1、學 生 實 驗 報 告實驗名稱上市公司財務報表解讀000002（股票代碼）班級國貿111金融111姓名陳樂陳煒煜陳定慧顧思遠宋相龍宋梓維康欣學號101130111011300910113036101130381011303710113013實驗時間實驗地點奉賢校區商學院實驗室指導教師李丹蒙實驗目的：選擇一家上市公司作為分析對象，使用財務報表分析軟件，學習各種財務比率的定義和計算方法，深入理解和掌握上市公司財務分析所涉及的主要知識點，提高對上市公司報表進行解讀和分析的實踐能力。實驗內容（實驗步驟或原始數據以附件形式提交）：（一） 公司基本信息；（二）宏觀經濟、行業和公司戰略分析；（三） 公司財務

2、分析：償債能力分析；盈利能力分析；營運能力分析；成長性分析；重要的會計科目分析；可能存在的盈余管理行為；對未來財務業績的預測；強調和同行業的公司進行對比分析。（四） 股票價值評估與投資建議：使用絕對估值法或相對估值法計算股票的內在價值，并將股票的內在價值與最近三個月股票的市價表現進行比較，給出投資建議。實驗結果和總結：詳見后附報告。 教師批閱： 實驗成績：教師簽名： 日期： 萬科A（000002）報表解讀分工情況：一、公司基本信息（顧思遠）二、宏觀經濟、行業和戰略分析（陳樂、陳煒煜）三、公司財務分析償債能力分析（宋相龍）盈利能力分析（宋梓維）營運能力分析（陳煒煜）成長性分析（陳樂）重要的會計科

3、目分析（陳定慧）可能存在的盈余管理行為（宋相龍）對未來財務業績的預測；強調和同行業的公司進行對比分析（宋梓維）強調和同行業的公司進行對比分析（康欣）四、股票價值評估與投資建議（顧思遠）一、公司基本信息股票簡稱：萬科A股票代碼：000002公司全稱：萬科企業股份有限公司公司英文名稱：China Vanke Co, Ltd.上市市場：深圳證券交易所成立日期：1984-05-30上市日期：1991-01-29注冊資本：1101500萬元行業種類：房地產開發與經營業（10720）股本規模（2013年12月31日）： 1101496.892萬股 公司簡介：公司原系經深圳市人民政府深府辦(1988)150

4、9號文批準,于1988年11月1日在深圳現代企業有限公司基礎上改組設立的股份有限公司,原名為"深圳萬科企業股份有限公司"。1991年1月29日,本公司發行之A股在深圳證券交易所上市。1993年5月28日,本公司發行之B股在深圳證券交易所上市。1993年12月28日經深圳市工商行政管理局批準更名為"萬科企業股份有限公司"。經營范圍：房地產開發;興辦實業(具體項目另行申報);國內商業、物資供銷業(不含專營、專控、專賣商品);進出口業務(按深經發審證字第113號外貿企業審定證書規定辦理)。二、宏觀經濟、行業與公司戰略分析（一）宏觀經濟形勢對本公司的影響根據國內

5、外經濟發展環境分析和2014年中國經濟政策導向，2014年中國經濟仍然堅持穩定發展的道路。即在穩定的基礎上追求高速發展。中央工作會議提出要加強市場的作用，減少政府的干預，因而，今年的經濟增長可能會比以前更有活力，因為在減少了行政干預之后，市場為主推動的經濟增長會更多元化，而且政府會更加注重政策的連續性和穩定性，繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，只要經濟處于合理運行區間，政府將主要通過改革的思路來完善宏觀調控。此外，消費拉動內需也會被更多地關注，增長方式和經濟結構也會逐步改變。結論：結合以上分析，我們認為，2014年國民經濟仍保持中高速平穩增長態勢。從經濟增長速度看，經濟運行中存在的新矛盾

6、和新問題會加大經濟下行的壓力，而釋放改革紅利、基礎設施投資和庫存回補因素將推動中國經濟穩定增長。國家信息中心開發的經濟景氣系統顯示，至2013年11月，包括廣義貨幣、財政支出、固定資產計劃投資額、汽車產量、粗鋼產量、產成品庫存、美國先行指數在內中國綜合先行指數已連續22個月處于平穩態勢，先行指數一般領先工業等指標約6個月，表明經濟2014年上半年仍會延續2013年下半年走勢，保持平穩增長。預計全年中國國內生產總值增速會保持在7%-8%左右，繼續處于中高速增長階段。（二）行業戰略分析根據對宏觀經濟形式的分析，2014年內需結構會有所改善。雖然有本屆政府決心大力加強城鎮化建設的利好消息。政策導向繼

7、續支持基建投資穩步增長，政府鼓勵資金投向節能環保、保障性住房、城鎮化建設、重大基礎設施等領域，這將有力支持基礎設施建設投資平穩增長。但是消費需求基本穩定，居民實際可支配收入增長有所放緩，將直接影響到居民的實際消費能力。此外，由于民眾及多數專家均看好本屆政府能有力調控房價，所以，在房地產行業潛在消費者當中，持觀望態度的比例有所上升。最后，2014年，固定資產投資增長可能將會略低于2013年。因為到目前為止，投資內部結構呈現出一定的變化，制造業產能過剩降低了工業企業投資意愿;開工面積連續兩年增速較慢和部分地區銷量遲滯影響房地產投資增長。 綜合以上分析，我們預測2014年房地產行業的發展可能沒有過去

8、的這五年這么迅猛，但由于多方面的原因疊加，房地產行業一下子進入嚴冬的可能性也微乎其微。可能的趨勢是迎來緩慢增長的一年，即開工面積，銷售額等會有小幅度的增加，但增速依然緩慢。（三）公司戰略分析對萬科進行SWOT分析，我們可以清楚地看到萬科的優勢所在和劣勢之處。優勢：1.管理規范，決策科學；2.有優秀的人才隊伍；3.規模優勢；4.品牌價值高,營銷能力出眾；5.物業服務專業化水平高；6.出色的產品設計與生產能力劣勢：1.缺乏商業地產開發經驗；2.中心城市土地儲備少；3.財務壓力較大；4.政府關系普通,“拿地”能力一般；5.各地產品質量和服務水平不統一；6品牌定位不夠清晰明確，個性不夠鮮明，和消費者之

9、間的親和力不夠機會：1.保障房建設力度加大；2.政府土地供應量放大；3.商業地產發展迅速；4.舊城改造規模大；5.養老型住宅需求增大；6.住房結構調整,小戶型成主流；7.通脹壓力大,避險工具少；8.行業集中度低,市場較為混亂威脅：1.政府加強對房企融資和購地的監管力度；2.市場觀望氣氛濃厚,不確定因素多；3.行業新進入者增多,競爭強度加大；4.政府加大打擊房企囤地、捂盤等行為的力度萬科成功的因素有很多，但是，最根本的原因是萬科正確的企業戰略。極具前瞻性的發展戰略，使萬科站得更高、看得更遠，引領著萬科在復雜的產業環境中不斷前行。 通過上述對萬科競爭優劣勢的分析，我們認為萬科應該著重堅持與推行一下

10、幾大戰略。1. 集中化戰略創業初期，萬科也像許多其他企業集團一樣走多元化發展道路，但是事實證明這條道路危險重重，沒有相當實力是無法再這樣一條道路上堅持下去。萬科八十年代以做貿易起家，之后，經營范圍越來越廣，貿易、加工、文化、房地產等。九十年代中期，萬科開始由多元化向專業化調整。 1992年，住宅業占萬科經營份額的25%，到2000年底住宅業上升到96.5%。經過十幾年的發展，萬科成為國內房地產界的第一品牌，但從商品房開工面積來看，萬科占得比例并不高。橫向比較，從銷售額上看萬科遠遠落后于同在八十年代的海爾、康佳等國內大型企業。多元化經營、業務構架的覓食，使萬科走了彎路。所以萬科在接下來的幾年一直

11、在做“減法”，從多元化經營轉向以房地產為核心的專業化經營。而事實證明，從最初的多元化向專業化轉型是萬科在發展初期必須也是最好的選擇，集中公司所有的人力、物力、財力資源主攻住宅業，一方面打開市場占有相當大的市場份額，另一方面提高萬科的企業知名度，創造出屬于自己的知名品牌，無形之中也可積累無形資源，比如商譽。2.橫向一體化戰略 為了擴大生產規模、降低產品成果、提高市場占有率、強化競爭優勢、增強控制市場的能力，采用橫向一體化戰略，與同行業競爭對手間進行聯合。這樣做的好處是 ：（1）取得規模經濟效益； （2）能夠提高行業的集中度，有利于提高行業的進入壁壘。這對于目前逐漸飽和的房地產行業是極具經濟意義的

12、，經濟壁壘越高，進入后折向進入這個行業的大小企業遇到的阻礙便越大，無論是經濟上還是機會上，因此，萬科更可能保住他房地產行業的龍頭老大地位，保住已有的市場份額甚至拓寬已有的市場份額，鞏固地位； （3）減少競爭對手的數量。當然，有利益就必然有風險，強強聯合稍有不慎就很有可能為對方企業所收購吞并，這就需要管理層人員的謹慎決策和高效管理。3.縱向一體化戰略 為了鞏固企業的市場定位，提高企業競爭優勢，增強企業實力，生產企業與原料供應企業或者生產企業與產品銷售商聯結在一起的組織形式。4.差異化戰略 （1）產品名稱、形象和聲譽的差異化一直以來萬科走的是高端產品的道路，與其他主打經濟實用房、商品房的企業區別開

13、來，精益求精，追求高端產品一流的品質和服務，力求為顧客帶來不一樣的享受。雖然萬科房產的價格相比同行業而言要高，但為人們所接受，享受到高額利潤的同時也使企業品牌提升了檔次。 高端產品的進入壁壘高，沒有一定規模和資本優勢難以進入。隨著人均GDP的增長，人民的物質文化需求越來越著重品質而對價格的敏感度大大降低，高端產品恰好滿足人們追求物質享受追求舒適的心理。替代品，如經濟適用房、廉價出租房等對別墅類高檔住房幾乎不存在威脅，縱使數量上稍顯不如，但其成交價格和利潤率是經濟適用房和廉價出租房所無法企及的。（2）產品特色的差異化不同特色的產品滿足需求不同的顧客，從貧民中產階級到富裕人群，涉及廣大人群，拓展市

14、場份額。萬科創新的企業文化，技術的卓越性，產品質量的可靠性，完善的原料供應-商品銷售渠道，很強的設計創新能力和高效的內部管理團隊都是差異化發展的強大后盾。三、公司財務報表分析（一）償債能力分析1.短期償債能力萬科2009-2013短期負債能力各項指標 20092010201120122013運營資本（萬元）6226470758700081923001029400011312500流動比率1.9151.58551.40851.39651.344速動比率0.5910.5570.3700.4140.337保守速動比率0.3480.3040.1780.2090.144現金比率0.3380.2920.1

15、710.2010.135經營活動現金流量與流動負債比0.1360.0170.0170.0140.006速動資產夠用天數49696712528267295895速動資產期末余額4023770721880074312001076100110914002.長期償債能力萬科2009-2013長期負債能力各項指標 20092010201120122013資產負債率0.6700.7470.7710.7830.780股東權益比率0.2720.2050.1790.1680.160權益乘數3.0303.9504.3674.6124.545有形資產債務比率67.06%74.83%77.22%78.41%78.08

16、%利息保障倍數16.0224.6832.0028.5528.24 從短期償債能力上看，萬科近五年的流動比率由1.91下降至1.34，速動比率由0.59降至0.34，同時，現金比率也由0.34降至0.14，都低于國際慣例的標準，且有緩慢下降趨勢，但是作為一家房地產公司，銷售不動產是它的主營業務，這一性質在一定程度上影響了萬科的流動資產，從而影響到它的短期償債業務。我們再來看萬科現金流量債務比率，下圖為2009-2013年的現金流量比率變化圖，雖然有細微的波動，但是這并不會影響到企業的短期還債能力，近5年萬科穩定的現金流量債務比說明企業一直采用較為穩定的運營資金管理策略，企業現金流充裕，且波動較小

17、。萬科現金流量負債比變化趨勢 我們再來看企業的長期償債能力，近五年萬科資產負債率由0.67上升至0.78，說明了萬科充分利用了財務杠桿效應，這也和房地產企業政策有關，企業在2010年采取了擴大規模的戰略決策，四處購買土地，導致企業的借款急劇擴大，使得近幾年來資產負債率逐步上升。再看權益乘數，由3.03上升至4.54，說明企業長期采用高負債的籌資策略，這一籌資方式符合房地產的行業特點，有利于萬科降低財務成本，資本成本，但較高的負債也給企業帶來的較高的財務風險。 然而企業既然敢采用高負債的籌資策略，說明萬科有強大的償債能力，我們可以從利息保障倍數中看出，雖然公司舉債不斷高攀，但利息保障倍數由200

18、9年的16.02提高到28.24，這得益于企業的盈利能力。正因為有著良好的盈利能力作為后盾，企業才敢采用擴張性籌資方式。（二）盈利能力分析公司的盈利能力指標及趨勢圖如下所示。2009年2010年2011年2012年2013年銷售毛利率（%）1622211917營業利潤率（%）1823222018銷售凈利潤率（%）1317161514總資產報酬率（%）5.05.04.54.64.3凈資產收益率（%）1518192120每股收益（元）0.480.660.881.141.37每股凈資產（元）3.44.024.825.86.98公司的銷售毛利率從2009年起維持在15%以上，在2010年達到峰值22%

19、，雖然有下降趨勢但仍較高，可見該公司盈利能力較強，具有投資價值。同樣，維持在18%以上的較高的營業利潤率體現了該公司的稅前盈利能力較強。而較高的銷售凈利潤率也證明公司由盈轉虧的可能性較小。從資產收益率這個重要的指標來看，呈上升的趨勢，2013年已達到20%，具有較高投資價值。（三）營運能力分析企業的成長性可以用許多財務指標來衡量，但通常表現為銷售收入的成長性與資產的成長性等。200820092010201120122013銷售收入4,099,180.004,888,100.00 5,071,380.00 7,178,280.0010,311,600.00 13,541,900.00 銷售收入增

20、長率19.2458%3.7495%41.5449%43.6500%31.3269%三年銷售平均增長率20.5335%28.2514%38.7345%稅前利潤636,479.00868,508.001,189,490.001,576,320.002,101,300.002,426,130.00稅前利潤增長率36.4551%36.9579%32.5207%33.3042%15.4585%三年稅前利潤平均增長率35.2965%34.2470%34.2470%稅后利潤463,987.00643,001.00883,961.001,159,960.001,566,260.001,829,760.00稅后

21、利潤增長率38.5816%37.4743%31.2230%35.0271%16.8235%三年稅后利潤平均增長率 35.7205%34.5501%27.4442%企業資產類增長指標反映企業資產增長能力的財務比率包括企業總資產增長率、固定資產增長率以及凈資產增長率等總資產11,923,700.00 13,760,900.00 21,563,800.00 29,620,800.00 37,880,200.00 47,920,500.00 總資產增長率/15.4079%56.7034%37.3635%27.8838%26.5054%三年總資產平均增長率/35.4343%40.1485%30.4964

22、%所有者權益的增長凈資產3,881,850.004,540,850.005,458,620.006,783,250.008,213,820.0010,543,900.00凈資產增長率/16.9764%20.2114%24.2668%21.0897%28.3678%三年凈資產平均增長率/20.4480%21.8436%24.5392%股本1,099,521.02 1,099,521.02 1,099,521.02 1,099,521.02 1,099,555.31 1,101,496.89 股本增長率/0000.0031%0.1766%三年股本增長率/00.001040%0.059865%股利0

23、.0450.0630.090.1170.1710.3895股利增長率/40.0000%42.8571%30.0000%46.1538%127.7778%三年股利平均增長率/37.5069%39.4928%62.9627%一、 企業競爭能力分析從以上圖表分析可以看出，從2009年到2013，萬科的營業收入經歷了2010年的一個低谷之后，強勢反彈，之后三年一直保持在30%以上的增速，由于自2008年以后萬科的營業收入基數就非常大了，所以30%以上的增速是非常可觀的。從稅前和稅后利潤增長率來看2009年到2012年也都保持了30%以上的增速，只不過到2013年放緩到了15%左右，這是值得我們注意的，

24、但僅憑一年的低速也不能得出萬科的成長性不行的結論。從股利增長來看，萬科連續5年保持了30%以上增速，甚至2013年達到了127.7778%，由于增發及留存收益等因素，增長速度非常高。從成長性來看，萬科屬于典型的中速增長企業，在規模非常龐大后，增長速度放緩。但在行業中增速還是居于領先地位。值得一提的是，萬科的負債率在普遍負債率偏高的房地產行業屬于非常低的類型，因此債務風險不高。2013年3月5日，萬科企業股份有限公司發布2013年度報告。報告顯示，萬科去年實現銷售面積1489.9萬平方米，銷售金額1709.4億元，同比分別增長15.0%和21.0%。2013年全國商品房銷售總額為81428.3億

25、元。按此口徑計算，2013年萬科在全國的市場占有率為2.09%。從相對其他國家房地產巨頭占有率的比較可以看出，萬科在占有率方面還有很大提升空間。因此，萬科在成長性方面有一下優勢：房地產市場集中度較低，公司可持續提高市場占有率。城鎮化率提升，居民收入提高，對住房需求的提升。二、 企業周期分析從行業周期來看：我國房地產業已發展到成熟時期，主要周期特征有：1、市場方面企業保護既有市場，滲入其他市場；2、生產經營上鞏固客戶關系，降低成本；3、財力以控制成本為主；4、人事方面以提高生產效率為目標；5、研究開發新產品；6、利潤穩定。 此時的成功關鍵因素表現為必要的土地資源儲備、雄厚的資金實力、豐

26、富的人力資源、誠實可信的品牌、準確的市場把握能力、良好的企業文化、持續的創新能力。而這些大都是萬科所擅長的，所以企業在此周期中的成長性應該是比較樂觀的。三、 宏觀經濟和行業因素  房地產行業是典型的資金密集型行業，具有投資大、風險高、周期久、供應鏈長、地域性強的特點。由于房地產業是我國國民經濟的主導產業，在現代經濟生活中有著舉足輕重的地位，國家宏觀環境的改變極大的影響著房地產行業的發展，因而具有很強的政策相關性。而新一屆政府上臺之后，明顯加強了城鎮化建設的腳步，鑒于這種情況，萬科可以借助這股東風再上一層樓。通過以上分析，我們認為萬科在今后五年左右的時間里成長性應該是較為樂觀

27、的。（四）成長性分析各項營運能力財務指標年份20092010201120122013應收賬款周轉率59.7643.9646.1860.6354.54應付賬款周轉率2.644.415.063.013.10存貨周轉率0.390.270.250.280.32營運資本周轉率0.790.670.881.001.20流動資產周轉率0.400.300.290.320.34固定資產周轉率37.3039.3850.9964.2872.38總資產周轉率0.380.290.280.310.32萬科應收賬款周轉率變化圖萬科應付賬款周轉率變化圖萬科應付賬款周轉率變化圖萬科營運資本周轉率變化圖萬科營運資本周轉率變化圖萬科

28、營運資本周轉率變化圖萬科總資產周轉率變化圖企業營運能力主要指企業營運資產的效率與效益。企業營運資產的效率主要指資產的周轉率或周轉速度。企業營運資產的效益通常是指企業的產出額與資產占用額之間的比率。企業營運能力分析就是要通過對反映企業資產營運效率與效益的指標進行計算與分析，評價企業的營運能力，為企業提高經濟效益指明方向。 第一，營運能力分析可評價企業資產營運的效率。 第二，營運能力分析可發現企業在資產營運中存在的問題。 第三，營運能力分析是盈利能力分析和償債能力分析的基礎與補充。其主要的指標有應收賬款周轉率、應付賬款周轉率、存貨周轉率、營運資本周轉率、流動資產周轉率

29、、固定資產周轉率、總資產周轉率等。下面以上述具體指標來分析萬科的營運能力: 1.應收賬款周轉率年份20092010201120122013應收賬款周轉率59.7643.9646.1860.6354.54一般而言，企業的應收賬款周轉率越高，周轉天數越短，表明企業應收賬款回收快，流動性越強，發生壞賬的可能性也越小。5年來萬科的應收賬款周轉率一直穩定在較高的水平 ,最高曾在2012年高達60.63， 原因是主營業務的大幅上升,較嚴格的信用政策和收賬政策的有效實施。2.應付賬款周轉率年份20092010201120122013應付賬款周轉率2.644.415.063.01

30、3.10企業的應付賬款周轉率越高，周轉天數就越低，意味著公司占用客戶資金相對越少，不利于公司的現金周轉。在這一數據上，2011年萬科曾高達5.06，之后兩年又穩定在3左右，但總體而言，萬科的應付賬款周轉率較低，公司占用客戶資金相對多，有利于公司的現金周轉，同時反映了該公司現金管理能力以及強勢談判力。3.存貨周轉率年份20092010201120122013存貨周轉率0.390.270.250.280.32 一般來說，企業的存貨周轉率越高，存貨周轉天數越短，表明企業存貨周轉越快，存貨流動性越強。從2010-2013年間，萬科的存貨周轉率在0.3上下，整體水平較低，這也跟房地產業整體的特點有關。4

31、.營運資本周轉率年份20092010201120122013營運資本周轉率0.790.670.881.001.20營運資本周轉率表明企業營運資本的運用效率，反映每投入1元營運資本所能獲得的銷售收入，同時也反映一年內營運資本的周轉次數，其數值越高，運用效率就越高。在該數據上，萬科從2010-2013四年間逐年上升，達到2013年的最高值1.20，這一數據的上升有利于提高企業的短期償債能力。5.流動資產周轉率、固定資產周轉率、總資產周轉率年份20092010201120122013流動資產周轉率0.400.300.290.320.34固定資產周轉率37.3039.3850.9964.2872.38

32、總資產周轉率0.380.290.280.310.32將這三項指標放在一起，因其具有較強的相關性和對比性。流動資產周轉率是反映流動資產總體周轉情況的重要指標，其分析與存貨周轉率、應收賬款周轉率分析基本類似。2009年，萬科的流動資產周轉率是近些年來最高水平的0.4，而后下降到2011年的0.29，流動資產周轉率下降，完成的周轉額少，流動資產利用率較低。其后兩年稍有上升，流動資產利用情況稍有好轉。而就固定資產周轉率而言，它是反映固定資產周轉周轉快慢的重要指標，也反映出固定資產的使用效率，該指標越高表明企業固定資產利用率越高，企業固定資產管理水平較好。萬科在這一指標上逐年上升，從2009年的37.3

33、0上升到2013年的72.38，幾乎是之前的二倍左右，體現了萬科的固定資產利用率高，固定資產管理水平較好，并且每年都有進步。總資產周轉率涵蓋了流動資產周轉與固定資產周轉的特性，是反映企業所有資產周轉情況的重要指標。萬科的總資產周轉率變化趨勢與流動資產周轉率的變化趨勢基本一致，因為萬科作為一個房地產企業，其流動資產的占有比率要遠高于固定資產。而在數據上，總資產周轉率最高為2009年的0.38，后幾年基本處于0.3的水平。總體而言，萬科的總資產周轉率不高，企業所有資產周轉的較慢。造成這一現象的原因就是其流動資產的比例較高，且流動資產周轉率不高。要有效提高萬科的總資產周轉率，應該著重提高流動資產周轉

34、效率。（五）重要的會計科目分析重要的會計科目分析1、 貨幣資金20122013貨幣資金52,291,542,055.4944,365,409,795.23從資產負債表來看，萬科2013年貨幣資金差額為-7,926,132,260.26，而現金流量表中“現金及現金等價物凈額增加額”為-8,116,074,778.35，兩者數值相差較大。說明萬科資產負債表中的“貨幣資金”與現金流量表中“現金及現金等價物”統計口徑不一，將一些流動性強，可隨時變現的資產歸為了“現金及現金等價物”。萬科 貨幣資金與流動負債、流動資產、總資產的比例從2009年到2013年，萬科的貨幣資金占流動資產和總資產的比例緩慢下降，

35、貨幣資金占流動負債的比例大幅下降，從近35%到低于15%。從宏觀經濟走勢方面來看，因為2008年金融危機的影響，萬科在2009年和2010年為避免自身陷入流動性危機，所以維持了較高的貨幣資金比率。而在2011年、2012年和2013年，房市回暖的情況下，萬科便調低的貨幣資金比率，說明目前萬科沒有流動性壓力，可以拿出更多的資金投資和擴大生產。2、 交易性金融資產萬科自2009年之后沒有交易性金融資產。說明萬科在經營中不以賺取差價為目的從二級市場購買股票、債券、基金等，即不做短期投資。3、 應收賬款萬科 應收賬款與流動負債、總資產的比例萬科 應收賬款與應收賬款壞賬準備在2009年到2013年，萬科

36、的應收賬款占流動資產和總資產的比例小于1%，計提的壞賬準備小于2%，且絕大多數的應收賬款為待收取房款和物業服務費。從中可以得出，萬科不是一個賒銷產品的企業。從年報的附注中可以看到，應收賬款前五名主要是公司根據完工百分比法確認建造合同收入形成，且1年期的應收賬款占到總應收賬款的70%，說明應收賬款主要不是產品賒銷形成的，賬款的收回可能性極大，壞賬風險很低，對利潤影響很小。4、 預付賬款萬科 預付賬款與流動資產、總資產比例萬科的預付賬款占流動資產和總資產的比例在6%到9%之間浮動，從年報的附注中可知，2009年到2013年萬科超過80%的預付賬款的賬齡在一年之內，所有賬款中絕大多數的預付賬款是預付

37、地價款、土地保證金等，一部分為預繳稅費、工程款及設計費。土地作為稀缺資源，采取預付的方式是必要手段，雖然這占用企業的當期資金，但為將來的發展做下了基礎。預繳稅費、工程款、設計費等都不大容易形成壞賬，說明萬科預付賬款的質量較高。5、 其他應收款萬科 其他應收款與流動資產、總資產比例萬科其他應收款在5%到8%之間浮動，遠超應收賬款科目。從年報的附注來看，按賬齡看，超過1/3的其他應收款賬齡超過3年，有壞賬風險。按其他應收款項目來看，超過70%的其他應收款為應收聯營/合營企業款和合作方經營往來款，有壞賬可能。6、 存貨萬科 存貨與流動資產、總資產比例萬科的存貨占資產比例大于60%，占流動資產的比例大

38、于65%，是資產最大的構成部分。從年報的附注看，萬科將存貨類別劃分為4種：已完工開發產品、在建開發產品、擬開發產品和其他。其中，已完工開發產品僅占比5%左右，在建開發產品和擬開發產品占比超過94%，其他占比不到1%。由此可以看出，萬科的大量存貨將在若干年之后出售；已完工的產品銷售緊俏；由于房產的特殊性，不存在實物資產盤虧的問題。加上中國房價的因素，可以預見未來幾年萬科的業績會有更高的提升。7、 可供出售金融資產萬科可供出售金融資產占總資的比例在0.5%一下，但在2012年和2013年有較大波動。從年報附注來看，2009年萬科持有的所有可供出售金融資產為可供出售權益工具，2010年拋售部分可供出

39、售權益工具，轉持可供出售非上市信托產品，2011年增加部分可供出售非上市信托產品，2012年將所有可供出售非上市信托產品拋售，2013年大量加持可供出售權益工具。而投資收益中處置金融資產取得的投資收益中，2010年和2011年為正，2012年與2013年為負。由此看見，萬科在經營中對可供出售金融資產沒有興趣，占比極少，就算在極少的可供出售金融資產中，投資收益也甚微，也就是說這部分對萬科的利潤影響極小。8、 長期股權投資萬科 利潤表（部分）萬科長期股權投資在絕對數上大幅增長，長期股權投資占資產的比例保持在2%上方。從年報的附注上看，萬科超過98%的長期股權投資都是對聯營/合營企業的投資，且絕大多

40、數的投資都對被投資企業產生重大影響，被投資企業大多為房地產企業或管理公司。再看利潤表投資收益一項，在2011年之后，對聯營/合營企業的投資收益幾乎構成了投資收益。也就是說，萬科近幾年一直在房地產領域快速擴張，萬科的長期股權投資也是對其他房地產企業的投資，由于投資都對被投資企業產生重大影響，所以采用權益法計算收益，只要萬科自身房地產做的好，他的長期股權投資收益就有保障。又投資收益占總的凈利潤僅在5%左右，說明萬科靠自身房地產實業獲取利潤，而不會出現靠長期股權投資的被投資企業的狀況賺取利潤的現象。9、 投資性房地產萬科投資性房地產占資產比例一直較低，小于1%。但2013年有大幅度的上漲，由于萬科本

41、身就是房地產企業，可以推測出，未來的地產價格可能上升，所以萬科要加大投資性房地產。10、固定資產固定資產在2011年和2013年的增長較大，從年報附注中可以看出，這兩年由在建工程轉入固定資產的數額較大。折舊額占固定資產的比例自2009年開始上升，2013年又有所下降，可以推測前幾年的快速擴張給萬科的折舊帶來壓力，而2013年在固定資產大幅增加的情況下控制住了折舊比例，說明如今的萬科已解決折舊問題，對未來業績有幫助。11、在建工程萬科在建工程占資產比例極小，從年報附注看，主要的在建工程為深圳萬科中心，由于地產的特殊性，無跌價準備。可見，在建工程對資產或利潤幾乎沒有影響。12、無形資產萬科無形資產

42、占總資產份額極少，不足1.5，且在2009年之前沒有無形資產。但在2010年萬科無形資產高速增加，通過年報的附注可知，無形資產來自于自用物業的土地使用權。也就是說萬科如今有非自有土地的房產，但占資產比例少，幾乎沒有影響，同時可以看出此無形資產并非是為了調整資產數額而增加的項目，同時可以再次推測出將來地產價格可能上升，所以萬科要獲得他人土地的房產。13、短期借款萬科 短期借款與流動負債、負債的比例萬科短期借款占流動負債比例較小，雖然短期借款是償債壓力非常大的負債，但是短期借款占萬科貨幣資金的比例也非常小，所以萬科償還短期借款的壓力較小。2012年短期借款數額有極大的上升，從年報附注可知，萬科在2

43、011年之前只有銀行信用借款和抵押借款，而在2012年有一大筆、遠超銀行借款額的未注明具體來源的其他信用借款，并延續到了2013年，這筆借款令人懷疑。14、應付票據和應付款項應付賬款占負債比重較小，其中主要是應付及預提工程款。應付票據在2011年之前只有少量的銀行承兌匯票，從2012年開始出現商業承兌匯票，且占應付票據的大部分比例，2013年全部是商業承兌匯票。可以從中推測出萬科在商界的信譽之高以致其開出的匯票都能被人接受。15、預收款項萬科 預收賬款與流動負債、負債的比例萬科的預收賬款5年里翻了近5倍，且預收賬款占流動負債的比例保持在40%之上。預收賬款預示著下一期營業收入的保證，且近幾年上

44、期預收賬款與本期營業收入比例快速上升，可以推測未來萬科的業績也會快速增長。16、長期借款與應付債券長期借款與應付債券的總額一直在上升，但兩者之和占負債的比例一直在下降。說明萬科不依靠長期借款或債券。從年報的附注上看，2010年之前，長期借款中有超過60%的其他借款，且未注明具體來源，并否認是關聯方借款。從2011年開始，依然是大比例的長期借款是其他借款，但注明其他借款來自關聯方華潤深國投信托有限公司，不禁讓人懷疑。17、股本股本在2009年到2011年沒有變動，2012年和2013年略有上升，通過年報的附注可知，2011年萬科啟動了一項股票期權計劃，并且2012年和2013年達成目標，行使了期

45、權，故股本略有增加。18、資本公積萬科5年來資本公積變化不大，從年報的附注中可知，資本公積的變動來自購買子公司少數股權、可供出售金融資產公允價值變動。另由于萬科在2011年啟動的一項股票期權計劃，按照權益工具的公允價值計入資本公積所造成的變化。19、未分配利潤萬科未分配利潤的增長迅速，說明近幾年萬科業績良好，可以推測出未來幾年的萬科業績也將非常良好。（六）可能存在的盈余管理行為盈余管理是企業普遍存在的現象，從表面上看，萬科在種種光環照耀下，在公司治理方面無懈可擊，但是當正常的經營無法達到既定目標的時候，我們猜想萬科公司也會想方設法的接近既定的目標。因此我們要找到萬科公司盈余管理的動機，這可以從

46、以下幾個方面入手。1 平滑利潤從下面兩張圖可以看出，從2009年至2013年，這五年中營業收入2010年較2009年略有上升，之后的三年增長迅速。同時，我們可以看到，凈利潤的增長是非常穩定的，增長率在25%左右。 通過對公司策略的分析，我們知道，穩定增長是萬科高層十分看重的，穩定是發展的關鍵，公司業績的大幅度波動并不是管理層想看到的。我們可以猜測，萬科可能為了體現公司穩健經營的策略而去通過盈余管理來平滑利潤。 我們都知道，房地產行業確認收入時要滿足“銷售”和“竣工”兩個條件，房地產企業采取預售制度，如果企業希望當年的營業收入高、利潤高，可以加大結算面積，如果希望當年的利潤低，可以將大量已銷售房

47、地產轉至次年結轉，也就是推遲竣工。這可以從公司的預收賬款金額及結轉率看出。（1） 從預收賬款來看 從下面兩張圖可以看出，萬科公司的預收賬款從2009年的317億元增長到2013年的1555億元，增長率之高令人咋舌。預收賬款的巨量增長，在很大程度上反映著萬科管理層謹慎的作風以及對未來房地產趨勢的判斷，也為萬科公司的盈余管理提供了巨大的空間。在未來經濟環境不好的時候，這部分巨額的預收賬款可以直接結轉成為主營業務收入。（2）從結轉率來看 從第一張圖來看萬科從2009年至2013年銷售金額始終大于結算金額，但是每年的結轉率并不相同。2009年結轉率達到了76.2%，但2010年結轉率直接降至46.3%

48、，降低了將近30個百分點，之后的三年結轉率穩定回升。這讓我們不得不提出一種猜想，我們都知道2008年之后受到經濟危機影響，房地產行業受到較大影響，為了滿足經營業績的需求，只有提高結轉率，把銷售收入較高的結轉為營業收入，才能維持利潤穩定增長。而之后的2010年，房地產市場回暖，導致業績暴漲，但未來房地產市場前景并不確定，并且不符合公司穩健的發展策略，故降低結轉率平滑今年利潤，待在未來經濟再不景氣時直接形成營業收入。（3）從竣工日期來看 之前提到過，房地產公司想要確定收入，必須同時滿足“銷售”和“竣工”兩個條件。但何時竣工，企業的主觀性和運作性較強。我們通過翻閱公司年報的預收賬款附錄部分，發現很多

49、具體項目的竣工日期都在十二月份，也就是說，管理層可以通過操控竣工日期來控制當年的利潤。這為萬科公司的盈余管理提供了巨大空間，提前或者推遲幾天的竣工日期，操縱起來十分簡單，但對公司的年報卻有著巨大的影響。 比如，在2010年的報表中萬科公司稱“受亞運會、世博會等偶然因素影響，部分項目工程進度減慢，全年公司實現竣工面積442 萬平方米，相比年初計劃的 504 萬平方米減少 12%。”說明了公司確實推遲了某些項目的竣工。這樣就可以把過多的利潤放到之后的幾年中，使利潤增長趨于平穩，避免業績波動過于激烈。2 節稅動機 萬科作為一個資產上千億，利潤總額上百億的大公司來說，每年的稅收支出是一筆大數目。通過研

50、究如何調節收益達到節水目的，能為公司剩下很多費用。2008年1月1日起，新的企業所得稅法開始執行，原享受低稅率優惠政策的企業，在新稅法施行后5年內逐步過渡到法定稅率。其中：享受企業所得稅15%稅率的企業，2008年按18%稅率執行，2009年按20%稅率執行，2010年按22%稅率執行，2011年按24%稅率執行，2012年按25%稅率執行，原執行24%和33%的企業，2008年按25%稅率執行。而萬科公司在深圳、珠海、廈門、海南、浦東的子公司所得稅適用于15%的稅率，香港地區子公司適用于17.5%稅率，大連地區子公司適用于30%稅率。這樣一來，萬科公司管理層可能會通過盈余管理調節各子公司利潤

51、，從而降低企業的稅負，在恢復為法定稅率之前盡早竣工享受著低稅率政策地區的公司項目，推遲原執行33%稅率的子公司的項目，以達到降低企業稅收成本，提升企業業績的目的。我們通過對年報的研究發現，2009年，萬科公司在珠三角區域實現銷售面積174.4萬平方米，銷售收入194.0億元，分別占公司整體的26.3%和30.6%，實現結算面積190.4萬平方米，結算收入164.3億元，分別占公司整體的31.5%和34.0%，實現凈利潤19.2億元，占公司整體的32.5%。因為萬科在珠三角區域樓盤大多集中在深圳地區，也許萬科公司管理層也正是出于稅收的考慮，才會是珠三角區域的結算面積及結算收入占公司整體比例如此之

52、大（結轉率為84.7%，高于當年的全國范圍內的總結算率76%）因此我們可以推斷，萬科公司在此處通過盈余管理的手段，達到合理避稅，提高企業經營業績的目的。3 滿足股票激勵計劃要求的動機 萬科的首期（2006-2008年）限制性股票激勵計劃因為2008年度業績欠佳不達標而被迫終止。而在之后的2010年，萬科再次提出A股股票期權激勵計劃草案。該方案對于業績的要求可謂極高：要求萬科2011年、2012年與2013年全面攤薄的年凈資產收益率依次不低于14%、14.5%和15%;而2006-2008年的限制性股票計劃要求為不低于12%。 要求相比基準年，后3年的凈利潤增長率依次不低于20%、45

53、%和75%。這相當于超過每年20%的復合增長率;而2006-2008年限制性股票計劃的要求為凈利潤年增長率不低于15%。我們對萬科2010年之前的財報研究發現，2001-2010年公司全面攤薄的凈資產收益率平均值只有13.35%，其中2007年最高，達到16.55，而2008年最低，為12.65%。再來看凈利潤增長率，最高的2007年，歸屬于上市公司股東凈利潤增長率為116.7%，而受宏觀調控和金融危機沖擊最大的2008年卻出現了負增長。也就是說，在新的股票期權激勵計劃下，也只有2007年可以完全達標，有資格行使股權激勵。但是通過2011、2012、2013這三年的年報中我們可以看到，2011

54、-2013年的凈資產收益率分別為18.17%、19.66%和19.66%，凈利潤相比基準年（2010年）增長率分別為31.2%、77.2%和106.9 %，均超過既定目標， A股股票期權激勵計劃均得到實施。向851名激勵對象授予總量11000萬份的股票期權，占2010年股本總額的1.0004%。其實，在剛出臺股票期權激勵計劃的時候，萬科高管就已經表示“只要不與股價掛鉤，業績門檻高些也沒有問題。”因為2010年的預收賬款已基本鎖定了今明兩年的大部分業績。在2010年的三季度末，公司合并報表范圍內已售未完結面積660萬平方米，合同金額778億元，其中60%-70%將在2011年結算，我們認為，這也是之前提到過的2010年結轉率達到近五年最低點（46%）的原因之一