1、信用管理研究中心信用管理研究中心第三篇第三篇 金融機構信用管理一般工具與方法金融機構信用管理一般工具與方法金融機構信用管理金融機構信用管理信用管理研究中心信用管理研究中心第九章第九章 信用衍生品信用衍生品金融機構信用管理金融機構信用管理Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心章前導言章前導言n信用衍生品產生于20世紀90年代美國紐約的互換市場，隨后迅速發展，銀行、保險公司和證券公司成為其主要的交易者。1997年年底，信用衍生品的交易量僅為1700億美元；到 2005年，信用衍生品的交易量已增長到17.3萬億美元。n截至2006年年底，發

2、行在外的信用違約互換合約的總額達28萬億美元，比2005年年底增長了一倍。信用衍生品市場呈現出規模迅速增長、產品不斷豐富、參與主體日益廣泛等特點，這一新興市場的發展潛力與日俱增，成為衍生品市場的新秀。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心章前導言章前導言n信用衍生品是一種用于對沖信用風險的金融工具。這種工具將信用風險從貸款和債券等交易中分離出來，分別以信用價差、信用級別或者違約情況為基礎進行定價，進而在不同的市場上交易，使得信用風險從交易的一方轉移到另一方。它的出現為投資者提供了新的信用風險管理工具，使得投資者可以采取積極主動的資產組

3、合方式而不是消極的回避方式來管理信用風險。n本章將按照信用衍生品的理念和基本框架，在解析信用衍生品主要特征及功能的基礎上，介紹了信用衍生品交易所面臨的風險及管理方式。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心本章知識結構圖本章知識結構圖信用衍生品信用衍生品概述概述概念與產生概念與產生市場發展現狀市場發展現狀特征特征主要品種與應用主要品種與應用信用違約互換信用違約互換總收益互換總收益互換信用價差期權信用價差期權信用聯結票據信用聯結票據信用違約期權信用違約期權功能與風險功能與風險功能功能風險風險Credit Management Resear

4、ch Center信用管理研究中心信用管理研究中心第一節第一節 信用衍生品概述信用衍生品概述v一、一、信用衍生信用衍生品的概念與產生品的概念與產生v二、國際信用衍生品市場的發展現狀二、國際信用衍生品市場的發展現狀v三、信用衍生品的特征三、信用衍生品的特征Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第一節第一節 信用衍生信用衍生品概述品概述一、一、信用信用衍生衍生品的概念與產生品的概念與產生n信用風險是金融市場最古老的風險之一，同時也是一種很難進行定量分析和管理的風險。正因為如此，信用風險管理領域一直缺乏與利率風險管理工具類似的風險對沖工具。

5、n總的來說，交易雙方通過合約的形式分散、轉移、對沖信用風險的產品都可以被稱為信用衍生品。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第一節第一節 信用衍生信用衍生品概述品概述一、一、信用信用衍生衍生品的概念與產生品的概念與產生n一方面，信用衍生品是用于管理信用風險最為直接有效的金融工具，它的出現與發展，有利于促進資產組合的多樣化發展，穩定金融市場，從而使得更多的人參與到金融市場之中，而且適當運用信用衍生品還能夠提高投資報酬率。n但另一方面來說，信用衍生品存在著巨大的杠桿作用，往往在危機的形成中發揮了放大器、助推器和催化劑的作用，使得金融危機

6、的影響被迅速的擴大化，造成嚴重的經濟損失。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第一節第一節 信用衍生信用衍生品概述品概述二、國際信用衍生品市場的發展現狀二、國際信用衍生品市場的發展現狀n當前的國際信用衍生品市場的發展主要呈現出以下特點：u（一）交易總量快速增長，地區范圍日益擴大u（二）信用衍生品的種類不斷增多，從單一性向多樣化變化u（三）市場參與者越來越廣泛，但是集中化程度仍舊較高u（四）標的物從主權國家資產向公司資產轉變u（五）信用衍生品交易的規范化程度不斷提高Credit Management Research Center信用

7、管理研究中心信用管理研究中心第一節第一節 信用衍生信用衍生品概述品概述三、信用衍生品的特征三、信用衍生品的特征n（一）不須轉移原信用資產n（二）靈活性n（三）操作簡便Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第二節第二節 信用信用衍生衍生品的主要品種與應用品的主要品種與應用v一一、信用違約互換信用違約互換v二二、總收益互換總收益互換v三三、信用溢價期權信用溢價期權v四四、信用聯系票據信用聯系票據Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第二節第二節 信用衍生品的主要品種與應用信用衍生

8、品的主要品種與應用一、一、信用信用違約互換違約互換n信用信用違約互換（Credit Default Swap，CDS）是指交易雙方通過簽訂協議，規定由信用保證工具的買方向信用保證工具的賣方定期支付費用，并約定當一定的信用事件發生時，由信用保證工具的賣方向買方支付一筆款項。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第二節第二節 信用衍生品的主要品種與應用信用衍生品的主要品種與應用一、一、信用信用違約互換違約互換n信用違約互換中涉及的交易主體有兩個：一是信用保證工具的買方，即尋求倍用風險保護的交易主體；二是信用保證工具的賣方，即提供信用風險保

9、護的投資者。信用違約互換針對的對象，則不直接參與互換交易。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第二節第二節 信用衍生品的主要品種與應用信用衍生品的主要品種與應用一、一、信用信用違約互換違約互換n信用違約互換中涉及的關鍵因素主要有：u1. 參照資產，可以是貸款、債券，以及各種可以確定交易價格的資產。u2. 信用事件，一般包括參照信用方的破產、不能履行到期支付義務、信用等級下降、 重組等各種情況。u3. 費用支付，一般由交易雙方協商，參照市場條件以及彼此信用等級而約定。u4. 或有償付，一般是信用資產的原值與違約事件發生后在二級市場上出

10、售所得到的殘值之差。u5. 結算方式，一種是以現金結算，即由信用保證工具方向買方支付貸款價值的損失額；另一種是實物結算，即信用保證工具的買方向賣方交割參照信用資產。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第二節第二節 信用衍生品的主要品種與應用信用衍生品的主要品種與應用一、一、信用信用違約互換違約互換n信用違約互換特點主要有：u1. 它實際上是一種期權，只要約定事項發生則觸發買方行使約定權利。但它與普通期權的不同之處在于，它的費用一般分期支付，而期權費往往預先一次性支付。u2. 與傳統信貸擔保等貸款二級市場交易相比，信用違約互換使得風險

11、保險的范圍更廣。不僅在貸款違約時得到償付，在信用等級下降等事件發生時也能得到償付。u3. 信用違約互換的效率取決于標的信用者的違約風險與互換合約交易對手的違約風險之間的關聯性。關聯性降低，則效率會相應增加。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第二節第二節 信用衍生品的主要品種與應用信用衍生品的主要品種與應用一、一、信用信用違約互換違約互換n信用違約互換特點主要有：u4. 對于信用保證工具買方來說，信用違約互換僅剝離了貸款資產的內在信用風險，買方還將面臨標的資產的其他風險，如市場風險等。u5. 對于信用保證工具賣方來說，其信用風險敞口

12、即為買方的定期支付所產生的應收賬款。信用衍生品的交易商可能進行大量的類似交易，所以對于信用風險敞口的科學控制也為新的課題。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第二節第二節 信用衍生品的主要品種與應用信用衍生品的主要品種與應用二、總收益互換二、總收益互換n總收益互換（Total Return Swap，TRS ）是指交易的一方將一項信用資產的總收益與未實現的資本利得或損失讓渡給交易的另一方，同時定期獲得基于浮動利率的補償的交易行為。n這種交易不僅剝離了標的資產的信用風險，也同時將其面臨的其他經濟風險一同轉移出去。通過這種交易，信用風險

13、的原承受主體不須要將信用資產出售就可以實現對標的資產風險的對沖。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第二節第二節 信用衍生品的主要品種與應用信用衍生品的主要品種與應用二、總收益互換二、總收益互換n總收益互換總收益互換的交易過程相對復雜。與信用違約互換相比，它的特點在于：u1. 總收益互換中，由于不僅僅是信用因素會影響標的資產的市場價格，還有其他諸多經濟因素也在起作用。因此，總收益互換實際上將這些風險因素均轉移了出去，并不僅限于信用風險。u2. 總收益互換的買方和賣方通過互換一系列現金流和未實現的收益及損失，相當于做多和做空。這是投資

14、人在市場制造空頭頭寸的一種途徑。u3. 信用違約互換中，一旦約定信用事件發生互換即終止，它相當于提供一個災難保險。而在總收益互換中，在標的資產發生違約時，協議可以終止也可以不終止。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第二節第二節 信用衍生品的主要品種與應用信用衍生品的主要品種與應用二、總收益互換二、總收益互換n總收益互換總收益互換的交易過程相對復雜。與信用違約互換相比，它的特點在于：u4. 信用違約互換中，信用保護工具的賣方面臨信用風險敞口。而在總收益互換交易中，信用風險敞口是雙向的。u5. 信用保護工具賣方能夠獲得標的資產升值的全

15、部利益，其多頭頭寸相當于融資購買資產。因而總收益互換往往被用做掉期擔保貸款而不是套期保值的主要工具。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第二節第二節 信用衍生品的主要品種與應用信用衍生品的主要品種與應用二、信用溢價期權二、信用溢價期權n信用價差（或稱信用風險價差）是指風險資產收益率與無風險資產收益率之間的差額，即對違約風險的補償。信用價差期權就是以一定信用價差的變化為執行條件的期權。n實際上這種信用衍生品交易就是以某一信用價差為執行價格的看漲期權，它允許買方對信用質量的變化進行交易和套期保值。它無須像信用違約互換協議那樣規定具體的信

16、用事件，只要其外在表現（信用價差）發生變動，便可決定是否進行交易，因此操作上十分簡便。這一期權在歐洲交易得十分廣泛。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第二節第二節 信用衍生品的主要品種與應用信用衍生品的主要品種與應用二、信用聯系票據二、信用聯系票據n這種信用衍生品交易的最大特點在于，引入了第三個交易對手來解決傳統的互換交易對手的信用風險問題，并引入了資產證券化的形式。圖圖9-3 信用聯系信用聯系票據示意圖票據示意圖Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第三節第三節 信用衍

17、生信用衍生品的功能與風險品的功能與風險v一一、信用衍生品信用衍生品的功能的功能v二二、信用衍生信用衍生品的風險品的風險Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第三節第三節 信用衍生品的功能與風險信用衍生品的功能與風險 一、信用衍生品的功能一、信用衍生品的功能n（一）轉移信用風險n（二）價格發現n（三）套利n（四）有助于資產組合管理Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第三節第三節 信用衍生品的功能與風險信用衍生品的功能與風險 二、信用衍生品的風險二、信用衍生品的風險n著名投資家

18、巴菲特曾將衍生品稱為“金融界的大規模殺傷性武器”，主要原因就在于衍生品交易的復雜性往往超出了交易參與者的理解和風險控制水平所能駕馭的程度。n要發揮信用衍生品對金融市場乃至整個金融體系的積極作用，至關重要的一點就是要認識和有效管理信用衍生品交易中蘊含的各種風險。Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心第三節第三節 信用衍生品的功能與風險信用衍生品的功能與風險 二、信用衍生品的風險二、信用衍生品的風險n信用衍生品的風險主要有：u（一）信用風險u（二）交易對手信用風險u（三）法律風險u（四）操作風險u（五）市場流動性風險Credit Management Research Center信用管理研究中心信用管理研究中心本章小結本章小結n信用本章重點概括了有關信用衍生品的基本概念和知識體系。信用衍生品是一種用于對沖信用風險的金融工具。這種工具將信用風險從貸款和債券等交易中分離出來，分別以信用價差、信用級別或者違約情況為基礎進行定價，進而在不同的市場上交易，使得信用風險從交易的一方轉移到另一方。n信用衍生品具有高風險、高收益的特征，且衍生交易具有“零和博弈”的性質。在衍生品交易之初，交易雙方的收益或損失為零