1、上市公司司循環(huán)融融資技巧巧梅雁股份份資本運運做分析析中企東方方資產(chǎn)管管理公司司證券研發(fā)發(fā)中心20033年7月月企業(yè)為何何融資擴大產(chǎn)業(yè)業(yè)規(guī)模、提升實實力兼并和重重組，實實現(xiàn)低成成本擴張張以資本推推動產(chǎn)業(yè)業(yè)發(fā)展實現(xiàn)跨越越式發(fā)展展企業(yè)融資資的基本本模式權益性融融資通過增加加企業(yè)的的所有者者權益來來獲取，例如發(fā)發(fā)行股票票、增資資擴股等等。債務性融融資通過增加加企業(yè)負負債獲取取，例如如向銀行行貸款、發(fā)行債債券、向向供貨商商借款等等。權益性融融資優(yōu)點資本具有有永久性性，不需需歸還，沒有固固定的股股利負擔擔，并可可一定程程度上抵抵消通貨貨膨脹的的影響。缺點資本成本本較高（發(fā)行費費高、投投資報酬酬率要求求高、

2、股股利稅后后支付），可能能會分散散公司的的控制權權。債務性融融資優(yōu)點籌資速度度快，容容易取得得，資金金使用富富有彈性性，籌資資成本低低。缺點風險高，若企業(yè)業(yè)資金安安排不當當，就會會陷入財財務危機機。 其他融資資方式信托融資資融資租賃賃企業(yè)融資資呈循環(huán)環(huán)運動債務性融融資擴大企業(yè)業(yè)經(jīng)營規(guī)規(guī)模，但但也使企企業(yè)負債債率上升升，財務務風險增增加降低企業(yè)業(yè)負債率率，財務務風險降降低，拓拓寬債務務融資空空間權益性融融資企業(yè)循環(huán)環(huán)融資活活動的前前提條件件1.要有有一定的的權益性性資本作作為循環(huán)環(huán)融資的的基礎；2.企業(yè)業(yè)的贏利利能力較較高，這這樣才能能吸引投投資人參參股；3.企業(yè)業(yè)控制權權問題得得到成功功解決。

3、案例：AA公司融融資方案案A公司119988年初始始資本5500萬萬元假設資產(chǎn)產(chǎn)收益率率10%利息率55%不考慮所所得稅影影響在不同的的融資模模式下，經(jīng)過44年發(fā)展展，產(chǎn)生生了不同同的變化化方案一：A公司司不對外外融資1998年1999年2000年2001年2002年贏利505560.566.6控股比例 100%100%100%100%100%資產(chǎn)負債率00000資本收益率10%10%10%10%資產(chǎn)規(guī)模500550605665.5732.1方案二：A公司司只通過過舉債融融資1998年1999年2000年2001年2002年贏利166222296395凈資產(chǎn)50066788911851580融

4、資額1167389518691922資產(chǎn)負債率70%70%70%70%70%資本收益率33.3%33.3%33.3%33.3%資產(chǎn)規(guī)模16672223296339505267公司只通通過舉債債融資，財務風風險大，一旦資資產(chǎn)收益益率下降降或利率率上升，可能難難以為繼繼方案三：A公司司只通過過股權融融資1998年1999年2000年2001年2002年贏利100160230300融資方式合伙增資擴股增資擴股增資擴股增資擴股融資額500500500500500自有權益500550605667734控股比例 50%34.4%26.8%22.3%19.4%資本收益率10%10%10%10%資產(chǎn)規(guī)模100

5、01600226029903790每次增資資價格均均為平價價方案四：A公司司溢價股股權融資資1998年1999年2000年2001年2002年贏利100160230300融資方式增資增資增資貸款增資融資額500500500500500折算股本250250250250250控制權益667841103912251440控股比例 67%52%46%41%38%資產(chǎn)規(guī)模10001600226029903790每次增資資價格溢溢價一倍倍，即每每股2元元方案五：A公司司循環(huán)融融資（平平價）1998年1999年2000年2001年2002年贏利100150200300融資方式貸款貸款增資貸款增資融資額500

6、5003001000600控股比例 100%100%66.7%66.7%52.6%資產(chǎn)負債率50%62%48%61%48%負債率變化上升下降上升下降資本收益率20%25%19%24%收益率變化上升下降上升資產(chǎn)規(guī)模10001600205032504150方案六：A公司司循環(huán)融融資（22倍溢價價）1998年1999年2000年2001年2002年贏利100150200300融資方式貸款貸款增資貸款增資融資額5005003001000600控股比例 100%100%80%80%64.5%資產(chǎn)負債率50%62%48%61%48%負債率變化上升下降上升下降資本收益率20%25%19%24%控制權益500

7、60084010001386資產(chǎn)規(guī)模10001600205032504150不同融資資方式下下的凈資資產(chǎn)變化化循環(huán)融資資下資產(chǎn)產(chǎn)規(guī)模變變化情況況循環(huán)融資資下資產(chǎn)產(chǎn)負債率率變化情情況50%負債率是是安全線線，800%負債債率是一一般企業(yè)業(yè)的紅色色警戒線線結論企業(yè)僅憑憑自身積積累發(fā)展展緩慢企業(yè)僅靠靠債務融融資，發(fā)發(fā)展快但但風險太太大企業(yè)僅靠靠股權融融資，會會喪失控控制權企業(yè)適宜宜進行循循環(huán)融資資在有溢價價情況下下，企業(yè)業(yè)發(fā)展快快、風險險小、也也不會喪喪失控制制權企業(yè)應選選擇適宜宜的融資資方式當企業(yè)的的資產(chǎn)負負債率較較高時，適宜進進行“權權益性融融資”。負債率高高意味著著資金成成本高，債務風風險大。

8、進行權權益性融融資增加加企業(yè)自自有資金金，可迅迅速降低低企業(yè)的的負債率率。當企業(yè)的的資產(chǎn)負負債率較較低時，適宜進進行“債債務性融融資”。負債率低低說明企企業(yè)的發(fā)發(fā)展?jié)摿αξ吹玫降匠浞职l(fā)發(fā)揮。對對外適度度舉債擴擴大經(jīng)營營規(guī)模，可發(fā)揮揮財務杠杠桿作用用，增加加利潤。上市公司司循環(huán)融融資活動動股價價高估時時進行權權益性融融資股價價低估時時進行債債務性融融資我國實際際情況：權益性性融資多多多益善善上市公司司的中國國特色上市公司司股權普普遍具有有兩元性性：由于歷史史原因，我國上上市公司司普通股股分為流流通股和和非流通通股。非流通股股包括國國有股或或法人股股，占股股票總量量的700%左右右，由主主要發(fā)起起

9、人發(fā)行行前凈資資產(chǎn)折算算而形成成或平價價募集形形成，一一般以凈凈資產(chǎn)議議價在法法人間轉轉讓。流通股約約占300%，向向社會公公眾溢價價公開發(fā)發(fā)行形成成，也稱稱為社會會公眾股股上上市后以以市價在在交易所所交易。上市公司司股權的的兩元性性人為地地造成流流通股價價格虛高高，同時時使得非非流通股股東可通通過資本本杠桿以以部分低低價股權權控制龐龐大資產(chǎn)產(chǎn)。再融資是是公司控控制人斂斂財?shù)淖钭罴咽侄味紊鲜泄舅局卫斫Y結構未完完善內(nèi)部部人控制制現(xiàn)象嚴嚴重上市公司司控制人人可通過過溢價增增發(fā)新股股（包括括配股、增發(fā)新新股、發(fā)發(fā)行可轉轉債）迅迅速實現(xiàn)現(xiàn)資本增增值上市公司司控制人人可利用用公司募募集資金金高價變變現(xiàn)

10、手中中資產(chǎn)，實現(xiàn)資資本增值值上市公司司再融資資的條件件限制上市公司司配股條條件：最最近三年年平均凈凈資產(chǎn)收收益率達達到6%，最近近一年在在6%以以上；上市公司司增發(fā)新新股條件件：最近近三年平平均凈資資產(chǎn)收益益率達到到9%，最近一一年在99%以上上；上市公司司發(fā)行可可轉債條條件：最最近三年年平均凈凈資產(chǎn)收收益率達達到9%，最近近一年在在9%以以上證券發(fā)行行實行審審核制由證證監(jiān)會發(fā)發(fā)行委員員會進行行形式和和實質的的雙重審審核證券承銷銷商的通通道限制制每每家券商商的上報報證監(jiān)會會的公司司數(shù)量44-8家家不等，客觀上上造成券券商追逐逐更大的的單筆承承銷額梅雁股份份的資本本運做最大限度度地在股股市中融融

11、資保持大股股東相對對控股地地位迅速擴大大經(jīng)營規(guī)規(guī)模，提提高公司司地位控制公司司贏利水水平，保保證其再再融資資資格通過送紅紅股、公公積金轉轉增和配配股降低低股票絕絕對價格格，活躍躍二級市市場通過關聯(lián)聯(lián)交易，高價變變現(xiàn)資產(chǎn)產(chǎn)梅雁股份份歷年融融資情況況1992年1994年1995年1996年1998年2000年2002年凈資產(chǎn)（萬）6825288223276351904131288163382257756融資方式募集首發(fā)配股配股配股配股擬配股融資比例10配310配310配310配3價格2.566696融資額（萬）52509660579697045058389566600資產(chǎn)負債率35.9%24.5%

12、36.5%20.2%16.3%29.8%37.86%資產(chǎn)規(guī)模19828381865159865033157724243989444639梅雁股份份一級市市場融資資情況歷年累計計股權融融資：11705559萬萬資產(chǎn)規(guī)模模變化情情況通過增資資配股，資產(chǎn)規(guī)規(guī)模迅速速擴張適當?shù)呢斬攧崭軛U桿以提高高贏利能能力98年央央行降息息后，公公司逐步步提高了了負債率率利潤須保保證再融融資資格格二級市場場形象與與再融資資的互動動公司上市市以來幾幾乎每年年實施送送股或配配股，除除權后絕絕對股價價降低，給投資資者造成成錯覺，從而活活躍了交交易，改改善了市市場形象象。公司通過過送、配配股，擴擴大了流流通股數(shù)數(shù)量，同同時也就就擴大了了下次配配股的基基數(shù)。公司一般般選擇股股價較高高時實施施配股，以募集集更多資資金。股本的變變化情況況選擇股價價較高時時實施配配上市以來來二級市市場表現(xiàn)現(xiàn)歷次配股股前后二二級市場場表現(xiàn)控股股東東的資本本增殖情情況8年內(nèi)，大股東東占有的的凈資產(chǎn)產(chǎn)增加了了近100倍歷年分紅紅送股情情況大股東原原始投入入：68825萬萬大股東歷歷年現(xiàn)金金所得分分紅累計計：62225.8萬大股東現(xiàn)現(xiàn)占有的的凈資產(chǎn)產(chǎn)：6001144萬大股東通通過資本本市場實實現(xiàn)的增增值：110倍！對公司高高贏利能能力的疑疑問?公司上市市前幾年年近400