1、對沖基金(jjn)共三十二頁2第一部分對沖基金(jjn)簡介共三十二頁起源(qyun)*源于50年代的美國 當時的操作宗旨在于利用期貨、期權等金融衍生產品以及對相關聯的不同股票進行實買空賣、風險對沖的操作技巧，在一定程度上可規避和化解投資風險。 *最傳統的對沖操作： 1）在購買股票的同時(tngsh)買進看跌期權 2）首先選定某類行情看漲行業，然后在買入優質股的同時做空劣質股早期的對沖基金可以說是一種基于避險保值的保守投資策略的基金管理形式。 看跌期權：1月1日，銅期貨的執行價格為1750 美元/噸，A買入這個權利付出5美元；B賣出這個權利，收入5美元。2月1日，銅價跌至1695美元/噸，看跌

2、期權的價格漲至55美元/噸。此時，A可采取兩個策略：行使權利一一一A可以按1695美元/噸的中價從市場上買入銅，而以1750美元/噸的價格賣給B，B必須接受，A從中獲利50美元/噸（1750一1695一5），B損失50美元/噸。售出權利一一A可以55美元的價格售出看跌期權。A獲利50美元/噸（55一5共三十二頁定義(dngy)經過數十年演變，隨著大量金融衍生工具的出現，對沖基金已經失去對沖的內涵，成為一種全新投資模式的代名詞即： 基于最新的投資理論和復雜的金融市場操作技巧,充分利用各種金融衍生產品的杠桿效用,承擔高風險、追求高收益的投資模式。 “不折不扣(b zh b ku)”的風險規避者 高

3、風險的代名詞共三十二頁對沖基金(jjn)的特點籌資方式的私募性 -一般是合伙人制投資活動的復雜性 -利用各種衍生工具如期貨、期權等，采用各種手段賣空(mi kn)/買空等投資的高杠桿性 -利用銀行信用，在原始資金量基礎上幾倍甚至幾十倍地擴大投資基金操作的隱蔽性和靈活性 -沒有明確投資目標，利用一切可操作的金融工具和組合，以最大程度獲利共三十二頁共同(gngtng)基金與對沖基金6開放式基金(jjn)對沖基金投資目標相對收益，基準指數絕對收益，資本保全收益主要來源市場表現管理水平和市場表現投資限制管理者報酬基于資產規模資產規模及業績表現不能賣空，無杠桿可以賣空，使用杠桿+-Equities Ma

4、rketReturn+-Return風險管理被動風險管理主動風險管理Equities Market共三十二頁傳統投資(tu z)與另類投資(tu z)7傳統(chuntng)投資Traditional Investment股票市場債券市場貨幣市場房地產另類投資Alternative Investment對沖基金私募股權低相關性降低組合風險提高組合回報在成熟市場，另類投資是傳統投資的有效補充私募股權已在國內得到迅速發展，可以預見隨著金融市場發展，投資工具的豐富，對沖基金在國內前景廣闊共三十二頁不同資產在主要(zhyo)危機發生時的表現8共三十二頁A股組合(zh)與對沖基金從2001年至今，上證指

5、數的年化波動率高達31%，承擔巨大的風險(fngxin)對沖基金與A股市場的相關性很低，僅為0.38，因此在A股中加入對沖基金組合可以有效降低組合的風險組合波動率從31%降低到16%，將近一半，承擔單位風險所獲得收益從0.12提高到0.34最大跌幅從71%減少到50%9共三十二頁10第二(d r)部分對沖基金投資策略共三十二頁對沖基金策略(cl)分類11對沖基金(jjn)策略相對價值事件驅動股票多空策略 交易轉債套利固定收益套利股票市場中性高息/危機證券風險套利特殊事件全球分散地域/行業多空全球宏觀管理期貨高頻交易波動率交易資本結構套利共三十二頁相對價值(jizh)策略策略理念：借助公式、統計

6、或基本面來分析各種相關金融資產（股票、可轉換債券、債券等）的價值，一旦相關資產價格出現偏差，就運用買入低估資產，賣出高估資產策略來套利更多利用同一(tngy)公司的不同產品進行相互對沖，如轉債、期權、股票、債券、信用產品等風險特征：利用同一公司的不同產品對沖，基差很小，因此策略本身風險小，收益穩定由于價差一般很小，有些基金通過杠桿放大收益，過度使用杠桿會帶來較大風險12共三十二頁事件驅動策略(cl)策略理念：關注正在或可能會進行重組、收購、兼并、破產清算或其他特殊事件的公司，當股票價格正確反映這些事件時，就可以從中獲利以基本面研究為基礎(jch)，尋找價值被低估，以及具有催化劑（事件）的公司風

7、險特征： 由于事件驅動關注由于公司事件帶來的價格變化，因此一般情況下，與股票市場的相關性較低在出現金融危機時，事件驅動策略容易受到市場的影響有些基金持股過度集中或大量持有小市值股票，容易造成流動性問題事件驅動還可分為風險套利，危機證券等13共三十二頁事件驅動策略(cl)-風險套利風險套利（并購套利）投資于涉及兼并或收購中的雙方公司。在換股并購中，風險套利者通常做多被收購公司的股票，同時做空收購公司的股票；在現金并購中，風險套利者尋求收購價格與目標公司價格之間的差異歷史悠久的交易策略，自1940年起在投資銀行的自營部門開始(kish)運用，給投行帶來豐厚的收益。前美國財政部長魯賓曾是高盛并購套利

8、的負責人風險：由于談判存在不確定性以及監管部門的反壟斷要求，并購可能失敗14共三十二頁1994年，鮑爾森成立(chngl)專門從事并購套利的 對沖基金， 1994-2007年，該基金的年復合回報率是17.78%力拓與美國鋁業競購加拿大鋁業15事件驅動策略(cl)鮑爾森并購套利2007年5月7日，美國鋁業向加拿大鋁業發出277億美元的收購要約，合每股76美元，相對于加拿大鋁業之前最高股價61美元溢價24.6%如合并成功，新公司將控制全球市場約25%的份額，成為全球最大的鋁業公司。因美國鋁業報價過低及交易前景不明確，遭加拿大鋁業董事會的拒絕但市場預測這將引起競爭性報價，并購基金紛紛買入加拿大鋁業2

9、007年7月12日，力拓加入競買行列，以381億美元總價收購，合每股101美元，比前一交易日加拿大鋁業89.6美元的收盤價溢價12.7%截至2007年3月，鮑爾森購買980萬股加拿大鋁業截至2007年5月，鮑爾森基金對加拿大鋁業的持股數增加到2498萬股2007年四季度，股票全部拋售。101-61=50。共三十二頁事件驅動策略(cl)-危機證券危機證券 （Distressed Securities)投資于正經歷融資、運營困難或破產危機的公司債券或股票從兩種錯誤定價中獲利：一是公司的內在價值；二是公司不同證券的相對價值（資本(zbn)結構套利）積極參與公司的重組過程，以此保證自己的投資利益風險：

10、對股票、債券和抵押物的正確估值，以及公司進入司法訴訟程序的準確時點具體表現在，購買重大資產重組股票。ST股票。共三十二頁管理期貨，采用數量化、方向性的策略投資于期貨和期權市場，目的是跟蹤價格趨勢從而獲得收益(shuy)覆蓋能源、金屬、農產品、外匯、利率、債券、股指等市場，交易的合約一般超過100個，以達到分散風險的目的主要優點：與傳統投資類別無相關性全球期貨投資，流動性好而且高度透明趨勢投資，無論在市場上漲或下跌時，都能獲利17Tactical 交易策略(cl)管理期貨共三十二頁與股票的相關性：-0.07管理期貨平均月回報市場下跌時：0.86%市場上漲時：0.15%管理期貨在金融危機，市場出現

11、大波動的情況下往往能獲得很好的回報因此，管理期貨可以為投資組合(zh)提供“保險”18Tactical 交易(jioy)策略管理期貨共三十二頁期貨套利(to l)-案例此時我們通常會考慮兩個品種之間的內在聯系，是否具有很好的相關性，品種之間的相關性越強，出現跨品種套利機會時的投資風險相對就越小。除了直屬的聯系外和豆粕、豆油等)，另一種較為常見(chn jin)的，就是替代性套利，棉花和PTA期貨之間的關系則屬于后者。共三十二頁PTA與棉花(min hua)理論價差偏離共三十二頁上圖是自2009年1月5日棉花與PTA期貨價格指數理論價差偏離圖，從圖中可以看出棉花與PTA存在較強的正相關性的同時，

12、也經常會在市場波動下發生理論價差偏離，套利(to l)者可抓住偏離的時機進行兩者之間的跨品種套利(to l)。上圖給出了理論價差偏離與較好的套利區間，套利者可以根據套利偏差值，選擇適合自己風險承受度的套利機會進行套利交易。紅色虛線代表套利的上下限，在理論偏離值落在套利上下限以外表示存在較好的套利機會。以上圖為例，當價差偏離值在1200點以上時，PTA價格被高估，此時套利可以買入棉花賣出PTA進行套利；當價差偏離值小于-850點時，套利者可以買入PTA賣出棉花進行套利。從當前的偏離值來看，PTA期貨價格被低估，從回歸模型來看此時可進行買PTA賣棉花跨品種套利操作共三十二頁共三十二頁23Tacti

13、cal 交易策略(cl)其他全球宏觀(hnggun)：根據國際政治經濟的重大事件和趨勢，分析相關市場可能出現的變動和走勢，從而構建其投資組合，獲取收益投資范圍包括了股票、債券、外匯、大宗商品及其衍生品等1990年達到頂峰，約71%對沖基金均為宏觀策略，目前僅占15%左右高頻交易：通過數量化模型進行交易對系統要求高有容量限制，規模受限，一般不對外部投資者開放Renaissance、D.E. Shaw、Citadel以及高盛共三十二頁全球(qunqi)宏觀1992年狙擊英鎊1979年,歐共體組成歐洲貨幣匯率連保體系 規定各國貨幣在不偏離歐共體“中央匯率”25的范圍內允許上下浮動，如果某一成員國貨幣

14、匯率超出此范圍，其他各國中央銀行將采取行動出面干預。德國馬克在東西德統一后走堅,而英國經濟不景氣導致英鎊相對疲軟量子(lingz)基金大筆借貸英鎊,購買馬克,后來英鎊暴跌,量子(lingz)基金在一個多月凈賺15億美元舉例說明：原1英鎊=2馬克，投機家借3英鎊，市場上兌換成6馬克英鎊下跌后，1英鎊=1.5馬克，將6馬克出售，獲4英鎊，支付借的3英鎊和少量的利息。余下的即為投機收益。共三十二頁全球宏觀(hnggun)-亞洲金融危機賣空泰銖,迫使泰國放棄固定匯率制,泰銖/美元當天急挫17%先在期市做多、匯市買進泰銖，再在股市大量吃進造成跟風，等股市升到外資機構都看空的時候(sh hou)再在期市反

15、向做空同時大量拋售股票和泰銖造成恐慌性拋售。其實金融危機主要是泰國奉行的金融和貨幣政策造成的索羅斯只是一個導火索和助推器，泰國當時的外匯儲備只有300個億卻一心想發展成為世界金融中心。 1998年8月初,乘美股動蕩/日圓持續走低之際,量子基金和老虎基金開始炒賣港元: 首先向銀行借來大量港元在市場上拋售，換來美元借出以賺取利息，同時大量賣空港股期貨. 恒生指數從16000點，跌到4000點時。有神秘資金進入，同時，向交易所借股票意欲再繼續拋空時，得到的回答卻是不借。恒生指數到收市時，港股8000點幾乎全部收復了當天上午的失地。索羅斯損失8億美元出局。但是，香港的金融市場以及自由港名聲從此一蹶不振

16、，遭受極大破壞。 1998年11月底。量子基金在金融危機中3個多月凈賺20億美元。亞洲金融危機共三十二頁26第三部分關于對沖基金(jjn)的幾點認識共三十二頁對沖基金投資管理可以分為二種模式：集中型和分散型集中型管理依賴于關鍵人物的決策，風險大，好基金往往會有較高的收益和較大的波動率集中(jzhng)型管理一般投資較為集中(jzhng)，對基本面研究較深入投資(tu z)管理模式集中型27基金管理人研究員研究員研究員集中型管理風險管理投資決策共三十二頁分散型管理避免了過分依靠明星經理的風險，收益波動小，但基金收益大致回歸到平均水平大多數基金往往介于(ji y)集中型和分散型的模式之間28投資(

17、tu z)管理模式分散型基金管理人投資經理（子賬戶）投資經理（子賬戶）投資經理（子賬戶）獨立投資決策分散型管理風險管理資產配置風險管理指標 最大部位限制 最大損失 分散性要求 行業限制 凈頭寸限制 VaR限制 流動性要求 杠桿限制共三十二頁對沖基金研究(ynji)的特點對沖基金都采用自下而上的研究體系，由研究產生(chnshng)投資理念，研究占據重要的位置29對沖基金研究體系基本面研究數量化研究 管理期貨、統計套利、高頻交易等策略純粹以數量化研究為基礎 成立專門的研究中心，招募PhD進行研發 由于數據處理以及自動化交易，對IT系統要求很高，EA。 多/空股票策略、事件驅動等多以基本面為基礎，

18、門檻較低，在對沖基金中占了絕大多數相對價值策略也需要基本面進行支持，其數學工具相對簡單。 部分多重策略的基金兩者兼而有之研究的多樣性，使得對沖基金收益來源更分散，選擇不同種類對沖基金能夠有效分散風險共三十二頁第四部分國內未來可開展(kizhn)的策略30共三十二頁股指( zh)期貨帶來的套利機會股指期貨套利期現套利：當基差（期貨和現貨之價差）大于一定數量時出現機會買入一籃子滬深300指數標的股票，賣空相應金額的股指期貨買入與指數掛鉤的基金，賣空相應金額的股指期貨，目前有滬深300指數基金負價差：反向套利跨期套利：不同交割月份合約的價差超過合理范圍而出現套利機會封閉式基金對于(duy)傳統的封閉式基金，利用股指期貨對沖風險，以獲得折價收益創新型基金目前推出的創新型基金都隱含期權（波動率），通過股指期貨對沖，可以獲得相應的波動率，例如瑞和小康、瑞和遠見等31共三十二頁內容摘要對沖基金。*最傳統的對沖操作：。2）首先