1、 第七章 基金的績效衡量與選擇 第一節 基金績效衡量一、基金績效衡量的目的與意義基金績效衡量是對基金經理投資能力的衡量，其目的在于將具有超凡投資能力的優秀基金經理鑒別出來。但為了對基金經理的投資能力作出正確的衡量，基金績效衡量必須對投資能力以外的因素加以控制或進行可比性處理。 1 二、基金績效衡量的困難性與需要考慮的因素 （一）基金績效衡量的困難性 1、基金的投資表現實際上反映了投資技巧與投資運氣的綜合影響。 2、對績效表現好壞的衡量涉及到比較基準的選擇問題。 3、投資目標、投資限制、操作策略、資產配置、風險水平上的不同往往使基金之間的績效不可比。 4、績效衡量的一個隱含假設是基金本身的情況是

2、穩定的，但實際上基金經理常會根據實際情況對自己的操作策略、風險水平做出調整， 5、衡量角度的不同、績效表現的多面性以及基金投資是投資者財富的一部分還是全部等，也都會使績效衡量問題變得復雜化。2 （二）基金績效衡量需要考慮的因素 1、基金的投資目標 基金的投資目標不同，其投資范圍、操作策略及其所受的投資約束也就不同。2、基金的風險水平 需要在風險調整的基礎上對基金的績效加以衡量。3、比較基準 在基金的相對比較上，必須注意比較基準的合理選擇。4、時期選擇 計算的開始時間和所選擇的計算時期不同，衡量結果也就不同。5、基金組合的穩定性3三、基金績效衡量的七種不同視角 (一)內部衡量與外部衡量(二)實務

3、衡量與理論衡量(三)短期衡量與長期衡量 (四)事前衡量與事后衡量(五)微觀衡量與宏觀衡量(六)絕對衡量與相對衡量(七)基金衡量與公司衡量4第二節基金凈值收益率的計算 一、簡單(凈值)收益率計算 （不考慮分紅再投資時間價值的影響） （下式嚴格來表述還應在后面有 100% ）5 假設某基金在2009年12月3日的份額凈值為1.4848元/單位，2010年6月1日的份額凈值為1.7886元/單位，期間基金曾經在2010年2月29日每10份派息2.75元，那么這一階段該基金的簡單收益率則為： R=（1.7886+0.2750-1.4848） /1.4848100%=38.98% 6 二、年(度)化收益

4、率 有時需要將階段收益率換算成年收益率，這就涉及到年度化收益率的計算，年化收益率有簡單年化收益率與精確年化收益率之分。 簡單年化收益率：例如教材上 已知各季度收益率，相加可得年化收益率； 又如有時一月份收益率1%，可折算成年化收益率12%； 一季度收益率4%，則可折合成年化收益率16%等。 精確年化收益率：如果是事后計算，而且年內基金份額經常變動的話，可以考慮用各個短期收益率加100%變成環比發展速度，連乘得出定基發展速度，減去100%得出定基增長速度。 7第三節基金績效的收益率衡量 一、 分組比較法 分組比較就根據資產配置的不同、風格的不同、投資區域的不同等，將具有可比性的相似基金放在一起進

5、行業績的相對比較，其結果常以排序、百分位、星號等形式給出；分組比較法是目前最普遍、最直觀、最受媒體歡迎的績效評價方法。8 二、基準比較法 基準比較法是通過給被評價的基金定義一個適當的基準組合，比較基金收益率與基準組合收益率的差異來對基金表現加以衡量的一種方法。基準組合是可投資的、未經管理的、與基金具有相同風格的組合。 例如有的股票型基金的比較基準為： 股票市場漲跌幅80%+債券漲跌幅20%9第四節 風險調整績效衡量方法 一、對基金收益率進行風險調整的必要性 風險調整衡量指標的基本思路就是通過對收益加以風險調整，得到一個可以同時對收益與風險加以考慮的綜合指標，以期能夠排除風險因素對績效評價的不利

6、影響。10二、三大經典風險調整收益衡量方法(一)特雷諾指數 第一個風險調整衡量方法是由特雷諾(Treynor,1965年)提出，因此也就被人稱為“特雷諾指數”。 特雷諾指數給出了基金份額系統風險的超額收益率。11 12 在收益率與系統風險所構成的坐標系中，特雷諾指數實際上是無風險收益與基金組合連線的斜率。 一般來說，特雷諾指數越大，基金的績效表現越好。特雷諾指數用的是系統風險而不是全部風險。1314例：假設基金A、基金C的季度平均收益率分別為2.50%、2.00%，系統風險分別為1.20、0.80，市場組合的季平均收益率為2.20%，季平均無風險收益率為0.65%，則： 基金A的特雷諾指數 =

7、 （2.5%-0.65%）/1.2= 1.54 、 基金C的特雷諾指數 = （2.0%-0.65%）/0.8=1.69， 因此基金C的表現好于基金A 。15(二)夏普指數 夏普指數以標準差作為基金風險的度量，給出了基金份額標準差的超額收益率。16 在收益率標準差構成的坐標系中，夏普指標就是基金組合與無風險收益率連線的斜率。一般來說，夏普指數越大，額外收益率越高。 17(三)詹森指數 詹森認為將管理組合的實際收益率與具有相同風險水平的消極投資組合的期望收益率進行比較，二者之差可以作為績效優劣的一種衡量標準。 從幾何上看，詹森指數表現為基金組合的實際收益率與SML直線上具有相同風險水平組合的期望收

8、益率之間的偏離。1819 三、三種風險調整衡量方法的區別與聯系 1、特雷諾、夏普和詹森測度都是基于資本資產定價模型提出。 2、特雷諾測度用系統性風險基金表示投資組合的風險，夏普測度用總風險表示投資組合的風險。 3、特雷諾測度和夏普測度衡量的是單位風險的補償，詹森測度衡量的是基金的投資組合是否有戰勝市場的能力。20 四、基金投資組合的 測度 該測度的基本思想如下：我們可以將基金投資組合與一定比例的無風險證券組合起來，使新組合的風險（方差）等于市場組合的風險（方差），然后求出新組合的收益率，再求出該收益率與市場組合收益率的差額； 這個差額可以從“如果風險與市場組合相同情況下，收益率比市場組合高或低

9、多少”的角度，反映某個投資組合績效的高低。21 例題：某基金管理公司旗下有兩只開放式基金，中小企業成長型的A基金和平衡型的B基金；已知市場組合收益率為10%，無風險收益率為4%，A、B基金投資組合的收益率分別為18%和15%，A、B基金的方差分別為市場收益方差的2倍和1.25倍，試分別求A、B基金的M平方測度。 22 解：（1）A基金：將投資組合中的50%置換為無風險證券， 則調整后的風險相同情況下的期望收益率=18%0.5+4%0.5=11% 即該投資組合的績效好于市場組合的績效。 23 （2）B基金：將投資組合中的20%置換為無風險證券 則調整后的風險相同情況下的期望收益率=15%0.8+

10、4%0.2=12.8% B基金的投資組合績效超過市場組合，且好于A基金的投資組合績效。24第五節 擇時能力衡量 一、擇時能力 擇時能力，是指基金經理對市場整體走勢的預測和應對能力。具有擇時能力的基金經理能夠正確地估計市場的走勢，因而可以在市場上升時期，主動降低現金頭寸或提高基金組合的值，而在市場下降時期，主動提高現金頭寸或降低基金組合的值。25 二、現金比例變化法 成功的擇時能力表現為：在市場上升時期，現金與債券的比例應該較小；在市場下跌時期，現金與債券的比例應該較大；為了便于說明，教材在這里將債券等同于現金，以債券指數收益率作為現金收益率；（由于我國近幾年活期利率很低，例如2011年4月6日

11、調整提高后的活期儲蓄年利率也僅0.5%，所以當熊市時間較長時，基金賬戶中的現金需要積極參與申購新股、或者買入債券，才能使現金收益率接近債券收益率。） 26 擇時損益=（股票實際配置比例-正常配置比例）股票指數收益率 +（現金實際配置比例-正常配置比例）現金收益率 例如，某季度股票指數收益率為10%（市場處于上升時期），現金（債券）的收益率為2%，基金投資政策規定，基金的股票投資比例為80%，債券的投資比例為20%；但C基金在該季度實際投資過程中股票的投資比例為70%，現金（債券）的比例為30%，則C基金在該季度的擇時效果：擇時損益=（70%-80%）10%+（30%-20%）2%=-1%+0.

12、2%=-0.80% 如果某季度股票指數下跌20%，則該基金擇時效果： 擇時損益=（70%-80%）（-20%）+（30%-20%）2% =2%+0.2%=2.2%27 三、成功概率法 成功概率法是根據對市場走勢的預測而正確改變現金的百分比來對基金擇時能力進行衡量的方法。 設P1表示基金經理正確預測到上升時期的概率， P2表示基金經理正確預測到下跌時期的概率，則： 成功概率= （P1 +P2 - 1） 100% 例如，某基金經理在12個上漲季度中跑贏大盤9次，在8個下跌季度中跑贏大盤5次，教材認為該基金經理的成功概率= （912）+（58） - 1 100%=37.5%;這一數字明顯大于0（如果牛熊市各預測對一半等情況則等于0），因此可以肯定該基金經理具有較強擇時能力。28 教材所列成功概率法，沒有按一般字面理解的用成功時期數時期總數，而是在一個公式中綜合考慮了牛市成功率和熊市成功率，是為了防止基金經理在上升（或下降時期）所占比重明顯較高時形成思維和操作定勢，失去正確判斷和適應市場的能力。該公式既有一定道理又有一定局限性。（假設市場2牛8熊，經理C分別判斷正確100%和50%，經理A為50%和100%，二人的“成功概率”都為50%大于0，但實際業績可能不同。29 第五節 基金的選擇 一、外部結構指標 1、基金經理人