第三十章行為公司財務學

齊寅峰公司財務學經濟科學出版社RobertJ.Shiller（1997）從以下幾個層次定義了行為金融學：（1）行為金融學是心理學和決策理論與經典經濟學和金融學相結合的學科；（2）行為金融學試圖解釋金融市場中實際觀察到的或是金融文獻中論述的與標準金融理論相違背的反常現象；（3）行為金融學研究投資者如何在決策時產生系統性偏差。行為金融與標準金融理論爭論核心是有效市場假說。行為公司財務學（BehavioralCorporateFinance)的研究是用現實的行為假設代替了傳統的理性假設，一般劃分為兩種截然相反的研究方法：第一種方法強調非完全理性的投資者行為，第二種方法考慮非完全理性的經理人行為

齊寅峰公司財務學經濟科學出版社第一節非理性投資者的方法

一、理論框架

兩個基本假定：1.非理性投資者必須能夠影響證券的定價；該假設對套利行為產生了限制。2.經理人足夠聰明，能識別證券的市場價格和基本價值。在此前提下，公司經理在以下三個財務目標之間進行權衡。

齊寅峰公司財務學經濟科學出版社第一節非理性投資者的方法(續)經理的三個目標：1.最大化公司基本價值

最大化公司基本價值表述為：其中，f(K,·)是新增投資K的現值，它是凹的遞增函數（邊際收益遞減律），從而上式為該投資的凈現值。

迎合行為

是指任何旨在拉動股票價格高于基本價值的行為，即最大化公司股票的當前價格。

將迎合行為表述為：δ(·)，δ(·)表示股票的當前市場價格與基本價值之間的差額，具體取決于投資者的心理特征。齊寅峰公司財務學經濟科學出版社第一節非理性投資者的方法(續)

3.市場時機的選擇即根據公司證券被錯誤定價情況選擇適當的融資策略。表述為：eδ(·)，其中e公司出售的權益數量。將上述三個目標放入同一個目標函數中，得出非理性投資者框架下的經理人目標函數：最優的投資策略：最優的融資策略：齊寅峰公司財務學經濟科學出版社第一節非理性投資者的方法(續)二、實證挑戰針對上述理論的實證研究，最主要的實證障礙在于如何測度證券的錯誤定價。一般有下述幾種方法：事前估測（Exantemisevaluation）事后測定（Expostmisevaluation）

橫截面交互作用（Cross-sectionalinteractions）齊寅峰公司財務學經濟科學出版社第一節非理性投資者的方法(續)三、投資策略實物投資（Realinvestment）兼并收購（Mergersandacquisitions）多元化與專業化（Diversificationandfocus）四、融資策略股票發行（Equityissues）

股票回購（Repurchases）債券發行（Debtissues）海外融資（Cross-borderissues）

資本結構（Capitalstructure）

齊寅峰公司財務學經濟科學出版社第一節非理性投資者的方法(續)五、其他的公司策略

股利政策（Dividends）公司名稱（Firmnames）盈余管理（Earningsmanagement）經理報酬（Executivecompensation）齊寅峰公司財務學經濟科學出版社第二節非理性經理人的方法一、理論框架兩個基本假定：1.公司治理結構對于約束經理人理性決策的作用有限；2.經理人具有過度自信以及盲目樂觀的特征。在此前提下，公司經理在以下兩個財務目標之間進行權衡：第一，最大化經理人所感知的公司基本價值；第二，最小化經理人所感知的資本成本。

齊寅峰公司財務學經濟科學出版社第二節非理性經理人的方法(續)第一目標:最大化經理人所感知的公司基本價值基本價值增加表述為：其中，γ表示盲目樂觀參數，而f(K,·)是新增投資K的凹性遞增函數，同前。第二個目標:最小化經理人所感知的資本成本經理人所感知的資本成本表述為:eγf(K,·)將上述兩個目標放入同一個目標函數中，我們即可得出非理性框架下的經理人目標函數：

齊寅峰公司財務學經濟科學出版社第二節非理性經理人的方法(續)最優的投資策略：最優的融資策略：

齊寅峰公司財務學經濟科學出版社第二節非理性經理人的方法(續)二、實證挑戰在非理性的經理人方法中，如何辨別經理人的樂觀主義、過度自信和行為偏好則成為最主要的實證挑戰。三、投資策略實物投資（Realinvestment）兼并收購（Mergersandacquisitions）齊寅峰公司財務學經濟科學出版社第二節非理性經理人的方法(續)四、融資策略資本結構（Capitalstructure）財務契約（Financialcontracting）五、其他行為范