1、醫藥行業深度報告：2020年創新藥發展回顧與2021年展望1、政策篇：藥物經濟學為王的新時代1.1、醫保談判：大幅降價成常態，藥物經濟學評價將成主導大幅降價已漸成常態創新藥談判進醫保，加速產品放量。創新藥上市之初其高定價因素往往制約了患者的滲透率，而未納入醫保亦導致其在入院和推廣方面受到一定的阻礙，因此雖 然快速納入醫保往往伴隨著價格下降，但可以帶來滲透率的顯著提升，目前醫保 談判已經成為創新藥放量的重要催化劑。過去，創新藥在國內獲批之后往往很難 實現放量提速的主要原因在于我國的藥物招標、進院采購、醫保準入等環節周期 過長。在這個期間，藥企只能以醫院和省份為單位做招標和醫保準入工作，大大 壓制

2、了創新藥的放量速度。醫保局成立之后，醫保談判品種將直接實現在各省掛 網采購，突破了之前醫保準入周期過長的限制，創新藥進入醫保周期大幅縮短， 進而企業愿意接受藥價更大的降幅，以換取更大的市場，提高藥品的可及性，降 低患者負擔，大大加速創新藥放量。而隨之而來的是談判成功后的較大幅度降價。自 2016 年開始，每年一次的醫保談 判已逐漸常態化，而兩年的協議有效期促使相應品種在未納入常規目錄前將面臨 著滾動式的降價。回顧過去三年的醫保談判結果，一方面談判品種數量呈現增長 趨勢，同時國產品種參與度不斷提升，體現出當下國內創新藥市場的持續繁榮； 另一方面，隨著市場競爭的加劇促使降價均幅持續提升，同時創新品

3、種進入醫保 談判的意愿和速度也在提升。值得一提的是，自醫保談判模式出現起，外資藥企 穩固的價格體系一去不返。外資品種在作為參與醫保談判“主力”的同時，其降價 均幅也往往超過整體的平均降幅。展望未來，基于當前已漸趨完善的醫保談判制度，創新藥在上市初期以較大幅度 降價納入醫保談判目錄已逐漸成為常態。快速推進研發搶奪先發優勢以及合理的 定價策略等方面成為創新藥市場競爭的重要因素。藥物經濟學評價將成主導從談判規則來看，首先是制定談判方案，收集匯總相關數據。隨后測算談判底價， 這是談判的關鍵步驟，基于專家建立藥物經濟學組和基金測算組，充分考量各類 因素測算形成談判底價。之后即會開展現場談判。展望未來，藥

4、物經濟學評價將 成為評判創新藥的重要因素。藥物經濟學主要是通過運用循證醫學和藥物經濟學 的相關證據，評估談判藥品的臨床應用價值，也包括評價相應藥物的國際市場價 格和參比藥品價格，評估過去幾年中相關藥品的使用情況及增長趨勢，判斷相關藥品進入醫保支付后可能帶來的醫療獲益和產生的費用增長及預算影響。藥物經濟學是一門應用經濟學原理和方法來研究和評估藥物治療的成本與效果 及其關系的學科。目前，至少有 5 個國家（澳大利亞、加拿大、美國、意大利、 西班牙）已經制定和頒布藥物經濟學研究準則，旨在研究和評價各類藥物與藥物 治療的經濟背景，為合理用藥、藥政管理和新藥的研究和開發提供決策依據。藥 物經濟學應用作用

5、眾多，包括提升公共醫療資源配置、指導新藥研發、規范藥品 定價行為、促進臨床合理用藥等。目前，藥物經濟學在國內的重要應用，是通過對藥物經濟性的評價來為醫保準入 進行合理定價。醫保藥品準入時的定價是一個綜合決策的過程，會參考國際比價、 同類產品價格、臨床價值、醫保資金安全等多項內容。藥物經濟學包括了資源使 用效率研究（成本-效果分析）和資源可承受性研究（預算影響分析）等多方面內 容，可以科學全面對醫保藥品的合理定價進行分析，提供依據。資源使用效率研究的兩大要素是成本和收益。評價核心指標是增量成本效果比 （ICER），即與對照藥品或方案相比，待測算藥品或方案每多獲得 1 個單位效果 所需的增量成本。

6、藥物經濟學研究方法主要包括：最小成本法（CMA）、成本效益 分析（CBA）、成本效果分析（CEA）和成本效用分析（CUA），其中 CUA 最為常 用（金標準）。成本效用分析（CUA）是將對照和試驗藥品或方案成本均以貨幣形 式表示，用質量調整生命年（QALY）（生命質量權重*生存時間）表示收益，對成 本和收益進行比較（ 成本/ 收益）。我國采用 WHO 推薦的 1-3 倍人均 GDP 作 為經濟性判定閾值：低于 1 倍人均 GDP 認為十分具有經濟學性；處于 1-3 倍人均 GDP 之間認為經濟性一般；高于 3 倍人均 GDP 認為不符合經濟性。2019 年的創新藥醫保談判中，國家醫保局組織了藥

7、物經濟學測算專家組，逐漸走 出“中國特色”的藥物經濟學測算方法，為國內創新藥合理定價夯實了基礎。簡而言之，將藥物經濟學應用于創新藥定價，將會兼顧產品價值、患者獲益、醫 保支出等多個核心因素，最終談判價格具備其合理性，“性價比”高的產品將勝出。 同時，醫保創新藥談判還兼具市場競爭作用，對一些同類藥品通過競爭性談判， 選取質優、最低的價格品種，節省醫保開支及患者自付費用，如此前丙肝抗病毒 藥物，默沙東的艾爾巴韋格拉瑞韋、吉利德的來迪派韋索磷布韋與索磷布韋維帕 他韋降幅分別為 89%、90%、81%，顯著高于平均降幅。回顧過去幾年創新藥談判，基于藥物經濟學而得到的最終談判結果，談判成功的 品種均取得

8、相對較好的結果。無論是競爭格局較好的品種，還是競爭相對激烈的 品種，在通過談判納入醫保后均能實現較快放量，給相應品種帶來收入和利潤的 增長空間。競爭格局較好的品種，我們以曲妥珠單抗（生物類似物于 2020 年獲批） 和奧希替尼（競品于 2020 年上市）為例。從 PDB 樣本醫院數據來看，其在通過 談判納入醫保后實現快速放量，極大的體現出納入醫保可以助推創新藥加速放量 增長。因為納入醫保之前，雖然這些藥物具備較高的臨床價值，但因為價格相對 較高而導致市場滲透率較低，進入醫保之后這些藥物的臨床使用率得到迅速提升。競爭格局相對激烈的品種亦實現放量。我們以 ALK 抑制劑為例，一方面其突變比例相對不

9、高，另一方面在 2018 年談判目錄中，一代的克唑替尼和二代的塞瑞替尼 同時納入談判目錄。而結果來看，兩個品種在納入后均實現加速放量。總體而言，當前創新藥醫保談判制度已漸趨成熟和完善，預計未來談判結果大概 率延續過去幾輪的整體降價幅度。雖然降價幅度不小，但在量價博弈后創新藥成 功納入談判目錄，仍將為相應品種帶來增量貢獻。展望未來，創新藥在上市初期 以較大幅度降價納入醫保談判目錄已逐漸成為常態，我國創新藥市場長期發展趨 勢不變。快速推進研發搶奪先發優勢以及合理的定價策略等方面將成為創新藥市 場競爭的重要因素。1.2、DIP：割裂現有醫療利益鏈，小荷才露尖尖角DRG 支付體系海外已有豐富實踐經驗值

10、得借鑒。自上世紀 80 年代 DRGs 在美國 推出后，其有效降低了美國醫療費用的增長速度，從頂層設計上一定程度解決過 度醫療的問題，激發醫院的內生力量控制醫療成本，進而降低患者的醫療費用。 此后，DRG 被世界上 40 多個國家和地區應用，我國此前亦在探索 DRGs 支付體 系，而后推出 DIP 模式。總體來看，雖然具體細節有諸多不同，但本質都是以疾 病組為單位進行打包支付。回顧美國 DRG 發展史，其總共經歷約 6 代改進，其結果亦成績斐然，在控制醫 療費用增長及提高醫療資源使用效率等方面均取得較好成效。其可以顯著降低醫 療費用增速、提升醫療機構經營管理水平與治療效率、完善醫療信息體系以及

11、優 化醫療資源配置。國內亦就 DGRs 支付體系進行探索與嘗試。2011 年 DRGs 正式應用于北京市部分 醫院的醫保支付，此后 DRGs 在部分城市（如上海、金華等）都有嘗試。2019 年 6 月，國家醫保局確定 30 個城市作為 DRGs 試點城市，此后公布國家醫療保障 DRG 分組與付費技術規范，以及國家醫療保障 DRG（CHS-DRG）分組方案。DRGs 相比于傳統的項目制付費方式更為科學。從方法上看，DRGs 是根據病人 的年齡、性別、住院天數、主要診斷、病癥、手術處置、疾病嚴重程度及合并癥、 并發癥等因素，將臨床特征與醫療資源消耗相近的病人分入一組，以組為單位打 包確定價格、收費

12、和醫保支付標準。其病例分組是依托國際疾病分類標準 （ICD9/ICD10 編碼），按照患者診斷各項情況，包括基本信息（性別、年齡、體 重等）、是否有合并癥或者并發癥，醫生對患者主要診斷、次要診斷以及住院期間 對患者實施的各類手術治療、操作等將住院患者分成若干個 DRGs 病例組合。其 分組測算所需的數據主要來自于醫生錄入的病案，包括患者病情、臨床診療、指 導干預過程等信息，這些信息形成患者的電子病歷（EMR）。而 DRGs 在我國的推行過程中，發現存在一定程度的“水土不服”。一方面，醫療 體系存在差異。DRG 控費的關鍵，在于鼓勵醫療機構自主調整診療結構，壓低非 人力成本，提高人力報酬。而在我

13、國醫院中占比相對較高的是藥品和耗材，這部 分可以基于招采等措施進行控費。在非人力成本無法自定的情況下反而可能限制 醫院的自主性。例如在 DRG 試點中可能會出現部分醫院年底往往會面臨預付額 度不足的困境。另一方面，我國醫療信息化程度相對較低，電子病歷體系滲透率 較低，且區域間發展也較不平衡。因此，在我國推行 DRGs 的基礎相對并不完善， 臨床和成本數據難以得到準確測算的情況下將既有可能影響 DRGs 的科學性。在這種情況下，DIP（Big Data Diagnosis-Intervention Packet，區域點數法總額預 算和按病種分值付費方案）應運而生。按病種分值，是指醫療系統按照“疾

14、病分組 +治療方式”的方式，將患者的電子病歷組合成病種，以各病種的均次住院費用形 成病種間的價格分值，再考慮年齡、并發癥和伴隨病因素對病種付費進行校正， 從而實現精細化、個性化支付。同時，醫保局對所轄區域內所有定點醫療機構進行總醫保額度的預算，按每家醫院提供各病種醫療服務的總分值，計算形成每家 醫療機構最終獲得的醫保基金支付額度。總體來看，DIP 與 DRG 都包含了按病種 分值付費和區域總額預算管理，他們的差異點相對更多體現在分組方法上。相比 來看，DRG 的分組基于醫學邏輯，只要醫學診斷相同則費用趨同；而 DIP 分組只 要診斷和費用相同，即可分組。因此，結果來看 DIP 相對分的更細，組

15、數較多， 可以覆蓋大部分的住院病例，較 DRG 的覆蓋面大大提升。2020 年 10 月，國家醫保局發布區域點數總額預算和按病種分值付費試點工作 方案的通知。2020 年 11 月，國家醫保局發布了 DIP 試點城市名單，包括上海、 天津 2 個直轄市，廈門、廣州、深圳 3 個副省級城市，以及 66 個地級市，共 71 個城市入圍。整體而言，目前 DIP 推行尚處于“小荷才露尖尖角”，缺乏足夠的結果和經驗作為參考。2021 年的試點值得關注，其未來的落地將可能對現有醫療利益鏈產生重大 影響。首先，醫院主動控費和降低采購成本意愿將加強，進口替代和外包降低成 本的模式將持續發展。針對 2010 年

16、臺北榮民總醫院參與 DRG-PPS 前后連續三年 數據的分析顯示，平均住院日和住院總費用在改革實施前后無顯著差異，但檢查 費顯著下降。針對金華醫院的研究分析也顯示，金華醫院的藥占比下降，鑒于較 多國產產品已達到或接近進口水平，屆時醫院切換至高性價比國產產品的動力將 更強，或者是采取一些外包模式去降低成本。其次，門診或者日間手術將得到發 展。DIP 主要是控制住院病例，未來不排除部分住院治療病例轉移至門診治療，比如部分門診手術和微創日間手術等將在醫院呈現增長態勢，比如內鏡手術等。 此外，差異化醫療服務需求增加。金華實行 DRG-PPS 后，人均住院費用止升轉 降，也伴隨產生了檢查或治療不足的潛在

17、風險；壓縮住院時間，確實加快了床位 的周轉，增加了床位的利用率，并降低了醫療費用，但也加大了患者院外不良事 件發生的風險，而“低附加值”（CMI 低）的長期住院患者也可能面臨“一床難求” 的窘境。因此，民營專科醫療機構可通過提供差異化服務，與公立機構形成有力 互補。同時，也存在不變的趨勢。首先，醫保資金總額逐年增長，醫藥行業長期發展趨 勢確定。DIP 只是一種切分醫保“蛋糕”的方法，并不影響醫保資金總額的逐年增 長，醫藥行業的長期成長性依然確定。并且，治療類剛需類創新產品作為醫院提 高 CMI 和醫院整體水平的方式之一，預計依然會保持活力。1.3、帶量采購：范圍將進一步擴大，持續創新是不變的主

18、題自 2018 年實行藥品帶量采購以來，經歷四輪集采后，投資人已逐漸脫敏。回顧前 四批集采，其價格平均降幅分別為 4+7 帶量采購的 52%、第二批帶量采購的 53%、 第三批帶量采購的 53%和第四批帶量采購的 52%，總體來看價格降幅已走向常態 化。從品種上來看，隨著注射劑一致性評價的推進，納入集采范圍的注射劑品種 正逐漸增加，第四批集采中注射劑品種數量達到 8 個，滴眼劑為 3 個。同時，集 采方案規則基本也已定型，第四批集采在各細節方面均延續第三批集采方案，僅 在最多入圍企業數方面考慮到通過一致性評價品種數量而做出微調，最多入圍企 業數提升至了 10 家。展望未來，仿制藥品種中選集采，

19、較大幅降價后以價換量， 轉為低毛利率品種為企業貢獻少量利潤將逐步成為常態，除少數壁壘較高、競爭 格局較好的品種外，大部分仿制藥可能都將經歷這個過程，我國仿制藥市場逐步 和海外趨同。同時，集采范圍將逐步由口服制劑轉向注射劑、生物類似物等領域， 我們預計這些領域未來亦將快速接軌帶量采購。注射劑帶量采購已然到來注射劑由于其給藥特點，各國藥監部門均將其視為風險程度較高的品種之一。從 時間上來看，口服制劑的一致性評價工作自 2015 年啟動以來，相關政策配套和企 業實施一直穩步推進。但在化藥注射劑領域，其質量差異更為明顯，各生產商工 藝差異更大，相應政策推進進度較口服制劑更為緩慢。繼 2019 年 10

20、 月國家藥監 局發布化學藥品注射劑仿制藥質量和療效一致性評價技術要求（征求意見稿）、 已上市化學藥品注射劑仿制藥質量和療效一致性評價申報資料要求（征求意見 稿）后，2020 年 5 月國家藥監局公布國家藥監局關于開展化學藥品注射劑仿 制藥質量和療效一致性評價工作的公告，化學藥品注射劑一致性評價工作正式開 展。考慮到政策落地后藥企加大對注射劑一致性評價的投入，在藥品帶量采購逐 步常態化的背景下，我們預計化藥注射劑將可能較快地納入后續批次的集中采購。已有多家企業布局注射劑一致性評價。從一致性評價政策出臺以來，2018 年 5 月 普利制藥的注射用阿奇霉素成為首個按照補充申請通過一致性評價的注射劑。

21、根 據醫藥魔方數據，截至 2020 年 12 月 3 日，已有 54 家企業的 91 個注射劑品種（合 計 129 個受理號）通過一致性評價。同時，提交一致性評價申請的注射劑品種也 快速增加，截至 2020 年 12 月 3 日共有 930 個注射劑類藥品（1440 個受理號）已 經申請/視同申請一致性評價，其中補充申請有 916 個，按新 4 類報產的有 321 個。 從品種來看，已有超過 15 個品種的申報企業數量超 10 家，部分熱點品種競爭已 開始呈現激烈化態勢。從企業申報數量來看，揚子江、恒瑞醫藥、齊魯制藥、科 倫藥業等行業內龍頭企業的申報數量位居前列。注射劑行業將迎來供給側改革。考

22、慮到注射劑質量差異更為明顯，且更改工藝難 度更高，同時開展一致性評價工作需投入成本，預計后續部分質量不規范/不達標 的注射劑品種將有望逐步退出市場，質量規范的大型藥企的集中度有望進一步提 升。短期來看，一致性評價及集中采購的推進將可能對原有注射劑企業的研發、 生產和成本帶來挑戰，但從長期來看，源于較大的質量差異注射劑行業將經歷洗 牌，大型龍頭企業的市占率有望提升。生物制品未來可能會納入集采范圍2020 年 7 月，國家醫保局召開座談會，就生物制品（含胰島素）和中成藥集中采 購工作聽取專家意見和建議，研究完善相關領域采購政策，推進采購方式改革。 我們預計胰島素、單抗生物類似藥等重組蛋白生物制品可

23、能會率先納入集中采購； 而血制品、疫苗大范圍集中采購短期尚不具備推廣條件。目前，胰島素已經歷過地方試點集采。武漢市藥械集中帶量采購服務平臺在 2020 年 1 月發布關于武漢市胰島素類藥品帶量議價的通知，品種范圍包括二代胰島 素和三代胰島素兩大類，分成七組分別是：重組人胰島素、預混人胰島素、中效 人胰島素，長效人胰島素、短效類似物、預混類似物、長效和超長效類似物，約 定采購量約為 170.57 萬支。參與議價談判的諾和諾德、禮來、通化東寶、甘李藥 業等九家企業，降價幅度差異性相對較大，最高降幅為 43%。雖然胰島素首次地 方集采，在方案細節、分組、降價區間等方面可能尚不一定完善，但我們預計胰

24、島素集采后續在地方層面試點可能會加快推進速度，且有可能成為第一批納入全 國集采的生物制品。此外，單抗生物類似物后續亦有可能會納入集采范圍。但考慮到生物類似藥相比 于化藥還是存在更多差異，且生物藥產能相對更為有限，對產能儲備和得率要求 更高，因此最終結果存在相對溫和化的可能性。 而生物制品中的血制品與疫苗我 們認為進入帶量采購的可能性相對較低，一方面血制品屬于嚴格管控的領域，且 供不應求，多數品種已進入醫保，在血制品領域實行帶量采購難以優化產能結構； 另一方面一類疫苗已經免費，二類疫苗為自費品種，對醫保占用很小，進行集采 對醫保控費意義相對不大。跨通用名集采存在可能性替代品種參考范圍的出現，此前

25、主要用于預防中標品種價格大幅度降低導致潛在 的供應問題，以詳細的藥品替換方案來最大限度地降低因為中標品種斷供而給患 者和醫院帶來的負面影響。例如 2019 年 4 月，西安市醫保局在落實國家 4+7 試點 工作時，發布了中選藥品同類可替代品種參考范圍，128 個品種被納入替代品 種參考范圍，將其分為“完全可替代品種”、“基本可替代”（臨床大多數情況下可以 替代）和“在一些特定條件下可替代”三類。其中，替代范圍中有 11 個帶量采購品 種，即中選藥品可替代另一中選藥品，如恩替卡韋口服常釋劑型完全可替代替諾 福韋二吡呋酯，阿托伐他汀與瑞舒伐他汀基本可互相替代。而基于帶量采購品種可以互相替代，隨著集

26、采一輪輪推進，納入集采范圍的品種 數量將快速增加，跨通用名以適應癥和治療效果來分類采購存在其可行性。同時， 當前市場存在部分品種進入集采后相應競品加速放量的情況，為進一步規范市場， 完善集采制度，亦可能會嘗試跨通用名集采。總體而言，帶量采購常態化趨勢已經形成，未來將可能擴展到生物制品等領域， 且存在跨通用名集采的可能性。因此，展望未來，不僅僅是仿制藥，me-too 和 mebetter 類的藥品，無論是小分子藥物還是大分子藥物，也存在被納入集采的可能 性。從長期來看，產業升級趨勢將進一步加強，我國創新藥市場將邁入 2.0 時代， Best-in-class 和 First-in-class 藥

27、物將成為創新藥企業能否勝出的關鍵，當前創新 藥市場的機會窗口正在逐步關閉，未來頭部企業的競爭優勢將會不斷加強。2、商業化篇：多數創新藥公司面臨的重大挑戰2.1、靶點：紅海拼殺，短兵相接隨著臨床管線逐步推向商業化，藥企靶點之爭也由研發 PK 進入到商業化 PK。 不同之處是，商業化 PK 更加嚴峻。研發 PK 通常是資本、人才等要素的軍備競 賽，亦或 idea、試驗方案上的獨到之處；而商業化競爭卻是贏家通吃的零和博弈。 從 2019 年和 2020 年底 IND 靶點競爭格局變化，可以看出，EGFR、CDK4/6、PD1、TNF、HER2 等靶點已經走進商業化階段。我們分別以 PD-1、EGFR

28、 的競爭格 局和銷售情況分析藥企商業化能力對創新結果兌現的影響。麥肯錫研究報告指出，一般來說，藥品上市順序對市占率大小起關鍵作用，FIC 類藥品平均獲得 45%左右的市占率。但這是建立在商業化能力相近的藥企上。在 國內市場，我們看到，商業化能力的差異對藥品市占率和銷售額爬坡起著關鍵作 用。以 PD-1 單抗為例，信達、君實、恒瑞和百濟神州的 PD-1 單抗分別于 2018 年 12 月、2018 年 12 月、2019 年 5 月和 2019 年 12 月獲批上市，但從下圖可見，銷 售額和上市速度沒有存在必然的相關性，更取決于其商業化能力。從銷售團隊的 角度來看，根據公開交流信息，截至 202

29、0 年中，恒瑞的 PD-1 單抗銷售團隊約 2000 人，信達的商業化團隊約 1100 人，君實、百濟神州分別約 600 人左右。除了銷售 人數以外，進院、醫保談判、學術營銷、聯合用藥方案等均是商業化的重要要素， 我們在下文會進一步闡述。一代 EGFR-TKI 的競爭格局也反應了商業化能力的重要性。埃克替尼 2011 年獲 批治療既往接受過至少一個化療方案失敗后的局部晚期或轉移性非小細胞肺癌， 相關的 ICOGEN 研究表明在頭對頭與吉非替尼的比較試驗中，埃克替尼整體療效 非劣，安全性略優。自上市以來，埃克替尼銷售額不斷爬坡。尤其值得注意的是， 在原研專利過期、仿制藥上市的沖擊下，以及吉非替尼

30、集采的背景下，埃克替尼 依舊維持較高的增速，并成為市占率第一的單品，也體現了貝達較強的商業化能 力。2.2、突圍：傳統藥企轉型創新藥的挑戰隨著醫改進入深水區，帶量采購、醫保談判使醫藥生態產生巨大變革。政策鼓勵 創新，面對新格局，傳統藥企在營銷模式、研發策略、海外布局等方面尋求轉型， 應對或引領產業趨勢發展。傳統藥企轉型創新藥企業，主要的局限在于人才的儲備、經驗的不足和體系化研 發平臺的搭建。傳統的仿制藥業務成了雙刃劍，一方面能夠為企業提供源源不斷 的現金流，但另一方面集采使仿制藥板塊承壓，給了企業較大的增長壓力。我們總結傳統仿制藥企業轉型研發創新藥，一般有 5 種路徑：自主研發 In-hous

31、e、 并購 M&A、授權許可 License in、合作開發、成立子公司/分拆等途徑。自主研發 轉型最為典型的代表是恒瑞、中國生物制藥、翰森、信立泰等。自主研發模式非 常考驗藥企綜合能力，包括研發投入、研發人員儲備、管線布局等方面。從研發 投入來看，仿制藥提供的現金流保證企業研發投入的可持續性，使其創新的安全 邊際更高，過去五年傳統藥企研發投入絕對額和研發投入占營收比逐漸增加；在 研發人員儲備上，傳統藥企研發人員數量大幅增加，進入軍備競賽；在管線布局 上，圍繞著自身強勢疾病領域和熱門靶點，管線數量不斷增厚，在后續章節會一 一介紹。并購模式最為典型的代表是綠葉制藥、石藥集團、貝達藥業。對于傳統藥

32、企來說， 風險控制也是企業轉型創新藥研發非常重要的考慮因素。藥企靠自身投資布局創 新藥領域，往往所需時間較長，新領域也存在較大風險，而并購也是國外成熟藥 企一直以來的獲得新管線最為重要的方式之一。綠葉制藥 2019 年 12 月以 14.47 億元收購山東博安生物后，獲得了博安生物所有在研產品、抗體篩選平臺、知識 產權、抗體生產平臺等一系列資產，其研發能力從化學藥物領域擴展至生物領域； 石藥 2019 年 1 月通過全資收購永順科技獲得 JMT103，屬于抗 RANKL 單抗 mebetter 類，目前高鈣血癥、骨巨細胞瘤適應癥處于臨床 3 期試驗，有望 2021 年獲 批上市，預計峰值銷售額

33、有望達 34 億元；貝達藥業通過收購天廣實獲得 MIL60 為貝伐珠單抗類似物增厚自身管線。授權許可是 biotech 常用的模式，但傳統藥企也有嘗試通過 License in 轉型創新， 較為典型的羅欣制藥。從 2015 年以來，羅欣制藥先后引進了 LXI-15028（特戈拉贊）、普卡那肽和三腔袋全腸外營養液 Winuf，豐富其在消化道領域的產品管線。 LXI-15028（特戈拉贊）是公司 2015 年與韓國 CJ Healthcare 合作引進的新一代鉀 離子競爭性酸阻滯劑（P-CAB），有望成為國內第二獲批 P-CABs。普卡那肽是公 司 2018 年 8 月與 Synergy 合作引進

34、的新藥口服鳥苷酸環化酶-C（GC-C）激動劑， 公司具有在中國獨家開發銷售的權利，目前 CIC 適應癥已啟動 3 期臨床，預計 2021 年初完成患者入組，2023 年申報 CDE，最晚 2025 年獲批上市。第三代三腔 袋全腸外營養液 Winuf 是公司 2020 年 10 月與韓國知名醫藥企業 JW Holdings 合 作引進的含 -3 魚油脂肪乳的三腔袋全腸外營養產品，國內尚未有類似產品上市， 該產品進一步豐富公司現有的消化道領域產品組合。合作開發也是傳統藥企轉型比較重要的模式。尤其在 MAH 制度的出臺使得上市 許可與生產許可分離，促進了企業研發和生產的合作。比較典型的是譽衡藥業，

35、2015 年與藥明康德簽訂 10 億元生物醫藥戰略合作框架協議，借助藥明康德的 生物技術平臺開發生物藥，目前在研管線有 GLS-010（PD-1）、LAG3 抗體和 Ipilimumab 生物類似藥。成立子公司也是傳統藥企的轉型創新的模式。成立子公司或分拆，能夠在經營方 面保持較大的獨立性和一定的靈活性，既有利于母公司風險控制，又能讓子公司 充分發揮組織管理優勢。典型的是復星醫藥設立子公司復宏漢霖、麗珠集團設立 子公司麗珠單抗等。2.3、學習：biotech 規模效應的差距和經驗的缺失國內 90%的 Biotech 都希望能夠轉型成為 Pharma。但從 Biotech 到 Pharma，顯

36、然面臨一系列挑戰，其中最核心的挑戰就是“研產銷”一體化經驗的缺失，和規模 效應的差距。以生物藥全流程“研產銷”為例研發方面，平臺技術、開發經驗、資金支持、監管溝通缺一不可。由于缺少開發 經驗和成熟研發平臺，很多 biotech 在研發效率上低于 pharma，很難做到多線程 同時推進；在立項上，biotech 做 me-too 類靶點與 pharma 相比，在兌現期商業化 階段缺少競爭優勢，而做 FIC 類靶點風險又過高；在臨床階段，臨床方案更多以 模仿為主，并且由于缺少較大的臨床團隊，整個臨床試驗依賴 CRO，在試驗進度 的把控上遜色于 pharma；在上市注冊階段，對監管部門的溝通經驗較少

37、。這些短 板都會導致 biotech 整體的研發效率和研發速度可能落后于 pharma。在生產方面，GMP 廠房建設、質量控制和產能合理預估對 biotech 來說，都是從 0 到 1 的學習過程。尤其是生物藥，規模化生產相對復雜，對發酵罐、培養條件 等參數極為敏感。此外，選擇自主生產還是生產外包，也需要考慮技術能力、成 本控制、生產效率等問題。在銷售方面，商業化團隊的建設關乎創新成果兌現能力。定價、準入、醫保談判、 學術推廣、患者教育等環節決定著新藥放量。和 pharma 相比，biotech 在醫院資 源、進院能力、銷售人數和覆蓋力度上存在較大差距，此外也沒有足夠的產品線 配合推廣聯合用藥

38、方案，短時間很難通過加大投入追趕。2.4、他山之石：外資的銷售隊伍體系建設外資藥企在國內有近三十多年的發展歷史，管理架構設計清晰，在本土化方面做 了一些調整，項目管理以及學術推廣強調分工明確，專人負責專事，按照疾病治 療領域劃分 BU（business unit）。在外資企業，BUD-（BU head）話語權較高，對 整個部門業績負最高責任。下設銷售支持部門有銷售、市場部、市場準入、醫學 事務組、SFE（銷售人員績效評價）等不同部門。對于銷售線的支持力度相較國內 企業較高。指標劃分沿用科學管理體系，由 BUD 聯合管理團隊（市場經理、SFE 團隊、銷售大區經理）確認各自區域及各產品指標，再向下

39、具體分配指標至每個 一線銷售代表。企業的銷售模式也在不斷調整、改進，以適應市場環境的變化。國家藥監局近日 發布醫藥代表備案管理辦法（試行），自 2020 年 12 月 1 日起施行。該辦法提 出，醫藥代表不得有七種情形，包括不得承擔藥品銷售任務、不得參與統計醫生 個人開具的藥品處方數量等。羅氏、諾華的銷售體系均對政策作出相應調整。制藥網公開資料顯示，羅氏將在廣東省和川渝地區設立兩個專區，探索“區域模 式”。兩個專區將在各自轄區內完全負責羅氏制藥中國所有產品（淋巴瘤和罕見病 除外）的市場、銷售、醫學、區域準入及其他相關業務職能的工作，并擁有更多 的自主權，將復雜的多方客戶交互模式向簡單直接、高效

40、賦能的模式轉變，以提 升客戶滿意度，為患者創造更大價值。兩大區域將在 2021 年一季度完成組建，羅 氏將同時存在三種商業模式，即現有的以產品為核心的“產品線模式”、“區域模式” 和“生態圈模式”。諾華將心血管事業部與基礎疾病事業部合并成為全新的心血管、腎科和代謝事業 部。同時，整合移植和呼吸兩大疾病領域團隊，成立移植和呼吸事業部。諾華稱 全新的心血管、腎科和代謝事業部的合并是公司整合資源，促進創新，強化基層， 助力諾華制藥在中國可持續發展所采取的戰略舉措之一，新成立的事業部也將與 諾華制藥全球五大事業部之一的總部 CRM 事業部直接對接。除了事業部和區域模式的調整，在渠道下沉上，外資藥企開始

41、注重縣域市場，典 型的代表是阿斯利康。阿斯利康在華成立縣級腫瘤團隊，縣腫瘤團隊再細分為肺 癌團隊和非肺癌團隊。阿斯利康計劃加大投入，做到平均每個縣都有一個專職的 腫瘤代表覆蓋，此次縣腫瘤團隊總計招聘數百人，既包含外部招聘，也鼓勵內部 轉崗。這支團隊會覆蓋所有在推廣的腫瘤產品，包括泰瑞沙、易瑞沙、利普卓等一系列新型的抗腫瘤藥物以及創新治療方法，甚至包括剛剛上市的 PD-L1 英飛凡。 此外，除了提升優質產品在縣域的可及性之外，整個團隊后續還承擔著整個縣域 衛生體系的平臺化建設和提供創新解決方案的功能，幫助打造健康縣域體系，讓 “大病不出縣”成為現實。2.5、授權合作：境外市場的 big phar

42、ma、biotech 及其之間的競合歐美發達國家的市場上，Big pharm 和 Biotech 之間的成果交易已是常態化的行 為，并共同支撐起整個醫藥行業創新氛圍的良好運轉。Big pharma 引進 biotech 的 成果，增厚其自身管線，并依靠強大的商業化能力實現新藥快速上市和放量； Biotech 通過授權其產品權利，避免了商業化開發的漫長過程和不確定性，快速獲 得豐厚的研發回報，以投入到下一次研發中。在海外市場上，licensing deal 的活 躍度高，近年保持著 3 位數以上的許可交易量和 60 億美元中位數的年交易額。授權合作也成為國內藥企“引進來”和“走出去”的途徑。國內

43、 biotech 通過 license in 找到了全新的商業模式，即引進國外 biotech 的早期管線，依靠國內基數較大 的患者群快速推進臨床試驗，商業化階段通過醫保談判快速放量。此外，還衍生 出了 LIDLO 的商業模式（License in-Development-License out），即買入早期管線， 在國內臨床快速開發，再授權給海外公司商業化，賺取項目價值上的差價，之后 公司重復這一過程，不斷復制，形成閉環。License out 則是國內藥企“走出去”的第一步。2020 年國內藥企在許可交易上表現 活躍，尤其是與跨國藥企的合作增加，能夠向跨國藥企許可授權，也表明這些國 內藥企

44、的研發能力和產品達到了國際前沿水平，有走向國際化的潛力。創下 2020 年中國創新藥對外授權最高金額紀錄的是艾伯維以總金額近 30 億美元，從天境生 物獲得 CD47 單抗 lemzoparlimab（TJC4）在大中華區以外的國家及地區開發和商 業化的許可權。3、國際化篇：未來，實現全球銷售才有估值溢價3.1、市場向創新藥轉型，差異化和國際化是方向醫藥市場規模迅速增長：中國市場起步低，增速快醫療衛生支出是實現社會公平、保障居民健康的重要手段之一。總體而言，全球 醫療支出正在穩步增長。從 2015 年到 2019 年，全球醫療衛生支出總額從 67,721 億美元增長到 75,034 億美元，其

45、復合年增長率為 2.6%。隨著人口老齡化的加劇， 生物醫藥技術的發展，針對更多疾病領域的新藥問世，全球醫療衛生支出預計增 加。預計 2024 年的醫療衛生支出總額為 84,891 億美元，預計 2019 年至 2024 年 的復合年增長率為 2.6%。2030 年的醫療衛生支出總額預計為 94,203 億美元，2024 年至 2030 年的復合年增長率為 1.7%。由于全球各國醫療支出不平衡，發展中國家人口眾多，全球人均醫療衛生支出保 持緩慢增長。2019年全球人均醫療衛生支出約為977.1美元，預計2024年為1,047.7美元，期間復合年增長率為 1.4%。長期來看，全球的人均醫療衛生支出

46、依然將保 持持續增長， 預計至 2030 年，全球人均醫療衛生支出將達到 1,094.1 美元，2024 年至 2030 年的復合年增長率為 0.7%。中國醫療衛生總支出正在穩步增長。從 2015 年到 2019 年，中國的醫療衛生總支 出從 40,974.6 億人民幣增加到 65,057.2 億人民幣，其復合年增長率為 12.3。預 計在未來，將會繼續保持增長。預計 2024 年中國醫療衛生總支出將達到 101,472.2 億人民幣，預期 2019 年至 2024 年復合年增長率為 9.3，2030 年的醫療衛生支 出總費用預計將達到 157,823.0 億人民幣，2024 年至 2030

47、年的復合年增長率預計 為 7.6%。盡管中國醫療衛生支出總額巨大，但由于龐大的人口基數，人均醫療衛生支出仍 然不高。在 2019 年，中國人均醫療衛生支出為 4,656.7 元。未來，人們生活水平 提高，診療意識增強等因素將推動人均醫療衛生支出的增長，預計到 2024 年及 2030 年，中國人均醫療衛生支出將達到 7,471.1 元和 12,190.8 元。全球及中國醫藥行業研發投入維持高水平，中國部分增長迅速全球醫藥行業的研發投入主要來自于眾多大型跨國藥企的研發投入、創新醫藥公 司和新藥研發的增加以及更多資本的投入，近些年增速保持平穩。2019 年的研發 投入達到了 1,824 億美元，隨

48、著中小型生物醫藥公司的快速發展，研發投入持續 增長，預計到 2024 年將增長至 2,270 億美元，復合年增長率為 4.5%。與全球市場相比，得益于生物醫藥、創新藥公司的增長，以及仿制藥進入醫保、 帶量采購等政策的影響，導致中國仿制藥和創新藥的研發持續增長。中國醫藥市 場的研發支出具有巨大的增長潛力。2019 年，中國醫藥市場的醫藥研發總投入為 211 億美元，占全球醫藥研發支出的 11.6。而隨著國內藥企對研發投入的持續 增加，國內多項利好政策的執行，預計到 2024 年，國內醫藥行業研發投入將達到 476 億美元，2019 年至 2024 年的復合年增長率為 17.7%。從地域拆分看，目

49、前，美國仍然是全球醫藥行業研發投入的領頭羊，其研發投入 占到全球研發投入的 42.2%。由于中國的創新藥研發起步較晚，技術發展相對滯 后，目前中國醫藥行業的研發投入占比有限，僅為 11.6%。醫藥市場從仿制藥向創新藥轉型加速中國制藥行業正處于從仿制經仿創結合到首創的轉型期。與全球醫藥市場擴張同 步，中國的醫藥企業不論在規模上還是數量上均迅速膨脹，但受制于資金、人才 及政策等因素，創新能力普遍薄弱，低價仿制藥曾一度成為中國藥企賴以謀生的 主要策略。而具有強大研發實力的大型跨國藥企則依靠專利保護及品牌優勢占據 主流醫院的高端用藥市場，享受藥價上的“超國民待遇”。據 IQVIA 數據，2015 年

50、全球創新藥市場規模近 6,000 億美元，但中國所占份額不足百億，僅超 1%。隨著 市場參與者增加，利潤空間被逐步榨取，價格降無可降，本土制藥企業也開始尋 求創新轉型。從藥品審評政策來看，國務院 44 號、中辦國辦 42 號文件精神和改革措施繼續持 續推進，藥品審評制度改革不斷深化，系列創新政策加速藥品審評審批。總體而 言，隨著 2015 年以來藥政審評審批新政逐步推進，審評積壓的狀況顯著改善， MAH 等制度試點也在很大程度上減輕了初創型研發企業的投入要求，企業申報 創新藥數量和品種獲批數量較此前有了顯著提升。當前，我國創新研發水平與國際的差距正在逐步收窄，中國正在經歷“仿制藥-難 仿藥-同

51、類最佳-同類首創”的轉變與突破。以恒瑞醫藥、中國生物制藥為代表的大 型仿制藥企業通過自主研發及并購成功升級為創新藥企業，與此同時其研發費用 也快速增加，向全球行業平均水平逐步趨近。在 2015 年研發費用過 5 億元的公司 屈指可數，而至 2010 年部分龍頭藥企的研發費用已突破 30 億元，且保持著加速 上升的趨勢。從“Fast-follow“到“Smart-follow”，差異化是方向之一我國的創新藥研發主要分為四步走。首先從“仿制”轉型為“創新”，即從研制“Metoo”做起；第二步是“Me-better”，圍繞原 NCE 結構基礎上進行二次創新；第三步 是“Best-in-class”（

52、BIC），是“Me-better”里更強的一個；第四步就是“First-in-class” （FIC）藥物。目前，我國創新藥的層次主要處于以仿制為主到仿創結合的階段，與海外存在一 定的差異。海外市場創新藥大多為 First-in-class 類，高成本高風險下享受高收益， 通常在專利到期之前銷售一路上行，專利到期后仿制藥或生物類似物將以低價搶 占市場，銷售逐漸下滑，而國內創新藥以 Me-too 類藥為主。新藥開發的難度巨大已是公認的事實，而 Me-too 藥物的研發門檻相對較低。一 般是選一個熱門靶點，確定化合物骨架和標桿化合物（常常以已經上市新藥為參 照），在其基礎上進行改造，避開原研藥物專

53、利，通過完整的臨床開發成為上市新 藥。Me-too 藥物開發模式最大的優點是研發成功率高（往往是在已經得到驗證或 上市的分子進行簡單修飾、基團替換，具有相似的化學結構），相對創新藥而言資 金和研發實力門檻更低，因此 Me-too 藥物往往會成為藥企切入新藥研發的重要途 徑。Me-too 藥物不乏獲得巨大成功的案例，例如輝瑞的立普妥、貝達藥業的埃克 替尼，但是關于 Me-too 藥物的爭論也從未停止。從研發的角度來看，相比于 First-in-class 藥物，Me-too 模式的確開發成本、開發 成功率都更有優勢，風險更小；但從市場端來看，Me-too 藥物上市后的市場、銷 售風險遠遠大于 F

54、irst-in-class，市場價值相對較低。其市場端的風險主要來源于 兩個方面，一是現有藥品支付環境對 Me-too 藥物的態度，二是 Me-too 藥物需要 在 First-in-class 上市與仿制藥上市時間窗口內求生存，上市時間面臨競爭產品的 嚴重沖擊。從中長期計議，由 Me-too/Me-better 向 Best-in-class 過渡，最終開發 First-in-class 的藥物，是我國從醫藥大國轉變為醫藥強國的重要途徑。近隨著國內藥企業多年 沉淀積累，海外優秀創新藥人才不斷引進，國內藥企創新藥研發實力逐步升級， 具備優質創新藥研發實力的企業逐漸增多。從數量角度來看，近年來國

55、產創新藥 （1.1 類化藥、1+2 類生物藥）無論是申報臨床還是獲批上市都呈現逐步上升的趨 勢。政策紅利+資本助力，國產創新藥層次正在不斷提升。整體來看，隨著 2015 年以 來藥政審評審批政策的逐步推進，藥品審評積壓的狀況得到了顯著的改善，MAH 等制度的試點也在很大程度上減輕了初創型研發企業的投入要求，企業申報數量 和創新藥品種獲批的數量較此前有了顯著提升，借助國內近年來藥政審評審批的 政策紅利和資本市場的助力，國內企業的研發類型正從單純的 Me-too/Me-better 到 Fast-follow 甚至逐步追求 First-in-class。同時，近年來國內創新藥市場的競爭亦在 逐步加

56、劇，海外 MNCs 的重磅品種加速進入國內、國產優質創新藥的不斷推出， 都在擠壓 Me-too 類藥物的生存土壤，可以預見未來 Me-too 類藥物的市場地位將 不斷下行。研發優質創新藥，來應對加速進入中國市場的外資品種、應對仿制藥 市場的變革，將成為國內藥企未來發展的主要路徑，中國醫藥行業將逐步完成由 Me-too 向 Best-in-class 和 First-in-class。由于 Best-in-Class 的考慮更加宏觀的因素，包括創新性、臨床價值、競爭情況、 生命周期等，中國藥企更需要學習從“Fast-follow”到“Smart-follow”的轉變。如上 所述，相對而言傳統的

57、Fast-follow 有更高的研發成功率，但隨著跨國藥企對于中 國市場的愈發重視，以及 MAH 等準入制度的完善，國內創新藥的競爭格局先發 優勢將愈發明顯。傳統的 Fast-follow 產品通常落后于原研產品幾年的時間上市， 屆時市場競爭格局將更加激烈，加上醫保談判及帶量采購等政策的影響，Fastfollow 的產品將面臨更大的市場挑戰。因此，從“Fast-follow”到“Smart-follow”將成為創新藥企未來發展的戰略定位要求 之一，即既對研發能力、研發速度及確定性有一定的要求，同時對上市后的市場 情況、細分賽道競爭情況，差異化情況也有相應的要求。長期說來，隨著創新藥 企數量和管

58、線規模的成長，相同靶點、類似機制的產品將會愈發密集，且隨著醫 保談判和帶量采購的深化，具備差異化的創新藥企往往才具有更大的議價空間和 自主定價權，從而更快地實現現金流回攏和進入研發-上市的良性循環。國際化是中國藥企的另一發展方向及要求根據中國 NMPA 及美國 FDA 資料整理，中國企業最早在中美兩國皆申報臨床研 究的品種是恒瑞醫藥的磷酸瑞格列汀，2009 年即向 FDA 提出臨床研究申請并獲 得批準，隨后越來越多本土企業開始向美國 FDA 遞交臨床研究申請材料。首先，國內制藥企業在近 10 年進入戰略轉型期，逐漸從以仿制藥生產銷售為主的 經營模式向創新藥研發轉變。創新藥打破了仿制藥銷售區域的

59、局限性，企業可以 借此同時在海內外拓展市場空間。一部分企業選擇“走出去”，如康弘藥業的康柏 西普，美國是全球最大的藥品消費國，企業借助在美開展臨床研究，可以為進入 其市場鋪平道路；另外，亦有一部分企業選擇“引進來”，如貝達藥業的 CM-082， 國內制藥企業近年交易并購活躍，部分企業通過收購海外企業拓展創新藥產品線， 這類產品多在國外先行開展臨床研究，此后隨著研究進展及國內創新藥研發環境 改變，境內臨床研究申請加速遞交。兩種情況都導致國內企業中美雙報產品數量 增加。第二，與產品研發周期有關。國內創新藥研發于 2010 年前后起步，部分傳統仿制 藥企業將公司經營重心向創新藥傾斜，如恒瑞醫藥、復星

60、醫藥等；此外，大批海 歸科學家也在此期間回國創業，成立數量眾多的小型生物技術公司，如信達生物、 百濟神州、和記黃埔醫藥等。經過數年立項和臨床前研究，產品于近幾年集中進 入臨床研究階段，再加上國內早期研究經驗和人才引進的支撐，企業臨床開發能 力提升，激勵企業探索國外市場。第三，企業的資金實力日益雄厚。由仿制藥轉型的企業本身具有較強資金實力， 能夠支撐產品美國臨床研究費用；而 2015 年以后興起的生物醫藥風險投資熱潮， 則給予創新型生物技術公司拓展海外研發更多助力，其中信達生物在 2018 年獲得 1.5 億美元 E 輪融資，另外數家中美雙報公司也獲得億元人民幣以上規模融資；港交所等新融資渠道也