金融結構演變與金融深化

金融理是現代經濟的核心。一個國家的經濟市場化改革過程也是該國經濟貨幣化和金融化的過程。金融深化為社會資源優化配置和產業結構調整提供了流動性保障,因而對新興市場和轉型經濟具有特別重要的意義。中國經過20多年的改革開放,金融結構發生了顯著變化,金融深化程度不斷提高,金融己成為推動中國經濟增長和發展的重要因素,對中國的經濟發展作出了突出貢獻。金融深化—金融深化程度判斷“金融結構論”的代表人物戈德史密斯認為金融發展就是指金融結構的變化,而金融結構是指一國現存的金融工具與金融機構之和,包括各種現存的金融工具和金融機構的相對規模、經營特征和經營方式,金融中介機構中各種分支機構的集中程度等等。戈氏通過對一套體現金融結構特征指標的長期觀察,指出世界各國的金融發展都是通過金融結構由簡單到復雜,由低級向高級方向的發展變化表現出來,并且都沿著一條共同的道路前進。而麥金農和肖的金融抑制論和金融深化論雖然沒有強調金融結構問題,他們強調的是金融市場的形成和完善,但從發展中國家金融發展進程來看,金融結構的扭曲總是與金融市場受壓制相伴,所以金融深化概念中也隱含著金融結構的演進。因此,金融發展的內涵,我們可以解釋為一個國家(或地區)金融機構與金融工具的種類、數量、規模與分布的演變狀況。通過對金融結構變化的研究,我們可以了解一個國家(或地區)金融發展的程度以及其對該國(或地區)經濟發展的貢獻程度。根據戈氏的“金融結構論”與麥金農和肖的“金融深化論”,衡量一國金融深化程度,可以采用以下幾個指標:——經濟貨幣化經濟貨幣化程度是指全部經濟交易(包括商品和勞務的交易)中,以貨幣為媒介進行的比重。當今世界,金融資產多種多樣,但貨幣是最主要和最基本的。貨幣的產生,大大提高了交易效率,降低了交易成本。貨幣化經濟是相對自給自足的小農經濟和物物交換經濟而言的,其表現是貨幣的使用量占整個經濟的比重增大。貨幣化交換是商品交換的高級階段,隨著商品交換的發展,貨幣交易范圍不斷擴大,貨幣功能不斷強化,貨幣積累程度逐步提高,貨幣對經濟的滲透力明顯增強。大多數國家的發展進程表明,在由國家干預型經濟向市場主導型經濟轉軌的過程中,經濟貨幣化進程是不可逾越的一個階段,一國的金融深化首先表現為經濟貨幣化。麥金農最早開始用廣義貨幣量M2與國民生產總值的比值來定義貨幣化比率.從那以后M2/GNP就被廣泛用于測量發展中國家的經濟貨幣化程度。改革開放以來,我國M2/GNP這一指標逐年提升,經濟貨幣化程度已達到很高水平,M2/GNP由1978年的0.32上升到2000年的1.5264,平均每年上升5.5個百分點,比改革初期提高了近5倍。這在世界金融發展史上是絕無僅有的。1998年美國的貨幣化比率僅為0.67,日本為1.20,韓國為0.60。經濟貨幣化是傳統的實體經濟步入現代市場經濟的主要機制,但經濟貨幣化僅僅是金融深化的初級表現,或者說經濟貨幣化程度指標還不能全面而正確地反映一國金融發展和金融深化的質量。我國1978—2000年M2/GNP的快速上升和與之相伴隨的貨幣流動性(M1/M2)比例的下降,說明M2/GNP的快速增長主要是依靠儲蓄存款的迅速增加來支撐的,同時也說明中國金融市場的相對落后,金融產品之間的替代彈性較小,以及在長期內存在潛在的巨大的通貨膨脹壓力。因此,研究貨幣與金融在現代經濟中地位的提高和作用的增強,僅僅依靠“經濟貨幣化”指標便受到了限制,從而有必要從其他幾個方面對中國金融發展和金融深化狀況進行更深入地考察?！洕鹑诨斠粐洕l展到一定程度之后,貨幣存量的增長便會相對放慢,而非貨幣性金融工具(各類債券、票據、基金、股票等)的增長速度相應加快,此時經濟金融化則更能反映一國的金融深化程度。在經濟學中通常以戈德史密斯提出的金融相關比率作為衡量一國經濟金融化程度的指標。所謂金融相關比率(FIR),是指在某一時點上現存金融資產總額(含重復計算)與國民財富的比例,也就是與實物總資產加對外凈資產之比,是衡量一國金融深化程度的帶有總括性的重要指標,可以集中反映金融發展的總體水平,目前較多地用金融資產總量對國民生產總值的比率來簡化FIR的計算。按照定義,金融深化意味著FIR值的上升。一國的金融資產總量包括貨幣性金融資產和非貨幣性金融資產,貨幣性金融資產是指作為交易媒介的金融資產,可以用廣義貨幣M2表示。非貨幣性金融資產是指不能充當交易媒介的金融資產,包括各種債券和股票,即有價證券S。所以就衡量經濟貨幣化和經濟金融化程度的指標而言,后者的分子項增加了非貨幣性金融資產。根據戈德·史密斯的FIR指標來衡量中國經濟的金融化程度,其發展速度也是相當迅速的,從1978年的0.94上升到1999年的2.86,提高了3倍。1988年美國的FIR為3.26,日本為3.92,聯邦德國為2.94,法國為2.54,韓國為2.34,馬來西亞為2.89,巴西為1.75,印度為2.27。從指標上看,中國的經濟金融化已接近美國1988年的水平。但值得注意的是,戈德史密斯的金融相關比率指標的分子項包含了貨幣性金融資產M2、有價證券S和銀行貸款L。從M2的構成成份看,除M1外,主要是定期存款,定期存款可以有兩個來源:①企業和居民的儲蓄;②信用創造,即通過貨幣的乘數作用使一定數量的貸款形成若干次存款,因此貸款規模的擴張也可以使M2增加。因而在金融相關比率的分子項中存在重復統計的弊端,這樣便可能會人為夸大一國經濟金融化水平和金融深化程度,此其一。在中國金融市場相對落后,可供選擇的金融產品有限的情況下,金融相關比率提高的原因主要是M2/GNP比例的快速上升。由前面的分析可知,我國M2/GNP的增長是與Ml/M2比例的下降相伴的,即M2的增長主要是依靠準貨幣的增加來支撐,這同樣夸大了中國金融深化水平和金融發展水平,此其二。中國經濟體制改革的20多年里,銀行信貸迅速擴張,企業資金來源主要依賴銀行部門,銀行向企業提供的貸款形成企業存款,進而形成金融資產(M2),企業再通過銀行信貸創造新的國民財富(GNP)。金融資產與實物資產相對應,表現為增加了的總需求有總供給予以平衡。但在我國,國有企業的軟約束轉化為信貸軟約束,惡化了信貸質量,形成大量國有商業銀行對國有企業由于體制改革而產生的不良債權,以及國企的國有資產流失問題,形成的不反映實物資產的金融資產的虛增,不僅會使M2/GNP上升,而且會帶來巨大的金融風險,從而使得中國的金融相關比率中包含有金融虛化成份,此其三?？傊?改革開放20多年來,中國金融相關比率雖呈不斷上升趨勢,經濟金融化速度相當迅速,但這一時期的金融發展主要體現在金融的超常增長上,而這個增長在很大程度上是金融資產總量在原有的金融結構和金融制度框架上的一種簡單擴張。——金融機構數量和多元化程度金融體系中金融機構的數量和種類是金融深化程度的集中體現,金融機構的缺乏或發育不足也是一國金融壓制的特征之一。改革開放以來我國計劃經濟下的“大一統”金融體系已被徹底打破,新興金融機構相繼設立,金融組織結構趨于多元化,金融活動的機構化程度不斷提高。銀行金融機構在全部金融機構中市場份額的比重下降,非銀行金融機構比重上升,國有金融機構比重下降,其他金融機構比重緩慢上升(見表1、表2)。——金融工具多樣化金融工具是指對經濟單位的債權憑證和所有權憑證。金融工具可分為直接金融工具和間接金融工具。在直接金融工具中,又可分為債權型金融工具和股權型金融工具。金融工具對發行者而言是融通資金的工具,而相對持有者而言則為金融資產。金融工具越具多樣性,越滿足不同偏好,就越能誘使更多的投資者參與金融交易,金融體系聚集儲蓄的功能就越強。因此,金融工具的多樣化能反映一國金融發展在質上的進步,或者說是金融深化的深層次體現。表5反映了改革開放以來我國金融工具結構的發展變化情況。金融中介對城鄉居民蓄蓄量的影響金融發展與金融深化對經濟發展具有極其重要的作用?！矫?發育良好的金融體系有利于儲蓄的增加、儲蓄向投資的有效轉化和投資效率的提高,從而推動經濟發展;另一方面,金融業自身的發展也會對經濟發展作出直接貢獻。——動員儲蓄儲蓄是投資的根本源泉,金融發展對經濟發展最基本的貢獻就是動員儲蓄。改革開放以來,我國的金融結構發生了深遠的變化,儲蓄主體由政府變為居民,居民部門已成為最大的儲蓄者,居民的資產主要是金融資產,尤其體現為國有銀行的存款。1978年全國人均儲蓄存款只有21元,1988年人均儲蓄存款上升到347元,10年增長了16.5倍,到1999年人均儲蓄存款達到4735.6元,21年增長了225倍。城鄉居民儲蓄存款總額2000年底抵近7萬億元大關。國內儲蓄率一直保持在30%-40%的水平,1995年達到42.5%,1996年以后雖有所回落,但仍保持在40%左右。儲蓄率的提高使可投入的資本量增加,從而為經濟發展提供資本支持。幾乎所有的國家在其經濟發展過程中都伴隨著儲蓄率的提高。影響儲蓄水平的主要因素包括:居民收入水平、實際利率水平、預期不確定性、經濟貨幣化程度、資本市場發育程度、社會貧富差距等。根據已有的計量分析結果證實,中國的金融發展促進了居民儲蓄的大幅度提高。這是因為,經濟貨幣化、經濟金融化進程強化了金融中介效應,而金融中介在促進我國城鄉居民儲蓄快速增長的過程中具有十分重要的意義。王曉芳(2000)曾通過對1981—1998年的儲蓄額S,實際利率R和金融機構數G的18組數據進行的統計分析得出的結論:金融機構數量對儲蓄有明顯影響,而實際利率對儲蓄沒有明顯影響。國有銀行吸收的大量以城鄉居民儲蓄存款形式聚集的“金融剩余”,間接地為政府所掌握,成為政府對國有企業進行金融支持的有利條件,出于社會效益的考慮,這部分資源主要為體制內經濟服務。這種金融支持雖然與市場經濟的本質相悖,但在經濟轉軌時期,卻成為經濟發展和社會穩定的有力保證?！岣邇π睢顿Y轉化效率所謂儲蓄向投資的轉化就是通過一系列的金融中介,把經濟體系中盈余部門的資金導向資金短缺部門,促進資本的形成和資源配置的優化。儲蓄向投資的有效轉化代表了金融發展的水平和金融機構的效率。金融發展提高了人們的儲蓄傾向,從而促進了儲蓄和投資總量的增長。在一國的經濟發展中,投資的數量和質量取決于儲蓄向投資轉化的能力和方向,而儲蓄轉化為投資必須以便捷高效的金融中介機制為依托。因為健全的金融機構和發達的金融市場將有利于克服儲蓄者和投資者之間的信息不對稱,較好地銜接資本的供需雙方,彌合二者在資本供需時間結構上的非對稱性和對風險判斷、風險承受的差異,緩解儲蓄向投資轉化在空間結構上的矛盾,最大限度地將儲蓄轉化為投資,從而提高儲蓄向投資轉化的效率。否則儲蓄的增加并不一定意味著投資的增加。改革開放以來,我國金融機構數量不斷增加、多樣化程度不斷提高,金融工具的種類不斷豐富。這樣,一方面為具有不同偏好的儲蓄者提供了更加廣泛的資產選擇范圍;另一方面,也為不同類型的投資者提供了多渠道的資金來源。對政府部門而言,國債市場逐漸成為其籌措國家建設資金的主要場所;對企業而言,通過發行股票、企業債券等方式進行融資的比重雖然與發達國家相比尚存在較大差距,但總體呈上升趨勢,使過去單純依靠銀行信貸融通資金的格局有所改變?！倪M資源配置效率,推動經濟結構的合理化金融發展提高了儲蓄資源的配置效率,降低了信息與交易費用,使得金融資源的配置以效益機制為導向,競爭性地將儲蓄分配于不同收益率的投資之間,使得最具潛力的投資者能夠得到足夠的資金進行技術革新和產品生產,提高投資的邊際收益率,推動經濟結構的調整,提高經濟效率。改革開放20多年,我國證券市場發展迅速,社會融資格局朝多元化金融市場方向發展,直接融資比例逐步提高,從而使得儲蓄主體面臨多種不同風險與收益水平的金融資產選擇方式,這必然導致儲蓄資金流向投資回報更高,風險更小的投資項目。同時投資主體在使用資金中也必須增強風險意識,注重投資效益。因而創造足夠多的可供儲蓄者與投資者選擇的市場工具,提高直接融資在社會金融資產總量中的比重,建立一個健全高效的金融中介機制,是十分必要的?！鹑跇I自身對經濟發展的直接貢獻金融業自身對經濟發展的貢獻主要體現在金融業產出的增長和促進就業比重的提高上。首先,從金融業產出的增長來看,我國金融業增加值與GDP的比值從1978年的2.1%上升到1998年的6.0%,金融業增加值在第三產業中的比重也呈上升趨勢,由1978年的9.0%提高到1998年的18.6%(見表6)。90年代以來發達國家金融業增加值與其GDP的比重平均水平約為25%,金融業增加值在第三產業中的平均比重大約為30%。其次,從金融促進就業的情況來看,中國金融業的就業比重已從1978年的0.8%,增長到1998年的2.39%,而發達國家金融業的就業比重在90年代已普遍處于10—15%之間。由此可見,中國金融業自身對經濟發展的貢獻是逐年提高的,但是與發達國家相比則存在明顯的差距。我們用戈德·史密斯提出的“金融中介比率”來反映一國金融活動的機構化程度。所謂金融中介比率是指國內金融機構在一定時期內所獲得的國內非金融部門和國外部門發行的債務和股權證券的市場價值與未清償的金融工具總值的比例。如果一國金融中介比率高,則表明該國的金融機構化程度高,金融機構的壟斷程度較低,間接融資比重下降,而直接融資比重上升,融資方式朝多樣化和證券化方向發展。一國的金融結構的機構化程度可以通過兩個指標考察:(1)一國的金融中介比率,它反映一國金融壟斷程度及直接融資與間接融資的相對重要性;(2)各金融機構的金融中介比率,它反映金融機構的壟斷程度。表3反映了中國金融結構機構化水平及其發展變化情況。改革開放20多年以來,雖然我國金融機構在數量與多樣化方面發展非常迅速,國有金融機構市場份額有所下降,外資金融機構大量進入,其他金融機構比重緩慢上升,但銀行信用的主導地位并無明顯改觀,國有商業銀行仍占據絕對壟斷地位,金融機構尤其是國有商業銀行不良資產比例居高不下,資產利潤率呈不斷下降趨勢(見表4),競爭力明顯低于其他商業銀行。非銀行金融機構發展相當緩慢,銀行金融機構與非銀行金融機構的發展不平衡,資本市場、保險市場仍存在很大的發展空間。改革開放以來我國金融工具種類不斷增多,新的金融產品不斷涌現,由原來單一的銀行資產向市場化、多樣化方向發展。以1981年財政部發行48.66億元的國庫券為起點,到目前為止各種企業債券、金融債券、股票、投資基金、大額存單等金融工具日益增多,證券市場尤其是股票市場的發展相當迅速,股票市值與GNP的比率1991年僅為2%,2000年則達到了54.5%的水平。這表明社會融資格局開始由單一的銀行主導型向多元化金融市場融資體制轉變。但應該看到的是,即使如此,我國股票市值與GNP的比值也仍然低于1998年美國(159.6%)、英國(179.7%)、日本(61.2%)、香港(209.6%)、臺灣(87.4%)的水平。金融工具結構以存貸款為主的格局并未從根本上扭轉,金融工具結構存在許多不合理性,間接金融工具比重偏大,經濟金融化水平主要依靠銀行信用來支撐,通過證券市場籌資的比重明顯偏低。直接金融工具中,債權型金融工具主要由政府債券主導,企業債券和金融債券均呈萎縮之勢;股票市場擴容迅速,但缺乏理性,上市公司大多為國有企業,在國有企業產權不明晰、公司治理結構不完善的條件下,股市成了上市公司“圈錢”的場所,存在很大的泡沫成份,沒有起到優化資源配置的作用。存款類金融工具主要集中在