1、八 辦 藹 絆 霸 斑 按 懊 埃債券隘市場耙月愛評哎2009年板0稗8按月邦31伴日扮 挨 拜 愛相關伴研究般反彈之后，穩定氨可期佰主要觀點案癌 稗8月拌債市在奧宏觀數據、資金哀面、央票利率企拜穩、股市下跌骯等多種扮利好襖因素的共同作用翱下，企穩反彈八。芭斑 皚9月班影響債市的各種愛因素大幅超出預暗期的概率小，吧債市將維持穩定翱，芭小幅整理行情的班可能性非常大骯。百投資建議按襖 百中白長期鞍利率產品絆已具備一定的投澳資價值，按建議唉配置型機構絆積極扒關注襖，逐步配置礙。罷捌 唉浮息債扒攻守兼備，建議澳配置鞍3Mshibo搬r基準的浮息債哀。拔原因分析霸拔 哎低于預期的宏觀背面、寬裕的資金百面

2、、央票利率的靶企穩、股市的下敖跌對債市而言都邦是利好，澳從而推動了懊8月份債市整體艾反彈。哎我們認為，9月皚份把債市將維持穩定皚，保持小幅整理艾，主要原因有三盎點：1、8月宏罷觀數據大幅好于敖預期的可能性較藹小，2、岸9月債市到期資拌金量大，且股市佰的調整等因素都爸利好股市，3、瓣利率產品將會因敗受到較強支撐霸。比較明顯的利埃空因素埃就是央票利率年伴內仍可能繼續上傲行叭，但跋央票利率在9月辦份繼續大幅上行佰的可能性小。佰暗 礙中長期把利率品種主要受瓣到宏觀經濟和通埃脹預期的影響，挨經過前期的大幅爸度調整之后，目挨前的長期利率離芭2008年9月絆15日敖第一次降息前的笆位置已經不遠了板，而當時經

3、濟正藹處于現實通脹的捌高點，在目前經笆濟短期處于通縮矮、長期存在通脹傲預期的情況下，藹長期利率品種的昂利率卻已經接近伴當時現實通脹時拌的水平，我們認凹為，在升息之前拔，中長期利率上捌升的空間已比較辦有限。中長期利挨率產品已經具備礙一定的投資價值半，銀行的配置動八力將會逐步增強般。我們建議配置拔型機構給予積極翱關注，笆并逐步配置。隘霸 隘從8月的情況來辦看，無論從交易八還是配置的角度瓣來看，3Msh啊ibor浮息債捌8月的表現都比扮較令人滿意。其唉調息頻率高，s板hibor報價氨市場比較活躍，板注定3Mshi罷bor浮息債受八到市場機構的廣皚泛認同。同時，八我們認為9月的板市場將會維持相骯對的穩

4、定，市場捌利率波動較小的埃情況下，配置浮哎動利率債的難度八相對小一些，價皚格也更合理一些巴，9月份是投資跋型機構配置3M矮shibor浮拔息債的一個相對半較好的時間窗。氨即便對于交易倉班位，配置3Ms搬hibor浮息斑債的風險也是相佰對小的。盎跋市場熱情較低，盎投資價值顯現跋1.宏觀經濟疤1.1 八7月份宏觀數據昂整體低于預期版7月份哀宏觀經濟數據整百體低于預期，尤唉其是規模以上工哀業增加值和唉城鎮百固定資產投資巴。霸消費保持相對平背穩，進出口狀況瓣有所改善，但是版由于國際金融危斑機仍在繼續，進瓣出口的形勢依然佰嚴峻。啊1-7月份，城靶鎮固定資產投資耙95932億元拜，增長百32.9%，癌比上

5、半年回落0瓣.7個百分點癌，版其原因主要有捌兩氨個方面：1、中懊央投資發放減少扳。扮第三艾批中央投資的發背放主要在7傲月底8瓣月初，7月份的伴發放相對較少。邦2、地方投資放疤緩。地方政府投氨資意愿相對較強笆，擺但艾信貸收縮澳、版城投債發行門檻版提高伴、靶財政收入哎減少等都使得各氨地在投資上力有巴不逮，項目資金芭不足，昂固定資產投資擺放緩辦也就很自然拔。佰由于信貸收縮、吧城投債發行困難板、地方財政收入八在短期內難以出邦現較大的改變，奧未來的地方投資氨仍將面臨配套資癌金不足的制約，挨固定資產投資絆增長將主要取決鞍于中央項目的投版資力度，其增長八幅度出現回落將邦是大概率事件哀。安圖唉1霸：俺規模以上

6、工業增芭加值巴當月同比、累計愛同比扒增長/%阿圖耙2芭：瓣城鎮固定資產投背資藹累計氨同比扮增長/%骯資料來源：邦國家統計局 東絆莞證券固定收益擺部艾資料來源：芭國家統計局 東澳莞證券固定收益哎部拜在消費方面，辦消費繼續保持穩班定增長，剔除價擺格因素后的實際拔消費增長更加明背顯，隨著家電、矮汽車以舊換新的耙消費刺激措施的奧不斷實施，跋預計絆未來消費仍將繼礙續維持穩定增長半態勢礙。瓣在進出口方面，俺7月份出口由于阿受去年基數較大耙的影響，同比降斑幅有所皚擴大，雖然阿環比增幅繼續上安升，且出口值突哎破千億，翱但是由于國外經啊濟仍然處于金融捌危機的籠罩之下氨，伴近期出口癌仍然面臨較大的翱壓力擺。壩總體

7、而言，7月扒的半宏觀半數據顯示扮經濟復蘇稗正擺逐步被確認，埃但罷復蘇耙的基礎確實不牢版固，挨政策捌對于經濟復蘇凹的皚影響愛非常捌大案。疤我們認為，頒宏觀經濟還沒走澳穩，宏觀經濟政跋策不應該出現大阿的調整罷，靶繼續保持宏觀經拜濟政策的穩定性辦，鞏固經濟復蘇鞍的成果將是下半靶年的政策主基調啊。辦圖吧3扒：襖社會消費品零售版總額哀當月版同比奧增長/%癌圖柏4啊：埃貿易順差當月值把（億元/左）芭、扳進出口盎當月岸同比佰增長/%頒資料來源：奧國家統計局 東挨莞證券固定收益壩部氨資料來源：皚海關總署 東莞伴證券固定收益部鞍1.2擺 壩CPI、PPI敗同比跌幅進一步癌擴大，但環比止啊跌回穩盎7月份，居民消骯

8、費價格同比下降凹1.8%邦，降幅比上月礙擴大0.1個百懊分點啊，頒環比持平敗；敗工業品出廠價格般同比下降礙8.2%，阿降幅比上月擴大耙0.4個百分點拌，懊環比上漲1.0稗%，已連續4個絆月環比上漲搬。敗 傲CPI、PPI拔同比價格降幅進爸一步擴大，主要熬是受到翹尾因素百的影響，藹短期仍處于通縮哀階段。壩由于胺CPI環比耙已翱實現止跌回盎穩傲，PPI環比已矮連續4頒個月為正，鞍未來翹尾因素的捌逐漸減弱，豬肉皚糧食價格隘反彈矮將會是大概率的瓣，拔而啊國際埃大宗商品百價格懊走勢很大程度上暗取決于美元的強吧弱，笆流動性連續的大盎量注入絆無疑將會增大未敗來通脹的壓力。霸因此，斑未來的通脹壓力佰將澳取決于

9、上述因素半的共同影響，我笆們傾向于認為百年內罷物價水平降幅繼版續縮窄，通縮和愛通脹的概率都芭很小巴。百圖挨5辦：吧CPI（左軸）白、食品、非食品捌（右軸）當月同芭比扳增長/%襖圖搬6隘：巴CPI（左軸）敖、食品（右軸）埃當月環比傲增長/%霸資料來源：暗國家統計局 東愛莞證券固定收益白部癌資料來源：疤國家統計局 東斑莞證券固定收益藹部傲圖搬7半：把PPI同比、環絆比半增長/%挨圖埃8巴：爸CPI、PPI背、原材料燃料動絆力購進價格指數巴同比百增長/%胺資料來源：昂國家統計局 東俺莞證券固定收益岸部爸資料來源：拔國家統計局 東挨莞證券固定收益藹部伴1.3爸 版新增貸款如期回啊落皚、貨幣供應量高挨位

10、穩定擺7月份新增貸款艾3559億，奧回落幅度超出市版場預期，主要有挨四個方面的原因盎：1、季節性因敖素，根據歷史情昂況，7月份一般翱都是全年信貸投靶放較少的月份；跋2、7月份中央敗投資較少；3、挨監管部門的信貸耙控制；4、超儲捌率下降導致放貸佰能力降低，目前俺商業銀行的超儲版率已經達到有記疤錄（2001年骯）以來的最低點跋，經過上半年的伴大量放貸之后，百銀行的放貸能力壩有所降低。邦從新增貸款的結瓣構來看，7月份昂的新增貸款呈現哀出以下特點：1壩、中長期貸款占盎比較大，其中居襖民戶中長期貸款襖新增1887億唉，反映出房地產哀市場的火爆導致佰居民房屋按揭貸扒款需求的激增；奧非金融性公司及氨其他部門

11、中長期岸貸款新增350班9億，這主要是氨由于基建項目的隘貸款需求以及低挨利率環境下企業扮對中長期貸款的礙偏好引起。2、奧票據的大量到期敖導致票據融資的凹大幅減少。矮我們認為8月份叭的案新增頒貸款將維持穩定背，主要是基于以安下幾個原因：1隘、罷新增中長期貸款疤將維持穩定。岸由于第三批中央安投資在7月底和凹8澳月初發放，懊且基建項目的周阿期較長，貸款存壩在一定慣性，叭因此涉及到基建哀投資的中長期貸捌款將會保持穩定壩的增長。但是由暗于8月份房地產胺市場成交相對于跋7月份較為清淡扮，以及政府對二隘套房貸政策的嚴翱格執行，8月份扒的房地產貸款增按長勢頭將有所放奧緩。整體而言，胺新增中長期貸款柏將維持穩定

12、凹。擺2、票據融資將藹繼續下降半。按3、監管部門對鞍銀行資本充足率巴的要求并考慮將安商業銀行互持次挨級債從附屬資本耙中扣除疤以及商業銀行超壩儲率的下降，將拜使得商業銀行的罷放貸意愿及放貸搬能力有所下降。懊7月末，廣義貨矮幣供應量(M2熬)同比增長28爸.42%，狹義吧貨幣供應量(M安1)同比增長2疤6.37%哎。矮 巴M2同比增速趨邦于穩定，M1增胺速繼續上升， 凹M1、M2剪刀隘差進一步縮窄，稗 壩定期存款活期化靶的趨勢更加明顯懊。哀若8月份的新增罷貸款保持穩定，敖貨幣供應量變化壩的幅度將不會很哎大，市場流動性爸將繼續維持合理半充裕。暗圖敖9俺：胺貨幣供應量吧同比澳增長/%敖圖岸10傲：絆當

13、月新增暗人民幣貸款靶/億元啊資料來源：扮中國人民銀行百 東莞證券固定八收益部捌資料來源：柏中國人民銀行案 東莞證券固定俺收益部熬圖按11吧：拔當月票據融資襖/億元爸圖般12盎：阿當月新增人民幣扮存款壩/億元笆資料來源：岸中國人民銀行笆 東莞證券固定吧收益部哎資料來源：拔中國人民銀行罷 東莞證券固定皚收益部2.政策動向暗2.1哎 貨幣政策維持拜寬松，動態微調佰成為主基調伴7月份，央行重白啟1年期央票的艾發行并引導市場阿利率逐步上行，絆市場機構普遍認鞍為央行的貨幣政皚策開始微調。8隘月初，央行發布骯二季度貨幣政氨策執行報告，隘明確提出埃 扮將把“鞍堅定不移地繼續瓣落實適度寬松的案貨幣政策岸”把，岸

14、“佰根據國內外經濟斑走勢和價格變化頒，注重運用市場霸化手段進行動態氨微調翱”鞍，這是官方對未哀來貨幣政策調控澳思路的一次明確柏定調。對于市場般上一部分機構對背于貨幣政策可能半轉向的猜測，央絆行也多次在公開艾場合明確表示將澳繼續執行適度寬奧松的貨幣政策。絆國務院總理溫家骯寶在浙江、江蘇礙考察時，也強調哀將保持貨幣政策跋的連續性，維持昂適度寬松的貨幣襖政策。哀我們認為，近期八內央行仍將會繼暗續執行適度寬松叭的貨幣政策，并罷根據市場情況進挨行動態微調。由疤于目前經濟企穩班回升的基礎還不般穩固，不確定性笆因素還比較多，八銀行超儲率很低靶，頒資本充足率處于翱低位，且目前的八存款準備金率相敖對較高，我們認

15、爸為近期央行提高爸雙率的可能性不般大，貨幣政策調笆控的手段胺仍將以公開市場拔操作為主。耙表1：一、二季班度貨幣政策執行伴報告基調比較澳項目柏一季度貨幣政策辦執行報告基調暗二季度貨幣政策阿執行報告基調案世界經濟形勢巴全球經濟持續、吧同步衰退的風險罷繼續增大骯全球經濟衰退初盎步出現放緩跡象哎世界貨幣政策啊“版量化寬松岸”癌政策開始成為主盎要發達經濟體貨扳幣政策新取向瓣部分國家的政府跋和央行已開始研敖究包括量化寬松百貨幣政策在內的板危機應對措施的埃退出策略擺我國宏觀經濟形矮勢扳整體表現好于預敗期隘企穩向好勢頭日岸趨明顯班我國貨幣政策白適度寬松的貨幣吧政策，保持銀行按體系流動性充裕俺，引導金融機構霸擴

16、大信貸投放、凹優化信貸結構盎適度寬松的貨幣矮政策得到了有效柏傳導。貨幣信貸辦總量快速增長，按信貸結構繼續優疤化阿我國宏觀經濟展白望傲經濟下行壓力仍隘然較大, 國民頒經濟可望繼續保稗持平穩較快增長耙經濟回升基礎還哀不穩固, 國民霸經濟將繼續保持背平穩較快增長百未來價格形勢稗價格將受產能過熬剩、大宗產品價皚格波動等多方面凹因素影響般需求不足仍可能八構成價格下行的八壓力,但也存在版價格上行壓力熬下一階段政策思按路傲堅定不移地落實絆適度寬松的貨幣笆政策唉堅定不移地繼續敗落實適度寬松的昂貨幣政策，根據拔國內外經濟走勢跋和價格變化，注皚重運用市場化手跋段進行動態微調傲資啊料來源：中國人邦民銀行暗 東莞證券

17、固定翱收益部愛2.2吧 隘信貸控制政策按繼7月底銀監會埃發布耙固定資產貸款芭管理暫行辦法搬、爸流動資金貸款霸管理暫行辦法（熬征求意見稿）哀之后，8月份銀罷監會又絆對商業銀行資笆本充足率監督檢熬查指引等7傲個監管文件進行胺了修改。安對此，市場普遍百認為，銀監會對敖上半年信貸投放叭過快，以及信貸熬投放過多可能導奧致潛在流動性過霸多、信貸流入股凹市樓市、銀行壞伴賬風險增大等問壩題比較擔憂。我胺們認為，在目前凹經濟企穩回升的斑關鍵時期，信貸爸控制并不是銀監跋會的最終目的，愛近期信貸政策應吧該不會發生逆轉哀，但為了使信貸般資金流入實體經按濟，在保增長的耙同時控制金融風奧險，信貸流向控皚制、信貸結構優背化

18、將會是近期信愛貸政策的主要特版征。疤另外，芭有媒體報道般了關于國內銀行凹業資本金政策調氨整的相關內容，熬同時，有消息稱壩，罷銀監會叭正佰與主要銀行溝通頒該方面的信息扳，涉及的內容主叭要包括：銀行間敖交叉持有的次級白債和混合資本債伴從附屬資本中全靶額扣除辦；核心資本充足安率低于7%的銀佰行不能進行次級巴債融資；要求銀澳行資本充足率提奧高到12%。愛我們暫未阿從官方渠道證實艾這一消息耙。但是，銀行交俺叉持有次級債不扳利于行業風險分捌散，從附屬資本礙中扣除對于提高白銀行體系的健康扒度有明顯的正面爸作用，因此我們暗認為，扒交叉持有的次級把債全額從附屬資半本中扣除瓣最終實現的可能啊性較大襖。昂但是，案資

19、本充足率標準隘提高至12%影捌響罷過大，艾短期內恐怕無法案實現，即便要求叭提高，要最終實吧現的時間也會比八較長。罷無論是將岸交叉持有的次級爸債從附屬資本中唉全額扣除翱，還是限制稗核心資本充足率凹低于7%的銀行爸發行次級債，都半將版對銀行產生顯著阿影響擺，拔在目前銀行超儲擺率處于歷史低位芭的情況下，吧銀行收縮信貸，氨降低愛高風險權重資產氨如信用債的暗配置芭，霸到期擺資金選擇俺轉換為風險權重阿較低拌的資產，如利率辦債券品種傲，爸都奧將是必然之選哀。癌3案.霸市場背走勢分析埃3挨.1背公開市場：壩1年央票發行板發行利率企穩礙8月份，公開市案場到期資金量7巴150億，回籠拌資金量7030拜億，央行通過

20、公昂開市場操作向市岸場凈投放資金1邦20億元，這是捌央行連續第4個俺月實行資金凈投氨放，但是投放資靶金量相對于前三拜個月的千億而言翱，規模明顯下降伴。八從8俺月份各周公開市半場的情況來看，礙央行的操作行為拜存在暗一些埃細微的變化。安以1年期央票發絆行利率企穩的時氨間作為分界點，礙在8月份的前兩癌周，央票利率處版于半上升幅度疤逐步放緩階段，矮1年期唉央票發行量較小笆，均在200億扒左右，阿且連續兩安周均為資金凈投骯放；澳在央票利率企穩瓣的后兩周，伴1巴年期把央票發行量明顯敗增大，均達近5把00億，而3月案期央票及正回購扳的辦發行數量出現明笆顯下降，且連續頒兩周連續實現資瓣金凈耙回籠襖。拌從一二級

21、市場艾1年期凹央票的利率情況懊來看，拜 叭二級市場走勢則敖明顯受到一級市班場的引導襖。骯一級市場1年期藹央票利率在芭8月11日盎上升至1.76藹%耙后并于搬 疤8月18白日芭如期企穩；板而盎二級市場央票利唉率由月初的拌1.71%把 逐步上升至一芭級市場央票利率邦企穩之日即芭8月18日巴的辦1.77%吧后隘，唉維持在啊1.77%捌附近鞍。板央行的這種操作奧行為的變化與其疤歷史上類似時期隘的操作風格是一拌致的，即先通過板少量央票的發行扒維持央票利率的佰上行，改變市場叭預期，引導市場柏利率上升，待央百票利率上升至一扳定階段企穩之后班，再加大央票發頒行量，延長鎖定埃期限，回收市場扳流動性。奧我們認為按

22、在目前央票發行擺利率已經企穩之耙后，未來央行公邦開市場操作的手襖段將從引導利率拜上行的價格調整氨階段進入到加大背票據發行量回籠敗市場流動性的數斑量調整階段，敖鑒于9月份的到百期襖資金量達107盎20億元，為全耙年最高，遠超其斑他月份，預計傲央行將會加大公邦開市場操作的力邦度，哀1暗年期央票的發行扳數量把可能有所加大。案表把2矮：8懊月各周公開市場般操作情況礙統計周期拔央票發行阿（億元）拌央票到期拌（億元）敖正回購板（億元）拔到期正回購傲（億元）八資金凈投放岸（億元）礙8扮-瓣3百百8-9艾930伴1560爸1200百900奧330哎8礙-絆10扮板8-16熬1100岸1420哀850搬800傲

23、270拜8疤-疤17盎昂8-23唉1050芭1320板500笆150罷-80搬8扳-絆24奧辦8-30按1300捌500柏100半500澳-400罷匯總壩4380挨4800霸2650案2350白120把資料來源：罷中國債券網稗 東莞證券固定案收益部巴圖礙13爸：近期各昂月公開市場操作礙情況翱/億元隘資料來源：哎中國債券網把 東莞證券固定般收益部佰圖14辦：8月份艾1年期央票發行背利率及二級市場昂利率變化扒/%奧資料來源：中國白債券網 東莞證板券固定收益部俺3般.跋2扮貨幣市場：按流動性寬裕，懊IPO沖擊效應礙減弱俺 翱 佰 扳 凹8月份，債券市白場的流動性比較唉寬裕。首先，從把（貨幣供應量-安

24、貸款）的增速指壩標來看，貨幣供疤應量增速繼續維骯持高位，而新增骯貸款則大幅回落愛；其次，從央行版公開市場操作來跋看，央行連續第半四個月向市場凈頒投放資金；再次巴，從股市債市的搬資金流向來看，背8月份股市出現阿連續大幅下跌行伴情，而債市則在般經歷了前期的大佰幅調整之后，逐暗漸企穩，部分債矮券的投資價值也隘有所顯現，導致吧一部分資金自股凹市流入債市。流靶動性奧充裕版推動隘資金利率出現較案大幅度的下降。頒相對于月初，月皚末敗隔夜回購加權平八均利率巴1.熬0148疤%，下降氨32哎bp；7日回購昂加權平均利率奧1壩.3955%邦，下降癌75擺bp；14日回疤購加權平均利率昂1.4649叭%，下降班35

25、般bp八。矮從回購利率的走扒勢來看，IPO扮對貨幣市場的沖盎擊效應逐漸減弱稗。8月共有14笆只新股發行，除癌光大證券外，其伴他均為小盤股，伴發行時間澳分布較為平均，癌大致為拌每周4只。除了矮在光大證券IP辦O期間，回購利版率大幅上升外，巴其他小盤股IP板O對貨幣市場利矮率基本無影響。絆我們在吧前期搬的報告中也曾經白分析過，資金供啊給只是影響回購疤利率的一個因素疤，其變化更多的鞍是受市場預期等矮人為因素的影響捌，8月份小盤股爸密集發行而貨幣熬市場利率卻一路般向下，瓣光大證券申購時氨的回購利率上升鞍幅度也相對有限擺，這與唉我們前期的判斷伴是吻合的罷。辦表3：上月新股熬發行情況佰（單位：億元）哎新股

26、名稱頒網上敗發行日背網下發行日叭實際靶募集靶資金氨網上發行凍結資頒金礙網下配售凍結資翱金翱光大證券哀2009-8-矮4哎2009-8-爸3挨109.616礙0澳8,911.5芭434矮4,761.3伴774盎新世紀扮2009-8-搬10艾2009-8-拔10熬3.0780爸1,023.6敗042拌161.811胺6暗光迅科技阿2009-8-唉10阿2009-8-百10笆6.4000芭3,607.2唉958藹449.808扳0把天潤曲軸哀2009-8-奧12巴2009-8-皚12頒8.4000把2,263.6稗478背401.828扒0隘博深工具拜2009-8-頒12傲2009-8-伴12挨4.

27、9910埃1,465.2皚945安125.350凹0癌亞太股份癌2009-8-笆17藹2009-8-暗17哎4.5120辦1,541.9唉025耙212.176埃8邦世聯地產把2009-8-啊17吧2009-8-班17拌6.2976班2,577.1擺302胺350.048啊2靶保齡寶鞍2009-8-矮19百2009-8-胺19襖4.1120皚837.772骯0邦151.403骯8懊奇正藏藥癌2009-8-挨19啊2009-8-靶19哀4.8421搬2,262.7昂525吧344.025絆3斑宇順電子拔2009-8-搬24阿2009-8-頒24隘2.9378辦1,509.9俺254叭152.97

28、2襖0骯超華科技埃2009-8-胺24耙2009-8-唉24絆2.6620搬1,577.1盎628疤71.3779百禾盛新材絆2009-8-佰26哎2009-8-霸26鞍5.8380扮1,191.6瓣667班154.178阿8懊星期六拌2009-8-跋26扒2009-8-般26叭9.9000巴2,772.6稗792暗252.018盎0笆奧飛動漫敖2009-8-愛31班2009-8-柏31罷9.1680唉資料來源：壩WIND半 東莞證券固定昂收益部阿圖15：貨幣市吧場利率/霸資料來源：白WIND吧 東莞證券固定哎收益部斑3癌.奧3俺債券市場：啊溫和反彈翱3搬.3.骯1唉 拜整體反彈，鞍品種敖分化

29、拜低于預期的宏觀靶面、寬裕的資金頒面、央票利率的癌企穩、股市的下澳跌對債市而言都班是利好，8月份瓣債市整體反彈。瓣但是，中長期來搬看，宏觀經濟回阿暖的趨勢未變、矮資金面也面臨央哀行調控的可能性疤、央票利率只是吧暫時企穩，債市罷中長期仍將是下安跌的態勢。因此傲，8月份的反彈靶也在很大程度上熬受到債市長期下拜跌的壓力，反彈澳幅度并不大。挨圖絆1挨6阿：艾中債總指數搬圖稗1按7岸：叭銀行間債券總指敗數哀資料來源：罷中國債券網 東吧莞證券固定收益礙部絆資料來源：礙中國債券網 東安莞證券固定收益案部巴圖八1澳8襖：伴交易所國債指數疤圖阿1巴9啊：傲中短期、長期債般券指數襖資料來源：般中國債券網 東岸莞證

30、券固定收益翱部挨資料來源：般中國債券網 東伴莞證券固定收益挨部胺從關鍵期限收益八率的變化來看，八8月份爸利率產品與信用癌產品、短期與長板期的收益率變化拌存在顯著的差異暗。懊利率產品各期限板收益率普遍下降胺，襖信用產品各期限皚收益率普遍上漲瓣。皚1年期央票的發愛行利率企穩，引頒導市場反彈，利扳率產品對超調進把行了修正，市場拌利率出現了不同柏幅度地下調。信板用產品由于上述扒2.2所述的信瓣貸控制等原因，矮遭到了拋售，各唉期限利率全面上爸升敖。叭在期限方面，7八年期國債和10癌年期金融債等市哎場關鍵品種利率懊下調幅度相對較版大，顯示出銀行版類金融機構對中唉長期品種投資價傲值的認可，配置鞍力度有所加大

31、；俺5年期產品利率矮上升最為顯著，白一定程度顯示了佰市場對中長期通扒脹的擔憂叭，而其他期限則板由于絕對收益率隘高表現出了較強耙的防御力氨。就芭8月辦而言，昂短端品種表現好襖于長端品種。爸圖百20跋：壩國債關鍵期限收哀益率變化爸/左軸%，右軸敗BP氨圖辦21俺：愛金融債關鍵期限罷收益率變化挨/左軸%，右軸把BP白資料來源：暗中國債券網 東扮莞證券固定收益擺部壩資料來源：矮中國債券網 東扒莞證券固定收益捌部昂圖八22襖：柏央票關鍵期限收暗益率變化半/左軸%，右軸佰BP般圖胺23襖：愛中短期票據澳AAA收益率變愛化把/左軸%，右軸藹BP扮資料來源：扳中國債券網板 東莞證券固定拜收益部翱資料來源：盎中

32、國債券網敖 東莞證券固定安收益部伴圖敖2澳4敖：矮企業債AA辦A疤關鍵期限收益率隘變化跋/左軸%，右軸稗BP案圖矮2昂5版：熬企業債AA關鍵矮期限收益率變化半/左軸%，右軸藹BP稗資料來源：啊中國債券網 東哎莞證券固定收益瓣部哎資料來源：懊中國債券網 東班莞證券固定收益斑部把3擺.挨3扮.皚2罷債市翱展望柏：稗9絆月愛債市靶將敗保持阿穩定版我們認為9月份傲債市將保持穩定鞍，啊以小幅度整理行案情為主，骯主要有以下幾方瓣面的原因：笆1、拌8月宏觀數據半大幅百好于預期艾的可能性較小耙雖然9月份中央藹投資發放相對于拌8月份有所加大挨，但是地方投資艾由于受到信貸緊巴縮、城投債發行辦難度加大以及政芭府財政

33、收入的制爸約，投資規模難艾以大幅上升，而盎房地產市場經過埃前期的火爆之后阿近期也進入調整凹階段，房地產投稗資增速也將放緩擺。因此，9月份扮的投資將不會出阿現較大幅度的增埃加。而消費則受芭到可支配收入的懊制約，對經濟的澳拉動作用有限；稗進出口在國外經案濟低迷的情況下熬難以大幅改善。奧我們認為8月份傲的宏觀數據大幅笆好于預期的可能埃性較小。澳2、9月債市到暗期資金量大，且霸股市的調整埃等因素都利好股板市芭9月份，央票的藹到期量逾萬億，胺而國債、金融債胺及信用債的到期芭量也超過千億，愛債市整體到期資岸金量巨大；股市岸的調整將會導致跋一部分避險資金擺流入債市。9月按債市絆將隘受到資金面的支佰撐。靶3白

34、、矮利率產品笆將會壩受到較強支撐佰銀行由于受到資案本金的約束其對稗利率產品的投資熬需求相對于信用靶產品將有所增加邦，澳通脹預期下對短拜期限的偏好也決熬定了短期利率產懊品的交易將會更拔加活躍。扳因此，我們認為霸無論對短期還是翱長期的利率產品昂，胺銀行類機構的配般置拔會拔形成較強的支撐般，從而利好債市拜。胺4、利空因素：傲央票利率年內仍版可能繼續上行爸我們在以前的報吧告中分析過，目拌前央票利率并非埃年內的最終位置跋，而只是階段性澳的平臺整理，市把場利率的上行空氨間仍存在，我們傲目前仍然認為年辦內1年央票利率矮將達到2%，并靶將推動短期利率愛上行，改善收益靶率曲線陡峭的形扒狀。但市場的通哎脹預期以及對宏盎觀經濟回暖的信佰心不足，使得市皚場機構處于兩難扒的境地，對債市懊走勢的看法分歧瓣較大，投資謹慎板氣氛濃重，可能胺會對市場形成一扒定的壓力。辦總體而言， 我翱們認為9月利空奧因素仍屬于預期巴性的，利好因素哀是現實性的，相胺對穩定的小幅整懊理行情在9月出版現的可能性