保險行業2022年投資策略：道阻且長，靜待曙光1.

2021

回顧：負債低迷，投資承壓今年以來，保險板塊市場表現持續低迷，年初至今（截至

2021/12/6）A股保險指數下滑了約

38%，跑輸滬深

300

指數約

32pct。我們認為行業表現大幅弱于整體市場，主要受幾方面因素共同

擾動所致。從負債端來看，疫情影響下居民收入不穩定性增加，疊加勞動力結構的變化，導致新單

銷售低迷、收入不及預期與代理人脫落率提升的惡性循環；車險業務受綜改影響件均下滑，芯片產

能不足導致汽車銷量低迷，疊加商車費改下的

COR上升，共同導致車險持續承壓。從資產端來看，

在全面降準的催化下，長端利率持續下探低于

3%，市場對利差損風險的擔憂導致估值中樞持續下

行，此外部分險企投資端踩雷也加劇了悲觀預期。壽險業務陷入新單銷售低迷、代理人隊伍下滑的惡性循環。（1）1

月新舊重疾險切換帶來的

集中沖量，使得一季度新單大多實現正增長（中國人壽存在去年開門紅高基數效應除外），平安也

實現較為滿意的

NBV增長，隊伍規模在清虛推動下有小幅調整；（2）但步入二季度以來，隨著客

戶資源的前期消耗，業務推進不及預期，各大險企單季度新單均呈現大幅下滑趨勢，導致

NBV累

計同比增速大幅下挫，其中按季度披露數據的平安二季度單季

NBV同比降幅達

42%。新單下滑下

的代理人隊伍脫落率提升，1H21

末較年初均減少

10%以上，其中新華由于

2020

下半年的快速增

員導致高基數下的降幅更為顯著；（3）三季度在各地惠民保的推廣下，傳統保險配置需求后移，

新單銷售進一步下滑，NBV降幅擴大，同時也帶來代理人的進一步脫落，平安和國壽隊伍規模均

較年初下滑

30%左右。2.

壽險需求端：保障意識強化，惠民養老齊頭并進“惠民?！痹诋斍熬用襻t療保障需求未被滿足的情勢下開始大量涌現，成為保險行業中的又一

現象級產品。雖然未來發展道路仍有待觀望，但其對基本醫療保障的補充及對居民保障意識的激活

有目共睹，政府也將在監管上做出更多的引導。與此同時，為緩解第一二支柱壓力，參考美國

401(K)

計劃擴大稅收優惠，建立健全第三支柱體系已經刻不容緩，我國將結合自身國情，加快推動第三支

柱發展，全方位滿足居民保障需求。2.1

惠民保填補時下缺口，激活保障意識成效更為顯著2.1.1

社保商保難以滿足保障需求，惠民保從爆發到規范發展惠民保從爆發到規范發展，未來市場空間約

320

億元/年。在此背景下，惠民保作為基本醫療

保險的補充應運而生。2020

年以來惠民保產品快速推進，經歷了萌芽、探索、爆發及規范發展四

個階段，截至

2021

年

6

月，全國有共上線

140

余款惠民保產品，覆蓋

26

個省份，累計參保人數

達

6000

萬，累計保費收入超過

50

億元。目前惠民保產品逐步進入規范發展階段，同時部分城市

開始推出第二款甚至第三款相關產品或對前期產品進行迭代升級，彌補前期產品的不足。根據中國

銀行保險報測算，惠民保未來潛在保費規模約在

320

億元/年。2.1.2

保障范圍充足，但參保率與定價問題值得深思低價低門檻獲風險保障，普惠性質盡顯。惠民保作為普惠型醫療險，基于各城市產品保障范圍、

承保責任的差異，費率水平在每年幾十元到上百元不等。城市定制商業醫療險設計多為當地醫保參

保人即可投保，不限戶籍、年齡、職業、健康狀態，部分產品還可保障既往癥人群，分擔其長期高

額治療費用。此外，住院醫療保額通常在

100

萬元以上，保障責任在醫保目錄基礎上拓展至醫保

目錄外的住院醫療、特藥責任等，有效補充消費者在醫保之外的醫療費用賠付需求，普惠性質盡顯。

廣泛的城市客群助力民眾保障意識覺醒及需求提升，未來產品設計將不斷優化，實現正向循環。部分城市參保率有限，基數不足或承擔更大的逆選擇風險。當前惠民保采取一城一策的發展方

式，各地參與程度差異化較大，例如滬惠保首年參保人數超

739

萬人，參保率達

38.49%，創下國

內惠民保多個行業之最；但相比之下，北京普惠健康保

2021

年參保人數為

301.51

萬人，以參保

醫療保險人數粗略測算得參保率為

14.5%；除少數較發達城市外，部分地區的首年參保率在

1%-

15%之間，參保率低的地區甚至不足

5%。由于產品設計上允許帶病投保，參與人數較少或使得險

企承擔更大的逆選擇風險。2.1.3

激活保障意識值得肯定，商業保險或肩負更大使命深耕客戶價值，促進二次加保。雖然當前各大險企承保的盈利性尚不明朗，但未來客戶價值的

提升值得期待。以深圳惠民保為例，雖然其承保公司平安養老

5

年來在此款產品上一直處于虧損

狀態，賠付率一度高達

136%，但通過對客戶的二次開發，拓展了約

3000

萬元規模的百萬醫療險

和重疾險等業務，一定程度上彌補了普惠業務的開展，也進一步提升客戶黏性。政府引導產品長期發展、迭代優化，需求激活下的商業保險更有發展空間。由于政府推廣對于

惠民保的參保率具有明顯的促進作用，因此我們認為作為普惠型產品的重要性會逐步增強，未來惠

民保有望在政策引導下實現長期發展與迭代優化。此外，居民保障意識近年來的激活值得肯定，我

們認為需求缺口仍較大的背景下，商業保險或肩負更大使命。2.2

學習

401(K)擴大稅收優惠，第三支柱大有可為一二支柱覆蓋有限，三條路徑發展第三支柱。我國目前存在第一支柱壓力增大，第二支柱覆蓋

率有限等問題，在此基礎上，監管也認識到稅延型養老保險“叫好不叫座”的窘境，多次提出要建

立健全第三支柱體系。2.2.1

稅收優惠為基礎，提升居民參與積極性稅收優惠吸引力不足，稅延型養老保險“叫好不叫座”。據銀保監會披露，截至

2020

年末，

個人稅收遞延型商業養老保險自

2018

年

5

月試點以來，僅有

23

家保險公司參與試點，19

家公司

出單，累計實現保費收入

4.26

億元，參保人數

4.88

萬人。由此可見，稅延養老險試點進展緩慢，

業務規模不大，覆蓋人群有限，效果未達預期。究其原因，主要在于稅收優惠力度較小，對投保人

吸引力不足，目前我國已將個人所得稅起征點上調至

5000

元，而就財政部副部長程麗華于

2018

年

8

月

31

日人大新聞發布會上表示，個人所得稅的納稅人占城鎮就業人員的比例僅約為

15%，覆

蓋人群有限。同時，手續相對繁瑣，也削弱了居民投保的積極性。此外，稅延型養老險采用

EET模

式，領取時按

7.5%征收個稅，領取環節的實際稅率更高，進一步壓制了投保人的投保意愿。學習美國經驗，擴大稅收優惠范圍。稅收優惠是美國第二、三支柱發展的重要推動力之一。

401(K)計劃在雇主層面和雇員層面均給予繳費和投資收益的稅收優惠；傳統型

IRA允許所有未滿

70.5

歲的居民參加，繳費環節支出可稅前扣除，投資收益延遲納稅；羅斯型

IRA無年齡限制，繳

費環節納稅，投資和領取環節免稅。因此，我們認為第三支柱改革應以稅收優惠為基礎，借鑒美國

401(K)計劃和

IRA計劃的經驗，擴大稅優政策覆蓋范圍，在鼓勵人群廣泛參與的基礎上，避免制

度過于向高收入人群傾斜；進一步提升財政補貼優惠力度，盡可能多地覆蓋低收入人群、自由職業

者等人群的養老保障要求；提高稅延養老險的稅前扣除上限，降低領取稅率，以加大稅優力度，提

升個人養老金儲備的積極性。2.2.2

賬戶制為核心，更具獨立性與定制化美國第三支柱的經營模式以賬戶制為主體，個人可以通過賬戶自由地進行產品申贖、轉換等。

在領取環節，個人僅需在賬戶管理機構辦理一次領取申請即可；二、三支柱的資金可以相互轉移。

具體來看，IRA具備“可接收”功能，個人在更換工作或退休時，可將第二支柱企業雇主養老金計

劃中積累的資金轉存到

IRA賬戶中；稅收優惠被賦予到賬戶上，可直接在國家規定的額度內進行

登記。我國個人養老賬戶尚未打通，加快模式轉變或成破局關鍵。產品制體系下，領取環節手續復雜、

二、三支柱資金關聯性小、個人稅收優惠難以匯總都是目前亟待改革的關鍵點。雖然我國一、二支

柱已建立個人賬戶，首批運營稅延養老險的保險公司也從產品制轉換為賬戶制，但以養老儲蓄等形

式存在的養老金仍為產品制。我們認為個人賬戶模式未來或將成為突破口，更具獨立性與定制化的

個人養老金體系對于第三支柱的發展具有重要的作用。通過個人賬戶的模式，個人選擇適合自己風

險承受能力和退休計劃的產品進行投資，若未來能建立稅延型養老險賬戶和一二支柱之間的轉移

機制，打通三支柱賬戶間的轉換，實現整體統籌，屆時第三支柱的適用性和參與率將更進一步。2.2.3

開放性為原則，擴大市場參與主體促進良性競爭參與主體多元化，助力體系完善靈活。美國采取開放式的運營模式，銀行、證券、基金、保險

等金融機構均可參與其中，養老金融產品和服務較為豐富，目前有目標日期基金、目標風險基金等

能夠實現長期保值增值的產品。而我國仍以保險公司提供的養老產品為主導，產品同質化較高且缺

乏競爭力。雖然近期人社部提出要發展個人商業養老金融產品，銀保監會也在四家機構、四個地區推出首批養老理財產品試點，但整體仍處于初級階段。我們認為第三支柱改革應建立以開放性為原

則的產品體系，引入多元化的市場參與主體，設計出適合不同人、不同特點、不同階段的產品，并

保證廣泛性和公平性，加快向投資養老轉化，推動第三支柱發展。2.2.4

市場化為導向，提升權益比例平衡風險收益401(K)計劃和

IRA計劃將較大部分資產投入共同基金，股票基金配置占比約

50%，權益類資

產占比較高。但中國的養老金投資以固收類投資為主，權益投資占比僅約

20%，無法實現長期可

觀的投資收益。因此，我們認為第三支柱改革應以市場化為導向，發揮市場機構的主力軍作用，為

參與者提供產品創設、投顧服務和賬戶管理等服務，加快養老金入市，放寬養老金投資范圍，實現

長期收益與風險的均衡。3.

壽險供給端：渠道轉型進行時，互聯網銷售迎規范發展供給端方面，代理人渠道粗放模式不可持續，改革轉型迫在眉睫，從海外經驗來看轉型過程任

重道遠。銀保渠道一路穩扎穩打，背靠強大的中高端客戶資源，或將成為保險市場渠道改革的重點。

此外，隨著互聯網銷售渠道的穩定發展，相關的監管政策也陸續出爐，互聯網供給進一步規范化，

同時也對險企風控、治理等各方面能力提出更高要求，互聯網保險行業格局將得到長期優化。3.1

代理人體系發展承壓，改革轉型迫在眉睫3.1.1

傳統代理人制度面臨四重困境困境一：人海戰術加行業升級，“量多質低”為行業可持續發展埋下隱患。過去十年，我國保

險行業的大發展主要依托于代理人規模的成倍增長，尤其自

2015

年代理人資格考試取消后，險企

紛紛采取“人海戰術”以實現渠道規模的快速擴張。然而，人力大進大出的背后是整個代理人渠道

的粗放式發展，隊伍整體能力偏低，無法適應客群迭代，無法滿足差異化和個性化需求，流動率高、

素質參差不齊的銷售人員使得保險公司建立的品牌形象大打折扣。自身素質尚且不完全達標的情

況下，監管對快返型年金險的約束、對長期保障險的鼓勵均給代理人展業能力提出了新的要求，而

市場對代理人能力的期望也在隨著監管的加強而提高。困境二：壓實隊伍質量，人員流失大。在監管加強行業規范背景下，上市險企普遍加大人力清

虛力度，壓實隊伍質態。從已披露的數據看，近兩年來，除新華保險外，各大險企代理人規模增速

開始放緩，隊伍人數基本呈現負增長。截至

3Q21

末，中國人壽個險渠道代理人

98

萬人，為近年

來首次跌破百萬人力大關；中國平安代理人由年初的

102.4

萬人下降至

70.6

萬人，降幅達

31%。

而新華因采取增員的策略，2016-2020

代理人數量增加，自今年上半年開展人力清虛后，隊伍規模

開始呈現下降趨勢。困境三：代理人收入水平低且波動性大，險企面臨“無人可增”局面。代理人的傭金主要來源

于保單銷售傭金，其中續期傭金隨著年份增加而快速衰減，對代理人收入更為重要的新單業務近幾

年卻面臨銷售困境。即使是行業領先的平安，近年來其代理人月均收入也低于社會在崗人力平均收

入：2019

年平安代理人月均收入

6309

元，僅為全國在崗職工月平均工資的

80%。此外，近年來

包括配送、家政、物流等新興服務行業的興起也一定程度上降低了保險行業的吸引力，我們預計大

幅增員的現象將不復存在，下一階段代理人隊伍規模增長仍存在壓力。困境四：疫情多點反復，線下銷售難以全面恢復。全國疫情多點反復導致代理人線下銷售遇阻，

需求也一定程度受到抑制，雖然各公司開始發力線上手段擴展獲客渠道，但以高價值率為主力的代

理人渠道展業仍然收到較大制約。我們認為現階段的隊伍脫落與產能不足仍然是代理人渠道長期

穩健發展的主要困境之一。3.1.2

他山之石：日本代理人體系改革值得借鑒完善培訓考核體系，重視代理人收入及保障。1974

年日本根據《最低收入法》引入最低底薪

制，同年統一了資格認證考試制度，實施初級、中級、高級課程、外勤大學課程等系統化的考試制

度。強制代理人學習壽險相關專業知識、法律法規、稅收制度、企業分析等基礎課程，提高代理人

專業素質；1976

年日本保險監督廳發布《關于壽險銷售體制的改善改進計劃》，要求各壽險公司

制定出包括代理人新注冊人數、保單失效解約數、期末代理人數等指標的三年規劃；20

世紀

90

年

代后，代理人教育體系完善為一般課程、專業課程、應用課程、壽險大學課程四個級別；1996

年

修訂《保險業法》加劇了行業對高產能代理人的競爭，各大壽險公司紛紛提高了代理人收入的保障

程度及人文關懷。

成效顯著，改革助力突困。全面改革成效明顯，日本代理人體系突破困境。20

世紀

60-80

年

代的改革措施使得：1）壽險脫落率由

56.2%下降至

38.3%，極大的抑制了代理人大批脫落的問題，

提高了隊伍的穩定性；2）第

25

個月成才率達到

17.7%，約為

1976

年的

3.5

倍，期末績優代理人

占比提升了

15.8pct，達到

46.2%，隊伍的產能獲得極大的提升；3）保單

13

個月綜合續保率提升

7.5pct至

87.3%，反映客戶滿意度的提升和退保率的下降。20

世紀

90

年代，伴隨泡沫經濟的破

滅、保險行業破產風潮的來臨，日本各壽險公司通過進一步“清虛”提高對代理人綜合素質的要求，

并通過嚴格招聘程序、完善培訓考核、提高福利待遇等方式精細化運營代理人隊伍，取得了良好的

效果。日本各大壽險公司綜合續報率及客戶滿意率大幅度提升。3.1.3

重“量”到提“質”，我國代理人渠道改革任重道遠參考日本改革歷程，我國代理人渠道升級正多維度發力。針對需求端的變化，部分大型險企已

經啟動代理人改革，并深入到招募、培訓、展業及利益給付等各個環節。從招募上，提高高學歷人

群占比，抬高增員門檻以期提升隊伍素質；培訓上，提升隊伍銷售、服務能力，改革現有培訓體系，

加強培訓賦能；展業上，提高數字化水平，優化迭代現有的數字營運和管理系統，大量運用人工智

能和大數據等前沿技術提升內勤的作戰指揮水平、外勤的科學管理和精準服務水平；利益給付上，

提高收入的同時拓寬代理人未來職業轉型發展的路徑。核心目標是提升代理人隊伍整體產能，提高

投入產出效率，實現價值可持續增長。3.2

銀保渠道穩扎穩打，政策引導空間可期3.2.1

業務規模企穩回升，中高端客戶資源優勢突出擁有眾多優質客戶資源的銀保渠道或將再次成為各家上市險企渠道轉型的重點。銀保渠道在

中高端客戶獲取方面存在天然優勢，未來或將重新成為行業增長的主要引擎。雖然面臨著較為高額

的費用成本，但銀保渠道的背后是大規模的優質客群。當前時點銀保渠道在儲蓄業務復蘇的大背景

下活力再度被激發，但除了規模增長之外如何留住客戶做深度開發是當前銀保發展的重點?？梢钥?/p>

到，中國平安已經率先開始進行銀保改革，通過平安人壽與平安銀行的緊密合作，對“產品+科技

+渠道”全面升級，實現銀保業務的高質量發展。傳統的銀保合作只能推高手續費率、低

Margin的

產品，但是面對私人銀行的高凈值客群，高

Margin的高端保障和長期儲蓄仍有較大空間。3.2.2

政策引導，厚積而薄發監管重新放松，銀保渠道未來空間大。銀保監會于近日向各險企下發的《人身保險銷售管理辦

法（征求意見稿）》指出保險公司與商業銀行可以選擇專屬網點的深度合作模式，保險公司可以派

駐人員至商業銀行專屬合作網點專門區域提供咨詢或進行保險產品銷售。我們預計《意見稿》正式實行后，將對轉型力度較大、銀保渠道聚焦價值經營的頭部險企形成更大利好。屆時，保險公司將

加深與商業銀行間的合作，明確行業渠道轉型的方向。線上線下融合趨勢明顯，互聯網新規助力銀保渠道拓展。近年來，銀保渠道來自于銀行電子銀

行、網上銀行、官網、官微等互聯網平臺的保費比重越來越高，傳統銀保經營模式也逐步借鑒和吸

納互聯網保險的技術和經營模式。尤其是疫情的出現，促使商業銀行和保險公司共同加快線上化營

銷模式的探索，傳統銀保業務呈現

“線下轉線上，網點轉線上”的明顯趨勢?；ヂ摼W化進程中，系列

新規相繼出臺，例如規定不滿足資本約束與風險評級的險企不能再通過互聯網渠道銷售長期儲蓄

型產品，而銀保渠道作為儲蓄類保險產品的天然溫床，將填補這一空缺。屆時，中小險企或將轉投

線下布局，在已批復區域開展傳統銀保合作業務或將成為首選，銀保渠道復蘇趨勢逐漸得到確認。3.3

互聯網銷售規范化任重道遠3.3.1

與時俱進：多角度利好線上渠道近年來，隨著保險消費者群體年輕化，互聯網渠道的接受度正在不斷提升，參考歷史經驗，互

聯網保險收入占比最高近

10%，對比當前數據，我們認為互聯網渠道具備較大的潛力。疊加當前

疫情在各地不斷零星出現，保險公司有望通過線上渠道觸達海量客戶，突破疫情防控的限制，進一

步打開下沉市場?；ヂ摼W人身險發展穩定，健康險表現亮眼。2020

年，互聯網人身保險業務繼續保持平穩增長，

累計實現規模保費

2111

億元，同比增長

13.6%。尤其對于件均較低、標準化程度更高的健康險產

品，互聯網渠道銷售的效率更高。據保險業協會數據，互聯網健康險保費連續六年穩定增長，且在

人身險中的占比不斷提升。但值得注意的是，在各家險企瞄準并發力線上渠道的同時，一些無序競

爭、違規經營、不當創新行為已經嚴重損害消費者權益，互聯網渠道投訴激增，相關監管文件在此

背景下密集出臺。3.3.2

亂象治理：系列新規出臺，規范互聯網保險供給銀保監會已于

8

月開始啟動互聯網亂象專項整治工作，并于

10

月發布《關于進一步規范保險

機構互聯網人身保險業務有關事項的通知》。新規從多個維度對于保險公司開展互聯網業務進行了

規范，值得關注的點如下：

限定產品范圍，規范產品設計。產品范圍上，互聯網人身保險產品范圍限于意外險、健康險（除

護理險）、定期壽險、保險期間十年以上的普通型人壽保險（除定期壽險）和保險期間十年以上的

普通型年金保險，以及銀保監會規定的其他人身保險產品。不符合本通知要求的互聯網人身保險產

品不得上線經營，不得通過互聯網公開展示產品投保鏈接或直接指向其投保鏈接。產品設計上，名

稱應包含“互聯網”字樣，繳費方式應靈活便捷，保險期間應與實際存續期間一致。新規之下，互

聯網產品種類及數量將縮窄，短期內保費收入承壓可以預見。3.3.3

政策影響：監管助力行業格局重塑頭部險企長期險優勢有望拉大，中小險企業務拓展難度升級。新規出臺的互聯網渠道準入條件

對險企的綜合償付能力充足率、風險綜合評級、責任準備金覆蓋率、公司治理評級、業務財務體系

等各方面都提出了更高標準，尤其是保險期間十年以上的普通型人壽保險（除定期壽險）和年金保

險。部分中小公司難以滿足較高的門檻要求，被迫退出互聯網人身險市場，市場份額將向大型保險

公司集中。新規同時限制經營區域不得拓展至未設立分支機構的地區，分支機構的設立愈發重要。

綜合考慮到近年來監管有意放緩對人身險公司分支機構設立的批復速度，頭部險企的競爭優勢將

更加明顯。短期保費承壓，長期改善行業質態。許多性價比較高的網銷長期險（年金、兩全、終身壽）產

品面臨下架壓力，勢必會在短期內對保險公司保費收入造成壓力，公司產品的銷售策略也將發生一

定變化。但長期來看，嚴苛的監管制度利于行業健康發展，例如，監管限制保險公司利用網絡平臺

企業持股的優勢地位擠壓其他保險公司合作機會，創造了更為公平的競爭環境。以中國平安為例，

近年來電網銷渠道新業務價值率雖在下降，但仍穩定在較高水準且一直高于銀保渠道。在行業整體

承壓的形勢下，抗壓能力良好。4.

壽險+：路漫漫，險企上下而求索我國壽險市場已達一定規模，近年來傳統業務的進一步拓展遭遇瓶頸，當前的產品和服務跟不

上客戶需求。如何打造中國特色的“聯合健康”，實現壽險+體驗、壽險+醫療、壽險+互聯網、壽

險+養老的全面布局，頭部險企已開始行動，力求構建生態服務閉環，提供更優質的服務增強客戶

黏性，提升用戶價值。

4.1

壽險+健康管理：聯合健康模式可適度借鑒

在人口紅利消失、老齡化問題嚴重的背景下，保險產品+服務的單一供給，適度借鑒優秀公司

經驗可助力行業長期發展，也為我國居民醫療保障體系建設助力。4.1.1

海外經驗：美國聯合健康塑行業模范生市場領先、政策支持、渠道多元，多方利好催生美國聯合健康。1）市場角度，美國壽險在全

球壽險市場一直保持領先水平，2019

年美國壽險保費占全球市場份額超過

21%，位列全球第

1；

2）政策角度，相關法案出臺較早且制度完善，尤其是

1973

年美國國會通過的《健康維護組織法》

（HealthMaintenanceOrganizationAct），一改之前只能由非盈利機構提供健康管理服務的規定，

允許商業保險公司與獨立醫生簽約，提供醫療健康服務，一舉打通了商業保險公司和醫療機構合作

的商業模式；3）渠道角度，20

世紀以來美國的代理人和經紀人等渠道快速發展，同時包括多業務

線專屬代理人、全能經紀自營企業、獨立經紀人、注冊投資顧問和銀行等渠道，助推壽險行業發展。

聯合健康正是在此背景下成立的，結合我國目前代理人規模龐大、居民意識提升、醫療費用上漲以

及政府政策的大力支持等類似背景，預計我國保險+醫療業務拓展也將是眾望所歸。4.1.2

壽險+體驗/醫療/互聯網，國內市場百舸爭流目前，國內各險企保單銷售情況不明朗，加上社會老齡化問題嚴重，傳統業務進入發展瓶頸期。

參考海外市場有像美國聯合健康這樣成功案例，可知我國保險公司業務拓展之路蓄勢待發。

體驗升級：通過智能穿戴設備，將運動與保額相掛鉤，促進良性循環。太保推出基于可穿戴設

備及體征數據的健康互動保險計劃“太保妙健康”，利用體征數據表現，依托數字化的移動健康管

理平臺，為客戶提供“保險+健康管理”一攬子健康管理方案；平安也推出“平安

RUN”，客戶持續達成周運動、月運動、年運動目標，將匹配多重獎勵（包括保額的提升），以此來改善健康，獲

得更高的保障。我們認為此類體驗上的升級，在幫助客戶合理設立運動目標、固化運動習慣的同時，

也能改善客戶出險、退保率，增加客戶粘性，提升用戶價值，促進投保人與險企之間的良性循環。

醫療升級：提供專屬醫療通道，構建醫療一站式服務。“太保藍本”分為重疾綠通和醫療特權

服務，其中重疾綠通面向所有客群，包括非太?？蛻艟墒褂茫会t療特權服務面向投保期交保費達

到一定標準的健康險客戶、醫療險和意外險客戶，提供覆蓋診前、診中、診后的醫療協助服務，現

已覆蓋全國

1100

多萬客戶，為超過

200

萬客戶提供了優質服務。類似的，平安好醫生也依托自有

醫療團隊及自主研發的

AI輔助診療系統，向用戶提供及時的、高質量的線上醫療服務及健康管理

服務。線下醫療網絡同時拓展，2020

年底合作醫院數較年初增加近

400

家達到

3700

多家，向客

戶群持續滲透，進一步實現業務拓展。4.2

壽險+養老服務：高端養老社區新浪潮太保家園，打造高品質養老社區。太保在全國重點城市拓展“專屬保險產品+高端養老社區+

優質專業服務”的新型業務模式。具體措施：1）與國際知名康養機構法國歐葆庭達成戰略合作，

將本土投資領域優勢與國際先進的長者健康和個人護理領域經驗結合，為中國家庭打造國際標準

的“太保家園”養老品牌；2）布局人才儲備，與多家國內重點醫護院校達成戰略合作協議，未來

將在人才培養、職業培訓等方面展開全面深入合作，為“太保家園”輸送人才；3）根據細分養老

客群需求劃分三大養老服務業務線，康養護理

80

歲以上高領老人，健康安養

70-79

歲中齡老人，

旅居享養

55-69

歲低齡老人。雙途徑入住泰康之家，優勢挑戰兩相博弈。入住泰康之家養老社區有兩種途徑：1）滿足年齡

的且短期有入住需求的老年人繳納相關費用直接向社區提出申請；2）購買泰康人壽幸福有約保險，單張保單的保費在

200

萬元以上的，就可以獲得泰康之家的保證入住權。兩種入住途徑費用均較

高，不難看出泰康養老目前的目標客戶是高凈值人群。保險+養老的高品質服務之下，泰康之家品

牌效應凸顯，對高端客群的吸引力增強，但受客群體單一，資金成本較高又在一定程度上沖淡了光

環。總體來說，目前我國“壽險+養老”模式仍處于探索階段，配套設施的逐步完善與綜合服務需

求的滿足仍需要進一步提升，對保險公司自身的客戶經營體系也提出了更高的要求。展望未來，若

相關產業鏈得以打通，或將催生出較大的市場空間。5.

財險：雙輪驅動助力整體向好發展今年是車險綜改落地施行的首年，保費下滑、綜合成本率上升等現狀都顯示出車險行業的承壓

態勢，倒逼險企進行轉型升級。目前車險市場已出現向好拐點，加上監管層對

UBI等創新產品發

展的鼓勵，預計車險業務質態將步入改善通道，大型險企規模優勢有望逐步顯現。非車業務方面，

健康險、責任險、企財險等需求旺盛，信用險主動壓規?？仫L險，非車業務占比有所提升，成為帶

動財險發展的重要增長點。我們預計在車險非車的共同發力下，有望實現雙輪驅動，帶動財險業務

整體向好發展。5.1

車險：拐點顯現，頭部險企優勢凸顯5.1.1

年初保費呈下滑趨勢，但

10

月已現向好拐點車險綜改疊加汽車銷量不足，車險保費今年來呈下滑趨勢。回顧車險綜合改革全國推行的一周

年，車險保費的下滑真正做到了讓利于消費者。據銀保監會披露，截至今年

9

月末，車險件均保費

2763

元，較去年改革前降低

21%。此外，受芯片產能供應不足的影響，汽車銷量不及預期，近半

年以來單月同比均呈現負增長。多重因素影響下全行業車險保費

3Q21

累計同比增速為-9.4%，其

中三大上市險企人保、平安、太保憑借規模優勢使得表現優于行業，累計增速均下滑約

8%。一周年口徑調整后，10

月已現向好拐點。今年

9

月是車險綜改一周年的時點，我們觀察到步

入

10

月以來，車險增速調整為綜改后的統一口徑，已無基數壓力，從人保單月數據來看，其

10

月

單月增速已轉負為正。我們認為隨著車險綜改以及疫情壓力的逐漸弱化，車險市場整體呈現向好趨

勢，拐點已初步顯現，2022

年有望實現車險保費正增長。5.1.2

綜改下

COR達

101%，頭部險企仍能維持承保微利費用率大幅下降，賠付率提升實現讓利于消費者。商車綜改的一大具體成效是降低了附加費用

率水平，從根本上壓降了費用空間。據銀保監會披露，截至

3Q21

末全國車險綜合費用率為

27.8%，

同比下降

13.5pct；其中車險手續費率

8.4%，同比下降

7.2pct。車險業務及管理費用率

19.8%，同

比下降

7.1pct。但與此同時賠付水平大幅提升，賠付率由改革前的

56.9%上升至

73.2%，大幅提

升

16.3pct。經測算，商改后的綜合成本率約較改革前提升

2.8pct至

101%，雖短期承壓，但長期

在規模效應下會呈現邊際改善的趨勢。大型頭部險企

COR優于行業，保持承保微利。在行業監管政策引導下，頭部上市險企車險業

務成本率表現也呈現同樣的趨勢，人保、太保費用率

1H21

同比優化

10pct以上，賠付率提升

12pct以上，相應的導致

COR整體上浮約

2pct，分別達

96.7%和

99.0%。但與行業相比，大型險企的規

模優勢仍較突出，仍能保持承保微利，在行業競爭中逐步增強影響力與提升市占率。5.2

非車險：占比提升，多險種共同發力推動快速發展非車業務占比逐漸增加，為穩定收入增長點。車險增速疲軟的壓力下，各大險企主動把握新時

期非車險業務發展機遇，加快非車險業務布局，優化業務結構。除平安大幅壓縮信用保證險導致總

保費增速下滑外，人保與太保非車險業務

2021

前三季度分別實現

12.4%和

21.4%的增長，推動非

車險占比穩步提升，3Q21

較

2020

年末分別提升

8.57pct、8.79pct至

47%、44%，平安非車險也

小幅抬升

0.63pct至

32%，非車險業務已成為財險收入穩定增長點。責任險保費規模增長迅速。受國家宏觀政策影響，各險企加快責任險布局，聚焦社會民生保障、

服務實體經濟、助力產業升級，大力推動食品安全、安全生產、新材料等責任保險的快速發展，2021

上半年頭部險企責任險保費增速均在

18%以上。我們認為隨著疫情負面影響的逐步消散和社會經

濟水平的逐漸恢復，各險企將進一步推動責任險健康快速發展，充分發揮責任保險參與社會多元共

治、助力經濟高質量發展的協同作用。信用保證險主動壓縮規模，綜合成本率控制成果顯著。2018

年以來宏觀經濟低迷、社會信用

風險上升以及

2020

年疫情導致信用保證險綜合成本率提高，盈利能力下降，人保與平安信用保證

險

COR均達到

110%以上，其中人保一度達到

144%。但隨著經濟復蘇與市場回暖，各大險企一

方面主動壓縮規模，避免風險的進一步擴大，另一方面加大風險管控，提升風險篩查能力，進一步

加強客群結構優化，使得

COR于今年中修復至

90%以下，重回承保盈利軌道。我們預計保證險業

務在風險逐步出清后仍然可以保持穩健增長，實現利潤復蘇。6.

投資端：市場波動較大，三策略主動突圍受新冠疫情及海外因素影響，近幾年國內宏觀經濟形勢較為嚴峻，長端利率持續下行，權益市

場波動較大等因素直接影響到險企投資端表現。如此波動的市場環境下，我們認為險企可從以下三

種策略把握配置機遇：1）增配長久期債券，把握利率相對高位推動久期匹配；2）慎重推動信用下

沉，拓寬優質資產投資范圍；3）響應長期資金入市號召，提高權益投資比例。6.1

增配長久期債券，利率相對高位推動久期匹配長端利率下行，固收類資產收益水平承壓，頭部險企總投資收益率略有下滑。在新冠疫情的影

響下，今年我國宏觀經濟壓力較大，長端利率震蕩下行，10

年期國債收益率

8

月以來維持在

2.8%-

2.9%水平，較年初下降約

0.3pct。利率下行導致再投資和新增固收類收益水平降低，同時會影響

折現率進而導致準備金計提增加，2021

前三季度人壽、平安、太保年化總投資收益率較

2020

年

均有不同程度下滑。我們認為長端利率下行壓力或將持續，但仍然具備一定安全邊際，2022

年有

望逐漸企穩。險企加強長期債券配置，推動資產負債久期匹配。上市險企投資資產以固定收益類投資為主，

約占總投資資金的七至八成，且大多為持有至到期投資。目前險企資產久期大約為

8

年左右，每年

均有一定規模的再投資需求。雖然長端利率處下行周期，但目前徘徊在

2.9%附近，處于相對高位，

我們認為將牽引險企積極配置國債、地方政府債等優質長久期資產，鎖定穩定收益。在外部環境復

雜嚴峻，國內經濟恢復不穩固的大背景下，我們預計險企將繼續堅持中長期資產戰略配置規劃，進

一步加強長期利率債產品配置，延展資產久期，推動保險資金組合長期維持良好的資產負債久期匹

配狀態。6.2

慎重推動信用下沉，拓寬優質資產投資范圍部分地產項目暴雷，市場態度謹慎但風險可控。2021

年以來，險企HYPERLINK"/S/CSI931775?from=s