1、第5講 資本結構理論及案例分析第一部分 資本結構:融資決議概述第二部分 燕京啤酒企業資本結構財務管理案例分析資本結構及其案例分析第1頁問題1:什么是資本結構?問題2:為何要研究資本結構?問題3:債務融資與股權融資區分是什么?問題4:債務融資優點有哪些?問題5:債務比率是不是越高越好？問題:企業進行資本結構決議時應考慮原因有哪些?問題7:怎樣確定企業最優資本結構?財務管理案例分析資本結構及其案例分析第2頁問題1:什么是資本結構?資本結構是指企業各種資本組成及其百分比關系. 廣義資本結構:自有資本和負債資本對比關系;狹義資本結構:自有資本和長久負債資本對比關系,而將短期債務資本作為營運資本管理.財

2、務管理案例分析資本結構及其案例分析第3頁問題2:為何要研究資本結構?1、合理安排債務資本百分比能夠降低企業綜合資本成本率。 2、合理安排債務資本百分比能夠增加企業價值。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第4頁問題3:債務融資與股權融資區分是什么?財務管理案例分析資本結構及其案例分析第5頁問題4:債務融資優點與缺點有哪些?舉債優點第一個是稅收優惠。第二個是經過債務索償權對管理層施加額外約束(the added discipline imposed on management). 財務管理案例分析資本結構及其案例分析第6頁為何管理層明明知道借債將使他們必須變得更有效率且需為他們失誤付出更大代價，

3、但為何他們仍想負擔債務呢？財務管理案例分析資本結構及其案例分析第7頁問題5:債務比率是不是越高越好？財務管理案例分析資本結構及其案例分析第8頁對最優資本結構啟示1) 收益和現金流量波動較大企業要比現金流量穩定企業使用債務少。) 當企業資產不易細分及銷售時，其破產直接成本就比較高，所以資產易于細分并易出售企業應該比那些資產不含有這些特點企業借更多債。) 生產產品要求長久服務和支持企業應該比產品不含有這些特點同類企業財務杠桿率低。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第9頁1 )決定承接什么項目(投資決議)；2 )怎樣為這些項目融資；3 )支付多少股利。股權投資者與債權人之間利益沖突財務管理案例分析

4、資本結構及其案例分析第10頁債務劣勢靈活性損失企業不使用它們負債能力理由之一是它們得將這種能力保持到它們確實需要債務滿足其融資需要或特定緊急情況時使用。假如用足借債能力就會失去這種靈活性，當企業陷入困境時就無法取得援助資金。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第11頁問題:企業進行資本結構決議時應考慮原因有哪些?財務管理案例分析資本結構及其案例分析第12頁影響企業資本結構決議主要原因：銷售穩定性：銷售比較穩定企業能夠采取相對比較高債務百分比；經營杠桿：因為經營杠桿一樣會放大企業風險和收益，所以對于經營杠桿程度高企業，不宜同時采取較高程度財務杠桿；稅收：顯然，稅率越高則債務稅盾作用越大；管理層態

5、度：企業資本結構在很大程度上取決于管理層態度，比較保守管理層自然會使用比較少債務；財務管理案例分析資本結構及其案例分析第13頁債權人和評級機構態度：這些人態度會影響到企業融資決議；市場條件：企業資本結構還會受到資本市場當前情況以及利率水平影響；企業內部條件：企業內部經營情況和預期收益水平也會影響到管理層對資本結構考慮；財務靈活性：前面曾經提到過企業要保持適當借貸能力貯備，其目標就是當企業經營情況發生改變時能保持財務上靈活性。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第14頁問題7:怎樣確定企業最優資本結構?最正確資本結構就是使企業價值最大債務/權益百分比。依據CAPM理論，權益收益風險由風險系數來表

6、征，風險系數會伴隨財務杠桿程度增大而增大，由此得到濱田公式：無財務杠桿下風險系數U；有財務杠桿下風險系數L財務管理案例分析資本結構及其案例分析第15頁財務管理案例分析資本結構及其案例分析第16頁財務管理案例分析資本結構及其案例分析第17頁第二部分 燕京啤酒企業資本結構一 案例背景在國外成熟資本市場，上市企業負債率上升對投資者來說是一個主動信號，它表明管理者對企業未來收益有較高期望，所以才選擇“只需還本付息，不需分享利潤”銀行貸款或發行企業債券來為企業融資。而股票融資則看著是一個消極信號，它表示管理者對未來投資收益期望值較低，未來經營投資風險加大，所以才選擇“風險共擔”融資方式。財務管理案例分析

7、資本結構及其案例分析第18頁中國上市公司股權融資偏好中國企業上市之前有著極其強烈沖動去謀求公司首次公開發行股票并成功上市；上市之后在再融資方式選擇上，往往會選擇配股或增發等股權融資方式，以致形成所謂上市公司集中性“配股熱”或“增發燒”；大多數上市公司一方面保持很低資產負債率，而其次上市公司幾乎均不會主動放棄其利用再次發行股票融資機會。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第19頁我國上市企業偏好股權融資原因我國顯性股權融資成本較低。債券市場發展滯后，影響企業融資渠道多樣化。環境對經理人員約束力較弱，經理人員會盡可能選擇利于實現自己各種目標戰略。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第20頁二 企業

8、概況燕京1980年建廠，1993年組建集團。在發展中燕京本著“以情做人、以誠做事、以信經商”企業經營理念；一直堅持了：走內涵式擴大生產道路，在滾動中發展，年年進行技術改造，使企業不停發展壯大；堅持依靠科技進步，促進企業發展，建立國家級科研中心，引入尖端人才，依靠科技搶占先機；財務管理案例分析資本結構及其案例分析第21頁 主動進入市場，率先建立完善市場網絡體系，適應市場經濟要求，當前全國市場擁有率到達11%以上，華北市場45%，北京市場在85%以上。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第22頁年啤酒產銷量401.41萬千升，進入世界啤酒產銷量前十名、銷售收入103.84億元、實現利稅23.9億元

9、、實現利潤5.59億元。燕京用時間跨越了世界啤酒業1發展歷程。 年燕京發展成為擁有有形資產127億元、員工33500人，占地389萬平方米，擁有控股子企業（廠）29個，其中啤酒生產企業21個，相關和從屬產品企業8家。燕京總部是亞洲最大啤酒生產廠。連年被評為全國500家最正確經濟效益工業企業、中國行業百強企業。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第23頁三 燕京啤酒資本結構改變財務指標199719981999資產負債率29.53%8.28%4.41%10.85%12.70%流動負債占總負債比率96.53%93.06%88.13%97.21%50.22%財務管理案例分析資本結構及其案例分析第24頁

10、財務指標資產負債率26.55%26.66%28.78%31.60%流動負債占負債總額比率54.93%69.73%68.55%96.53%三 燕京啤酒資本結構改變財務管理案例分析資本結構及其案例分析第25頁1995年,我國啤酒業產量到達1568.6萬噸,一躍成為世界第二大啤酒生產國.在產業競爭格局上,啤酒行業產業集中度較低.1998年,在500多家啤酒企業中,年產量超出50萬噸只有青島啤酒和燕京啤酒,青島啤酒和燕京啤酒兩家產量之和也只占到全國產量5%左右.四 燕京啤酒財務保守行為分析財務管理案例分析資本結構及其案例分析第26頁美國七大啤酒企業占全美啤酒總產量95.5%,美國第一大啤酒企業AB企業

11、年產量1400萬噸,占美國市場份額48%.國際上成熟啤酒市場，大都表現為寡頭競爭，23個超級巨頭會占據大多數市場份額。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第27頁國內啤酒行業也將沿著這條路線演化,為了追求規模效應，爭奪市場資源，企業間并購、聯合成為啤酒行業發展主要特征。從1998年開始,青島、華潤和燕京三大啤酒集團開始在全國進行大規模資本圈地行動，拉開了戰略競爭和行業大整合序幕。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第28頁1999年以前,燕京啤酒市場范圍主要集中于華北地域,北京市場擁有率高達90%,華北市場為30%,但全國市場僅占5%。燕京啤酒計劃“十五”期間產能超出300萬噸。表7-3列示了

12、燕京啤酒吞并收購情況.企業實施全國性擴張戰略,給企業帶來了較大資金缺口。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第29頁19981999資本性支出2763149048909785387655518資本支出總資產11.51%19.42%22.50%12.25%10.07%資金缺口-79729-16242-123349-27449-32124金額：萬元財務管理案例分析資本結構及其案例分析第30頁企業選擇股權融資原因之一 燕京啤酒盈利情況與財務風險財務管理案例分析資本結構及其案例分析第31頁財務管理案例分析資本結構及其案例分析第32頁財務管理案例分析資本結構及其案例分析第33頁燕京重啤19961996營

13、業費用/主營收入3.8%9.4%2.3%13.73%管理費用/主營收入2.8%9.28%6.05%9.92%財務管理案例分析資本結構及其案例分析第34頁燕京重啤19961996主營業務利潤率15.27%5.2%23.42%5.29%主營成本/主營收入77.65%74.57%67.14%67.24%總資產周轉率1.190.670.440.77財務管理案例分析資本結構及其案例分析第35頁奧特曼（Altman）值Z = 0.012X1 +0.014X2 + 0.033X3 + 0.006X4 + 0.999X5財務管理案例分析資本結構及其案例分析第36頁X1 = Working capital/To

14、tal assetsX1 = 流動資本 / 總資產 = （流動資產 流動負債） / 總資產 流動資本越多，說明不能償債風險越小，并可反應短期償債能力。 財務管理案例分析資本結構及其案例分析第37頁X2 = Retained Earnings/Total assetsX2 = 留存收益 / 總資產 = （股東權益累計 股本） / 總資產 這一指標衡量企業積累利潤，反應企業經營年限。 財務管理案例分析資本結構及其案例分析第38頁X3 =Earnings before interest and taxes/Total assetsX3 = 息稅前收益 / 總資產 = （利潤總額 + 財務費用） /

15、總資產 這一指標衡量企業在不考慮稅收和融資影響，其資產生產能力情況，是衡量企業利用債權人和全部者權益總額取得盈利指標。該比率越高，表明企業資產利用效果越好，經營管理水平越高。 財務管理案例分析資本結構及其案例分析第39頁X4= Market value equity/Book value of total debt X4 = 優先股和普通股市值 / 總負債= （股票市值 * 股票總數） / 總負債 這一指標衡量企業價值在資不抵債前可下降程度，反應股東所提供資本與債權人提供資本相對關系，反應企業基本財務結構是否穩定。比率高，是低風險低酬勞財務結構，同時這一指標也反應債權人投入資本受股東資本保障程

16、度。 財務管理案例分析資本結構及其案例分析第40頁X5 = Sales/Total assets X5 = 銷售額 / 總資產 這一指標表明企業資產利用效果。指標越高，表明資產利用率越高，說明企業在增加收入方面有良好效果。 財務管理案例分析資本結構及其案例分析第41頁Z-score 越小，企業失敗可能性越大，Z-score小于1.8企業很可能破產。 從Z-score來看,燕京啤酒破產風險比較大.財務管理案例分析資本結構及其案例分析第42頁原因之二:行業競爭激烈, 增加長久負債,將增加財務風險在一個充分競爭產業中,高財務杠桿輕易造成企業后續投資能力不足;高財務杠桿還輕易造成企業在產品價格戰或營銷競爭中財務承受能力不足,被迫削減資本投資,甚至退出。財務管理案例分析資本結構及其案例分析第43頁原因之三 企業破產成本很高,管理層厭惡破產風險 燕京啤酒是北京市順義區支柱企業和北京市骨干企業,全國著名品牌,企業管理層非常關注企業長久生存和發展。財務危機對當地經濟和社會造成極大影響。所以,燕京啤酒破產成本非常高,管理層厭惡財務風險,高度重視企業財務