1、一、深耕高凈值客戶，估值顯著高于同行1、深耕高凈值客戶，業(yè)務(wù)逐步多元化總資產(chǎn)位居美國(guó)銀行業(yè)第 21 名。第一共和銀行（First Republic Bank）成立于 1985 年，總部位于舊金山。根據(jù) FDIC，截至 21Q1，第一共和銀行總資產(chǎn)規(guī)模為 1558 億美元，在美國(guó)銀行業(yè)中排名第 21，較 2020 年末上升 1 位。圖 1：21Q1 第一共和銀行總資產(chǎn)在美國(guó)銀行業(yè)中排名第二十一（億美元）35000300002500020000150001000050000資料來(lái)源：FDIC、招商證券深耕私人銀行業(yè)務(wù)。第一共和國(guó)銀行其前身 First Republic Bancorp 成立于 19

2、85 年 2 月，成立時(shí)是一家私人銀行，專注服務(wù)高凈值客戶。其中，高凈值客戶指的是可投資資產(chǎn)不低于 100 萬(wàn)美元的家庭。由于成立時(shí)間較晚，當(dāng)時(shí)高凈值客戶大多已建立了銀行關(guān)系，F(xiàn)irst Republic Bancorp 為打開(kāi)私人銀行市場(chǎng)，將目標(biāo)瞄準(zhǔn) 30 歲左右的潛在高凈值客戶，為其提供房地產(chǎn)抵押貸款。精準(zhǔn)定位和優(yōu)質(zhì)服務(wù)使得第一共和銀行私人銀行業(yè)務(wù)迅速發(fā)展。豐富服務(wù)內(nèi)容，拓展財(cái)富管理/對(duì)公業(yè)務(wù)。1997 年 9 月 First Republic Bancorp 與其子公司第一共和銀行合并成為第一共和銀行，隨后第一共和銀行在紐約證券交易所上市。隨著客戶關(guān)系的不斷深入，第一共和銀行開(kāi)始逐步提供

3、多元化/定制化的服務(wù)，分別于 1997/1999 年增加財(cái)富管理業(yè)務(wù)/對(duì)公業(yè)務(wù)作為私人銀行業(yè)務(wù)的補(bǔ)充，為高凈值客戶提供全方位的服務(wù)。為提升客戶體驗(yàn)，第一共和銀行分別于 1998/2012 年推出網(wǎng)上銀行/手機(jī)銀行。圖 2：為高凈值客戶提供全方位服務(wù)資料來(lái)源：公司投資者推介材料、招商證券并購(gòu) Luminous 和 Constellation，完善財(cái)富管理業(yè)務(wù)布局。第一共和銀行于 2012 年以 1.25 億美元收購(gòu)了 Luminous Capital Holdings，2015 年以 1.15 億美元收購(gòu)了Constellation Advisors。兩次收購(gòu)，為第一共和銀行帶來(lái)了約 120億美

4、元的財(cái)富管理規(guī)模和 12 名資深的理財(cái)經(jīng)理。時(shí)間事件表 1：公司發(fā)展歷程時(shí)間事件1985 年First Republic Bancorp 成立 1986 年First Republic Bancorp 在紐約證券交易所上市1997 年First Republic Bancorp 與其子公司第一共和銀行合并成為第一共和銀行，第一共和銀行在紐交所上市 2006 年第一共和銀行并購(gòu)胡桃溪銀行(Bank of Walnut Creek)，胡桃溪銀行資產(chǎn)約 5.6 億美元2007 年第一共和銀行被美林收購(gòu)，成為美林子公司 MLFSB 的一個(gè)獨(dú)立部門(mén) 2009 年美國(guó)銀行收購(gòu)了美林，第一共和銀行成為美國(guó)銀

5、行子公司 BANA 的一個(gè)分支機(jī)構(gòu)2009 年第一共和銀行管理層和一些機(jī)構(gòu)投資者出資收購(gòu)了 BANA 第一共和分部的全部資產(chǎn)，重新成為一家獨(dú)立的銀行。與此同時(shí)，第一共和銀行還收購(gòu)了 FRPCC、第一共和證券、第一共和財(cái)富公司等 2010 年第一共和銀行在紐約證券交易所上市2012 年第一共和銀行收購(gòu) Luminous Capital Holdings 2015 年第一共和銀行收購(gòu) Constellation Advisors 2016 年第一共和銀行收購(gòu) Gradifi資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、招股說(shuō)明書(shū)、招商證券并購(gòu) Gradifi，發(fā)展學(xué)生貸款再融資業(yè)務(wù)，拓展?jié)撛诟邇糁悼蛻簟?016 年第一共和

6、銀行收購(gòu) Gradifi，發(fā)展學(xué)生貸款再融資業(yè)務(wù)，獲取優(yōu)質(zhì)的客戶資源，培育潛在高凈值客戶。Gradifi 是一家提供關(guān)于學(xué)生貸款還款技術(shù)和服務(wù)的平臺(tái)，在行業(yè)內(nèi)首推學(xué)生貸款償還計(jì)劃（Student Loan Paydown Plan），核心是由雇主出資，幫助雇員償還部分學(xué)生貸款。對(duì)雇主來(lái)說(shuō)，為雇員提供了部分資金，以此收獲更加積極向上的企業(yè)文化、雇員的忠誠(chéng)度和良好的社會(huì)口碑。Gradifi主要客戶有普華永道、Natixis Global Asset Management、Penguin Random House 等。2、成長(zhǎng)性突出，造就高估值業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，資產(chǎn)/貸款/存款/凈利潤(rùn)增速遠(yuǎn)高于美國(guó)銀行

7、業(yè)平均水平。第一共和銀行業(yè)務(wù)高速發(fā)展，近 10 年（2010-2020 年）資產(chǎn)/貸款/存款/凈利潤(rùn)年均復(fù)合增速較快，分別為 20.3%/19.7%/19.6%/14.0%，顯著高于美國(guó)銀行業(yè)平均水平，資產(chǎn)/貸款/存款/凈利潤(rùn)年均復(fù)合增速分別是美國(guó)銀行業(yè)平均水平的 4.0/5.0/2.6/2.5 倍。25近 10 年 FRC 總資產(chǎn)增速為行業(yè)平均的 4.0近10 年FRC 貸款增速為行業(yè)平均的5.0 倍近 10 年FRC 存款增速為行業(yè)平均的 2.6 倍近10 年FRC 凈利潤(rùn)增速為行業(yè)平均的 2.5 倍20151050圖 3：第一共和銀行資產(chǎn)/貸款/存款/凈利潤(rùn)年均復(fù)合增速顯著高于美國(guó)銀行業(yè)

8、平均（%）FRC總資產(chǎn)銀行業(yè)總資產(chǎn)FRC貸款銀行業(yè)貸款FRC存款銀行業(yè)存款FRC凈利潤(rùn)銀行業(yè)凈利潤(rùn)資料來(lái)源：Bloomberg、FDIC、招商證券注：第一共和銀行（FRC）數(shù)據(jù)為 2010-2020 年總資產(chǎn)/貸款/存款/凈利潤(rùn)年均復(fù)合增速，銀行業(yè)數(shù)據(jù)為 FDIC 公布的美國(guó)銀行業(yè)水平。AUM 高速增長(zhǎng)，財(cái)富管理業(yè)務(wù)發(fā)展空間廣闊。受益于高凈值客戶數(shù)量的增加和客戶財(cái)富的積累，第一共和銀行財(cái)富管理業(yè)務(wù)保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，近 10 年（2010-2020 年）AUM 年均復(fù)合增速高達(dá) 27.9%。21H1 第一共和銀行 AUM突破 2400 億美元，是資產(chǎn)總額的 1.5 倍。根據(jù)公司投資者推介材料，截

9、至 19Q3，91%的銀行客戶仍未開(kāi)展財(cái)富管理業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)未來(lái)私行繼續(xù)向財(cái)富管理業(yè)務(wù)引流，財(cái)富管理業(yè)務(wù)有望迎來(lái)大發(fā)展。圖 4：第一共和銀行 AUM 高速增長(zhǎng)（億美元，%）AUMAUM同比增速（右軸）3000702500605020004015003010002050010002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 21Q1 21H1資料來(lái)源：公司投資者推介材料、招商證券注：AUM 不包括銀行存款賬戶資產(chǎn)以及為私募股權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)投資客戶保管的資產(chǎn)營(yíng)收增速較高，2020 年起明顯加快。第一共和銀行總營(yíng)收保持較快增速，近十年（2010-

10、2020 年）總營(yíng)收年均復(fù)合增速達(dá) 14.6%。2020 年起營(yíng)收增速加快，20 年?duì)I收增速為 17.2%，較 19 年提升 7.5 個(gè)百分點(diǎn)，21H1 同比增長(zhǎng) 28.9%。 21H1 較高的營(yíng)收增速一方面由于 2020 年上半年受疫情影響基數(shù)較低，另一方面由于高凈值客戶在疫情之后恢復(fù)較快，帶動(dòng)第一共和銀行業(yè)務(wù)快速恢復(fù)。圖 5：第一共和銀行營(yíng)收增速加快（%）收入收入增速（右軸）50003530400025300020200015101000500 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 21Q1 21H1資料來(lái)源：Bloo

11、mberg、招商證券凈利潤(rùn)增速高于同業(yè)，20 年疫情之下逆勢(shì)大幅上漲。2020 年受疫情影響凈利潤(rùn)仍有 14.1%的較快增長(zhǎng)，而同期美國(guó)前四大銀行凈利潤(rùn)均呈下滑態(tài)勢(shì)，其中富國(guó)銀行凈利潤(rùn)下滑 90%。我們認(rèn)為主要由于第一共和銀行以零售業(yè)務(wù)為主，抵御經(jīng)濟(jì)下行能力強(qiáng)。即使剔除 2020 年特殊時(shí)間段，第一共和銀行凈利潤(rùn)增速還是相對(duì)較快，2010-2019 年凈利潤(rùn)年均復(fù)合增速為 14%，而同期富國(guó)銀行/花旗銀行/摩根大通/美國(guó)銀行業(yè)平均分別為 5%/7%/9%/12%（美國(guó)銀行 2010年凈利潤(rùn)為負(fù)，不可比）。圖 6：10-19 年第一共和銀行凈利潤(rùn)年均復(fù)合增速高于同業(yè)（%圖 7：凈利潤(rùn)增速高于行業(yè)

12、平均（百萬(wàn)美元，%）歸屬普通股東凈利潤(rùn)歸屬普通股東凈利潤(rùn)增速（右軸）銀行業(yè)凈利潤(rùn)增速（右軸）1614121086420第一共和銀行 富國(guó)銀行花旗銀行摩根大通行業(yè)平均1200100080060040020006040200-20-40-60資料來(lái)源：Wind、FDIC、招商證券注：行業(yè)平均為 FDIC 公布的美國(guó)銀行業(yè)凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)資料來(lái)源：Bloomberg、FDIC、招商證券注：行業(yè)平均為 FDIC 公布的美國(guó)銀行業(yè)凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)EPS 持續(xù)提升。考慮到第一共和銀行近幾年股本有變動(dòng)，我們選取EPS 來(lái)衡量第一共和銀行盈利成長(zhǎng)性，根據(jù)公司財(cái)報(bào)，第一共和銀行 2020 年加權(quán)平均EPS 為 5.85 美

13、元，較 2010 年增長(zhǎng)了 1.68 倍，近十年（2010-2020 年）EPS年均復(fù)合增速為 10.4%。圖 8：2020 年第一共和銀行 EPS 增速為 11.4%（美元，%）GAAP EPSEPS同比增速（右軸）73062552041531025100-5 20102011201220132014201520162017201820192020資料來(lái)源：Bloomberg、招商證券疫情之下 ROA/ROE 仍保持平穩(wěn)。第一共和銀行存量客戶需求穩(wěn)定，新客戶拓展順利，ROE 一直保持在較高的水平。 2020 年第一共和銀行ROA/ROE 分別為 0.82%/10.59%，ROA 較 19 年

14、略有下降，ROE 基本持平，而美國(guó)四大銀行受疫情影響 ROA/ROE 均有較大幅度下降。圖 9：2020 年第一共和銀行 ROA 為 10.59%（%）圖 10：第一共和銀行 ROE 較高（%）3.0美國(guó)銀行花旗銀行第一共和銀行摩根大通富國(guó)銀行20152016201720182019202020.0美國(guó)銀行花旗銀行第一共和銀行摩根大通富國(guó)銀行2.01.00.0(1.0)15.020152016201720182019202010.05.00.0(5.0)資料來(lái)源：Bloomberg、招商證券資料來(lái)源：Bloomberg、招商證券估值在同行業(yè)中處于較高水平。截至 2021 年 7 月 28 日，

15、第一共和銀行 PB 為 2.99X，估值較高。我們選取了 21Q1美國(guó)總資產(chǎn)規(guī)模排名前三十的銀行做比較，其中剔除了美國(guó)運(yùn)通（美國(guó)運(yùn)通是一家旅游服務(wù)及綜合性財(cái)務(wù)、金融投資及信息處理的環(huán)球公司，與傳統(tǒng)銀行不可比）。此外，第一資本美國(guó)與摩根士丹利私人銀行估值分別以母公司第一資本和摩根士丹利為準(zhǔn)。前三十大銀行中，第一共和銀行 PB 估值較高，僅低于硅谷銀行，比前三十大銀行估值平均水平 1.41X 高一倍。圖 11：美國(guó)前三十大銀行中，第一共和銀行 PB 較高（截至 2021 年 7 月 28 日）3.53.02.52.01.51.00.5-資料來(lái)源：Wind、招商證券注：美國(guó)前三十大銀行數(shù)據(jù)為 FDI

16、C 公布的 21Q1 數(shù)據(jù)，從左到右按總規(guī)模從大到小排序。股價(jià)表現(xiàn)優(yōu)于大盤(pán)，超額收益明顯。從股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，第一共和銀行股價(jià)自 2010 上市以來(lái)，漲幅超過(guò) 600%，遠(yuǎn)高于同期標(biāo)普 500 指數(shù)（SPX Index）250%的漲幅和標(biāo)普 500 金融指數(shù)（SPF Index）180%的漲幅。2020 年受疫情影響，第一共和銀行 20Q1 營(yíng)收增速放緩，凈利潤(rùn)增速同比下降，股價(jià)跑輸大盤(pán)，但隨著第一共和銀行業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁復(fù)蘇，營(yíng)收/凈利潤(rùn)增速加快，2020 年下半年至今，股價(jià)跑出超額收益。700第一共和銀行股價(jià)漲幅標(biāo)普500指數(shù)漲幅標(biāo)普500金融指數(shù)漲幅6005004003002001000-100圖

17、 12：第一共和銀行股價(jià)表現(xiàn)優(yōu)異資料來(lái)源：Bloomberg、招商證券2010/122011/22011/42011/62011/82011/102011/122012/22012/42012/62012/82012/102012/122013/22013/42013/62013/82013/102013/122014/22014/42014/62014/82014/102014/122015/22015/42015/62015/82015/102015/122016/22016/42016/62016/82016/102016/122017/22017/42017/62017/82017/1

18、02017/122018/22018/42018/62018/82018/102018/122019/22019/42019/62019/82019/102019/122020/22020/42020/62020/82020/102020/122021/22021/42021/6注：以 2010 年 12 月 31 日收盤(pán)價(jià)為基數(shù)，2021 年 7 月數(shù)據(jù)為 7 月 26 日收盤(pán)價(jià)。二、打造精品銀行，不斷拓寬護(hù)城河我們認(rèn)為，第一共和銀行核心競(jìng)爭(zhēng)力主要在區(qū)位、服務(wù)及文化三方面。在區(qū)位上，布局高凈值客戶較多的核心區(qū)域，高凈值客戶數(shù)增速較快；在服務(wù)上，提供高度差異化的服務(wù)，打造品牌力，客戶滿意度高，

19、品牌力增強(qiáng)；在文化上，建設(shè)以客戶為中心的企業(yè)文化，保障了優(yōu)質(zhì)服務(wù)的延續(xù)性。1、布局核心區(qū)域，高凈值客戶數(shù)增速較快布局的區(qū)域較為發(fā)達(dá)，高凈值客戶較多。截至 2020 年末，第一共和銀行共有 92 個(gè)分支機(jī)構(gòu)，主要分布在加利福尼亞州的舊金山、帕洛阿爾托、洛杉磯、圣巴巴拉、新港比奇和圣地亞哥，俄勒岡州的波特蘭，馬薩諸塞州的波士頓，佛羅里達(dá)州的棕櫚灘，康涅狄格州的格林威治，懷俄明州的杰克遜以及紐約州。其中，總部舊金山經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)，2019年舊金山人均 GDP 高達(dá) 13.94 萬(wàn)美元，是美國(guó)平均水平 5.5 萬(wàn)美元的 2.5 倍。根據(jù)公司投資者推介材料，截至 2019年末，第一共和銀行所在區(qū)域（舊金山

20、、洛杉磯、圣地亞哥、波特蘭、紐約、波士頓、紐波特比奇、棕櫚灘和杰克遜等）居住著美國(guó) 21%的家庭，卻有美國(guó) 60%以上的高凈值家庭。圖 13：第一共和銀行分支機(jī)構(gòu)主要分布在沿海發(fā)達(dá)城市資料來(lái)源：公司投資者推介材料、招商證券注：在每個(gè)地點(diǎn)列出的年份為第一共和銀行進(jìn)入該州發(fā)展業(yè)務(wù)的時(shí)間高凈值客戶數(shù)增速較快。根據(jù)公司投資者推介材料，第一共和銀行高凈值家庭戶數(shù)提升較快，2019 年末高凈值客戶數(shù)達(dá)到 11.7 萬(wàn)戶，較 2003 年增長(zhǎng) 10.1 萬(wàn)戶，2003-2019 年均復(fù)合增速為 13.2%。第一共和銀行高凈值家庭市占率整體呈上升趨勢(shì)，2005 年/2011 年市占率下降，主要由于 2005

21、年/2011 年分別布局了波士頓/棕櫚灘市場(chǎng)，而新市場(chǎng)市占率較低，拉低了平均市占率。第一共和銀行高凈值家庭戶數(shù)第一共和銀行高凈值家庭戶數(shù)在所在區(qū)域市占率（右軸）4.983.873.844.024.213.463.643.042.83圖 14：第一共和銀行高凈值家庭市占率提升（萬(wàn)戶，%）146125104836242100200320052007200920112013201520172019資料來(lái)源：公司投資者推介材料、招商證券注：高凈值家庭指的是家庭可投資資產(chǎn)在 100 萬(wàn)美元以上的家庭，其中，市場(chǎng)份額計(jì)算中，2005年增加波士頓，2007 年增加波特蘭，2011 年增加棕櫚灘，2019 年

22、增加杰克遜。異地?cái)U(kuò)張順利，貸款集中度有望分散。根據(jù)公司投資者推介材料，21H1 第一共和銀行在舊金山/洛杉磯/紐約的貸款合計(jì)占總貸款比重為 76%，較 2002 年下降了 6 個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)公司官網(wǎng)，第一共和銀行計(jì)劃在哈德遜廣場(chǎng)等地區(qū)開(kāi)設(shè)分支機(jī)構(gòu)，隨著區(qū)域擴(kuò)張進(jìn)程加快，貸款地區(qū)集中度將進(jìn)一步下降。其他, 9棕櫚灘, 1波特蘭, 2圣地亞哥, 4洛杉磯, 20波士頓, 8紐約, 19圖 15：21H1 第一共和銀行各地區(qū)貸款占比（%）資料來(lái)源：公司投資者推介材料、招商證券2、服務(wù)高度差異化，客戶粘性較強(qiáng)第一共和銀行致力于給客戶提供優(yōu)質(zhì)高效的服務(wù)。目前，第一共和銀行業(yè)務(wù)主要分為三部分，私人銀行業(yè)務(wù)

23、、對(duì)公業(yè)務(wù)和財(cái)富管理業(yè)務(wù)，三塊業(yè)務(wù)的有機(jī)結(jié)合，為高凈值客戶提供全方位服務(wù)。通過(guò)私人銀行與高凈值客戶建立聯(lián)系，隨著高頻拜訪，客戶關(guān)系不斷深入，逐漸為客戶提供財(cái)富管理業(yè)務(wù)或?yàn)榭蛻舻墓咎峁?duì)公業(yè)務(wù)。第一共和銀行的產(chǎn)品和服務(wù)始終以客戶為中心，踐行第一共和銀行的標(biāo)語(yǔ)：Its a privilege to serve you（為您服務(wù)是一種榮幸）。此外，為保證服務(wù)的專業(yè)性，第一共和銀行不開(kāi)展股票交易，不承銷 IPO，不做自營(yíng)交易，不做跨國(guó)衍生品等，專注于服務(wù)高凈值客戶。圖 16：第一共和銀行以客戶為中心提供卓越的服務(wù)資料來(lái)源：公司投資者推介材料、招商證券數(shù)字化轉(zhuǎn)型加速，強(qiáng)化服務(wù)能力。第一共和銀行不斷加大

24、 IT 投入，優(yōu)化手機(jī)銀行APP 和網(wǎng)上銀行平臺(tái)，改善客戶體驗(yàn)，提高運(yùn)營(yíng)效率。近五年（2016-2020 年）科技支出金額不斷提升，占收入比重較為穩(wěn)定，2020 年科技支出 2.99億美元，占總收入的 7.6%。第一共和銀行于 2020 年新冠疫情時(shí)推出“digital-to-human”新功能，客戶可以通過(guò)第一共和銀行 APP，直接聯(lián)系到其在第一共和銀行的客戶經(jīng)理/理財(cái)經(jīng)理，繼續(xù)體驗(yàn)到有溫度的服務(wù)。圖 17：第一共和銀行科技支出逐年提升（百萬(wàn)美元，%）科技支出科技支出占收入比重35030025020015010050-2016201720182019202021Q121H18.58.07.5

25、7.06.56.0資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、招商證券跨部門(mén)協(xié)同提升客戶體驗(yàn)感。第一共和銀行的企業(yè)文化中包含“尊重團(tuán)隊(duì)”，鼓勵(lì)員工之間相互合作，共同為客戶提供優(yōu)質(zhì)全面的服務(wù)。一方面，理財(cái)經(jīng)理、銀行經(jīng)理、客戶關(guān)系人員等不同部門(mén)的員工在同一地點(diǎn)辦公，有助于部門(mén)間協(xié)同發(fā)展。另一方面，向其他同事推薦客戶的員工會(huì)有額外的薪酬獎(jiǎng)勵(lì)，鼓勵(lì)了各部門(mén)之間相互推薦客戶。根據(jù)公司20Q4 投資者交流會(huì)議，20Q4 第一共和銀行約有 1300 萬(wàn)美元的薪酬獎(jiǎng)勵(lì)和顧問(wèn)費(fèi)，約占當(dāng)季收入的 1.3%。客戶滿意程度高，品牌力持續(xù)增強(qiáng)。根據(jù)公司投資者推介材料，第一共和銀行的NPS（Net Promoter Score，凈推薦值）較高，

26、是美國(guó)銀行行業(yè)平均水平的 2 倍。較高的凈推薦值體現(xiàn)了公司客戶滿意程度極高。2020 年，第一共和銀行 NPS 為 73 分，比豪華酒店品牌Ritz Carlton（麗思卡爾頓）/知名電子品牌 Apple 的 70 分/62 分，分別高出 3 分/9分。第一共和銀行品牌力持續(xù)增強(qiáng)，凈推薦值穩(wěn)中有升，2020 年凈推薦值較 2013 年增長(zhǎng)了 18 分。圖 18：第一共和銀行凈推薦值是美國(guó)銀行業(yè)平均的兩倍第一共和銀行NPS銀行業(yè)NPS72757272736255343535353436298070605040302010020132014201520162017201820192020資料來(lái)源：

27、公司投資者推介材料、招商證券注：NPS 衡量客戶忠誠(chéng)度和積極“推薦”的可能性，NPS 分?jǐn)?shù)=(推薦者人數(shù)-批評(píng)者人數(shù))/總?cè)藬?shù)。銀行業(yè) NPS 指的是不包括第一共和銀行的其他銀行的平均水平。品牌打造具有延續(xù)性，客戶忠誠(chéng)度高。品牌打造具有延續(xù)性，即使 2007 年被美林銀行收購(gòu)，但第一共和銀行一直以獨(dú)立品牌向客戶提供服務(wù)。2007 年第一共和銀行被美林收購(gòu)，成為其子公司MLFSB 的一個(gè)獨(dú)立部門(mén)。2009 年美國(guó)銀行收購(gòu)了美林，第一共和銀行成為美國(guó)銀行子公司 BANA 的一個(gè)分支機(jī)構(gòu)。同年，第一共和銀行管理層和一些機(jī)構(gòu)投資者出資收購(gòu)了BANA 第一共和分部的全部資產(chǎn)，重新成為一家獨(dú)立的銀行。幾次

28、并購(gòu)過(guò)程中，第一共和銀行一直以自身的品牌向客戶提供貸款/存款服務(wù)，品牌打造具有延續(xù)性。較強(qiáng)的品牌力使得客戶流失率較低。根據(jù)公司投資者推介材料，第一共和銀行客戶流失率極低，2015 年至 2020 年，客戶平均流失率僅 2%/年，而美國(guó)銀行業(yè)平均（2014 年至 2017 年 10 月）在 8%左右。近五年（2015-2020 年）發(fā)放的貸款中，老客戶占比 60%，近 13 年（2007-2020 年）存款增長(zhǎng)部分，53%來(lái)自于老客戶。較強(qiáng)的品牌力疊加推薦福利實(shí)現(xiàn)快速獲客。較強(qiáng)的品牌力也會(huì)帶來(lái)較高的客戶推薦，吸引更多的新客戶。此外，第一共和銀行對(duì)老客戶實(shí)行推薦獎(jiǎng)勵(lì)，如果老客戶成功推薦新客戶在第一

29、共和銀行申請(qǐng)授信額度，老客戶可獲得 300 美元獎(jiǎng)勵(lì)，如果新客戶使用了該額度進(jìn)行貸款，老客戶可以再獲得 300 美元的獎(jiǎng)勵(lì)。近五年（2015-2020 年）第一共和銀行貸款中，28%來(lái)自于客戶推薦，近 13 年（2007-2020 年）存款增長(zhǎng)部分，31%來(lái)自于客戶推薦。由于深耕高凈值客戶，老客戶推薦的新客戶資質(zhì)也相對(duì)較好，使得第一共和銀行的客戶資質(zhì)維持在較優(yōu)水平。3、管理層穩(wěn)定，以客戶為中心的企業(yè)文化以客戶為中心的企業(yè)文化，保障服務(wù)優(yōu)質(zhì)性。企業(yè)文化以客戶為中心，鼓勵(lì)員工重視合作、快樂(lè)工作、承擔(dān)責(zé)任，都是為了給客戶提供更優(yōu)質(zhì)服務(wù)。第一共和銀行定期開(kāi)展文化載體圓桌會(huì)議，加強(qiáng)文化建設(shè)，目前有超過(guò)

30、1200 名員工參加過(guò)該會(huì)議。企業(yè)文化內(nèi)涵表 2：第一共和銀行企業(yè)文化做正確的事誠(chéng)信行事，從經(jīng)驗(yàn)中學(xué)習(xí)。尊重團(tuán)隊(duì)我們高度重視合作，每個(gè)人都是貢獻(xiàn)者，都應(yīng)該被尊重。積極思考我們的目標(biāo)是“向正確的方向管理”，注重積極的態(tài)度，為客戶努力工作，并提供優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。成長(zhǎng)我們擁抱變革，賦予員工權(quán)利，使他們能夠成長(zhǎng)。提供非凡服務(wù)以超越期望為目標(biāo)，為客戶提供非凡服務(wù)，我們只會(huì)做能做的事。業(yè)務(wù)是財(cái)富管理和銀行業(yè)務(wù)，但成功完全在于服務(wù)卓越客戶服務(wù)。承擔(dān)責(zé)任確保客戶滿意是每個(gè)人的工作，所有員工都應(yīng)該站出來(lái)處理問(wèn)題，解決問(wèn)題。快速行動(dòng)重視行動(dòng)和果斷，并認(rèn)識(shí)到最好的機(jī)會(huì)總是留給那些行動(dòng)迅速的人。快樂(lè)我們認(rèn)為，如果每個(gè)人都

31、喜歡自己的工作，就會(huì)做得更好，我們的客戶也會(huì)感受到不同。資料來(lái)源：公司官網(wǎng)、招商證券開(kāi)設(shè)分支機(jī)構(gòu)而非并購(gòu)，保證企業(yè)文化一致性。二十世紀(jì)八十年代以來(lái)，美國(guó)銀行業(yè)經(jīng)歷了大規(guī)模的并購(gòu)潮，美國(guó)銀行數(shù)量從 1980 年的 1.4 萬(wàn)家減少至 2019 年 0.4 萬(wàn)家。部分銀行通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)了規(guī)模的迅速擴(kuò)張，但并購(gòu)過(guò)程中文化的融合較難。第一共和銀行在發(fā)展過(guò)程中，僅有一次銀行收購(gòu)案例，即 2006 年并購(gòu)了胡桃溪銀行。但并購(gòu)效果不理想，此后，第一共和銀行不再并購(gòu)其他銀行，而通過(guò)開(kāi)設(shè)分支機(jī)構(gòu)的方式實(shí)現(xiàn)跨區(qū)發(fā)展。開(kāi)設(shè)分支機(jī)構(gòu)，在當(dāng)?shù)卣衅阜系谝还埠豌y行企業(yè)文化的員工，保證了企業(yè)文化的一致性。圖 19：美國(guó)銀行業(yè)

32、數(shù)量自 1980s 起逐年減少美國(guó)銀行業(yè)數(shù)量16000140001200010000800060004000200019341936193819401942194419461948195019521954195619581960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620180資料來(lái)源：FDIC、招商證券提供具有競(jìng)爭(zhēng)力的薪酬福利，使員工在服務(wù)客戶時(shí)做到最好。從薪酬方面來(lái)說(shuō)，第一共和銀行為員工提供較高的薪酬，202

33、1 年 3 月，第一共和銀行提高最低工資標(biāo)準(zhǔn)到 30 美元/小時(shí)，是聯(lián)邦最低工資標(biāo)準(zhǔn) 7.25 美元/小時(shí)的 4 倍，是加州最低工資標(biāo)準(zhǔn) 14 美元的 2 倍。第一共和銀行于 2016 年確定最低工資標(biāo)準(zhǔn)為 20 美元/小時(shí)，2018 年上調(diào)至 25 美元/小時(shí)。除了較高的薪酬外，第一共和銀行還向員工提供全面醫(yī)療服務(wù)、員工住房貸款計(jì)劃、育兒假、健康津貼、學(xué)生貸款償還計(jì)劃等諸多福利。30%的員工參與了員工住房貸款計(jì)劃，125 位員工參與了哈佛大學(xué)、斯坦福大學(xué)、塔克商學(xué)院、沃頓商學(xué)院等的高管教育項(xiàng)目，900 余位員工參與了領(lǐng)導(dǎo)力培訓(xùn)計(jì)劃，500 余名員工參與了導(dǎo)師培訓(xùn)計(jì)劃。項(xiàng)目福利表 3：第一共和

34、銀行為員工提供有競(jìng)爭(zhēng)性的薪酬福利薪酬方面的優(yōu)待對(duì)員工及家屬的關(guān)心對(duì)員工生活上的關(guān)心員工職業(yè)發(fā)展最低時(shí)薪 30 美元員工持股計(jì)劃，50%以上同事參與抵押貸款折扣計(jì)劃雇主支付的學(xué)生貸款支付計(jì)劃，2000 余名員工參與學(xué)費(fèi)報(bào)銷推薦獎(jiǎng)金 個(gè)人信用額度100 美元的通勤補(bǔ)貼 科技、旅行和娛樂(lè)折扣至少 3 周的年假16 周帶薪產(chǎn)假，10 周帶薪育兒假6 周帶薪傷殘假，6 周帶薪護(hù)理假帶薪休假去投票，2 天帶薪去取非營(yíng)利組織做志愿者生日額外休息日子女第一天上學(xué)的上午可休息老人和兒童照顧支持健康：每月津貼和健身房折扣、流感疫苗、健康指導(dǎo)等膳食：咖啡補(bǔ)貼和員工團(tuán)體午餐補(bǔ)貼保險(xiǎn)：醫(yī)療、生活、商務(wù)服務(wù)和寵物金融健康

35、研討會(huì)導(dǎo)師培訓(xùn)計(jì)劃，500 余名員工參與 領(lǐng)導(dǎo)力發(fā)展計(jì)劃，900 余名員工參與客戶關(guān)系經(jīng)理發(fā)展項(xiàng)目強(qiáng)有力的內(nèi)部培訓(xùn)、繼續(xù)教育和發(fā)展項(xiàng)目資料來(lái)源：19Q3 公司投資者推介材料、招商證券注重員工的發(fā)展，成本收入比不低，員工較為穩(wěn)定。第一共和銀行注重員工發(fā)展，為員工提供的福利待遇較多，成本收入比不低，2020 年成本收入比為 61.9%。福利待遇較好，員工穩(wěn)定性高，部分員工自公司成立起就在公司任職，根據(jù)公司財(cái)報(bào)，近四年（2016-2020 年）員工平均流失率為 7%，處于較低水平。此外，我們從貸款發(fā)放情況也能觀察到員工較為穩(wěn)定，根據(jù)公司投資者推介材料，在第一共和銀行工作 10 年以上的銀行經(jīng)理發(fā)放了

36、公司 70%的貸款，工作 2.5 年-10 年的銀行經(jīng)理發(fā)放了 29%的貸款。圖 20：第一共和銀行成本收入比不低（%）90美國(guó)銀行花旗銀行第一共和銀行摩根大通富國(guó)銀行8070605040201520162017201820192020資料來(lái)源：Bloomberg、招商證券管理層平穩(wěn)過(guò)渡，保證了企業(yè)文化的延續(xù)性。目前第一共和銀行創(chuàng)始人 James H. Herbert II 仍擔(dān)任公司董事長(zhǎng)兼聯(lián)合首席執(zhí)行官，任職年限較長(zhǎng)，堅(jiān)定不移的保持深耕高凈值客戶的戰(zhàn)略與以客戶為中心的企業(yè)文化。第一共和銀行高管在公司任職年限平均達(dá) 20 余年，認(rèn)同并貫徹執(zhí)行公司文化與戰(zhàn)略，有助于共同推進(jìn)公司業(yè)務(wù)發(fā)展。由于創(chuàng)

37、始人 James目前已 74 歲，市場(chǎng)擔(dān)心文化是否延續(xù)，但我們認(rèn)為，創(chuàng)始人 James 與總裁 Hafize 共同擔(dān)任首席執(zhí)行官，雙首席執(zhí)行官的結(jié)構(gòu)使得第一共和銀行管理層平穩(wěn)過(guò)渡，有助于維持文化的穩(wěn)定性。部分履歷年齡公司任職年限職位姓名表 4：第一共和銀行高管情況James H. Herbert, II董事長(zhǎng)/聯(lián)36 74席 CEO1980-1985 年任職于 San Francisco Bancorp(一家上市的工業(yè)貸款控股公司)總裁/首席執(zhí)行官/董事。1985 年 2 月創(chuàng)辦了第一共和銀行，任創(chuàng)始首席執(zhí)行官和董事。同時(shí)，他還是舊金山芭蕾舞協(xié)會(huì)的理事，紐約林肯表演藝術(shù)中心的主任。Jason

38、C. Bender副總裁/首22 51席運(yùn)營(yíng)官1999 年起在第一共和銀行財(cái)務(wù)部門(mén)任職，2013 年起任首席行政官，2016 年起任首席運(yùn)營(yíng)官，負(fù)責(zé)第一共和銀行的整體運(yùn)營(yíng)技術(shù)、戰(zhàn)略規(guī)劃和再融資貸款營(yíng)銷。他還負(fù)責(zé)奧蘭治縣和圣地亞哥地區(qū)的銀行業(yè)務(wù)。691990 年畢業(yè)于加州大學(xué)伯克利分校，一直在第一共和銀行各個(gè)部門(mén)任職，1996 年起任首席信貸官，負(fù)責(zé)信貸安全/信貸文化和信貸標(biāo)準(zhǔn)。35副總裁/首席信貸官David B. Lichtman49曾在畢馬威會(huì)計(jì)師事務(wù)所工作16 年，2009 年起任第一共和銀行副首席財(cái)務(wù)官，2015年起任副總裁兼首席財(cái)務(wù)官。12副總裁/首席財(cái)務(wù)官M(fèi)ichael J. Ro

39、fflerMollie M. Richardson副總裁/人力總監(jiān)18-曾任第一共和銀行首席行政官、董事和投資者關(guān)系主管，2016 年起任人力總監(jiān)，負(fù)責(zé)全行人力資源相關(guān)事宜。Michael D. Selfridge副總裁/首9 53席銀行家曾在硅谷銀行工作 18 年，2012 年起任職于第一共和銀行副首席運(yùn)營(yíng)官，2016 年起任職于首席銀行家，負(fù)責(zé)北加州、洛杉磯、波特蘭和懷俄明州杰克遜地區(qū)的對(duì)公業(yè)務(wù)、鷹貸款業(yè)務(wù)等。412006 年普林斯頓大學(xué)博士畢業(yè)，曾在高盛擔(dān)任董事總經(jīng)理兼金融機(jī)構(gòu)集團(tuán)戰(zhàn)略主管十余年，為美國(guó)大型銀行和保險(xiǎn)公司的董事會(huì)和高管提供咨詢。7總裁/聯(lián)合CEOHafize Gaye E

40、rkan-曾在高盛、瑞士信貸和德意志銀行擔(dān)任了 20 年的高管，2004 年起任第一共和銀行財(cái)富管理子公司總裁。17財(cái)富管理子公司總裁Robert L. Thornton資料來(lái)源：公司官網(wǎng)、招商證券三、三駕馬車齊頭并進(jìn)，業(yè)務(wù)發(fā)展較快目前，第一共和銀行業(yè)務(wù)主要分為三部分，私人銀行業(yè)務(wù)、對(duì)公業(yè)務(wù)和財(cái)富管理業(yè)務(wù)，三駕馬車齊頭并進(jìn)，業(yè)務(wù)快速發(fā)展。私人銀行業(yè)務(wù)是第一共和銀行根基所在，是客戶接觸的起點(diǎn)，積累了豐富的客戶資源；對(duì)公業(yè)務(wù)依托私人銀行業(yè)務(wù)發(fā)展，目前發(fā)展較快；財(cái)富管理業(yè)務(wù)潛力巨大，提供額外的估值支持。1、私人銀行業(yè)務(wù)是優(yōu)勢(shì)所在私人銀行積累了豐富的客戶資源。第一共和銀行自 1985 年成立起開(kāi)展私人

41、銀行業(yè)務(wù)，經(jīng)過(guò) 36 年的發(fā)展，積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)和客戶資源。根據(jù)公司投資者推介材料，截至 2019 年末，第一共和銀行擁有家庭客戶數(shù)量約 23.4 萬(wàn)戶，其中高凈值家庭客戶 11.7 萬(wàn)戶，高凈值家庭客戶數(shù)量占家庭客戶總數(shù)比例約為 50%。為高凈值客戶提供豐富的產(chǎn)品和優(yōu)質(zhì)服務(wù)，增強(qiáng)客戶粘性。第一共和銀行以客戶為中心的企業(yè)文化驅(qū)動(dòng)員工高頻拜訪客戶，了解客戶財(cái)務(wù)狀況和需求，提供定制化的解決方案滿足客戶長(zhǎng)期財(cái)務(wù)目標(biāo)。第一共和銀行為私人銀行提供各類存貸款產(chǎn)品，還為客戶定制退休賬戶、財(cái)富管理、外匯業(yè)務(wù)、遺產(chǎn)規(guī)劃等服務(wù)，滿足客戶各類需求。業(yè)務(wù)內(nèi)涵表 5：第一共和銀行為私人銀行客戶提供豐富多樣的產(chǎn)品貸款服務(wù)

42、為個(gè)人客戶提供個(gè)人借貸、住房貸款、鷹社區(qū)貸款等各類貸款業(yè)務(wù)，滿足客戶多元化的需求。網(wǎng)上/手機(jī)銀行為方便客戶隨時(shí)隨地管理帳戶，第一共和銀行提供方便和靈活的在線和手機(jī)銀行服務(wù)。存款服務(wù)為客戶提供支票、儲(chǔ)蓄賬戶、個(gè)人存單等各類存款服務(wù)。貨幣市場(chǎng)提供具有競(jìng)爭(zhēng)力利率的貨幣市場(chǎng)支票和儲(chǔ)蓄賬戶。個(gè)人退休賬戶為客戶提供退休賬戶，幫助客戶做好退休準(zhǔn)備。ATMATM 借記卡可在全球范圍內(nèi)存取資金。外匯業(yè)務(wù)第一共和銀行經(jīng)驗(yàn)豐富的團(tuán)隊(duì)幫助客戶設(shè)計(jì)外匯市場(chǎng)策略，管理匯率風(fēng)險(xiǎn)，提供量身定制的解決方案。資料來(lái)源：公司官網(wǎng)、招商證券嬰兒潮一代提供長(zhǎng)期穩(wěn)定的存款/AUM。第一共和銀行已成立 36 年，早期服務(wù)的 30 歲+的客

43、戶目前已退休或接近退休，這些客戶積累了較多的財(cái)富，為第一共和銀行的存款/財(cái)富管理業(yè)務(wù)做出巨大貢獻(xiàn)。根據(jù)投資者推介材料，截至 19Q3，54 歲及以上的客戶提供了 59%的存款和 AUM。圖 21：19Q3 第一共和銀行 59%存款和 AUM 來(lái)自 54 歲以上的客戶資料來(lái)源：公司投資者推介材料、招商證券拓展?jié)撛诟邇糁悼蛻簟３司S護(hù)現(xiàn)有客戶外，第一共和銀行還通過(guò)家庭債務(wù)再融資（ PLOC，Household Debt Refinance）、專業(yè)貸款計(jì)劃（PLP，Professional Loan Program）、首次置業(yè)計(jì)劃、存款激勵(lì)等項(xiàng)目吸引潛在高凈值客戶。隨著潛在高凈值客戶財(cái)富的增長(zhǎng)，客戶

44、與第一共和銀行關(guān)系的不斷深入，預(yù)計(jì)潛在高凈值客戶將為第一共和銀行貢獻(xiàn)更多的 AUM/存款。項(xiàng)目?jī)?nèi)容表 6：第一共和銀行提供有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品吸引新客戶家庭債務(wù)再融資（PLOC)將包括學(xué)生貸款在內(nèi)的消費(fèi)者債務(wù)合并為單一的債務(wù)專業(yè)貸款計(jì)劃（PLP)為員工提供投資公司的途徑的貸款計(jì)劃首次置業(yè)計(jì)劃為首次辦理住房抵押貸款的客戶提供折扣利率鷹投資為客戶提供個(gè)性化的自動(dòng)化投資管理服務(wù) 存款激勵(lì)以較高的利率吸引新的存款客戶資料來(lái)源：公司官網(wǎng)、招商證券客戶結(jié)構(gòu)年輕化，拉長(zhǎng)潛在合作時(shí)間。目前第一共和銀行客戶年齡主要在 45-69 歲之間，通過(guò)家庭債務(wù)再融資、專業(yè)貸款計(jì)劃等貸款產(chǎn)品吸引 31-45 歲之間的潛在高凈值客

45、戶的過(guò)程中，使得客戶結(jié)構(gòu)年輕化，拉長(zhǎng)客戶合作時(shí)間。根據(jù)投資者推介材料，截至 21H1，累計(jì)有 3.6 萬(wàn)客戶參與了家庭債務(wù)再融資和專業(yè)貸款計(jì)劃，較 2015 年增長(zhǎng)了 800%。其中，參與家庭債務(wù)再融資的客戶 3.05 萬(wàn)戶，平均年齡 33 歲。參與專業(yè)貸款計(jì)劃的客戶 0.61 萬(wàn)戶，平均年齡為 38歲。客戶平均年齡不大，有望長(zhǎng)期和公司保持業(yè)務(wù)合作。圖 22：21H1 累計(jì) 3.6 萬(wàn)戶家庭參與 PLOC 和 PLP（萬(wàn)戶）43.532.521.510.5020152016201720182019202021H1資料來(lái)源：公司投資者推介材料、招商證券注：參與家庭債務(wù)再融資和專業(yè)貸款計(jì)劃的家庭客

46、戶累計(jì)總數(shù)，包括已償還貸款的客戶2、對(duì)公業(yè)務(wù)依托私人銀行業(yè)務(wù)發(fā)展，增速較快依托私人銀行業(yè)務(wù)，提供額外的增值服務(wù)。對(duì)公業(yè)務(wù)作為私人銀行業(yè)務(wù)的補(bǔ)充，客戶主要來(lái)源于私人銀行客戶推薦的企業(yè)或非營(yíng)利組織。有別于其他傳統(tǒng)銀行，第一共和銀行在發(fā)展對(duì)公業(yè)務(wù)時(shí)，引入其對(duì)私人銀行客戶提供的高頻、貼心的差異化服務(wù)，不僅為企業(yè)提供銀行產(chǎn)品，還為企業(yè)提供額外的增值服務(wù)。例如，第一共和銀行為企業(yè)客戶搭建社交平臺(tái)，建立了非營(yíng)利組織-金融高管聯(lián)盟（FEA），免費(fèi)為私募股權(quán)基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金、房地產(chǎn)公司、非營(yíng)利組織等成員舉辦相關(guān)活動(dòng)，免費(fèi)在頂級(jí)餐廳舉辦社交午餐活動(dòng)，吸引了 3000 余名會(huì)員參與。對(duì)公存款/貸款增速較快。依托于

47、私人銀行業(yè)務(wù)發(fā)展，對(duì)公業(yè)務(wù)發(fā)展較快，根據(jù)公司投資者推介材料，近 10 年（2010-2020 年）對(duì)公存款/貸款年均復(fù)合增速分別高達(dá) 27.6%/28.6%，截至 21H1，對(duì)公存款/貸款規(guī)模分別為 827/154億美元，存款金額是貸款金額的 5 倍。圖 23：第一共和銀行對(duì)公存款增速快（億美元，%）圖 24：第一共和銀行對(duì)公貸款增速快（億美元，%）1000800600對(duì)公貸款對(duì)公貸款同比增速（右軸）對(duì)公存款對(duì)公存款同比增速（右軸）60200 6050501504040400200030100302020501010000資料來(lái)源：公司投資者推介材料、招商證券資料來(lái)源：公司投資者推介材料、招商

48、證券貢獻(xiàn)低成本負(fù)債，成為資金重要來(lái)源。隨著業(yè)務(wù)的逐步發(fā)展，對(duì)公業(yè)務(wù)帶來(lái)大量的低成本負(fù)債-商業(yè)支票存款，目前對(duì)公業(yè)務(wù)存款已成為第一共和銀行負(fù)債最重要的來(lái)源。根據(jù)公司財(cái)報(bào)，21H1 對(duì)公存款占總存款比重首次超過(guò) 60%，是負(fù)債最重要的來(lái)源，為私人銀行業(yè)務(wù)貸款增長(zhǎng)提供強(qiáng)有力的支撐。且對(duì)公存款成本較低，21Q2 對(duì)公存款成本僅0.07%。圖 25：對(duì)公存款占總存款比重較高（%）對(duì)公存款占比對(duì)公貸款占比7060504030201002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 21H1資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)、公司投資者推介材料、招商證券深耕部分

49、領(lǐng)域，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控。第一共和銀行在發(fā)展對(duì)公貸款業(yè)務(wù)時(shí)，專注于風(fēng)險(xiǎn)投資基金、私募股權(quán)基金、非營(yíng)利組織、房地產(chǎn)等少數(shù)幾個(gè)行業(yè)。通過(guò)招聘在相關(guān)領(lǐng)域經(jīng)驗(yàn)豐富的銀行經(jīng)理，提升專業(yè)能力，更好的服務(wù)客戶，并把控相關(guān)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。圖 26：21H1 對(duì)公貸款行業(yè)分布（%）投資公司(Investment Firms), 3(ProfessionalService Firms), 1航空/海運(yùn)(Vineyard/Wine),(Other), 5 1(Club andMembership Organizations), 1(Aviation/Marine),3房地產(chǎn)行業(yè)(Real Estate Related Enti

50、ties), 4非營(yíng)利組織/學(xué)校(Non-Profit Organizations/Scho ols), 25私募股權(quán)/風(fēng)險(xiǎn)投資基金（Private Equity/Venture Capital Funds), 57專業(yè)服務(wù)公司葡萄園/葡萄酒其他俱樂(lè)部和會(huì)員組織資料來(lái)源：公司投資者推介材料、招商證券3、財(cái)富管理業(yè)務(wù)潛力巨大，提供額外的估值支持開(kāi)放式財(cái)富管理體系滿足了客戶多元化的資產(chǎn)配置需求。第一共和銀行采用開(kāi)放式的財(cái)富管理架構(gòu)，其財(cái)富管理平臺(tái)上有大量第三方基金公司/資產(chǎn)管理公司的產(chǎn)品。一方面第一共和銀行自身無(wú)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，采用開(kāi)放式的財(cái)富管理架構(gòu)使得理財(cái)經(jīng)理將客戶需求放在首位，為客戶推薦更合適

51、的產(chǎn)品；另一方面，豐富多樣的第三方公司產(chǎn)品滿足了客戶多元化的資產(chǎn)配置需求，提升客戶粘性。引進(jìn)優(yōu)秀財(cái)富管理團(tuán)隊(duì)，為客戶提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)。第一共和銀行通過(guò)并購(gòu)優(yōu)秀財(cái)富管理公司和招聘專業(yè)理財(cái)經(jīng)理的方式，擴(kuò)大理財(cái)經(jīng)理隊(duì)伍，提升財(cái)富管理專業(yè)性，為客戶提供更優(yōu)質(zhì)的財(cái)富管理服務(wù)。第一共和銀行分別于 2012 年/2015年收購(gòu)了 Luminous Capital Holdings/ Constellation Advisors，帶來(lái)了約 120 億美元的財(cái)富管理規(guī)模和 12 名資深的理財(cái)經(jīng)理。此外，第一共和銀行每年招聘多名經(jīng)驗(yàn)豐富的理財(cái)經(jīng)理，截至 21 年 7 月，共擁有 312 名理財(cái)經(jīng)理，很多理財(cái)經(jīng)理曾就職

52、于 J.P. Morgan、Goldman Sachs、Credit Suisse、Morgan Stanley、Barclays 等頭部公司。私行引流明顯，財(cái)富管理業(yè)務(wù)發(fā)展勢(shì)頭良好。第一共和銀行財(cái)富管理業(yè)務(wù)發(fā)展初期，通過(guò)私人銀行客戶關(guān)系經(jīng)理推薦客戶得以發(fā)展，根據(jù)公司投資者推介材料，2018 年 1 月至 2019 年 9 月，超過(guò) 80%的客戶關(guān)系經(jīng)理向理財(cái)經(jīng)理推薦了財(cái)富管理客戶。隨著財(cái)富管理業(yè)務(wù)品牌力逐漸增強(qiáng)，財(cái)富管理業(yè)務(wù)發(fā)展勢(shì)頭良好。根據(jù)公司財(cái)報(bào)，截至 21H1，第一共和銀行財(cái)富管理規(guī)模 2409 億美元，是總資產(chǎn)規(guī)模的 1.5 倍，近十年（2010-2020 年）AUM 年均復(fù)合增速高

53、達(dá)27.9%，遠(yuǎn)高于總資產(chǎn) 20.3%的增速。圖 27：第一共和銀行 AUM 增速快于同行（%）富國(guó)銀行摩根大通美國(guó)銀行花旗銀行第一共和銀行201720182019202021H1403020100-10-20資料來(lái)源：Bloomberg、FDIC、招商證券提升非息收入。隨著 AUM 的高速發(fā)展，第一共和銀行財(cái)富管理業(yè)務(wù)收入占總收入比重提升較快，從 2010 年的 5.5%提升至 21H1 的 14.5%，比財(cái)富管理業(yè)務(wù)標(biāo)桿行摩根大通還要高 2.7 個(gè)百分點(diǎn)。跟美國(guó)四大銀行相比，第一共和銀行 AUM/總資產(chǎn)占比較高，接近 150%。圖 28：第一共和銀行 AUM/總資產(chǎn)較高（億美元，%） 圖

54、29：第一共和銀行財(cái)富管理收入占比高（百萬(wàn)美元，%）10000035000300002500020000150001000050000AUMAUM/總資產(chǎn)（右軸）200150100500財(cái)富管理業(yè)務(wù)收入財(cái)富管理業(yè)務(wù)收入/總收入（右軸）21150800056000040002000 0資料來(lái)源：各銀行財(cái)報(bào)、招商證券注：截至 21H1 數(shù)據(jù)資料來(lái)源：Bloomberg、招商證券注：截至 21H1 數(shù)據(jù)帶動(dòng)其他業(yè)務(wù)發(fā)展。第一共和銀行鼓勵(lì)協(xié)同營(yíng)銷、交叉銷售，隨著財(cái)富管理業(yè)務(wù)品牌力增強(qiáng)，逐漸帶動(dòng)其他業(yè)務(wù)發(fā)展，尤其是存款業(yè)務(wù)發(fā)展。根據(jù)公司年報(bào)，截至 2020 年末，第一共和銀行存款中有 162 億美元來(lái)自

55、于財(cái)富管理業(yè)務(wù)，主要包括財(cái)富管理客戶銀行賬戶、經(jīng)紀(jì)賬戶和其他投資賬戶中的存款，約占存款總額的 14%。隨著財(cái)富管理的大發(fā)展，預(yù)計(jì)未來(lái)將持續(xù)帶動(dòng)其他業(yè)務(wù)發(fā)展。財(cái)富管理業(yè)務(wù)空間廣闊。私行繼續(xù)引流財(cái)富管理業(yè)務(wù)，財(cái)富管理仍有較大空間。隨著客戶年齡的逐漸增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)未來(lái)客戶財(cái)富管理需求日漸旺盛。根據(jù)公司 2019 年 11 月投資者推介材料，第一共和銀行 91%的銀行客戶仍未開(kāi)展財(cái)富管理業(yè)務(wù)，37%的財(cái)富管理客戶未在第一共和銀行開(kāi)展存貸款業(yè)務(wù)。預(yù)計(jì)未來(lái)理財(cái)經(jīng)理與客戶關(guān)系經(jīng)理/銀行經(jīng)理之間繼續(xù)相互合作，交叉銷售，財(cái)富管理業(yè)務(wù)有望迎來(lái)大發(fā)展。四、資負(fù)結(jié)構(gòu)較好，資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)異1、貸款占資產(chǎn)比重較高，生息資產(chǎn)收益率

56、穩(wěn)定總資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)較快增長(zhǎng)，增速顯著高于美國(guó)銀行業(yè)平均水平。第一共和銀行總資產(chǎn)規(guī)模自成立以來(lái)逐年提升，即使在 2008 年金融危機(jī)后也維持正增長(zhǎng)，近 10 年（2010 年-2020 年）年均復(fù)合增速高達(dá) 20.3%。截至 21H1 總資產(chǎn)規(guī)模為 1616 億美元，同比增長(zhǎng) 26%，增速有所加快，主要由于疫情時(shí)基數(shù)較低，疫情后恢復(fù)較好。圖 30：第一共和銀行總資產(chǎn)規(guī)模不斷提升（百萬(wàn)美元，%）FRC資產(chǎn)總額FRC總資產(chǎn)增速（右軸）銀行業(yè)總資產(chǎn)增速（右軸）1800001600001400001200001000008000060000400002000002007 2008 2009 2010 2

57、011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 21Q1 21H1資料來(lái)源：Bloomberg、FDIC、招商證券注：銀行業(yè)總資產(chǎn)數(shù)據(jù)為 FDIC 公布的美國(guó)銀行業(yè)總資產(chǎn)302520151050-5-10資產(chǎn)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定，貸款占比較高。近年來(lái)第一共和銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定，截至 21H1，貸款占比最高，為 76%，其次是證券投資，占比 14%。與美國(guó)前四大銀行相比，第一共和銀行貸款占資產(chǎn)比重較高，比富國(guó)銀行的 43%高 32個(gè)百分點(diǎn)。主要由于第一共和銀行專注服務(wù)于高凈值客戶，不做股票市場(chǎng)交易，沒(méi)有交易資產(chǎn)，不投資垃圾債券。圖 31：第一共和銀行資

58、產(chǎn)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定（%）圖 32：第一共和銀行貸款占資產(chǎn)比重較高（%）100806040020貸款證券投資現(xiàn)金及等價(jià)物其他80706050403020100第一共和銀行 摩根大通富國(guó)銀行美國(guó)銀行花旗銀行行業(yè)平均資料來(lái)源：Bloomberg、招商證券資料來(lái)源：Bloomberg、FDIC、招商證券貸款維持較快增長(zhǎng)，增速顯著高于美國(guó)銀行業(yè)平均。截至 21H1，總貸款規(guī)模為 1231 億美元，同比增長(zhǎng) 23.1%。近 5 年貸款規(guī)模維持 20%的較快增長(zhǎng)，而美國(guó)銀行業(yè)平均水平不到 5%。貸款結(jié)構(gòu)中，主要以房地產(chǎn)貸款為主，根據(jù)公司財(cái)報(bào)，截至 21H1，房地產(chǎn)貸款占總貸款比重超過(guò) 80%。第一共和銀行 90

59、%的房地產(chǎn)貸款的抵押品位于分支機(jī)構(gòu)20 英里以內(nèi)的地方，員工對(duì)抵押品的情況較為了解，也可隨時(shí)跟蹤最新情況。140000FRC貸款總額FRC貸款增速（右軸） 銀行業(yè)貸款增速（右軸）30208000015600001040000施工貸款(Construction), 2商業(yè)貸款(Bussiness), 14商業(yè)房地產(chǎn)貸款 (Commercial Real Estate), 7其他(Other), 612000025100000200005單戶住宅抵押貸款+房屋凈值信用額度（Single Family Residential+ Home Equity Lines of Credit, 5900201

60、0201120122013201420152016201720182019202021Q121H1多戶住宅抵押貸款（Multifami ly), 12圖 33：第一共和銀行貸款規(guī)模增速較快（百萬(wàn)美元，%）圖 34：21H1 房地產(chǎn)貸款占貸款比例超過(guò) 80%資料來(lái)源：Bloomberg、FDIC、招商證券注：行業(yè)平均為 FDIC 公布的美國(guó)銀行業(yè)貸款數(shù)據(jù)資料來(lái)源：Bloomberg、招商證券注：房地產(chǎn)貸款包括單戶住宅抵押貸款、房屋凈值信用額度、多戶住宅抵押貸款、商業(yè)房地產(chǎn)貸款平均資產(chǎn)收益率較為穩(wěn)定。21Q2 平均資產(chǎn)收益率為 2.87%，環(huán)比 21Q1 下降 3pct。與四大銀行相比，第一共和銀