嘉元科技專題報告-高性能鋰電銅箔緊俏優質龍頭乘東風一、國內高性能鋰電銅箔龍頭1.1

深耕鋰電銅箔二十年，國產鋰電銅箔領導者嘉元科技成立于

2001

年

9

月，并于

2019

年

7

月科創板上市，公司主要從事鋰離子電池用

4.5～12μm各類高性能電解銅箔及

PCB用電解銅箔的研發、生產和銷售，主要用于鋰離子電池負極集流體、PCB板，是國內高性能鋰電銅箔行業領先企業之一。公司擁有獨立的研發、采購、生產和銷售體系，主要產品鋰離子電池極薄銅箔和超薄銅箔及少量PCB用電解銅箔產品獲得客戶廣泛認可，公司已與寧德時代、寧德新能源、比亞迪等知名電池制造廠商建立了長期合作關系，并成為其鋰電銅箔的核心供應商。嘉元科技的主要產品為超薄鋰電銅箔和極薄鋰電銅箔，是鋰離子電池行業重要基礎材料。公司主流產品已從

12μm鋰電銅箔逐步拓展到

6μm鋰電銅箔，且已開發出

5μm和4.5μm極薄銅箔，目前

4.5μm銅箔產品已穩定批量供應下游客戶。產品最終應用在新能源汽車、3C數碼產品、儲能系統、通訊設備、汽車電子等終端應用領域。擬定增大力擴充產能，滿足下游快速增長的需求。2017

年至

2019

年，嘉元科技產能由6603

噸/年提升至

16000

噸/年。公司

2019

年上市募投項目之一為“5000

噸/年新能源動力電池用高性能銅箔技術改造項目”。截至

2021

年上半年，公司銅箔產能達到

21,000噸/年，位于梅縣區雁洋鎮。2021

年

11

月，公司公告擬定增不超過

49

億元助力擴產。公司正在擴產的項目包括（1）位于梅縣區白渡鎮的年產

1.5

萬噸高性能銅箔項目；（2）嘉元科技園新增年產

1.6

萬噸高性能銅箔項目，這兩個項目是基于梅州市政府《梅州市銅箔-高端印制電路板產業集群發展規劃（2021-2025

年）》打造“中國銅箔之都”的發展規劃，以及公司將梅州市作為主要銅箔生產基地的戰略定位進行規劃建設。此外，（3）公司在福建省寧德市福安市建設年產

1.5

萬噸鋰電銅箔項目，一方面是由于當地政府招商引資政策，主要考慮該項目建設能夠增強公司與下游客戶在鋰電銅箔領域的合作，提升公司區域競爭優勢；（4）在山東聊城原有原有

0.5

萬噸產能的基礎上，規劃擴建年產

1.5

萬噸高性能銅箔生產線，主要產品為動力鋰離子電池用高性能銅箔；（5）在江西省贛州市龍南市規劃建設年產

2

萬噸電解銅箔項目主要是出于當地中高端印制電路板產業集群發展較為完善、產業鏈集中優勢明顯等方面的考慮。1.2

股權結構集中，組織架構扁平公司實際控制人為廖平元先生。廖平元與廖財興父子通過控制嘉元實業公司，實現對嘉元科技

27.43%的控制權。廖平元先生同時還是公司的總經理，作為梅縣區第六批區管專業技術拔尖人才，其曾任廣東梅縣建設局質監員、國沅建設副總經理、總經理、董事、董事長等職；2009

年

8

月至今任嘉元實業執行董事；2014

年

11

月至今，歷任金象銅箔董事長、執行董事；2010

年

10

月至

2014

年

5

月，任嘉元科技董事、董事長；2014

年5

月至今，擔任嘉元科技董事、董事長、總經理。此外，廖平元先生現兼任梅州市第七屆人大代表、梅州市梅縣區第一屆政協常委、華南理工大學碩士研究生校外指導教師。嘉元科技有四家全資子公司：金象銅箔、寧德嘉元、江西嘉元、深圳嘉元；一家控股公司：嘉元云天。金象銅箔主要為公司提供電解銅箔制品的加工生產服務，寧德嘉元、江西嘉元主要從事電解銅箔制品的研究、制造、銷售，深圳嘉元主要從事電解銅箔的研發、銷售，嘉元云天主要從事項目投資、技術開發。全資收購金象銅箔，投資設立嘉元云天、江西嘉元、寧德嘉元、深圳嘉元有利于保證嘉元科技銅箔產品的供應量，滿足日益增長的鋰離子電池需求。1.3

業績高增，成長空間巨大前三季度營收業績高增。嘉元科技

2021

年前三季度實現營收

19.87

億元，同比增長151.9%，歸母凈利潤

3.94

億元，同比大幅增長

238.4%。前三季度毛利率

30.5%，凈利率

19.8%，均較

2020

年全年有顯著提升。單季度看，2021Q3

營收

7.8

億元，同比增速

103.9%，環比提升

15.9%，單季度歸母凈利潤

1.5

億，同比增長

154.6%，環比增長12.3%。營收業績的快速增長得益于下游新能源汽車產業加速，客戶對動力電池提升能量密度和輕量化指標不斷提升，驅動對公司產品迭代，需求量的快速增長。未來隨著公司產能持續擴張，不斷滿足下游需求，公司營收、利潤有望加速放量。從營收結構來看，6

微米產品從

2017

年開始貢獻收入，至

2019

年營收已達到

9.9

億元，占比提高至

68.7%；與此同時鋰電銅箔營收占比持續提升。2020

年上半年受疫情對下游需求的影響，國內外市場需求下降，盡管自

2020

年下半年開始，銅箔行業恢復增長，仍導致公司整體營收同比下降，當年公司加大了標準銅箔及＞6

微米超薄銅箔生產銷售力度。但從整個銅箔行業來看，根據嘉元科技

2021

年半年報，中國鋰電銅箔出貨量從

2013

年的

2.2

萬噸增長到了

2020

年的

14.6

萬噸，CAGR達到

30.2%，遠高于銅箔整體出貨量的增長。但目前電解銅箔目前仍以電子電路銅箔為主，2020

年中國電子電路銅箔占比仍然為

68.7%，呈逐年下降趨勢，占比由

2013

年的

88.7%下降到

2020

年的

68.7%。而鋰電銅箔由

2013

年的

11.3%逐年上升到

2020

年的

31.3%。我們認為，隨著下游需求恢復增長，鋰電銅箔出貨量及占比快速提升的趨勢不變，嘉元科技作為國內少數能夠實現厚度≤6μm極薄銅箔規模化量產的公司，加之公司自身產能不斷擴大，未來公司營收結構中鋰電銅箔占比有望提升。盈利水平上看，2018

年開始，公司鋰電銅箔毛利水平就高于標準銅箔，我們認為主要是因為

6

微米及以下產品毛利水平高，2018

年開始實現大規模出貨。未來隨著公司鋰電銅箔尤其是極薄鋰電銅箔出貨量和占比不斷提升，公司毛利水平有望維持高位。費用管控嚴格，凈利率穩步回升。公司除研發費用以外的費用率整體呈下降趨勢，費用控制能力良好。銷售費用率方面，公司的主要客戶為在寧德新能源、寧德時代、比亞迪、星恒電源、國安盟固利等大公司，客戶需求穩定，無需過多的銷售費用開支。管理費用率方面，公司的管理費用率穩步增長，但低于收入增長率。管理層級扁平，管理效率高。財務費用率方面，今年來有上升趨勢主要源于公司業務規模擴大帶來資金需求增加，利息支出略有增加。持續大力投入研發，存貨處于較低水位。近年嘉元科技研發投入逐年增加，2021

年前三季度，公司研發投入

9325

萬元，占營收比

4.7%。截至

2021

年上半年，公司研發人員數量達到

159

人，占總人數比例

15.3%，累計申請專利數量

300

項，獲得授權數量

220項，上半年申請專利

44

項，獲得授權

12

項。公司自主創新、技術研發水平位于行業前列，隨著下游對銅箔質量及工藝提出更高要求，技術創新、工藝升級是在競爭激烈的銅箔行業脫穎而出的重要保證。從存貨情況來看，公司

2021Q1

存貨達到較高水平，但隨著季度營收的快速增長，存貨占營收比目前處于較低水位。股權激勵團結吸引人才，彰顯長期發展信心。公司發布

2021

年限制性股票激勵計劃，首次擬授予的激勵對象總人數為

163

人（修訂前為

164

人），包括公司董事、高級管理人員、核心技術人員和生產技術（業務）骨干人員等，占公司員工總人數（截至

2021

年8

月

30

日）1264

人的

12.9%。擬首次授予的限制性股票總數為

197.53

萬股（修訂前為200.10

萬股），首次授予價格為

74.35

元/股。業績考核目標為，以

2020

年營收為基數，2021、2022、2023、2024

年營收增長率分別不低于

100%、150%、180%、200%，對應營收分別為

24.0、30.1、33.7、36.1

億元，或以

2020

年凈利潤為基數，2021、2022、2023、2024

年凈利潤增長率分別不低于

50%、80%、100%、120%，其中凈利潤指扣除非經常性損益并剔除本次及其他激勵計劃激勵成本影響的凈利潤。股權激勵彰顯共贏文化，也是公司人員穩定，并能夠不斷吸引全球頂尖人才團隊的重要原因。二．鋰電銅箔舉足輕重，下游產品刺激新一輪增長2.1

鋰電銅箔——技術壁壘高筑根據生產工藝不同，銅箔分為壓延銅箔和電解銅箔。壓延銅箔延展性優、工藝更復雜且成本高。壓延銅箔是通過軋制厚銅板并進行一系列表面處理后形成的銅箔，其優點在于屈服強度和延展性較高、表面粗糙度較低，致密度和彈性較好。缺點在于生產工藝復雜、流程長、成本高，且極限厚度和寬度受到軋輥限制，因此應用受限。行業壁壘主要來源于極薄銅箔壓延技術專利和關鍵技術的壟斷，全球壓延銅箔的生產廠家較少，主要集中在美國和日本。電解銅箔工藝較成熟，生產效率高成本低。電解銅箔是以硫酸銅溶液為原料，在電解槽中進行電解達到的。電解槽中以不溶性材料為陽極、陰極輥為陰極，其中陰極輥底部浸在硫酸銅電解液中旋轉，溶液中的銅沉積到陰極輥筒的表面形成銅箔。這種方法的優勢在于生產工藝相對壓延法簡單，成本低，銅箔厚度和寬度可控范圍大。目前電解銅箔制造技術已較為成熟，高性能電解銅箔已廣泛應用于

PCB與鋰離子電池制造中。鋰離子電池用銅箔，簡稱鋰電銅箔，屬于電解銅箔一種。電解銅箔由于表面性能、力學性能優，在鋰離子電池中作為負極集流體材料，起到傳輸電子和承載負極材料的作用。對動力電池用銅箔的特性要求包括涂覆電極材料時不會產生斷裂、撕邊問題；表面要能均勻地涂覆負極材料且要求粘結力高。制造工藝（電解工藝參數）、銅箔厚度、織構、表面質量等都是鋰電銅箔生產應用的重要壁壘。電解銅箔的制造過程主要有四個工序：1)

溶銅：電解液制備。在特種造液槽罐內，用硫酸、去離子水將銅料制成硫酸銅溶液（將銅氧化溶解），為生箔工序提供符合工藝標準的電解液；2)

生箔電解：是在陰極電沉積生成銅箔的過程。硫酸銅電解液中加入多種添加劑及氯離子，在直流電的作用下，銅離子獲得電子后于陰極輥表面電沉積而制成原箔，經過陰極輥的連續轉動、酸洗、水洗、烘干、剝離等工序，并將銅箔連續剝離、收卷而形成卷狀原箔；鋰電銅箔有光毛面之分，光面是與陰極輥接觸的面，毛面是與電解液接觸的面，表面有錐形凸起。生箔電解是電解銅箔生產工藝中最重要的環節，電流密度、電解液中銅離子及氯離子濃度、酸的濃度、電解液溫度、添加劑及含量等都決定了電解銅箔的性能。3)

后處理：對原箔進行酸洗、有機防氧化等表面處理工序后，使產品質量技術指標符合客戶要求；4)

分切：根據客戶對于銅箔品質、幅寬、重量等要求，對銅箔進行分切、檢驗、包裝。銅箔厚度越薄，可以在電芯體積不變條件下，提高電芯能量密度。根據銅箔厚度不同，可以分為極薄銅箔（≤6μm）、超薄銅箔（6-12μm）、薄銅箔（12-18μm）、常規銅箔（18-90μm）和厚銅箔（＞70μm）。以主流方形電池為例，銅箔厚度從

8μm減少到

6μm，可以在電芯體積不變條件下，增大活性材料的用量，漿料涂覆厚度增厚，將直接使電芯能量密度提高。極薄銅箔

2018

年才在國內實現規模化商用，目前僅少數廠商能夠實現

6μm高性能極薄鋰電銅箔規模化量產，嘉元科技在

2018

年實現

6μm產品量產，2019Q1

其營收占比已達到

68.6%。雙面光銅箔作為負極集流體擁有更好性能。銅箔根據表面狀況不同可以分為雙面光銅箔、雙面毛銅箔、雙面粗銅箔、單面毛銅箔和甚低輪廓銅箔（VLP銅箔）。其中雙面光銅箔具有雙面結構對稱