1、2022年酒糟行業市場現狀及產業鏈研究分析酒糟資源化業務工藝流程：上游為白酒企業，下游為飼料企業或養殖企業，技術優 勢決定產品力。在“中國白酒金三角” 的赤水河流域，當地酒企釀酒產生的酒糟含 水率60%左右，若不經處理，酒糟則會腐爛變質滋生大量黃曲霉毒素等，對當地土 地、水體造成污染，直接用作飼料會產生食品安全問題。公司購買酒企的酒糟，經 過預烘干、投放菌種、固態發酵反應、干燥控溫等一系列流程，酒糟生物發酵飼料 （可添加進飼料中起到增強動物營養和抵抗力的作用），并銷售給飼料企業或養殖企業。公司于2015年8月開始運營瀘州古藺酒糟處理工廠，成功實現將白酒糟轉化為 生物發酵飼料產品銷售。1.上游酒

2、糟回收：醬酒酒糟 200 萬噸/年，看好具備規模優勢、渠道 優勢、儲藏優勢的企業專業酒糟回收商是更具經濟效應的酒糟回收途徑，看好具備規模優勢、渠道優勢的 企業。貴州省酒糟回收途徑主要有3種：（1）大型酒企自身資源化利用，如建立循 環經濟園區，用酒糟生產生物天然氣，有機肥料有機飼料等，實現生態產業鏈的循 環；（2）若酒企不能自行處理酒糟或酒糟生產量大于消納量，則會低價賣給或送給 當地的農戶、養殖企業；（3）專業酒糟回收商向酒企購買酒糟并進行資源化回收。 對當地酒企而言，專業酒糟回收商會在酒企8-11月集中丟糟時進行批量化、規范化 采購，不僅解決了環境問題，還更具經濟效益，一舉兩得。此外，2021

3、年貴州省“十四五”大宗工業固體廢物綜合利用規劃（征求意見稿）發布，提出重點推進實 施一批酒糟規模化高效利用項目等，我們認為，已經建立起渠道優勢和規模效應的 專業酒糟回收企業可脫穎而出。酒糟價格具備一定的季節性及波動性，大型酒糟回收企業可在低價時期多采購并長 期儲藏，以降低成本。2018年酒糟采購價偏高，達314.82元/噸，酒糟資源化業務單 位成本高達2037.85元/噸，導致毛利率為負。2020年以來，公司加大對存儲倉庫的 建設，能夠在酒糟價格較低時大量儲藏酒糟，以降低采購成本。2019-2020年單位成 本回落，毛利率大幅增長，2020年達23.56%。回收端供給充裕，2020年醬酒糟產量

4、約200萬噸，對應產出約80萬噸生物發酵飼料。 由于醬香白酒采用的原料有機質含量高、醬酒生產出酒率低，醬酒生產的剩余營養 成分豐富。在白酒的所有品類中，醬香型白酒的殘余淀粉、蛋白、脂肪等營養成分明 顯高于其他香型，回收利用價值大。2020年醬酒產量約為60萬噸（約占白酒總產量 的比例不足10%），根據動物營養學報白酒糟生物飼料及其在豬生產上的應用現 狀，1噸白酒產生約3-4噸酒糟，那么2020年醬酒酒糟產量在200萬噸左右，對應可 產出約80萬噸醬酒酒糟生物發酵飼料。2.固態發酵技術+優良菌種，產出兼具營養和功能性的生物發酵飼料固態發酵是酒糟資源化利用的核心環節，公司自研技術具備產量高、投資低

5、、耗能 小等優勢。固態發酵包括好氧增殖、厭氧代謝、高溫自溶三個階段。（1）好氧增殖： 釀酒酵母在特定蛋白原料培養基上進行大量繁殖；（2）厭氧代謝：酵母進行代謝并 產生豐富的代謝產物；（3）高溫自溶：酵母菌細胞壁破碎，酵母內容物流出，實現 了其營養價值及功能性，提高了產品性能。公司自研的固態發酵技術操作簡便，發 酵過程容易控制，具備產量高、投資低、耗能低、污染小等一系列優點。根據公司招 股說明書披露，該技術包含4項發明專利、 12項實用新型專利、 6項外觀設計專利 及多項非專利專有技術。公司固態發酵所用的菌種具備活性強、產酶高的優勢，發酵產物添加進飼料可補充 飼料的營養性和功能性。固態發酵的專用

6、菌種是由公司與農業微生物國家重點實驗 室聯合研發，通過大量采集樣本、定向培育馴化得到的酵母菌株。發酵期酵母數峰 值可達25億個/克，酵母增殖100倍以上，具備生產活性強、產酶高等顯著優勢。發 酵最終產物包括酵母內容物和酵母細胞壁：酵母內容物含蛋白質、碳水化合物等， 具有增強免疫系統，提高生產性能的作用；酵母細胞壁含有 -葡聚糖、 MOS、等 物質，可吸附霉菌毒素及提高動物的抵抗力。將公司產品添加進飼料可補充飼料的 營養性和功能性，替代抗生素使用提升動物的免疫力。圖：菌種篩選馴化工藝流程3.下游飼料銷售：總需求達 440 萬噸/年，先發優勢打入大企業飼料 供應鏈政策東風已至，“禁抗政策”推動功能

7、性飼料產品銷量快速增長，2021年總需求空 間達440萬噸。中華人民共和國農業農村部自2000年以來不斷完善與改進飼料相關 政策，2019年7月頒布第194號公告，宣布退出除中藥外的所有促生長類藥物飼料添 加劑品種，提高食品安全性，禁止抗生素。發酵飼料為減抗的重要手段，在政策的推 動下需求空間廣闊。根據國家統計局數據，2021年1-11月飼料合計產量為2.52億噸 （其中反芻1434萬噸、水產2557萬噸、禽類1.21億噸），線性外推得2021年全年的 飼料產量約為2.75億噸。根據公司披露的產品使用說明，我們假設公司產品（醬酒酒 糟生物發酵飼料）在反芻、水產、禽類飼料中的添加比例分別為5%、

8、5%、2%，對 應2021年需求空間接近440萬噸/年。醬酒酒糟生物發酵飼料的性價比優勢可進一步打開需求空間。飼料的主要原料為豆 粕、玉米，這兩類大宗商品于2021年價格分別大幅上漲至3632、2834元/噸，飼料企 業紛紛上調飼料價格，成本壓力直接向下游養殖端傳導。而醬酒酒糟生物發酵飼料產品可以較低成本替代部分玉米和豆粕，具備價值高、來源集中、成本穩定的特點； 同時還具備營養價值，亦可起到增強動物抵抗力的效果，更具性價比優勢。新飼料及添加劑產品進入大型飼料企業供應鏈需經過半年以上的試驗周期，公司早 在 2018 年就進入新希望、現代牧業的供應鏈中，具備先發優勢。根據農業部飼料 和飼料添加劑畜

9、禽靶動物有效性評價試驗指南（試行），飼料原料和飼料添加劑畜 禽靶有效性評價試驗的最短試驗期分別為：豬（14-70 天）、家禽（35 天-6 個月）、 牛（56-126 天）等。新飼料或新飼料添加劑投入使用，至少平均花費 2 個月-半年的 時間做動物試驗。考慮到客戶對自身供應商的篩選會具備更嚴格的標準和更長的評 價周期，企業先發優勢顯著。公司早在 2017 年就已經開始與中糧飼料、六和飼料等 大企業進行合作，并與 2018 年成功打入現代牧業和新希望的供應鏈中，銷售渠道廣 泛。圖：飼料銷售持續推廣，新希望、現代牧業均為公司客戶4.糟渣資源化擴產空間大，未來將布局啤酒糟、醋糟、醬油糟等領域2021

10、年路德古藺已具備產能7萬噸/年，2022年公司僅當前酒糟資源化項目合計產能 可達17萬噸/年，遠期產能30萬噸/年，擴產空間大。路德古藺現2021年已經具備7萬 噸/年產能；2021年10月公司簽署金沙縣酒糟深加工飼料項目投資框架協議，預 計建設年產15萬噸生物發酵飼料項目，一期10萬噸/年預計2022年完成。2022年1月， 公司公告擬在貴州遵義建設年產8萬噸生物發酵飼料的項目（匯川項目），總投資額 約1.5億元，其中一期5萬噸/年，預計2022年12月投產，二期3萬噸/年，預計2023年 12月投產。2022年公司僅當前酒糟資源化項目的總在運產能可達17萬噸/年，遠期產 能30萬噸/年。醬酒酒糟生物發酵飼料 2019-2020 年產銷率均超過 100%，供不應求的高景氣度仍 可持續。公司布局川黔地區赤水河流域，該地區為我國醬香型白酒核心產區，經過 前幾年的發展積累，公司發酵飼料銷售市場已經逐步發展壯大，產品銷量 2018-2020 年連續大幅增長，2020 年銷量達 2.8 萬噸，3 年復合增長率高達 79%。2020 年酒 糟資源化產品產銷率達 100.3%，產品處于供不應求狀態。由于醬酒酒生物發酵飼料 的需求遠大于供給，我們預計，伴隨著