11公司金融

第四章資本預算決策方法折現現金流法一、凈現值法（Netpresentvalue）項目的凈現值是項目壽命期各個階段的預期現金流量折現現值的加總，減去初始投資支出

決策法：

,則項目可行；反之則不可行23項目A時間投資支出凈利潤折舊現金流量折現后現金流（r=12%）0-100000-100000-100000115000200003500031250215000200003500027901.79315000200003500024912.31415000200003500022243.13515000200003500019858.94項目B0-100000-100000-100000110000200003000026785.71213000200003300026307.4314000200003400024200.53418000200003800024149.69520000200004000022697.07優勢1、考慮了貨幣的時間價值。2、凈現值包括了項目的全部現金流量，其它資本預算方法往往會忽略某特定時期之后的現金流量。3、凈現值對現金流量進行了合理折現，折現率長由項目的風險收益和資金的機會成本來選擇4.凈現值具有可加性缺點(1)資金成本率的確定較為困難，在經濟不穩定情況下，資本市場的利率經常變化更加重了確定的難度。(2)凈現值法說明投資項目的盈虧總額，但沒能說明單位投資的效益情況，即投資項目本身的實際投資報酬率。這樣會造成在投資規劃中著重選擇投資大和收益大的項目而忽視投資小，收益小，而投資報酬率高的更佳投資方案。4二、內部收益率法內部收益率法(InternalRateofReturn法)內部收益率IRR，是資金流入現值總額與資金流出現值總額相等、凈現值等于（NPV=0）零時的折現率投資項目的IRR決策法

當IRR>資本成本r,則項目可行當IRR<資本成本r,則項目不可行5Copyright?2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.6-6NPV與IRRWhenthebenefitsofaninvestmentoccurbeforethecosts,theNPVisanincreasingfunctionofthediscountrate.借入和貸出資金項目A：先投資1萬元，是以50%的利率貸出資金項目B：先獲得1萬元，是以50%的利率借入資金融資型項目的IRR決策法

當IRR<資本成本r,則項目可行當IRR>資本成本r,則項目不可行8項目C0C1IRRNPV(r=10%)A-100001500050%3636.36B10000-1500050%-3636.36多重IRR一個項目初始投資為22000元，之后4年每年獲得15000元現金流，但在第5年還需投入4000元，此項目的IRR是多少？對于長期項目，常需要進行在投資，此時會出現多重IRR，此時用NPV法則9Copyright?2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.6-10Inthiscase,thereismorethanoneIRR,invalidatingtheIRRrule.Iftheopportunitycostofcapitaliseitherbelow4.723%orabove19.619%,Starshouldmaketheinvestment.相互排斥的項項目該如何選擇？？11項目C0C1IRRNPV(r=10%)A-1000020000100%80818.18B-200003500075%118181.82對相互排斥的的兩個項目，，可采取增量IRR法增量現金流的的NPV，若大于0，則選擇進行行增量投資增量現金流的的IRR，若大于折現現率，則選擇擇進行增量投投資12項目C0C1IRRNPV(r=10%)A-1000020000100%80818.18B-200003500075%118181.82B-A-100001500050%36363.64三、經濟增加加值法（EVA）EVA(Economicvalueadded)EVA是指從稅后凈營業利潤中扣除包括股股權和債務的的全部投入資本成本后的所得。企企業的盈利只只有高于其資本成本（（包括股權和和債務成本））時才會為股股東創造價值值它衡量了減去去資本占用費費用后企業經經營產生的利利潤，是經濟效率和資本使用效率率的綜合指數13Cn為未來每個時時期n產生的現金流流，在每期，，因項目占用用而未能投資資到他處的I元的資本成本本（資本成本本率為r）與NPV法則間的異同同?14Copyright??2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.6-15Copyright??2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.6-16優點：考慮了權益資資本成本能較準確反映映公司在一定定時期內創造造的價值可作為財務預預警指標一種有效的激勵方式能真正反映企企業的經營業業績注重公司的可可持續發展缺點：短期財務指標標，可能與股股東財富最大大化的未來各各期的經濟增增加值矛盾對非財務信息息重視不夠17四、盈利指數數法盈利指數法是是能夠用于評評價資本預算算項目的對貨貨幣的時間價價值進行調整整的方法。盈盈利指數(profitabilityindex)是指初始投資資以后所有預預期未來現金金流的現值與初始投資的比值。盈利指數(PI)=未來現金流量量現值/初始投資=凈現值/消耗的資源=創造的價值/消耗的資源盈利指數決策策法的規則：：盈利指數>1，則項目可行行；盈利指數<1，則項目不可可行。18增量盈利指數數大于1，應選擇初初始投資較大大的項目A,與NPV法則一致19項目C0C1C2C3PINPV(r=10%)A-2000040000100080002.1623200.6B-1000010002000300002.5115101.43A-B-1000039000-1000-220001.818099.17資源約束下的的PI法（萬元）700萬資金分配按NPV分配，選C（200），D（200）,E（300）項目，NPV和為144萬（其中D項目投資200萬，NPV為24）按PI分配，選擇A（100）,C（200）,D（100）,E（300）項目NPV和為152萬20項目初始投資PVNPVPIA100120201.20B150160101.07C200250501.25D250280301.12E300370701.23優點注意到了項目目現金流入量量，而注意到到了項目的現現金流出量，，在評價項目目收益時有著著特殊的作用用。考慮了貨幣的的時間價值和和整個項目期期內的全部現現金流入量和和流出量當企業的投資資資金受到限限制時，不能能投資于所有有NPV>0的項目時，PI法很適用缺點當有互斥項目目時，面臨著著與NPV法則矛盾的結結果，此時可可采用增量PI法。若A-B項目的增量PI>1，則選擇項目目A2122222222第五章資本預算中的的一些問題2323第一節現金金流量的估算算1.現金流量是指與投資決決策有關的在在未來不同時時點發生的現現金流入和現現金流出。現金凈流量是指現金金流入和與現現金流出的差差額2.現金流流量的構成初始投資：項目運運行必須得現現金支出營業現金流量：在在經濟年限內內生產經營發發生的現金流流入和流出終結現金流量：項項目終止時發發生的現金流流量，主要包包括固定資產產的稅后殘值值和回收的流流動資產投資資232424現金流估算的的原則現金流量應為為稅后現金流量項目分析中的的現金流量都都是增量的任何直接（資本資出，折折舊，息稅等等）或間接（機會成本，侵侵蝕效應等）與某項目相相關的現金流流入或流出都都應歸類與此此現金流量與折折現率應保持持一致股權資本成本本、債權資本本成本、項目目資本成本以以及公司加權權平均資本成成本2525增量現金流項目評估中的的增量現金流量包括括所有因為接受該項目而直接接導致的公司司未來現金流流量的變動。增量現金流量量的定義隱含含著一個顯而而易見的推論論：任何現金金流量，如果果不管項目是是否接受它都都存在，那么它就是是不相關的。。增量現金流量量=接受項目目后所產生的的所有現金流流量-沒有此此項目時的所所有現金流量量2626是否屬于增量量現金流？沉沒成本：已發生的、、且當項目不不被采納時無無法收回的費費用機會成本：將資源分配配給新項目而而產生的成本本營運資本：是流動資產減去流動負債的差差額。是企業投放在在流動資產上上的資金，具具體包括應收收賬款、存貨貨、應付票據據、預收票據據、預提費用用等占用的資資金附加效應：項目實施后后，對其他項項目的影響，，可能是正面面的(協同效效應synergy)，，也可能是負負面的(侵蝕蝕效應erosion)27現金流量的估估算據產生現金流流的活動，可可以現金流分分為三大類：：經營性現金流、投資性現金流和籌資性現金流量假設：權益資資金投資，無無籌資性現金金流經營性現金流流=稅前利潤*（（1-Tc）+折舊舊投資資性性現現金金流流=營運運資資本本變變動動+資本本支支出出總現現金金流流量量=稅前前利利潤潤*（（1-Tc）+折舊舊+營運運資資本本變變動動+資本本支支出出2728經營營性性現現金金流流=稅前前利利潤潤*(1-Tc)+折舊舊投資資性性現現金金流流=營運運資資本本變變動動+資本本支支出出總現現金金流流量量=稅前前利利潤潤*(1-Tc)+折舊舊-營運運資資本本變變動動-資本本支支出出28現金流量表T0t1t2t31）銷售收入1200000150000020000002）經營費用6000007000008000003）折舊4000004000004000004）稅前利潤EBIT2000004000008000005）所得稅（33%）660001320002640006）凈利潤1340002680005360007）經營性CF(6)+(3)5340006680009360008）資本支出-12000009）營運資本變動-120000-5000017000010)投資性CF(8)+(9)-1200000-120000-5000017000011）總現金流(7)+(10)-120000041400061800076600029折舊舊與與現現金金流流量量折舊舊會影影響響應應稅稅收收益益和和凈凈收收益益，，但但它它并并非非現現金金流流出出，，其其產產生生的的節稅稅收收益益應計計入入現現金金流流量量直線線折折舊舊法：：固固定定資資產產使使用用期期內內各各會會計計時時期期計計提提等等額額的的折折舊舊費費用用加速速折折舊舊法：：MACRS固定定資資產產使使用用前前期期計計提提較較多多折折舊舊費費用用，，然然后后逐逐漸漸遞遞減減兩種種折折舊舊法法的的累累積積折折舊舊相相同同2930項目的稅稅后現金金流項目初始始投入8萬元，直直線折舊舊法下5年后殘值值3萬元，折折現率為為10%每年折舊的節節稅收益益=折舊*稅稅率=1萬*25%=2500NPV=10363.67，其中5年節稅額額的現值值為9477元3012345收入3000031500330752472936465-經營費用1000010500110251157612155-折舊1000010000100001000010000=稅前利潤EBIT1000011000120501315314310-所得稅（25%）25002750301332883578=凈利潤750082509038986510733+折舊1000010000100001000010000=稅后現金流量175001825019038198652073331通脹與現現金流當存在通通貨膨脹脹時，實實際利率率為Eg,買入利率率為5%的1年期國債債1000元，，若若一年后后通脹預預期為4%，則實際際利率為為多少？？3132名義現金金流量實際現金金流量=名義現金金流量/(1+r通脹)當實際/名義現金金流量對對應實際際/名義利率率來計算算，在考考慮通脹的情況下下，兩種種計算的的NPV相同若實際現現金流量量按名義義利率折折現，NPV將被高估估；若名名義現金金流量按按實際利利率折現現，NPV將被低估估3233通脹與NPV第4年末無殘殘值，折折現率為為10%無通脹時時，NPV=29815.24元33年初始投資EBITDA折舊凈收益t=25%現金流量0-20000018000050000225007250028000050000225007250038000050000225007250048000050000225007250034通脹率為為5%時的項目目現金流流量(1)r名=1.1*1.05-1=15.5%NPV=25521.22(2)實際現金金流，得得相同的的NPV34年初始投資EBITDA折舊凈收益t=25%現金流量0-200000184000500002550075500288200500002865078659392610500003195881957.5497241500003543085430.3835第二節特特殊情情況下的的資本預預算決策策資本限額下的資本本預算決決策選擇使每每單位初初始投資資的凈現現值最大大的項目目步驟確定可用用資金額額的約束束條件計算可接接受項目目的NPV，估估算初始始投資額額計算可接接受項目目的PI據PI的的大小，，從高到到底排序序選擇項項目當項目累累積初始始投資額額達到資資金限額額時為止止3536當資本的的約束條條件不止一個個時，PI法將失失效假設公司司在現在和1年后可分別籌籌集到100000元元做投資資，可行行的四個個項目中中如何選選擇項目C0C1C2NPV(r=10%)PIA-100000300000500002140493.14B-50000500002000001607434.21C-50000500001500001194213.39D0-4000006000001322311.3337不同壽命命期的資資本預算算決策如何選擇擇5年期期項目A，NPVa=500和10年年期項目目B，NPVb=600,r=10%周期匹配配法等價年度度成本(約當年年均成本本法)EAC等等價年度度成本是是指某項項資產或或某項目目在整個個壽命期期間每年收到或支支出的現金流量量。Ca=500/A(5,10%)Cb=?38更新決策策更新決策策決定是是否用一一個具有有相同功功能的新新資產取取代現有有資產Eg：某某公司考考慮更新新計算機機設備。。舊設備備目前賬賬面價值值為50000元，剩剩余壽命命為5年年且可按按20000元元售出，，不考慮慮資本受受益稅。。新設備備購置成成本為150000元元，壽命命為5年年，使用用新機器器后年營營業費用用將降低低40000元元。假設設新舊設設備均采采用直線線折舊法法，5年年后均無無殘值。。公司所所得稅率率為25%，折折現率為為10%，是否否該更換換設備？？39新設備的的凈初始投資資=-150000+20000=-13000元新設備增加的年折舊舊稅后收收益（30000-10000））*25%=5000元新設備增加的年稅后后收益40000*（（1-25%））=30000元NPV=-130000+(30000+5000)*A(5,10%)=2678元應替換40擴展決策策某商店考考慮擴大大規模，，預投資資50萬萬元，并并在未來來10年年內直線線折舊，，期末無無殘值。。擴展決決策采用用后的下下一年開開始，每每年商店店收益為為20萬萬元，假假設折現現率為10%，，公司所所得稅率率為25%，該該擴展決決策是否否可行？？初始投資資年折舊節節稅收益益年稅后收收益41414141第六章資本預算算中的不不確定性性分析4242第一節敏敏感感性和場場景分析析敏感性分分析是研研究投資資決策方方法對項項目假設設條件變變動的敏敏感性的的一種方方法；在在資本預預算中分分析凈現現值NPV和內內部收益益率IRR對各各因素的的敏感程程度步驟基于預期期，估算算基礎狀狀態分析析中的現現金流和和收益找出基礎礎狀態分分析中的的主要假假設條件件（影響響收益的的變量和和宏觀經經濟情況況等）改變分析析中一個個假設條條件，保保持其他他假設不不變，估估算變化化后的NPV把所得信信息和基基礎狀態態分析相相聯系，，決定項項目是否否可行42Copyright??2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.7-43Best-andWorst-CaseParameterAssumptionsforHomeNetCopyright??2007PearsonAddison-Wesley.Allrightsreserved.7-44GreenbarsshowthechangeinNPVun