證券研究報(bào)告行業(yè)評(píng)級(jí)：行業(yè)評(píng)級(jí)：沈娟執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：S0570514040002研究henjuan@郭其偉執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：S0570517110002研究uoqiwei@蔣昭系人jiangzhaopeng@相相關(guān)研究2018.07得梅花香》2018.07不良貸款率下降》2018.07一一年內(nèi)行業(yè)走勢(shì)圖245(14)17/0817/1017/1218/0218/0418/06——銀行銀行Ⅱ滬深300零售轉(zhuǎn)型著力點(diǎn)，中間業(yè)務(wù)生力軍2017年中國(guó)信用卡累計(jì)發(fā)卡量同比增長(zhǎng)26%，為近年來(lái)的最高增速。在資管業(yè)務(wù)由于新規(guī)出臺(tái)而短期承壓的背景下，高速發(fā)展的信用卡業(yè)務(wù)已成為銀行中間業(yè)務(wù)的支柱。我國(guó)首張信用卡由中國(guó)銀行于1985年發(fā)行，行業(yè)發(fā)展已逾30年。從量?jī)r(jià)策等多方面來(lái)看，我國(guó)信用卡行業(yè)空間廣闊，而美國(guó)的行業(yè)發(fā)展歷程可作為我國(guó)的教科書(shū)。本文為處于不同競(jìng)爭(zhēng)地位的銀行提出了相應(yīng)的策略建議。建議關(guān)注行業(yè)領(lǐng)先者及轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略推進(jìn)迅速的有力挑戰(zhàn)者，個(gè)股推薦招商銀行、建設(shè)銀行、平安銀行、中信銀行。量?jī)r(jià)均有提升可能，制度改革再添紅利我們首先分析了參與者的客戶(hù)基礎(chǔ)、用卡情況、收入成本結(jié)構(gòu)和定額及風(fēng)險(xiǎn)管理。結(jié)合量、價(jià)、政策等多個(gè)因素，我們認(rèn)為中國(guó)信用卡市場(chǎng)發(fā)展空間較大。從量的角度看，中國(guó)信用卡的普及程度顯著低于美國(guó)、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家，信用卡在消費(fèi)貸款中的比例也顯著低于美國(guó)。居民消費(fèi)意識(shí)的增強(qiáng)和互聯(lián)網(wǎng)借貸的嚴(yán)監(jiān)管將使得信用卡承接更多消費(fèi)信貸需求。從價(jià)的角度看，美國(guó)信用卡定價(jià)顯著高于中國(guó)，國(guó)內(nèi)信用卡行業(yè)尚有提價(jià)空間。從策的角度看，銀行信用卡業(yè)務(wù)面臨子公司分拆，成立法人子公司有利于信用卡業(yè)務(wù)的專(zhuān)業(yè)化、市場(chǎng)化，給行業(yè)發(fā)展帶來(lái)紅利。以美國(guó)行業(yè)史為鑒，三階段對(duì)應(yīng)三成功因素美國(guó)信用卡行業(yè)起源于1950年代，是起源最早、發(fā)達(dá)程度最高的信用卡市場(chǎng)。我們將美國(guó)的信用卡發(fā)展史分為1950-1970s、1980s、1990s至今三個(gè)階段。美國(guó)銀行（或VISA）和花旗銀行于1970年代最早取得成功，其成功的核心要素是發(fā)卡獲客。Sears于1980年代崛起，其依靠龐大的消費(fèi)網(wǎng)絡(luò)成為美國(guó)第四大卡組織。1990年代的CapitalOne利用差異定價(jià)方面的經(jīng)營(yíng)創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)了高速成長(zhǎng)，現(xiàn)信用卡業(yè)務(wù)已排名美國(guó)第3位。美國(guó)信用卡行業(yè)發(fā)展歷程中的階段特征在中國(guó)亦有體現(xiàn)，為中國(guó)信用卡行業(yè)的后續(xù)發(fā)展提供了借鑒意義。領(lǐng)先者重體驗(yàn)改機(jī)制，追趕者尋差異勇創(chuàng)新競(jìng)爭(zhēng)格局的分析中已將行業(yè)參與者分為領(lǐng)先者和追趕者兩類(lèi)。對(duì)于領(lǐng)先者而言，目標(biāo)在于提升用戶(hù)體驗(yàn)，可在聯(lián)盟化和定制化兩個(gè)角度著力，及在制度改革上引領(lǐng)行業(yè)前進(jìn)。追趕者的追趕可分三步走：1）抓住發(fā)卡紅利的尾巴；2）在互聯(lián)網(wǎng)的背景下創(chuàng)新品類(lèi)，體現(xiàn)差異化，這是當(dāng)前的主要發(fā)展途徑；3）借力于金融科技創(chuàng)新，逐鹿于未來(lái)，推動(dòng)行業(yè)重新洗牌。信用卡行業(yè)空間廣闊，我們看好行業(yè)領(lǐng)先者及轉(zhuǎn)型迅速的挑戰(zhàn)者。風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，資產(chǎn)質(zhì)量惡化超預(yù)期。重重點(diǎn)推薦股票代碼股票名稱(chēng)收盤(pán)價(jià)(元)投資評(píng)級(jí)2017A2018E2019E2020E2017A2018E2019E2020E600036招商銀行27.18增持2.784.41000001平安銀行買(mǎi)入601998中信銀行增持資料來(lái)源：華泰證券研究所謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)1行業(yè)研究/深度研究|2018年08月05日正文目錄序言：零售轉(zhuǎn)型著力點(diǎn)，中間收入生力軍 5發(fā)展空間：量?jī)r(jià)均有提升可能，制度改革再添紅利 7量——新增需求：發(fā)展尚不充分，與美日存差距 7量——新增需求：消費(fèi)角色增強(qiáng)，信貸需求提升 8量——替代需求：現(xiàn)金貸強(qiáng)監(jiān)管，需求回流銀行 9價(jià)：商戶(hù)及持卡端費(fèi)率低，存在一定提價(jià)空間 策：消費(fèi)刺激+公司制改革，行業(yè)迎發(fā)展紅利 競(jìng)爭(zhēng)格局：領(lǐng)先者三足鼎立，追趕者各有特色 客戶(hù)基礎(chǔ) 用卡情況 收入與成本結(jié)構(gòu) 定額及風(fēng)險(xiǎn)管理 他山之石：美國(guó)信用卡行業(yè)的發(fā)展之路 1950s-1970s：行業(yè)起步階段，客戶(hù)爭(zhēng)奪為王 1980s：信用卡基本普及，跨界巨頭崛起 1990s-今：行業(yè)格局已成，創(chuàng)新助力騰飛 經(jīng)驗(yàn)總結(jié)：發(fā)展階段不同，成功因素有差異 戰(zhàn)略建議：因競(jìng)爭(zhēng)地位不同，策略選擇有差異 領(lǐng)先者：聯(lián)盟化+定制化，引領(lǐng)機(jī)制大變革 追趕者：借鑒美國(guó)三步走，注重品類(lèi)差異化 投資邏輯：看好信用卡行業(yè)領(lǐng)先者和有力挑戰(zhàn)者 招商銀行：流量經(jīng)營(yíng)的典范，高端市場(chǎng)實(shí)力強(qiáng) 建設(shè)銀行：資產(chǎn)質(zhì)量顯優(yōu)勢(shì)，信用卡貸款居首 平安銀行：零售戰(zhàn)略的核心，創(chuàng)新為業(yè)務(wù)賦能 中信銀行：成長(zhǎng)快制度先進(jìn)，逐鹿互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng) 風(fēng)險(xiǎn)提示 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)2 6圖表2：中國(guó)信用卡累計(jì)發(fā)卡量變動(dòng)：2017年增速加快 7圖表3：中國(guó)信用卡人均持卡量變動(dòng)：2017年增速加快 7圖表4：中美日人均信用卡持有量對(duì)比：中國(guó)較低 7圖表5：中美信用卡授信使用率對(duì)比：中國(guó)顯著高于美國(guó) 7圖表6：中美信用卡貸款余額占總貸款比例：美國(guó)占比高于中國(guó) 8圖表7：2011-2017年銀行卡人均持卡量及同比增速：2017年信用卡增速超越借記卡.8圖表8：2010-2017年GDP拉動(dòng)因素：2014年起消費(fèi)成為第一大驅(qū)動(dòng) 9圖表9：2010-2017年中國(guó)居民儲(chǔ)蓄率：保持下行趨勢(shì) 9圖表10：信用卡與互聯(lián)網(wǎng)借貸要素比較：P2P公司借貸門(mén)檻更低，貸款申請(qǐng)更容易 9圖表11：P2P貸款余額增速：2016年起快速下降 圖表12：P2P運(yùn)營(yíng)平臺(tái)數(shù)量：2016年起減少 圖表13：監(jiān)管部門(mén)對(duì)現(xiàn)金貸、網(wǎng)絡(luò)借貸的監(jiān)管政策：2016年起收緊 圖表14：中美信用卡業(yè)務(wù)刷卡手續(xù)費(fèi)費(fèi)率：中國(guó)較美國(guó)存在較大差距 圖表15：中美銀行發(fā)行的普通信用卡費(fèi)率對(duì)比：中國(guó)大部分信用卡費(fèi)率低于美國(guó) 圖表16：公告擬成立信用卡子公司的銀行匯總：包括民生、中信、光大 圖表17：2017年末各銀行信用卡累計(jì)發(fā)卡量：大行、股份行大幅領(lǐng)先于城商行 圖表19：2011-2018H1互聯(lián)網(wǎng)搜索流量排名：招商銀行大幅領(lǐng)先 圖表20：2017年各行信用卡交易額：招行、建行交易額最大 圖表21：2017年末各行信用卡貸款余額：建行、工行信用卡貸款額領(lǐng)先 圖表22：2017年末各銀行累計(jì)發(fā)卡卡均交易額對(duì)比：股份行顯著高于大行 圖表23：2017年銀聯(lián)數(shù)據(jù)客戶(hù)信用卡收入結(jié)構(gòu)：利息、分期手續(xù)費(fèi)收入約占65% 圖表24：各銀行銀聯(lián)普通卡/標(biāo)準(zhǔn)卡收費(fèi)價(jià)目表：存在一定差異 圖表25：2017年銀行卡手續(xù)費(fèi)排名：建行、工行、中信領(lǐng)先 圖表26：2017年末各行信用卡中心員工數(shù)：浦發(fā)和中信排前列 圖表27：2017年末各行信用卡中心人均實(shí)現(xiàn)貸款：興業(yè)和平安最高 圖表28：2017年末各行信用卡額度使用率：民生和平安較高 圖表29：2017年末各行信用卡累計(jì)發(fā)卡卡均額度：交行和中行較高 圖表30：2017年末各行信用卡不良貸款率：浙商、建行、招行和平安較低 圖表31：全球六大信用卡組織：四個(gè)為美國(guó)機(jī)構(gòu) 圖表32：2017年末中美三大信用卡貸款銀行對(duì)比：美國(guó)貸款余額更高 圖表33：美國(guó)四大卡組織基本信息：均起源于1950-1960s 圖表34：美國(guó)四大卡組織2017年全球交易額：VISA優(yōu)勢(shì)明顯 圖表35：美國(guó)各銀行信用卡貸款對(duì)比：花旗銀行依舊保持領(lǐng)先 圖表36：Discover全球交易額：2017年已達(dá)3359億美元 圖表37：1980-1990年代進(jìn)軍信用卡行業(yè)的跨界巨頭：以Sears為代表 圖表38：Signet銀行區(qū)域分布：集中于四個(gè)州 圖表39：信用卡的四大客群：兩大客群為貢獻(xiàn)收入的主體 圖表40：CapitalOne營(yíng)收增速：1990s保持在高位 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)3圖表41：2017年末美國(guó)各銀行信用卡貸款對(duì)比：CapitalOne居第三 圖表42：2017年美國(guó)信用卡交易額對(duì)比：CapitalOne居第三 圖表43：2017年末美國(guó)商業(yè)銀行總資產(chǎn)對(duì)比：CapitalOne居第七 圖表44：2011-2017年招商銀行AUM：2017年私人銀行AUM占比已達(dá)30%以上 圖表45：美國(guó)信用卡行業(yè)發(fā)展歷程一覽：三階段，四案例 圖表46：信用卡貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的CLO列表：交行、招行規(guī)模較大 圖表47：信用卡客群的多標(biāo)簽：白領(lǐng)女性消費(fèi)者可能至少有6大標(biāo)簽 圖表48：2018年7月末中美信用卡領(lǐng)先者開(kāi)放申請(qǐng)卡種數(shù)量：中國(guó)大幅高于美國(guó) 圖表49：大通銀行藍(lán)寶石優(yōu)選信用卡積分轉(zhuǎn)換合作商家：包括多家航空公司及酒店 圖表50：廣發(fā)銀行DIY信用卡基本信息：卡功能三選一 圖表51：2018年信用卡網(wǎng)絡(luò)搜索流量：與2017年基本持平 圖表52：2018年6月App月獨(dú)立設(shè)備數(shù)：信用卡App在銀行App中占據(jù)重要位置.27圖表53：領(lǐng)先者高端信用卡列表：三大行均較完備 圖表54：四類(lèi)競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)的特征對(duì)比：壟斷競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)具有產(chǎn)品異質(zhì)化的特征 圖表55：平安銀行信用卡累計(jì)申請(qǐng)量排名：中國(guó)旅游金卡和香港旅游卡為熱門(mén)卡種 圖表56：追趕者銀行信用卡業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性對(duì)比：浦發(fā)、中信、平安居前 圖表57：2017年各銀行信用卡交易額：招商銀行居首 圖表58：2011-2018H1各銀行信用卡互聯(lián)網(wǎng)搜索熱度：招商銀行居首 圖表59：2017年6月各銀行信用卡App日均獨(dú)立設(shè)備數(shù)：招行領(lǐng)先 圖表60：2017年6月各銀行信用卡App月有效時(shí)長(zhǎng)：招行領(lǐng)先 圖表61：2017年私人銀行規(guī)模排名：招商銀行領(lǐng)跑行業(yè) 圖表62：招商銀行的金融科技體系：四大成熟產(chǎn)品 圖表63：2010-2017年大型銀行信用卡貸款余額對(duì)比：2017年末建設(shè)銀行躍居首位31圖表64：2017年各銀行信用卡不良貸款率：建行僅高于浙商 圖表65：2012-2017年建設(shè)銀行信用卡不良貸款率：持續(xù)較低 圖表66：2011-2017年平安銀行信用卡交易額：保持較快增速 圖表67：2011-2017年平安銀行信用卡貸款：保持較快增速 圖表68：2017.7-2018.6新口袋銀行App月度總有效時(shí)長(zhǎng)：實(shí)現(xiàn)翻倍 圖表69：2017年末各銀行累計(jì)發(fā)卡卡均額度：平安銀行較低 圖表70：2008-2017年中信信用卡指標(biāo)增速：交易額、貸款快于累計(jì)發(fā)卡量 圖表71：公告擬成立信用卡子公司的銀行匯總：中信銀行為先驅(qū) 圖表72：2018年6月部分股份制銀行網(wǎng)銀覆蓋人數(shù)：中信銀行居前 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)4我國(guó)信用卡誕生于1985年，發(fā)卡行為中國(guó)銀行珠海分行。人大常委會(huì)將“信用卡”定義為由商業(yè)銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的具有消費(fèi)支付、信用貸款、轉(zhuǎn)賬結(jié)算、存取現(xiàn)金等全部功能或者部分功能的電子支付卡。目前取得發(fā)行信用卡資質(zhì)的銀行有五大行、股份行、郵儲(chǔ)銀行及部分城商行、農(nóng)商行，信用卡業(yè)務(wù)收入已成為商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)收入的重要組成部分。根據(jù)中國(guó)支付清算協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，截至2018年Q1末，信用卡和借貸合一卡共計(jì)發(fā)行6.12億張，人均持卡量0.44張。信用卡不僅為客戶(hù)和商戶(hù)提供了收付款便利，也成為了銀行提供全面金融服務(wù)、提升盈利能力的重要工具。首先，信用卡業(yè)務(wù)高收益特征明顯，消費(fèi)分期、取現(xiàn)等各項(xiàng)服務(wù)的高收費(fèi)也顯著增厚了銀行中間業(yè)務(wù)收入。其次，信用卡使用頻次高，是品牌形象推廣、客戶(hù)黏性塑造的重要工具。從量、價(jià)、策三個(gè)角度來(lái)看，中國(guó)信用卡行業(yè)發(fā)展空間較大。從量的角度看，中國(guó)信用卡的普及程度顯著低于美國(guó)、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家，信用卡貸款在總貸款中的占比也顯著低于美國(guó)。隨著居民消費(fèi)意識(shí)的增強(qiáng)，居民消費(fèi)信貸需求的提升為信用卡業(yè)務(wù)帶來(lái)了發(fā)展空間。此前互聯(lián)網(wǎng)借貸因風(fēng)控不嚴(yán)，具有審批時(shí)間短、貸款人門(mén)檻低、收益率高的特點(diǎn)，對(duì)業(yè)務(wù)較規(guī)范、風(fēng)控系統(tǒng)較完善的信用卡業(yè)務(wù)產(chǎn)生了一定擠出效應(yīng)。隨著互聯(lián)網(wǎng)借貸的嚴(yán)監(jiān)管時(shí)代到來(lái)，部分需求將回歸銀行系統(tǒng)，由信用卡承接。從價(jià)的角度看，美國(guó)信用卡業(yè)務(wù)費(fèi)率定價(jià)顯著高于中國(guó)，國(guó)內(nèi)信用卡行業(yè)或尚有提價(jià)空間。從策的角度看，銀行信用卡業(yè)務(wù)面臨子公司分拆，成立法人子公司有利于信用卡業(yè)務(wù)的專(zhuān)業(yè)化、市場(chǎng)化，給行業(yè)發(fā)展帶來(lái)紅利。2017年，信用卡的累計(jì)發(fā)卡量同比增速已超越借記卡，達(dá)26.45%。美國(guó)的信用卡行業(yè)發(fā)展史可作為中國(guó)信用卡行業(yè)的教科書(shū)。美國(guó)信用卡行業(yè)起源于1950年代，可分為1950-1970s、1980s、1990s至今三個(gè)階段。三個(gè)階段成功的信用卡行業(yè)參與者分別為美國(guó)銀行（或VISA）和花旗銀行、Sears和CapitalOne，成功的主要因素分別為發(fā)卡獲客、消費(fèi)流量和經(jīng)營(yíng)創(chuàng)新。美國(guó)信用卡行業(yè)發(fā)展歷程中的階段特征在中國(guó)亦有體現(xiàn)，為中國(guó)信用卡行業(yè)的后續(xù)發(fā)展提供了借鑒意義。我們根據(jù)競(jìng)爭(zhēng)地位的不同，為中國(guó)信用卡行業(yè)提出了策略建議。首先，我們從客戶(hù)基礎(chǔ)、用卡情況、收入成本結(jié)構(gòu)和定額及風(fēng)險(xiǎn)管理四個(gè)角度分析了國(guó)內(nèi)信用卡行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局。發(fā)卡銀行被分為領(lǐng)先者、追趕者兩類(lèi)。對(duì)于領(lǐng)先者而言，應(yīng)著力于提升用戶(hù)體驗(yàn)，在聯(lián)盟化、定制化上創(chuàng)造新的行業(yè)發(fā)展熱點(diǎn)，同時(shí)應(yīng)在引領(lǐng)行業(yè)機(jī)制變革方面有所作為；對(duì)于追趕者而言，可分三步實(shí)現(xiàn)追趕超越。第一步，追趕者可以抓住發(fā)卡擴(kuò)張的最后一波行業(yè)紅利。第二步，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的普及為銀行差異化消費(fèi)場(chǎng)景塑造提供了條件。創(chuàng)設(shè)差異品類(lèi)，體現(xiàn)差異化是其發(fā)展主要途徑。第三步，創(chuàng)新是決戰(zhàn)未來(lái)的關(guān)鍵，金融科技的快速發(fā)展使行業(yè)創(chuàng)新?lián)碛辛烁嗫赡堋Ｐ庞每ㄐ袠I(yè)空間廣闊，建議關(guān)注行業(yè)領(lǐng)先者及轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略推進(jìn)迅速的有力挑戰(zhàn)者。領(lǐng)先者推薦信用卡交易額排名第一的招商銀行、信用卡貸款余額排名第一的建設(shè)銀行。有力挑戰(zhàn)者推薦將信用卡作為零售戰(zhàn)略的核心角色且集團(tuán)協(xié)同效應(yīng)突出的平安銀行、成長(zhǎng)潛力突出且在制度建設(shè)和金融科技方面均表現(xiàn)亮眼的中信銀行。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)5圖表1：全文邏輯圖資料來(lái)源：華泰證券研究所謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)6我們認(rèn)為中國(guó)信用卡行業(yè)仍有較大的成長(zhǎng)空間。中國(guó)信用卡業(yè)務(wù)的發(fā)展成就顯著，據(jù)中國(guó)支付清算協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，截至2018年Q1末，信用卡和借貸合一卡共計(jì)發(fā)行6.12億張，人均持卡量0.44張。2009年-2017年信用卡累計(jì)發(fā)卡量的年均復(fù)合增速為15.47%。2017年信用卡行業(yè)發(fā)展速度明顯加快，當(dāng)年累計(jì)發(fā)卡量同比增長(zhǎng)26.45%。信用卡行業(yè)發(fā)展提速的主要原因是在經(jīng)濟(jì)增速下行、嚴(yán)監(jiān)管的環(huán)境下，銀行將更多資源投入信用卡業(yè)務(wù)。我們認(rèn)為信用卡市場(chǎng)發(fā)展空間較大，以下我們將結(jié)合量、價(jià)、政策等多個(gè)因素對(duì)我國(guó)信用卡行業(yè)發(fā)展空間進(jìn)行分析。信用卡累計(jì)發(fā)卡量764.654.554.3254.654.554.3242.85310200820092011201220132014201520162017資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行，華泰證券研究所信用卡人均持卡量2011201220132014201520162017資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行，華泰證券研究所當(dāng)前信用卡覆蓋及滲透率低，具有較大發(fā)展空間。橫向來(lái)看，與信用卡體系較發(fā)達(dá)的美國(guó)市場(chǎng)相比，我國(guó)當(dāng)前的信用卡發(fā)展仍有較大空間。據(jù)中國(guó)支付清算協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，2017年底，中國(guó)信用卡授信使用率為45%，高于同期美國(guó)的18%。二者差異的主要原因是美國(guó)信用卡行業(yè)總額度較高：1）首先，美國(guó)信用卡較普及，卡量推高了總額度；2）美國(guó)信用卡卡均額度更高。2016年美國(guó)信用卡卡均額度為4271美元（人民幣2.96萬(wàn)元同期中國(guó)為1.96萬(wàn)元。2018年Q1末我國(guó)信用卡人均持卡量為0.44張，而2016年美國(guó)信用卡人均持卡量已達(dá)3.16張。雖然近幾年中國(guó)移動(dòng)第三方支付取得了快速發(fā)展，但移動(dòng)支付也只是將信用卡嵌入了支付系統(tǒng)，并不是對(duì)信用卡消費(fèi)信貸功能的取代。從信用卡貸款角度來(lái)看，2017年底中國(guó)信用卡應(yīng)償信貸總額占金融機(jī)構(gòu)境內(nèi)總貸款的4.55%，同期美國(guó)為11.41%。以上數(shù)據(jù)對(duì)比說(shuō)明中國(guó)信用卡行業(yè)有較大增長(zhǎng)空間，銀行有望擁抱信用卡行業(yè)的廣闊藍(lán)海。人均信用卡持有量43210資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行，國(guó)際清算銀行，華泰證券研究所注：中國(guó)、美國(guó)、日本分別為2018Q1末、2016年末、2015年末數(shù)據(jù)信用卡授信使用率：中國(guó)信用卡授信使用率：中國(guó)信用卡授信使用率：美國(guó)40%20%201220132014201520162017資料來(lái)源：中國(guó)支付清算協(xié)會(huì)，Bloomberg，華泰證券研究所謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)7信用卡貸款余額/總貸款：中國(guó)信用卡貸款余額/總貸款：美國(guó)8%6%4%2%4.55%4.55%2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行，Bloomberg，華泰證券研究所縱向來(lái)看，經(jīng)歷2015-2016年的發(fā)展低迷階段，2017年中國(guó)信用卡人均持卡量增速超越借記卡。中國(guó)人均借記卡持卡量自2013年Q1末的2.47張上升至2018年Q1末的4.60張，五年內(nèi)增加2.13張，增幅為86%。而同期人均信用卡持卡量從0.26張上漲至0.44張，僅增加0.18張，增幅為69%。銀行卡發(fā)卡量的快速上升反映居民對(duì)銀行金融服務(wù)需求的上升，信用卡行業(yè)的發(fā)展或可加快，以匹配居民的消費(fèi)信貸需求。2017年，信用卡發(fā)卡加快的現(xiàn)象已經(jīng)出現(xiàn)，當(dāng)年人均持卡量同比增長(zhǎng)25.81%，較借記卡高18.9pct，行業(yè)步入大發(fā)展初期。圖表7：2011-2017年銀行卡人均持卡量及同比增速：2017年信用卡增速（張）借記卡人均持卡量信用卡人均持卡量43210 借記卡人均持卡量YoY%信用卡人均持卡量YoY%201120122013201420152016201726%-4%資料來(lái)源：中國(guó)支付清算協(xié)會(huì)，華泰證券研究所居民消費(fèi)能力上升，增加信用卡使用場(chǎng)景頻次。在投資、出口兩大國(guó)民經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)力增速均出現(xiàn)下行的情況下，消費(fèi)在在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中扮演的角色越來(lái)越重要。2015年以后，消費(fèi)已成為GDP的最大驅(qū)動(dòng)因素，2017年對(duì)GDP的拉動(dòng)為4.1%，貢獻(xiàn)度為59%。居民的消費(fèi)習(xí)慣也出現(xiàn)變化，儲(chǔ)蓄率出現(xiàn)下降，對(duì)消費(fèi)信貸的需求擴(kuò)大。2010-2017年國(guó)民儲(chǔ)蓄率由51%下降至46%。消費(fèi)能力的增強(qiáng)及消費(fèi)意識(shí)的提升增加了對(duì)支付、消費(fèi)信貸的需求，信用卡的使用場(chǎng)景和頻次有望增多。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)8對(duì)對(duì)GDP增長(zhǎng)的拉動(dòng)：投資對(duì)GDP增長(zhǎng)的拉動(dòng)：出口4%2%2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年-2%資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，華泰證券研究所圖表9：2010-2017年中國(guó)居民儲(chǔ)蓄率：保持下行趨勢(shì)51%50%49%48%47%46%45%44%43%20102011201220132014201520162017資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，華泰證券研究所銀行零售轉(zhuǎn)型加速，加碼信用卡業(yè)務(wù)。2016年以來(lái)，在經(jīng)濟(jì)增速換擋和金融嚴(yán)監(jiān)管的雙重背景下，銀行傳統(tǒng)對(duì)公業(yè)務(wù)面臨瓶頸，許多銀行紛紛進(jìn)行零售轉(zhuǎn)型探索新發(fā)展思路。信用卡貸款具有高收益、逆周期的優(yōu)質(zhì)屬性，是零售轉(zhuǎn)型的重點(diǎn)之一。同時(shí)，2018年資管新規(guī)正式落地，銀行理財(cái)業(yè)務(wù)面臨重塑，需要在過(guò)渡期內(nèi)壓縮不規(guī)范的存量業(yè)務(wù)，對(duì)中間業(yè)務(wù)收入產(chǎn)生了一定負(fù)面影響。多數(shù)銀行采取大力發(fā)展信用卡的戰(zhàn)略增加中間業(yè)務(wù)收入，抵消理財(cái)收入下降的影響。比如，2017年中信銀行信用卡收入同比上升53%，抵消了理財(cái)產(chǎn)品手續(xù)費(fèi)同比下降22%的影響，手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入同比上升14%。未來(lái)，銀行會(huì)繼續(xù)加大信用卡投入力度，進(jìn)一步挖掘存量客戶(hù)信貸需求并撬動(dòng)潛在增量客戶(hù)。量——替代需求：現(xiàn)金貸強(qiáng)監(jiān)管，需求回流銀行互聯(lián)網(wǎng)借貸早期快速興起，其便利性?xún)?yōu)勢(shì)擠出信用卡需求。2007年后，互聯(lián)網(wǎng)金融逐漸深化至業(yè)務(wù)領(lǐng)域，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)、線上消費(fèi)金融公司等網(wǎng)絡(luò)借貸公司紛紛出現(xiàn)。隨著居民信貸需求增長(zhǎng)，2013年開(kāi)始，互聯(lián)網(wǎng)金融進(jìn)入快速發(fā)展階段，網(wǎng)絡(luò)借貸業(yè)務(wù)迅速增長(zhǎng)。2013-2016年P(guān)2P貸款余額年均復(fù)合增長(zhǎng)率198%。網(wǎng)絡(luò)借貸因風(fēng)控不嚴(yán)，具有審批時(shí)間短、貸款人門(mén)檻低的特點(diǎn)，對(duì)業(yè)務(wù)較規(guī)范、風(fēng)控系統(tǒng)較完善的信用卡業(yè)務(wù)產(chǎn)生了一定擠出效應(yīng)。圖表10：信用卡與互聯(lián)網(wǎng)借貸要素比較：P2P公司借貸門(mén)檻更低，貸款申請(qǐng)更容易要素項(xiàng)目銀行信用卡P2P公司利率一般18.25%審批時(shí)間較長(zhǎng)較短申請(qǐng)材料較多：如身份證、收入證明、完稅證明、就業(yè)證明、居住證明等資料來(lái)源：OliverWyman，華泰證券研究所互聯(lián)網(wǎng)借貸監(jiān)管趨嚴(yán)，比較優(yōu)勢(shì)減弱。由于監(jiān)管體系尚未完善，互聯(lián)網(wǎng)信貸畸形發(fā)展給社會(huì)帶來(lái)較大風(fēng)險(xiǎn)隱患。2016年以來(lái)，監(jiān)管部門(mén)針對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)和現(xiàn)金貸業(yè)務(wù)持續(xù)縮緊，數(shù)次發(fā)布政策規(guī)范整頓，從限貸額度、備案管理、銀行存款、線下宣傳、信息披露等多方面對(duì)互聯(lián)網(wǎng)借貸業(yè)務(wù)提出了規(guī)范整改要求。P2P業(yè)務(wù)借貸余額增長(zhǎng)率由2015年末的292%快速下降至2018年6月末26%，運(yùn)營(yíng)平臺(tái)數(shù)量也由2015年末的3437家下降至2018年6月末的1836家。互聯(lián)網(wǎng)為年6月末P2P貸款余額為1.32萬(wàn)億元。我們預(yù)計(jì)隨著互聯(lián)網(wǎng)借貸嚴(yán)監(jiān)管的推進(jìn)，部門(mén)居民消費(fèi)信貸需求將主要由銀行等正規(guī)金融機(jī)構(gòu)承接，給信用卡行業(yè)帶來(lái)發(fā)展空間。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)9圖表11：P2P貸款余額增速：2016年起快速下降400%-P2P貸款余額YoY%/300%-/\200%\\資料來(lái)源：網(wǎng)貸之家，華泰證券研究所圖表12：P2P運(yùn)營(yíng)平臺(tái)數(shù)量：2016年起減少P2P運(yùn)營(yíng)平臺(tái)數(shù)量P2P運(yùn)營(yíng)平臺(tái)數(shù)量2,5002,00002015-032015-122016-092017-062018資料來(lái)源：網(wǎng)貸之家，華泰證券研究所圖表13：監(jiān)管部門(mén)對(duì)現(xiàn)金貸、網(wǎng)絡(luò)借貸的監(jiān)管政策：2016年起收緊時(shí)間政策動(dòng)態(tài)互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專(zhuān)項(xiàng)整治工作實(shí)施方案關(guān)于規(guī)范整頓“現(xiàn)金貸”業(yè)務(wù)的通知關(guān)于做好P2P網(wǎng)絡(luò)借貸風(fēng)險(xiǎn)專(zhuān)項(xiàng)整治整改驗(yàn)收工作的通知關(guān)于規(guī)范民間借貸行為維護(hù)經(jīng)濟(jì)金融秩序有關(guān)事項(xiàng)的通知互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專(zhuān)項(xiàng)整治下一階段工作部署動(dòng)員會(huì)資料來(lái)源：國(guó)務(wù)院，銀保監(jiān)會(huì)，華泰證券研究所商戶(hù)端的手續(xù)費(fèi)較低，對(duì)信用卡收入的貢獻(xiàn)較低。據(jù)銀聯(lián)的統(tǒng)計(jì)，銀聯(lián)數(shù)據(jù)客戶(hù)銀行在商戶(hù)端收取的手續(xù)費(fèi)收入僅占信用卡收入的14.72%，與美國(guó)信用卡行業(yè)以商戶(hù)回傭收入為主的盈利模式存在較大差異。主要原因是中國(guó)目前信用卡刷卡費(fèi)率為0.6%左右，接近全球最低水平。而美國(guó)平均約2%-3%，港澳臺(tái)地區(qū)和日韓的刷卡費(fèi)率也僅略低于美國(guó)。2016年，發(fā)改委和央行發(fā)布《關(guān)于完善銀行卡刷卡手續(xù)費(fèi)定價(jià)機(jī)制的通知》（簡(jiǎn)稱(chēng)“96費(fèi)改”取消了發(fā)卡行、收單機(jī)構(gòu)、清算機(jī)構(gòu)7:2:1的政府定價(jià)，收單機(jī)構(gòu)服務(wù)費(fèi)改為市場(chǎng)調(diào)節(jié)價(jià)、發(fā)卡行服務(wù)費(fèi)和清算機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)服務(wù)費(fèi)分別改為不高于0.45%、不高于0.065%政府指導(dǎo)價(jià)，市場(chǎng)化程度有所提高。短期內(nèi)，96費(fèi)改降低了銀行在商戶(hù)端的刷卡返傭。但長(zhǎng)期來(lái)看，費(fèi)率定價(jià)松綁后，龍頭機(jī)構(gòu)將在收單服務(wù)方面具有更強(qiáng)的話(huà)語(yǔ)權(quán)，促使刷卡費(fèi)率向國(guó)際看齊。支付方和收款方美國(guó)（VISA/MasterCard）收單機(jī)構(gòu)服務(wù)費(fèi)商戶(hù)支付給收單機(jī)構(gòu)市場(chǎng)調(diào)節(jié)價(jià)，一般商戶(hù)0.6%左右一般商戶(hù)2%左右發(fā)卡行服務(wù)費(fèi)收單機(jī)構(gòu)支付給發(fā)卡行政府指導(dǎo)價(jià)，一般商戶(hù)1.50%左右清算機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)服務(wù)費(fèi)算機(jī)構(gòu)（中國(guó)）；收單機(jī)構(gòu)支付給清算機(jī)構(gòu)（美國(guó)）政府指導(dǎo)價(jià)，<=0.065%0.13%左右收單機(jī)構(gòu)凈費(fèi)率發(fā)卡行凈費(fèi)率資料來(lái)源：中國(guó)人民銀行，VISA，MasterCard，華泰證券研究所持卡人各項(xiàng)收費(fèi)較美國(guó)信用卡行業(yè)也存在一定差距。信用卡向持卡人收取的各項(xiàng)手續(xù)費(fèi)包括年費(fèi)、延期還款手續(xù)費(fèi)、賬單及交易分期手續(xù)費(fèi)、取現(xiàn)手續(xù)費(fèi)、透支轉(zhuǎn)賬分期匯款服務(wù)費(fèi)、境外交易服務(wù)費(fèi)等。和國(guó)際大行相比，國(guó)內(nèi)信用卡的各項(xiàng)費(fèi)率尚低，主要原因有二，一是當(dāng)前銀行正處于大力推廣信用卡階段，銀行以設(shè)置較低的費(fèi)率為策略吸引客戶(hù)；二是謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)10國(guó)內(nèi)信用卡提供的服務(wù)有限，而美國(guó)信用卡可以為持卡人提供更全面的服務(wù)和安全保障，從而掌握了更高的定價(jià)權(quán)。隨著國(guó)內(nèi)的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入后半場(chǎng)，且服務(wù)體系逐步完善，銀行有望掌握更強(qiáng)的定價(jià)權(quán)，逐漸提高手續(xù)費(fèi)率。中國(guó)建行龍卡人民幣信用卡銀聯(lián)普卡平安標(biāo)準(zhǔn)信用卡銀聯(lián)普卡美國(guó)花旗銀行Simplicity?Card（VISA）美國(guó)銀行BankAmericard?年費(fèi)刷卡3次次年免100元，首年免，刷卡6次次年免循環(huán)信貸利率15.74%-25.74%14.74%-24.74%超限費(fèi)0超額部分的5%00境內(nèi)取現(xiàn)費(fèi)2.5%境外取現(xiàn)費(fèi)溢繳款取現(xiàn)費(fèi)0.5%0.5%7.68%暫無(wú)數(shù)據(jù)跨境交易手續(xù)費(fèi)資料來(lái)源：各公司官網(wǎng)，華泰證券研究所策：消費(fèi)刺激+公司制改革，行業(yè)迎發(fā)展紅利我們認(rèn)為兩大政策或?qū)?duì)信用卡行業(yè)形成利好，一是消費(fèi)刺激政策，二是信用卡子公司制改革。2018年7月6日，中央深改委通過(guò)了《關(guān)于完善促進(jìn)消費(fèi)體制機(jī)制進(jìn)一步激發(fā)居民消費(fèi)潛力的若干意見(jiàn)》和《完善促進(jìn)消費(fèi)體制機(jī)制實(shí)施方案（2018－2020年）》，著力培育重點(diǎn)消費(fèi)領(lǐng)域細(xì)分市場(chǎng)，提升居民消費(fèi)能力，引導(dǎo)形成合理消費(fèi)預(yù)期，切實(shí)增強(qiáng)消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)性作用。我們預(yù)計(jì)未來(lái)幾年消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)度持續(xù)加大的方向不會(huì)發(fā)生變化，政策對(duì)消費(fèi)的刺激預(yù)計(jì)將增加消費(fèi)信貸的需求，對(duì)信用卡行業(yè)形成直接利好。信用卡子公司模式有助于實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)化、專(zhuān)業(yè)化，為信用卡業(yè)務(wù)帶來(lái)更大發(fā)展機(jī)遇。信用卡業(yè)務(wù)目前多以銀行專(zhuān)營(yíng)機(jī)構(gòu)形式運(yùn)營(yíng)。信用卡專(zhuān)營(yíng)機(jī)構(gòu)是銀行專(zhuān)營(yíng)機(jī)構(gòu)的重要類(lèi)別，具有獨(dú)立經(jīng)營(yíng)牌照，屬于分行級(jí)別，需要在工商、稅務(wù)等部門(mén)依法辦法登記手續(xù)，并申領(lǐng)金融許可證和營(yíng)業(yè)執(zhí)照。專(zhuān)營(yíng)機(jī)構(gòu)的主要優(yōu)勢(shì)在于專(zhuān)業(yè)化分工，而子公司模式較專(zhuān)營(yíng)機(jī)構(gòu)優(yōu)勢(shì)更明顯，除更好的專(zhuān)業(yè)化分工外，還包括：1）可以實(shí)行市場(chǎng)化激勵(lì)制度，提高員工主觀能動(dòng)性，增加專(zhuān)業(yè)人才儲(chǔ)備；2）與商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)隔絕較徹底，風(fēng)險(xiǎn)難以互相傳導(dǎo)。信用卡業(yè)務(wù)的子公司分拆，為業(yè)務(wù)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展奠定了制度基礎(chǔ)，市場(chǎng)化、專(zhuān)業(yè)化預(yù)計(jì)將給行業(yè)帶來(lái)更大發(fā)展空間。我們預(yù)計(jì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)將對(duì)信用卡業(yè)務(wù)分拆成立子公司進(jìn)行安排。2015年，監(jiān)管部門(mén)提出探索對(duì)信用卡、私人銀行、理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)板塊子公司制改革。部分銀行即開(kāi)始嘗試申請(qǐng)成立信用卡子公司，中信銀行、民生銀行和光大銀行先后通過(guò)了擬成立信用卡子公司的議案。2017年底首家直銷(xiāo)銀行子公司百信銀行的開(kāi)業(yè)、2018年落地的資管新規(guī)明確了資管業(yè)務(wù)子公司制改革的安排，均給未來(lái)探索信用卡子公司提供了借鑒。圖表16：公告擬成立信用卡子公司的銀行匯總：包括民生公告時(shí)間公司名稱(chēng)信用卡子公司名稱(chēng)（暫定）注冊(cè)資本2008/1/30民生銀行中國(guó)民生信用卡有限責(zé)任公司16億元2015/7/10中信銀行中信信用卡公司-2016/2/1民生銀行（再度公告）中國(guó)民生信用卡有限責(zé)任公司98億元2016/9/3光大銀行中國(guó)光大信用卡有限責(zé)任公司不超過(guò)100億人民幣資料來(lái)源：各公司公告，華泰證券研究所謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)11行業(yè)研究/深度研究|2018年08月05日競(jìng)爭(zhēng)格局：領(lǐng)先者三足鼎立，追趕者各有特色國(guó)內(nèi)信用卡業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)的主要是大型銀行和股份制銀行之間進(jìn)行。截至2017年底，最大的城商行發(fā)卡行上海銀行累計(jì)發(fā)卡量562萬(wàn)張，而股份行的平均累計(jì)發(fā)卡量4439萬(wàn)張（恒豐銀行、渤海銀行除外，因二者信用卡業(yè)務(wù)規(guī)模較小，且未披露累計(jì)發(fā)卡量大行平均累計(jì)發(fā)卡量為9929萬(wàn)張（中行除外，因未披露累計(jì)發(fā)卡量）。城商行與大行、股份行的業(yè)務(wù)幾乎相差一個(gè)數(shù)量級(jí)，因此我們?cè)诤笪膬H分析大行、股份行及郵儲(chǔ)銀行的信用卡業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)格局。圖表17：2017年末各銀行信用卡累計(jì)發(fā)卡量：大行、股份行信用卡累計(jì)發(fā)卡量4,0002,0000工行建行招行農(nóng)行交行廣發(fā)中信光大浦發(fā)民生興業(yè)郵儲(chǔ)上海北京浙商江蘇貴陽(yáng)資料來(lái)源：各公司年報(bào)，華泰證券研究所注：中行、平安、華夏等部分銀行數(shù)據(jù)未披露信用卡行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的分析可從以下四個(gè)方面展開(kāi)：一是客戶(hù)基礎(chǔ)，可通過(guò)信用卡累計(jì)發(fā)卡量等指標(biāo)衡量。二是用卡情況，包括信用卡交易額、信用卡貸款等。三是收入成本結(jié)構(gòu)，收入包括利息收入與非息收入，成本包括人員及科技投入。四是定額及風(fēng)險(xiǎn)管理。通過(guò)以下的分析，我們將工商銀行、建設(shè)銀行、招商銀行定義為信用卡行業(yè)的領(lǐng)先者。2017年末2017年信用卡交易額2017年末信用卡貸款額2017年末銀行（億元）（億元）信用卡中心員工數(shù)備注工行領(lǐng)先者24,000-累計(jì)發(fā)卡量行業(yè)第一建行領(lǐng)先者26,189-信用卡貸款行業(yè)第一招行領(lǐng)先者29,7004,914信用卡交易額行業(yè)第一農(nóng)行---交行22,712-廣發(fā)--4,957光大4,5262,914浦發(fā)4,1174,1832,940-平安2,029興業(yè)華夏---郵儲(chǔ)-浙商262-渤海---恒豐----資料來(lái)源：各公司年報(bào)，華泰證券研究所注：中國(guó)銀行、平安銀行累計(jì)發(fā)卡量數(shù)據(jù)分別為流通卡量、有效卡量，較實(shí)際數(shù)據(jù)小；“-”代表該數(shù)據(jù)未披露謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)12行業(yè)研究/深度研究|2018年08月05日客戶(hù)基礎(chǔ)大行中的工商銀行和建設(shè)銀行，股份行中的招商銀行和廣發(fā)銀行的客戶(hù)基礎(chǔ)處于領(lǐng)先位置。2017年底共有三家銀行信用卡累計(jì)發(fā)卡量在1億張以上，分別為工商銀行、建設(shè)銀行和招商銀行，三家機(jī)構(gòu)累計(jì)發(fā)卡量合計(jì)達(dá)3.5億張，占所有大行、股份行、郵儲(chǔ)銀行累計(jì)發(fā)卡量的40%（除未公布累計(jì)發(fā)卡量數(shù)據(jù)的華夏、渤海、恒豐銀行外）。股份行中的第二大信用卡發(fā)卡行為廣發(fā)銀行，累計(jì)發(fā)卡量達(dá)5711萬(wàn)張。各家銀行在客戶(hù)基數(shù)方面的成功因素有所不同，工行、建行主要是借助渠道優(yōu)勢(shì)，其中工行較早確定了領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)、建行則在近幾年崛起。廣發(fā)銀行因是中國(guó)第一張信用卡的發(fā)卡行，具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)。招商銀行較早確定了信用卡發(fā)展戰(zhàn)略，2007已成為全國(guó)第二大發(fā)卡行，其網(wǎng)絡(luò)流量?jī)?yōu)勢(shì)明顯。根據(jù)百度指數(shù)的數(shù)據(jù)，2011-2018年上半年，“招商銀行信用卡”搜索流量一直遙遙領(lǐng)先其他銀行。圖表19：2011-2018H1互聯(lián)網(wǎng)搜索流量排名：招商銀行大幅領(lǐng)先2011-2018H1百度指數(shù)平均值535229912991244323264,000244323262,0000資料來(lái)源：百度指數(shù)官網(wǎng)，華泰證券研究所用卡情況招商銀行、建設(shè)銀行分別是信用卡交易額最大的銀行、信用卡貸款量最大的銀行。招商銀行2017年信用卡交易額為2.97萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)31%，躍居信用卡交易額最大的銀行。招商銀行、建設(shè)建行、工商銀行、交通銀行為僅有的4家2017年全年信用卡交易額在2萬(wàn)億元以上的銀行。截至2017年末，建設(shè)銀行信用卡貸款余額為5636億元，成為信用卡貸款第一大行。信用卡貸款余額在4000億元以上的銀行有建設(shè)銀行、工商銀行、招商銀行和浦發(fā)銀行。工商銀行、招商銀行、建設(shè)銀行構(gòu)成了信用卡使用量的第一梯隊(duì)。卡均產(chǎn)生交易方面，民生銀行、平安銀行的累計(jì)發(fā)卡卡均交易額均在4萬(wàn)元以上，位居行業(yè)前列，股份制銀行的累計(jì)發(fā)卡卡均交易額普遍高于大型銀行。圖表20：2017年各行信用卡交易額：招行、建30,00025,00020,0005,0000信用卡交易額對(duì)比資料來(lái)源：各公司年報(bào)，華泰證券研究所注：部分銀行數(shù)據(jù)未披露信用卡貸款余額對(duì)比4,0002,0000資料來(lái)源：各行年報(bào)，華泰證券研究所注：部分銀行數(shù)據(jù)未披露謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)13圖表22：2017年末各銀行累計(jì)發(fā)卡卡均交易額對(duì)比：股42.902.454.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0資料來(lái)源：各銀行年報(bào)，華泰證券研究所注：紅色為大型銀行，藍(lán)色為股份制銀行及郵儲(chǔ)銀行；部分銀行數(shù)據(jù)未披露收入與成本結(jié)構(gòu)信用卡收入可包括非利息收入與利息收入兩部分。利息收入指持卡人還款超過(guò)信用卡免息期產(chǎn)生的利息收入，各家銀行的年化利率普遍為12.775%-18.25%（日利率：萬(wàn)分之3.5-萬(wàn)分之5）。非利息收入則包括年費(fèi)、違約金、分期業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)（與大部分銀行不同，招行和浦發(fā)已將此項(xiàng)歸為利息收入）、商戶(hù)返傭、違約金、取現(xiàn)手續(xù)費(fèi)、境外交易手續(xù)費(fèi)等。據(jù)銀聯(lián)發(fā)布的數(shù)據(jù)，銀聯(lián)數(shù)據(jù)客戶(hù)銀行信用卡業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)主要的組成部分是利息收入與分期手續(xù)費(fèi)收入，合計(jì)占總收入的65.49%。各銀行在持卡人端收取的手續(xù)費(fèi)費(fèi)率有一定差別，如浦發(fā)銀行普卡年費(fèi)設(shè)置為180元，較其他銀行高；招商銀行的分期業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)定價(jià)更高，12期的每期手續(xù)費(fèi)最高可達(dá)1.67%。而商戶(hù)返傭則一般按照政府制定的市場(chǎng)調(diào)節(jié)價(jià)0.45%執(zhí)行。圖表23：2017年銀聯(lián)數(shù)據(jù)客戶(hù)信用卡收入結(jié)構(gòu)：利息、分期手續(xù)費(fèi)收入約占65%商戶(hù)返傭商戶(hù)返傭3.66%取現(xiàn)手續(xù)費(fèi)0.82%其他非息收入違約金違約金利息收入利息收入34.36%31.13%資料來(lái)源：銀聯(lián)數(shù)據(jù)，華泰證券研究所謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)14圖表24：各銀行銀聯(lián)普通卡/標(biāo)準(zhǔn)卡收費(fèi)價(jià)目表：存在一定差異銀行境內(nèi)取現(xiàn)手續(xù)費(fèi)率賬單分期單期手續(xù)費(fèi)率（12期）信用卡循環(huán)借貸利率工行0.60%建行0.60%0.60%農(nóng)行2%0.60%交行0.72%招行廣發(fā)402.5%0.70%2%0.73%光大2.5%0.80%浦發(fā)2%0.74%0.5%0.67%興業(yè)2%0.75%平安2.5%[0.64%,0.85%]華夏2%0.70%浙商5年內(nèi)免年費(fèi)0.60%資料來(lái)源：各銀行官方網(wǎng)站，華泰證券研究所信用卡非息收入規(guī)模較大的銀行為建設(shè)銀行、工商銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行和中信銀行。由于銀行卡手續(xù)費(fèi)的主要來(lái)源為信用卡，可用銀行卡手續(xù)費(fèi)收入來(lái)衡量信用卡非息收入。據(jù)招商銀行、中信銀行及民生銀行披露的數(shù)據(jù)，其信用卡非息收入/銀行卡手續(xù)費(fèi)收入分別為106%、100%、97%。建設(shè)銀行、工商銀行、中信銀行的銀行卡手續(xù)費(fèi)收入均超過(guò)300億元，另外，我們估算招商銀行、浦發(fā)銀行統(tǒng)一口徑后的銀行卡手續(xù)費(fèi)收入也超過(guò)300億元（2017年信用卡業(yè)務(wù)收入分別為545億元、488億元）。五個(gè)銀行構(gòu)成了信用卡手續(xù)費(fèi)盈利能力的第一梯隊(duì)。圖表25：2017年銀行卡手續(xù)費(fèi)排名：建行2017年銀行卡中間收入422.42450422.424004002502000386.92304.53資料來(lái)源：各公司年報(bào)，華泰證券研究所注：招行和浦發(fā)數(shù)據(jù)因口徑不一致，未納入圖表信用卡業(yè)務(wù)的成本投入主要是人員與科技。人員方面，浦發(fā)銀行信用卡中心的員工數(shù)最多，浦發(fā)銀行信用卡中心員工總數(shù)達(dá)9604人。科技方面，招商銀行、中信銀行、廣發(fā)銀行、平安銀行表現(xiàn)突出。招商銀行目前已有智能額度服務(wù)體系、消費(fèi)信貸產(chǎn)品智能推薦引擎產(chǎn)品等業(yè)內(nèi)首創(chuàng)的金融科技產(chǎn)品。中信銀行信用卡中心開(kāi)發(fā)了風(fēng)險(xiǎn)智能決策2.0系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)信貸審批即時(shí)化；與科大訊飛展開(kāi)合作，探索人工智能信用卡、新一代客服系統(tǒng)建設(shè)、金融風(fēng)險(xiǎn)防范控制，客戶(hù)身份識(shí)別、智能投資顧問(wèn)。廣發(fā)銀行對(duì)金融科技的探索有智能自助語(yǔ)音催收系統(tǒng)、移動(dòng)體感產(chǎn)品等。平安銀行整合原“口袋銀行”、“信用卡”和“平安橙子”三大APP為口袋銀行4.0，全面應(yīng)用指紋、聲紋、人臉識(shí)別技術(shù)。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)15圖表26：2017年末各行信用卡中心員工數(shù)：浦發(fā)和信用卡中心員工數(shù)信用卡中心員工數(shù)8,0006,0004,0002,0000資料來(lái)源：各公司年報(bào)，華泰證券研究所圖表27：2017年末各行信用卡中心人均實(shí)信用卡中心人均實(shí)現(xiàn)貸款11資料來(lái)源：各公司年報(bào)，華泰證券研究所定額及風(fēng)險(xiǎn)管理2017年底民生銀行、平安銀行授信使用率居行業(yè)前兩位，浙商銀行、建設(shè)銀行、招商銀行和平安銀行的不良貸款率較低。授信使用率方面，我們認(rèn)為民生銀行和平安銀行較高的主要原因有：1）民生銀行和平安銀行用卡較活躍，2017年兩者的累計(jì)發(fā)卡卡均交易額均在4萬(wàn)元以上（平安銀行使用流通卡量計(jì)算，故累計(jì)發(fā)卡卡均交易額實(shí)際數(shù)據(jù)更小居行業(yè)前列。2）民生銀行和平安銀行的累計(jì)發(fā)卡卡均信用額度更低，分別為1.02萬(wàn)元和1.16萬(wàn)元（平安銀行使用流通卡量計(jì)算，實(shí)際數(shù)據(jù)更小主要原因是客戶(hù)定位較大眾或風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)較嚴(yán)格。我們推測(cè)民生銀行卡均信用額度較低的主要原因在不良貸款率較高的背景下風(fēng)控趨嚴(yán)；平安銀行則主要因?yàn)榍赖南鲁翆?dǎo)致信用卡定位更大眾。信用卡貸款資產(chǎn)質(zhì)量方面，浙商、建行、招商、平安不良貸款率均在1.2%以下。這些銀行的大數(shù)據(jù)、金融科技風(fēng)控特色明顯，如招行的智能化的消費(fèi)信貸解決方案、平安的大數(shù)據(jù)及應(yīng)用評(píng)分模型風(fēng)險(xiǎn)管理策略等。圖表28：2017年末各行信用卡額度使用率：民生和信用卡額度使用率對(duì)比80%70%60%50%40%30%20%10%資料來(lái)源：各公司年報(bào)，華泰證券研究所注：部分銀行數(shù)據(jù)未披露圖表29：2017年末各行信用卡累計(jì)發(fā)卡卡均額2017年末累計(jì)發(fā)卡卡均額度資料來(lái)源：各公司年報(bào)，華泰證券研究所注：部分銀行數(shù)據(jù)未披露謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)16圖表30：2017年末各行信用卡不良貸款率：浙商、2.5%2.0%2017年末信用卡貸款不良率浙商建行招行平安中信興業(yè)浦發(fā)郵儲(chǔ)廣發(fā)交行農(nóng)行民生資料來(lái)源：各公司年報(bào)，華泰證券研究所注：部分銀行數(shù)據(jù)未披露謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)17行業(yè)研究/深度研究|2018年08月05日他山之石：美國(guó)信用卡行業(yè)的發(fā)展之路作為信用卡的起源地和信用卡行業(yè)最發(fā)達(dá)的國(guó)家，美國(guó)的信用卡行業(yè)發(fā)展路徑值得參考。首先，信用卡誕生于美國(guó)。20世紀(jì)50年代，DinnersClub、美國(guó)銀行等美國(guó)公司就已開(kāi)始發(fā)行信用卡，而美國(guó)之外的第一張信用卡是英國(guó)巴克萊銀行于1966年發(fā)行的。其次，美國(guó)是信用卡行業(yè)最發(fā)達(dá)的國(guó)家。全球6大信用卡組織有4個(gè)位于美國(guó)，分別是維薩美國(guó)信用卡發(fā)卡行的交易額、信用卡貸款也在全球范圍內(nèi)保持領(lǐng)先。最為起源最早、最發(fā)達(dá)的信用卡市場(chǎng)，美國(guó)的行業(yè)發(fā)展歷程可為起步較晚的中國(guó)信用卡行業(yè)提供經(jīng)驗(yàn)。我們將美國(guó)信用卡行業(yè)發(fā)展分為三個(gè)階段，三個(gè)階段的成功因素分別為發(fā)卡獲客、消費(fèi)流量、經(jīng)營(yíng)創(chuàng)新。圖表31：全球六大信用卡組織：四個(gè)為美國(guó)機(jī)構(gòu)2016年全球交易量2016年全球交易量84.8364.83420銀聯(lián)Visa萬(wàn)事達(dá)AmericanJCBDiscover資料來(lái)源：銀聯(lián)官方網(wǎng)站，Bloomberg，華泰證券研究所注：銀聯(lián)全球交易量使用外匯局2016年12月31日中間價(jià)6.937換算為美元圖表32：2017年末中美三大信用卡貸款銀行對(duì)比：6,0004,0002,0000JPMCitiCapital建行工行招行資料來(lái)源：各公司年報(bào)，Bloomberg，華泰證券研究所1950s-1970s：行業(yè)起步階段，客戶(hù)爭(zhēng)奪為王美國(guó)信用卡行業(yè)的發(fā)展早期陷入了持卡人與商家拓展的怪圈。1950年DinersClub創(chuàng)始人弗蘭克麥克納馬拉提出“信用卡”概念后，1958年美國(guó)銀行發(fā)行第一張通用循環(huán)信用卡BankAmericard，標(biāo)志著現(xiàn)代信用卡正式誕生。20世紀(jì)60-70年代可稱(chēng)為美國(guó)信用卡行業(yè)的發(fā)展早期，當(dāng)時(shí)信用卡的發(fā)展面臨怪圈：商家愿意接受某種信用卡的條件是該卡持卡人足夠多，這樣才能以較大的交易額補(bǔ)償信用卡使用成本；而消費(fèi)者愿意持有某種信用卡的條件則是這張信用卡能被足夠多的商家接受，而卡戶(hù)和商戶(hù)都需要從零開(kāi)始。2017年美國(guó)國(guó)內(nèi)信用卡交卡組織信用卡前身公司前身發(fā)行信用卡時(shí)間易額（億美元）市占率VISABankAmericardInterbankCardAssociat23%AmericanExpressAmericanExpressCardAmericanExpress21%DiscoverSears4%資料來(lái)源：各公司官網(wǎng)，華泰證券研究所美國(guó)商業(yè)銀行進(jìn)軍信用卡行業(yè)的普遍策略是通過(guò)大批量郵寄卡片迅速擴(kuò)大客戶(hù)數(shù)。這一獲客方式參照了標(biāo)準(zhǔn)石油公司在1939年一次性郵寄25萬(wàn)張加油站卡而使得卡戶(hù)數(shù)量突飛猛進(jìn)的例子。只要被認(rèn)定為具有良好信用風(fēng)險(xiǎn)的銀行客戶(hù)，就可能大量收到郵寄的信用卡。截至1970年，大約有1億張信用卡被寄出，約占當(dāng)年美國(guó)人口的50%。批量獲客以美國(guó)銀行為代表。1958年，美國(guó)銀行推出BankAmericard并在加州迅速投放6年10月，加利福尼亞州的信用卡存量已超過(guò)200萬(wàn)張。BankAmericard是信用卡行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)制定者，其于1976年更名為VISA并成為全球第一大卡組織，2017年全球交易額為10.21萬(wàn)億美元，市場(chǎng)份額超50%。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)18行業(yè)研究/深度研究|2018年08月05日?qǐng)D表34：美國(guó)四大卡組織2017年全球交易額：VISA優(yōu)勢(shì)明顯864202017年全球交易量VisaMasterCardAmericanE資料來(lái)源：Bloomberg，華泰證券研究所雙聯(lián)制的揭幕觸發(fā)了大批量郵寄征購(gòu)信獲客的第二波高潮，花旗銀行趁勢(shì)崛起。1976年，兩大卡聯(lián)盟NBI（即VISA前身）和Interbank（即MasterCard前身）先后取消限制成員銀行同時(shí)具有兩大銀行卡聯(lián)盟成員雙重身份的規(guī)定，雙聯(lián)制時(shí)代來(lái)臨。花旗銀行于1977年8月開(kāi)始投放閃電戰(zhàn)，幾個(gè)月內(nèi)投放量超2600萬(wàn)封。雖然花旗銀行卡部因本次行動(dòng)在1976-1980年間成本大增，累計(jì)虧損5億美元，但獲得VISA客戶(hù)超過(guò)300萬(wàn)，成為全美最大的信用卡（VISA+MasterCard）發(fā)卡行。80年代，銀行卡部成為花旗盈利能力最強(qiáng)的部門(mén)之一，時(shí)至今日，已成為美國(guó)第四大銀行的花旗銀行信用卡業(yè)務(wù)依然保持領(lǐng)先。圖表35：美國(guó)各銀行信用卡貸款對(duì)比：花旗銀行依美國(guó)信用卡貸款：Citi美國(guó)信用卡貸款：CapitalOne美國(guó)信用卡貸款：WellsFargo美國(guó)信用卡貸款：JPMorgan美國(guó)信用卡貸款：BankofAmerica2,000400200020072008200920102011201220132014201520162017資料來(lái)源：Bloomberg，華泰證券研究所1980s：信用卡基本普及，跨界巨頭崛起1980年代，信用卡在美國(guó)普及度大有提高，兩大巨頭地位初步形成，部分跨界巨頭借消費(fèi)流量崛起。1980年代，美國(guó)信用卡行業(yè)初步成熟。根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)的“消費(fèi)金融調(diào)查”數(shù)據(jù)，80年代末擁有信用卡的家庭已經(jīng)達(dá)到56而1970年該比例僅16%。VISA、MasterCard已初步占據(jù)了兩大巨頭的位置，但此時(shí)Sears、AT&T、通用汽車(chē)等跨界者相繼崛起。1985年，美國(guó)老牌連鎖百貨店Sears推出DiscoverCard，并很快成為美國(guó)第四大銀行卡交易平臺(tái)。其成功的因素除經(jīng)營(yíng)了六十多年專(zhuān)營(yíng)卡客戶(hù)積累外，還有深入全國(guó)各地中產(chǎn)階級(jí)社區(qū)的連鎖店網(wǎng)絡(luò)。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)19圖表36：Discover全球交易額：2017年已達(dá)3359億美元4,0002,500Discover全球交易量YoY%25%20%2,0000200620072008200920102011201220132014201520162017-5%資料來(lái)源：Bloomberg，華泰證券研究所1990年，AT&T等事業(yè)巨頭進(jìn)軍信用卡市場(chǎng)。相比于已開(kāi)展專(zhuān)營(yíng)卡業(yè)務(wù)多年的Sears，1990年進(jìn)軍信用卡行業(yè)的電信業(yè)巨頭AT&T是完全意義上的跨界者。AT&T參與信用卡市場(chǎng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力為其多年積累的龐大客戶(hù)信息庫(kù)及長(zhǎng)途電話(huà)卡的消費(fèi)場(chǎng)景。隨后通用汽車(chē)等實(shí)業(yè)巨頭紛紛進(jìn)軍信用卡行業(yè)，美國(guó)信用卡行業(yè)重新進(jìn)入競(jìng)爭(zhēng)期。圖表37：1980-1990年代進(jìn)軍信用卡公司名稱(chēng)跨界時(shí)間公司行業(yè)企業(yè)信用卡品牌Sears連鎖超市AT&T電信AT&TUniversalCardServicesCorpAT&TUniversalCard26家航空公司航空通用汽車(chē)汽車(chē)資料來(lái)源：各公司官網(wǎng)，華泰證券研究所1990s-今：行業(yè)格局已成，創(chuàng)新助力騰飛CapitalOne是在信用卡行業(yè)成熟期借經(jīng)營(yíng)創(chuàng)新崛起的代表。90年代初，經(jīng)歷上一輪跨界競(jìng)爭(zhēng)后的美國(guó)的信用卡市場(chǎng)形成了多足鼎力的局面，信用狀況較好的美國(guó)家庭一般都已持有多張信用卡。支付服務(wù)提供商和發(fā)卡行的龍頭仍為VISA、MasterCard、花旗銀行、美國(guó)銀行等。但幾乎所有銀行均采用了“20+19.8”的收費(fèi)模式，即20美元的年費(fèi)和19.8%的年化利率，對(duì)于客戶(hù)之間的個(gè)體利潤(rùn)率差異鮮有研究。在90年代第三次科技革命的浪潮中，區(qū)域性銀行Signet銀行的信用卡部門(mén)找到了信用卡行業(yè)的顛覆性機(jī)會(huì)：通過(guò)獲取數(shù)據(jù)、存儲(chǔ)數(shù)據(jù)、分析數(shù)據(jù)，基于數(shù)據(jù)對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)水平的人進(jìn)行差異化定價(jià)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)低的人可以降價(jià)吸引客戶(hù)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)高的人則相反。1995年，Signet銀行的信用卡部門(mén)正式分拆上市，CapitalOne成立。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)20圖表38：Signet銀行區(qū)域分布：集中于四個(gè)州資料來(lái)源：CapitalOne官網(wǎng)，華泰證券研究所CapitalOne的經(jīng)營(yíng)創(chuàng)新源于數(shù)據(jù)運(yùn)用。CapitalOne首先在市場(chǎng)上推出了針對(duì)好客戶(hù)的、利率10%左右的產(chǎn)品，從而快速吸引其他信用卡中心的好客戶(hù)轉(zhuǎn)移到CapitalOne。然后將客群分為上百組，針對(duì)不同組的客戶(hù)，營(yíng)銷(xiāo)不同價(jià)格的產(chǎn)品，從而測(cè)試不同客群對(duì)不同產(chǎn)品的興趣度、NPV（用戶(hù)貢獻(xiàn)的凈現(xiàn)值）、壞賬率等指標(biāo)，然后根據(jù)實(shí)際指標(biāo)來(lái)調(diào)整產(chǎn)品策略、營(yíng)銷(xiāo)策略、風(fēng)控策略，即邊測(cè)試邊學(xué)習(xí)（TestandLearn）的模式。1991年11月以后，CapitalOne實(shí)現(xiàn)了活躍度提升而不良率不變的目標(biāo)。CapitalOne還針對(duì)兩類(lèi)客戶(hù)：傳統(tǒng)銀行認(rèn)為的“好”客戶(hù)中的壞客戶(hù)（有信用卡但經(jīng)常貢獻(xiàn)分期利息和預(yù)期罰息的)、傳統(tǒng)銀行認(rèn)為的“壞”客戶(hù)中的好客戶(hù)（還款能力較弱、還款意愿較強(qiáng)的）開(kāi)發(fā)了創(chuàng)新性產(chǎn)品，嘗試數(shù)據(jù)營(yíng)銷(xiāo)。圖表39：信用卡的四大客群：兩大客群為貢獻(xiàn)收入的主體客戶(hù)群描述優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)一般好客戶(hù)信用良好，基本按時(shí)還款的高收入群體用戶(hù)按時(shí)還款幾乎不貢獻(xiàn)利息收入“好”客戶(hù)中的壞客戶(hù)經(jīng)常取現(xiàn)的用戶(hù)低風(fēng)險(xiǎn)，多方面貢獻(xiàn)收入“壞”客戶(hù)中的好客戶(hù)還款能力較弱，還款意愿較強(qiáng)的用戶(hù)頻繁分期，帶來(lái)穩(wěn)定分期收入有一定信用風(fēng)險(xiǎn)一般壞客戶(hù)信用較差，過(guò)度借貸的用戶(hù)壞賬率高資料來(lái)源：CapitalOne官網(wǎng)，華泰證券研究所CapitalOne成為信用卡行業(yè)的后起之秀，信用卡貸款已躍居行業(yè)第三。CapitalOne借助使用數(shù)據(jù)的創(chuàng)新模式開(kāi)始了高速增長(zhǎng)，1992-2002年?duì)I業(yè)收入的年均復(fù)合增速在30%以上。1994年分拆上市時(shí)，CapitalOne已擁有400萬(wàn)客戶(hù)和66億美元的信用卡貸款，成為全美第10大、全球第15大信用卡發(fā)行商，占Signet銀行營(yíng)業(yè)收入的2/3。2017年末，CapitalOne信用卡貸款為1068億美元，全年信用卡交易額為3364億美元，是美國(guó)第3大信用卡發(fā)卡行及第7大銀行。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)21CapitalOne營(yíng)業(yè)收入YoY%80%20%2017270220170120 80%20%2017資料來(lái)源：Bloomberg，華泰證券研究所圖表42：2017年美國(guó)信用卡交易額對(duì)比：CapitalOne居第三2017年交易量6,0004,0002,0000資料來(lái)源：Bloomberg，華泰證券研究所圖表41：2017年末美國(guó)各銀行信用卡貸款對(duì)比：CapitalOne居第三2017年末信用卡貸款4002000資料來(lái)源：Bloomberg，華泰證券研究所圖表43：2017年末美國(guó)商業(yè)銀行總資產(chǎn)對(duì)比：CapitalOne資料來(lái)源：Bloomberg，華泰證券研究所經(jīng)驗(yàn)總結(jié)：發(fā)展階段不同，成功因素有差異總結(jié)美國(guó)的信用卡行業(yè)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，發(fā)卡機(jī)構(gòu)因時(shí)施策較為重要。三個(gè)階段的成功主要因素分別為獲客、場(chǎng)景及創(chuàng)新。早期信用卡未普及，信用卡經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)可通過(guò)優(yōu)先抓客戶(hù)來(lái)構(gòu)建護(hù)城河，實(shí)現(xiàn)先入為主。理論上信用卡用戶(hù)的拓展空間為廣大的個(gè)人客戶(hù)，但高凈值人群、企業(yè)主等優(yōu)質(zhì)客戶(hù)資源有限。優(yōu)質(zhì)客戶(hù)能給銀行帶來(lái)穩(wěn)定盈利和較低的壞賬率，還可與其他業(yè)務(wù)創(chuàng)造協(xié)同效應(yīng)，如銀行可針對(duì)高凈值客戶(hù)、民營(yíng)企業(yè)主客戶(hù)進(jìn)行財(cái)富管理、對(duì)公信貸的交叉銷(xiāo)售。優(yōu)質(zhì)客戶(hù)對(duì)銀行業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)可參考招行的私人銀行業(yè)務(wù)，2017年底，招行私人銀行AUM為1.91萬(wàn)億元，占總AUM的比例達(dá)30.91%。圖表44：2011-2017年招商銀行AUM：2017年私人銀行AUM占比已達(dá)30%以上招行私人銀行AUM（左）招行私人銀行AUM（左）60,00050,00040,00030,00020,000060,00050,00040,00030,00020,000025%20%招行AUM（左）招行私人銀行AUM/招行AUM（右）2011201220132014201520162017資料來(lái)源：招商銀行年報(bào)，華泰證券研究所謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)22隨著信用卡的覆蓋率上升，消費(fèi)場(chǎng)景成為主要競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域，中國(guó)信用卡行業(yè)正進(jìn)入這個(gè)階段。信用卡的普及后，客戶(hù)獲得第二張卡及更多卡的邊際效用下降，這使發(fā)卡機(jī)構(gòu)的獲客難度加大。此時(shí)若發(fā)卡銀行仍主抓開(kāi)卡，成本必將上升。而此時(shí)消費(fèi)者有了更多的選擇余地，將更注重消費(fèi)場(chǎng)景。構(gòu)建完善消費(fèi)場(chǎng)景體系、迅速做大交易額的信用卡可形成馬太效應(yīng)，吸引更多客戶(hù)及提高存量客戶(hù)使用意愿。信用卡的核心消費(fèi)場(chǎng)景包括零售、餐飲、航空等，發(fā)卡機(jī)構(gòu)可通過(guò)增加商戶(hù)合作、利用互聯(lián)網(wǎng)流量等構(gòu)建信用卡業(yè)務(wù)的核心優(yōu)勢(shì)。如支付寶崛起的重要因素是依靠阿里巴巴構(gòu)建的亞洲最大線上C2C購(gòu)物平臺(tái)——淘寶網(wǎng)。經(jīng)營(yíng)模式創(chuàng)新是發(fā)展后期突圍的主要途徑。信用卡的經(jīng)營(yíng)創(chuàng)新包括分期業(yè)務(wù)、交叉銷(xiāo)售、信用卡貸款A(yù)BS等，創(chuàng)新可有效地在信用卡業(yè)務(wù)的漸飽和時(shí)代增厚業(yè)績(jī)、盤(pán)活信用卡業(yè)務(wù)資產(chǎn)。圖表45：美國(guó)信用卡行業(yè)發(fā)展歷程一覽：三階段，四案例資料來(lái)源：華泰證券研究所謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)23我們認(rèn)為目前中國(guó)信用卡行業(yè)處于大規(guī)模發(fā)卡階段的后期，可抓住發(fā)卡末期的紅利實(shí)現(xiàn)信用卡行業(yè)的跨越。浦發(fā)銀行近幾年即實(shí)現(xiàn)了發(fā)卡量的躍升，2017年全年新增發(fā)卡1358萬(wàn)張，2017年末累計(jì)卡量同比增長(zhǎng)49%，2013-2017年五年累計(jì)增幅為368%。同時(shí)，領(lǐng)先的應(yīng)積極布局交易流量與經(jīng)營(yíng)創(chuàng)新，以應(yīng)對(duì)下一階段的行業(yè)核心驅(qū)動(dòng)因素變化。消費(fèi)端的發(fā)力如招商銀行的王者榮耀卡、光大中青旅信用卡等。而信用卡業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)創(chuàng)新也層出不窮，如：平安銀行整合原口袋銀行APP、信用卡APP和平安橙子APP組成新口袋銀行APP，承載了銀行零售業(yè)務(wù)的全產(chǎn)品及服務(wù)，實(shí)現(xiàn)交叉銷(xiāo)售等；招商銀行發(fā)行了首單信用卡循環(huán)結(jié)構(gòu)ABS，有效盤(pán)活了信用卡信貸資產(chǎn)。截至2018年7月1日，以信用卡貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)證券化CLO達(dá)20只，涉及招商銀行、交通銀行、中信銀行和廣發(fā)銀圖表46：信用卡貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的CLO列表：交行發(fā)行機(jī)構(gòu)單數(shù)（個(gè)）發(fā)行總額（億元）交通銀行7679.72招商銀行7639.13中信銀行4300.35廣發(fā)銀行3資料來(lái)源：各公司年報(bào)，華泰證券研究所在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，領(lǐng)先者已通過(guò)多樣化的卡種取得了消費(fèi)場(chǎng)景和渠道的優(yōu)勢(shì)，也導(dǎo)致了卡種數(shù)量過(guò)多、功能趨于單一的問(wèn)題。而客戶(hù)的需求是綜合化的，其可能需要開(kāi)立多張信用卡來(lái)實(shí)現(xiàn)其所需功能。舉例而言，一個(gè)白領(lǐng)女性消費(fèi)者可能具有的標(biāo)簽有：白領(lǐng)、女性、日常消費(fèi)者、旅行愛(ài)好者、閱讀愛(ài)好者、網(wǎng)民等。過(guò)多的卡種增加了選擇成本和密碼記憶成本。同時(shí)，由于信用卡的基礎(chǔ)功能仍是開(kāi)卡的主要目的，消費(fèi)者在開(kāi)立多個(gè)賬戶(hù)后可能會(huì)集中使用1-2張卡消費(fèi)，其余卡均成為睡眠卡。圖表47：信用卡客群的多標(biāo)簽：白領(lǐng)女資料來(lái)源：華泰證券研究所領(lǐng)先者對(duì)于信用卡客戶(hù)已經(jīng)充分細(xì)化，繼續(xù)細(xì)化的邊際效用有限。中國(guó)的領(lǐng)先者目前開(kāi)放申請(qǐng)的卡種數(shù)量均在100種以上，其中大部分卡種定位為細(xì)分的客群，發(fā)卡量較小，邊際收益相對(duì)有限。美國(guó)的情況與此不同，行業(yè)領(lǐng)先者大通銀行、花旗銀行、CapitalOne、美國(guó)銀行等會(huì)根據(jù)客戶(hù)所需服務(wù)設(shè)置若干信用卡分類(lèi)，每類(lèi)信用卡一般不超過(guò)5種，開(kāi)放申請(qǐng)的卡種數(shù)量合計(jì)在30種以下。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)24銀行信用卡種類(lèi)數(shù)目招商銀行253建設(shè)銀行工商銀行大通銀行（ChaseBank）花旗銀行（CitiBank）美國(guó)銀行（BankofAmerica）資料來(lái)源：各公司官網(wǎng)，華泰證券研究所資源整合及聯(lián)盟化為適合領(lǐng)先者的發(fā)展途徑。中國(guó)信用卡卡種數(shù)量多于美國(guó)的主要原因是美國(guó)信用卡發(fā)卡行已實(shí)現(xiàn)資源整合及聯(lián)盟化。如大通銀行的藍(lán)寶石優(yōu)選信用卡（ChaseSapphirePreferred?creditcard）即實(shí)現(xiàn)了與許多優(yōu)惠網(wǎng)站關(guān)聯(lián)，客戶(hù)使用該卡購(gòu)買(mǎi)旅游機(jī)票、預(yù)訂賓館、租車(chē)和乘郵輪可以享有20%的額外優(yōu)惠。該卡的飛行獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃、酒店優(yōu)惠計(jì)劃有數(shù)十家航空公司、酒店參與，客戶(hù)可將自己的獎(jiǎng)勵(lì)積分轉(zhuǎn)入對(duì)應(yīng)計(jì)劃，積分轉(zhuǎn)換的比例為1:1。通過(guò)內(nèi)部資源的整合同樣可實(shí)現(xiàn)消費(fèi)渠道的充分滲透，還有利于降低客戶(hù)的選擇成本。我們認(rèn)為，信用卡行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的本質(zhì)并非發(fā)卡量、卡種數(shù)量的競(jìng)爭(zhēng)，而是實(shí)現(xiàn)交易、貸款，取得手續(xù)費(fèi)及利息收入的競(jìng)爭(zhēng)，進(jìn)行資源整合有利于提升用戶(hù)體驗(yàn)，增強(qiáng)客戶(hù)黏性從而增厚銀行收益。資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，華泰證券研究所此外，卡片功能定制化可助領(lǐng)先者改善用戶(hù)體驗(yàn)、提升客戶(hù)粘度，我們認(rèn)為將是大勢(shì)所趨。除資源整合、聯(lián)盟化外，定制化也是領(lǐng)先者的可選發(fā)展策略。專(zhuān)人定制在過(guò)去主要可見(jiàn)于部分銀行的高端卡/白金卡，而零售客戶(hù)的長(zhǎng)尾特征較強(qiáng)，將高端卡的定制功能向大眾客群推廣可開(kāi)辟藍(lán)海市場(chǎng)。加拿大蒙特利爾銀行（BMO）已推出模塊化的MOSAIK信用卡，將多種信用卡特色功能、設(shè)計(jì)和定價(jià)選擇組合在一起供客戶(hù)選擇，為客戶(hù)提供了900多種信用卡的產(chǎn)品組合。客戶(hù)可以選擇卡面設(shè)計(jì)、利率、獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃和各類(lèi)附加服務(wù)（旅行保障計(jì)劃、旅行保險(xiǎn)和禮賓服務(wù)等）。目前部分中國(guó)的銀行已開(kāi)始普通卡的功能定制嘗試，如廣發(fā)銀行DIY信用卡可在三大商戶(hù)類(lèi)型中選擇一類(lèi)或多類(lèi)，享受3倍積分服務(wù)。廣發(fā)銀行DIY信用卡能一定程度匹配客戶(hù)的喜好、需求，但功能定制靈活性較為有限，對(duì)客戶(hù)需求的挖掘成都仍較低。我們認(rèn)為未來(lái)信用卡的定制市場(chǎng)空間廣大，未來(lái)功能定制將成為改善用戶(hù)體驗(yàn)的重要工具。謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)