1、萬得資訊萬得資訊目錄TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250009 1、 春季行情十年復盤3 HYPERLINK l _TOC_250008 、 春行的間布特征3 HYPERLINK l _TOC_250007 、 春行的場格3 HYPERLINK l _TOC_250006 、 春行的業現4 HYPERLINK l _TOC_250005 、 春行背的輯分析5 HYPERLINK l _TOC_250004 2、 銀行和地產是否有春季行情？ HYPERLINK l _TOC_250003 、 銀和產季情表現 HYPERLINK l _TOC_250002 、

2、銀和產在12月-1 月贏場概高14 HYPERLINK l _TOC_250001 、 對期情啟示15 HYPERLINK l _TOC_250000 3、 風險提示150.23%GDP 增速從 2009Q4 的 11.9%下行至 2019Q3 的 6.02015出現過超過 401、春季行情十年復盤300和中證 500 等多個指數的高低點出現時間，確定春季行情的起始和結束日期。12 月至當年的 4中有 82-3 個月，最短的是 2014 年僅 18 個交易日，40-60 個交易日左右。從漲幅看，僅 2015 和 2019 年漲幅超過 30%，多數年份的漲幅低于 20%。表 1：春季行情日期分布

3、年份以日收盤價計起始日期以日收盤價計起始日期持續時長（天）漲幅春節2010 年2010/2/32010/4/14457.9%2010/2/142011 年2011/1/252011/4/185214.2%2011/2/32012 年2012/1/62012/3/134314.3%2012/1/232013 年2012/12/42013/2/64323.3%2013/2/102014 年2014/1/202014/2/20177.6%2014/1/312015 年2015/2/92015/4/275047.2%2015/2/192016 年2016/1/282016/4/144916.1%201

4、6/2/82017 年2017/1/162017/4/11546.0%2017/1/282018 年2017/12/182018/1/26298.9%2018/2/162019 年2019/1/42019/4/86131.7%2019/2/5資料來源：Wind， 從春季行情各大指數漲幅看，中小創明顯表現更優。過去 10 年春季行5003僅有 2013 年和 2018 年由代表上證 50 的藍籌白馬領漲。從平均排名看，中證 500 平均的排名是 1.7，遠遠領先其余板塊指數的排名。表 2：春季行情各大指數漲幅上證綜指漲幅%滬深 300 漲幅%50漲幅中證 500 漲幅%創業板指漲幅%2010 年

5、7.9%8.2%6.9%15.7%2011 年14.2%14.3%15.2%19.3%2.5%2012 年14.3%17.8%13.6%27.2%18.8%2013 年23.3%30.2%34.4%27.3%31.7%2014 年7.6%6.6%4.7%15.5%12.5%2015 年47.2%45.1%42.3%53.8%58.7%2016 年16.1%14.8%13.9%21.4%21.9%2017 年6.0%6.0%1.9%9.9%4.7%2018 年8.9%10.1%12.5%2.4%1.8%2019 年31.7%37.0%30.1%42.8%46.3%平均排名3.73.13.61.7

6、2.6資料來源：Wind， 注：平均排名為每次排名的平均值，標黃為漲幅最高的指數在春季行情中，通常市場風格更偏向中小創，但是近 10 年以來中小創的基本面并未明顯優于主板，意味著春季行情中市場投資者的風險偏好得到明顯提升。8 名次數最（7 次8 名的概率均為 表 3：中信一級行業在歷年春季行情漲跌幅行業2010 年2011 年2012 年2013 年2014 年2015 年2016 年2017 年2018 年2019 年排名進入前 8 的次數建材13%31%28%32%10%56%28%20%9%50%7計算機19%9%23%30%22%72%24%5%-1%59%5電子元器件33%13%30

7、%24%16%51%26%13%-4%51%5基礎化工13%30%30%32%13%55%28%7%1%46%5電力設備21%9%24%27%19%72%27%7%-2%38%4煤炭13%25%27%31%5%55%20%8%12%34%4紡織服裝17%22%24%23%16%65%33%4%2%33%4有色金屬16%25%37%23%11%53%37%9%5%32%4輕工制造18%22%25%26%15%58%27%10%3%46%3家電9%19%26%21%9%47%18%14%13%43%3通信8%13%17%25%18%79%30%8%-6%40%3國防軍工16%16%24%51%14

8、%55%16%11%-4%38%3餐飲旅游15%18%20%19%20%69%23%8%9%33%3汽車15%16%23%29%16%51%28%9%2%32%3鋼鐵6%27%19%21%8%66%21%11%6%29%3食品飲料5%8%20%11%5%42%21%10%12%50%2非銀行金融9%14%25%45%1%34%21%-2%7%50%2房地產6%17%27%24%11%53%20%7%19%40%2交通運輸14%9%15%19%12%76%18%13%6%36%2建筑10%9%20%21%9%91%23%18%4%26%2銀行8%16%6%49%7%30%10%1%15%22%2

9、農林牧漁10%13%24%27%9%55%25%1%5%59%1醫藥16%12%17%27%13%55%19%5%3%42%1機械14%14%25%28%13%83%24%10%1%40%1石油石化8%13%15%20%9%57%25%2%13%26%1傳媒15%7%24%27%14%60%23%0%2%37%0商貿零售11%14%24%26%15%59%22%2%1%36%0電力及公用事業12%17%15%20%8%55%19%10%-1%23%0資料來源：Wind， 得全 A 對比，共有 10370A 的超額收益5表 4：春季行情相比上證綜指高勝率的行業2010 年2011 年2012 年

10、2013 年2014 年2015 年2016 年2017 年2018 年2019 年勝率建材111101110180%基礎化工111111100180%輕工制造111011110180%機械101111110180%計算機101111100170%電子元器件101011110170%電力設備101111100170%煤炭111101101070%國防軍工101111010170%傳媒101111100170%資料來源：Wind， 注：1 表示跑贏上證綜指 3 個百分點，0 表示未跑贏 3 個百分點表 5：春季行情相比萬得全 A 高勝率的行業2010 年2011 年2012 年2013 年201

11、4 年2015 年2016 年2017 年2018 年2019 年勝率建材111101111190%輕工制造111111110190%計算機101111100170%基礎化工111110100170%汽車111110110070%機械101111110070%資料來源：資料來源：Wind， 注：1 表示跑贏萬得全 A 指數 1 個百分點，0 表示未跑贏 1 個百分點具有一定規律的春季行情，毫無疑問與宏觀經濟數據和政策的季節性特征密切相關。、為什么每年會有春季行情？1998-2008 年，中國經濟增速長周期向上，是因為勞動要素增量逐年上升；隨后的圖 1：中國經濟新格局12008-2018 年，勞

12、動要素增量由 1400 萬/年逐年下降，造成了中國經濟潛在增長率的長周期下行。勞動年齡人口增量（50萬）勞動年齡人口增量（50萬）經濟周期金融周期（右）1998200320082013201820232028十年人口紅利十年金融周期十年新經濟250.06200.0415100.0250-10-15-20資料來源：Wind、BIS、聯合國人口署， 0-0.02-0.04-0.06-0.083 1 左軸一個單位代表勞動年齡人口增量 50 萬或名義 GDP 增速 1 個百分點。圖 2：名義 與實際 增長率勢性行圖 3：春季情后上綜指跌幅GDP:現價:當值:同比%GDP:不變價:季比% 右211319

13、121711151013911897762009-032009-092010-032009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-09春季行情上證指現春季行情前一月證指現50%40%30%20%10%0%-10%-20%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%表 6：2010 年以來中央經濟工作會議和全國兩會時間年份中央經濟

14、工作會議閉幕時間全國兩會召開時間2010 年12 月 12 日3 月 5 日3 月 14 日2011 年12 月 14 日3 月 3 日3 月 14 日2012 年12 月 17 日3 月 5 日3 月 14 日2013 年12 月 13 日3 月 5 日3 月 17 日2014 年12 月 11 日3 月 5 日3 月 13 日2015 年12 月 21 日3 月 3 日3 月 15 日2016 年12 月 16 日3 月 5 日3 月 16 日2017 年12 月 20 日3 月 3 日3 月 15 日2018 年12 月 21 日3 月 3 日3 月 20 日2019 年12 月 12

15、日3 月 3 日3 月 15 日資料來源：Wind， 另一方面，每年 12 月至次年 4 月往往是貨幣政策密集變化的時期。從201114 次降準，其中有 8 次是發生在該區間表 7：2011 年以來歷次存款準備金率變動時間調整日期存款準備率:大型機構(%)存款準備率:中小型機構(%)2011-12-0521.0019.002012-02-2420.5018.502012-05-1820.0018.002015-02-0519.5017.502015-04-2018.5016.502015-09-0618.0016.002015-10-2417.5015.502016-03-0117.0015.

16、002018-04-2516.0014.002018-07-0515.5013.502018-10-1514.5012.502019-01-1514.0012.002019-01-2513.5011.502019-09-1613.0011.00資料來源：Wind， 1 月和 3 2013 2016 年和 2019 圖 4：2010-2019 年各月份社融與人民幣貸款規模平均值社會融資規模平均值（億元）新增人民幣貸款平均值（億元）3000025000200001500010000500001235689101112資料來源：Wind， 注：12 月未加入 2019 年數據、為何春季行情風格偏向中

17、小創？300 與創，2011-2012 年以及 2016-2019 年是滬深 3002013-2015300 由于深交所強制要求中小板和創業板的年度業績預告在1 月份披露完畢， 因此，在創業板業績增長趨勢相對不佳的年份，板塊的公司因承受較大的業 績壓力。創業板指在盈利不佳的年份，1 月均出現較大幅度的下跌，而2013-2015 年創業板盈利增速持續提升則對應估值持續擴張。其中2015Q4-2016Q1 創業板的盈利增速雖仍在提升，但其依賴并購帶來高增長的模式已是強弩之末，過高的估值導致 2016 年前 2 個月創業板均顯著跑輸滬深 300。但在其余年份，當年度業績預告披露完畢之后，投資者風險偏

18、好往往明顯提升，次月創業板指往往能跑出明顯超額收益。除了 2013 年和 2018 年以外，歷史上的春季行情均跨越過了 2 月份，而 2013 年和 2018 因此我們認為 1 TMT 圖 5：滬深 300與創盈利速對比圖 年以來 1月與2月創業板相滬深 漲跌幅滬深300盈利增速%創業板盈利增速 創業板PB/300PB右605404200-20-40-6015%30%-5%2-10%-15%-20%1 月 2 月資料來源：Wind， 注：截止 2019Q3資料來源：Wind， 、為何周期中游行業在春季行情中表現更好？年 3-6圖 7：3-6月是房產工旺季圖 8：3-6月是房產旺季房屋新開工面積

19、平均值（萬平方米）1-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月房屋施工面積增量平均值（萬平方米）3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月資料來源：Wind， 注：數據為 2010 年-2019 年平均值，12 月不包括 2019 年數據資料來源：Wind， 注：數據為 2010 年-2019 年平均值，12 月不包括 2019 年數據從歷史數據看，因為地產和基建增長受政策調控影響較大，房地產新開工面積增速和基建投資增速在多數時間并非同向變動。在地產相對低迷的2013-20152016 年但是在每年 3圖 9：房地產新開工和基建投資在年初的增

20、速反彈房屋新開工面:計比固定資產投資成:礎施設累同比右資料來源：Wind， 注：紅框表示主要由地產投資或共同上行驅動，綠框表示主要僅由基建投資上行驅動時間區間為 2010 年 1 月-2019 年 11 月 年是唯一 112 月-1 月，且 2017PVC作為 周ROE圖 10：挖機量增新開面積速度相關圖 推機銷增新開面積速度相關銷量:挖掘機:工程機械行業:累積同比房屋新開工面積:累計同比右80%60%40%20%0%-20%-40%銷量:推土機:工程機械行業:累積同比房屋新開工面積:累計同比右80%60%40%20%0%-20%-40%資料來源：Wind， 注：截止 2019 年 11 月資

21、料來源：Wind， 注：房屋新開工截止 2019 年 11 月，推土機銷量截止 5 月圖 12：水產增速產新工面增高度關圖 13：純消量與新開和基投高度關產量:水泥:計比房地產新開工積:累同比右表觀消費量:純堿(碳酸鈉):累計值:同比 :30%80% :累計同比右25%20%15%10%5%0%-5%-10%資料來源：Wind， 注：截止 2019 年 11 月60%40%20%0%-20%-40%50%40%30%20%10%0%-10%資料來源：Wind， 注：截止 2019 年 10 月80%60%40%20%0%-20%-40%圖 14：PVC產量增與屋新工面增高度關圖 15：鋼銷增速

22、產新工面增高度關25%20%15%10%5%0%-5%產量:聚氯乙烯樹脂(PVC樹脂):累計同比房屋新開工面積:累計同比右80%60%40%20%0%-20%-40%30%25%20%15%10%5%0%-5%銷售量:重點企業:鋼材:累計值:同比房屋新開工面積:累計同比右80%60%40%20%0%-20%-40%資料來源：Wind， 注：截止 2019 年 11 月資料來源：Wind， 注：截止 2019 年 10 月2、銀行和地產是否有春季行情？2019TMT 板塊走根據上一節統計超額收益的方式，在歷史上的春季行情中，銀行僅有2013 年和 2018 年同時跑贏上證綜指 3 個百分點，和萬

23、得全 A 指數 1 個百分2012 年和 2018僅有 202015圖 16：銀行地產在 2010 年以來的春季行情超額收益銀行超額收益1銀行超額收益2房地產超額收1房地產超額收22010 年2010 年 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年20%10%0%-10%-20%-30%資料來源：Wind， 1=行業漲幅（上證綜指漲幅+3%2=行業漲幅（ind 全 A 漲幅+1%）銀行股在 2013A2013 年初的 年 122013 年 1 月和 2013 年 3 月的28%161%和 年 4 季度是 GDP2

24、019 1 月-2而 2018 年初的銀行股行情，則更多是 2017 年大盤藍籌風格的延續，與風險溢價持續上行有關。圖 17：2013年一度社融信貸幅長圖 18：風溢與市場格30000社會融資規模:當值億元新增人民幣貸款:月值億元中債企業債到期收益率(AA-):10年:-中債國債到期收益率:10年 上證50/04.84.33.83.32.8201420152016201720182.221.81.61.41.210.82011-112011-122012-012012-022012-032012-042012-052012-062012-072012-082012-092012-102012-

25、112012-122013-012013-022013-032013-04資料來源：Wind， 2011-112011-122012-012012-022012-032012-042012-052012-062012-072012-082012-092012-102012-112012-122013-012013-022013-032013-04地產股 2012 年和 2015 年初和 2015圖 19：2012 年初和 2015 年初為地產銷售最低迷時期商品房銷售面積:住宅:累計同比 %6050403020102009-022009-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08-10-20-30資料來源：Wind， 注：截止 2019 年 11 月其中 20122011 年 11 月和2012 年 22012 年 39 52015 年 930 新政30%，貸款0.7330建部、銀監會聯合發文：二手房營業稅免征限期由 5 年改為 2 年；二套房商業貸款最低首付比例降至 4 成