE持續下殺。2021

年

9

月

3

日，公司收盤價對應

PE約

20.9

倍，接近歷史底部位置。1.2.2.

第

2

層安全邊際：當前股價跌破母公司定增價格控股股東以

10.90

元/股悉數認購

32

億元定增。2020

年

4

月

27

日，公司發布《非公

開發行

A股股票預案》，發行價格為

10.90

元/股，增發股份約

2.9

億股，擬募集資金總

額不超過

32

億元，計劃扣除發行費用后全部用于補充流動資金；此次定增發行對象為公

司控股股東機場集團，機場集團擬以現金方式一次性全額認購。根據公司公布的定增發

行結果，在對

2019

年度利潤分配（向全體股東每

10

股派發現金紅利

1.45

元）實施完畢

后，此次非公開發行價格為

10.76

元/股，公司募集資金凈額約

31.9

億元。當前（2021.9.3）股價低于母公司定增價的

8.2%。2021

年

1

月

29

日，上海機場公布

與中免簽署補充協議，2020-25

年免稅收入彈性被基本固定，估值開始下殺，并帶動白云

機場估值下跌，但我們認為由于體量存在差異，白云機場免稅協議將不會與上海機場保

持一致變動，我們預計執行原合同協議的可能性較高。2021

年

7

月

5

日，公司收盤價為

10.81

元/股，跌破待股東

2020

年定增發行價

10.90

元/股；截至

9

月

3

日，公司收盤價為

10.01

元/股，低于母公司定增發行價

8.2%，我們認為當前位置安全邊際充足。2.

困境反轉是否可期？2.1.

客流穩定增長保障長期內含價值2.1.1.

供給端：產能有保障，空域受限少當前產能較為充足。2015

年，白云機場第三跑道投入使用；2018

年，T2

航站樓和綜

合交通中心正式投用，設計客容量擴至

8000

萬人次；2019

年，白云機場跑道利用率

79%，

航站樓利用率

92%；2020

年疫情背景下，起降架次同比減少

24%，跑道利用率降至

62%;

國際及地區旅客吞吐量同比減少86%，整體旅客吞吐量減少40%，航站樓利用率降至55%；

考慮短期客流增速仍受一定影響，我們認為中期內公司產能保障較為充足。T3

航站樓預計

2025

年建成，遠期可滿足

1.4

億人次。2020

年

9

月底，白云國際機

場三期擴建工程動工，計劃新建

T3

航站樓（42.2

萬平米）、T2

航站樓東四和西四指廊

（14.4

萬平米）、站坪（193

個機位）第四和第五跑道及其他配套設施，建成后白云機場

將有

5

條跑道同時運營，航站樓面積將超過

150

萬平米，成為國內跑道最多、航站樓建

筑面積最大的民航機場，屆時年旅客吞吐量可滿足

1.2

億人次（2021

年為

8000

萬人次），

遠期可滿足

1.4

億人次。白云機場產能優勢在粵港澳大灣區機場群中非常突出，同時空域資源優勢相對最大。

1）當前產能最充足：2019

年，白云機場、深圳機場、珠海機場、香港機場、澳門機場航

站樓利用率分別為

92%、118%、112%、143%、123%，除了白云機場外均為超負荷運轉。

此外，高峰小時架次亦會對機場起降架次起到限制作用，當前白云機場實施

76+2

架次，

高于灣區其他機場。2）中長期產能規劃最高：根據當前已披露的建設規劃，白云機場三

期擴建工程預計于

2025

年完工，設計客容量為

1.2

億人次，規劃產能高于灣區其他機場。

3）空域資源最豐富：深圳機場、澳門機場、香港機場的跑道近乎垂直，香港機場的起降

航道會干擾其他兩座機場，三方在空域上可能存在沖突。因此，通過在產能保障方面進

行比較，我們預計白云機場將有望享灣區其他機場產能飽和后的溢出流量，中期起降架

次、旅客吞吐量的增速將高于其他大灣區機場。2.1.2.

需求端：區位+資源優勢明顯，坐擁粵港澳大灣區客流增量中國民航客運需求長期增長趨勢確定。商務旅游出行需求將隨著經濟發展而增加，

航空需求增速一般是

GDP增速的

1.5-2

倍。截至

2020

年全國航空人口數已達到

3.8

億，

其中“十三五”期間新增航空人口數達到

2.1

億；2012-2019

年，脫貧地區的機場旅客吞

吐量從約

2800

萬人次增加到了

7800

萬人次（+174%）。根據民航局數據，2019

年我國

人均乘機次數為

0.47，低于全球平均

0.87，更低于美國的

2.48；根據民航局規劃，2030

年我國人均乘機次數將超過

1。按照引領粵港澳世界級機場群建設、支撐民航強國戰略的國際航空樞紐功能定位建

設，白云機場輻射范圍持續擴大。根據廣東省發改委發布的《廣州白云國際機場綜合交

通樞紐整體交通規劃（修編）》，計劃建設多層級、一體化的機場綜合交通樞紐，實現

白云機場與廣州中心城區

30

分鐘通達，與珠三角各城市

60

分鐘通達，屆時高通達性的

交通網絡將為白云機場引流。1）高鐵：計劃在

T3

航站樓設置白云機場高鐵站，正線引

入廣中珠澳高鐵和廣河高鐵，構建白云機場輻射南北、聯通東西的“十字交叉”對外高

速鐵路通道。2）城際：新塘經白云機場至廣州北站城際和廣佛環線廣州南站至白云機場

段將在竹料共線引入白云機場，在

T3、T1

和

T2

分別設站后引入廣州北站，此外

T3

航

站樓還將引入穗莞深城際。3）城市軌道：在既有廣州地鐵

3

號線引入白云機場

T1

和

T2

航站樓的基礎上，新增規劃引入廣州地鐵

22

號線和

18

號線。白云機場是經濟發達的粵港澳大灣區核心機場，區位優勢突出。全球四大灣區為粵港澳大灣區、東京灣區、紐約灣區、舊金山灣區，2015

年

GDP分

別為

1.4、1.8、1.4、0.8

萬億美元，

人口總數分別為

6671、4347、2340、715

萬人；2016年粵港灣大灣區經濟增速保持在

7%以上，分別是東京灣區、紐約灣區、舊金山灣區的

2.2、

2.3、2.9

倍。粵港澳大灣區研究院

2017

年的報告《創新合作方式促進共同繁榮》，

若按照當下趨勢發展，粵港澳大灣區只需

6

年即可超越東京灣區成為全球經濟總量最大

的灣區。白云機場國際旅客吞吐量有望保持高增。粵港澳大灣區

GDP排名前列，居民消費水

平亦排名靠前，隨著航線網絡豐富，我們認為未來白云機場國際客流有望進入增長快車

道。根據廣東省機場集團與廣州市政府的目標（疫情前），2020

年白云機場旅客吞吐量

有望達到

8000

萬人次，國際旅客占比達

26%；2025

年，白云機場旅客吞吐量有望達到

1

億人次，國際旅客占比達

30%；2035

年，旅客吞吐量達到

1.2-1.4

億人次，國際旅客中轉

率達到

35%，建成全球交通樞紐。2.2.

非航業務未來可預期、可展望、可想象2.2.1.

流量變現是機場核心盈利模式非航業務是利潤貢獻主力。機場航空性業務主要在政府指導下收費，對應固定成本

較高，航空性收入主要作為成本的抵消項。非航業務依托于航空業務形成的旅客與貨郵

吞吐量規模優勢，以及航站樓周邊產業規模逐步擴大優勢，收費以市場調節價為主，彈

性和自主性較強；對機場來說，非航業務實質是流量變現，這部分收入對應的成本較低，

對利潤的貢獻度較大。2019

年，白云機場航空性業務、非航業務毛利率分別為

17.6%、

67.8%，收入占比分別為

47.1%、52.9%，毛利潤占比分別為

47.1%。機場核心盈利模式是流量變現，成熟機場非航業務中免稅占比最大。在成熟機場的

非航業務中，直接對流量進行變現而收取特許經營費/租金的免稅、廣告、商業等盈利水

平強勁，其中尤以免稅業務為最。2019

年，白云機場、首都機場、上海機場非航收入占

比分別為

53%、62%、63%，其中免稅收入占非航業務收入的比重分別為

16%、53%、76%，

相應地，凈利率分別為

13.4%、22.3%、48.1%。2.2.2.

免稅中長期潛力空間大2019

年是白云機場免稅業務高增長元年，國際客流恢復后免稅規模高速增長可期。

2019

年，廣州白云機場免稅店銷售額

19.2

億元，同比增長

117%，主要因為

2018

年

T2

航站樓投產，機場免稅面積大幅增加，當前

T1、T2

航站樓免稅面積分別占比

32%、68%。

對比來看，基于

2019

年數據，無論是相比于京滬機場、珠三角的兄弟機場，還是國際領

先機場，其免稅銷售總額和人均免稅銷售額均有較大差距，我們認為在國際客流恢復后，

白云機場免稅規模有望恢復高增長發展態勢。在

2020

年發布的報告《拆分品類結構，再談白云機場免稅空間》中，我們根據草根

調研的結果，對香港、上海、仁川、白云機場分品類免稅銷售額情況做了計算和預測，

并以占比計算得各品類的人均免稅消費額，如下表

4

所示。細拆品類后，白云機場人均免稅消費額更適合對標香港機場。我們在對上海、廣州、

香港機場的草根調研已經發現，廣州香化產品的價格是明顯低于香港的，但由于廣州機

場免稅的變革僅

1

年，香化產品價格低的口碑需要時間積累（直接影響進店率），我們

認為，未來廣州機場的香化人均可對標香港機場；煙酒方面，由于珠三角旅客的消費習

慣問題，我們仍然認為，香港機場是更好的對標機場。國際客流恢復后，白云機場坐擁攬獲粵港澳大灣區核心流量，隨著國際客占比提升，

客單價有望持續增加，免稅規模成長空間較大。我們預計白云機場中期香化、煙酒人均

有望達到香港機場

2019

年的水平，其他品類亦將有所提升，按照疫情前白云機場建設規

劃目標

2025

年國際旅客吞吐量達到

3000

萬人次，我們預計中期白云機場免稅規模有望

突破百億水平。2.2.3.

有稅零售在重奢方面有望迎來突破機場商業仍然強盛。以

2021

年

6

月底正式投用的成都天府國際機場為例，有稅商業

區建設了

2700

平的名品購物區——錦奢匯，截至

21

年

8

月，共有

13

家奢侈品品牌及

1

家高端腕表品牌（Omega）開業，其中

Dior、圣羅蘭、華倫天奴、亞歷山大王為國內機

場首店；LV、Dior、Gucci三家店鋪均為品牌方直營。奢侈品牌對機場渠道、中國市場的重視程度均顯著提升。我們將國內外機場奢侈品

入駐情況進行比較，分別選取國內北上廣深一線機場、2021

年新投產的成都天府機場、

港臺機場與亞洲周邊新日韓機場，梳理情況如下表所示，我們發現

2019

年起國內大型機

場奢侈品業態開始出現明顯的改善，尤其是近年新投產的大興機場（2019）和天府機場

（2021）招商表現尤為出色，我們可以看出奢侈品牌對國內機場渠道愈發重視。頂級奢侈品集團

LVMH表態重視機場渠道，旗下

LV決定從韓國市內免稅店撤柜，

計劃

2022

年底前在中國新增

3

個機場門店。LV正逐步退出市內免稅店的大部分業務，包括其有一定規模

的

7

家韓國市內免稅店；今后業務重心將放在機場渠道，包括快速增長的中國國內機場

航站樓，LVMH堅信機場旅游零售板塊會在服務中國客戶中扮演重要角色，并計劃在

2022年底前在中國開設

6

家

LV機場店鋪（截至

2021

年

8

月已于北京、上海、成都機場開業

3

家）。白云機場高端奢侈品業態未來有望豐富，打開商業增量空間。從上表中可以看出，

當前白云機場在頂級奢侈品牌布局方面不及北上機場。2019

年，白云機場客流量在國內

僅次于北京首都機場與上海浦東機場，是成都雙流機場的

1.3

倍，在全球排名第

11

位；

2020

年，白云機場旅客吞吐量排名全球第一位。在高客流基礎上，基于成都天府機場的

招商結果以及

2019

年來重奢品牌加速入駐機場的趨勢，我們認為未來白云機場亦有望豐

富奢侈品業態，挖掘流量潛力，打開商業增量空間。2.2.4.

廣告業務穩定貢獻利潤2018

年起白云機場廣告業務全面采取特許經營模式。1）T1

航站樓：2018

年

8

月，

公司與迪岸公司簽署了

58

個月的

T1

航站樓廣告媒體經營項目合同，迪岸公司按照保底

價+超額提成的方式支付廣告發布費，合同期內將為公司帶來不低于約

16.8

億元的收入貢

獻；2）T2

航站樓：2017

年

5

月，公司與德高公司簽署

T2

航站樓及

GTC（地面交通中

心）5+3

年廣告媒體建設經營合同，德高取得廣告資源使用權并支付使用費（保底價+超

額提成），其中保底價逐年增長

6%，超額提成率固定為

10%，合同期內將為公司貢獻不

低于近

20.3

億元的收入。廣告業務毛利率較高，利潤貢獻度穩中有升。根據公司公告數據，2015-2018

年，公

司分部廣告業務毛利率從

53%提高到

79%；2019

年（疫情前）全資子公司廣告公司凈利

潤約

1.5

億元，約占公司歸母凈利潤的

15%；2020

年，廣告公司凈利潤約

2.0

億元，公司

歸母凈利潤為-2.5

億元。2020

年廣告費有所減免，但我們預計

2021-22

年公司實際取得收入與原廣告合同規

定的保底收入

16.8

億元差距不大。2018-2019

年，白云機場廣告業務收入分別為

5.7、6.8

億元，按照經營協議規定，當年廣告銷售額均已超過保底；全資子公司廣告公司凈利潤

分別為

1.6、1.5

億元，占公司歸母凈利潤的

15%左右。2020

上半年是國內新冠疫情最為

嚴重的時期，白云機場旅客吞吐量同比下降

56%，根據

2021

年

5

月的仲裁結果，公司應

免除德高公司

2020

上半年度部分廣告資源使用費合計

6742

萬元。2021

年

7

月，公司發

布公告，廣州仲裁委已受理迪岸公司關于白云機場

T1

航站樓廣告合同糾紛的仲裁申請，迪岸公司請求減免廣告費及賠償損失合計約

4.3

億元，截至

8

月

31

日該仲裁尚未開庭審

理。3.

市場風險已基本釋放，有望迎來邊際改善3.1.

免稅協議談判結果或將落地，不確定性降低廣州機場進出境免稅店均由中免運營，協議預計

2020-2023

年分別貢獻營業收入約

4.8、5.1、5.4、5.7

億元。2007

年，白云機場與中免簽署開展全面免稅零售業務合作協議；

2008

年，T1

航站樓出境免稅店正式開業，當時營業面積約

1000

平米。2017

年，白云機

場先后與中免簽署進出境免稅業務合作協議，按照協議，其中

T1&T2

進境免稅店在合同

期內預計給公司帶來

21.26

億元的營業收入，T2

出境免稅店在合同期內預計給公司帶來

12.65

億元的營業收入（合計為

33.91

億元）。白云機場免稅業務情況與上海機場截然不同，我們預計白云機場與中免本輪合同大

概率將基本按照原協議執行，也就是說，我們預計整體金額或有打折，但免稅租金計算

方式基本保持原狀，因此，我們認為白云機場的免稅業務彈性和免稅增長邏輯未被破壞，

待協議落地，估值有望回升。1）機場仍然是免稅市場堆積規模效應的重要渠道。考慮到機場旅客為天然流量，國

際客流消費實力較強勁，且機場線下購物集聚空閑時間長、消費沖動大等因素，我們認

為機場渠道仍然是重要的散客免稅購物業態，做大規模的難度相對市內免稅店更小。國

內來看，通過對

2020

年以來國內機場免稅店招標情況的梳理，可以發現免稅運營商投標的積極性較高；全球來看，免稅市場仍以機場渠道為主，GenerationResearch數據顯示，

2017

年機場渠道銷售額占全球免稅規模的

55%，市內（口岸）占比

38%，機上+輪渡合

計占比

7%。因此，我們認為機場渠道仍然是免稅運營商必爭之地，機場仍然是擁有話語

權的一方。2）白云機場體量尚不大，經營限制較少。2019

年，國內免稅運營商規模前兩位為中

免、珠免，當年營業收入分別為

479.7

億元、26.6

億元，實力差距懸殊。當年白云機場、

上海機場免稅店銷售額分別為

19.2

億元、151.5

億元，免稅租金分別約

6.5

億元，52.1

億

元。因此，對于上海機場來說，目前中免以外的運營商較難負擔原合同

410

億元的保底

金額，為了增強與離島免稅渠道的競爭優勢，短期的利益讓渡將可能取得長遠利益。然

而，對于白云機場來說，雖然龍頭中免的運營實力、渠道優勢較足，但由于白云機場免

稅業務仍處于起步階段，我們認為其受到的限制將相對更小，對于運營商的選擇范圍將

更廣。基于上述分析，我們認為在免稅協議談判中，白云機場出現大讓步的可能性較小。

此外，基于白云機場有稅租金減免程序，公司傾向于通過仲裁等法律手段解決問題。2020

年疫情下，中免受益于離島免稅政策盈利

61.4

億元，而白云機場虧損

2.5

億元，雙方同

為國企，考慮到

2020

年盈利情況，若同樣走仲裁流程，我們認為免稅租金大概率需要按

照原合同條款結算。考慮到財報披露時間，我們預計免稅協議談判結果大概率將在

Q4

公

布。3.2.

出入境有望于明年迎來好轉，機場消費屬性或將釋放海外主要國家出入境政策現積極信號。我們持續對主要國家的出入境政策進行跟蹤，

8

月英國、美國、新加坡出入境政策均有所放松，中方態度已有所緩和。冬奧會或不采用

14+7

入境隔離措施。根據

2021

年

8

月

17

日網易科技專訪，著名流

行病學與公共衛生專家、2008

北京奧運會公共衛生顧問曾光表示，2022

年

2

月北京冬奧

會是一個防疫策略嘗試轉變的契機，冬奧會組委會須與國際奧委會提前協商，考慮到大

多數國家意愿，屆時外國運動員入境不會實施

14+7

隔離期，但對運動員的封閉管理可能

比較嚴格。參照日本東京奧運會防疫措施，各國運動員出發前進行核酸檢測，落地日本

在機場再進行一次檢測，若兩次均為陰性即可入境，但全程不允許運動員和外界接觸。我們預計明年有望迎來國際航班松動信號，但最終取決于海內外疫情形勢。1）海外

新冠肺炎疫情暫未出現明顯控制趨勢：在德爾塔等變異病毒影響下，全球開啟新一輪感

染高峰，2021

年

8

月下旬海外新冠肺炎單日新增確診病例仍在

70

萬人次以上，其中英國

8

月情況環比有所好轉，美國

8

月新增確診人數環比上升。考慮到冬奧會的重要程度與海

外疫情形勢，我們預計

2021

年

2

月冬奧會結束之前國際航線政策或基本維持現狀。2）

部分國家已批準第三劑加強疫苗：根據

OurWorldinData數據，截至

2021

年

8

月

30

日，

全球已有

39.5%的人口接種了至少一劑新冠疫苗，同日我國已累計接種了超

20

億劑次。

結合新冠疫苗接種情況來看，我們認為明年有望迎來國際航線松動信號。全國第一個國際健康驛站將于

9

月在廣州投用，用于國際旅客集中隔離，我們預計

白云機場有望成為國際航班政策限制放寬的首批機場口岸之一，率先迎來業績反彈。2021

年

6

月

28

日，廣州

政府宣布，廣州正在建設全國第一個國際健康驛站，用于滿足入境人員集中隔離需求，

代替當前的隔離酒店，該驛站擁有

5000

間客房，預計于

9

月投入使用；8

月

9

日，東莞

政府宣布規劃建立

1-2

所國際健康驛站，初定為

2000

個房間。3.3.

高風險地區清零，9

月起國內出行有望邊際向上國內出行市場秩序基本恢復，白云機場客流領跑一線機場。根據航班管家預測數據，

2021

年

7

月旅客運輸量回升至

5

月的

97%，恢復至

2019

年同期的

96%。2020

年初新冠

疫情發生后國內復工復產以來，在四大一線城市機場中，白云機場旅客吞吐量基本穩定

在首位（除了

2021

年

6

月受廣深本地疫情影響），2020

年全年旅客吞吐量列居全球第一。國內本輪疫情（7

月下旬至

8

月）形勢趨于平穩。7

月

21

日，南京報告首例本土病

例，隨后疫情擴散至全國十余省市，截至

8

月

27

日，全國累計報告

1281

例本土確診病例；8

月

28

日-31

日，全國保持

4

天零新增。8

月

29

日

12

時起，全國高風險地區清零；

截至

9

月

3

日

8

時，中風險地區降至

8

個，本輪疫情趨于平穩。多地跨省團隊游陸續恢復，雙節催化下

9-10

月或迎出行反彈高峰。隨著各省全域轉

為低風險，旅行社及在線旅游企業恢復跨省團隊游業務。暑期出行需求受到多地疫情壓

制，基于當前國內疫情防控形勢良好，截至

8

月

30

日累計接種新冠疫苗

20.3

億劑次，在

中秋+國慶節小長假催化下，我們認為

9-10

月商旅出行需求將出現較大反彈，四季度國內

出行數據有望邊際向上。4.

盈利預測與投資分析4.1.