1、本文為網上收集整理，如需要該文檔得朋友，歡迎下載使用醫藥行業投資價值分析投資要點： 醫藥行業整體給予 “中性評級； 2005年 1 12月醫藥工業銷售收入完成4020億元，比上年同期增長26.53%。醫藥工業實現利潤總額336 億元，同比增長20.25%。與2004 年相比，均有較大幅度上升； 醫藥產品需求保持增長，但醫改政策帶來的影響使產業整體產能結構性過剩矛盾在短期內變得突出；在市場性因素和政策性因素的共同作用下，自主創新和品牌建設將成為未來開展的主基調； 醫藥行業上市公司估值已進入合理區域； 建議重點關注子行業中受降價影響較小的中成藥和政策扶持的生物藥。建議關注華海藥業、雙鷺藥業、云南白

2、藥。一、醫藥行業現狀一、醫藥工業增速出現上升勢頭2005年 1 12 月，醫藥工業實現產品銷售收入到達4020億元，同比增長26.53%。從逐月同比增速情況分析， 2005 年醫藥工業增速不僅總體水平比 2004 年高， 且增速呈穩定上升態勢。分行業分析，化學原料藥工業完成1197 億元，同比增長29.89%；化學藥品制劑藥業完成1125億元，同比增長22.98%；中藥飲片工業完成149億元，同比增長25.24%；中成藥工業完成954億元，同比增長23.59%；生物和生化制品完成303億元，同比增長30.21%。各子行業的收入增速與04 年同期，均有較大幅度上升。2005年112月份，醫藥工業

3、實現利潤總額 336億元，同比增長20.25%。從逐月利潤增速分析， 05 年前 4 個月是利潤增速的相對低點，此后，利潤增速一直保持較高運行水平。 分行業看， 2005年 1 12 月， 化學原料藥行業實現利潤 67.8億元， 同比增長27.49%；化學藥品制劑行業實現利潤 107.9億元，同比增長15.27%；中藥飲片業實現利潤7.7億元，同比增長21.01%；中藥行業實現利潤95.9億元，同比增長16.38%；生物和生化制品行業實現利潤 32.6億元， 同比增長26.62%。 行業效益增長速度均低于各自銷售收入的增長速度，說明醫藥行業開展質量仍有待進一步提高。二、內外部需求催生增長動力人

4、口老齡化、 城鎮化速度加快和醫療保健意識的提高是造就國內需求的主要因素。 “看病難、看病貴的現象一方面暴露了我國醫療衛生體制和醫療保障體制上的弊端，同時也說明醫藥產品的需求并未得到完全的釋放。下一步醫療衛生改革的方向將是表達社會公益性為主的政府主導模式，政府將通過提高預算投入等方式加強對醫療衛生體系和醫療保險體系的建設力度，社區衛生效勞、農村新型醫療保險等方案都已經陸續實施。醫保新方案將在2006 年展開，以根本醫療保險系統覆蓋90%人群，并為其至少負擔一半的醫療費用為整體目標，同時醫保藥品目錄也不斷增加調整，這些措施都將擴大醫藥產品的潛在需求空間。隨著國際醫藥產業鏈的重構，藥物研發和生產制造

5、的局部環節向低本錢的開展中國家轉移趨勢日漸明顯，研究外包和醫藥代工業務面臨開展機遇。 2004 年、 2005 年我國醫藥保健品出口額連續兩年保持近30%的增長， 商務部統計數據2005 年出口額到達138 億美元，顯示了國際市場對我國醫藥產品的旺盛需求。預計醫藥產品出口貿易保持增勢，成為拉動醫藥經濟增長的重要外部力量。國內需求和外貿出口將推動醫藥經濟在高位運行，但是醫藥經濟開展模式將在政策性因素和市場性因素的共同作用下發生轉換，從前期的單純量增為主轉向量、質并重。 “開展中調整、調整中提升將成為今后幾年內醫藥產業開展的主基調，醫藥經濟增速將放緩，自主創新和品牌建設在開展中的份量將越來越重。三

6、、 整體產能結構性過剩在十大暴利行業評選中，藥品與醫療成為首當其沖的領域；整治商業賄賂，藥品購銷也位列其中；而藥監局三位高官的落馬也顯示了政府整頓醫療衛生行業的決心。醫藥衛生成為政府改革中心領域，政策對醫藥產業的影響成為當前投資考慮的焦點問題。4000 多家藥廠， 2005 年 10009 個藥品注冊申請數目充分暴露了目前我國醫藥行業集中度低、創新能力差的特點。在目前的情況下，醫藥行業仍然存在明顯的結構性產能過剩現象。結構性產能過剩局面的形成，主要跟產品仿制為主，缺乏知識產權保護，重復建設嚴重等問題有關。這就造成企業過分倚賴于銷售渠道、產品規模等因素，企業開展受困于短期的生存壓力，缺乏長期開展

7、戰略規劃，行業內競爭停留在低水平層面。這種結構性過剩只是中國醫藥產業開展過程中的階段性現象，該問題的解決方案還要從創新源頭出發，加強自主知識產權產品開發，加速培養企業自身的核心品牌，不斷的進行產品換代和產業升級，另外堅持國際化開展，利用國際需求消化局部產能也是解決結構性過剩的一條出路。二、行業開展趨勢一 行業并購重組加速由于我國原創藥品非常少， 利潤空間狹小。 據統計， 目前我國 5000 多家醫藥生產企業中，約90%為小型企業。并且名牌產品少，產品雷同現象嚴重。而提升研發能力所要求的物質、資金、人力等條件都是較高的，需要引進有實力的資本。 在中國的醫藥市場也越來越走向標準的同時，國外藥企對搶

8、占中國醫藥市場，提高市場占有率的興趣越來越大。我國藥企這種小而散的局面，決定了并購已經成為行業不可逆轉的趨勢和國內藥企的必然選擇。直銷市場持續升溫隨著?直銷管理條例草案?和?禁止傳銷條例草案?兩大條例的相繼實施，商務部已于 2005 年 12 月 10 日開始接受企業申請直銷牌照的材料。 目前已有多家醫藥保健品比方修正藥業、大連美羅、昂立一號等，有意參加，而哈藥那么早在半年多前就成立了申牌籌備小組。 我們認為，盡管目前藥品還不能進行直銷，但國內不少藥企也在生產保健品以及日化用品等，在藥品競爭日趨劇烈、利潤縮減的情況下，藥企通過其他方面的盈利來推動企業開展也是一種選擇。而且以傳統方式銷售保健品多

9、靠廣告，投入較大，直銷比擬適合保健品銷售的路子。隨著企業的全方位開展，行業內的企業介入直銷將會成為一種趨勢。OTC 市場將逐步受到重視2005年7月發改委推出OTC非處方藥定價新規，規定到2006年所有處方藥在藥店都必須憑處方購置，這對2004 年剛遭遇抗生素限售沖擊的藥店來說無疑是雪上加霜。而相形之下，我國非處方藥市場近年來卻異常活潑，根據相關機構預測， 2021 年我國有可能成為全球最大的 OTC 銷售市場之一。 在這種情況下， OTC 市場將會受到業內越來越多的重視。三、醫藥子行業分析醫藥行業屬于競爭性較強的行業，其行業內個股差異較大，行業整體屬性不明顯。此外，由于近期影響行業開展的政策

10、預期尚不明朗，以及藥品可能的繼續降價，我們預計在二季度，這些不明朗的因素將主導著行業的開展，故醫藥行業給予 “中性評級。子行業方面政策影響較小的中成藥行業和政策扶持力度較大的生物制藥行業給予 “謹慎增持建議，化學制劑藥、化學原料藥、商業等行業由于受政策、市場雙重影響較大，給予 “中性的評級。一 化學制劑藥：由于產品仿制為主，而且是臨床常用藥品，化學制劑藥一直是政府價格管制的重點區域。變革過程中，隨著各類認證的執行和招標、醫保等政策性因素，化學制劑藥企業的資金壓力和運營本錢有所增加，缺乏有效創新企業的盈利空間將進一步被壓縮。自主創新和差異化是應對政策變革和市場競爭的最好方法，能夠保障企業的長期開

11、展，化學制劑藥企業中創新力較為顯著的企業有恒瑞醫藥、雙鷺藥業等。二 化學原料藥：大宗原料藥難以走出價格戰的競爭循環，多數企業困境求存，試圖通過調整產品結構和引入戰略投資者來擺脫困境。特色原料藥競爭加劇，印度企業在上下游的擴張帶來壓力，導致特色原料藥的 “生命周期縮短，出現 “平民化趨勢。雖然競爭加劇，原料藥的市場需求仍在增長。從醫藥產業鏈外包開展情況看，原料藥代工處于成長 成熟期，歐美市場一半以上的原料藥需求通過外包完成，外包生產中心從歐洲逐漸向中印等低本錢區域轉移，而且隨著近年重磅藥物專利陸續到期，原料藥外包市場將進一步擴大。為了應對劇烈的競爭，國內企業需要積極提升技術創新，延伸產品鏈，積極

12、實施產品延伸和產業升級，實現企業開展模式的 “嬗變。海正藥業、華海藥業等在國際化和產業升級方面所做的工作值得關注。中成藥：在定價范圍不斷擴大的情況下，中藥降價也不可防止。在這種形勢下，品牌建設成為中藥的開展核心，強勢品牌將會獲得更多的定價能力和市場話語權。成功品牌運作能夠成功吸引消費者的眼球，增強消費忠誠度，創造超額價值。中藥優勢品牌具有資源稀缺性，應該成為投資關注的目標。目前上市中藥品牌中，一類如云南白藥、片仔癀、東阿阿膠等，其產品具備一定的壟斷性質，靠獨特的產品成效樹立了品牌； 另一類是同仁堂等產品多元化的企業， 品牌從濃重的歷史文化中沉淀積累，成為行業質量和信譽象征。除了一線老品牌，天士

13、力、康緣藥業、益佰制藥、千金藥業等新生代的中藥企業也在進行品牌培育，整體上這些二線品牌的估值水平要低于一線品牌，但是他們在制劑創新和營銷拓展方面所做的努力也值得關注。四 生物藥：SARS 和禽流感事件引發了對生物技術的再次關注，重大疾病診斷防控也對預防性生物制品產生了更多需求， 2000 年前后風險投入的生物技術產品陸續進入臨床和申報生產期，生物技術投資經歷低谷后開始進入上升期。?國家中長期科學和技術開展規劃綱要 2006-2021 年 ?將生物技術列為前沿技術，指出 “加強生物技術在農業、工業、 人口與健康等領域的應用，生物技術產業曙光初顯。但是目前國內生物技術企業在創新研究和商業化方面仍然

14、薄弱，我們建議關注專科領域的領先者和具有核心創新能力的企業，如天壇生物、雙鷺藥業、科華生物等。四、醫藥行業投資價值一、醫藥行業上市公司估值已進入合理區域。經過近幾年的市場調整，醫藥板塊整體市盈率已經從2000 年的 80 倍逐漸回落到 25 倍附近，而整體市凈率也從2000 年 8倍左右回落到 1.8倍左右， 醫藥板塊的估值風險得到有效釋放， 整體估值水平落入合理區間。與國際上主要市場醫藥板塊估值比擬，重點醫藥上市公司估值指標均已低于國際市場水平，考慮國內醫藥經濟的成長性，我們認為重點公司的估值已經具備了一定的吸引力。二、投資策略1、 堅持對品牌管理突出、創新能力顯著的優勢企業長期投資持有；2

15、、 關注全流通帶來的資產重估和業務重構時機。建議重點關注品牌突出的中藥企業，創新力強的化學制劑藥企業，產業升級意識領先的優勢原料藥企業，具備大企業潛質的開展期生物技術公司。三、行業內重點上市公司分析1、 華海藥業：特色原料藥企業，民營化的股權結構有助于提高企業運作效率。公司在普利藥物領域具備系列化生產能力， 在國際市場占據了較高市場份額； 2006 年抗艾滋病原料藥將實現量產，公司正積極尋求國內政府和海外基金會的制劑訂單；沙坦中間體訂單續簽后收入上升，公司將努力爭取海外的原料藥訂單，為專利藥物到期機遇做準備。川南基地投產為未來擴張奠定原料產能根底，制劑 OEM 的產業升級工作也已經展開，未來開展值得期待。2006、 2007 年每股收益預期為 0.69 和 0.85元，動態市盈率13.6 倍和 11 倍，給予 “增持建議。2、 雙鷺藥業：開展期生物技術企業，在藥品研發領域具備一定實力，特色是將生物技術融合于生化藥物生產。公司未來主要圍繞抗腫瘤及輔助、抗病毒和肝炎治療、心血管等幾大領域開展，已經建立了豐富的產品儲藏。公司在生物技術產品研發方面儲藏了梯次化品種，局部產品具備 “首仿和 “創新概念，為未來開展奠定根底。中短期的潛力產品是復合輔酶、腺甘蛋