1、圖 1：長江估值系列指數(shù)構(gòu)成長江風(fēng)格指數(shù)系列之估值指數(shù)系列近些年來，對于市場風(fēng)格的討論中除了首期重磅推出的大小盤風(fēng)格指數(shù)系列為代表的規(guī)模風(fēng)格，對估值、成長的關(guān)注和討論也不絕于耳，尤其是在近幾年，大小盤風(fēng)險收益差距收斂，估值、成長帶來溢價相較更為顯著。在 2017 年之后，北上資金作為外資的代表大幅流入 A 股市場，海外邊際資金疊加國內(nèi)“供給側(cè)改革”等因素使得“核心資產(chǎn)” “白馬股”大放異彩，“低估值”、“確定性溢價”成為了解釋強者恒強的消費白馬結(jié)構(gòu)性行情的原因之一；2020 年下半年開始至今，創(chuàng)業(yè)板指受權(quán)重板塊 TMT、醫(yī)藥、電力設(shè)備與新能源等板塊助力不斷創(chuàng) 2016 年以來新高，此時“高估值

2、”不再能限制個股上行邊際，“低估值策略”反而成為了“低估值陷阱”，如何準確刻畫市場高低估值的表現(xiàn)？如何區(qū)分當(dāng)前市場規(guī)模和估值風(fēng)格的主導(dǎo)地位？本篇作為風(fēng)格系列的第二篇著眼于估值風(fēng)格系列指數(shù)構(gòu)建。長江風(fēng)格指數(shù)系列首篇著眼于大小盤風(fēng)格細分和刻畫，第二篇著眼于估值風(fēng)格，除了構(gòu) 建高、低估值指數(shù)系列來刻畫市場各類估值風(fēng)格的表現(xiàn)，還考慮到規(guī)模和行業(yè)因素與估 值風(fēng)格的相關(guān)性和相互影響，構(gòu)建長江規(guī)模估值指數(shù)系列和長江行業(yè)中性估值指數(shù)系列。資料來源：CJSC 估值系列指數(shù)的構(gòu)建長江估值系列指數(shù)該系列包含三大類指數(shù)，分別是長江高、低估值指數(shù)系列，長江規(guī)模估值指數(shù)系列，長江行業(yè)中性估值指數(shù)系列，共 9 只指數(shù)。其中

3、，長江高、低估值指數(shù)系列及長江規(guī)模估值指數(shù)系列基期為 1999 年 12 月 31 日，而長江行業(yè)中性低估值指數(shù)基期為 2005 年 12 月 31 日，基點均定為 1000（指數(shù)詳細信息及構(gòu)建方法可參考最后附錄部分）。長江高、低估值系列指數(shù)長江低估值指數(shù)選擇滬深兩市 A 股中市盈率和市凈率均較低、流動性相對較強的前 100只股票，表征我國 A 股市場中低估值公司的整體走勢，對于市場低估值風(fēng)格有較好的代表性。長江高估值指數(shù)是在 A 股市場中選擇流動性好、市盈率和市凈率高的前 100 只股票作為指數(shù)成分股，以反映我國 A 股市場中高估值公司的股價表現(xiàn)。表 1：長江低估值指數(shù)、長江高估值指數(shù)指數(shù)名

4、稱基期基點成分股數(shù)量（只）長江低估值指數(shù)1999.12.311000100長江高估值指數(shù)1999.12.311000100資料來源：指數(shù)名稱長江低估值指數(shù)長江高估值指數(shù)基日1999 年 12 月 31 日1999 年 12 月 31 日基點1000表 2：長江低估值指數(shù)、長江高估值指數(shù)構(gòu)建方式匯總樣本空間非 ST、*ST，非暫停上市股票；非創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板股票：上市時間超過一個季度創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板股票：上市時間超過半年除非該股票自上市以來日均 A 股總市值在全部滬深A(yù) 股中排名前 50 位1）按照近一年日均成交金額由高到低排名，剔除排名后 20%指數(shù)編制方法的股票在剩余股票中，先按 PB 由小到大

5、排名，取 PB 值最小的 200支股票，并剔掉其中 PE_TTM 由小到大排名 300 名以外的股票；然后再按 PE_TTM 由小到大排名，取 PE_TTM 值最小的 200 支股票，并剔掉其中 PB 由小到大排名 300 名以外的股票兩者取并集，挑選出其中同時滿足 PE_TTM 小于 30 和 PB 小于 3 的股票在挑選出的股票中，按 PE_TTM、PB 由小到大分別排名，再將排名的百分比等權(quán)加權(quán)，得到綜合得分；按綜合得分由小到大排序取前 100 名；不滿 100 只則全部納入按照近一年日均成交金額由高到低排名，剔除排名后 20%的股票在剩余股票中，先按PB 由大到小排名，取 PB 值最大

6、的100 支股票；然后再按 PE_TTM 由大到小排名，取 PE_TTM值最大的 100 支股票；兩者取并集在挑選出的股票中，按 PE_TTM、PB 由小到大分別排名再將排名的百分比等權(quán)加權(quán)，得到綜合得分；按綜合得分由大到小排序取前 100 名；不滿 100 只則全部納入加權(quán)方式自由流通市值加權(quán)定期調(diào)整每年 5 月 1 日和 11 月 1 日公告指數(shù)定期調(diào)整后的最新成分股，10 個交易日之后正式調(diào)整資料來源：長江規(guī)模估值系列指數(shù)長江規(guī)模估值系列指數(shù)將估值因素和規(guī)模因素相結(jié)合，以大、中、小盤指數(shù)為樣本空間，根據(jù) PE、PB 綜合排名選取高、低估值指數(shù)成分股，其主要目的是為了提高長江估值指數(shù)系列對

7、于市場細分風(fēng)格的刻畫能力，綜合反映市場中處于同一規(guī)模水平的股票內(nèi)部估值風(fēng)格分化的情況。指數(shù)名稱基期基點成分股數(shù)量（只）表 3：長江大、中、小盤估值指數(shù)系列長江大盤低估值指數(shù)1999.12.311000不定長江大盤高估值指數(shù)1999.12.311000不定長江中盤低估值指數(shù)1999.12.311000不定長江中盤高估值指數(shù)1999.12.311000不定長江小盤低估值指數(shù)1999.12.311000不定長江小盤高估值指數(shù)1999.12.311000不定資料來源：指數(shù)名稱長江大盤低估值長江中盤低估值長江小盤低估值長江大盤高估值長江中盤高估值長江小盤高估值表 4：長江規(guī)模估值指數(shù)系列構(gòu)建方式匯總基日

8、 1999.12.31基點 1000樣本空間長江大盤指數(shù)長江中盤指數(shù)長江小盤指數(shù)長江大盤指數(shù)長江中盤指數(shù)長江小盤指數(shù)1）將樣本空間股票按PE、PB 由小到大分別排名，再將排名 1）將樣本空間股票按PE、PB 由小到大分別排名，再將排名指數(shù)編制方法的百分比等權(quán)加權(quán)，得到綜合得分；2）按綜合得分由小到大排序，選取排名前 1/3 的股票作為指數(shù)成分股的百分比等權(quán)加權(quán)，得到綜合得分；按綜合得分由小到大排序，選取排名后 1/3 的股票作為指數(shù)成分股加權(quán)方式自由流通市值加權(quán)定期調(diào)整每年 6 月 30 日和 12 月 31 日資料來源：長江行業(yè)中性估值系列指數(shù)估值受行業(yè)因素的影響較大，不同行業(yè)之間由于其所處

9、生命周期和產(chǎn)業(yè)特點等方面差異，導(dǎo)致估值水平存在較大區(qū)別。傳統(tǒng)的低估值指數(shù)在編制時簡單地挑選一定數(shù)量的低估值 股票作為成分股，并未考慮到行業(yè)因素的影響。這一做法會導(dǎo)致成分股較多集中在估值 普遍較低的行業(yè)，從而造成較大行業(yè)傾斜。為了更準確地表征市場估值風(fēng)格，長江行業(yè) 中性低估值指數(shù)在每個一級行業(yè)中選取 PE_TTM 和 PB 綜合得分前 10%的股票作為指 數(shù)成分股，并在指數(shù)計算時，調(diào)整指數(shù)權(quán)重，以達到行業(yè)中性的目的，較大程度地排除 市場中行業(yè)因素對于指數(shù)走勢的影響。表 5：長江行業(yè)中性低估值系列指數(shù)指數(shù)名稱基期基點成分股數(shù)量（只）長江行業(yè)中性低估值指數(shù)2005.12.311000不定資料來源：指

10、數(shù)名稱表 6：長江行業(yè)中性低估值指數(shù)系列構(gòu)建方式基日 2005.12.31基點 10001）非 ST、*ST，非暫停上市股票；樣本空間指數(shù)編制方法非創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板股票：上市時間超過一個季度創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板股票：上市時間超過半年除非該股票自上市以來日均 A 股總市值在全部滬深A(yù) 股中排名前 50 位按照近一年日均成交金額排名，剔除排名后 20%的股票；按 PE、PB 由小到大排名的百分比，等權(quán)加權(quán)，得到每支股票的估值綜合得分將股票按照長江一級行業(yè)分類標(biāo)準進行分類，每個行業(yè)中的股票按綜合得分由小到大排序，取排名前 10%的股票納入指數(shù)成分股加權(quán)方式自由流通市值加權(quán)定期調(diào)整每年 5 月 1 日和 11

11、 月 1 日公告指數(shù)定期調(diào)整后的最新成分股，10 個交易日之后正式調(diào)整資料來源：精準劃分風(fēng)格，回歸估值本質(zhì)：CJSC 估值系列指數(shù)優(yōu)勢與特點長江估值指數(shù)系列沿襲了規(guī)模指數(shù)系列覆蓋面廣、迎合國際化趨勢等特點，并在此基礎(chǔ)上，將“低估值投資”與傳統(tǒng)“價值投資”理念區(qū)分開來，形成差異化定位，對市場風(fēng)格進行多維度精細刻畫。總結(jié)來看，CJSC 估值系列指數(shù)優(yōu)勢與特點主要有以下三點：回歸估值本質(zhì)采用更加明確的風(fēng)格分類方法，與傳統(tǒng)“價值投資”區(qū)分：傳統(tǒng)意義上的“價值投資”理念經(jīng)常容易與“低估值投資”混淆，因此長江指數(shù)在構(gòu)建估值系列指數(shù)時并不以“價值指數(shù)”命名而是回歸指數(shù)的風(fēng)格本質(zhì)，著力刻畫市盈率、市凈率兩個指

12、標(biāo)同時篩選出來的低估值股票表現(xiàn)。同時，長江估值系列指數(shù)除了研究主流的低估值風(fēng)格，也關(guān)注高估值股票的風(fēng)格特征，從多個維度刻畫市場中具有不同估值水平股票的風(fēng)格特性。風(fēng)格劃分更精準結(jié)合規(guī)模與估值風(fēng)格，深度刻畫細分風(fēng)格：市場估值風(fēng)格切換時，會出現(xiàn)大、小盤估值溢價以及規(guī)模指數(shù)成分股估值分化的現(xiàn)象，為了更加精準劃分 A 股市場各規(guī)模板塊的高、低估值風(fēng)格特征，突出不同估值股票價格的變動情況，在估值的基礎(chǔ)上組合了規(guī)模風(fēng)格，針對大、中、小盤指數(shù)特別編制了高、低估值指數(shù)。估值表征更全面“雙重指標(biāo)篩選排名”確保指數(shù)表征有效性：長江估值指數(shù)考 慮到不同個股和行業(yè)關(guān)注的估值指標(biāo)有差異，采用市盈率和市凈率雙重排名的方法，

13、選出同時滿足PE 和PB 較小或較大標(biāo)準的個股分別納入低估值指數(shù)和高估值指數(shù)。雙重排名的設(shè)定更能保證指數(shù)成分股對高、低估值風(fēng)格的表征準確度。此外，長江 估值指數(shù)的調(diào)整時間設(shè)定在 5 月 1 日和 11 月 1 日，即上市公司年報/一季報以及三 季報披露截止日的后一天，緊跟上市公司財報發(fā)布節(jié)奏，在保證及時性的同時，盡 可能反映出行業(yè)和個股當(dāng)前最新情況。“價值投資”=選“低估值”？長江估值指數(shù)系列采用更加明確的風(fēng)格分類方法，回歸估值本質(zhì)。在市場中，投資者習(xí)慣把用市盈率以及市凈率等估值指標(biāo)構(gòu)建的指數(shù)統(tǒng)稱為“價值指數(shù)”，但是這里的“價值”一詞具有一定爭議性和迷惑性，與傳統(tǒng)意義上的“價值投資”理念存在一

14、定差別。 “價值投資”理論認為股票的價格圍繞其“內(nèi)在價值”上下波動，長期來看，股票的價格有向“內(nèi)在價值”回歸的趨勢，也就是說用相對較低價格買入并長期持有業(yè)績優(yōu)良的公司股票，便可以獲得較高的回報。基于此理論，理想的投資策略應(yīng)該從公司業(yè)績和估值兩個維度出發(fā)，選擇質(zhì)地優(yōu)良且價格合理的公司，然而市面上常見的價值指數(shù)大多僅關(guān)注低估值，并未體現(xiàn)出股票業(yè)績這一維度。出于嚴謹?shù)脑瓌t，長江研究將這一類風(fēng)格指數(shù)命名為“估值指數(shù)”，且將其范圍進行了拓展，不再局限于主流的低估值風(fēng)格，而是從多個維度刻畫市場中不同估值水平的股票所對應(yīng)的風(fēng)格特性。長江估值指數(shù)采用更加嚴格的風(fēng)格劃分規(guī)則，精準劃分市場風(fēng)格，有效把握高低估值風(fēng)

15、格行情。在對市場風(fēng)格進行劃分時，若簡單地將樣本空間一分為二，那么臨近分界線的公司可能會因為微弱的估值差異被分到不同的類別，造成風(fēng)格特征劃分不明確的問題。針對潛在的問題，長江高、低估值指數(shù)采用市盈率和市凈率雙重排名的方法，計算指數(shù)綜合估值水平，并最終依照排名選出前 1/3 和后 1/3 股票分別納入規(guī)模低估值和規(guī)模高估值指數(shù)。上述方法在明確劃分高、低估值成分股范圍的同時，剔除了中間 1/3 估值屬性較模糊的公司，有助于指數(shù)更加精確地反映市場中的估值風(fēng)格特征。實際追蹤指數(shù)成分股的 PE_TTM 估值水平可以發(fā)現(xiàn)，長江低估值指數(shù)的歷史估值分位數(shù)基本處于 20%以下，且從 2010 年開始貼近于 0

16、分位線，而長江高估值指數(shù)估值的歷史分位數(shù)則基本處于 70%水平以上，兩者較好的表征了市場中高、低估值風(fēng)格的特征，側(cè)面驗證了編制方法的合理性。 圖 2：長江低估值指數(shù)、長江高估值指數(shù)PE_TTM 相對萬得全 A 成分股分位位置追蹤資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日；分位位置為萬得全 A 成分股 PE_TTM 數(shù)據(jù)由小到大排列，各指數(shù) PE_TTM 在其中所處分位點位置長江估值系列指數(shù)實行定期調(diào)整制度，緊跟上市公司財報發(fā)布節(jié)奏，及時更新以反映市場實際情況。長江高、低估值指數(shù)每年定期調(diào)整兩次，新成分股的公告時間定在每年的 5 月 1 日和 11 月 1 日，即上市公司年

17、報/一季報以及三季報披露截止日的后一天，以方便指數(shù)根據(jù)上市公司最新公布的財務(wù)數(shù)據(jù)對成分股進行重新評估和調(diào)整。“估值”+“規(guī)模”，深度刻畫估值細分風(fēng)格長江估值指數(shù)系列將規(guī)模因素和估值因素相結(jié)合，探尋市場中不同規(guī)模水平股票的估值特征。在上一篇風(fēng)格再定義，大小盤多層次細分：長江風(fēng)格指數(shù)系列之規(guī)模指數(shù)報告中，我們深入探討了長江規(guī)模指數(shù)對于市場大小盤風(fēng)格的刻畫情況，以及大小盤的風(fēng)格特征。規(guī)模風(fēng)格和估值風(fēng)格之間存在一定的相關(guān)性，在某些階段也會相互影響，從 2008 年次貸危機之后的小盤股占優(yōu)，再到 2017 年之后“核心資產(chǎn)”、“白馬股”的大放異彩，大小盤風(fēng)格的輪動也導(dǎo)致了個股估值水平的變化，具體來看，同

18、一規(guī)模水平的股票可能存在估值風(fēng)格分化的現(xiàn)象，而不同規(guī)模水平的股票之間則可能存在大、小盤估值溢價的現(xiàn)象。以 2017 年開始的大盤行情主導(dǎo)的背景下規(guī)模和估值的相互影響作用為例，分析市場大小盤估值風(fēng)格特征及對應(yīng)指數(shù)的走勢差異，闡述構(gòu)建規(guī)模估值指數(shù)的現(xiàn)實意義。在 A 股市場中，大、中、小盤指數(shù)的估值水平在歷史上呈現(xiàn)依次遞增的特點，總體來看，小盤股的估值溢價相對更為顯著，而大盤股的估值水平則普遍較低。這一現(xiàn)象在 2017 年出現(xiàn)轉(zhuǎn)變，以白馬股、藍籌股為主的大市值公司憑借規(guī)模效應(yīng)和較好的流動性得到市場認可，獲得較高估值溢價，打破了以往大盤股估值較低的情況。圖 3：長江大、中、小盤指數(shù)凈值走勢，大盤股持續(xù)

19、創(chuàng)造超額收益，市場呈現(xiàn)大盤風(fēng)格資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日估值層面來看，低估值策略在 2018 年之后逐漸失效，從 2019 年開始大、中、小盤估 值水平都呈現(xiàn)上升趨勢，且大盤指數(shù)估值上升的速度快于中小盤指數(shù)。該趨勢一直延續(xù) 至 2020 年下旬，在 2020 年 11 月前后，大盤股指數(shù)估值上漲速度明顯加快，長江大盤 指數(shù)成分股市盈率中位數(shù)首次超過長江中盤指數(shù)，市凈率中位數(shù)首次超過長江小盤指數(shù)。 圖 4：長江大、中、小盤指數(shù) PE_TTM 中位數(shù)走勢，長江大盤指數(shù)市盈率中位數(shù)超過長江中盤 資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日圖

20、5：長江大、中、小盤指數(shù) PB 中位數(shù)走勢，長江大盤指數(shù)市凈率中位數(shù)超過長江小盤資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日圖 6：長江大、中、小盤指數(shù)當(dāng)前PE_TTM 中位數(shù)及歷史水平位置圖 7：長江大、中、小盤指數(shù)當(dāng)前PB 中位數(shù)及歷史水平位置資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日在此期間，不同市值區(qū)間的股票產(chǎn)生了估值分化，“大盤高估值溢價”凸顯。從長江大、中、小盤指數(shù)當(dāng)期的 PE_TTM 和 PB 中位數(shù)水平來看，長江大盤指數(shù)的估值水平處于歷史較高位置，明顯高于中、小盤指數(shù)。在市

21、場整體估值水平抬升、大盤估值溢價的階段，從指數(shù)走勢來看，長江大盤高估值指數(shù)的走勢顯著強于長江小盤高估值指數(shù)，這意味著高估值風(fēng)格在大小盤中表現(xiàn)并不一樣，并不能簡單的以高低估值來論市場風(fēng)格偏好。圖 8：長江大盤高估值指數(shù)、長江小盤高估值指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日同時，在同一市值水平的股票也出現(xiàn)了估值分化，高、低估值指數(shù)走勢差距擴大。從 2020年年中開始，大盤股估值進入快速上升階段，推動大盤股行情上漲，在此階段，長江大盤高估值指數(shù)走勢大幅超越長江大盤低估值指數(shù)。由此可見，在大盤股的內(nèi)部，股票的估值風(fēng)格也出現(xiàn)了較大分化，高、低估值股票呈現(xiàn)出差異化表現(xiàn)

22、。綜上說明，規(guī)模和估值兩種風(fēng)格的組合有助于刻畫市場精細化風(fēng)格的表現(xiàn)特征，幫助投資者找出當(dāng)前風(fēng)格溢價背后的主要驅(qū)動因素，構(gòu)建出六象限囊括市場主流風(fēng)格特征。圖 9：市場主流規(guī)模估值風(fēng)格象限資料來源：Wind，圖 10：長江大盤高估值指數(shù)、長江大盤低估值指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日剝離行業(yè)偏離，構(gòu)建行業(yè)中性低估值指數(shù)長江估值指數(shù)系列構(gòu)建了行業(yè)中性低估值指數(shù)，旨在消除行業(yè)因素的干擾，以探尋行業(yè)中性下更加純粹的低估值風(fēng)格表現(xiàn)。由于不同行業(yè)的商業(yè)模式、所處產(chǎn)業(yè)周期、經(jīng)營環(huán)境、受宏觀經(jīng)濟周期以及政策影響程度各有不同，評估不同類型上市公司所用的估值指標(biāo)（市盈率、

23、市凈率）及行業(yè)本身的估值中樞就存在一定差異。如果只參考“一刀切”的指數(shù)構(gòu)建方式，選用一系列估值指標(biāo)在全市場內(nèi)統(tǒng)一挑選估值指數(shù)成分股，指數(shù)成分股會集中在估值普遍較低的行業(yè)，從而造成較大的行業(yè)偏離，指數(shù)的走勢并不能純粹反映風(fēng)格特征而是受到行業(yè)偏離的影響。因此，構(gòu)建行業(yè)中性估值系列指數(shù)剝離行業(yè)偏離對于估值風(fēng)格的干擾。以長江初級行業(yè)指數(shù)分類為基準，考察指數(shù)的估值水平及相對歷史區(qū)間所處的位置，以 說明當(dāng)前每個行業(yè)估值水平的高低以及該行業(yè)歷史估值區(qū)間的大小。從 PE_TTM 指標(biāo) 來看，行業(yè)之間的估值歷史區(qū)間范圍差異巨大，金融、工業(yè)、房地產(chǎn)及服務(wù)、公用事業(yè) 及服務(wù)和能源等板塊的整體估值區(qū)間范圍顯著小于原材

24、料、信息技術(shù)與硬件和通訊業(yè)務(wù)。再從 PB 指標(biāo)來看，金融、能源、房地產(chǎn)和公用事業(yè)等行業(yè)當(dāng)前的 PB 水平相對歷史區(qū) 間處于低點，擁有較小的市凈率；與此相反，必選消費、醫(yī)療和信息技術(shù)與硬件等行業(yè) 當(dāng)前所處的 PB 水平相對較高，行業(yè)指數(shù)市凈率也較大。通過對比不同行業(yè)的估值水平特性，可以發(fā)現(xiàn)不同行業(yè)之間存在較大的估值水平差異，極有可能造成在構(gòu)建估值指數(shù)時成分股的行業(yè)傾斜，從而影響指數(shù)對于市場估值風(fēng)格的表征標(biāo)準度。為了這一點，可以比較普通估值指數(shù)與行業(yè)中性估值指數(shù)成分股的行業(yè)分布，考察行業(yè)估值差異對于成分股選取所造成的影響以及引入行業(yè)中性之后指數(shù)成分股行業(yè)分布的變化情況。圖 11：長江各初級行業(yè)當(dāng)前

25、 PE_TTM 及相對歷史水平位置圖 12：長江各初級行業(yè)當(dāng)前 PB 及相對歷史水平位置資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)對長江低估值指數(shù)成分股的行業(yè)分布進行統(tǒng)計，顯示估值較低的金融板塊占比高達 63%，其次是工業(yè)、房地產(chǎn)和能源行業(yè)，占比前四大行業(yè)在指數(shù)成分股中共計占據(jù)了 94%。同時值得注意的是，占比前四大行業(yè)無論是當(dāng)前的行業(yè)絕對估值還是歷史估值分位數(shù)，都處于較低水平，這也印證了我們之前的推測。相比之下，在引入行業(yè)中性概念后，長江行業(yè)中性低估值指數(shù)成分股的行業(yè)偏斜情況得到大幅減弱，行業(yè)集

26、中度也顯著下降，指數(shù)成分股行業(yè)分布相對比較均勻，各行業(yè)間成分股占比差距明顯縮小。圖 13：長江低估值指數(shù)行業(yè)集中度圖 14：長江行業(yè)中性低估值指數(shù)行業(yè)集中度資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 15：長江行業(yè)中性低估值指數(shù)、萬得全 A 指數(shù)、長江低估值指數(shù)行業(yè)分布圖資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)從指數(shù)對于風(fēng)格表征的角度，行業(yè)中性低估值指數(shù)能剝離某些階段高權(quán)重行業(yè)走勢的影響。以低估值指數(shù)中權(quán)重占比最高的金融板塊為例，當(dāng)市場進入以盈利驅(qū)動的牛市行情時，低

27、估值的金融股表現(xiàn)一般較好，如若單純看低估值指數(shù)在此階段的表現(xiàn)也十分突出，但當(dāng)對低估值指數(shù)進行行業(yè)中性處理之后，同區(qū)間內(nèi)行業(yè)中性低估值指數(shù)表現(xiàn)明顯弱于非行業(yè)中性低估值指數(shù)，即某些階段表現(xiàn)出來的低估值風(fēng)格實際上可以由行業(yè)收益來解釋。1）2006 年下半年開始，隨著中國銀行、中國工商銀行陸續(xù)在 A 股上市發(fā)行，銀行股的行情經(jīng)歷了從醞釀、啟動再到快速上漲的全過程。機構(gòu)對于銀行股的持續(xù)大量買入，開啟了A 股市場以銀行股為主的一波金融板塊行情。2006 年 10 月到 2006 年 12 月期間，金融板塊區(qū)間收益達到 64.81%，同期，長江低估值指數(shù)收益為 49.35%，與之相比，考慮了行業(yè)中性因素之后

28、的長江行業(yè)中性低估值指數(shù)區(qū)間收益僅為 22.08%，低估值風(fēng)格收益顯著下降。2）2007 年，股權(quán)分置改革完成，國家經(jīng)濟處于快速發(fā)展時期，GDP 增速加快，另一方面，由于外匯改革，人民幣出現(xiàn)升值，市場資金充裕，金融行業(yè)繼續(xù)保持快速上漲趨勢。2007 年 5 月到 2007 年 10 月，金融板塊區(qū)間收益率達 75.38%，長江低估值指數(shù)區(qū)間收益率為 40.09%。當(dāng)引入行業(yè)中性概念后，低估值指數(shù)區(qū)間收益大幅下降至 16.88%。3）2014 年底，央行采取非對稱方式下調(diào)金融機構(gòu)人民幣貸款和存款基準利率，金融市場流動性持續(xù)寬松，同時股市“加杠桿”使得金融市場流動性進一步寬松，低估值藍籌股持續(xù)活躍

29、，成為溢價主力，金融板塊進入新一輪上行周期，該區(qū)間內(nèi)，金融板塊區(qū)間收益率高達 76.11%，低估值指數(shù)區(qū)間收益為 52.91%，但該區(qū)間收益在行業(yè)中性處理后下降為 42.70%。由此可見，傳統(tǒng)的估值指數(shù)受到成分股中占比較大的行業(yè)的影響，導(dǎo)致估值指數(shù)無法真實的反映估值風(fēng)格。因此，構(gòu)建行業(yè)中性估值指數(shù)具有很強的應(yīng)用價值，其更為純粹的風(fēng)格表征能力可以幫助投資者更加準確地識別市場估值風(fēng)格的特征。圖 16：低估值和行業(yè)中性低估值指數(shù)比價與長江金融初級行業(yè)指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日表 7：金融板塊、長江低估值指數(shù)、長江行業(yè)中性低估值指數(shù)收益對比區(qū)間金融板塊

30、區(qū)間收益長江低估值指數(shù)收益長江行業(yè)中性低估值指數(shù)收益2006.10-2006.1264.81%49.35%22.08%2007.05-2007.1075.38%40.09%16.88%2014.11-2014.1276.11%52.91%42.70%資料來源：Wind，CJSC 估值指數(shù)系列剖析這一部分將長江估值系列指數(shù)與同類指數(shù)進行對標(biāo)比較，從指數(shù)走勢、成分股 PE_TTM、 PB 分布、行業(yè)分布、流動性等維度進行詳細剖析，以便于投資者快速熟悉和了解 CJSC估值指數(shù)系列的各個指數(shù)的構(gòu)成和表現(xiàn)。長江高、低估值指數(shù)長江低估值指數(shù)的成分股在挑選時，兼顧成分股的市盈率和市凈率，目標(biāo)是挑選出同時 具

31、有較低市盈率和較低市凈率屬性的股票。相比申萬低市盈率指數(shù)和申萬低市凈率指數(shù)，長江低估值指數(shù)成分股在 PE_TTM 和 PB 方面均能保持一個相對較低的水平，PE_TTM和 PB 分別集中在 10 倍以及 1 以下。同時，觀察三只指數(shù)成分股半年內(nèi)成交金額分布情況可以發(fā)現(xiàn)，三只指數(shù)成分股成交金額主要落于 300 億以下區(qū)間，長江低估值指數(shù)中成交金額超過 200 億的公司占比為 47%，相較申萬低市盈率指數(shù)的 37.3%以及申萬低市凈率指數(shù)的 22.3%，整體流動性更強。圖 17：長江低估值指數(shù)、申萬低市盈率指數(shù)、申萬低市凈率指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6

32、日； 比價=長江低估值指數(shù)/申萬低市盈率指數(shù)圖 18：長江低估值指數(shù)、申萬低市盈率指數(shù)、申萬低市凈率指數(shù) PE_TTM 相對萬得全A 成分股分位位置資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日；分位位置為萬得全 A 成分股 PE_TTM 數(shù)據(jù)由小到大排列，各指數(shù) PE_TTM 在其中所處分位點位置圖 19：長江低估值指數(shù)、申萬低市盈率指數(shù)、申萬低市凈率指數(shù) PE_TTM 分布圖 20：長江低估值指數(shù)、申萬低市盈率指數(shù)、申萬低市凈率指數(shù) PB分布資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6

33、 日數(shù)據(jù)圖 21：長江低估值指數(shù)、申萬低市盈率指數(shù)、申萬低市凈率指數(shù)成分股流動性分布圖 22：長江低估值指數(shù)、申萬低市盈率指數(shù)、申萬低市凈率指數(shù)成分股流動性追蹤（單位：億元）資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日從行業(yè)分布情況來看，三只指數(shù)成分股行業(yè)集中度均較高，主要集中在估值相對較低的金融板塊，占比基本達到 50%以上，其次是工業(yè)和房地產(chǎn)板塊，在 10%上下。相比于其他兩只指數(shù)，長江低估值指數(shù)行業(yè)分布集中度更高，排名前三的行業(yè)累計占比超過 87%，其中，排名第一的金融板塊占比高達 63%。圖 23

34、：長江低估值指數(shù)、申萬低市盈率指數(shù)、申萬低市凈率指數(shù)行業(yè)分布情況圖 24：長江低估值指數(shù)行業(yè)分布集中度資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)長江高估值指數(shù)在走勢上整體與申萬高市盈率、高市凈率指數(shù)相似，成分股 PE_TTM 和 PB 均處于較高水平，分布跨度較大。從 PE_TTM 和 PB 的分布來看，長江高估值指數(shù)中 PE_TTM 大于 150 倍的公司數(shù)量占比為 71%，遠高于其他兩只指數(shù)，申萬高市盈率、高市凈率指數(shù)成分股 PE_TTM 主要集中在 150 倍以下。從流動性角度來看，長江高估

35、值指數(shù)成分股最近半年累計成交金額主要落于 600 億以下的區(qū)間，數(shù)量占比達到 68%，這三只指數(shù)成分股流動性分布情況基本相同。圖 25：長江高估值指數(shù)、申萬高市盈率指數(shù)、申萬高市凈率指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日；比價=長江高估值指數(shù)/申萬高市盈率指數(shù)圖 26：長江高估值指數(shù)、申萬高市盈率指數(shù)、申萬高市凈率指數(shù) PE_TTM 相對萬得全A 成分股分位位置資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日；分位位置為萬得全 A 成分股 PE_TTM 數(shù)據(jù)由小到大排列，各指數(shù) PE_TTM 在其中所處分位點位置圖 27：長江高估值指數(shù)、申

36、萬高市盈率指數(shù)、申萬高市凈率指數(shù) PE_TTM 分布圖圖 28：長江高估值指數(shù)、申萬高市盈率指數(shù)、申萬高市凈率指數(shù) PB分布圖資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 29：長江高估值指數(shù)、申萬高市盈率指數(shù)、申萬高市凈率指數(shù)成分股流動性分布圖 30：長江高估值指數(shù)、申萬高市盈率指數(shù)、申萬高市凈率指數(shù)成分股流動性追蹤（單位：億元）資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日長江高估值指數(shù)中占比排名前三的行業(yè)

37、分別為醫(yī)療保健、必選消費和信息技術(shù)，合計占比超過 83%，三只指數(shù)的行業(yè)集中度都很高，但行業(yè)的具體分布情況有一定區(qū)別。具體而言，醫(yī)療保健行業(yè)在長江高估值指數(shù)成分股中占比最高，單行業(yè)占比達到 35%；較大的差異體現(xiàn)在工業(yè)和必選消費兩個板塊，申萬高市盈率指數(shù)和申萬高市凈率指數(shù)在工業(yè)板塊擁有較高占比，均超過 20%，而該行業(yè)在長江高估值指數(shù)中占比不足 5%。而金融、房地產(chǎn)、能源等行業(yè)在三只指數(shù)中的占比都非常低。圖 31：長江高估值指數(shù)、申萬高市盈率指數(shù)、申萬高市凈率指數(shù)行業(yè)分布情況圖 32：長江高估值指數(shù)、申萬高市盈率指數(shù)、申萬高市凈率指數(shù)行業(yè)分布集中度資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021

38、 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)長江規(guī)模估值指數(shù)系列長江大盤估值指數(shù)長江大盤低估值 VS 同類指數(shù)以大盤低估值指數(shù)為代表，長江大盤低估值指數(shù)與滬深 300 價值指數(shù)以及巨潮大盤價值指數(shù)刻畫風(fēng)格較為類似，在成分股 PB_TTM 和 PB 的分布方面基本相同，市盈率主要集中在 20 倍以下，市凈率多分布于 0.5 到 2 這一范圍，成分股均具有低估值的特性。在流動性方面，三只指數(shù)半年累計成交金額分布基本相同，分布范圍都比較廣，涵蓋了從 200 億以下直到 2000 億以上，但是大部分成分股累計成交額都落在 200 億到 1200 億這個

39、范圍內(nèi)。圖 33：長江大盤低估值指數(shù)、巨潮大盤價值指數(shù)、滬深 300 價值指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日圖 34：長江大盤低估值指數(shù)、滬深 300 價值指數(shù)、巨潮大盤價值指數(shù) PE_TTM 相對萬得全A 成分股分位位置資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日；分位位置為萬得全 A 成分股 PE_TTM 數(shù)據(jù)由小到大排列，各指數(shù) PE_TTM 在其中所處分位點位置圖 35：長江大盤低估值指數(shù)、巨潮大盤價值指數(shù)、滬深 300 價值指數(shù)PE_TTM 分布圖圖 36：長江大盤低估值指數(shù)、巨潮大盤價值指數(shù)、滬深 300 價值指數(shù)PB

40、分布圖資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 37：長江大盤低估值指數(shù)、巨潮大盤價值指數(shù)、滬深 300 價值指數(shù)成分股流動性分布圖 38：長江大盤低估值指數(shù)、巨潮大盤價值指數(shù)、滬深 300 價值指數(shù)成 分股流動性追蹤（單位：億元）資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日在成分股行業(yè)分布方面，三只指數(shù)行業(yè)集中度非常高，成分股中行業(yè)分布大體相似，僅個別行業(yè)有所差異。長江大盤低估值指數(shù)中，能源行業(yè)占比明顯

41、高于其他兩只指數(shù)，但可選消費板塊占比不足其他兩只指數(shù)的 1/2。具體來看，表征大盤風(fēng)格的金融行業(yè)在三只指數(shù)中都占據(jù)絕對優(yōu)勢，占比接近 60%。對于長江大盤低估值指數(shù)，能源行業(yè)的成分股數(shù)量排在第二，占比約 14%，而其余行業(yè)占比均較小，未超過 10%。圖 39：長江大盤低估值指數(shù)、巨潮大盤價值指數(shù)、滬深 300 價值指數(shù)行業(yè)分布情況圖 40：長江大盤低估值指數(shù)行業(yè)分布集中度資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)長江大盤高估值指數(shù)特征長江大盤高估值指數(shù)在 PE_TTM 和 PB 的分布方面，長江大

42、盤高估值指數(shù)成分股均具有較高的市盈率和市凈率，PE_TTM 分布有較大跨度，在 30 倍到 90 倍這個區(qū)間占比達到 60%。成分股 PB 的分布主要集中在 5 到 20 這個范圍內(nèi)，總占比接近 70%。在流動性方面，長江大盤高估值指數(shù)大多數(shù)成分股半年累計成交金額都超過 1000 億，具有較高流動性。在成分股行業(yè)分布方面，長江大盤高估值指數(shù)成分股主要集中在必選消費、工業(yè)和醫(yī)療保健這三個行業(yè)，占比達 70%。在原材料、公用事業(yè)、通訊業(yè)務(wù)等板塊，指數(shù)成分股的占比均較小，遠低于 5%。圖 41：長江大盤高估值指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日圖 42：長江大

43、盤高估值指數(shù) PE_TTM 相對萬得全A 成分股分位位置圖 43：長江大盤高估值指數(shù)行業(yè)分布集中度資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日；分位位置為萬得全 A 成分股 PE_TTM 數(shù)據(jù)由小到大排列，各指數(shù) PE_TTM 在其中所處分位點位置資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 44：長江大盤高估值指數(shù) PE_TTM 分布圖圖 45：長江大盤高估值指數(shù) PB 分布圖資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 46：長江大盤高估值指數(shù)成

44、分股流動性分布 圖 47：長江大盤高估值指數(shù)成分股流動性追蹤（單位：億元）資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日長江中盤估值指數(shù)長江中盤低估值 VS 同類指數(shù)將長江中盤低估值指數(shù)與中證 500 價值指數(shù)、巨潮中盤價值指數(shù)進行比較，在估值指標(biāo)方面，長江中盤低估值指數(shù)成分股 PE_TTM 指標(biāo)大多處于 5 至 20 倍之間，分布整體情況與中證 500 價值和巨潮中盤價值相似，PB 指標(biāo)分布也基本相似，主要落于 0.5 到 2這一范圍內(nèi)。在流動性方面，長江中盤低估值指數(shù)的流動性情況與另外兩只指數(shù)基本相似，

45、成分股半年累計成交額集中在 400 億以下，長江中盤低估值指數(shù)處于此區(qū)間的成分股數(shù)量占比超過 75%。圖 48：長江中盤低估值指數(shù)、巨潮中盤價值指數(shù)、中證 500 價值指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日圖 49：長江中盤低估值指數(shù)、中證 500 價值指數(shù)、巨潮中盤價值指數(shù) PE_TTM 相對萬得全A 成分股分位位置資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日；分位位置為萬得全 A 成分股 PE_TTM 數(shù)據(jù)由小到大排列，各指數(shù) PE_TTM 在其中所處分位點位置圖 50：長江中盤低估值指數(shù)、巨潮中盤價值指數(shù)、中證 500 價值指數(shù)成

46、分股PE_TTM 分布圖 51：長江中盤低估值指數(shù)、巨潮中盤價值指數(shù)、中證 500 價值指數(shù)成分股 PB 分布資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 52：長江中盤低估值指數(shù)、巨潮中盤價值指數(shù)、中證 500 價值指數(shù)成分股流動性分布圖 53：長江中盤低估值指數(shù)、巨潮中盤價值指數(shù)、中證 500 價值指數(shù)成分股流動性追蹤（單位：億元）資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)在指數(shù)成分股行業(yè)分布方面

47、，原材料和工業(yè)是三只指數(shù)成分股中占比最高的兩個行業(yè)，總計占比超過 40%。具體而言，長江中盤低估值指數(shù)在原材料和工業(yè)這兩個行業(yè)的占比基本持平，在 20%上下。排名第三的是金融行業(yè)，在三只指數(shù)的占比均在 10%以上，剩余行業(yè)的占比相對都比較小，占比大致在 5%-10%的區(qū)間內(nèi)。圖 54：長江中盤低估值指數(shù)、巨潮中盤價值指數(shù)、中證 500 價值指數(shù)行業(yè)分布情況圖 55：長江中盤低估值指數(shù)行業(yè)分布集中度資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)長江中盤高估值指數(shù)特征長江中盤高估值指數(shù)成分股的 PE_TT

48、M 分布較為分散，市盈率指標(biāo)值主要還是集中在30 到 100 倍之間，部分成分股的 PE_TTM 超過 130 倍，占比約為指數(shù)成分股總數(shù)的19%。PB 的分布就相對較為集中，主要分布在 PB 小于 15 的區(qū)間內(nèi)。在流動性方面，長江中盤高估值指數(shù)成分股半年累計成交金額主要分布在 100 億到 1000 億之間。在指數(shù)成分股行業(yè)分布方面，工業(yè)是長江中盤高估值指數(shù)成分股中占比最高的行業(yè)，單行業(yè)占比達到 28%，排名第二位的是信息技術(shù)行業(yè)，占比為 20%。圖 56：長江中盤高估值指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日圖 57：長江中盤高估值指數(shù) PE_TTM

49、相對萬得全A 成分股分位位置圖 58：長江中盤高估值指數(shù)行業(yè)分布集中度資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日；分位位置為萬得全 A 成分股 PE_TTM 數(shù)據(jù)由小到大排列，各指數(shù) PE_TTM 在其中所處分位點位置資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 59：長江中盤高估值指數(shù)成分股 PE_TTM 分布圖 60：長江中盤高估值指數(shù)成分股 PB 分布資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 61：長江中盤高估值指數(shù)成分股流動性分布 圖

50、62：長江中盤高估值指數(shù)成分股流動性追蹤（單位：億元）資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日長江小盤估值指數(shù)長江小盤低估值 VS 同類指數(shù)將長江小盤低估值指數(shù)與巨潮小盤價值指數(shù)進行比較，估值指標(biāo)分布上，長江小盤低估值指數(shù) PE_TTM 主要分布的區(qū)間在 5 倍到 25 倍之間，分布的形態(tài)基本與巨潮小盤價值指數(shù)相同，兩者 PB 主要集中在 0.5 到 3 的區(qū)間內(nèi)，低估值特性明顯。在流動性方面，長江小盤低估值指數(shù)和巨潮小盤價值指數(shù)半年累計成交額主要集中于 50 億到 250 億區(qū)間內(nèi)，總體的成交額分布

51、基本相似。圖 63：長江小盤低估值指數(shù)、巨潮小盤價值指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日圖 64：長江小盤低估值指數(shù)、巨潮小盤價值指數(shù) PE_TTM 相對萬得全A 成分股分位位置資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日；分位位置為萬得全 A 成分股 PE_TTM 數(shù)據(jù)由小到大排列，各指數(shù) PE_TTM 在其中所處分位點位置圖 65：長江小盤低估值指數(shù)、巨潮小盤價值成分股 PE_TTM 分布圖 66：長江小盤低估值指數(shù)、巨潮小盤價值成分股 PB 分布資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wi

52、nd， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 67：長江小盤低估值指數(shù)、巨潮小盤價值成分股流動性分布圖 68：長江小盤低估值指數(shù)、巨潮小盤價值成分股流動性追蹤（單位： 億元）資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日在指數(shù)成分股行業(yè)分布方面，長江小盤低估值指數(shù)和巨潮小盤價值指數(shù)行業(yè)分布整體較為相似，少數(shù)行業(yè)存在差異，工業(yè)、原材料和可選消費三個行業(yè)占比超過 50%。具體來看，三個指數(shù)在個別行業(yè)的占比還是存在一些差異，例如長江小盤低估值指數(shù)中，工業(yè)板塊的成分股占比明顯高于巨潮小盤價值指數(shù)。圖

53、69：長江小盤低估值指數(shù)、巨潮小盤價值行業(yè)分布情況圖 70：長江小盤低估值指數(shù)行業(yè)分布集中度資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)長江小盤高估值指數(shù)特征長江小盤高估值指數(shù)整體保持較高的估值水平，成分股的 PE_TTM 和 PB 指標(biāo)值均較高。在流動性方面，總體來說半年累計成交額相對較低，主要集中于 50 億到 250 億區(qū)間內(nèi)。在指數(shù)成分股行業(yè)分布方面，長江小盤高估值指數(shù)在工業(yè)、信息技術(shù)和原材料這三個行業(yè)占比均較高，總占比達到 70%。圖 71：長江小盤高估值指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind，

54、注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日圖 72：長江小盤高估值指數(shù) PE_TTM 相對萬得全A 成分股分位位置圖 73：長江小盤高估值指數(shù)行業(yè)分布集中度資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日；分位位置為萬得全 A 成分股 PE_TTM 數(shù)據(jù)由小到大排列，各指數(shù) PE_TTM 在其中所處分位點位置資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 74：長江小盤高估值指數(shù)成分股 PE_TTM 分布圖 75：長江小盤高估值指數(shù)成分股 PB 分布資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使

55、用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 76：長江小盤高估值指數(shù)成分股流動性分布 圖 77：長江小盤高估值指數(shù)成分股流動性追蹤（單位：億元）資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日長江行業(yè)中性低估值指數(shù)比較長江行業(yè)中性低估值指數(shù)和對應(yīng)的非中性指數(shù)，在整體走勢上，兩者有明顯區(qū)別，長江行業(yè)中性低估值指數(shù)走勢整體優(yōu)于長江低估值指數(shù)。估值指標(biāo)分布上，進行行業(yè)中性處理后，長江行業(yè)中性低估值指數(shù)是在每個行業(yè)中挑選估值水平相對較低股票，并不是在整個市場中統(tǒng)一挑選估值水平最低的股票，因此，指數(shù)成分股在 PE_TTM

56、和 PB 的分布上，總體高于長江低估值指數(shù)，PE_TTM 水平高于 10 倍和 PB 高于 1.5 的股票數(shù)量有所增多，但整體還是保持顯著的低估值特性。在流動性分布方面，忽略兩只指數(shù)成分股本身數(shù)量的差異，長江行業(yè)中性低估值指數(shù)與長江低估值指數(shù)成分股半年累計成交額的分布情況相似程度較高，主要集中在 400 億以下。圖 78：長江行業(yè)中性低估值指數(shù)、長江低估值指數(shù)凈值走勢資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日；比價=長江行業(yè)中性低估值指數(shù)/長江低估值指數(shù)圖 79：長江行業(yè)中性低估值指數(shù) PE_TTM 相對萬得全A 成分股分位位置資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021

57、 年 7 月 6 日；分位位置為萬得全 A 成分股 PE_TTM 數(shù)據(jù)由小到大排列，各指數(shù) PE_TTM 在其中所處分位點位置圖 80：長江行業(yè)中性低估值指數(shù)、長江低估值指數(shù)成分股 PE_TTM分布圖 81：長江行業(yè)中性低估值指數(shù)、長江低估值指數(shù)成分股 PB 分布資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)圖 82：長江行業(yè)中性低估值指數(shù)、長江低估值指數(shù)成分股流動性分布圖 83：長江行業(yè)中性低估值指數(shù)、長江低估值指數(shù)成分股流動性追蹤 （單位：億元）資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年

58、7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：數(shù)據(jù)截至 2021 年 7 月 6 日從指數(shù)成分股行業(yè)分布情況來看，由于長江行業(yè)中性指數(shù)在編制過程中對行業(yè)分布進行了中性處理，以減弱行業(yè)偏離的影響，因此成分股中每個行業(yè)的占比基本與市場整體一致。具體來看，之前在長江低估值指數(shù)中占比超過 60%的金融行業(yè)在調(diào)整后比重下降至 20%以下，除金融、房地產(chǎn)和能源行業(yè)之外，其余行業(yè)的占比則均有所上升。圖 84：長江行業(yè)中性低估值指數(shù)、長江低估值指數(shù)行業(yè)分布情況圖 85：長江行業(yè)中性低估值指數(shù)行業(yè)分布集中度資料來源：Wind， 注：計算時使用 2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)資料來源：Wind， 注：計算時使用

59、2021 年 7 月 6 日數(shù)據(jù)附：長江估值指數(shù)系列詳細編制方法長江高、低估值系列指數(shù)具體構(gòu)建方式及基本信息【基日及基點】長江高、低估值指數(shù)以 1999 年 12 月 31 日為基日，1000 為基點。【樣本空間選擇】長江低估值指數(shù)、高估值指數(shù)樣本空間，由同時滿足以下條件的滬深 A 股組成：非 ST、*ST，非暫停上市股票；非創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板股票：上市時間超過一個季度；創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板股票：上市時間超過半年；上市時間未達到規(guī)定，但自上市以來日均 A 股總市值在全部滬深 A 股中排名前 50位的股票。成分股選擇及指數(shù)計算方法【成分股選擇】對于長江低估值指數(shù)，成分股選擇方法：按照近一年日均成交金額由高到低排名，剔除排名后 20%的股票；在剩余股票中，先按 PB 由小到大排名，取