1、怎么看專項(xiàng)債功能騰挪對(duì)基建資本金的支持力度？從專項(xiàng)債用作資本金情況來(lái)看，根據(jù)財(cái)政部官方統(tǒng)計(jì)，截至 2020 年3 月底，用于項(xiàng)目資本金的債券規(guī)模為 1200 億元，占同期發(fā)行新增專項(xiàng)債額度的 11.8%。盡管目前投向資本金的專項(xiàng)債占比已明顯高過(guò) 2019 年（約 0.5%），但 3 月 27 日，據(jù) 21 世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)報(bào)道，2020年專項(xiàng)債資金用于項(xiàng)目資本金的規(guī)模占該省份專項(xiàng)債規(guī)模的比例由20%提升至 25%，目前的比例距離官方給定上限依然有不小差距。假設(shè)本年新增專項(xiàng)債規(guī)模為 3.5 萬(wàn)億元，則預(yù)計(jì)全年投向資本金的專項(xiàng)債規(guī)模上限約為 8750 億元。然而，我們認(rèn)為土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債的暫停發(fā)行會(huì)影響到

2、地方政府的政府性基金收入，進(jìn)而可能對(duì)未來(lái)可以投向基建項(xiàng)目的資本金額度造成一定程度的擠占。此外，25%的專項(xiàng)債投向基建項(xiàng)目資本金為上限比例，考慮到目前該比例僅為不到 12%，最終全年是否能達(dá)到 25%的水平依然有待時(shí)間驗(yàn)證。綜上，8750 億元專項(xiàng)債投入資本金僅僅為理論上限數(shù)字，實(shí)際帶來(lái)的基建項(xiàng)目資本金增量可能會(huì)一定程度上小于理論上限。地方政府債供給壓力是否會(huì)對(duì)債市造成沖擊？整體來(lái)看，多數(shù)情況下，地方債供給高峰當(dāng)周無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率反而有所下行：樣本 18 個(gè)地方政府債供給高峰周中，有 10 周 1Y 國(guó)開(kāi)債到期收益率周末較周初下行，樣本 18 個(gè)周 1Y 國(guó)開(kāi)債到期收益率當(dāng)周變動(dòng)平均幅度為-3.69

3、bp；有 11 個(gè)周 3Y 國(guó)開(kāi)債到期收益率周末較周初下行，樣本 18 個(gè)周 3Y 國(guó)開(kāi)債到期收益率當(dāng)周變動(dòng)平均幅度為- 2.24bp。在地方債供給高峰當(dāng)周或之前幾周，央行往往會(huì)通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)投放流動(dòng)性甚至降準(zhǔn)降息的方式進(jìn)行跟進(jìn)，對(duì)沖地方政府債供給高峰及其他因素對(duì)于債市的擾動(dòng)，因此，我們認(rèn)為無(wú)需過(guò)分擔(dān)憂地方債供給沖擊對(duì)于債市的擾動(dòng)作用。具體來(lái)看，1）樣本 18 個(gè)地方政府債供給高峰周在當(dāng)周或之前 3 周均有逆回購(gòu)?fù)斗庞涗洠移渲?9 個(gè)周在當(dāng)周或之前 3 周逆回購(gòu)?fù)斗帕砍^(guò) 1 萬(wàn)億元；2）樣本 18 個(gè)周中，有8 周在當(dāng)周或之前 3 周有增量 MLF 投放；3）樣本 18 個(gè)周中，有 3周在當(dāng)

4、周或之前 3 周發(fā)生過(guò)降準(zhǔn)或降息。風(fēng)險(xiǎn)提示弱資質(zhì)主體資金鏈斷裂、疫情進(jìn)展程度難以預(yù)測(cè)。正文目錄 HYPERLINK l _TOC_250003 一季度新增專項(xiàng)債發(fā)行量、價(jià)、久期有何特點(diǎn)？ 4除了不得用于棚改、土儲(chǔ)，2020 年新增專項(xiàng)債投向還有哪些新特點(diǎn)？ 8 HYPERLINK l _TOC_250002 怎么看專項(xiàng)債功能騰挪對(duì)基建資本金的支持力度？ 10 HYPERLINK l _TOC_250001 地方政府債供給壓力是否會(huì)對(duì)債市造成沖擊？ 11 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示 13圖表目錄圖 1：2019、2020 年新增專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏（單位：億元） 4圖 2

5、：2019Q1 與 2020Q1 各地新增專項(xiàng)債發(fā)行情況對(duì)比（單位：億元） 5圖 3：2019Q1 與 2020Q1 新增專項(xiàng)債期限結(jié)構(gòu) 5圖 4：2019、2020 年新增專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏（單位：億元，年） 6圖 5：30 年期新增專項(xiàng)債發(fā)行地域分布（單位：億元） 6圖 6：30 年期新增專項(xiàng)債投向分布（單位：億元） 6圖 7：2019 年與 2020 年 1 月 10 年期國(guó)債到期收益率基本在同一水平 7圖 8：2019Q1 與 2020Q1 地方債發(fā)行平均利率對(duì)比 7圖 9：2019 年大量新增專項(xiàng)債額度投向發(fā)達(dá)地區(qū)棚改、土儲(chǔ)項(xiàng)目中（單位：億元） 8圖 10：2019 年上半年新增專項(xiàng)債大

6、部分投放至棚改、土儲(chǔ)領(lǐng)域（單位：億元） 9圖 11：2019 年與 2020Q1 投向基建專項(xiàng)債功能分布情況（單位：億元） 9圖 12：2010-2014 年土地出讓收入安排的支出明細(xì)（單位：億元） 11圖 13：2016 年以來(lái)地方政府債供給節(jié)奏（單位：億元） 12表 1：地方政府債供給高峰周對(duì)應(yīng)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率變化及央行貨幣政策 13一季度新增專項(xiàng)債發(fā)行量、價(jià)、久期有何特點(diǎn)？2020 年一季度，新增專項(xiàng)債累計(jì)已投放 1.08 萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng) 62%，1 月份為發(fā)行高峰。2020 年，專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏進(jìn)一步前置，僅 2019 年 12 月份各地已陸續(xù)公布4441.3 億元新增專項(xiàng)債發(fā)行計(jì)劃，而

7、相比之下，2019 年提前批專項(xiàng)債基本為進(jìn)入 2019年后陸續(xù)公布。僅 2020 年 1 月份，各地總計(jì)發(fā)行新增專項(xiàng)債達(dá) 7148 億元，這也創(chuàng)下了新增專項(xiàng)債的歷史月度發(fā)行記錄。理論上，1 月份新增專項(xiàng)債供給計(jì)劃本有望達(dá)到 8000億元左右，但受月底疫情爆發(fā)影響，部分原計(jì)劃 1 月份發(fā)行的新增專項(xiàng)債推遲到了 2 月發(fā)行。圖 1：2019、2020 年新增專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏（單位：億元）資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所從發(fā)行省份分布來(lái)看，與 2019 年相比，2020 年廣東省、山東省、北京市、江西省、湖南省等地區(qū)一季度新增專項(xiàng)債發(fā)力更為明顯。2020Q1 廣東?。ú缓钲谑校├塾?jì)發(fā)行新增專項(xiàng)債達(dá)

8、 1235 億元，同比增長(zhǎng) 125%，為 2020Q1 發(fā)行新增專項(xiàng)債最多的行政單位；此外湖南省 2020Q1 累計(jì)發(fā)行新增專項(xiàng)債 442 億元，同比增長(zhǎng) 783%，為 2020Q1 新增專項(xiàng)債同比增幅最大的行政單位；而 2019Q1 發(fā)行新增專項(xiàng)債最多的江蘇省 2020Q1 僅發(fā)行新增專項(xiàng)債 357 億元，同比降 56%；此外，黑龍江、海南、內(nèi)蒙古吉林四地 2019Q1 無(wú)新增專項(xiàng)債發(fā)行，2020Q1 則分別發(fā)行新增專項(xiàng)債 151/68/65/11 億元。圖 2：2019Q1 與 2020Q1 各地新增專項(xiàng)債發(fā)行情況對(duì)比（單位：億元）資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所（注：湖南、貴州、寧波、

9、遼寧、青海同比增速分別為 783%/2043%/395%/529%/583%，未在圖中進(jìn)行列示）從發(fā)行平均久期來(lái)看，2020Q1 新增專項(xiàng)債發(fā)行平均期限達(dá)到 13.87 年，較去年同期（7.28 年）進(jìn)一步拉長(zhǎng)。具體來(lái)看，2019Q1 發(fā)行新增專項(xiàng)債中，10 年期及以上占比僅為 5%，30 年期占比則僅為 1%；而 2020Q1 發(fā)行新增專項(xiàng)債中 10 年期及以上占比則達(dá)到 86%，30 年期占比達(dá)到 16%。從各地發(fā)行新增專項(xiàng)債平均期限來(lái)看，廣西、重慶加權(quán)久期達(dá) 29 年，新疆、貴州、甘肅、寧波加權(quán)久期亦超過(guò) 20 年。圖 3：2019Q1 與 2020Q1 新增專項(xiàng)債期限結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：Wi

10、nd，華西證券研究所（外環(huán)為 2020 年，內(nèi)環(huán)為 2019 年）圖 4：2019、2020 年新增專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏（單位：億元，年）資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所從超長(zhǎng)債（30 年期）的地域分布來(lái)看，2020Q1 共發(fā)行 30 年期新增專項(xiàng)債 1738 億元，其中廣西、云南、重慶分別發(fā)行 30 年期新增專項(xiàng)債超過(guò) 200 億元，而東部地區(qū)僅占約 37%；從功能分布來(lái)看，30 年期專項(xiàng)債多投向收費(fèi)公路、軌道交通、鐵路建設(shè)等前期投入大、回報(bào)周期長(zhǎng)的非公益性項(xiàng)目。圖 5：30 年期新增專項(xiàng)債發(fā)行地域分布（單位：億元）圖 6：30 年期新增專項(xiàng)債投向分布（單位：億元）資料來(lái)源：Wind，華西證券研

11、究所資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所從新增專項(xiàng)債發(fā)行價(jià)格來(lái)看， 2020Q1 新增專項(xiàng)債平均發(fā)行利率（3.39%）較去年同期（3.33%）有小幅上行。盡管 2020 年無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率持續(xù)下行，但兩方面因素導(dǎo)致2020Q1 專項(xiàng)債發(fā)行利率同比反而走高：1）2020 年專項(xiàng)債集中發(fā)行于 1 月份，而 2019年 1 月與 2020 年 1 月無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率水平并無(wú)太大差異；2）2020 年新增專項(xiàng)債發(fā)行久期明顯拉長(zhǎng)，這也進(jìn)一步提升了專項(xiàng)債的發(fā)行價(jià)格。從票息較基準(zhǔn)上浮幅度來(lái)看，除新疆、青海部分專項(xiàng)債發(fā)行利率較基準(zhǔn)上浮 30bp 以外，其余專項(xiàng)債上浮均為 25bp。圖 7：2019 年與 2020 年

12、1 月 10 年期國(guó)債到期收益率基本在同一水平資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所圖 8：2019Q1 與 2020Q1 地方債發(fā)行平均利率對(duì)比資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所除了不得用于棚改、土儲(chǔ)，2020 年新增專項(xiàng)債投向還有哪些新特點(diǎn)？繼提前批專項(xiàng)債不得投向棚改、土儲(chǔ)后，3 月下旬監(jiān)管部門(mén)進(jìn)一步要求全年新增專項(xiàng)債均不得投向棚改、土儲(chǔ)方向，且所有新增專項(xiàng)債須投向基建領(lǐng)域，專項(xiàng)債對(duì)基建的支持力度有望顯著邊際走強(qiáng)。2019 年，盡管新增專項(xiàng)債擴(kuò)容至 2.15 萬(wàn)億元，但基建增速并未有明顯回暖，其中一個(gè)重要原因在于大量專項(xiàng)債并未投向基建領(lǐng)域，棚改、土儲(chǔ)專項(xiàng)債對(duì)基建投資產(chǎn)生了一定擠出作用。根據(jù)統(tǒng)計(jì)

13、，2019 年全年新增棚改專項(xiàng)債+土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債發(fā)行量達(dá)到 1.4 萬(wàn)億元，占全年新增專項(xiàng)債的 65%，大量新增專項(xiàng)債額度被分配到了發(fā)達(dá)省份的棚改土儲(chǔ)領(lǐng)域，實(shí)際投向基建的新增專項(xiàng)債僅為 5500-6000 億元左右，而 2019Q1 投向基建的新增專項(xiàng)債約 1300 億元，僅占 2019Q1 新增專項(xiàng)債發(fā)行額的 19.5%。盡管 2019 年下半年棚改、土儲(chǔ)專項(xiàng)債投放量有所減少，但也難以扭轉(zhuǎn) 2019 年全年新增專項(xiàng)債由棚改、土儲(chǔ)項(xiàng)目主導(dǎo)的格局。相比而言，2020Q1 新增專項(xiàng)債投放量達(dá) 1.08 萬(wàn)億元，且根據(jù)財(cái)政部披露，全部投向基建相關(guān)領(lǐng)域，因此 2020Q1投向基建的新增專項(xiàng)債增量規(guī)模相

14、當(dāng)可觀，僅從一季度來(lái)看翻了超過(guò) 8 倍。圖 9：2019 年大量新增專項(xiàng)債額度投向發(fā)達(dá)地區(qū)棚改、土儲(chǔ)項(xiàng)目中（單位：億元）資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所圖 10：2019 年上半年新增專項(xiàng)債大部分投放至棚改、土儲(chǔ)領(lǐng)域（單位：億元）資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所除了投向基建方向新增專項(xiàng)債總量大幅提升外，細(xì)分專項(xiàng)債投向結(jié)構(gòu)，2020 年投向軌道交通、環(huán)境治理/污水處理、城鄉(xiāng)基礎(chǔ)設(shè)施的專項(xiàng)債占比有所提升，而投向收費(fèi)公路的專項(xiàng)債占比則有所下降。軌道交通方面，2020 年新增相關(guān)專項(xiàng)債達(dá) 1360 億元，其中除了廣東、上海分別發(fā)行 630 億元/250 億元外，之前軌道交通覆蓋率較低的福建、湖南甚

15、至廣西、貴州等地亦有軌道交通專項(xiàng)債發(fā)行；此外，環(huán)保方向?qū)ｍ?xiàng)債也成為2020Q1 重點(diǎn)投放方向，占總發(fā)行量約 10%，2020Q1 環(huán)保及軌道交通專項(xiàng)債投放量已經(jīng)超過(guò) 2019 年全年水平。圖 11：2019 年與 2020Q1 投向基建專項(xiàng)債功能分布情況（單位：億元）資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所怎么看專項(xiàng)債功能騰挪對(duì)基建資本金的支持力度？從專項(xiàng)債用作資本金情況來(lái)看，根據(jù)財(cái)政部官方統(tǒng)計(jì)，截至 2020 年 3 月底，用于項(xiàng)目資本金的債券規(guī)模為 1200 億元，占同期發(fā)行新增專項(xiàng)債額度的 11.8%。盡管目前投向資本金的專項(xiàng)債占比已明顯高過(guò) 2019 年（約 0.5%），但 3 月 27 日

16、，據(jù) 21 世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)報(bào)道，2020 年專項(xiàng)債資金用于項(xiàng)目資本金的規(guī)模占該省份專項(xiàng)債規(guī)模的比例由 20%提升至25%，目前的比例距離官方給定上限依然有不小差距。假設(shè)本年新增專項(xiàng)債規(guī)模 為 3.5 萬(wàn)億元，則預(yù)計(jì)全年投向資本金的專項(xiàng)債規(guī)模上限約為 8750 億元。然而，2020 年地方政府基建項(xiàng)目的資本金絕對(duì)增量可能要小于 8750 億元的理論值規(guī)模，我們認(rèn)為土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債的暫停發(fā)行會(huì)影響到地方政府的政府性基金收入，進(jìn)而可能對(duì)可以投向基建項(xiàng)目資金造成一定程度的擠占。2018 年 1 月 31 日，財(cái)政部發(fā)布了關(guān)于印發(fā)土地儲(chǔ)備資金財(cái)務(wù)管理辦法的通知（8 號(hào)文），規(guī)定土地儲(chǔ)備資金來(lái)源只能是以下渠道：

17、財(cái)政部門(mén)從已供應(yīng)儲(chǔ)備土地產(chǎn)生的土地出讓收入中安排給土地儲(chǔ)備機(jī)構(gòu)的征地和拆遷補(bǔ)償費(fèi)用、土地開(kāi)發(fā)費(fèi)用等儲(chǔ)備土地過(guò)程中發(fā)生的相關(guān)費(fèi)用；財(cái)政部門(mén)從國(guó)有土地收益基金中安排用于土地儲(chǔ)備的資金；發(fā)行地方政府債券籌集的土地儲(chǔ)備資金；經(jīng)財(cái)政部門(mén)批準(zhǔn)可用于土地儲(chǔ)備的其他財(cái)政資金。據(jù)此，第一步，我們對(duì)土地儲(chǔ)備支出對(duì)土儲(chǔ)債的依賴度進(jìn)行大致測(cè)算：土地出讓收入安排的支出：由于土地出讓收入安排的支出明細(xì)僅公布至 2014年，我們用 2014 年的數(shù)據(jù)計(jì)算土地出讓收入安排的支出中與土儲(chǔ)相關(guān)的部分：征地和拆遷補(bǔ)償+土地開(kāi)發(fā)+補(bǔ)助被征地的農(nóng)民+土地出讓業(yè)務(wù)占了 2014 年土地出讓收入安排支出的73%。按照此測(cè)算，2018/20

18、19 年土地出讓收入安排的支出中投向土儲(chǔ)的金額分別是 47801/47200 億元；國(guó)有土地收益基金支出中安排用于土地儲(chǔ)備的資金，這一部分支出明細(xì)同樣只公布到了 2014 年，2014 年國(guó)有土地收益支出中土儲(chǔ)相關(guān)占比為 92.4%。由于國(guó)有土地收益支出只公布到了 2018 年（1660 億元），則 2018 年國(guó)有土地收益支出中用于土儲(chǔ)的部分大約是 1534 億元，假設(shè) 2019 年與 2018 年持平；3）土儲(chǔ)債發(fā)行情況：2018、2019 年分別為 4737/6765 億元。圖 12：2010-2014 年土地出讓收入安排的支出明細(xì)（單位：億元）資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所據(jù)此我們

19、大致測(cè)算 2018、2019 年土地儲(chǔ)備支出對(duì)于土儲(chǔ)專項(xiàng)債的依賴度，分別為 8.8%/12.2%，如果 2020 年土儲(chǔ)債完全停發(fā)，意味著土地儲(chǔ)備支出出現(xiàn)了約 10%的缺口，而根據(jù)上文，土地儲(chǔ)備支出大頭來(lái)源于土地出讓收入及土儲(chǔ)債，土儲(chǔ)債停發(fā)的資金缺口只能通過(guò)土地出讓收入安排的支出進(jìn)行彌補(bǔ)，這也就意味著土地出讓收入中可投向基建的比例可能會(huì)受到擠占。因此我們建議在關(guān)注投向基建項(xiàng)目資本金的專項(xiàng)債擴(kuò)容的同時(shí)，不可忽略土儲(chǔ)債停發(fā)對(duì)政府性基金收入的影響，進(jìn)而傳導(dǎo)至政府可投向基建項(xiàng)目的資金被擠占。此外，25%的專項(xiàng)債投向項(xiàng)目資本金為上限比例，考慮到目前該比例僅為不到 12%，最終全年是否能達(dá)到 25%的水平

20、依然有待時(shí)間驗(yàn)證。綜上，8750 億元專項(xiàng)債投入資本金僅僅為理論上限數(shù)字，實(shí)際帶來(lái)的基建項(xiàng)目資本金增量可能會(huì)一定程度上小于理論上限。地方政府債供給壓力是否會(huì)對(duì)債市造成沖擊？截至 3 月底，第一批提前批地方政府專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度已達(dá) 84%，此外，3 月 31 日國(guó)常會(huì)稱，第二批提前批專項(xiàng)債有望近期下達(dá)，且所有提前批專項(xiàng)債將在二季度之前發(fā)行完畢，因此二季度地方政府專項(xiàng)債供給預(yù)計(jì)依舊不弱。地方債的供給高峰是否會(huì)對(duì)債市造成沖擊？圖 13：2016 年以來(lái)地方政府債供給節(jié)奏（單位：億元）資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所我們從 2016 年以來(lái)歷史地方債供給節(jié)奏、對(duì)應(yīng)時(shí)間節(jié)點(diǎn)央行公開(kāi)市場(chǎng)操作及債市表現(xiàn)三方

21、面進(jìn)行歸納，首先我們對(duì) 2016 年以來(lái)地方政府債單周供給量超過(guò) 2500 億元的情況進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，樣本共含18 周；同時(shí)我們觀察三個(gè)指標(biāo)：1）當(dāng)周1Y/3Y/10Y 國(guó)開(kāi)債收益率的最高值、最低值及極差；2）當(dāng)周 DR001/DR007 的最高值、最低值和極差；3）央行在本周及本周之前的三周進(jìn)行的公開(kāi)市場(chǎng)操作情況。整體來(lái)看，多數(shù)情況下，地方債供給高峰當(dāng)周無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率反而有所下行：樣本18 個(gè)地方政府債供給高峰周中，有 10 周 1Y 國(guó)開(kāi)債到期收益率周末較周初下行，樣本18 個(gè)周 1Y 國(guó)開(kāi)債到期收益率當(dāng)周變動(dòng)平均幅度為-3.69bp；有 11 個(gè)周 3Y 國(guó)開(kāi)債到期收益率周末較周初下行，樣本 1

22、8 個(gè)周 3Y 國(guó)開(kāi)債到期收益率當(dāng)周變動(dòng)平均幅度為- 2.24bp。此外，在地方債供給高峰當(dāng)周或之前幾周，央行往往會(huì)通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)投放流動(dòng)性甚至降準(zhǔn)降息的方式進(jìn)行跟進(jìn)，對(duì)沖地方政府債供給高峰及其他因素對(duì)于債市的擾動(dòng)，因此，我們認(rèn)為無(wú)需過(guò)分擔(dān)憂地方債供給沖擊對(duì)于債市的擾動(dòng)作用。具體來(lái)看，1）樣本 18 個(gè)地方政府債供給高峰周在當(dāng)周或之前 3 周均有逆回購(gòu)?fù)斗庞涗?，且其?9 個(gè)周在當(dāng)周或之前 3 周逆回購(gòu)?fù)斗帕砍^(guò) 1 萬(wàn)億元；2）樣本 18 個(gè)周中，有 8 周在當(dāng)周或之前 3 周有增量 MLF 投放；3）樣本 18 個(gè)周中，有 3 周在當(dāng)周或之前 3 周發(fā)生過(guò)降準(zhǔn)或降息。國(guó)開(kāi)收益率變動(dòng)（%,bp

23、）央行近一個(gè)月貨幣政策（億元）年（第X周）總發(fā)行量(億元)1Y3YMLF（增當(dāng)周首個(gè)交易日YTM當(dāng)周最后一個(gè)交易日YTM變動(dòng)（bp）當(dāng)周首個(gè)交易日YTM當(dāng)周最后一個(gè)交易日YTM變動(dòng)（bp）量投放）降準(zhǔn)/降息2020W14,839.382.43912.4007 -3.842.95742.9798 2.24128003000全面降準(zhǔn)釋放資金8000億元2018W383,788.853.09103.0950 0.43.74253.7428 0.036800-2017W283,550.593.75003.7744 2.444.04734.0019 -4.546900300-2016W253,313.9

24、12.71452.6549 -5962.99232.9389 -5.3412900-2016W233,170.262.64482.6653 2.052.99643.0010 0.4614700-2019W123,114.842.61752.5507 -6683.12153.0923 -2.921300-2019W243,112.222.83702.7981 -3.893.26893.2004 -6.8513250770-2019W253,053.592.81432.7252 -8.913.22743.1892 -3.828250770-2020W72,933.922.12612.1463 2.

25、022.72552.6769 -4.86280002000逆回購(gòu)、MLF降息10bp2019W292,903.322.66232.6657 0.343.12593.1115 -1.445100-2019W42,884.092.63482.5189-11.593.06302.9810 -8.215200-全面降準(zhǔn)釋放資金8000億元2016W182,829.972.87372.7418-13.193.15733.0870 -7.0319000-2018W342,790.793.28263.0719-21.073.77483.7055 -6.933000-2016W152,767.982.4139

26、2.43882.492.73222.7719 3.9711150-2019W332,661.922.69782.74434.653.06393.0847 2.085700-2017W292,601.593.71363.6869-2.673.99234.0140 2.17920019752016W162,597.352.45562.51746.182.79812.8874 8.93123501585-2018W352,509.513.18253.0912-9.133.77223.6892 -8.330001490-表 1：地方政府債供給高峰周對(duì)應(yīng)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率變化及央行貨幣政策逆回購(gòu).資料來(lái)源：Wind，華西證券研究所風(fēng)險(xiǎn)提示民企融資依然較為困難，需警惕后續(xù)弱資質(zhì)民企資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)；寬信用政策盡管出臺(tái)較為密集，但需關(guān)注寬信用政策效