發現價值免責聲明發現價值航航宇科技(688239.SH)核心觀點：應用于我國多款國產航空發動機，也用于GE航空、普惠、賽峰、羅為當前主鍛為航空航天裝備主要結構件形態之一，其性能和質量在一定程度上產品在下游陰極輥、核電和燃機等市場的應用或為中長期潛在看點。PE合理2020A2022E40.9 278 2020A2022E40.9 278 30.1 60.4340.362023E36.0 379 262 45.2 41.6329.492024E2,44132.7 508 377 43.62,44132.7 508 377 43.6 2.6428.9820.221.82營業收入(百萬元)671增長率(%)EBITDA(百萬元)母凈利潤(百萬元)增長率(%)35.0EPS(元/股)0.69市盈率(x)ROE(%)EV/EBITDA(x)--43.120591.10.9968.6947.88數據來源：公司財務報表，廣發證券發展研究中心公司公司評級值本數據 2-12-01總股本/流通股本(百萬股)總市值/流通市值(百萬元)01一年內最高/最低(元)30日日均成交量/成交額(百萬)近3個月/6個月漲跌幅(%)/43.484.56/34.67市場表現41%26%11%-5%-20%-35% 航宇科技滬深300SFCCENo.BRF275136693xiangjiegfcomcnwukunqi@技|公司深度研究價值價值 9 13 15 22 技|公司深度研究價值價值 技|公司深度研究價值價值 圖42：環鍛件重要原材料的平均采購單價普遍上升(單位：元/KG) 28 預計攤銷費用(單位：萬元/萬股) 8 表10：境內民品航空鍛件難變形材料及對應的發動機型號與同行業公司對比情況 通過美國GE航空公司鍛造和熱處理工藝審核，同年12月，國內首獲GE航空鈦合金鍛件首件包 通過美國GE航空公司鍛造和熱處理工藝審核，同年12月，國內首獲GE航空鈦合金鍛件首件包 在美國GE航空鍛件供應商競標會中脫穎而出，獲得Leap發動機的多項圖號鍛件供貨資格與世界知名航空發動機制造商德國MTU公司達成長期合作協議 獲2017年度中國航發商“優秀供應商”獎項，這是對公司在國內民用大飛機項目所作貢獻肯定與英國羅羅公司簽訂“五年長協”，成為其大中型機匣環鍛件亞洲唯一的供應商7月5日，公司在上海證券交易所科創板掛牌上市技|公司深度研究一、公司簡介：國內領先的高端裝備用環鍛件生產企業公司是國內領先的高端裝備用環鍛件生產企業，產品應用于航空發動機等高端裝備銷售，主要產品為航空發動機環形鍛件，產品亦應用于航天、火箭發動機、艦載燃機、工業燃氣輪機、核電裝備等高端裝備領域。公司航空發動機鍛件應用于我國預GE航空、普惠(P&W)、賽峰(SAFRAN)、羅羅(RR)、MTU等國際航空發動款新一代商用航空發動機。“年產6萬噸鈦合金新材料項目”，項目計劃總投資額約31.44億，標的公司注冊資協議各方各自領域優勢，更好地在鈦及鈦合金相關制品領域展開合作，開拓市場，2013201520172018 參加GE總部GE9X環鍛件競標，贏得總額第二大的鍛件包，正式為世界最大商用航空發動機提供環鍛件2019與美國普惠公司簽下了“十年長協”，正式加入普惠公司供應商行列 718Plus合金的環形鍛件成形方法通過美國專利商標局實質審查，獲得美國發明專利授權2021：航宇科技公司官網，廣發證券發展研究中心表1：航宇科技主要產品、客戶及終端應用領域品類別典型終端產品航空鍛件航空發動機環形鍛件航空發動機機匣中國航發、GE航空、柯林斯航空(Collins)、霍尼韋爾(Honeywell)、普惠(P&W)、賽峰(SAFRAN)、MTU、羅羅(RR)等航天鍛件航天科技、航天科工、藍箭航天、星際榮耀；藍箭航天、星際榮耀等境內客戶研箭氣輪機鍛件LM等先進航改燃氣輪機；國產重型燃氣航天科技展研究中心價值免責聲明技|公司深度研究價值價值%9.84%%%0%%貴州百倍投資咨詢方達國防軍工混合型證券投資基金創板2年定期開放貴州省科技風險投資漫宇四川德蘭航宇科技發展有限公司三航新材料技術公司實際控制人為董事長張華先生，產業背景優勢較為突出。據航宇科技2022年三畢業于西北工業大學、清%9.84%%%0%%貴州百倍投資咨詢方達國防軍工混合型證券投資基金創板2年定期開放貴州省科技風險投資漫宇四川德蘭航宇科技發展有限公司三航新材料技術漫宇54.55%18.54%信托有限22.78%4.94%3.41%85%航宇科技0%%0%實現境內外航空市場“兩翼齊飛”，通過參與國內外航空發動機環形鍛件的研制生產，把握全球領先的航空難變形金屬材料環形鍛件塑性成形技術發展方向，提高公GEP&W)、賽峰(SAFRAN)7890140.56%8.49%7.08%34%40%40.56%8.49%7.08%34%40%8.45%7.95%7.23%6.88%3.37%6.92%0.55%24.85%3.46%3.30%2%0%0%%%%%20172018201920202021航空航天能源燃氣輪機技|公司深度研究價值價值81%81%82%80%78%76%74%72%70%68%66%64%62%73%73%181%81%82%80%78%76%74%72%70%68%66%64%62%73%73%12.0010.008.006.004.002.000.00-2.00400%236.99%200%64.15%43.11%-200%6.71-400%1.392.26-0.18-600%2020-800%120.67%91.13%34.96%13.91%0%77.03%47.47%9.605.893.330.540.730.241.5620162019201720212018-0.50%%40%0%45.09%.91%45.09%.91%2.08%92%47.58%.42%18201820航空(行業)貢獻毛利占整體毛利比重7070%2017201820192017201820192020，年公司銷售毛利率、銷售凈利率為26.23%、9.15%，較2017年分別提升6.00pct、主要系銷售凈利率和權益乘數的提升所致。潤增速快于營收增速-731-731營收(億元)營收同比(%，右)歸母凈利潤(億元)歸母凈利潤同比0%28.84%%26.23%%%7.34%1617181617181920-10%7.90%7.90%%1.83%%毛利率凈利率技|公司深度研究降8%6%4%2%0%20172018201920202021 財務費用率研發費用率000-10%67867890資產周轉率(次)資產周轉率(次)銷售凈利率(%，右)凈資產收益率ROE(%，右)第二期股票激勵業績考核的目標值和觸發值為：2022-2024年扣非凈利潤目標值分別為021-2024年復合增速為29.61%；2022-2024年扣非凈利表2：航宇科技2022年股權激勵預計攤銷費用(單位：萬元/萬股)數22年23年24年25年人人00 ,908.95 .06-0.45 6.27- 53- -29.00-數據來源：航宇科技《關于向2022年第一期限制性股票激勵計劃首次激勵對象授予限制性股票的公告》、《關于向2022年第一股票的公告》，廣發證券發展研究中心表3：航宇科技2022年兩期股權激勵業績考核目標應考核年度年度扣除非經常性損益后的凈利潤(A)，萬元目標值(Am)觸發值(An)年度年度年度年度39.6071.7128.70年度年度00.0000.0038.29數據來源：航宇科技《關于向2022年第一期限制性股票激勵計劃首次激勵對象授予限制性股票的公告》、《關于向2022年第一激勵計劃首次激勵對象授予限制性股票的公告》，廣發證券發展研究中心價值免責聲明技|公司深度研究價值價值二、應用：金屬成型工藝，高性能環鍛保障裝備運行(一)鍛造：主流金屬成型工藝之一，具有加工難度大、強范圍經濟特征能。機械裝備中的主承力結構或次承力結構件一般都是由鍛件制成的，鍛件廣泛地坯改變形狀和性能而成為合格鍛件的加工過程，其根本目的是利用外加載荷(沖擊載荷或靜載荷)通過鍛壓設備或模具使金屬毛坯產生塑性變形，從而獲得所需形狀型工藝之一小、直徑擴大、截面輪廓成形的塑性加工工藝。輾壓擴孔時的應力應變和變形流動02萬元。而三角防務(航空模鍛為主)，截至2020年技|公司深度研究表4：截至2019年末，派克新材主要生產設備情況設備數量(臺)割、加熱及冷卻設備賬面價值(萬元)利1帶鋸床.34%無2無37鍛造及輾環設備23.63%無1T液壓機120T液壓機1.26%3N10無41344%無5機161022.78無7mm18無8輾環機14.986.92無9T1無1無機械手7.58%無作機288設備無1加工車床無23輔助生產設備無1起重機.81%無232無35無：派克新材招股書，廣發證券發展研究中心表5：截至2020年12月31日，三角防務主要生產設備稱率%1MN液壓機設備2,867.36.012MN322.803銑床設備0.464熱爐1.825起重機.046MN動力及設施8.3377.63018249環機備6.81三角防務可轉債募集說明書，廣發證券發展研究中心價值免責聲明技|公司深度研究價值價值SML28nm14nm7nm5nm藝鍛技術鈦合金和高4萬噸模鍛鍛造術檢驗交付零件圖樣鍛造行業本質為金屬熱加工行業，核心壁壘取決于對鍛造工藝的理解。鍛造是一種家知識產權局披露的發明專利申請(申請公布號為CN110814251A，申請公布日為SML28nm14nm7nm5nm藝鍛技術鈦合金和高4萬噸模鍛鍛造術檢驗交付零件圖樣業模式是基于先進工藝賺加工的錢主要產品主要產品主要客戶：蘋果、華為主要客戶：蘋果、華為主要產品主要產品模鍛件飛機飛機主機廠、航發主機廠中游鍛造環節具有強范圍經濟特征。相比于下游機加和終端的整機廠環節，中游鍛造環節的一個顯著特征/優勢在于其范圍經濟性，以及研發費用的前置性特征突出，并最終反映為邊際利潤的增加。范圍經濟不同于規模經濟，前者指的是當同時生產兩種產品的費用低于分別生產每種產品所需的成本的總和時，所存在的狀況被稱為于改變鈦合金鑄錠的鑄態組織、獲得所需要的顯微組織類型、達到規定的超聲波探傷驗收條件、獲得模鍛產品前的組織均勻化、保證制坯或模鍛成形性能等。從這個角度考慮，對于不同的合金類型，包括低強度、中強度高韌性、高強高韌、超高強度、超高強韌等牌號的合金，對于中游鍛造廠僅需理解如何將這些牌號的鈦合金鍛以同處于航空鍛造行業的三角防務為例，三角防務對相關專利表述或也可反映中游近β型鈦合金鍛造技術”，其研發過程表述為“針對多型直升機型號對旋翼系統鈦用效果”處稱“該技術將應用于所有在研新型號直升機旋翼系統中央件、連接件等心技術產品某鈦合金鍛造及熱處理技術某鈦合金大型機身、起落架心技術產品某鈦合金鍛造及熱處理技術某鈦合金大型機身、起落架結構件心技術產品某近β型鈦合金鍛造技術多型直升機旋翼系統鍛件技|公司深度研究利描述為例，掌握某一牌號或某類型鈦合金鍛造及熱處理工藝后，能夠較易拓展到有強范圍經濟特征效果該技術應用在了大型運輸機Y20和某新型預警機和起落架鈦合金鍛件的生產中有強范圍經濟特征效果該技術將應用于所有在研型號直升機旋翼系統中央件、連接件等鍛件的生產(二)應用：航空航天裝備重要結構件之一，高性能環鍛保障裝備運行環形鍛件的性能和質量在一定程度上影響著航空關鍵構件的使用性能和服役行為。空渦輪風扇發動機環形零件包括風扇機匣壓氣機機匣、渦輪機匣、連接環和封嚴環等，環形零件在現代航空渦輪風扇發動機中屬于一種涉及材料種類多、量大面廣、2012，鍛造與沖壓)，美國普惠公司研發的JSF35聯合戰斗機用渦輪風扇發動機F-圖15：環形鍛件為航空發動機結構的重要組成之一圖16：環形鍛件為航空裝備產品結構的重要組成之一價值免責聲明 熱加工 熱加工鍛造重點在于工藝參數的調整：以熱變形為例，大型鈦合金航空結構件主技|公司深度研究程度上影響著航空關鍵構件的使用性能和服役行為，環形鍛件的組織性能也影響著飛機的使用壽命和可靠性。表6：環形鍛件采用更高的制造要求以滿足產品應用需要產品應用領域產品質量要求航空鍛件航空發動機抗力大、變形溫度窄、鍛造塑性差、組織均勻高、零件有效厚度小機加變形難控制造加熱溫度范圍窄、鍛造火次多、變形量小、終鍛溫次與變形量控制嚴格性、一致性、可靠性和可追溯性要求較高、金力學性能均勻性要求高、石化、電力等難度小，技術難度不高造加熱溫度高、火次少、變形量大、終鍛溫度低、火次與變圍寬通要求、金相組織和力學性能滿足標準研究中心三、格局：熱工藝經驗壁壘高，高可靠性要求鞏固格局(一)高端航空航天鍛件的核心技術壁壘，在于攻克熱工藝的不可檢測性在熱工藝最終產成品制成前，絕大多數環節(包括工藝參數的調整)的實際影響難品核心性能如疲勞壽命等多需要實際的載機試驗才能得以檢測，上述兩點共同決定航空中游鍛造領域(含鍛造及鍛后熱處理雙環節)的前期高研發投入及后期引入下壁壘源自其不可檢測性鍛鍛造熱熱處理前前期研發高投入要通過熱模鍛成形、在其成形(變形)過程中，成形工藝參數如變形溫度、壓下速度以及壓下量等不僅決定了模鍛件的成形載荷，也對鈦合金的組織變的本構關系，明晰顯微組織的演變規律后期導入長時后期導入長時間核心性能的驗證多需要實際載機檢測：構件的疲勞壽命分析是驗證其是否符合下游標準的重要一環。對于裂紋形成階段的壽命分析，通常采用疲勞累計損傷理論，而對于疲勞裂紋擴展階段的壽命估算，則普遍采用斷裂力學理論。由于這兩個理論給出的疲勞壽命的估算結構無法實現很好的銜接，業內一直試圖用連續破壞過程思路來研究全物理過程的疲勞壽命中心價值免責聲明技|公司深度研究價值價值鍛造及熱處理過程的參數控制為技術核心，而由于其制造過程中的不可檢測性決定壓下量等不僅決定了模鍛件的成形載荷，也對鈦合金的組織與性能產生明顯影響，因此如若實現鍛件的組織性能調控，需要獲得鈦合金應力應變的本構關系，明晰顯影響的不可控以及多變量之間的交叉影響因素均需要多次的實際試驗，中游鍛造廠商難以對鍛造和熱處理環節的每一次參數調整后的鍛坯性能進行檢測。他參數不變，在不同溫度下TC4-DT的應力應變關系存在差異心鍛件成品(指熱處理后成品)疲勞壽命分析是下游檢驗其是否為合格品的關鍵環節，當前多使用理論模擬及超聲檢測等技術手段完成，但考慮下游高端裝備對性能及安鍛件內部的裂紋、氣孔、縮孔等缺陷可采用無損檢測進行，而鍛件內部的宏觀組織則需通過解剖隨機抽出的某個鍛件典型的截面進行觀察與分析，但考慮到下游對于結構件性能及安全性的雙重高標準，對于新供應商的鍛件產品通過解剖隨機抽出截試驗等，所需的時間周期或相對較長。測作為無損檢測的典型常用來進行鈦合金鍛件檢測技|公司深度研究價值價值金力(二)中低端鍛造企業眾多，穩定性及性能高要求強化高端鍛件行業格局金力備性能以及管理能力的制約，不同鍛造企業之間競爭力差異較大。從國內市場看，我國鍛造企業數量眾多，競爭比較激烈，大部分鍛造企業主要從事普通碳鋼、合金料的加工能力整體不足、產品技術含量及附加值相對較低、工藝水平相對落后，產品以普通鍛件為主，主要面向通用機械等對產品品質要求不高的行業，依靠價格及本優勢獲取部分市場空間。鈦合金牌號的發展，而由于以鍛造及熱處理環節為代表的熱工藝是鈦合金顯微組織新鍛造廠商較易切入的關鍵時間點學性能關鍵：合金成分配比、學性能關鍵：合金成分配比、熱加熱加工工藝材料材料配合配合鍛造飛機推推動動推動動靜強度→耐久型/損傷容限型組裝結構件→化飛機設計方法的發展推動上游材料如鈦合金等也隨之向高性能方向發展，體現為下料技術鈦合金整體構件最大投影面積達5.53㎡，而且損傷容限型鈦合金已得到成熟應用。求，如基本要求強韌性匹配和強塑性匹配，在使用性能方面要求高疲勞性能與損傷容限性能匹配、疲勞性能與蠕變-持久性能匹配。例如據西部超導2019/6/24招股書合金提出了苛刻要求，當時此類鈦合金尚屬于國內空白產品。”技|公司深度研究價值價值方法的發展推動鈦合金材料向綜合高性能方向發展中心在創新發展材料的基礎上，提高相關高性能材料如鈦合金構件的綜合高性能，需要金材料技術研究與發展》，仍以TC4-DT(我國新型飛機主干中強度高損傷容限型鈦合金材料之一)為例，為了獲得高損傷容限性能，單純波探傷雜波水平，并最終通過鍛造工藝獲得性能均勻的鍛件組織。隨著新一代飛機采用損傷容限設計，提出鈦合金應進一步滿足飛機長壽命、高減重的使用需求，鈦的β熱處理工藝才得以推廣應用。以美國軍機為例，對于高強度的Ti-6-22-22S對大型鍛件或厚截面鍛件，甚至降低到不可接受的地步。所以，對高強度的損傷容限型鈦合金來說，必須提出綜合高性能要求相適應的新型β熱加工工藝技術，以便在不降低塑性的同時，獲得高的損傷容限性能。在我國集中主干鈦合金上的應用情況中心技|公司深度研究料工藝的配合代飛機發展設計方法20世紀50年代代軍機超聲速靜強度設計代飛機發展設計方法20世紀50年代代軍機超聲速靜強度設計20世紀60~70年代疲勞壽命設計和破損安設計機斷裂和裂紋擴展等綜合能20世紀80年代損傷容限設計第三代民機損傷容限性能和腐蝕環境綜合壽命20世紀90年至今耐久性/損傷容限設計在研民機損傷容限性能和腐蝕環境綜合壽命典型應用FE6%鈦合金，要求在中溫下具有高比強度美國F-15、F-16等軍機和民機上大量應用Ti-6AL-4V中強度和Ti-10-2-3高強鈦合金材料歐美國家在F-117、C-17、波音747-777等飛機上承力梁、軸和起落架等部件上采用大量的鈦合金整體鍛件美國第四代飛機F-22采用38.8%鈦合數據來源：航空工業出版社《新型航空高性能鈦合金材料技術研究與發展》，廣發證券發展研究中心同一材料的影響較大航空工業出版社《新型航空高性能鈦合金材料技術般而言，參與航空發動機的研制是未來承擔航空發動機批產任務的先決條件。新進5年；而在通過表7：航宇科技在主要應用領域的競爭對手品類別航空鍛件航天鍛件鍛件化鍛件對手DONCASTERS公艦船鍛件：貴州安大、陜西宏遠、貴州航宇、派克新材等民船鍛件：寶鼎科技、通裕重工等、通裕重工、派克新材、通裕重工、派克新材等究中心(三)公司核心競爭優勢：技術實力奠定競爭基礎，客戶優勢顯著 識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明技|公司深度研究制技術，領先國內同行。在機匣制造上，公司部分大型復雜異型環件的整體近凈成權制造LEAP發動機風扇機匣鍛件的企業之一。的研發流程預研(概念機)在研(整機研制)預研(概念機)在研(整機研制)定型批產未來批產整機定制鍛件工藝定型產品批產現階段處于預研或在研，公司參與同步研制生產未來批產整機定制鍛件工藝定型產品批產現階段處于預研或在研，公司參與同步研制生產交付工藝優化試驗件試制工藝設計科研訂單生產交付工藝設計新品訂單段已批產獲取訂單工藝設計生產、交付進入客戶的合格供應商名錄段已批產獲取訂單工藝設計生產、交付進入客戶的合格供應商名錄取得客戶的供應商資質考核通過產品試制取得相關資質數據來源：航宇科技招股說明書，廣發證券發展研究中心研發費用率對比9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%201620172018201920202021航宇科技三角防務中航重機派克新材wind，廣發證券發展研究中心航宇科技深耕行業技術，參與多項鍛造業國家標準制定。航宇科技承擔多項項目，0信部中小企業局針對航空航天發動機用環扎鍛件領域頒發的“第一批專精特新‘小巨委頒發的“國家企業技術中心”榮譽稱號。表8：航宇科技技術先進性及榮譽情況術均勻性、低塑性材料成型表面控制、復雜薄壁異形環扎鍛件軋制技術等方面擁有核心技術家專利制定各項榮譽一批專精特新“小巨人”企業、國家重點新產品、國家知識產權優勢企業等數據來源：航宇科技招股說明書，心價值免責聲明技|公司深度研究價值價值表9：境內軍品航空鍛件難變形材料及對應的發動機型號與同行業公司對比情況類別航宇科技類號件應用的號件應用的號件應用的GH4169、GH536、GHGH4698等的生技術用于的生技術用于航空鍛件收入規模較小、3434.54萬元(軍民品航空鍛件收入之和)鈦合金TC4、TC11、TA15、TA、TC1、TC2、TC6等GH738、GH141、GH鈦合金TC25、TA12A、TC17等表10：境內民品航空鍛件難變形材料及對應的發動機型號與同行業公司對比情況類別航宇科技類號件應用的號件應用的號件應用的用于發中C料件品技術品應用于航空鍛件收入規模較小、萬品鈦合金TCTC2(Rene41)、材A牌號研究中心高端客戶的供應商資格是市場地位的重要體現。由于宏遠鍛造主要產品為飛機結構新材主要海外客戶為航空發動機制造商明顯不同。據航宇科技招股說明書，安大鍛造與羅羅(RR)、賽峰(SAFRAN)、ITP等客戶有較深的合作歷史，其中主要的境外客戶為羅羅(RR)；派克新材取得了羅羅(RR)的供應商資質，在境外市場方面技|公司深度研究(RR)、MTU、霍尼韋爾(Honeywell)等世界主要商航空發動機制造商的供應商機供應環形鍛件的長期協議，參與國際航空難變形金屬材料環形鍛件市場競爭，因此與國內同行業公司相比，公司擁有行業領先的境外客戶資源。表11：公司擁有行業領先的境外客戶資源公司名稱客戶造羅羅(RR)、賽峰(SAFRAN)、ITP(羅羅子公司)等飛機結構件業務：空客、波音、賽峰起落架公司航空發動機業務：霍尼韋爾(Honeywell)羅羅(RR)航宇科技GE航空、普惠(P&W)、賽峰(SAFRAN)、羅羅(RR)、MTU、霍尼韋爾(Honeywell)、柯林斯航空(Collins)、美捷特(Meggitt)等發展研究中心四、航空裝備與外貿雙驅動，從新能源陰極輥看未來(一)航空裝備市場：中小推黎陽戰略伙伴，航空航天現代化建設奠基中國航發貴州黎陽簽署戰略合作協議，協議涵蓋的產品范圍包括貴州黎陽各型號發兩型航空發動機數量最多的廠家，是國內航空發動機率先出口和出口量最大的航空貴陽高新區打造中航發黎陽發動機生態圈，公司投資環鍛件精密制造產業園助力產業發展。貴陽高新區高度重視先進裝備制造業，重點發展航空航天動力裝備、精密鑄件、通用及關鍵零部件等先進裝備制造，依托黎陽動力、貴陽精鑄、航宇科技、賽峰飛機發動機等龍頭企業，打造以航空發動機制造為核心的先進裝備制造產業集群，以“兩機”為核心的先進裝備制造業產值規模在2025年突破150億元。2022年以來，貴陽高新區圍繞中航發黎陽發動機生態圈與棗莊北航機床創新研究院有限公司、貴陽長之琳發動機零部件制造有限公司等3家企業，攜手共建中航發黎陽發動機生態圈。生態圈包含發動機葉片類零件拋光、發動機轉動件、機匣、零部件熱表處理等項目，總投資額約10億元，建成達產后年產值約20億元。此外，2022年3月貴陽高新區與航宇科技就“航空發動機燃氣輪機用環鍛件精密制造產業園項目”落地事宜達成共識，航宇科技總投資12億元，項目建成達產后預計可實現年產20億元，為貴陽高新區高端裝備制造業發展帶來強勁增量。價值免責聲明中國航發貴州黎陽貴陽高新區貴陽長之琳發動機零部件制造有限公司代中國略目標發動機葉片類零件拋光發動機轉動件機匣零部件熱表處理中國航發貴州黎陽貴陽高新區貴陽長之琳發動機零部件制造有限公司代中國略目標發動機葉片類零件拋光發動機轉動件機匣零部件熱表處理技|公司深度研究共建中航發黎陽發動機生態圈項目棗棗莊北航機床創新研究院有限公司發證券發展研究中心中國共產黨第十九屆中央委員會第五次全體會議公報發布。全會提出，加快國防和軍隊現代化，實現富國和強軍相統一....加快機械化信息化智能化融合發展，全面加軍百年奮斗目標。要提高國防和軍隊現代化質量效益，促進國防實力和經濟實力同信息化和智能化融合發展；提高捍衛國家主權、安全、發展利益的戰略能力，確保2027年實現建軍百年奮斗目標；加快武器裝備現代化，聚力國防科技自主創新、原始創新，加速戰略性前沿性顛覆性技術發展，加速武器裝備升級換代和智能化武器。與軍隊的現代化2050年人民軍2050年人民軍隊建成世界一流軍隊2035年基本實2035年基本實現國防和軍隊現代化確確保2027年實現建軍百年奮斗目標2020年基本實現機械化，信息化建設取得重大進展，戰2020年基本實現機械化，信息化建設取得重大進展，戰略能力有大的提升價值免責聲明技|公司深度研究價值價值加快軍事理論現代化，健全新時代戰略體系，發展先進作戰理論提高國防和軍加快軍事組織形態現代化，深化國防和軍隊改革，推進軍事管理革命加快軍兵種和武警部隊轉型建設，打造高水平戰略威懾和聯合作戰體系化質量效益加快軍事人員現代化，完善軍事人才培養體系，鍛造專業化軍事人才方針促進國防實力加快軍事理論現代化，健全新時代戰略體系，發展先進作戰理論提高國防和軍加快軍事組織形態現代化，深化國防和軍隊改革，推進軍事管理革命加快軍兵種和武警部隊轉型建設，打造高水平戰略威懾和聯合作戰體系化質量效益加快軍事人員現代化，完善軍事人才培養體系，鍛造專業化軍事人才方針促進國防實力隊現代隊現代加快武器裝備現代化，聚力國防科技創新，加速裝備升級換代和智能化武器裝備發展同國家現代化發展相協調，深化資源共享，強化制度協調，構建一體化戰略體系推進重點領域、區域和新興領域協調發展，集中力量實施國防領域重大工程和經濟和經濟步提升優化國防科技布局，完善國防動員體系，強化全民國防教育，鞏固軍政軍民團結五中全會提出的到2035資者交流內容，“航空動力方面當前的需求增長主要包括①部分二代機升級，三代機性能提升，相關機型的國、牽引和新型號技術推動的雙輪驅動下，預計公司‘十四五’期間訂單將保持‘十三五’末的增長態勢”。據航宇科技審核問詢函之回復報告(第一輪問詢修訂版)，公司目前已經全面參與是國內航空發動機環形鍛件的主研制單位之一。公司產品亦應用于重型工業燃氣輪國內廠商生產軍用鍛件產品必須取得軍品相關資質，并進入中國航發下屬主機廠的與相關型號的配套研制工作，公司境內航空發動機市場的主要客戶為中國航發，與中國航發的深度合作或將使得公司受益于國內高端裝備市場的發展。業航空市場展望2022-2040》(CommercialMarketOutlook2022–2040)，CMO技|公司深度研究價值價值采購合同付款銷售合同付款直接客戶公司約一半的客機交付將取代當今的機型，從而提高全球機隊的燃油效率和可持續性；采購合同付款銷售合同付款直接客戶公司0%，端裝備領域。由于航空領域對于產品質量的要求較高，在鍛件行業中，公司往往需材料合格供應商，一種產品對應多家供應商，由公司自主選擇采購方，且不指定原一般指定一家供應商。航宇科技的產品銷售分為一般模式和專料專用模式，據航宇科技發行人及保薦機構回復意見，專料專用模式是指終端客戶指定供應商并鎖定原材料價格，材料僅用于生產客戶產品或向客戶指定的第三方出售，公司不具備剩余原料的處置權。GE航空、賽峰(SAFRAN)、羅羅(RR)、普惠(P&W)等最終客戶通過指定供應商并鎖定價格，以此來加強供應鏈管理，同時控制成本、保證產業鏈中游上上游：原材料供應商件企業下游：航空發動機制造商下游：航空發動機制造商 下游裝備推動、上游材料創新、中游鍛造配合指定供應商指指定供應商并鎖定價格終端客戶并鎖定價格終端客戶合同材料供應商產品原材料產品數據來源：航宇科技發行人及保薦機構回復意見(第二輪問心技|公司深度研究價值價值依托優質客戶資源，航宇科技外貿收入或將逐步復蘇。在境外客戶方面，航宇科技MTU及保薦機構回復意見(第二輪問詢)，航宇科技已成為GE航空發動機環鍛件的合格已與羅羅(RR)公司、霍尼韋爾(Honeywell)公司簽署保密協議進入供應商認證相關談判。GE35030025020050GE通用航空業務收入(億美元)201220142013201620172201220142013201620172018201920202015鋰離子電池制造過程的重要材料，而陰極輥是鋰電銅箔一體機制造的核心部件。據沉積在它的表面而成為電解銅箔，高性能銅箔對于生箔機中的陰極輥的材質、設備鐵等日企，訂購陰極輥需要提前下單排期，下單和產能間隔時間長，且生產設備價新能源鋰電銅箔核心裝備陰極輥新產品在西安下線，這標志著我國超大直徑陰極輥制造技術實現了新的突破。鈦環陰極輥鋰電銅箔鋰電銅箔日本新日鐵西安泰金航天科技7414廠鈦環陰極輥鋰電銅箔鋰電銅箔日本新日鐵西安泰金航天科技7414廠上海洪田嘉元科技銅冠銅箔諾德股份超華科技靈寶華鑫中一股份比亞迪寧德時代天津力神國軒高科光宇集團克航宇科技技|公司深度研究業鏈的重要一環源汽車、儲能系統等比比亞迪宇通客車北汽新能源華為國家電網上游材料生產中游電芯制造和PACK組裝下游電池應用m精度鋰電銅箔一體機券展研究中心m鋰電銅箔一體機的核心部件陰極輥券展研究中心冠銅箔集團股份有限公司與西安泰金工業電化學技術有限公司共同簽訂了銅箔裝備 造的核心技術，逐步在核電釷基反應堆容器、陰極輥(鋰電池銅箔材料核心加工設實現清潔能源產業鏈整體補強。價值免責聲明技|公司深度研究表12：中一科技陰極輥產能規劃產能(t)建23年股說明書，航宇科技目前“突破了部分大型復雜難變形材料環件軋制全流程低應力控制關鍵技術及環扎鍛件制造過程精確控制技術”，“掌握了大直徑薄壁高筒筒形關鍵工序。航宇科技為西安泰金、航天科技四院7414廠兩家主要國產陰極輥廠商提供陰極輥用大尺寸薄壁矩形鈦環，能夠滿足下游陰極輥制造商對于鈦環殘余應力的m輥所用的鈦環成品的軋制過程及鍛件成品航宇科技具備生產陰極輥用鈦環的關鍵技術，已經與國內三家陰極輥廠商中的兩家達有色組《鼎勝新材-鋰電鋁箔龍頭進入產能釋放期》，2021年中國鋰電池出貨量為327GWh，同比增長128.83%，汽車市場的強勁增長趨勢。預計未來隨著新能源汽車產業的持續發展，上游的鋰離原材料利用率改善是主要方向價值免責聲明技|公司深度研究價值價值軍品毛利率高于民品，軍民品結構優化有望推動整體毛利率提升。公司整體毛利率由2016年的19.31%穩步增長到2020年前三季度的32.62%，呈增長態勢，其主要原因在于軍品毛利率高于民品毛利率，公司整體毛利率隨境內軍用鍛件市場份額擴大而增加。據航宇科技發行人及保薦機構回復意見(第二輪問詢)，2020年公司下游科技招股書，軍民品毛利率差異主要源自工藝特性和產品規格差異，產品及客戶的結構差異導致客戶對產品的工藝要求不一致，境外鍛件在鍛造環節需要先冷卻后再進行下一步工序，而境內鍛件只需要不完全冷卻即可，境外鍛件單位材料成本耗用的制造費用和直接人工相對較多，導致境外鍛件毛利率水平相對較低；此外，產品及客戶結構差異也與毛利率差異相關，由于境內銷售產品的大尺寸鍛件占比更高，毛利率高于民品航空鍛件40%35%30%25%20%15%10% %36.85%336.85%33.28%20.61%18.67%15.98%201820192020軍品航空鍛件毛利率民品航空鍛件毛利率第一輪審核問詢函回復(2020數據更新版)，廣發證券發展研究中心鍛件的直接人工和制造費用規模持續增長，航空鍛件直接人工和制造費用分別從應降低了人工和制造成本，提升了生產效率。造費用保持增長態勢7000.006000.004907.325000.004099.584000.003000.00219.892000.001140.191079.58.61447.69.61447.690.0020172018201920202021航空鍛件直接人工(萬元)航空鍛件制造費用(萬元)數據來源：航宇科技第一輪審核問詢函的回復(2020數據更新和制造費用呈下降趨勢2000.001800.001600.001400.001200.001000.00800.00600.00400.00200.000.0020172018201920200%-5%-20%-25%-30%航空鍛件單位直接人工(元)航空鍛件單位直接人工變動率(%，右)航空鍛件單位制造費用(元)航空鍛件單位制造費用變動率數據來源：航宇科技第一輪審核問詢函的回復(2020數據更新技|公司深度研究價值價值.54%提升9.06pct至平均采購單價由2018年的194.33元/KG上漲至2020年的231.61元/KG，年均復合增長率為9.17%；鈦合金的平均采購單價由2018年的147.59元/KG上漲到KG3%，除鋁合金和不銹鋼外，其他材料的平均采購單價均有增加，上游原材料價格的持續上漲增加了公司的成本壓力，影響中游鍛造廠商的毛利率水平。最高且持續增長71.54%71.54%76.32%80.60%79.74%100%80%60%40%20%0%2018201920202021直接材料占比制造費用占比直接人工占比250.00200.00000高溫合金鈦合金結構鋼鋁合金不銹鋼其他201820192020依靠新技術加強原料管控節約成本、增強毛利率水平。在原料占成本比重近80%、主要原料采購價持續上升、單位直接材料投入對成本的影響增強的情況下，能夠降低原材料的耗用、提升利用效率的技術將對鍛造企業的發展起到重要作用。據《先較高的尺寸精度和幾何精度以及較好的表面粗糙度。在成型工藝方面，由于航空發重制約生產效率、成本和質量穩定性。而軍工領域的精密鑄造技術可以對大型復雜鈦合金實現一次鑄造成型，解決鑄件分體鑄造焊接成形工藝制造費用高和周期長的技|公司深度研究價值價值產出比穩中有升0%90%80%70%60%50%40%1.97%3.96%2.58%3.96%2.58%2017201820192020高溫合金鈦合金結構鋼鋁合金 不銹鋼其他合計一輪審核問詢函的回復(2020數據更新版)，廣發證券發展研究中心五、盈利預測與投資建議配套與穩定的客戶關系優勢突出，如2017年公司與中國航發貴州黎陽簽署戰略合作及國產替代進程，公司鍛件在下游鋰電陰極輥、核電和燃機等市場的應用或為中長在看點。.7%，預計2022-24年該業務毛利率分別為31.9%/32.0%/32.1%；基于公司前三季度分業務表現，以及考慮國內2-24年該業務毛利率分別為33.1%/33.1%/33.1%。市場持續增長，預計未來隨著新能源汽車產業的持續發展，且隨著陰極輥等核心設0%，預計2022-24年該業務毛利率分別為40.0%/40.0%/40.0%。 (3)燃氣輪機方面，預計燃氣輪機市場在國產替代、航空裝備市場升級換代下有望實現穩增，并基于公司前三季度分業務表現，預計2022-24年該業務營收分別