目錄

內容簡介

目錄

第一章導論

1.1復習筆記

1.2課后習題詳解

第二章現值和價值評估

2.1復習筆記

2.2課后習題詳解

第三章風險和收益

3.1復習筆記

3.2課后習題詳解

第四章資本預算

4.1復習筆記

4.2課后習題詳解

第五章實物期權和資本預算

5.1復習筆記

5.2課后習題詳解

第六章長期融資

6.1復習筆記

6.2課后習題詳解

第七章衍生工具和風險管理

7.1復習筆記

7.2課后習題詳解

第八章資本結構理論

8.1復習筆記

8.2課后習題詳解

第九章股利政策

91復習筆記

9.2課后習題詳解

第十章公司財務規劃

10.1復習筆記

10.2課后習題詳解

第十一章短期財務計劃和短期融資

11.1復習筆記

11.2課后習題詳解

第十二章流動資產管理

12.1復習筆記

12.2課后習題詳解

第十三章公司治理

13.1復習筆記

13.2課后習題詳解

第十四章并購

14.1復習筆記

14.2課后習題詳解

第十五章財務危機和財務預警

15.1復習筆記

15.2課后習題詳解

第十六章會計報表分析

16.1復習筆記

16.2課后習題詳解

第一章導論

1.1復習筆記

一、公司的概念

個體業主制企業

(1)定義

個體業主制企業是指一個人擁有的企業。

(2)優點

①費用最低；

②無需正式的章程；

③在大多數行業中需要遵守的政府規定極少；

④無須繳納公司所得稅，企業的所有利潤均按個人所得稅相關規定納稅。

(3)缺點

①須承擔無限責任；

②個人資產和企業資產之間沒有差別；

③企業存續期受制于業主本人的生命期；

④企業籌集的權益資本僅限于業主個人財富。

2.合伙制企業

(1)定義

合伙制企業是指兩個或兩個以上的人創辦的企業。

(2)形式

①一般合伙制

所有合伙人按口頭或者書面協議規定的比例提供資金和工作，并分享相應的利潤或承擔相

應的虧損和債務。

a.優點：費用較低；合伙制企業的收入按合伙人征收個人所得稅。

b.缺點：當一個一般合伙人死亡或撤資時?，一般合伙制終結；企業難以籌集大量資金；

合伙人對所有債務負有無限責任。

②有限合伙制

至少有一人為一般合伙人，有限合伙人不參與企業管理，其責任僅限于其在合伙制企業中

的出資額。這類企業有別于一般合伙制企業的特征是：

a.有限合伙人僅僅承擔與其出資額相應的責任；

b.有限合伙人可以出售他們在企業中的利益；

c.管理控制權歸屬于一般合伙人。

3.公司制企業

(1)定義

公司制企業是一個以公司身份出現的獨立的法人。股份有限公司和有限責任公司是兩種基

本的公司類型。

(2)特征

①公司的所有產權可以隨時轉讓給新的所有者，不會像合伙制企業那樣受限制；

②公司永續經營，具有無限存續期，即便原有的所有者撤資，公司仍然能夠繼續經營；

③股東的責任僅僅限于其所投資的股份數。

(3)弊端

①雙重納稅；

②溝通成本。

4.選擇公司制企業的理由

公司制企業的選擇基于對企業規模、潛在增長、再投資能力等因素的考慮。選擇公司制企

業的原因包括以下三點：

(1)大型企業無法以個體業主制或合伙制的形式存在；

(2)公司融資靈活性強；

(3)公司的再投資機會多。

二、公司的金融活動及其價值創造過程

公司主要金融活動和財務經理職責

(1)投資決策

①凈現值分析

公司用現金流入現值和現金流出現值的差量——

凈現值是否大于等于零來決定是否進行固定資產投資。如果凈現值大于零，則說明該投資

項目有利可圖，否則就要放棄該投資項目。

②實物期權

如果條件允許，公司應該密切關注嵌入在投資項目上的實物期權對投資決策的影響。按照

美國學者邁爾斯的實物期權思想，即使目標項目凈現值小于零，只要嵌入在投資項目上的

實物期權的價值足夠大，該項目仍具有投資的價值。

（2）融資決策

融資決策就是選擇能夠使得公司價值最大化的負債和所有者權益的比率，或者說選擇最恰

當的資本結構。

影響融資決策的因素包括稅收和代理沖突所引發的“成本”或“浪費”。

①稅收因素

假如公司的價值為V,B表示債權或負債的價值，S表示股權或所有者權益的價值，T表示

上交國家的所得稅，則丫=5+8+「根據圓餅理論，公司價值是一個大小既定的圓餅，該

圓餅歸國家、股東和債權人共同所有。如圖1-1所示。

圖1-1公司資本結構圖

如果公司更多地選擇舉債融資，在其他因素不予考慮的情況下，由于利息在稅前列支，其

上交的稅收相應減少，國家對圓餅的要求權隨之減少，股東和債權人對圓餅的要求權則相

對增加。因此，舉債融資增加了稅后公司價值（B+S）。

②代理沖突引發的，，浪費，，

“浪費”具體是指因效率低、喪失機會或不可避免的成本而導致的公司價值的缺失，它可能

由多種原因引發。主要原因有：

a.由股東和債權人之間的沖突引發。

b.由股東和管理者之間的沖突引發。

（3）營運資本管理

①流動資產管理

公司如何配置流動資產主要取決于流動資產管理水平、生產經營周期長短、銷售政策、收

賬政策等。從流動資產存量管理要求看，流動資產中的每類資產都需要保持一個合理的量

,這個量的確定基于成本一收益分析；從流動資產流量管理要求看，需增強流動資產中每

類資產的變現能力，提高其效率。

②流動負債管理

在短期融資決策中，首先以融資成本最小化原則選擇短期融資方式。由于低融資成本的商

業信用等短期資金是有限的，因此，需參照可得性原則選擇短期資金，即在商業信用已用

足的情況下，按融資成本由低到高的順序選擇其他短期資金。

2.公司的價值創造過程

（1）價值創造過程

價值創造是指公司創造的現金流入量必須超過其所使用的現金流出量。公司可以通過投資

決策、融資決策和資產流動性管理等金融活動來為公司創造價值或實現價值增值。

假如公司的金融活動始于融資活動，公司現金流量的流向和過程為：

①公司在金融市場上通過向投資者發售公司債券、普通股股票或優先股股票等來籌措資金;

②公司將所籌集的資金投資于流動資產或長期資產；

③當產品完工后，公司通過產品銷售獲得現金；

④公司以現金方式向債權人支付利息，最終將償還本金；

⑤在上繳所得稅后，公司向股東支付現金股利；

⑥公司留存一部分收益。

重復以上現金流量的流動過程，當投資帶來的現金流入量超過初始資產投資時或者當可支

付給債權人和股東的現金超過從金融市場上籌集到的資金時，公司實現價值增值。

（2）現金流量

在公司金融中，有兩個關于現金流量的假設：

①投資者都偏好盡早收到現金流量；

②大多數投資者厭惡風險。

通常可以借助于公司財務報表獲得大量信息，因此，財務分析的重要內容就是從歷史和預

計的財務報表中獲得公司有關現金流量的信息。

三、公司財務目標的沖突

股東財富最大化目標

（1）優點

股東財富最大化目標避免了利潤最大化或收入最大化目標的三個缺陷。

①股東財富基于流向股東的未來期望現金流量，而不是模糊的利潤或收入；

②股東財富明確地取決于未來現金流量發生的時間；

③股東財富的計量過程考慮風險差異。

（2）作用及表現

股東財富最大化目標為公司的各類財務決策提供了決策依據，公司股利政策的制定、融資

方式的選擇、投資項目的選擇等具體的決策行為都依賴于公司財務目標。

對于社會公眾企業，股東財富最大化往往可以表現為股票價格最大化。在有效市場上，股

票價格是衡量股東財富或企業價值的一個很客觀、明確且易于觀測的指標。

2.管理者行為的控制

（1）管理者與股東之間的沖突

管理者的目標有兩個：①額外消費偏好；②避免個人成本和焦慮。管理者的目標偏離公司

目標之后，所有者的利益將受到損害，管理者的目標之二對公司的危害更大，公司可能因

此失去很多成長機會。

（2）股東能否控制管理者行為

①代理成本

代理成本是解決管理者和股東利益沖突的費用，包括因管理者懈怠而使公司價值遭受的損

失、股東的監督成本和實施控制方法的成本等。

②公司治理措施

a.內部治理

內部治理的一種重要手段是股票期權激勵制度。這種方法將管理者的報酬分為薪水和股票

期權兩部分，其中薪水是對管理者當下工作的補償，而股票期權是對管理者工作績效的補

償，股票期權只能在未來視公司業績好壞行權或棄權。

b.外部治理

外部治理的一種有效手段是并購市場的威脅，如果公司被收購，被收購公司的高管層可能

遭解雇，這會激勵管理者采取能使股東財富最大化的行動。

四、公司金融理論發展脈絡

完美資本市場下的儲蓄和投資

完美資本市場下的儲蓄和投資理論直接為公司金融中的資本預算等提供了理論和方法上的

貢獻。其主要貢獻如下：

（I）揭示了運作良好的資本市場的效用。資本市場通過提供一種低成本的方式，使擁有

剩余財富的儲蓄人和擁有投資機會但缺乏財力的借款人匹配，實現各自的目標。

（2）提出了投資決策第一原則。對投資者而言，實施一個項目至少帶來與金融市場上可

獲得的機會相等的效用。如果一個項目不能帶來金融市場所能提供的效用，人們不會從

事這項投資，轉而會直接利用金融市場上的機會。這就是“投資決策第一原則”。

（3）提出了金融市場分離定理。擁有良好投資機會的企業或個人在投資決策時，只要投

資項目的收益率高于或等于市場利率，就可以接受該項目。由于存在完美市場，項目所

需資金可以隨時、無成本地從資本市場上獲取，無須考慮個別投資者的消費偏好，投資

決策和融資決策可以相互分離。

2.投資組合理論

投資組合理論由馬科維茨于1952年提出。該理論的內容包括：

（1）分散風險是合理投資組合設計的核心。投資者選擇充分多元化投資組合的原因在于

:他們是厭惡風險的投資者，厭惡風險的人回避任何不必要的風險。

（2）當增加投資組合中的資產數量時，投資組合風險將不斷下降。當投資組合中資產分

散到一定程度后，只剩下系統風險。

因此，投資組合的選擇原則是：選擇那些在一定風險下收益最高或者在一定收益下風險最

小的資產，然后將其作為有效投資組合。

（3）在最優證券組合的選擇上，一旦確定了有效集之后，在不考慮投資者風險承受能力

的前提下，投資者就可以在這個有效集的邊界選出更適合自己的證券組合。

3.資本結構理論

整部資本結構理論史大致可以分為兩個階段：前一階段為現代資本結構理論時期，后一階

段為新資本結構理論時期。

（1）現代資本結構理論時期（20世紀50年代至70年代末）

整部資本結構理論史的軌跡可歸納為：以無稅MM理論為基礎，逐步釋放假設條件，形成

兩大流派----

一是研究稅盾效應與資本結構關系的“稅收學派”，二是研究破產成本（后派生至財務困境

成本）與資本結構關系的“破產成本學派”或“財務困境成本學派“。這兩大學派最后歸于“

權衡理論”。

（2）新資本結構理論時期（20世紀7（）年代后期以后）

信息不對稱理論為分析和解釋資本結構提供了新的視角。這一時期的主要理論有代理成本

理論、信號理論和新優序融資理論等。

4.股利政策理論

主流股利政策研究的核心內容是股利政策的決定以及公司的股利發放是否能夠增加公司價

值。代理成本理論、信號理論是兩種主要的現代股利政策理論。

5.資本資產定價理論

資本資產定價理論首先由夏普于1964年提出。夏普認為，在均衡條件下，單項資產的期望

收益率應當與它和市場投資組合的期望收益的協方差（。）呈線性關系。

后人發展了資本資產定價理論。布倫南將個人所得稅考慮進去，提出稅后資本資產定價理

論；默頓一

米勒將單期擴展為持續期間、跨期組合模型；羅斯在20世紀70年代末提出了套利定價理論。

6.有效資本市場假說

有效市場是指資本市場將有關信息融入證券價格的速度和完全程度。法馬作了三種“有效”

的定義，即弱式、半強式、強式。

7.期權定價理論

布萊克一

斯科爾斯模型是一個重大的突破，它提供了金融期權定價的簡單方法，即只需考慮五個可

觀察變量，包括期權的執行價格、基礎資產價格、期權合約的剩余有效期、風險程度和無

風險利率。

期權定價理論對公司的金融活動產生了顯著的影響。包括：

（1）改變了傳統的資本預算的價值觀；

（2）改變了傳統報酬的形式；

（3）規避風險。

8.代理成本理論

在經營權和所有權兩權分離情況下，股東（委托人）聘用管理者（代理人）代為執行一些

公司決策。為了制止代理人的行為偏差，委托人必須付出監督成本來糾正代理人的行為，

或者付給代理人一定的消費資源（約束成本）使代理人的目標與委托人一致。

管理者會想辦法將其所承擔的代理成本降至最低。方法之一是管理者采取多種措施約束自

己的行為，比如出售一些帶有表決權的股票等；方法之二是允許外部投資者花費監督支出

,比如聘請外部審計來審查公司賬目等。

9.信號理論

在信息不對稱條件下，公司的高級職員、董事比外部投資者了解更多的有關公司經營狀況

、發展前景等信息。業績良好的公司希望能向外部投資者證實，公司擁有良好的前景，其

公司價值應當得到更高評價，可取的方法是向投資者傳遞信號。

為了防止這種方式被業績差的公司模仿，信號是否有用必須符合如下檢驗：向投資者傳遞

信號對公司來說代價昂貴，昂貴的代價迫使業績差的企業無法效仿。

1().現代公司控制理論

現代公司控制理論的代表人物布拉德利研究了目標公司宣布被收購后的股價變動情況，并

對其作出了合理解釋。現代公司控制理論主要涉及如何運用并購市場(外部接管)來解決

目標公司代理成本問題、如何運用信號理論來解釋目標企業的價值發現等領域。

11.金融中介理論

較早的金融中介理論認為資本市場融資的成本高，金融中介更具信息優勢。之后，有影響

的金融中介理論為信號理論。由于銀行可以直接接觸申請貸款或接受金融服務的公司的會

計信息，如果銀行同意對公司放貸，則向外界傳遞了銀行對公司未來前景充滿信心的信號。

1.2課后習題詳解

為什么公司是普遍被接受的企業組織形式？

答：選擇公司制企業的原因包括以下三點：

（1）大型企業無法以個體業主制或合伙制的形式存在。個體業主制企業和合伙制企業這

兩個組織形式具有無限責任、有限企業壽命和產權轉讓困難三個特點，這三個特點對大

型企業來說都是嚴重缺陷。首先，無限責任削弱了公司舉債融資的動力；其次，有限企

業壽命限制了債權人進一步向公司提供資金的沖動；再次，產權轉讓困難使得投資者的

資產缺乏流動性，阻礙了投資者的投資熱情。所有這些缺陷決定了它們難以籌集其發展

所需的大量資金，包括權益資金和債務資金。

（2）公司融資靈活性強。任何企業的成長都需要資金支持，同時，為滿足未來的成長需

要，企業須提高自身的融資能力，提高權益資本和債務資本融資靈活性。由于個體業主

制企業和合伙制企業的所有者在收益要求權方面具有排他性，因此，這些組織形式缺乏

利用股票市場進行融資的意愿。止匕外，由于個體業主制企業和合伙制企業的規模不大，

它們在債務市場上的融資能力也非常有限。相比之下，公司的股票融資極具開放性，公

司的成長過程也是公司通過不斷發放新股吸納更多新股東的過程；公司的債務融資極具

靈活性，公司規模大、盈利水平高的特點增強了其靈活運用眾多債務融資工具的能力。

可以說，公司在資本市場上的融資能力具有得天獨厚的優勢。

（3）公司的再投資機會多。通常，合伙制企業不得將其凈現金流量（或凈利潤）用于再

投資，所有的凈現金流量（凈利潤）須分配給合伙人。與合伙制企業相比，盡管公司的

股權集中度有大有小，但是，在決定留存收益的比重上，公司總體上擁有較大自由。因

此，公司便于通過收益留存積累內部資金，有利于今后進行有利可圖的投資。

請描述公司價值的創造過程。為什么價值創造很困難？

答：（1）價值的創造過程

價值創造是指公司創造的現金流入量必須超過其所使用的現金流出量。公司可以通過投資

決策、融資決策和資產流動性管理等金融活動來為公司創造價值或實現價值增值。假如公

司的金融活動始于融資活動，那么公司現金流量的流向和過程為：

①公司在金融市場上通過向投資者發售公司債券、普通股股票或優先股股票等來籌措資金;

②公司將所籌集的資金投資于流動資產或長期資產；

③當產品完工后，公司通過產品銷售獲得現金；

④公司以現金方式向債權人支付利息，最終將償還本金；

⑤在上繳所得稅后，公司向股東支付現金股利；

⑥公司留存一部分收益；

重復以上現金流量的流動過程，投資帶來的現金流入量超過初始資產投資時，或者當可支

付給債權人和股東的現金超過從金融市場上籌集到的資金時，公司便實現了價值增值。

（2）價值創造困難的原因

以上現金流量的流動過程循環往復，當投資帶來的現金流入量超過初始資產投資時，或者

當可支付給債權人和股東的現金超過從金融市場上籌集到的資金時，公司便實現了價值增

值。價值創造是企業生生不息的源泉，公司成長有賴于這種價值創造。

然而，不同市場的完善程度各異，公司價值創造的空間也就存在差異。公司面對的市場越

不完善，其價值創造的空間就越大。比如，對于一個資金可在不同區域間迅速流動的有效

金融市場而言，僅憑金融市場進行的公司金融活動，其價值創造非常不易。

為什么股東財富最大化是當下最恰當的公司財務目標？

答：股東財富最大化目標避免了利潤最大化或收入最大化目標的三個缺陷：

（1）股東財富基于流向股東的未來期望現金流量，內涵非常明確，而不是模糊的利潤或

收入；

（2）股東財富明確地取決于未來現金流量發生的時間；

（3）股東財富的計量過程考慮風險差異。

股東財富最大化目標為公司的各類財務決策提供了決策依據，公司股利政策的制定、融資

方式的選擇、投資項目的選擇等具體的決策行為都依賴于公司財務目標。在股東財富最大

化這一單一目標體系下，任何公司的財務決策，只要能提高或至少保持股東財富，就被視

為好的決策，所有降低公司價值的決策均被視為壞的決策。因此，股東財富最大化是當下

公司最合適的財務目標。

什么是代理成本？其根源是什么？

答：（1）代理成本的含義

代理成本是解決管理者和股東利益沖突的費用，包括因管理者懈怠而使公司價值遭受的損

失、股東的監督成本和實施控制方法的成本等。

（2）代理成本的根源

股東是委托人，管理者是代理人。股東要求管理者創造公司價值，增加公司價值，實現福

利最大化；而管理者可能不顧所有者利益，追求更多的閑暇、享樂，揮霍股東的資源。股

東必須付出成本監督和約束管理者，影響管理者的行為。于是，就產生了代理成本。

公司金融理論的發展經歷了幾個階段，為什么說每次經濟學分析方法的革命都會推進公

司金融理論的發展？

答：(1)公司金融理論的發展經歷了以下三個發展階段：

①起始階段，主要體現在FrancoModiglianiandMerton

Miller(1958)的MM理論。其主要內容是：在完美、有效的市場和完全套利的假設下，

公司的融資結構和股利政策不會影響公司的市場價值。它已經成為現代公司金融研究的出

發點，近半個世紀以來，大量的理論研究及創新都圍繞著放松MM理論的假定上來進行的。

②第二階段，集中在放松完美市場的假設上。學者們逐步考慮了稅收、破產成本、信息不

對稱等因素，這期間著名的理論有：權衡理論、非對稱信息理論等。但在此階段，經營決

策的外生性和半強式有效市場的假設仍然存在。

③第三階段，放棄了經營決策外生性的假設。人們開始認識到公司的所有權結構會影響到

公司的經營管理，研究的視角開始放在公司金融和管理經營的互動上來。這期間產生的理

論有：代理理論、公司治理理論、產品市場與資本結構理論等。在這些文獻中，公司的經

營決策對公司金融政策的依賴性是非常明顯的，但幾乎所有的分析仍然是以半強式有效市

場為假設。

在西方公司金融理論的發展過程中，其假設前提有一個不斷放松的過程。它雖然也逐步認

識到市場的不完美性和制度因素中的代理成本對公司價值的影響，但是可以看出它是以英

美為代表的市場導向型的公司治理模型為理論背景，其隱含的前提是公司具有完善的內部

治理機制和有效的外部市場，這種公司治理機制能夠有效地制衡公司的管理層，使其能以

公司價值最大化作為目標。因此，在上述的各種理論流派的邏輯推導中，一般均是以最大

化股東價值作為目標函數，以影響公司金融決策的有關因素作為約束條件，再由此得出相

關的結論。

以這種觀念所導出的理論體系承襲了新古典理論的研究范式，具有清晰和系統的特點，但

由此也產生了它的局限性。由于它的理論研究的假設前提仍是一種具有完善的公司治理結

構的“理想公司”，沒有關注各國特殊的制度結構所導致金融沖突及其協調機制等相關問題

，忽視了文化和法律傳統、經濟制度變遷的背景，公司治理的實際現狀等因素所導致的各

國特殊的理財環境，使得出的結論缺乏普適性。當研究的對象處于一個特定的經濟環境中

時，由于假設前提和實際因素的傳導機制發生變化，將會產生實際經濟情況與其經典結論

不符的現象，由此削弱了它對不同社會和制度結構條件下的公司金融行為的解釋能力。

(2)每次經濟學分析方法的革命都會誕生新的方法和新的視角，而經濟學分析方法在理

論的推導和形成中起著至關重要的作用，是研究理論不可或缺的工具。方法的革新帶來

對理論的新視角的看法，從而在理論產生新的突破，所以說每次經濟學分析方法的革命

都會推進公司金融理論的發展。

作為一個投資者，你是否認為某些公司的高管年收入過高？他們的高報酬是否會影響你

的財富？

答：高級管理人員，就是指公司管理層中擔任重要職務、負責公司經營管理、掌握公司重

要信息的人員，主要包括經理、副經理、財務負責人、上市公司董事會秘書和公司章程規

定的其他人員。高管的年收入是否過高關鍵要看其對于企業價值的貢獻，從理論上講，高

管的薪酬水平應該與其對公司價值的貢獻大小成正比，但是由于企業經營水平與許多因素

相關，公司業績的提升不一定是企業高管的功勞，評價高管對公司的貢獻是非常困難的。

例如，2008年金融危機后，我國推行了擴張的財政政策、貨幣政策及十大行業振興計劃，

這些宏觀政策所引起的相關產業公司業績的提升實際上和高管能力并無太大關系，因此無

法精確判斷哪些公司的高管年收入過高。如果公司業績的提升確實是高管的貢獻而來的，

那么理所當然高管應該獲得其應該獲得的收入，并且這樣的高收入對投資者來說是好的。

如果公司的業績提升是因為行業因素、宏觀經濟因素而導致，那么高管當然不應該獲得很

高的報酬。

在絕大多數大型公司中，所有權和經營權是分離的，這種分離有何意義？

答：所有權與經營權分離是指所有者不親自經營自己的企業，而是委托給職業經理人經營

,自己保留對企業的最終控制權。這種模式的最大優點就是，可以突破所有者自身能力的

限制，委托給經過篩選的經營能力強的職業經理人代為經營，從而使企業獲得更高的經濟

效益。尤其是在所有者缺乏經營能力時，成效尤顯突出。此外，公司所有權和管理權的分

離，從根本上保證了公司經營的延續性。也正因如此，股東的更替、經理的撤換才不至于

阻礙公司正常的經營活動。

第二章現值和價值評估

2.1復習筆記

一、現值和貼現率

終值和現值的含義

(1)終值含義

終值是指在未來時點上現金流的價值，即按照期望收益率E

FV(CF0)=CF0x(1+rtY

進行投資后，在未來t時點上所具有的價值。終值FV(CFU)可用下式表示:

(2)現值含義

現值是指未來時點上產生的現金流在當前時點上的價值。設在未來t時點上的現金流為CF

CF,

PVS

，那么其現值PV(CF,)可用下式表示:

2.凈現值法則

(1)凈現值含義

凈現值是現金流入(現金性收益)現值減去現金流出(必要的資本投入)現值的差額。單

期投資項目的凈現值計算公式可以表示為:

(2)凈現值法則

①當現金流入現值的總和等于或超過期初的資本投入時，表明目標項目可以收回期初的投

資以及相關投資的資本成本，是一個凈現值為正值的好項目，應該予以實施。

②當現金流入現值小于期初的資本投入時，表明目標項目產生的收益不足以收回期初的投

資以及相關投資的資本成本，是一個凈現值為負值的項目，應該放棄。

凈現值法則要求投資者接受凈現值大于或等于零的所有投資。

(3)凈現值法則的基礎

一個運作良好的資本市場是凈現值法則成立的基礎。只要存在運作良好的資本市場，投資

者都愿意接受公司凈現值為正的投資項目。即便在現金流不確定情況下以及考慮多期投資

消費的情形下，凈現值法則依然成立。

3.貼現率

(1)貼現率的含義

為了計算現值，需要在資本市場中尋找等價或風險等級相同的投資對象，并將該投資對象

的期望收益率作為貼現率。該貼現率也稱為資本機會成本，是因為對該對象投資而失去的

本可以得到的相同風險等級證券的最大期望收益率，也是投資者對目標投資項目要求的投

資收益率。

(2)貼現率的構成

貼現率由兩個要素構成，即資本的時間價值和資本的風險溢酬。前者是無風險條件下因時

/=力+&-“)

間的流逝帶來的收益；后者是資本在承擔風險時要求的投資回報或補償。用公式表示有：

式中，。表示對應于未來t時點的貼現率，表示對應于未來t時點的無風險收益率，

〃一心表示對應于未來％，時點的無風險收益回報率。

二、現值的計算

多期復利

(1)復利現值

如果現金流之間是相互獨立的，不存在相互關聯和影響的話，那么多期現金流的現值等于

各期現金流現值之和。用公式表示為：

PV(CF,,CF2,CE)=PV(CF.)+PV(CF2)+...PV(CE)

假設n=r,上式可以表示為：

PV(CF.CFj.-.CFJ

<I+r,y&(I+r)'

式中，r,是對應于未來t時點的貼現率，r是平均貼現率，T表示投資項目所持續的時間數,

CF,表示t時期的現金流量。

NPV=PV(CF.CF,.-,CF)-CF=V-一1-CF

lr0W(I+r)n

多時期投資項目的凈現值(NPV)為：

(2)年金現值

①年金現值

年金是指一組期限為T期的現金流序列，每期現金流入或流出的金額是相等的。年金的現

值公式和凈現值分別為：

NP''=PV-CF。=W7r上『CL

PV=y

.(1+

(2.1)

式中，r是平均貼現率，T表示投資項目所持續的時期數，C為每期期末所產生的現金流量

,CF。表示0時期的現金流出量。

②永續年金現值

永續年金是指一組沒有止境的現金流序列，不僅每期現金流入或流出的金額是相等的，而

且現金流入或流出是永續的。永續年金的現值公式為:

當t趨于無窮大時，永續年金公式可用以下簡便公式表示:

rv=V>*---。--=—C

與（1+r），

(2.2)

將式（2.1）展開，得到式（2.3）：

十

PV=Cc

(1+r)與(1+r)'6(1+r)'

(2.3)

根據永續年金公式（2.2）,式（2.3）可以進一步擴展至式:

FV=PVx(1+r)r

=。X：x[1-(I+)

=Cxx[(1+r)r-1]

同理，可以計算年金終值，其計算過程為:

③永續增長年金現值

如果永續年金中的每期現金流不是等額的C,而是在C的基礎上以一個固定的速率g勻速增

長，而且這種增長趨勢會永遠持續下去的話，那么此類永續年金稱為永續增長年金。永續

=yCx(i+g)

與(1+r),

增長年金現值公式為:

當t趨于無窮大，且r大于g時，永續增長年金現值公式可以用下面的簡便公式表示:

④增長年金現值

在年金中，如果每期的現金流是在C的基礎上以一個固定的速率g勻速增長的話，并且是

在一個有限時期(T)內增長的現金流序列，那么這樣的年金稱為增長年金或非永續增長

PV=ycxLL+/二

(1+/,)'

年金。其現值公式為：

PV=cX-1-X11-

r-gI(I+r)rJ

增長年金現值的簡便公式為：

FV=Cx」一x[1-■+§)；]x(1+r)，

r-gI(1+r)r>

=Cx—5—x[(1+r)r-(I+g)’]

r-g

增長年金在T期末的終值公式為：

2.不同計息方式下的現值

(1)單利和現值

單利計息法計算投資收益的依據僅僅是期初投資CF。。它假定不對投資期內產生的收益進

行再投資，從而投資收益中不包括前期收益當期再投資所產生的收益。T年后現金流入的

FV=CF0x(1+r?)=CF0x(1+Tx/)

終值為：

對于未來T時刻的現金流CFr,用持有期收益率〃進行貼現后的現值為:

CF.

PV=———

1+ru

(2.4)

用“年度化，，收益率進行貼現，式(2.4)可變換為:

CF

PV

+tx

（2）復利和現值

復利計息法計算投資收益的依據并不僅僅限于期初投資CF。。它假定對投資期內所產生的

收益進行再投資，因此投資收益除了取決于期初投資CF。之外，還依賴于投資期內的計息

PV=

(1+r)

期數和所產生的再投資額。每年計息1次，用“年度化”收益率r進行貼現后的現值為:

若用N表示1年內計息期的期數，則現值為:

可以看出，貼現值隨復利次數的增加而減小。

（3）連續復利

當N—oo時，表示每時每刻都在計息并進行復利，稱此時的計息為連續復利計息。

PV=CFrxe”

假如未來r時刻的現金流CFr,當N—8,則未來r時刻現金流（CF「）的現值為：

假如當前的現金流CF。，當N-8,則T時期后的終值為:

三、價值評估

價值評估是確定一項資產（包括實物資產和金融資產）內在經濟價值的過程。在無套利均

衡條件下，資產的市場價格應該等于資產的內在經濟價值。

1.價值評估和無套利均衡

（1）價值評估的原理

根據定價理論，目標資產在未來有效期內產生的預期現金流的現值就是該目標資產的價值

或內在經濟價值。因此，一旦確認資產的內在經濟價值，也就完成了對資產的價值評估。

（2）價值評估的基本步驟

①確定目標資產的壽命期或有效期；

②預測目標資產壽命期內各期產生的現金流；

③決定各期現金流適用的貼現率。

（3）無套利均衡

如果目標資產的現值是PV,當前的市場價格是P。，同時將投資者購買目標資產的行為看

成是一項投資，那么這一投資的凈現值是：

NPV=PV-P（＞（2.5）

只有當NPV等于零時，目標資產的市場價格才能達到均衡，實現無套利均衡。即：

可見，在無套利的市場中，資產的現值等同于資產的內在經濟價值。同時，資產的市場均

衡價格也等于資產的現值，即等于資產的內在經濟價值。在市場經濟中只有市場上的投資

者可以自由交易時，無套利的市場均衡條件才會使式（2.5）成立。

2.債券價格

（1）債券價格的決定因素

①面值

公司債券面值是發行債券的公司在債券到期時將要歸還給債券持有人的本金。

②票面利息率

公司債券的票面利率決定著債券持有人可以獲得的票面利息額。利息可以在債券到期之時

一次性支付，也可以在債券存續期內逐期支付。債券票面利息支付方式的不同會直接影響

到債券投資的實際收益率。

③期限

債券期限是指債券的存續期，各國對債券期限的長短有不同的規定。債券的再投資風險和

債券期限的長短有關。

（2）債券價格的計算

債券期限、債券票面利率以及債券面值決定了債券未來的預期現金流量，只要能夠確定債

券各期現金流適用的貼現率，就可以計算出債券的價值。在無套利均衡條件下債券價格可

表示為：

式中，P。表示債券的當前市場價格；I表示債券每期支付的票面利息，它等于債券的面值

乘以債券的票面利息率；Par表示債券的面值；n表示對應于未來t時點的貼現率；T表示債

券的期限。

（3）到期收益率和利率的期限結構

①到期收益率

債券的到期收益率是指債券投資者在購買目標公司債券后，持有至債券到期日時的平均收

益率。在無套利的市場上，可以將到期收益量（y）視作債券存續期內各期貼現率r,的平均

值，表示債券存續期內每期的貼現率都相等。因此，采用到期收益率計算債券價格的公式

JIParIPar-l/y

為：

期限相同、風險相同的公司債券擁有相同的到期收益率或平均貼現率。如果公司的風險不

同，即便公司債券的期限相同，它們的到期收益率也是會存在差異的。

②債券定價

按照支付模式劃分，零息債券、平息債券和永久債券是債券的三種主要形式。由于它們支

付模式的差異，其定價公式也存在差異。

a.平息債券。平息債券是指債券發行者在債券存續期內需定期向債券持有者支付等額利

息，并在債券到期時歸還本金的債券。它在定價時，不僅要考慮各期利息，而且還要考慮

它的到期值。債券定價可參照公式（2.7）計算。

b.零息債券。零息債券是指發行者在到期前的各個期間不向債券持有人支付利息，而是

在到期時按照面值向持有人一次性支付的債券。零息債券只有一次支付行為且折價發行，

其定價公式為：

MV,

P,=

c.永久債券。永久債券是指發行人無限期向債券持有人定期支付等額利息，但不支付本

(1+rYr

金的債券。永久債券的現值等于無限期的等額利息流的資本化價值，它的定價公式為：

③即期利率和利率期限結構

a.即期利率

即期利率是某一給定時間點上零息債券的到期收益率，任何公司債券其實都是由若干個零

PV=-A_+_4_+_MV_

(1+G(I(1+r,)2

息債券組成，是一個零息債券集合。可以采用迭代法計算2年期即期利率，迭代公式為：

b.利率期限結構

不同時間點的利率不是完全相同的，這種利率與到期日之間的關系就是利率期限結構。

3.普通股的價格

(1)普通股價格的決定因素

普通股提供兩種形式的現金流：一是現金股利；二是股票持有者出售股票時的變現收入。

假設投資者在時間上只持有股票1年，那么股票給他帶來的現金流是1年后公司發放的現金

股利和出售股票時的變現收入，股票現時價格為：

當投資者持有股票為T年時，股票價格為：

?VDIV,PT

1(2.8)

當T趨于無窮大時，期末股價現值趨于零。股票價格表示為永久現金股利流的現值，即可

以將式(2.8)改為：

p_y爪

。一以rr+、

(2.9)

如果各期的貼現率相等，即r,=r,同時假定股利(DIV,)零增長，那么式(2.9)變為:

-DIV,DIV,

a(I+r),，

(2.10)

式(2.10)稱為“股利零增長模型”，它說明在公司永續經營的假設前提下，公司股票的當

前市場價格等于公司在未來發放的所有股利的現值。

(2)股利持續增長模型和參數估計

DIV,=DIV,x(1+g)"'

假設公司的現金股利是按照一個固定的增長率g穩定增長的，即

p_吧_DIV。x(1+?)

~r-gr-g

那么根據永續增長年金現值的計算公式，當t-8時，r>g時，可以得到股利持續增長模型：

如果公司在支付股利之后，還保留一些留存收益的話，那么下一年的投入將超過今年，下

一年的盈利水平為：

Nl,=Nlo+RExROE(2]])

在式(2.11)兩邊同除以本年盈利，式(2.11)變成式(2.12)：

Nl：NI。RExROE

Nio=M*Nl,

(2.12)

設b為留存收益比率(也稱再投資比率)，g為盈利增長率，式(2.12)兩邊可進一步簡化

1+.=I+八ROE

為：

公司增長率公式為:

?=〃xROE

DIV

通過對股利永續增長模型進行轉換，可以改用DIV”P。和g來估計貼現率，即：

股利增長率和貼現率這兩個參數估計存在兩個合理性問題：

①股利具有“黏性，，特點，即股利發放率不一定隨盈利水平的增長而增長，因此將盈利增長

率視為股利增長率的近似有悖常理；

②股利增長率基本上不可能永遠持續下去，因此股利持續增長假設很可能高估貼現率。

(3)增長機會和公司股票估價

①“現金牛”公司的股票估價

當公司按照持續增長率g成長時，公司每股的股利也是按照g增長，公司普通股股票的價格

DIV,EPS,x(I-6)

P=---=------------

r-Kr-g

為：

當留存比率b等于零時?，意味著公司將稅后利潤全部作為股利發放給了股東，此時-g等于零

,公司的資產、銷售額、稅后利潤、每股凈收益和每股股利均維持不變，以一個“恒定”的

狀態永續地經營下去，稱此時公司采取的是“無增長發展策這類公司被稱為“現金牛''公

司，它們的股價為：

DIV,EPS,

r-gr

(2.13)

②NPVGO模型和股利持續增長模型的相似性

如果公司是一個成長型企業或是一個擁有諸多營利性項目的企業，則公司的資產、銷售額

、稅后利潤、每股凈收益和每股股利均按照公司的增長率持續增長，稱此時公司采取的是

“增長發展策略此時，公司每股股票價值包含了增長機會(或成長機會)所帶來的新增

價值，這類公司稱為增長機會公司，其定價公式為：

EPS

p'-=——1+NPV(；O

或:

?EPS(1-b)EPS(l-fc)EPS,

i)=t—+M'VGO

r-X?-r-bxROE

(2.14)

③現金牛公司和NPVGO公司比較

可以通過對公司股票在不同增長策略下的價格進行比較來判斷NPVGO公司與現金牛公司

相比是否一定為公司創造出新的價值。將式（2.13）和式（2.14）進行比較，得到式（2.1

5)：

/°、，EPS,（I-b）EPS,EPS,ROE-r

r-6xROErrr-AxROE

a.NPVGO公司更有價值

當ROE>r時，有PAP'。，即NPVGO大于零。說明公司采用增長發展策略，不僅可以擴大公

司的資產規模，提高公司的銷售業績，增加公司利潤，同時還可以提高公司股票的當前市

場價格，為股東創造出新的價值。公司采用增長發展策略時的經營效率要優于無增長發展

策略時的經營效率。但公司股東為此付出的代價是，被迫放棄高股利。股利發放得越少，

公司的股價上漲得越多，股價的差異也越大。

b.NPVGO公司和現金牛公司等價

當ROE=r,時，有P=PNG,即NPVGO等于零。表明公司采用增長發展策略，雖然可以擴大

公司的資產規模，提高公司的銷售業績，增加公司利潤，但卻不能提高公司股票的當前市

場價格，無法為公司的股東創造出新的價值。公司采用增長發展策略時的經營效率與采用

無增長發展策略時的經營效率是無差異的。

c.現金牛公司更有價值

當ROE<r時，有P；<PNG,即NPVGO小于零。表明公司采用增長發展策略后，盡管可以擴大

公司的資產規模，提高公司的銷售業績，增加公司利潤，但卻會降低公司股票的當前市場

價格，損害公司股東的利益。公司采用增長發展策略時的經營效率要劣于采用無增長發展

策略時的經營效率。

④市盈率

成長型公司的股票有一個十分顯著的特征，就是具有相對較高的市盈率。

,EPS.EPS,xbROE-r

?=:+—*rrrTROE

(2.16)

在式（2.16）的兩邊分別除以EPS”得到:

pcIbROE-r

——4.V，-

EPS,-rrr-bxROE

巴

式中，E區是公司股票的市盈率。

如果兩個公司的股票風險是相同的，那么兩公司應該具有相同的r。假設其中一個公司是

收入型公司，它的ROE等于r,股票的市盈率等于：

Ib

X

另外一個公司是成長型公司，它的ROE大于r,股票的市盈率是在’之上，再加上「

ROE-r

r-6x^OE*,其股票的市盈率要比上一個公司的高。高出的部分是由其增長機遇帶來的

o若此公司留存比例越大，則其市盈率會越高。

2.2課后習題詳解

什么是現值？什么是終值？它們之間有何聯系？

答：(1)現值的含義

現值是指未來時點上產生的現金流在當前時點上的價值。設在未來t時點上的現金流為CF

、CF,

PV(CFJ寸

，那么其現值PV(CE)可用下式表示：

式中，"稱為"貼現因子

(2)終值的含義

終值是指在未來時點上現金流的價值，也稱未來值，即終值是當前時刻的現金流CF按照

/

FV(CF0)=CF0x(1+r()

期望收益率》進行投資后，在未來t時點上所具有的價值。終值FV(CF0)可用下式表示：

式中，(1+'，)’稱為“終值因子”。

(3)現值和終值的聯系

現值和終值是一定量資金在前后兩個不同時點上對應的價值，現值是終值的逆運算。

什么是貼現率？它的經濟含義是什么？

答：(1)貼現率的含義

貼現率是投資者的要求投資收益率或期望收益率。為了計算現值，需要在資本市場中尋找

等價或風險等級相同的投資對象，并將該投資對象的期望收益率作為貼現率。

(2)貼現率的經濟含義

從經濟含義上講，貼現率也稱為資本機會成本，是因為對該對象投資而失去的本可以得到

的相同風險等級證券的最大期望收益率，也是投資者對目標投資項目要求的投資收益率。

什么是凈現值法則？

答：凈現值是現金流入（現金性收益）現值減去現金流出（必要的資本投入）現值的差額

o根據凈現值法則：當現金流入現值的總和等于或超過期初的資本投入時.表明目標項目

可以收回期初的投資以及相關投資的資本成本，是一個凈現值為正值的好項目，應該予以

實施；當現金流入現值小于期初的資本投入時，表明目標項目產生的收益不足以收回期初

的投資以及相關投資的資本成本，是一個凈現值為負值的項目，應該放棄。因此，凈現值

法則要求投資者接受凈現值大于或等于零的所有投資。

什么是分離定理，它的重要性何在？

答：分離定理是公司金融的重要原則。它是一個統稱，包括三個具體的分離定理：

（1）費雪分離定理。它是指一項投資的價值與投資者的消費偏好無關，即投資決策和融

資決策是相互分離的。如果投資決策和融資決策分離，那么，只要投資項目的凈現值大

于或等于零以及存在運轉良好的資本市場，所有股東都不會對該項目存有異議；如果投

資決策和融資決策不能分離，公司管理者將無法用所有投資者都認可的法則來決定是否

進行投資，只能根據投資者的偏好做出投資決策，那么大型現代化公司將不可能存在。

（2）股利政策與投資決策和融資決策分離定理。如果股利政策與投資決策和融資決策不

能有效分離，那么由于投資決策和融資決策也會對公司價值或股東財富產生影響，就無

法識別公司價值增長或股東財富增長的真正原因。

（3）資本結構與公司價值分離定理。根據資本結構與公司價值無關論，公司價值與公司

盈利能力有關，而與公司資本結構的變化沒有關系。當資本結構變化使得公司價值出現

變化時，就會產生套利空間，投資者將通過自制杠桿的方式進行套利，強大的套利力量

會很快實現無套利均衡。

請描述投資決策的基本原則。為什么凈現值法則的基礎是運作良好的資本市場？

答：（1）投資決策的基本原則

投資決策的基本原則是凈現值法則。當現金流入現值的總和等于或超過期初的資本投入時

.表明目標項目可以收回期初的投資以及相關投資的資本成本，是一個凈現值為正值的好

項目，應該予以實施；當現金流入現值小于期初的資本投入時，表明目標項目產生的收益

不足以收回期初的投資以及相關投資的資本成本，是一個凈現值為負值的項目，應該放棄

o因此，凈現值法則要求投資者接受凈現值大于或等于零的所有投資。

（2）凈現值法則的基礎是運作良好的資本市場的原因

如果投資者無法基于未來收入從資本市場借入資金或花費高昂的交易成本借入資金，他就

可能放棄投資，轉而消費掉手頭的現金。只要存在運作良好的資本市場，投資者都愿意接

受公司凈現值為正的投資項目。

什么是年金？什么是永續年金？它們之間存在怎樣的聯系？

答：（1）年金的含義

年金是指每隔相等的時間流入或流出相等的現金流量。

（2）永續年金的含義

永續年金是指一組沒有止境的現金流序列，不僅每期現金流入或流出的金額是相等的，而

且現金流入或流出是永續的。

（3）年金與永續年金的聯系

永續年金是普通年金的特殊形式，即期限趨于無窮的普通年金。

在無套利均衡條件下，資產的內在經濟價值和資產的市場價格存在怎樣的關聯？

答：如果NPV大于零，表明目標資產被低估，投資者會踴躍購買，促使目標資產的市場

價格上揚。如果NPV小于零，表明目標資產被高估，投資者會以市場價格出售所擁有的

目標資產，以減少損失。如果市場上存在賣空機制，投資者還可以利用賣空機制進行套利

o出售目標資產的賣空行為，會使目標資產的市場價格下跌。因此，只有當NPV等于零

時.，目標資產的市場價格才能達到均衡，實現無套利均衡。即：

所以，在無套利的市場中資產的現值等同于資產的內在經濟價值。同時，資產的市場均衡

價格也等于資產的現值，即等于資產的內在經濟價值。在市場經濟中只有市場上的投資者

可以自由交易時，無套利的市場均衡條件才會使NPV=PV-P0成立。

什么是債券的到期收益率和即期利率？

答：（1）債券的到期收益率

債券的到期收益率是指債券投資者在購買目標公司債券后，持有至債券到期日時的平均收

益率。在無套利的市場上，可以將到期收益量（y）視作債券存續期內各期貼現率r,的平均

值，表示債券存續期內每期的貼現率都相等。期限相同、風險相同的公司債券擁有相同的

到期收益率或平均貼現率。

（2）債券的即期利率

即期利率是某一給定時間點上零息債券的到期收益率，任何公司債券其實都是由若干個零

息債券組成，是一個零息債券集合。

什么是利率期限結構？

答：利率期限結構是指在在某一時點上，不同期限資金的收益率與到期期限之間的關系。

利率的期限結構反映了不同期限的資金供求關系，揭示了市場利率的總體水平和變化方向

,為投資者從事債券投資和政府有關部門加強債券管理提供可參考的依據。

1（）.什么是公司的持續增長率？它的經濟含義是什么？

答：持續增長率是指公司當前經營效率和財務政策決定的內在增長能力。具體來說是指在

不增發新股并保持目前經營效率和財務政策條件下，公司銷售所能增長的最大比率。此處

的經營效率指的是銷售凈利率和資產周轉率，財務政策指的是股利支付率和資本結構。因

為可持續增長率的假設條件基本上符合大多數公司的情況，一般公司不能隨意增發新股，

在我國證券監管部門對于上市公司增發新股有嚴格的審批程序，而且兩次增發之間也有一

定的間隔年限。另外，經營政策對公司而言一般不會輕易變動，所以這個指標代表企業一

個適宜的發展速度。

某人當前的收入為2萬元，其明年預計收入為3萬元，他是一個“月光族”，他預備今年消

費2.5萬元，那么，他明年的潛在消費為多少？假如均衡利率為5%。

答：由于他今年消費大于當前收入，故他今年要貸款2.5-

2=0.5（萬元），由于均衡利率為5%,故他到明年要歸還（）.5x（1+5%）=0.525（萬元）。

所以，明年的潛在消費=3-0=2.475（萬元）。

季梓杰剛贏得一筆價值100（）萬元的體育彩票，對于下面4種立即可行的投資機會，他該

如何面對？

（1）對1年期利率為4%的國債投資。

（2）季梓杰的朋友準備投資一家網店，投資額約20萬元。銀行1年期借款利率為7%。該

朋友希望能以5%的年利率從季梓杰處借款20萬元。

（3）投資于股票市場，期望收益率為10%。

（4）投資于商業地產。季梓杰估計目前地產市場風險與股票市場相當。目前有一地產投

資機會，投資額約100萬元，預計1年后價值為110萬元。

答：方案（1）國債投資收益率最低，但風險為零；方案（2）利率低于銀行借款利率，風

險高于銀行借款利率，是不合適的投資；方案（3）和方案（4）期望收益率均為10%,兩

者風險相當，但商業地產投資具有規模限制，且具有流動性風險，兩者比較來看，股票市

場投資更優。

何沖擁有20（）萬元現金性資產，用于時刻0（當下）和時刻1（下一年）的消費，他想在

兩個時刻各消費一半。設年利率為4%,無風險，那么：

(1)他應該投資多少？每期的消費額為多少？

(2)若目前有一個年收益為10%的200萬元的無風險投資機會，而此時年利率仍為4%,

那么他應該怎樣操作？每期的消費額又是多少？

答:(1)假設兩期消費額均為C萬元，則有C+C/(l+r)=2()(),其中r=4%,可得C=102。

投資額=200-102=98(萬元)。

(2)此時年利率小于無風險投資收益率，所以何沖應該將20()萬元用于投資，第一年一年

利率借入資金進行投資，C+Cx(1+4%)=200x(1+10%),可得C借07.84。

現有一目標投資項目，投資額為1000萬元，項目壽命為3年，預計每年年末產生的現金

流現值為500萬元，假定貼現率為10%。每年預期產生的現金流入的現值是多少？3年內預

期產生的現金流入的現值又是多少？目標項目的凈現值是多少？

答:假設第i年預期產生的現金流入現值為PV,萬元(i=l,2,3)oPVl=500/(l+10%)=454.

55(萬元)，PV2=500/(l+10%)2=413.22(萬元)，PV3=500/(l+10%)，=375.66(萬元)。

3年內總的預期現金流入現值PV=PVI+PV2+PM=1243.43(萬元)。

目標項目凈現值NPV=PV-10()0=243.43(萬元)。

某2年期債券面值為1()0元，票面利率為8%。如果債券的首售價為96元，在無套利均衡

條件下，其到期收益率為多少？

答：設到期收益率為r,則有下式成立：

SS100

96=

可解得r=10.3%。

2012年5月，天創公司股票交易價格為50元/股，公司的股利發放率為30%(也就是說

,將每股凈收益的30%以股利形式回饋股東)。投資者估計該公司長期利潤的增長率為5

%。假如現金股利永遠和利潤同比例增長，投資者的期望收益率為多少？如果公司股東權

益收益率能夠保持在10%的水平，將股利發放率調低至20%,那么，對增長率的影響為多

少？

答：根據公式，公司股票價格p=EPS0x