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文檔簡介

1、INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUSCopyright 2011 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin第7章 資本資產定價模型與APT INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS9-2 是一項均衡模型,也是所有現代金融理論的奠基石。 在簡單假設基礎上,逐漸衍化為使用復雜假設。 馬科維茨、夏普、林特納、莫森發展了這一理論。資本資產定價模型 (CAPM)INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.1 資本資產定價

2、模型資本資產定價模型 資本資產定價模型(Capital Asset Pricing Model,CAPM)是由美國Stanford大學教授夏普等人在馬克維茨的證券投資組合理論基礎上提出的一種證券投資理論。 CAPM解決了所有的人按照組合理論投資下,資產的收益與風險的問題。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.1 資本資產定價模型資本資產定價模型 CAPM模型是建立在一系列假設基礎之上的。設定假設的原因在于:由于實際的經濟環境過于復雜,以至我們無法描述所有影響該環境的因素,而只能集中于最重要的因素,而這又只能通過對經濟環境作出的一系列假設來達到。 放寬假設INVE

3、STMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.1 資本資產定價模型資本資產定價模型 假設假設1:所有投資者:所有投資者的的交易不能影響市場價格。交易不能影響市場價格。 假設假設2:所有的投資者:所有的投資者持有期相同持有期相同。 假設假設3:投資對象包括各種金融資產,投資對象包括各種金融資產,投資者可投資者可以以無風險利率無限制的借和貸。以以無風險利率無限制的借和貸。 假設假設4: 無稅收和交易成本無稅收和交易成本 。 假設假設5:所有投資者都構建有效邊界組合。所有投資者都構建有效邊界組合。 假設假設6:所有投資者所有投資者用同樣方法進行證券分析用同樣方法進行證券分析INVES

4、TMENTS | BODIE, KANE, MARCUS9-6結論結論 所有的投資者都持有相同的風險資產組合所有的投資者都持有相同的風險資產組合市場投資組合。市場投資組合。 市場投資組合包括了所有的股票,市場組合位于有效邊界市場投資組合包括了所有的股票,市場組合位于有效邊界上,并且市場組合還是資本分配線與有效邊界的切點,即上,并且市場組合還是資本分配線與有效邊界的切點,即最優風險組合。最優風險組合。 市場投資組合的風險溢價與市場風險和投資者的風險厭惡市場投資組合的風險溢價與市場風險和投資者的風險厭惡程度成比例。程度成比例。 單個證券的風險溢價與市場組合風險溢價及證券的單個證券的風險溢價與市場組

5、合風險溢價及證券的系數成系數成正比正比。7.1 資本資產定價模型資本資產定價模型22()wh e r e i s t h e v a r i a n c e o f t h e ma r k e t p o r t o l i o a n d i s t h e a v e r a g e d e g r e e o f r i s k a v e r s i o n a c r o s s i n v e s t o r sMfMMErrAAINVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.1.1 為什么所有投資者都持有市場組合為什么所有投資者都持有市場組合 每個人對證券

6、的期望回報率、方差、相互之間的協方差以及無風險利率的估計是一致的,所以,每個投資者的線性有效集相同。 為了獲得風險和回報的最優組合,每個投資者以無風險利率借或者貸,再把所有的資金按相同的比例投資到風險資產上。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS9-8所有投資者都持有市場組合所有投資者都持有市場組合M 每個投資者選擇的風險資產的組合比例是一樣的。 即,均為切點證券組合M。 消極性投資策略是有效的INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.1.2 單個證券的預期收益率 單個證券的風險溢價取決于單個資產風險 對市場投資組合風險 的貢獻程度。 風

7、險溢價用來補償系統性風險,所以風險溢價與值成正比。DfDfMrrErrE1 2MiMiiM2MINVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.1.2 單個證券的預期收益率 假定某證券的無風險利率是3%,市場資產組合預期收益率是8%,值為1.1,則該證券的預期收益率為? fMDfDrrErrEINVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.1.2 單個證券的預期收益率 練習P2287.3INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.1.3 證券市場線(SML) 證券市場線:證券市場線:CAPM模型所得出的預期收益率和模型所得出的

8、預期收益率和 值關系值關系式的圖形表示形式。式的圖形表示形式。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS注意 SML給出的是期望形式下的風險與收益的關系,若預期收益高于證券市場線給出的收益,則應該看多該證券,反之則看空。若當前證券的實際收益已經高于證券市場線的收益則應該看空該證券,反之則看多。 證券實際收益率和正常收益率之間的差就是阿爾法系數。 SML只是表明我們期望高貝塔的證券會獲得較高的收益,并不是說高貝塔的證券總能在任何時候都能獲得較高的收益,如果這樣高貝塔證券就不是高風險了。當然,從長期來看,高貝塔證券將取得較高的平均收益率期望回報的意義。INVESTMENTS

9、 | BODIE, KANE, MARCUS注意 SML雖然是由雖然是由CML導出,但其意義不同導出,但其意義不同 (1)CML給出的是市場組合與無風險證券構成的給出的是市場組合與無風險證券構成的組合的有效集,任何資產(組合)的期望收益不組合的有效集,任何資產(組合)的期望收益不可能高于可能高于CML。 (2)SML給出的是單個證券或者組合的期望收益給出的是單個證券或者組合的期望收益,它是一個有效市場給出的定價,但實際證券的,它是一個有效市場給出的定價,但實際證券的收益可能偏離收益可能偏離SML。 均衡時刻,有效資產組合可以同時位于資本市場均衡時刻,有效資產組合可以同時位于資本市場線和證券市場

10、線上,而無效資產組合和單個風險線和證券市場線上,而無效資產組合和單個風險資產只能位于證券市場線上資產只能位于證券市場線上.INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS小結 SML的表示資產的波動性與市場波動的關系,市場組合的1, 若1,則表明其波動大于市場,或者說由于市場波動導致證券比市場更大的波動,反之則反。 衡量的風險是系統風險的,系統風險無法通過分散化消除。 由于證券的期望收益是關于的線性函數,這表明市場僅僅對系統風險進行補償,而對非系統風險不補償。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS9-167.2 資本資產定價模型符合實際嗎? 資本資

11、產定價模型是解釋資產風險回報率的最佳理論模型。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.3 單因素模型 資產收益的不確定性有兩個來源: 宏觀經濟因素(系統性風險) 公司特有因素(非系統性風險) 單因素模型的方程式Ri = 資產超額收益率,超出無風險資產部分i= 因素敏感度、因子貝塔RM = 組合超額收益率ei = 公司特有的擾動項(零期望值)iMiiieRRINVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.4 多因素模型 使用多個因素來解釋證券收益。 Rit = 證券i在t時刻的收益 iM = 對宏觀因素敏感度 iTB = 對國債的因素敏感度 ei = 公司特有的擾動項 itTBtiTBMtiMiiteRRRINVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.5 套利定價理論 當不需要投資就可以賺取無風險利潤時,就存在套利機會。 由于沒有投資,投資者可以建立大量頭寸,以獲取巨額利潤。 在一個無風險套利投資組合中,不管其風險厭惡程度和財富水平如何,投資者都愿意持有一個無限的頭寸。 在有效市場中,可以獲利的套利機會會很快消失。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS7.5.1套利定價理論和高度分散的投資組合 套利定價理論:從資本市場無套利分析產

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