1、QE退出及對(duì)新興市場(chǎng)的影響認(rèn)為QE年內(nèi)減碼勢(shì)在必行，市場(chǎng)需要做好9月減碼的準(zhǔn)備理由如下：一、聯(lián)儲(chǔ)首要考慮的是失業(yè)率失業(yè)率7%是QE退出門(mén)檻，因此目前7.4%已經(jīng)是合理推動(dòng)QE減碼時(shí)機(jī)。近期油價(jià)上升等原因推動(dòng)中期通脹預(yù)期超過(guò)2%的目標(biāo)水平，因此有理由降低QE力度。14年1月結(jié)束，12月減碼過(guò)于倉(cāng)促。8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)總體好于7月31日時(shí)聯(lián)儲(chǔ)看到的信息。美聯(lián)儲(chǔ)之前宣布，失業(yè)率降至7%是QE退出的門(mén)檻，從目前的情況來(lái)看這樣的目標(biāo)并不遙遠(yuǎn)。7月新增非農(nóng)就業(yè)16.4萬(wàn)人，失業(yè)率由7.6%下降到7.4%，距離預(yù)期目標(biāo)已不遠(yuǎn)。如果繼續(xù)按照目前的情況發(fā)展下去，很有可能在2014年年中即可以達(dá)到預(yù)定目標(biāo)。因此目前已經(jīng)

2、是推動(dòng)減碼非常合適的時(shí)機(jī)。圖 1：失業(yè)率近7%的QE退出門(mén)檻圖 2 ：新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源：OTJ 資訊，廣發(fā)發(fā)展數(shù)據(jù)來(lái)源：(RUUSHKXM，廣發(fā)發(fā)展二、聯(lián)儲(chǔ)另一個(gè)考慮，通脹：受到近期油價(jià)走高等的，通脹預(yù)期有所抬升。中期通脹預(yù)期已經(jīng)超過(guò)了 的預(yù)期水平，通脹數(shù)據(jù)也支持美聯(lián)儲(chǔ)的減碼決策。 月聯(lián)儲(chǔ)紀(jì)要也顯示了對(duì)于通脹問(wèn)題的關(guān)注，但從目前實(shí)際通脹與通脹預(yù)期趨勢(shì)來(lái)看，這些擔(dān)憂隨后將有所減弱。圖 ： 月以來(lái)中期通脹預(yù)期逐漸恢復(fù)至政策目標(biāo)水平附近2013-072013-062013-052013-042013-032013-022013-012012-122012-112012-102012-0920

3、14-062013-112013-042012-092012-022011-072010-122010-052009-102009-032008-082008-01新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)（）350.00250.00150.0050.00-50.00失業(yè)率數(shù)據(jù)（ ）10.009.008.007.006.005.005年期通脹預(yù)期7年期通脹預(yù)期10年期通脹預(yù)期2.70002.50002.30002.10001.90001.70001.5000數(shù)據(jù)來(lái)源：=OTJ數(shù)據(jù) )+/) 廣發(fā)發(fā)展圖 ：近期實(shí)際通脹趨勢(shì)向上CPI（當(dāng)月同比）CPI（當(dāng)月同比）4.003.002.001.000.00-1.00-2.00

4、數(shù)據(jù)來(lái)源：=OTJ數(shù)據(jù) )+/) 廣發(fā)發(fā)展三、時(shí)機(jī)年內(nèi)下三次,53)會(huì)議： 月 日 日， 月 日， 月 日 日。其中季度末的 月、2013-052013-022012-112012-082012-052012-022011-112011-082011-052011-022010-112010-082010-052010-022009-112009-082013-08-142013-07-312013-07-172013-07-032013-06-192013-06-052013-05-222013-05-082013-04-242013-04-102013-03-272013-03-13201

5、3-02-272013-02-132013-01-302013-01-162013-01-0212月會(huì)議后有，因此傳統(tǒng)上政策都是在季度末會(huì)議宣布。所以主流QE減碼時(shí)間都在9月或12月會(huì)議，12月份再做出減碼的決定對(duì)于伯南克來(lái)說(shuō)無(wú)疑太過(guò)倉(cāng)促，因此9月份減碼是最好的時(shí)機(jī)。但近期聯(lián)儲(chǔ)有提出10月會(huì)議增加發(fā)布會(huì)，將10月也納入QE減碼時(shí)機(jī)選項(xiàng)。另外一個(gè)可能影響聯(lián)儲(chǔ)退出決定時(shí)機(jī)的是財(cái)政政策。7月FOMC顯示了聯(lián)儲(chǔ)對(duì)財(cái)政政策的擔(dān)憂，9月30日13年財(cái)年結(jié)束，需要通過(guò)14年財(cái)年，10月12日左右，將再次達(dá)到上限。因此如果聯(lián)儲(chǔ)需要等待財(cái)政談判的結(jié)果，那么9月不是最佳選擇。在7月31號(hào)FOMC會(huì)議之后，新的數(shù)據(jù)

6、也在反應(yīng)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)向好。制造業(yè)與服務(wù)業(yè)PMI都大幅上升，新屋開(kāi)工數(shù)與營(yíng)建數(shù)也有所上升。只要9月份FOMC會(huì)議之前的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)沒(méi)有逆轉(zhuǎn)，那么9月份進(jìn)行QE減碼仍然具備相當(dāng)大的可能，市場(chǎng)需要對(duì)此做好準(zhǔn)備。表 1：可能影響 9 月聯(lián)儲(chǔ)決策的待觀察數(shù)據(jù)圖 ：63/強(qiáng)勁圖 ：5+)*領(lǐng)先指標(biāo)強(qiáng)勁數(shù)據(jù)來(lái)源：OTJ 資訊，廣發(fā)發(fā)展數(shù)據(jù)來(lái)源：OTJ 資訊，廣發(fā)發(fā)展圖 ：房?jī)r(jià)走強(qiáng)圖 ：新開(kāi)工復(fù)蘇2013-062012-122012-062011-122011-062010-122010-062009-122009-062008-122008-062013-062012-122012-062011-122011-0

7、62010-122010-062009-122009-062008-122008-065+)*領(lǐng)先指標(biāo)100.0098.0096.0094.00制造業(yè)63/制造業(yè)63/（新訂單）63.0053.0043.0033.0023.00時(shí)間的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù) 月 日/93 63/ 月 日國(guó)際貿(mào)易數(shù)據(jù) 月 日首次申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù) 月 日就業(yè) 月 日首次申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù) 月 日零售銷售額 66/ 月 日工業(yè)生產(chǎn)值 月 日)6/數(shù)據(jù)來(lái)源：OTJ 資訊，廣發(fā)發(fā)展數(shù)據(jù)來(lái)源：OTJ 資訊，廣發(fā)發(fā)展一個(gè)技術(shù)性問(wèn)題的：近期7+減碼預(yù)期下為什么沒(méi)有走弱：主流的解釋是因?yàn)闅W元走強(qiáng)對(duì)新興貨幣升值。但依然無(wú)法掩蓋偏弱的事實(shí)，對(duì)英鎊，

8、日元等發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣走勢(shì)都偏弱。想強(qiáng)調(diào)的是，美債收益率上升不等于走強(qiáng)。7+減碼只是相當(dāng)于長(zhǎng)端加息，只對(duì)于愿意持有長(zhǎng)期國(guó)債至到期的投資者增加了資產(chǎn)，前提是預(yù)期國(guó)債收益率不再繼續(xù)顯著上升。7+減碼還未啟動(dòng)，供給不變，當(dāng)前長(zhǎng)端收益率持續(xù)上升沒(méi)有資產(chǎn)的需求。7+減碼實(shí)際啟動(dòng)意味著供給小幅收縮，這2012-112011-092010-072009-052008-032007-012005-112004-092003-072002-052001-032000-012012-122011-112010-102009-092008-082007-072006-062005-052004-042003-03200

9、2-022001-01新屋開(kāi)工（千套）新屋開(kāi)工（千套）1,950.001,450.00950.00450.009 6 )9房?jī)r(jià)指數(shù) 個(gè)大中城市當(dāng)月同比20.0010.000.00-10.00-20.00對(duì)指數(shù)提供向上力量。但實(shí)質(zhì)動(dòng)資產(chǎn)需求上升還需美債收益率穩(wěn)定。一個(gè)值得關(guān)注的歷史樣本是： 年 月美聯(lián)儲(chǔ)加息，美債收 益率上升，但指數(shù)下行。 年 月d 年指數(shù)上升期，美債收益率下行。圖 ：短期國(guó)債收益率并沒(méi)有明顯的上升數(shù)據(jù)來(lái)源：=OTJ數(shù)據(jù) )+/) 廣發(fā)發(fā)展圖 ： 聯(lián)儲(chǔ)加息指數(shù)下行2013-07-312013-03-312012-11-302012-07-312012-03-312011-11-3

10、02011-07-312011-03-312010-11-302010-07-312010-03-312009-11-302009-07-312009-03-312008-11-302008-07-312008-03-312007-11-302007-07-31國(guó)債收益率 年國(guó)債收益率 年國(guó)債收益率 年6.00005.00004.00003.00002.00001.00000.0000實(shí)際指數(shù) 廣義實(shí)際指數(shù) 主要貨幣基金利率110.0000105.00006.565.5100.000095.000090.000054.5485.00003.580.000075.000032.5數(shù)據(jù)來(lái)源：=OT

11、J數(shù)據(jù) )+/) 廣發(fā)發(fā)展因此，當(dāng)7+減碼實(shí)際啟動(dòng)后，市場(chǎng)需要觀察美債收益率上升期是否告一段落，如是，那么將開(kāi)始走強(qiáng)，在這樣的情況下新興市場(chǎng)更大壓力。東南亞國(guó)家：將經(jīng)歷緩慢熊市，但不意味著急性：雖然認(rèn)為以為代表的，依賴外部資金的市場(chǎng)仍將經(jīng)歷熊市，未來(lái)走強(qiáng)時(shí)將經(jīng)歷更大壓力。但不至于經(jīng)歷急性：傳統(tǒng)意義上的，如南美，東南亞危機(jī)與歐債，往往是貨幣機(jī)制缺陷或者償付出1999-071999-011998-071998-011997-071997-011996-071996-011995-071995-011994-071994-011993-071993-011992-071992-01現(xiàn)問(wèn)題，使得無(wú)法應(yīng)

12、對(duì)投機(jī)者的，的性質(zhì)往往是急性的，對(duì)實(shí)體也在短期產(chǎn)生沖擊性影響：97年金融的本質(zhì)是，走強(qiáng)之后，投機(jī)者賭定綁定但經(jīng)常項(xiàng)目顯著的東南亞國(guó)家無(wú)法承受匯率持續(xù)升值。 最終東南亞國(guó)家與脫鉤，匯率瞬間大幅貶值對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與帶來(lái)巨大沖擊。目前等國(guó)采用了浮動(dòng)匯率制而非97年的固定匯率制，具備一定的調(diào)節(jié)功能。另外，東南亞新興經(jīng)濟(jì)體率與外債率與金融時(shí)期相比也顯著降低。經(jīng)歷了97金融后，東南亞各國(guó)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)與能力（外匯儲(chǔ)備）都顯著提高。東南亞國(guó)家的困境：貨幣貶值，經(jīng)常項(xiàng)目與通脹升高，依賴國(guó)外的資本流入。這其中最為突出的是。圖2：經(jīng)常項(xiàng)目占GDP經(jīng)常項(xiàng)目占GDP7.00%5.00%3.00%1.00%-1.00%

13、-3.00%-5.00%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind數(shù)據(jù) 廣發(fā)發(fā)展圖3：國(guó)際儲(chǔ)備國(guó)際儲(chǔ)備（百萬(wàn)USD）1200001100001000009000080000700006000050000400003000020000數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind數(shù)據(jù)廣發(fā)發(fā)展圖4：國(guó)外投資者（累計(jì)凈流入）對(duì)頗大2013/6/12012/8/12011/10/12010/12/12010/2/12009/4/12008/6/12007/8/12006/10/12005/12/12005/2/12004/4/12003/6/12002/8/12001/10/12000/12/12000/2/11999/4/11998/6/12012/

14、9/12011/9/12010/9/12009/9/12008/9/12007/9/12006/9/12005/9/12004/9/12003/9/12002/9/12001/9/12000/9/11999/9/11998/9/11997/9/11996/9/11995/9/11994/9/11993/9/12013-05-312013-01-312012-09-302012-05-312012-01-312011-09-302011-05-312011-01-312010-09-302010-05-312010-01-312009-09-302009-05-312009-01-312008-

15、09-302008-05-312008-01-31國(guó)外投資者凈流入（百萬(wàn)）雅加達(dá)綜指（右軸）5500500045004000350030002500200015001000160000140000120000100000800006000040000200000數(shù)據(jù)來(lái)源：=OTJ數(shù)據(jù) 廣發(fā)發(fā)展圖 ：股指上漲與+69上漲同步雅加達(dá)綜合指數(shù)股指近12個(gè)月EPS（右軸）3055005000450040003500300025002000150010002520151050數(shù)據(jù)來(lái)源：=OTJ數(shù)據(jù) 廣發(fā)發(fā)展圖 ：國(guó)債收益率2013/8/152013/3/152012/10/152012/5/152011

16、/12/152011/7/152011/2/152010/9/152010/4/152009/11/152009/6/152009/1/152008/8/152008/3/152007/10/152007/5/152006/12/155Y7Y10Y1816141210864數(shù)據(jù)來(lái)源：=OTJ數(shù)據(jù) 廣發(fā)發(fā)展圖 ：兌盾遠(yuǎn)期貼水比例1M3M1Y16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%數(shù)據(jù)來(lái)源：=OTJ數(shù)據(jù) 廣發(fā)發(fā)展圖8：經(jīng)常項(xiàng)目2013/8/72013/5/72013/2/72012/11/72012/8/72012/

17、5/72012/2/72011/11/72011/8/72011/5/72011/2/72010/11/72010/8/72010/5/72010/2/72009/11/72009/8/72013/7/302013/1/302012/7/302012/1/302011/7/302011/1/302010/7/302010/1/302009/7/302009/1/302008/7/302008/1/302007/7/302007/1/302006/7/302006/1/302005/7/302005/1/302004/7/302004/1/30經(jīng)常項(xiàng)目（百萬(wàn)）300025002000150010

18、005000-500-1000-1500-2000數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind數(shù)據(jù) CEIC 廣發(fā)發(fā)展圖9：國(guó)際儲(chǔ)備顯著高于1998國(guó)際儲(chǔ)備（十億）200180160140120100806040200數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind數(shù)據(jù) CEIC 廣發(fā)發(fā)展圖10：兌泰銖2012/12/12012/3/12011/6/12010/9/12009/12/12009/3/12008/6/12007/9/12006/12/12006/3/12005/6/12004/9/12003/12/12003/3/12002/6/12001/9/12000/12/12000/3/11999/6/11998/9/12013/9/1201

19、2/12/12012/3/12011/6/12010/9/12009/12/12009/3/12008/6/12007/9/12006/12/12006/3/12005/6/12004/9/12003/12/12003/3/12002/6/12001/9/12000/12/12000/3/11999/6/11998/9/1兌泰銖3736353433323130292827數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind數(shù)據(jù) CEIC 廣發(fā)發(fā)展圖11：綜指綜指2000180016001400120010008006004002000數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind數(shù)據(jù) CEIC 廣發(fā)發(fā)展圖12：兌2013-07-022011-07-022

20、009-07-022007-07-022005-07-022003-07-022001-07-021999-07-021997-07-021995-07-021993-07-021991-07-021989-07-021987-07-022013/6/52013/3/52012/12/52012/9/52012/6/52012/3/52011/12/52011/9/52011/6/52011/3/52010/12/52010/9/52010/6/52010/3/52009/12/52009/9/52009/6/52009/3/52008/12/5兌65.000060.000055.000050.000045.000040.0000數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind數(shù)據(jù) CEIC 廣發(fā)發(fā)展圖13：經(jīng)常項(xiàng)目經(jīng)常項(xiàng)目（百萬(wàn)）10,000.005,000.000.00-5,000.00-10,000.00-15,000.00-20,000.00-25,000.00-30,000.00-35,000.00數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind數(shù)據(jù) CEIC 廣發(fā)發(fā)