內容目錄農林牧漁行業復盤以及核心觀點總結 4核心投資觀點： 5生豬養殖：周期底部反轉蓄力，左側布局把握良機 6禽養殖：白羽雞產能缺口或將現，黃雞周期有望回暖 10動保：豬價低迷拖累動保業績，非瘟疫苗打開成長空間 14種子：極端天氣擾動農產品價格，技術革新推動行業發展 16風險提示 18圖表目錄圖表1：年初至今農林牧漁板塊漲跌幅 4圖表2：單月農林牧漁板塊與滬深300漲跌幅對比 4圖表3：農林牧漁行業年初至今走勢表現 5圖表4：農林牧漁二級子行業年初至今漲跌幅 5圖表5：農林牧漁三級子行業年初至今漲跌幅 5圖表6：生豬價格全年表現低迷 6圖表7：行業在旺季依舊處于虧損狀態（/頭） 6圖表8：生豬出欄均重（公斤/頭） 6圖表9：單季度生豬出欄量（萬頭） 6圖表10：15KG仔豬價格年初反彈后下行（/公斤） 7圖表11：二元母豬價格持續走弱（元/公斤） 7圖表12：利潤指導產能調整方向，虧損時間拉長使得去化幅度加深 7圖表13：年初以來農業部產能數據去-5.5 7圖表14：年初以來涌益咨詢產能數據去-8.0 7圖表15：年底與明年上半年供給壓力猶存 8圖表16：周期底部生豬價格或旺季不旺 8圖表17：生豬均重仍有積累空間 8圖表18：標肥價差已經到達高位 8圖表19：鮮銷率低于往年同期 8圖表20：凍品庫存處于歷史高位 8圖表21：上市企業在未來2月出欄量供給依舊較大 9圖表22：上市公司平均資產負債率持續攀升 9圖表23：資本開支逐步縮減 9圖表24：生產性生物資產開始下滑 9圖表25：生豬養殖上游企業應收賬款周轉天數增長 10圖表26：重點生豬養殖企業出欄量（萬頭）與頭均市值（/頭） 10圖表27：白羽雞價格前高后低（元/公斤） 11圖表28：白羽雞養殖各環節利潤出現分化（/羽） 11圖表29：祖代雞更新量緩步回升 11圖表30：月度祖代雞更新量（萬套） 11圖表31：在產祖代雞存欄較去年降低（萬套） 12圖表32：后備祖代雞數量高于去年（萬套） 12圖表33：在產父母代雞處于歷史高位（萬套） 12圖表34：后備父母代雞出現下滑（萬套） 12圖表35：父母代雞苗價格全年處于較高價格（/套） 12圖表36：商品雞苗價格相對低迷（元/套） 12圖表37：黃雞價格持續低迷（元/公斤） 13圖表38：黃羽在產祖代雞存欄量（萬套） 13圖表39：黃羽在產父母代雞處于歷史低位（萬套） 13圖表40：生豬價格與黃雞價格對比 14圖表41：動保板塊指數與生豬價格走勢關聯 14圖表42：國內規?；B殖占比持續提升 15圖表43：規模場動保投入較多（元/頭） 15圖表44：各公司非洲豬瘟疫苗路線 15圖表45：貓三聯疫苗狀態 15圖表46：全球糧食價格依舊處于高位 16圖表47：全球主要農作物庫消比（） 16圖表48：我國玉米種植面積 16圖表49：我國玉米種子供需情況 16圖表50：轉基因玉米種子空間測算 17圖表51：初審品種涉及上市公司 172023年初至今，農林牧漁板塊在動物蛋白價格承壓、動物疫病沖擊、資金和情緒面擾動等因素的影響下，收益率表現一般。2023年初至今，農林牧漁板塊漲跌幅為-14.69，在31個申萬一級行業中位居25位，跑輸滬深300指數。從單月表現看，農林牧漁板塊在過去1054300圖表1：年初至今農林牧漁板塊漲跌幅 圖表2：單月農林牧漁板塊與滬深300漲跌幅對比來源：Ifind，（數據截至11月20日） 來源：Ifind，（數據截至11月20日）復盤收益率，2023年至今板塊走出“W”曲線：43以上。4月-6月份初，年初消費端的火熱情況有所降溫，餐飲端表現相對疲軟一定程度上影響了畜禽產品的需求，動物蛋白價格持續走低。由于行業內規模化養殖占比的提升和下半年對豬價的樂觀預期，生豬板塊產能去化速度較慢，市場擔憂豬周期磨底時間拉長。白羽雞板塊預期引種受阻傳導的產能缺口由于換羽、自主開發等行為延后，需求疲軟導致終端產品價格持續走弱，而祖代雞更新量也較2022年有所恢復。板塊整體轉為調整期，期間板塊整體下跌15。6-8月初，生豬價格的持續低迷帶動仔豬價格下跌，市場預期行業去產能速度有望加6。8月-10月中旬，豬價的小幅回暖使得市場擔憂去產能進程受阻，生豬板塊出現回調；雞815。10圖表3：農林牧漁行業年初至今走勢表現來源：Ifind，（數據截至11月20日）圖表4：農林牧漁二級子行業年初至今漲跌幅 圖表5：農林牧漁三級子行業年初至今漲跌幅來源：Ifind，（數據截至11月20日） 來源：Ifind，（數據截至11月20日）核心投資觀點：生豬養殖：周期底部蓄力，布局優質龍頭企業。20232021311202424年上游環節盈利好于養殖及屠宰端，父母代雞苗銷售全年處于較好盈利區間，下游環節則在下半年出現虧損。展望2024年，當前在產父母代存欄量處于高位，父母代產能以及海外引種端的變化情況，優選全產業鏈布局標的。重點關注圣農發展、益生股份等。202332024334動保：養殖低迷短期需求承壓，關注非瘟疫苗進度。202324H220232023120/4左右疊加出欄量較去年相比增加2左右生豬價格表現低迷進入三季度以來由于市870/圖表6：生豬價格全年表現低迷 圖表7：行業在旺季依舊處于虧損狀態（元/頭）來源：， 來源：，圖表8：生豬出欄均重（公斤/頭） 圖表9：單季度生豬出欄量（萬頭）來源：涌益咨詢， 來源：國家統計局，仔豬價格和二元母豬價格反應養殖戶對5/10個月后生豬行情的預期。年初產業端對下半100/5圖表10：15KG仔豬價格年初反彈后下行（元/公斤） 圖表11：二元母豬價格持續走弱（元/公斤）來源：， 來源：，圖表12：利潤指導產能調整方向，虧損時間拉長使得去化幅度加深來源：，農業農村部，圖表13：年初以來農業部產能數據去化-5.5 圖表14：年初以來涌益咨詢產能數據去化-8.0來源：農業農村部， 來源：涌益咨詢，年初至今，農業農村部能繁母豬存欄已經去化5.5且逐月去化幅度有緩慢加速情況。展望年前，由于生豬出欄量依舊處于高位且凍品庫存也處于歷史較高位置，而上市集團11-1210月份有明顯提升，生豬價格或出現旺季不旺，向上反彈幅度有限。而20242023圖表15：年底與明年上半年供給壓力猶存 圖表16：周期底部生豬價格或旺季不旺來源：，（根據月度環比數據推算產能） 來源：，圖表17：生豬均重仍有積累空間 圖表18：標肥價差已經到達高位140135130125120115110105100

出欄均重（KG） 生豬均價（元/KG）454035302520151050來源：涌益咨詢， 來源：涌益咨詢，圖表19：鮮銷率低于往年同期 圖表20：凍品庫存處于歷史高位來源：涌益咨詢， 來源：涌益咨詢，圖表21：上市企業在未來2月出欄量供給依舊較大10月出欄量（萬頭）1-10月累計（萬頭）目標銷售量預計后續單月銷售量 環比10月牧原股份488.005189650065634溫氏股份239.562072260026410新希望147.151453185019835唐人神38.4130235024-37京基智農16.261522002449華統股份18.421872503272天康生物23.142292802610傲農生物45.864906005520東瑞股份4.29558013195神農集團11.681231501416天邦食品79.0853960031-61大北農47.3246355043-8金新農7.678514027256總量1166.841133814150140621來源：各公司公告，2023上市生豬養殖企業的平均資產負債率已經上升至70上市公司邊際增加借貸能力逐步減2022Q32022Q1圖表22：上市公司平均資產負債率持續攀升 圖表23：資本開支逐步縮減來源：各公司公告， 來源：各公司公告，圖表24：生產性生物資產開始下滑公司名稱2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 2023Q2 2023Q3牧原股份80.6977.5973.6473.5170.7964.3469.1073.3573.9477.0778.12溫氏股份88.3188.9679.8047.6450.5655.8860.9058.9158.2854.8854.37新希望110.0697.2396.2089.1285.6882.0480.5075.7771.8169.9163.62正邦科技82.7381.4059.4723.9720.3216.3012.609.096.936.956.02傲農生物13.7015.5113.9611.9610.8811.4512.4911.109.077.855.81天康生物3.113.623.373.564.084.403.853.593.793.633.63唐人神4.374.934.943.213.604.124.685.956.326.145.48大北農5.466.516.174.073.744.074.815.145.074.994.66天邦食品17.8921.2917.1411.669.489.3911.5611.449.7211.489.92新五豐2.183.033.864.774.724.494.358.418.238.248.60巨星農牧2.422.802.522.312.433.633.934.394.554.454.15華統股份2.803.673.613.243.423.313.373.252.872.492.63神農集團0.621.511.371.311.371.351.321.651.781.831.95京基智農4.164.764.804.764.614.294.124.164.063.943.66金新農3.554.293.261.671.741.791.641.601.471.521.49東瑞股份0.000.730.861.011.081.111.331.911.751.541.31來源：各公司公告，圖表25：生豬養殖上游企業應收賬款周轉天數增長動保企業公司名稱20202021202120222023Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3科前生物52696069119118114106107118117瑞普生物71919391139127121114150138137普萊柯65817981116116116113139136132生物股份134135143135205206185176199204187海利生物98788378107108113112126151154中牧股份2932443258545342826971平均水平75818481124122117111134136133飼料企業海大集團6585788610910新希望33434443444大北農15913914151510151516唐人神44446554544金新農15815888979911禾豐牧業671071311129141314平均水平8696989610910來源：，

周期底部蓄力，布局優質龍頭企業。202320213個年頭，產業資金鏈壓力持續累積，上市公司資產負債率持續提升。展望202424圖表26：重點生豬養殖企業出欄量（萬頭）與頭均市值（元/頭）出欄情況出欄量 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 復合增速23頭均市值24頭均市值牧原股份110110251812402661206500800014.333244 2636溫氏股份22301852955132217912600330035.7535412790新希望25535582999814611850235026.81890700傲農生物4266135325519500500-1.84985 985天康生物658413516020329037535.9222141712唐人神688410215421635047047.5818901408天邦食品21724430842844260080034.511180885中糧家佳康25519920534441046055015.7818231525新五豐7049334018335055073.3635312247巨星農牧329015327040061.6954623687華統股份1412125040081.8237912369神農集團224041659315025064.0478234694京基智農12618528049.0736672423來源：，各公司公告，（市值數據根據2023年12月2日數據，出欄量存在推測）白羽雞：自主開發加速，關注祖代雞產能傳導情況。白羽肉雞行情自今年第一季度以來呈下行趨勢，僅在7月底至8月初略有反彈，隨后繼續下跌至年內新低。主要系去年祖代雞引種受阻使得養殖端對市場前景持樂觀態度，養殖端補欄積極性較為旺盛，而換羽、國產圖表27：白羽雞價格前高后低（元/公斤） 圖表28：白羽雞養殖各環節利潤出現分化（元/羽）來源：， 來源：，232019-2021981-999.1931.1%64%、36%，自主開發在一定程度上減小了引種缺口的影響。23年10月底，阿拉巴馬州再度發現禽流感疫情或導致引種中斷，引種缺口或再一步擴大，建議關注疫病對祖代雞產能的影響。圖表29：祖代雞更新量緩步回升 圖表30：月度祖代雞更新量（萬套）2021 2022 202325201510501 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12來源：中國畜牧業協會， 來源：中國畜牧業協會，祖代雞方面，自2022年引種斷檔后國內在產祖代雞整體呈現下降趨勢，目前在產祖代雞10611月初，我國在產父母代雞存欄為2245.6810.94；后備父母代雞數量基本與去年持平。圖表31：在產祖代雞存欄較去年降低（萬套） 圖表32：后備祖代雞數量高于去年（萬套）來源：中國畜牧業協會， 來源：中國畜牧業協會，圖表33：在產父母代雞處于歷史高位（萬套） 圖表34：后備父母代雞出現下滑（萬套）來源：中國畜牧業協會， 來源：中國畜牧業協會，2024圖表35：父母代雞苗價格全年處于較高價格（元/套） 圖表36：商品雞苗價格相對低迷（元/套）來源：中國畜牧業協會， 來源：中國畜牧業協會，黃羽雞：產能持續去化，豬雞共振有望出現。2023年上半年，由于黃羽雞消費承壓，黃雞116.31/公斤，較去年同期下10，行業依舊處于虧損狀態。圖表37：黃雞價格持續低迷（元/公斤）12.0010.008.006.004.002.000.00來源：，（采用快大雞數據）2020202342212720182024圖表38：黃羽在產祖代雞存欄量（萬套） 圖表39：黃羽在產父母代雞處于歷史低位（萬套）

2018 2019 20202021 2022 2023147101316192225283134374043464952

170016001500140013001200

2018 2019 20202021 2022 202313579111315171921232527293133353739414345474951來源：中國畜牧業協會， 來源：中國畜牧業協會，圖表40：生豬價格與黃雞價格對比中速雞（元/公斤：左軸） 生豬（元/公斤：右軸）14 4512 403510308 256 20154102 50 02014-01-02 2015-01-02 2016-01-02 2017-01-02 2018-01-02 2019-01-02 2020-01-02 2021-01-02 2022-01-02 2023-01-02來源：，短期養殖利潤壓制動保需求，新產品落地帶動行業擴容。202324H2圖表41：動保板塊指數與生豬價格走勢關聯來源：，201540202265左右，隨著規模養殖場防疫水平、2014-20214.9/頭，隨著規?；急鹊某掷m提升，動保行業或持2025續提升市占率。圖表42：國內規?；B殖占比持續提升 圖表43：規模場動保投入較多（元/頭）5.0%0.0%

CR10占比2017 2018 2019 2020 2021 2022

35.0030.0020.0015.005.000.00

規模生豬:每頭物質與服務費用:醫療防疫費散養生豬:每頭物質與服務費用:醫療防疫費20142015201620172018201920202021來源：，各公司公告， 來源：全國農產品成本收益資料匯編，非洲豬瘟疫苗有望在24（10/針，滲透率80）預計行業擴容超百億，首批參與生產的企業有望獲得先發優勢，收入利潤有望顯著增厚。圖表44：各公司非洲豬瘟疫苗路線公司名稱技術路線最新進展普萊柯亞單位疫苗亞單位疫苗應急評價申請材料已提交生物股份 亞單位疫苗、mRNA、基因缺中牧股份 亞單位

正式向農業農村部提交非洲豬瘟亞單位疫苗應急評價材料202311目前農業農村部組織應急評審中科前生物 亞單位、病毒活載體疫苗 轉基因安全生物評價通過金河生物 凍干滅活苗 目前凍干滅活非洲豬瘟疫苗仍處于審批階段。來源：各公司公告，2023700010圖表45：貓三聯疫苗狀態相關上市公司名稱 通用名稱 狀態貓鼻氣管炎、杯狀病毒科前生物瑞普生物

病、泛白細病、泛白細胞減少癥三聯滅活疫苗

通過農業農村部應急評價，正準備臨時批準文號申報工作通過農業農村部應急評價，正在申報臨時批準文號生物股份 貓三聯滅活疫苗 已申報農業農村部應急評價普萊柯 貓三聯滅活疫苗 即將通過農業農村部應急評來源：各公司公告，202324H2養殖周期底部反轉。除下游養殖周期反轉外，行業大單品的審批落地或將催化板塊圖表46：全球糧食價格依舊處于高位 圖表47：全球主要農作物庫消比（）來源：， 來源：，2021圖表48：我國玉米種植面積 圖表49：我國玉米種子供需情況來源：， 來源：，市場空間=種子價格*玉米種植面積*6.56.510-1550805-6100圖表50：轉基因玉米種子空間測算2024E2025E2026E2027E2028E2029E玉米種植面積(億畝)6.56.56.56.56.56.5玉米種子價格(元/公斤)656055555555轉基因種子溢價率505050505050轉基因種子價格(元/畝)97.59082.582.582.582.5種子滲透率(億元)32040557080轉基因種子市場規模(億元)19.65117214.5294.94375.38429轉基因種子增收量(億元)6.553971.598.31125.13143種子公司+性狀公司收入(億元)12.7776.05139.43191.71243.99278.85性狀公司收入(億元)2.2913.6525.0334.4143.7950.05種子公司+性狀公司利潤空間(億元)4.4726.6248.867.185.497.6性狀公司利