1、圖解宏觀經濟當前宏觀經濟形勢分析,Introduction,“交流” 而非 “講授” 市場經濟當中三個核心變量 價格資源配置（微觀層面/結構問題） 貨幣宏觀經濟（宏觀層面/總量問題） 企業企業理論（組織理論） 今天交流第二個方面（貨幣/宏觀）的問題。,引人注目的宏觀經濟,多重失衡格局下的持續高速增長增長 消費-儲蓄失衡 儲蓄-投資失衡 收入分配失衡 內資和外資（FDI）的失衡 國際收支失衡 粗放型增長方式 地區之間的失衡 城鄉之間的失衡 大起大落的周期 經濟增長速度 物價指數 資產價格 回到常識？相信直覺？,What is it?,What is this?,本次講座的基本理念和主要內容,基本

2、方法 “理性分析，感性表達?！?主要內容：當前宏觀經濟形勢分析 1. 宏觀經濟的總體流程（理解宏觀經濟的基本框架） 宏觀經濟的核心：儲蓄-投資轉化機制 2. 觀察宏觀經濟的兩個關鍵變量：利率和匯率 3. 當前的宏觀經濟形勢分析： 多重失衡格局下高速經濟增長的持續性和穩定性 基本格局： 多重失衡+高速增長+較大的波動 解釋和預測,本次講座的主要內容,關于現階段我國宏觀經濟的基本判斷 高速增長不容置疑 大起大落不可避免 8%的增長速度和4.8%的通貨膨脹？ 價格管制（成品油，鋼鐵）：精彩的經濟學小品 股票市場：暴漲暴跌是常態 至于近期的行情： 跌破3000點很正常 大牛市很可能需要再等五六年 房價

3、： 至少不會像股票價格這么跌 甚至有可能緩慢回升 匯率： 較大幅度的上升 對外升值是宏觀調控困境的唯一出路,宏觀經濟的兩個基本問題：增長（長期趨勢）與周期（短期波動）,最簡單的宏觀經濟流程,宏觀經濟問題只有在市場經濟中才變得很重要 宏觀經濟的本質：貨幣經濟 宏觀經濟,宏觀經濟流程：引入儲蓄,更真實的描述：引入儲蓄 何謂儲蓄？不消費的收入 儲蓄和消費的關系 宏觀經濟角度看儲蓄： 凍結的購買力。 凍結的總需求。 過剩的總供給（收入等于產出）。,如何才能順利運行？,如何才能順利運行？ 將凍結的購買力（需求）再釋放出來 將凍結的購買力（需求）轉化為現實的需求,儲蓄轉化為投資,問題：如果儲蓄不能順利地轉

4、化為投資,儲蓄投資 宏觀經濟運行的核心 資本市場（金融市場） 現代市場經濟中儲蓄投資轉化機制 鄧小平：金融是現代經濟的核心 如果S-I轉化不暢通 宏觀經濟緊縮 如果S-I過度轉化 “過度”如何可能？ 貨幣創造機制 “過度”引起過熱 宏觀經濟政策 財政政策 貨幣政策,儲蓄是否能順利地轉化為投資？,兩種不同的意見 儲蓄會自動地順利轉化為投資 儲蓄-投資轉化將存在嚴重問題 兩種不同的利率觀,什么是利率？,傳統的利率觀 利率的本質 推遲消費的報酬 利率的決定 資本供給【儲蓄】 資本需求【投資】 推論：儲蓄和投資一定會自動均衡 傳統利率觀的基礎 貨幣中性論 “面紗論” 貨幣： 交易媒介 自身沒有價值,什

5、么是利率？,凱恩斯的利率觀 利率的本質 放棄資產流動性的報酬 【流動性的含義。貨幣和非貨幣金融資產比較】 利率的決定 流動性供給 貨幣供給 央行控制 流動性需求 貨幣需求 資產選擇行為 推論：利率無法使儲蓄和投資均衡 凱恩斯利率觀的基礎 貨幣：金融資產 不僅是交易媒介，同時還是資產 貨幣非中性 貨幣-利率-投資-產出,利率至關重要,利率至關重要 直接影響投資 投資對于宏觀經濟的重要性 波動的重要根源 【解釋投資乘數】 利率低估的影響 中國的基本情況：資本稀缺 + 利率低估 為什么低估？ 被管制的利率 低估的結果 長期：經濟增長方式 短期：高波動 收入分配機制,匯率至關重要,什么是匯率？ 匯率是

6、價格：貨幣間的兌價。 匯率是國際收支平衡的調節機制。 匯率低估的結果 國際收支順差 對外升值壓力 對內貶值壓力 外匯占款的概念 中國的人民幣匯率 事實上的釘住匯率 盯住美元的麻煩 失去調節國際收支的功能,當前的宏觀經濟,幾個基本特征 消費率長期下滑 居民消費尤其明顯 儲蓄投資轉化不暢 存差 超額準備 大量FDI流入 巨額貿易順差 解釋： 為什么消費率一直下降？ 為什么儲蓄投資轉化不暢？ 資本市場分割 利率管制 資本市場改革滯后的效應 創業不足（企業家才能就業不充分） 隨之，國內資本失業 為什么FDI流入？ 充足的勞動力供應（勞動力市場化） 背靠國際資本市場 為什么順差？ 國內消費需求不足 人民

7、幣對外價值低估 為什么高增長？ 需求：投資 + 出口 供給：勞動力 制度性因素：勞動力市場和商品市場 穩定性分析 大起大落（機制）,通貨膨脹問題,通貨膨脹的界定 物價總水平的持續上漲 物價總水平 持續上漲 通貨膨脹是關乎社會正義的事情（凱恩斯） 市場經濟：價格機制起作用 喊價的權利和還價的權利（討價還價） 這里的“價”是相對價格 通貨膨脹：擾亂價格信息 經濟行為人不能有效區分相對價格變化和價格總水平變化 行為短期化（uncertainty） 效率降低,通貨膨脹問題,“成本推動型通貨膨脹” “通貨膨脹不論何時何地，都是貨幣現象。”（Milton Friedman） 貨幣（流動性）擴張，是通貨膨脹

8、的根源。 成本推不動通貨膨脹 成本上漲之后，人們的選擇和宏觀物價情況。 成本推動型通脹的真實情況：成本-價格螺旋 工資（福利）-價格螺旋 通過價格管制控制通貨膨脹，不是釜底抽薪，不是揚湯止沸，而是貨上澆油。,通貨膨脹問題,價格管制的麻煩 1、價格管制：加劇供求矛盾 如：最高限價 2、我國目前的幾種重要的價格管制（直接/間接） 電：“議價飼料平價豬，誰養豬誰是豬?！?降低電力生產積極性 糧 壓制糧價的經濟后果：打壓糧食生產積極性 通脹背景下壓制糧價，引起儲糧行為 勞動力 提高勞動者福利能否改善勞動者狀況？ 土地 國家征地并獨家壟斷市場土地供給 把這些圖景放在一起 壓產出的價格 + 抬投入的價格

9、結果：當期物價沒有控制，長期供給受到打擊。 用價格管制的辦法治理通脹： 計劃經濟的成本定價思路,通貨膨脹問題,中國當前的嚴峻形勢 國際原材料價格上漲 石油，鐵礦石，糧食 引起物價上漲 最擔心的政策組合 價格管制 + 工資（福利）開支上漲 價格管制：除非都管起來，否則弄巧成拙 工資（福利）開支上漲：螺旋 政府幫忙，越幫越忙。 最擔心的事情一定會出現。,金融資產價格問題,加息股價上漲（2007年出現的情形）？ 貨幣供應量和利率：只有一個自由度 在貨幣供應量被控制的情況下，加息是擴張政策 （畫圖） 流動性過剩，物價漲幅卻不大（2007）？ 人們在銀行存款和其他金融資產之間選擇 資產價格下跌與物價上漲

10、并存（2008）？ 在特定的條件下，資產價格下跌引起流動性向商品市場回流（人們在金融資產和商品之間選擇）,金融資產價格問題,1. 大起大落是常態，除非政府真的變成了服務型政府 暴漲暴跌：情理之中（把一年前的預測重復一遍就行了）。 經驗事實：1993-1994，2001，2007-2008 基本規律 市場低迷時：社論、注資、降低印花稅 市場高漲時：警示風險，加印花稅，打擊違法違規、“投機炒作”、“惡意圈錢” 基本教訓 股價脫離基本面，形成泡沫，越吹越大，最終破滅。 漲停變跌停。,金融資產價格問題,為什么會脫離基本面？投資者不理性？教育投資者？（溫總理，日本） 什么是基本面？ 股價/股票收益（市盈

11、率） Shiller的經驗數據：均值約為16 脫離基本面：泡沫。 為什么會有泡沫？投資者：理性的不理性 不理性：不看基本面 理性：誰沒有風險意識？ 為何如此？扭曲的收益和價格。 資本市場又快又好發展：雞犬升天 又好又快：泥沙俱下 政策市。看政策面，不看基本面成為投資者在短期內的理性選擇。 政策市的基本特征 暴漲暴跌 政府說了話，投資者不聽話，很郁悶。聽話了，更郁悶。為什么？聽話是聽話了，行動起來一窩蜂?！坝行蜻M入，有序退出”？ ?。?扭曲價格信號 股價不反映基本面了，反應的是一堆亂七八糟的信息。 到底應該教育誰？ 投資者，還是政府？,金融資產價格問題,2. 跌掉幻想，破除迷信 “兩會”論 奧運

12、論 政府“救市”論 想不想 能不能 “印花稅”論 3. 基本趨勢預測 跌破3000點的時候，不要大驚小怪。 房地產的情況比股票應當要好一點 原因：宏觀經濟與不同資產（股票和房地產）價格的關系 中國“國情”：不蓋房子干什么？,圖解財政政策,財政政策工具 預算支出 政府購買 轉移支付 預算收入 國債 稅收 財政政策的局限 “時間滯后”（eg. 積極的財政政策） 政府支出（尤其是政府投資）的效率問題 巴黎地鐵 從緊縮到擴張容易，從擴張到緊縮困難 改革過程中的擴張性財政與“體制復歸” 國家計委發改委,財政政策的乘數效應和擠出效應,財政政策的乘數效應 財政政策乘數的傳導機制 財政政策的擠出效應 財政政策

13、擠出效應的傳導機制 利率機制（非充分就業） 價格機制（充分就業）,圖解貨幣政策,關于貨幣政策的進一步說明（1）,什么是貨幣政策？ 貨幣政策：中央銀行通過控制貨幣供應量和利率來調節總需求的政策。 擴張性貨幣政策： 緊縮性貨幣政策：,關于貨幣政策的進一步說明,貨幣政策工具：“三大法寶” 法定準備金率 從“金匠法則”（Goldensmiths Law）到部分存款準備制度 部分存款準備制度與存款創造 法定準備率的變動與貨幣供應量 調節法定準備率：不常用的政策措施 在完善的市場經濟中，效果過于猛烈 提高法定準備率與流動性問題（當銀行超額準備較少時） 問題：為什么中國人民銀行調存款準備金率是家常便飯？ 再貼現率 中央銀行對商業銀行和其他金融機構的放款利率 作用機制 再貼現政策在中央銀行貨幣政策工具中的地位下降 公開市場業務 中央銀行向商業銀行買賣政府債券等有價證券以調節貨幣供應量 本質：調節流動性 優點：主動靈活準確，適宜于微調 其他的貨幣政策工具 道義勸告 窗口指