1、第五章 資 本 結(jié) 構(gòu)第一節(jié) 資本成本第二節(jié) 杠桿利益第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策第四節(jié) 資本結(jié)構(gòu)理論第一節(jié) 資 本 成 本一、資本成本的含義和作用（一）資本成本的含義 資本成本是企業(yè)取得和使用資金而支付的各種費(fèi)用。資本成本包括兩個(gè)部分：1、籌資費(fèi)用：是指企業(yè)在籌資過程中為獲取資金而付出的花費(fèi)。如：發(fā)行費(fèi)用、手續(xù)費(fèi)2、用資費(fèi)用：是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、投資過程中因使用資金而付出的費(fèi)用。 如：股利、利息等 籌資費(fèi)用：一次性支付，扣除項(xiàng)目 資本成本的相對(duì)數(shù)表示公式： 即用資費(fèi)用與實(shí)際籌得資金的比率K - 資金成本率 D - 用資費(fèi)用P - 籌資數(shù)額 f - 籌資費(fèi)用F - 籌資費(fèi)用率 （二）資本成本的作用1、

2、資本成本是比較籌資方式、選擇籌資方案的依據(jù)。（1）個(gè)別資本成本 - 比較各種籌資方式優(yōu)劣 的尺度。（2）綜合資本成本 - 進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的基 本依據(jù)。（3）邊際資本成本 - 比較選擇追加籌資方案 的重要依據(jù)。2、評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目可行性的經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn) 投資收益率 資本成本率3、資本成本是評(píng)價(jià)企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的最低尺度。 二、個(gè)別資本成本 （一）債務(wù)成本 1、銀行長(zhǎng)期借款成本 利息在之稅前列支，具有減稅效應(yīng)。 實(shí)際利息=利息（1-所得稅率）KL - 長(zhǎng)期借款成本 IL 長(zhǎng)期借款年利息T - 企業(yè)所得稅稅率 L - 長(zhǎng)期借款籌資額（本金）FL - 長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)用率2、債券成本Kb - 債券成本 Ib 債券年

3、利息(按票面利率確定)T - 企業(yè)所得稅稅率 B - 債券籌資額（發(fā)行價(jià)格）Fb - 債券籌資費(fèi)用率（二）權(quán)益成本1、優(yōu)先股成本Kp - 優(yōu)先股成本 Dp - 優(yōu)先股年股利Pp - 優(yōu)先股籌資額 Fp - 優(yōu)先股籌資費(fèi)用率2、普通股成本（1）每年股利固定不變時(shí)Kc - 普通股成本 Dc - 每年固定股利Pc - 普通股金額（按發(fā)行價(jià)格計(jì)算） Fc - 普通股籌資費(fèi)率（2）股利按年增長(zhǎng)率G增長(zhǎng)3、留用利潤(rùn)成本 與普通股相同，只是沒有籌資費(fèi)用 或三、綜合資本成本綜合資本成本(WACC) 是企業(yè)全部長(zhǎng)期資本的總成本。它以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)個(gè)別資本的成本進(jìn)行加權(quán)平均而確定，亦稱加權(quán)平均

4、資本成本。 Kw 綜合資本成本 Kj第j種個(gè)別資本成本 Wj第j種個(gè)別資本占全部資本的比重例5-6 A公司擬籌集長(zhǎng)期資本1000萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款200萬(wàn)元，長(zhǎng)期債券200萬(wàn)元、 普通股票600萬(wàn)元，其個(gè)別資本成本分別為6%、 8%、 10%， 則該籌資方案的綜合資本成本為： Kw = 20010006% + 20010008% + 600100010% = 20%6% + 20%8% + 60%10% = 8.8%四、邊際資本成本（一）邊際資本成本的概念邊際資本成本（Marginal Cost of Capital, MCC）是指資本每增加一個(gè)單位而增加的成本。它是企業(yè)追加籌資所使用的加權(quán)平

5、均成本。（二）追加籌資的個(gè)別資本成本保持不變時(shí)，邊際資本成本的計(jì)算 1、當(dāng)追加籌資仍然保持原來(lái)的資本結(jié)構(gòu)時(shí)例5-7 承例5-6，A公司在原有1000萬(wàn)元長(zhǎng)期資本的基礎(chǔ)上，擬追加籌資500萬(wàn)元，追加籌資的資本結(jié)構(gòu)和個(gè)別資本成本均與原籌資方案相同，則其加權(quán)平均邊際資本成本仍為： 20%6% + 20%8% + 60%10% = 8.8%（二）追加籌資的個(gè)別資本成本保持不變時(shí)，邊際資本成本的計(jì)算 2、新增資本改變?cè)械馁Y本結(jié)構(gòu)時(shí)例5-8承例5-6，若A公司追加籌資500萬(wàn)元中，長(zhǎng)期借款占10%，長(zhǎng)期債券占10%，普通股股票占80% ，他們的個(gè)別資本成不變，則其加權(quán)平均邊際資本成本變?yōu)椋?10%6%

6、+ 10%8% + 80%10% = 9.4%（三）追加籌資的個(gè)別資本隨籌資規(guī)模的擴(kuò)大而上升時(shí)，邊際資本成本的計(jì)算 1、確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 2、測(cè)算各種資本結(jié)構(gòu)的成本 3、計(jì)算籌資突破點(diǎn) 4、計(jì)算邊際資本成本1、確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 假設(shè)B公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)為長(zhǎng)期負(fù)債40%，普通股股票60%。2、測(cè)算各種資本的成本資本種類目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)新籌資數(shù)量范圍資本成本長(zhǎng)期負(fù)債40%10000元以內(nèi)1000040000元40000元以上6%7%8%普通股60%22500元以內(nèi)2250075000元75000元以上14%15%16%3、計(jì)算籌資突破點(diǎn) 在保持某資本成本條件下，可以籌集到的資金總限度即為現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)下

7、的籌資突破點(diǎn)。資本種類資本成本各種資本的籌資范圍籌資突破點(diǎn)籌資總額的范圍長(zhǎng)期負(fù)債6%7%8%10000元以內(nèi)1000040000元40000元以上10000/0.4=2500040000/0.4=10000025000元以內(nèi)25000100000元100000元以上普通股14%15%16%22500元以內(nèi)2250075000元75000元以上22500/0.6=3750075000/0.6=12500037500元以內(nèi)37500125000元125000元以上 4、計(jì)算邊際資本成本 根據(jù)計(jì)算的籌資突破點(diǎn)，得出相關(guān)籌資范圍： (1) 25000以內(nèi) (2) 2500037500 (3) 3750

8、0100000 (4) 100000125000 (5) 125000以上邊際資本成本計(jì)算表籌資總額范圍資本種類資本結(jié)構(gòu)資本成本邊際資本成本25000元以內(nèi)長(zhǎng)期負(fù)債普通股40%60%6%14%10.8%2500037500元長(zhǎng)期負(fù)債普通股40%60%7%14%11.2%37500100000元長(zhǎng)期負(fù)債普通股40%60%7%15%11.8%100000125000元長(zhǎng)期負(fù)債普通股40%60%8%15%12.2%125000元以上長(zhǎng)期負(fù)債普通股40%60%8%16%12.8%第二節(jié)杠桿利 益財(cái)務(wù)管理中的杠桿原理是指由于固定費(fèi)用的存在，當(dāng)業(yè)務(wù)量發(fā)生較小的變化時(shí)，利潤(rùn)會(huì)產(chǎn)生較大的變化。固定費(fèi)用、生產(chǎn)經(jīng)

9、營(yíng)方面的固定費(fèi)用經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)方面的固定費(fèi)用財(cái)務(wù)杠桿成本按經(jīng)濟(jì)職能分類、生產(chǎn)成本、非生產(chǎn)成本一、成本按成本習(xí)性分類成本習(xí)性是指成本與業(yè)務(wù)量之間的依存關(guān)系。、固定成本是在一定條件下，其總額不受業(yè)務(wù)量增減變動(dòng)的影響，而固定不變的成本。如：折舊費(fèi)、管理人員工資、廣告費(fèi)等當(dāng)業(yè)務(wù)量變化時(shí)，固定成本總額不變單位固定成本減少、變動(dòng)成本是在一定條件下，其總額隨業(yè)務(wù)量變動(dòng)成正比例變動(dòng)的成本。如：直接材料、直接人工當(dāng)業(yè)務(wù)量變化時(shí)，變動(dòng)成本總額增加單位變動(dòng)成本不變二、經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿就是在某一固定成本比重下，銷售額變動(dòng)對(duì)息稅前利潤(rùn)產(chǎn)生的作用。EBIT變動(dòng)前的息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)額S變動(dòng)前的銷售額銷售額的變動(dòng)額

10、例產(chǎn)銷量產(chǎn)銷量變動(dòng)額變動(dòng)率 變動(dòng)前 變動(dòng)后銷售額 10,000 12,000 2,000 20%變動(dòng)成本 6,000 7,200 1,200 20%固定成本 2,000 2,000 - -息稅前利潤(rùn) 2,000 2,800 800 40% DOL = (S-VC)/(S-VC-F) = 4000/2000 = 2三、財(cái)務(wù)杠桿（一）財(cái)務(wù)杠桿的概念債務(wù)對(duì)投資者收益的影響，稱作財(cái)務(wù)杠桿。 甲、乙公司的資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)杠桿單位：元項(xiàng)目甲公司乙公司普通股 200 000 100 000債券（） 0 100 000資金總額 200 000 200 000息稅前利潤(rùn) 20 000 20 000()借款利息 0

11、 8 000 稅前利潤(rùn) 20 000 12 000()所得稅 5 000 3 000 稅后利潤(rùn) 15 000 9 000 EPS 0.075 0.09 （二）財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是普通股每股利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。DFL財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)普通股每股利潤(rùn)變動(dòng)額或普通股利潤(rùn)變動(dòng)額EPS基期每股利潤(rùn)或基期普通股利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)變動(dòng)額EBIT基期息稅前利潤(rùn)或未發(fā)行優(yōu)先股時(shí)：（三）財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時(shí)，增加了破產(chǎn)機(jī)會(huì)或普通股利潤(rùn)大幅度變動(dòng)的機(jī)會(huì)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。舉例甲、乙公司的資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)單位：元項(xiàng)目甲公司乙公司普通股 200 000 1

12、00 000債券（） 0 100 000資金總額 200 000 200 000計(jì)劃息稅前利潤(rùn) 20 000 20 000實(shí)際息稅前利潤(rùn) 6 000 6 000借款利息 0 8 000 稅前利潤(rùn) 6 000 (2 000)四、復(fù)合杠桿（一）復(fù)合杠桿的概念如果兩種杠桿共同起作用，那么銷售額稍有變動(dòng)就會(huì)使每股收益產(chǎn)生更大的變動(dòng)，通常這兩種杠桿的連鎖作用成為復(fù)合杠桿。舉例某企業(yè)有關(guān)資料單位：元項(xiàng)目1997年1998年增減率（）銷售收入 1 000 1 200 20變動(dòng)成本 400 480 20 固定成本 400 400 0息稅前利潤(rùn) 200 320 60利息 80 80 0稅前利潤(rùn) 120 240

13、100所得稅率（50） 60 120 100稅后利潤(rùn) 60 120 100普通股發(fā)行在外股數(shù) 100 100 0每股利潤(rùn) 0.6 1.2 100（二）復(fù)合杠桿的計(jì)量復(fù)合杠桿系數(shù)是指每股利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)。或（三）復(fù)合杠桿企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)由于復(fù)合杠桿作用使每股利潤(rùn)大幅度波動(dòng)而造成的風(fēng)險(xiǎn)，稱為復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)。第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)的概述（一）資本結(jié)構(gòu)的概念資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)廣義指全部資本結(jié)構(gòu)狹義指長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)問題總的來(lái)說(shuō)是負(fù)債資本的比例問題，即負(fù)債在企業(yè)全部資金中所占的比重。（二）資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義、一定程度的負(fù)債有利于降低企業(yè)資本成本。、負(fù)債籌資

14、具有財(cái)務(wù)杠桿作用。、負(fù)債資金會(huì)加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。（三）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。二、息稅前利潤(rùn)每股利潤(rùn)分析法一方面，研究資本結(jié)構(gòu)，不能脫離企業(yè)的盈利能力。另一方面，確定資本結(jié)構(gòu)，它對(duì)股東財(cái)富的影響。將以上兩方面聯(lián)系起來(lái)，分析資本結(jié)構(gòu)與每股利潤(rùn)之間的關(guān)系，進(jìn)而來(lái)確定合理的資本結(jié)構(gòu)的方法叫息稅前利潤(rùn)每股利潤(rùn)分析法（EBITEPS分析法）。每股利潤(rùn)分析法EBIT股票籌資債務(wù)籌資無(wú)差別點(diǎn)EPSEBIT0例華特公司目前有資金75萬(wàn)元，現(xiàn)因生產(chǎn)發(fā)展需要準(zhǔn)備再籌集25萬(wàn)元資金，這些資金可以利用發(fā)行股票來(lái)籌集，也可以利用發(fā)行債券來(lái)籌集。華特公

15、司原資本結(jié)構(gòu)和籌資后資本結(jié)構(gòu)情況如下：（注：發(fā)行新股，每股發(fā)行價(jià)25元，發(fā)行10000股）華特公司資本結(jié)構(gòu)變化情況表 單位：元籌 資 方 式 原資本結(jié)構(gòu)增加籌資后資本結(jié)構(gòu) 增發(fā)普通股(A)增發(fā)公司債(B)公司債(8%) 100 000 100 000 350 000普通股（面值10元）200 000 300 000 200 000資本公積 250 000 400 000 250 000留存收益 200 000 200 000 200 000資金總額合計(jì) 750 000 1 000 000 1 000 000普通股股數(shù) 20 000 30 000 20 000 華特公司不同資本結(jié)構(gòu)下的每股利潤(rùn)單位：元項(xiàng) 目增 發(fā) 股 票增 發(fā) 債 券預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)（EBIT）200 000 200 000減：利息 8 000 28 000 稅 前 利 潤(rùn) 192