家用電器行業研究：歷經千帆，待柳暗花明2H2022投資邏輯：短期強化防御邏輯，中期期待業績回升1）把握穩增長主線，適合左側布局4Q21以來A股波動加大，且在1Q22盈利不確定性持續擾動，場內去杠桿趨勢明顯。但我們認為，一方面，穩增長支撐政策持續出現，有利于吸引場外資金重新向場內匯聚，從A股成交額可以看出，在5/9觸底后成交額逐步回升，另一方面，場內風險偏好也逐步趨勢上行，兩融余額在4/29觸底，市場的主要矛盾從總量轉變為結構，穩增長作為最清晰的主線，未來可能繼續出現景氣利好支持政策，配置資金有望抬升低估值家電板塊的估值中樞。雖然存量資金仍在老景氣板塊與穩增長板塊之間反復切換，但我們認為3Q22“穩增長”相關領域景氣度回升的預期更強，場內流動性有望向有政策傾斜的優勢領域集中，其中家電板塊有望受益于穩增長+疫情復蘇。中央政府反復提及拉動消費，并于5/23國常會提出階段性減征部分乘用車購置稅600億元等。同時各個地方政府通過財政補貼與企業或平臺讓利方式，在4月初至5月下旬至少有16個省27個相關地區出臺促消費措施，投入約53.4億資金用于消費券、購物補貼等。其中，家電補貼品類主要集中在符合新能效標準的大家電，更為利好與綠色節能產品的普及與推廣。2）看多細分景氣板塊，重視防御價值家電安全邊際價值凸顯，家電股具備底倉、防御性特點，從長周期來看，大多數時間段家電等消費板塊業績驅動因素貢獻的漲幅強于估值驅動，目前時點低估值、安全邊際高的價值更為凸顯，資金配置帶來的估值修復也在預期中，更具備左側布局的特點。同時細分板塊中景氣度較高的領域更有進攻性特點。白電：必選屬性最強，格局優勢帶來抗通脹周期能力整體來看，板塊估值不高，白電必選屬性強，更易于從通脹中收益。白電經營態勢差異化較為明顯，帶動資金偏好的變化，海爾在各個細分領域中相對表現較為突出，有望實現超額收益。大廚電：集成灶景氣度長期向好，傳統煙灶受益于穩地產政策加碼雖然短期需求受累于反復的國內疫情，但集成灶滲透率提升的邏輯依舊成立，我們繼續看好集成灶的中長期成長屬性。而傳統煙灶則受上游新房銷售數據走弱的拖累，年初至今估值持續調整，目前相關個股估值處于歷史底部區域，存在安全邊際。清潔小電：仍是景氣賽道，延續結構性增長2022年清潔電器行業仍將延續結構性增長的市場風格，自清潔類掃地機器人、洗地機優先受益。短期看，憑借新品效應頭部品牌的份額不斷提升，品牌格局優化；中長期看，創新驅動發展，目前國內清潔電器滲透率偏低，隨著研發資源的投入，我們看好其長期發展空間。廚房小家電：盈利彈性有望驅動估值差異化表現收入端競爭壓力有所加強，線上流量成本也有所提升，但我們看好3Q22成本壓力緩解，ODM出口型企業受益于人民幣匯率貶值，在成本及盈利恢復驅動，廚房小家電企業有較高概率恢復盈利，同時出口美國的廚房小家電企業受益于關稅減免。3）股債收益率：債股收益差波動指示階段機會，看好后續相對收益債股收益差波動指示家電板塊存在一定的低位機會，符合利空出盡后的配置修復邏輯。2022年4月底以來，家電（申萬）指數性價比凸顯，10年期國債收益率減家電股息率的收益差已經低于過去均值的2倍標準差。優質家電企業經營風險可控，并具備更強的成本轉移能力，競爭環境有利于龍頭企業實現市場份額集中，我們預計在整個市場的預期收益率下行的情況下，偏穩健類型的家電龍頭資產有望在三季度實現超額收益?；仡欉^去10年家電（申萬）指數表現以及10年期國債收益率-家電板塊股息率表現，國債減股息率收益差波動至-2倍標準差（核心為10年期國債收益率-家電板塊股息率的1年期滾動均值，并計算相應的標準差）附近時，家電指數的性價比均有明顯提升，板塊機會凸顯，過去10年間家電（申萬）指數共出現過8次類似機會。隨著2022年4月底以來，國債減家電股息率收益差再次波動至-2倍標準差，我們認為家電龍頭企業的性價比更為凸顯，而原材料價格因素已經在板塊近期表現中充分反映，在家電具備長期成長空間的情況下，更新需求疊加成本上升帶來均價普遍上升，行業競爭格局較優、品牌影響力更強的企業在均價提升的情況下消費者偏好度提升，表現或能好于行業。1H2022回顧：景氣度持續偏低，期待疫情復蘇上半年外部因素影響偏負面，家電板塊股價下滑18.7%2022年以來，家電板塊（申萬）股價短期回升后持續偏弱，截至2022年5月20日，家電板塊2022年累計下跌18.70%，在30個申萬子行業中排名第20。2022年初市場對家電板塊盈利能力恢復有所期待，但不斷被外部環境變動打亂，原材料價格的持續上漲沉重打擊了凈利潤表現，且出口邊際拉動力存在弱化預期、3月疫情再度抬頭，整體股價出現較大降幅，但4月在穩增長的主線推動下，板塊有所企穩，但板塊估值已回落至較低水平，新興成長賽道估值也調整至相對合理水平，我們認為更應重視經營質地，以穩定分紅錨定防御價值，龍頭及細分賽道龍頭或處在中長期配置窗口。4月最后一個交易日以來，家電板塊有所恢復，各個龍頭估值回暖，雖然3月疫情再度抬頭，但家電板塊1Q22收入同比增速并不悲觀，利潤表現更好于收入，市場一方面期待消費需求或在618期間集中釋放，另一方面，穩增長政策支撐下，2Q22板塊收入或并不悲觀，且板塊估值回調及股價表現已經反映了對于凈利潤承壓的預期。需求尚未恢復，景氣度偏低消費品價格及原材料價格向上、終端需求仍不穩定，滯脹環境下，上游原材料漲價受供給端的強約束，消費品價格隨成本上漲，開始抑制消費。近期家電行業的內銷零售及外銷出口同比增速均偏弱，通過電商節的促銷拉動能夠短期扭轉下滑，但中長期景氣度依然以依托于宏觀經濟變化和地產周期性拉動，目前尚未形成趨勢性的機會。出口端，海外需求有所弱化，我們認為以美國為代表的歐美市場消費在2Q22-3Q22或仍將保持一定韌性，2022年4月份美國新屋開工數下降0.2%至折合年172萬套，且海外疫情緩解后，外出社交活動增加，服務相關零售表現更佳，同時4月美國零售銷售額（除汽車）環比+0.9%，居家耐用品消費保持類似增速，電子電器（環比+1.0%）、家具（環比+0.7%）但家電出口基數較高或面臨放緩壓力。白電：內外銷景氣弱化，海爾有較強表現傳統品類空冰洗長期邏輯清晰，短期景氣度仍偏弱。長期來看，空調尚有保有量提升空間

（2011-2021年內外銷量CAGR分別為+3.4%、+3.4%），內銷出口均有更大的成長空間，而冰洗產品更新迭代為主，過去幾年洗衣機受益于滾筒產品升級，內銷表現優于冰箱

（2011-2021年冰洗內銷量CAGR分別為-3.2%、+2.0%），但內銷量增長空間相對較小，冰洗出口產業鏈優勢不斷強化（2011-2021年冰洗外銷量CAGR分別為+8.6%、+4.5%），但疫情催化因素在減弱。我們也關注到偏新興品類的干衣機依然有出色表現（反映出技術迭代和生活方式改變帶來新需求），同時與疫情食物儲存需求高度相關冷柜增長較為領先且2Q疫情催化增速提升，細分市場的優秀表現折射出扎實需求是家電銷售增長的原動力。內銷市場，空冰洗均有弱化，海爾表現突出空調零售需求較弱，但海爾份額提升，表現大幅領先，2022年W1-W20(1.1-5.15)空調線上零售額YOY-11.6%。2Q弱化明顯，2022年W13-W20(3.28-5.15)空調線上零售額YOY-24.1%。冰箱需求小幅弱化，需求依然較強，但已經持續高增長，基數處于高位。2022年W1-W20(1.1-5.15)冰箱線上零售額YOY-1.7%。2022年W13-W20(3.28-5.15)冰箱線上零售額YOY-2.5%。出口市場，量上行動能不足，空調、洗衣機價格表現較優海外耐用品消費也有所弱化，疫情緩解后消費結構有所調整，從家居耐用消費品向服務型消費轉移，2022年4月，家用電器出口量31165萬臺，同比-4%（1-4月累計同比-6.8%）,出口金額（人民幣）500億元，同比-7%（1-4月累計同比-7.2%）根據海關總署數據，2022年4月，空調出口量574萬臺，同比-13%（1-4月累計同比-5%），空調出口量仍較弱，但均價持續回升，空調出口均價1083.2元，同比+14%（1-4月累計同比+10%），在均價提升的驅動下，2022年4月，空調出口金額62.18億元，同比-1%（1-4月累計同比+5%）。根據海關總署數據，2022年4月，冰箱出口量571萬臺，同比-11%（1-4月累計同比-10.3%），冰箱出口均價850.17元，同比-2%（1-4月累計同比+2%），冰箱出口規模仍處于高位，但基數影響下，出口量同比增速回落，均價也有大幅回落，受此影響2022年4月，冰箱出口金額48.54億元，同比-13%（1-4月累計同比-9%）。2022年4月，洗衣機出口量142萬臺，同比-28%（1-4月累計同比-19.4%），洗衣機出口均價924.79元，同比+9%（1-4月累計同比+8%）洗衣機出口量表現與冰箱類似，但均價提升態勢好于冰箱，受此影響，2022年4月，洗衣機出口金額13.13億元，同比-22%（1-4月累計同比-4%）。展望：內銷龍頭品牌有望強化，出口看保供能力白電行業已經度過了高速成長周期，長期來看僅空調還有保有量提升空間，在長期邏輯不變的情況下，我們更為關注白電短期內外銷景氣度變化，一方面，我們認為國內經濟增速放緩拉長了產品更新周期，對于更新需求的釋放有不利影響，短期需求又有國內疫情拖累，行業不確定仍較大，但是需求弱化后，消費者在產品更新中更為注重品牌，份額強化邏輯更為明確。另一方面，過去幾年受到海外疫情影響，國內白電出口強化明顯，但目前海外疫情影響在減弱，需求有所回落，全年大概率行業出口小幅下降，但是具備穩定海運能力的龍頭企業表現或仍較好。廚電：傳統品類需求下探，集成灶景氣正當時新舊品類兩重天，廚電品類成熟度和景氣度差異較大。一方面，根據奧維云網統計2021年傳統煙灶零售規模同比+4%，增速處于低位。另一方面，廚房家裝一體化差、廚房空間小規劃不清晰、家電功能繁瑣、動線復雜等問題使得具有功能一體化、人性化的集成廚電熱度提升。以集成灶、洗碗機為代表的新興品類熱度提升。經過多年的市場教育和疫情的催化，洗碗機已于2021年進入加速放量階段。目前市面上常見的集成洗碗機主要集水槽、洗碗機、果蔬機、凈水器、廚房龍頭、廚余垃圾處理器、擱架等多功能于一體。而集成洗碗機的消費場景帶入口也更多，參與品牌變多，產品布局不斷強化。據奧維云網監測數據，洗碗機市場T3-5市場零售額占比從2019年的16.1%提升至2021年的19.1%，增長3pct。雖然在2022Q1因疫情擾動有短暫回落，但長遠來看，隨著洗碗機的滲透率快速提升，三四級市場或將打開新成長曲線。集成灶景氣度向好，產品結構持續改善疫情加速了國內廚電多元化消費時代的到來。單一的煙灶蒸或烤三件套組合已經滿足不了日益多元化、個性化的消費需求，這也是集成灶、洗碗機、集成水槽等新品類一經推出便廣受國內消費者青睞的底層商業邏輯，而疫情期間較長時間的居家生活則強化了這一趨勢。我們認為，在頭部品牌的領導下，新品類的市場教育工作將會快速完成。后疫情時代開啟加速增長模式，價格矩陣持續上探隨著產品力的增強，2021年集成灶迎來新一輪成長。集成灶的性能優勢為更多消費者所認可，其零售規模在經歷2019-2020年短暫的增長放緩后，在2021年重回30%以上的增長。根據奧維云網的推總數據，2021年集成灶零售規模達256億元，同比+41%。此外近2年來集成灶推新買貴，高端化趨勢明顯。得益于產品的快速迭代，“推新買貴”成為新趨勢。奧維云網數據顯示，傳統的消毒柜款集成灶的份額占比持續下滑，蒸烤一體款集成灶已經成為第一大類型。此外，蒸烤獨立款集成灶的份額占比也在逐漸提升。在產品結構升級的推動下，集成灶均價穩步上升，2021年行業均價8421元，同比+10%。消費新痛點帶來集成灶新機遇，產品多元化、集成化、多元化趨勢強化消費升級下新痛點暴露，廚電集成化大勢所趨。根據《2021中國集成廚電發展趨勢白皮書》，過去20年消費者關注的是廚房油煙問題，所以廚電產品（傳統煙灶和集成灶）以提升吸油煙率、打造無油煙廚房環境為首要目標。但隨著消費升級，加之廚房無油煙的需求，消費者希望能夠最大程度利用廚房空間。因此從2018年開始集成趨勢在業內初顯，尤其是產品如何與使用空間、場景協調成為新課題，這也讓廚電集成化趨勢更為凸顯。蒸箱款集成灶開啟廚電集成化探索之路，圍繞廚房烹飪場景不斷集成新功能。早在2015年

火星人就研制的業內首款蒸箱款集成灶X2Z，率先完成了行業功能集成化的首次成功“試水”。此后，烤箱款、蒸烤一體款、蒸烤獨立款、蒸烤炸一體款等接踵而來，產品線日漸豐富。根據奧維云網，當前煙灶消/煙灶蒸/煙灶蒸烤一體集成灶的市場總占比已超過85%，成為主流。從集成灶到集成廚房生態，多品類運營進入加速期，在廚電集成化的發展趨勢下，換道超車成為可能。從蒸箱品類集成灶的完善，到集成水槽、集成洗碗機等產品的迭代，從產品功能的簡單疊加到復合化、智能化，集成灶企業也在積極地向集成化、一體化前進。在廚電集成化賽道上，集成灶企業和傳統煙灶企業首次站在同一起跑線上，并提出相應的廚電集成化產品解決方案，“爭奪”行業制高點和話語權。我們認為，集成灶企業對集成技術的探索更早、理解更深入，換道超車引領廚電集成化消費新趨勢成為可能。展望：渠道為核，集成灶進入競爭新時期隨著產品和營銷短板在過去幾年得到補齊，行業出現過兩輪成長周期。我們認為，補齊渠道短板或將開啟新一輪成長周期。由于歷史原因，集成灶的銷售渠道偏單一，夫妻店一直是主要銷售渠道，2020年夫妻店銷售額占比仍超過70%。隨著行業發展階段的轉變，尤其是經銷商數量的增加以及傳統煙灶龍頭的入局，經銷渠道的建設將邁入新時代，集成灶企業的經營重心將轉向提升自身對經銷商的管理能力。這不僅要提高經銷商準入門檻，加快隊伍的末位淘汰，更要公司引進優秀人才和先進的渠道管理理念，雙管齊下共同推動經銷渠道質的蛻變。從渠道擴張轉向渠道管理，夯實經銷渠道根基集成灶企業的經銷體系具有扁平化、夫妻店等特征。集成灶企業的經銷體系主要有以下3點特征：1）銷售網絡直接下沉至三四線，重點耕耘地級市和縣級市場（近兩年新一線城市的經銷門店數量后來居上）；2）渠道扁平化管理，總部與終端經銷商直接對接；3）經銷商絕大多數為自然法人，不僅經銷商數量眾多，而且門店業態多為夫妻店。夫妻店具有經營成本低、開店靈活等特征，是縣鄉級市場的重要流通渠道之一，但隨著行業發展階段的轉變，發展天花板逐漸顯現。早期集成灶的市場認知度低，集成灶企業便降低經銷商準入門檻低，重點發展夫妻店，并一直延續至今。但該業態在推動集成灶在縣鄉級市場發展的同時，也容易引起市場的混亂，譬如安裝不規范、售后拖沓甚至擾亂市場價格秩序等，尤其是在經過多年開發運作的相對成熟市場。此外，夫妻店以個人管理為核心，帶有濃厚的個人色彩，缺乏專業化、職業化的指導，這也使得單個經銷商的發展天花板有限。因此，針對夫妻店，從渠道擴張轉向渠道管理，夯實渠道根基才能在新一輪競爭中勝出。夫妻店是一把雙刃劍，在早期推動行業蓬勃發展的同時也容易加劇競爭。但我們認為集成灶行業經銷渠道的發展方向不是否定夫妻店業態，隨著網點密度的增加以及傳統煙灶龍頭的入局，集成灶企業的渠道建設重心將轉向提升自身對經銷商的管理能力，逐漸形成經銷商梯隊，規范市場秩序，避免出現內耗。這既是企業自身做大做強的需求，也是行業競爭加劇倒逼的結果。探索更多可能，家裝和新零售或將打開新發展曲線在堅持發展經銷和線上電商的基礎上，集成灶企業致力于尋找新的發展引擎。近年來在C端市場較為活躍的“新零售”以及廚電行業的新起渠道之秀“家裝”或將成為兩匹拉動行業發展的新黑馬。重塑業態結構與生態圈，各企業在新零售領域均進行了新布局新嘗試。集成灶企業可依托互聯網，對產品的生產、流通和銷售過程進行升級改造，將重點從傳統電商轉移到社交電商，從傳統連鎖轉移到體驗店、商超，充分利用線上線下流量互補，全面提高銷售效率?；鹦侨?、億田相繼成立了家裝部，單獨對接發展家裝業務。2020年，億田通過“1小時”

請工廠、聯合蘇寧易購舉辦零售云直播訂貨會等活動，實現實體+電商直播轉型。2021年，美大入駐京東電器超級體驗店，豐富線下終端，深度布局新零售模式。此外，在精裝修市場規模擴容的背景下，加之廚電產品的高配套率（近乎97%），精（全）裝修已經成為廚電的流量新入口。根據奧維云網監測數據，近幾年我國精（全）裝房市場高速發展，滲透率由2016年的12%提升至2020年的41%。2020年廚電工程出貨量近20%。假定工程渠道的產品交付滯后于房屋銷售6個季度，據推算2020年廚電工程渠道出貨量約300萬套，量占比18.7%，并且隨著精裝修房推盤套數的增加，工程渠道出貨量占比在2025年有望接近25%。當前火星人、億田、帥豐、美大均先后重塑了工程渠道的銷售隊伍，引進優秀人才，大力展開與房企的合作。同時，針對回款的風險問題，企業也不斷完善風控體系，爭取有效提升風險防范能力和科學管控水平。清潔電器：需求上限尚待觸及，產品創新驅動迭代加速產品創新加速，需求結構性增長直擊中國家庭拖地需求，掃地機器人進入“自清潔”時代自清潔類產品成為拉動掃地機器人行業整體增長的重要引擎。通過對奧維云網top50熱銷機型的統計，2021年自清潔類產品線上零售額約48億元，同比+480%；零售量約120.2萬臺，同比+432%。同時得益于新品的推出，線上零售均價約4000元，同比+9%。值得一提的是，通過2021年618期間的營銷宣傳，自清潔類產品的線上零售額規模邁上新臺階，開始加速成長。自清潔類產品的大熱主要系拖地是國內大多數家庭地面清潔的“剛需”。瓷磚和地板是國內家庭地面裝修的主要材料，這使得“先掃后拖”成為大多數國內家庭地面清潔中不可或缺的一環。其中，90后年輕一代對“免拖地”的需求高于整體人群。根據CBNData的調查，2020年90、95后在懶系產品消費群體的占比逐年上升，其中“懶系家務神器”的需求高于整體人群。因此，自清潔產品能夠快速完成消費者教育，關鍵在于通過“自動清洗抹布”功能的集成，掃地機器人的拖地短板被補齊，最終很好地解決了國內家庭地面清潔的痛點，產品實用性進一步提升。消費斷層壓力初顯，新品擠出效應明顯高端需求喚醒，且增長強勁。從價格維度看，2021年自清潔類產品隨著功能的完善價格不斷走高，以科沃斯

X1OMNI為例，它的定價是5999元，較上一款產品科沃斯N9+高出2300元。但較高的售價并未降低消費者熱情，奧維云網數據顯示，10月新品集中上市后，新品銷量規?？焖偕仙?，并成功取代老品成為當下的主力銷售產品。隨著自清潔類產品銷售占比的提升，21Q4掃地機器人ASP觸及3000元關口，全年價格漲幅明顯。奧維云網數據顯示，在自清潔類產品的帶動下，2021年國內掃地機器人線上零售均價為2408元，同比+44%。分季度看，21Q4線上均價為2956元，同比+60%。新品導入與老品淘汰同步進行，內部分化明顯。通過對奧維云網發布的熱銷機型TOP50數據進行統計，自清潔類產品高增長的同時，非自清潔類產品2021年銷量下滑33.6%，其中單激光或視覺導航類產品銷量同比-53%。我們認為這主要系自2020年以來掃地機器人行業技術迭代的步伐加快，每年開發一個新功能，老舊產品被消費者“加速”淘汰。但與此同時，較高的價格無形中抬高了消費門檻，使得市場面臨消費斷層的壓力。2021Q4國內迎來年內第二波新品上市潮，新品效應下國內掃地機器人內部分化更為明顯，價格結構呈兩頭高中間低的“U”型。結合各自價位段的暢銷機型，2021年自清潔類新品價格集中在3500元及以上，較上一代產品有較大價格漲幅。這就使得對價格敏感的龐大中產消費群體放慢產品升級的步伐。所以從銷量結構看，2021年市場出現了消費斷層，中端市場消費潛力有待挖掘。展望：延續結構性增長，產品主導聚焦高端雖然短期看2021年國內掃地機器人市場面臨消費斷層的壓力，但我們認為2021年自清潔類產品并未觸及需求天花板，加之2022年行業將會從底層技術的開發轉向應用場景的完善，更加強調技術創新的落地效應，并且腰尾部和頭部品牌之間的技術差距很難在短時期內快速縮小，所以2022年國內市場仍會延續高端市場結構性增長的特征，頭部品牌或將繼續保持產品領先性，并堅定推進產品高端化進程。消費人群年輕化，需求天花板尚未觸及掃地機機器人消費群體年輕化趨勢明顯，而年輕群體正成為新品消費的主導者。隨著消費者年齡代際的持續更替，家電消費正加速進入90后、00后主導的時代，其中又以掃地機器人、洗地機等智能家電最為明顯。對標洗地機，國內潛在高端需求尚未觸及天花板。奧維云網數據顯示，2021年國內洗地機線上銷量達154萬臺，同比+306%。同時奧維云網預測2022年洗地機銷量仍有望實現接近翻倍的增長。而2021年自清潔類產品（掃地機器人）銷量僅120萬臺。作為同樣解決拖地需求痛點的一款產品，我們認為自清潔類產品的成長路徑能夠對標洗地機，但由于自清潔類產品的性能還有待進一步升級，所以它的成長過程會相對波折。經過2022年的產品改良升級，我們看好2023年自清潔類產品的成長空間，能夠滿足多元的市場需求?；貧w產品本源，本土化創新時代開啟2021年自清潔類產品的成功，標志著國內掃地機器人產業已具備相對完善的自主研發體系，走上了本土化產品創新之路。作為舶來品，國內掃地機器人企業曾一直采取跟隨iRobot的產品開發策略，但隨著2016年國內企業通過技術研發將激光導航技術實現商業化落地，并帶來一輪景氣度上行，國內產業開始走上本土化的自主創新之路。自清潔技術僅是開端，國內掃地機器人的本土化創新浪潮方興未艾。2022年行業仍會不斷創新，以自清潔為底層技術，不斷探索、拓展應用場景，在完善功能的同時帶來更優的產品體驗。譬如2021年抹布烘干、自動上下水等功能的引入，都引起了消費者的關注，新消費習慣正在培育中。展望2022年，根據各家公布的專利信息，我們發現頭部的3家公司都圍繞著“減少人為干預”的目標提出了不同的產品構思或設想。比如，科沃斯在探索基座功能模塊化設計，以“搭積木”的方式靈活銷售，滿足不同的消費需求；云鯨嘗試以可升降拖布的方式實現掃拖一體的升級。上述產品解決方案的落地都將更好的滿足消費者的使用訴求，帶來更優的產品體驗。因此，我們認為，2022年國內市場依舊保持較快的技術升級迭代速度，產品生命周期偏短。具體到企業層面，基于技術創新的產品力比拼、前瞻性布局、搶占產品/技術制高點仍會是2022年相關企業的首要任務。自清潔新品類銷售呈現兩極分化，頭部品牌先發優勢明顯自清潔類產品銷售兩極分化現象明顯。據奧維云網監測，2021年在售的自清潔類產品超15款，但前5款機型就占到該細分市場95%的份額，產品銷售兩家分化。分品牌看，該5款機型來自科沃斯、石頭、云鯨三家頭部企業，而腰尾部企業推出的產品即使價格更“親民”

但依舊難打開消費市場，并且產品間的競爭非常激烈。品牌兩級分化的背后核心是研發實力差距，且雙方技術差距短期內難以縮小。近年來產品升級迭代周期的縮短，暴露出腰尾部企業的技術短板和供應鏈壓力，尤其是高端產品研發能力不足，逐漸成為制約企業突圍的瓶頸。從相關企業擁有的專利我們可以看出頭部和腰尾部企業之間的技術差距。就自清潔技術領域而言，科沃斯、石頭和云鯨在2021年就已經在硬件（如結構件、外觀設計）、軟件（如控制算法）方面申請多項專利，而且在2022年開始2.0版本的開發。這意味著頭部企業已經熟練掌握并運用該技術。但反觀腰尾部企業，僅部分企業擁有專利，并且大多是硬件結構創新的專利，而決定產品性能的控制算法專利少見。因此，我們認為，頭部品牌的產品領先性是其自身多年研發投入、技術積淀的結果，腰尾部品牌短時期內都很難快速縮小代際差。而這一技術差距的存在，將有利于行業擺脫價格困境，并進入頭部引領技術創新的良性循環。小廚電：關注新產品，出口受益于匯率變化小廚電產品可選屬性強，受到線上化拉動，具備短期爆發力強的優勢，但也有成長天花板較低，競爭較為激烈的劣勢。因此，一方面，我們關注具備出現爆款能力的長尾品類，例如4Q21以來快速增長的空氣炸鍋類產品，另一方面，我們關注可選產品中，必選屬性較強的電飯煲等產品景氣度變化，以及出口規模的變化。內銷市場，關注新興產品機會新興品類空氣炸鍋仍處于高速增長期，市場參與者快速增長。奧維云網（AVC）全推數據顯示，2021年空氣炸鍋零售額和零售量分別為43.8億元、1504萬臺，市場規模僅次于發展多年的成熟品類電壓力鍋。線上銷售額更是在3Q21以來保持高增速。廚房小家電（主要包括電飯煲、電磁爐、電壓力鍋、豆漿機、破壁機、攪拌機、榨汁機、電水壺、煎烤機、養生壺、電蒸燉鍋、臺式單功能烤箱共計12個偏傳統品類），持續表現羸弱，短期來看，京東從5月23日、天貓從5月26日開始618預售，我們認為受到促銷刺激，長三角地區前期受到抑制的消費需求或有所釋放。出口市場，價格稍有提升，但出口盈利有望好轉廚房小家電出口市場壓力較大，仍可能面臨高基數影響，但是我們也關注到均價回升，同時，短期人民幣貶值較為明顯，均有利于出口型企業盈利回升。海關總署數據顯示，2022年4月，微波爐出口量639萬臺，同比+14%（1-4月累計同比+0.9%），以微波爐的廚房小家電出口增速維持小幅增長，2022年4月，微波爐出口均價355.59元，同比+5%（1-4月累計同比+8%），受到量價拉動，2022年4月，微波爐出口金額22.72億元，同比+19%（1-4月累計同比+9%）。成本或有優化空間，匯率短期變化明顯成本：不確定性仍高在2021年成本壓力影響下，家電各個子板塊凈利潤增速均弱于收入，而展望2H2022成本繼續上行的概率有所減弱，我們認為2H2022家電板塊凈利潤增速或好于收入增速。2021全年來看原材料價格同比大幅提升，盈利壓力凸顯，且2020上半年較低價格的原材料庫存在2021年已經全部消耗，原材料價格對于毛利率的影響完全顯現，家電行業成熟、產品同質化程度較高，產品直接提價幅度較小，主要依托產品迭代轉移成本，大幅慢于成本漲幅。2022年以來PPI-CPI剪刀差雖然持續縮窄，但剪刀差幅度依然較大。匯率：有利出口及匯兌4月中旬以來，人民幣較美元大幅貶值，市場對于出口毛利率及匯兌損益科目關注度大度提升。一方面，出口產品調價滯后于匯率波動，短期快速貶值有利于提升出口毛利率，另一方面，由于部分企業通過遠期外匯合約方式對沖，匯兌損益對于報表的影響需要綜合遠期外匯合約所產生的投資收益及公允價值變動損益來看，按照2021年年報數據，我們認為大白電對沖比例較高，即使在人民幣升值周期中，對報表的綜合影響仍偏正面，小家電企業受到對沖影響，差異較大。Wind數據顯示，截至2022年5月20日，較2022年4月1日，人民幣較美元貶值6.3%、人民幣較歐元貶值1.6%。1）有利于出口毛利率恢復家電企業出口比例較高，且大量企業通過ODM出口，訂單價格滯后于匯率變化，因此短期人民幣匯率的大幅貶值有利于出口毛利率的恢復。2）匯兌損益影響偏正面家電上市公司歷史出口比例較高，結余較大規模外幣貨幣性項目，受到人民幣匯率波動影響，外幣貨幣性項目在期初與期末的人民幣計價規模有明顯變動，進而影響匯兌損益科目與財務費用科目。由于出口型企業結余以外幣貨幣性資產項目為主，因此人民幣貶值會直接導致期末人民幣計價規模明顯提升，帶來匯兌收益，回顧近幾年情況來看，在人民幣貶值周期中（如2018-2019年期間），往往實現匯兌收益，而在人民幣升值周期中（如2017、2020-2021年），往往產生匯兌損失。2H2022重點公司分析億田智能1）公司披露2022年一季報，業績大幅增長。22Q1公司實現營收2.47億元，同比+63.08%，延續自2021年初渠道改革以來的高增長(21Q2-Q4營收增長分別為65.7%、40.6%、77.82%)；歸母凈利潤0.45億元，同比+51.48%。公司仍處于經營上升期，2021年初公司組建新銷售團隊，升級營銷理念，管理團隊變革有望帶來渠道改革效益持續釋放。品牌效應下積極開拓空白市場，公司有望實現營收業績的高增長。我們預測公司2022-2024年EPS分別為2.85、3.83和4.83元。2）控本控費，盈利能力保持穩定。公司22Q1毛利率為43.65%，同比降低0.66pct；銷售費用率為18.58%，同比降低0.52pct；毛銷差為25.07%，與去年同期基本持平。我們認為，為應對疫情擾動和成本上行壓力，公司主動優化營銷策略，提高費用使用效率。22Q1公司管理及研發費用率同比上升2.94pct，主要系公司股份支付費用增加所致。隨著營收的高速增長，股份支付費用對業績的影響將逐漸降低。22Q1公司凈利率為18.07%，同比上升1.38pct。海爾智家1）公司披露2022年一季報，高端化戰略效益持續綻放。22Q1公司實現營收602.51億元，同比+10.00%，歸母凈利潤35.14億元，同比+15.16%。其中，其中高端品牌卡薩帝同比+32.3%。報告期內，公司啟動家居渠道觸點全面布局，新建120家三翼鳥001號店，把握家電消費成套化、家電家居一體化發展趨勢。我們認為，隨著高差異化、套系化產品結構升級，2022年公司營收有望延續增長態勢。通過數字化提效控費，積極布局高端化產品，公司克服短期成本擾動保持良好的業績增長勢頭。2）數字化變革降本增效，產品結構優化。公司22Q1毛利率為28.54%，同比提升0.05pct，公司憑借提升中高端產品占比以及使用低成本制造高效率交付的方式克服了較為嚴峻的原材料漲價壓力實現毛利率小幅上升。費用端，銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別同比降低0.36/0.25/0.08pct，主要系公司