1、第三章 債券 第一節 債券的概念與特征 第二節 債券的分類 第三節 可轉換債券 第四節 債券投資收益1第一節 債券的概念與特征本節主要內容：債券的概念債券基本要素債券的性質債券的特征債券與股票的區別與聯系2債券的概念與性質債券的概念： 債券是發行人依照法定程序發行，并約定在一定期限還本付息的有價證券。金融資產金融負債債權人債務人3債券基本要素1. 發行主體：政府機構、金融機構和工商企業。 2.債券的面值：票面價值，包括兩個方面的內容面值幣種和票面金額大小。3.債券的利率：債券年利息與債券票面價值的比率票面利率。4.債券的償還期限：從發行日起到本息償清之日止的時間。5債券的價格：平價發行票面價值

2、、折價發行、溢價發行。4債券的性質1有價證券。是一種虛擬資本，但可按一定價格在證券市場流動轉讓。2金融投資行為的法律憑證。發行者的籌資手段，購買者的金融投資行為利息收益或通過市場買賣差價。3債權債務關系憑證。投資者與發行者之間的債權債務關系。4信用關系憑證。發行者與投資者之間的一種借貸信用關系。發行者依據債券支付投資者利息；投資者基于債券的信用性質取得一定的利息收入。5債券的特征1償還性：本息償還期限。英、美等國政府發行過無期公債或永久性公債：不能要求清償只按期取息。2流動性：轉讓債券提前收回本金取決于市場轉讓的便利程度和變現中損失的可能性。3安全性。收益相對固定，按期收回本金。與股票相比，風

3、險較小。不能收回的兩種情況：第一，債務人不能按時還本付息；第二，流通市場轉讓時因價格下跌而承受損失。4收益性：利息和轉讓價差。6債券與股票的聯系1.兩者都屬于有價證券。2.兩者都是籌措資金的手段。3.兩者的收益率相互影響。 單個債券和股票收益率經常會發生差異； 就整個社會而言，如果市場是有效率的，債券的平均利率和股票的平均收益率會大體上接近，或者其差異能反映兩者的風險程度。 一般而言，股漲債跌，股跌債漲，兩者成反方向變動。7債券與股票的區別1.兩者權利不同：債券是債權憑證，只可取息和收回本金，無權參與公司經營決策。股票是所有權憑證，股東擁有投票權，對公司行使經營決策和監督權。 2.兩者發行目的

4、及主體不同：債券資金屬于公司負債，不是資本金；股票資金列入公司資本。發行債券的經濟主體很多，包括中央政府、地方政府、金融機構、公司組織等；發行股票的經濟主體只有股份有限公司。8債券與股票的區別3.兩者期限不同：債券有期投資；股票無期投資，永久投資。4.兩者收益不同：債券有固定利率；股票股息紅利不固定，視經營而定。5.兩者風險不同：股票風險大于債券。（1）債券利息是公司的固定費用支出；股息紅利是公司利潤的一部分，支付在債息和納稅之后。（2）公司破產時債券償付在前。（3）二級市場上債券價格較穩定，股票受各種宏觀因素和微觀因素影響，市場價格波動頻繁，幅度較大。9第二節 債券的分類一、按發行主體分類二

5、、按期限長短分類三、按計息方式分類四、按利率是否固定分類五、按債券形態分類六、按發行區域分類10債券按發行主體分類（一）政府債券（二）金融債券（三）公司債券11政府債券定義：是國家為籌措資金，按照信用原則，向投資者發行，承諾在一定時期支付利息和到期還本的債務憑證。1中央政府債券：公債券或國庫券，簡稱國債，是中央政府為籌措財政資金而發行的。目的是彌補預算赤字、建設公共設施、歸還舊債本息等。2地方政府債券：地方債券或稱市政債券，是各級地方政府為了特定的目的而發行并償還的債券。12政府債券的特征（1）安全性高。政府承擔還本付息的責任，信用高，安全性最好。（2）流動性強。發行量大，信譽高，競爭力強，二

6、級市場發達，允許上市交易和場外交易，流動性大增。（3）減免稅待遇。（4）抵押代用率高。（5）調節市場貨幣量。公開市場業務操作。參見：我國政府購買美國國庫券情況13我國的政府債券（閱讀）1949年新中國成立后，我國國債發行基本分兩個階段：20世紀50年代是第一階段，80年代以來是第二階段。50年代發行過兩種國債：一種是1950年發行的人民勝利折實公債；另一種是1954年至1958年發行的國家經濟建設公債。進入80年代以后，中央政府自1981年恢復發行國債。2019年起實施的預算法規定，地方政府不得發行地方政府債券，因此，我國公債發行僅限中央政府。14金融債券定義：銀行及非銀行金融機構發行并約定在

7、一定期限內還本付息的有價證券。金融機構資金來源大部分靠吸收存款，但為改變資產負債結構或者特定用途，也可發行債券增加資金來源。15金融債券特征（1）安全性好。（2）期限較長。一般1一5年，長者可達10年。（3）利率水平較高。一般高于同期銀行儲蓄存款利率。（4）流動性強。可在證券市場上自由轉讓、買賣，具有很強的流通性。16我國的金融債券我國銀行和其他金融機構發行金融債券始于1982年，中國國際信托投資公司率先在日本的東京證券市場發行了外國金融債券；1985年開始，在國內發行人民幣金融債券；1994年政策性銀行成立后，發行主體從商業銀行發行轉向政策性銀行。目前，國家開發銀行、中國進出口銀行和中國農業

8、發展銀行這三家政策性銀行不僅可以在國內市場發行人民幣金融債券，而且可以在國際市場上發行外幣金融債券。17公司債券定義：公司為籌措資金向社會發行承諾在一定時期按規定利率支付利息到期還本的債務憑證。一般期限較長。18公司債券的種類1信用公司債券：無抵押債券。2抵押公司債券：不動產抵押債券。3保證公司債券。由第三者通常是母公司或銀行作擔保而發行的債券。4證券抵押信托公司債券。5設備信托公司債券。6參與公司債券：分紅公司債券。 7通知公司債券，又稱可提前償還的公司債券。19公司債券的種類8可轉換公司債券：在規定期間內，持有者可按一定價格向發行公司請求轉換為一定數量普通股票的公司債券。也稱轉股債券、可兌

9、換債券。此外，還有可贖回公司債券、償還基金公司債券、分期公司債券、附認股權證公司債券等。20公司債券的特點1收益率較高。2風險相對較大。3分配優先性4通知償還性。5可兌換性。21我國企業債券我國企業債券始于1984年。1987年國務院頒布企業債券管理暫行條例，編制企業債券發行計劃；1992年試點可轉換債券；1993年國務院頒發企業債券管理條例；1994年開始境外可轉換債券發行試點；2019年國務院證券委發布可轉換公司債券管理暫行辦法，明確上市公司及非上市重點國有企業可發行可轉換公司債券；2019年頒布上市公司發行可轉換公司債券實施辦法。22債券按期限長短分類1短期債券：期限在1年以下， 例如美

10、國、英國的國庫券，期限分3個月、6個月、9個月和1年期4種。2中期債券：期限在1年以上10年以下。3.長期債券：期限在10年以上。4無限期國債。也稱永久債券，它指的是不規定到期期限，債權人也不能要求清償但可按期取得利息的一種債券，無限期債券多為政府發行的債券。如英國金邊債券中的一部分就是無限期債券。23債券按計息方式分類1單利債券：在計算利息時，不論期限長短，僅按本金計息，所生利息不加入本金計算下期利息。（一次還本付息）2復利債券：計算利息時，按一定期限將所生利息加入本金再計算利息，逐期滾算。復利債券的利息包含貨幣的時間價值。在名義利率相同的情況下，復利債券的實得利息要多于單利債券。3附息債券

11、：也稱定息債券，是在債券券面上附有息票，按債券票面載明的利率及支付方式支付利息，一般限于中長期債券。24債券按計息方式分類4貼現債券：票面不規定利率，發行時按某一折扣率，以低于票面金額的價格發行，到期時仍按面額償還本金。 在國外，廣義貼現債券有兩種：狹義貼現債券和零息債券（Zero Coupon Bond ）。 狹義貼現債券是期限比較短的折現債券，如通常短期國庫券。 零息債券期限普遍較長，最多可到20年。它以低于面值的貼水方式發行，投資者在債券到期日可按債券的面值得到償付。25債券按計息方式分類5累進利率債券：利率逐年按累進方法計息，即隨時間推移，后期利率比前期利率高，呈累進狀態。這種債券的期

12、限往往是浮動的，但一般會規定最短持有期和最長持有期。如以公式表示，設債券面額為A，基礎年利率為i,持有期限為n，每年利率遞增率為r，持滿某年的利息額為I，則利息的計算公式為： In=Ani+(n-1)r/226債券按利率是否固定分類1 固定利率債券2浮動利率債券：利率可以變動的債券。利率與市場利率掛鉤，一般高于市場利率的一定百分點。27按債券形態分類1實物債券：具有標準格式實物券面的債券。在標準格式的債券券面上，一般印有債券面額、債券利率、債券期限、債券發行人全稱、還本付息方式等各種債券票面要素。我國國債種類中，無記名國債屬于實物債券，它以實物券的形式記錄債權、面值等，不記名，不掛失，可上市流

13、通。實物債券是一般意義上的債券，很多國家通過法律或者法規對實物債券的格式予以明確規定。28按債券形態分類2憑證式債券：是一種債權人認購債券的收款憑證，不是債券發行人制定的標準格式的債券。我國近年通過銀行系統發行的憑證式國債，券面上不印制票面金額，而是根據認購者的認購額填寫實際的繳款金額，是一種國家儲蓄債，可記名、掛失，以“憑證式國債收款憑證”記錄債權，不不能上市流通，從購買之日起計息。在持有期內，持券人如果遇到特殊情況需要提取現金，可以到購買網點提前兌取。提前兌取時，除償還本金外，利息按實際持有天數及相應的利率檔次計算。29按債券形態分類3記賬式債券：沒有實物形態的票券，而是在電腦賬戶中作記錄

14、的無紙化發行。我國是通過上海和深圳證券交易所證券賬戶來發行的。記賬式債券可在證券交易所買賣。30債券按發行區域分類1.國內債券：以本國貨幣為單位在國內金融市場上發行的債券。2.國際債券：以外國貨幣為單位，在國際金融市場上發行的債券。國際債券可分為外國債券和歐洲債券。31國際債券外國債券外國債券：在外國證券市場發行的，以市場所在國貨幣為面值的債券。如揚基債券（Yankee Bond）， 武士債券（Samurai Bond）。目前主要有美國、瑞士、德國和日本四大外國債券市場。1991年始，在亞洲地區出現了“龍”債券（Dragon Bond） “龍”債券是指在除日本以外的國家在亞洲地區發行的外國債券

15、。32國際債券歐洲債券歐洲債券：是指發行人在外國證券市場發行的、以市場所在國以外的第三國的貨幣為面值的債券，又叫境外債券、歐洲貨幣債券。其發行除須經舉債人所在國政府批準外，不受發行市場所在國以及債券面值貨幣國有關法律約束。最大特點是其游離于任何國家的貨幣金融管制之外，籌集的資金是一種比較自由的離岸（Off shore ）貨幣。33我國發行國際債券我國發行國際債券始于20世紀80年代初。1982年1月，中國國際信托投資公司在日本東京資本市場上發行了100億日元的債券。80年代中后期，多種貨幣的國際債券發行。90年代以后，國際債券發行有了新進展。34債券的其他分類公募債券和私募債券；信用債券和擔保

16、債券；記名債券、無記名債券和注冊債券（不向投資者交付現貨，只在指定的注冊機構交易，載明債券牌號、金額、還本付息場所等的債券，不得在交易所買賣）其他分類35第三節 可轉換債券一、可轉換債券的定義與特征二、可轉換債券的構成要素三、可轉換債券的價值和價格36可轉換債券的定義與特征（一）可轉換債券的定義：是指發行人依照法定程序發行、在一定期限內依據約定條件可以轉換成本公司股票的公司債券。37可轉換債券的定義與特征（二）可轉換債券的特征 1可轉換債券是一種附有認股權的債券，兼有公司債券和股票的雙重特征。在轉換以前，是一種公司債券，具備債券的一切特征；在轉換成股票后，具備股票的一般特征。 2可轉換債券具有

17、雙重選擇權的特征， 一方面，投資者可自行選擇是否轉股，并為此承擔轉債利率較低的機會成本；另一方面，轉債發行人擁有是否實施贖回條款的選擇權，并為此要支付比沒有贖回條款的轉債更高的利率。 利用這一特點可對股票進行套期保值，獲得更加確定的收益。38可轉換債券的構成要素（一）有效期限和轉換期限 有效期限：指債券從發行之日起至償清本息之日止的時間。 轉換期限：指轉換為普通股的起始日至結束日。發行人一般都規定一個特定的轉換期限，在期限內，允許持有人按轉換比例或轉換價格轉換成發行人的股票。 我國現行法規規定，可轉換公司債的期限最短為3年，最長為5年，自發行之日起6個月后可轉換為公司股票。39可轉換債券的構成

18、要素（二）票面利率票面利率由發行人根據當前市場利率水平、公司債券資信等級和發行條款確定，一般低于相同條件的不可轉換公司債。半年或一年付息一次，到期后5個工作日內償還未轉股債券的本金及最后一期利息。40可轉換債券的構成要素（三）轉換比例或轉換價格：包括轉換比例、轉換價格和轉換期限三大要素。 1轉換比例： 指一定面額可轉換債券可轉換成普通股的股數。用公式表示為： 如果債券面額為1000元，規定其轉換價格為25元，則轉換比例為40，即1000元債券可按25元1股的價格轉換為40股普通股票41可轉換債券的構成要素2轉換價格：指可轉換債券轉換為每股普通股份所支付的價格。用公式表示為：我國現行法規規定，可

19、轉換公司債的轉換價格應以公布募集說明書前30個交易日公司股票的平均收盤價格為基礎，并上浮一定幅度。42可轉換債券的構成要素（四）贖回條款與回售條款 贖回是指發行人在發行一段時間后，可以提前贖回未到期的發行在外的可轉換公司債券。贖回條件一般是當公司股票價格在一段時間內連續高于轉股價格達到一定幅度時，公司可按照事先約定的贖回價格買回發行在外尚未轉股的可轉換公司債券。 回售是指公司股票在一段時間內連續低于轉換價格達到某一幅度時，可轉換公司債持有入按事先約定的價格將所持可轉債賣給發行人的行為。 贖回條款和回售條款是可轉換債券在發行時規定的贖回行為和回售行為發生的具體市場條件。43可轉換債券的構成要素（

20、五）轉換價格修正條款 轉換價格修正是指發行公司在發行可轉換債券后，由于公司的送股、配股、增發股票、分立、合并、拆細及其他原因導致發行人股份發生變動，引起公司股票名義價格下降時而對轉換價格所做的必要調整。44可轉換債券的價值和價格可轉換債券的理論價值可轉換債券的理論價值又稱投資價值，這一價值相當于將未來一系列債息收入加上面值按一定市場利率折成的現值。一般每年支付一次利息的普通不可轉換債券的理論價值可由下式計算：45可轉換債券的價值和價格可轉換債券的理論價值如果考慮可轉換的債券因素，債券轉換成普通股后，債券不復存在，不再具有債券到期按市場利率折算成的現值，需將以上公式作如下修正： 其中：CV債券的

21、轉換價值； rc可轉換債券預期收益率 (rc 可轉換債券息票收益率)； N轉換前的年份數（Nn）。46可轉換債券的價值和價格可轉換債券的理論價值可轉換債券在普通股票價格上漲時轉換較為有利，所以其轉換價值與能轉換到的股票價格有關。如果股票目前的市價為P0，那么，一段時間后股票價格可用下列計算公式表示： 可轉換債券的轉換價值等于預期股票價格Pt乘以轉換比例R:47可轉換債券的價值和價格可轉換債券的理論價值例某一可轉換債券，面值為1000元，票面利率為8，每年支付80元利息，轉換比例為40，轉換年限為5年，若當前的普通股市價為26元1股，股票價格預期每年上漲10%；而投資者預期的可轉換債券到期收益率

22、為9%，則該債券的理論價值為：48可轉換債券的價值和價格可轉換債券的轉換價值轉換價值是可轉換債券實際轉換時按轉換成普通股的市場價格計算的理論價值。轉換價值等于每股普通股的市價乘以轉換比例，用公式表示：在上例中，可轉換債券轉換比例為40，若股票市價為26元1股時，其轉換價值為：10401400，此時的轉換價值低于債券的理論價值，投資者不會行使轉換權。49可轉換債券的價值和價格可轉換債券的轉換價值在轉換價值小于其理論價值時，投資者可繼續持有債券：一方面可得到每年固定的債息，另一方面可等待普通股價格的上漲。 如果直至債券轉換期滿，股價上漲幅度仍不足以使其轉換價值大于理論上的投資價值，投資者可要求在債

23、券期滿時按面值償還本金，或作為債券出售，其市場價格以債券的理論價值為基礎，并受供求關系影響。只有當股票價格上漲至債券的轉換價值大于債券的理論價值時，投資者才會行使轉換權；而且，股票價格越高，其轉換價值越大。50可轉換債券的價值和價格可轉換債券的市場價格可轉換債券的市場價格受供求關系的影響，可能與理論價值相同，也可能不同，當市場價格與理論價值相同時，稱為轉換平價；如果市場價格高于理論價值，稱為轉換升水；市場價格低于理論價值，稱為轉換貼水。與可轉換債券密切相關的一個概念是可交換債券。可交換債券的持有人可以在規定的期限內，按事先確定的條件，將債券轉換為發行人持有的某種既定的普通股。與可轉換債券相比，

24、可交換債券的債券和股票不再是屬于同一家公司，而是分屬兩家公司發行。51第四節 債券投資收益一、到期收益率和持有期收益率二、即期利率和遠期利率三、利率的期限結構四、利率的久期與凸性52到期收益率定義：又稱最終收益率，一般的債券到期都按面值償還本金，所以，隨著到期日的臨近，債券的市場價格會越來越接近面值。53貼現債券到期收益率貼現債券：又稱貼水債券，是指以低于面值發行，發行價與票面金額之差額相當于預先支付的利息，債券期滿時按面值償付的債券。一般用于短期債券發行，如美國國庫券，現在也開始用于中期債券。貼現債券的收益是貼現額，即債券面額與發行價格之間的差額。貼現率通常以年率表示，在計算發行價格時還要將

25、年貼現率換算成債券實際期限的貼現率。54貼現債券到期收益率發行價格為： 其中: 發行價格 V 債券面值 d 年貼現率(360天計) n債券期限（天）55貼現債券到期收益率到期收益率： 其中： 到期收益率 債券面額 發行價格 n 債券期限56息票債券到期收益率一般的息票債券都是一年或半年支付一次利息，到期按面值還本。（1）現值法 現值法可以精確計算債券到期收益率，但計算方法非常繁瑣，很少實際使用。它說明了債券收益率計算的原理，即根據債券的未來收益和當前的市場價格來推算到期收益率。現值法公式如下：57息票債券到期收益率（2）實用公式 在實際操作中多采用近似法計算。算結果是近似值，但與現值法計算的結

26、果相差不大。其公式為：58一次還本付息債券到期收益率59持有期收益率1貼現債券持有期收益率2.息票債券持有期收益率實用公式3.一次還本付息債券持有期收益率實用公式60即期利率定義：即期利率是某一給定時點上折價證券的到期收益率。對折價債券來說，即期利率是其年到期收益。t年的即期利率用 表示，有：如果投資者投資長期的債券，他會選擇息票債券，即期利率則可以另一種方式確定。61遠期利率對于兩年后支付1元的現值可以分兩步計算。第一步確定其等價的一年后的價值，那就是，兩年后得到的1元等價于一年后得到的 元。第二步確定等價的一年后價值按一年期的即期利率貼現的現值。于是其當前價值為： 它與按照2年期即期利率在

27、兩年后得到1元的現值相等，即62遠期利率即：或者：貼現率 就是從第一年到第二年的遠期利率。這就是說，遠期利率是確定兩年后收到的1元的一年后的等價價值的貼現率。63遠期利率一般地:64利率的期限結構債券的收益率和到期期限之間的關系稱為利率的期限結構（term structure）。簡單地說，期限結構由一系列的遠期利率和一個本期已知的即期利率組成。期限結構通常用收益曲線表示，用圖形來描述同一種債券的收益率和到期期限的關系，通常有三種類型：向上傾斜收益曲線、持平收益曲線和向下傾斜收益曲線。 通常即期利率隨到期期限t增加而增加，即收益曲線向上傾斜，符合通常想法：長期即期利率高于短期。65利率的期限結構

28、流動偏好理論這種理論認為投資者有一種偏好短期債券的傾向，因為這些投資容易變現，同時投資于短期債券面臨較小的利率風險。投資長期的債券就有利率風險，債券發行者必須給投資者以風險補償。發行者愿意為較長期的債券付較高的回報是因為發行長期債券比短期債券節省成本，不必為頻繁的再融資付更多的發行成本；而且長期債券風險較小，不必關注未來高融資風險。66利率的期限結構流動偏好理論遠期利率與預期的即期利率之差叫做流動性溢酬或流動補償，是為鼓勵投資者購買風險更大的長期證券而向投資者提供的額外回報。一般有：根據流動性偏好理論，如果持有長期證券，意味著它必須有較高的預期收益，則下列不等式成立這個不等式是理解流通偏好理論

29、解釋期限結構的關鍵。為了簡便，我們取到期期限為2年來說明收益曲線的類型。67利率的期限結構流動偏好理論（1）下傾收益曲線。當 ，上述不等式僅 當 時成立。因此交易市場相信利率將持續下降時，才能觀察到一條下傾的收益曲線。（見例題） （2）持平收益曲線。此時 不等式僅當 時成立。于是，一個持平期限結構僅當市場預期利率將下降時出現。（見例題） (3)上傾收益曲線。此時 。如一個平緩的上傾，這可能是預期未來利率將下降的情況。 （見例題）68利率的期限結構流動偏好理論收益曲線平緩上傾的原因是市場預期即期利率有一個小幅度下降。如果收益曲線上傾地更陡峭一些，則可能是市場預期即期利率在未來將上升。綜上，根據流

30、動性偏好理論，下傾的期限結構表明對即期利率的一個下降的預期，而上傾的期限結構可能表明一個上升的預期，也可能表明一個下降的預期，這取決于上傾的陡峭程度。如果粗略地講，投資者有一半的情形預期即期利率將上升，另一半的情形預期即期利率將下降，則流動性偏好理論可得出上傾的期限結構將出現得更多些，這正是實際所發生的情況。69利率的期限結構預期理論定義：又稱“無偏預期理論”，認為期限結構完全取決于對未來利率的市場預期。如果預期未來利率上升，則利率期限結構會呈上升趨勢；如果預期未來利率下降，則利率期限結構會呈下降趨勢。遠期利率反映出對未來相應時期的即期利率預期的共同看法，即遠期利率是對未來收益所作的市場無偏估

31、計。即預期理論表明，在均衡狀態下，預期的即期利率等于遠期利率：我們取到期期限為2年，則有：70利率的期限結構預期理論（1）上傾收益曲線。仍然假設 那么， 。根據預期理論預期的即期利率等于遠期利率，現時1年即期利率為7，而1年后利率將上升到9.01%，因此收益曲線是向上傾斜的。而且無論是投資者持債券到2年期限(即期利率為8)還是1年后出售這個債券再以遠期利率9.01%投資，其回報相同。（2）持平收益曲線。假設 ，那么 ，預期的即期利率和現時的即期利率相等，因而收益曲線是水平的。71利率的期限結構預期理論（3）下傾收益曲線。設 ，那么 。現時1年即期利率為7%，下一年預期的即期利率將下降到5.01

32、。因此，收益曲線向下傾斜。 總之，投資者預期即期利率在未來上升，是向上傾斜的期限結構；反過來，預期即期利率在未來下降是向下傾斜的期限結構。預期理論和流動偏好理論之間存在著區別。在預期理論中，預期的即期利率等于遠期利率；而在流動偏好理論中，預期的即期利率是遠期利率減去流動補償。72利率的期限結構市場分割理論 市場分割理論認為不同的投資者和借款者受法律、偏好、或對特定到期期限的習慣等限制。存在一個短期證券市場，一個中期證券市場，以及一個長期證券市場。不同到期期限的證券的利率很少或完全不影響其他到期期限的證券的利率，即期利率取決于每一市場的供給和需求條件。投資者和借入者將不會離開他們的市場而進入一個

33、不同的市場，即使當前的利率提醒他們，作這樣一個移動將獲得一個更高的預期收益。73利率的期限結構市場分割理論根據這一理論，一個上傾的期限結構存在于這樣一個時候：即短期資金的供給和需求曲線的交點的利率比長期資金的交點的利率低；一個下傾的期限結構則出現在短期資金供求的交點的利率比長期資金的交點更高的時候。要對這三種理論的相對重要性作出準確的說明是十分困難的。 市場分隔理論獲得相對較弱的支持這是可以理解的。74利率的久期與凸性久期（duration）久期有許多不同的形式和解釋。幾種尤為重要的種類是麥考萊久期、修正久期、封閉式久期、有效久期和美元久期。75麥考萊久期“久期”又叫“持續期”,麥考萊1938

34、年提出要通過衡量債券的平均到期期限（即久期）來研究債券的時間結構。麥考萊久期是以年數表示的可用于彌補證券初始成本的貨幣加權平均時間價值。 久期對于財務經理的主要價值在于它是衡量利率風險的直接方法，久期越長，利率風險越大。 麥考萊久期有如下假設：收益率曲線是平坦的；用于所有未來現金流的貼現率是固定的。76麥考萊久期麥考萊久期表明時間的權重是每期收到的現金流的現值。每一貼現的現金流都代表了債券現金流現值的一部分。如果加總債券所有的貼現現金流，就得到了債券的價格（P）。 稱為連續復利到期收益率。77修正久期債券價格等于與債券相關的現金流現值：將上述公式對利率R求導，得到公式：78修正久期上述公式表示

35、了當債券收益率發生很小變動時以美元表示的債券價值發生的變動。將公式兩邊同時除以債券價格便得到了每一單位利率百分比變動時債券價格的百分比變動：79修正久期這是修正久期的表達式。括號中的項是麥考萊久期公式的分子。因而修正久期等于麥考萊久期除以（1+到期收益率）：修正久期顯示了與債券到期收益率的小變動相關的債券價格的百分比變化。注意：按上述公式計算的修正久期是負值，這表明債券價格與利率水平的運動方向相反與眾所周知的結論是一致。如不考慮二者之間的變動方向，修正久期的負號常常被忽略。（見教材）80凸性如果一種債券的市場價格等于它的面值，它的到期收益率就等于息票利率；如果市場價格高于（低于）面值，則到期收

36、益率就會低于（高于）息票利率。據此，可以導出債券定價的兩個基本特點：第一，如果債券價格上漲，則收益率必然下降，反之，如果債券價格下降，則收益率必然上升；第二，債券收益率的下降會引起債券價格的上升，且上升的幅度要超過債券收益率以同樣比率上升引起的債券價格下降幅度。81凸性根據第一條，債券價格與收益率呈反向關系；根據第二條，不僅表明二者的關系是非線性的，而且債券價格與收益率呈凸關系，這種關系常常被稱為債券價格的凸性（convexity）。如教材圖3.1所示。該曲線表明，債券價格對收益率的一階導數為負，而這正是久期刻畫的債券價格與收益率的關系，如圖3.1的那條切線；而債券價格對收益率的二階導數為正，

37、這正是債券的凸性所反映的。82凸性切線和用久期預測的價格的變動相對應。當債券的收益率上升或下降時，價格實際變動(曲線)和持續期預測的價格變動(切線)之間會有偏差,如圖3.1中的P2- P*2和P1-P*1（注意：當利率變動時，基于久期的證券估價總是小于實際價格）。曲線越彎曲，價格差別越大。久期可以在利率變動無限小時精確地衡量價格的變動，但當利率發生大的增加時，凸度的重要性就增大了。83凸性盡管久期是衡量利率風險的有用方法，但它在利率發生較大變動時是不完善的。通過考慮和久期相伴的凸度的影響，可以提高預測的準確性。注意凸度關系的兩個特點：第一，在其他條件不變時，到期收益率越高、凸度越小；第二，在其

38、他條件不變時，利率越低，凸度越大。84我國政府購買政府債券的特征美國國庫券的情況85離岸金融市場又稱歐洲貨幣市場、境外金融市場，它起源于20世紀50年代末期，首先在歐洲的倫敦出現。這種新型的市場區別于傳統市場的特點在于它以非居民的交易為業務主體，并且基本上不受法規和稅制的限制。從相對意義上來講，離岸國際金融市場是完全自由化的市場。離岸金融市場是一個國際性的貨幣、信貸和資本市場，其各項交易主要是用發達國家的可兌換貨幣，并且交易在貨幣發行國國境以外進行。86其他外國債券猛犬債券（Bulldog Bonds）：是在英國債券市場上發行的外國債券，是英國以外的政府、金融機構、工商企業和國際組織在英國國內

39、市場發行的以英鎊為計值貨幣的債券。斗牛士債券（Matador Bonds ）：是在西班牙債券市場上發行的外國債券，是西班牙以外的政府、金融機構、工商企業和國際組織在西班牙國內市場發行的債券。熊貓債券（Panda Bond） ：中國人民銀行2019年 10月9日宣布批準國際金融公司(IFC)和亞洲開發銀行（ADB）在全國銀行間債券市場分別發行人民幣債券(“熊貓債券”)11.3億元和10億元。央行表示，這是我國債券市場首次引入外資機構發行主體，有助于推進我國債券市場的開發與發展，同時也有利于降低國內貸款企業匯率風險，提高資金使用效率。 87可轉換公司債券管理暫行辦法 （國務院年月日批準，國務院證券

40、委員會年月日發布）第一章總則第一條為了加強對可轉換公司債券的管理，規范可轉換公司債券的發行、上市、轉換股份及其相關活動，保護當事人合法權益，制定本辦法。第二條本辦法適用于中華人民共和國境內符合本辦法規定的上市公司和重點國有企業（以下統稱發行人）在境內發行的人民幣認購的可轉換公司債券。第三條本辦法所稱可轉換公司債券是指發行人依照法定程序發行、在一定期間內依據約定的條件可以轉換成股份的公司債券。88可轉換公司債券管理暫行辦法第一章總則第四條可轉換公司債券的發行、上市、轉換股份及其相關活動應當遵循公開、公平、公正和誠實信用的原則。第五條可轉換公司債券在轉換股份前，其持有人不具有股東的權利和義務。第六

41、條可轉換公司債券可以依法轉讓、質押和繼承。89可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換公司債券的發行第七條發行可轉換公司債券必須依照本辦法規定報經批準，未經批準，不得發行可轉換公司債券。第八條上市公司發行可轉換公司債券，應當經省級人民政府或者國務院有關企業主管部門推薦，報中國證券監督管理委員會（以下簡稱中國證監會）審批；重點國有企業發行可轉換公司債券，應當由發行人提出申請，經省級人民政府或者國務院有關企業主管部門推薦，報中國證監會審批，并抄報國家計劃委員會、國家經濟貿易委員會、中國人民銀行、國家國有資產管理局。對符合本辦法規定條件的，中國證監會予以批準。90可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換

42、公司債券的發行第九條上市公司發行可轉換公司債券，應當符合下列條件：（一）最近年連續盈利，且最近年凈資產利潤率平均在以上；屬于能源、原材料、基礎設施類的公司可以略低，但是不得低于； （二）可轉換公司債券發行后，資產負債率不高于；（三）累計債券余額不超過公司凈資產額的；91可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換公司債券的發行（四）募集資金的投向符合國家產業政策；（五）可轉換公司債券的利率不超過銀行同期存款的利率水平；（六）可轉換公司債券的發行額不少于人民幣億元；（七）國務院證券委員會規定的其他條件。92可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換公司債券的發行第十條重點國有企業發行可轉換公司債券除應當符

43、合本辦法第九條第（三）、（四）、（五）、（六）、（七）項條件外，還應當符合下列條件：（一）最近年連續盈利，且最近年的財務報告已經具有從事證券業務資格的會計師事務所審計；（二）有明確、可行的企業改制和上市計劃；（三）有可靠的償債能力；（四）有具有代為清償債務能力的保證人的擔保。93可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換公司債券的發行第十一條申請發行可轉換公司債券，應當向中國證監會報送下列文件：（一）發行人申請報告；（二）股東大會作出的發行可轉換公司債券的決議或者國有企業主管部門同意發行可轉換公司債券的文件；（三）省級人民政府或者國務院有關企業主管部門的推薦文件；（四）公司章程或老企業組織章程；（

44、五）可轉換公司債券募集說明書；94可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換公司債券的發行（六）募集資金的運用計劃和項目可行性研究報告；（七）償債措施、擔保合同；（八）經會計師事務所審計的公司最近年的財務報告；（九）律師事務所出具的法律意見書；（十）與承銷商簽訂的承銷協議；（十一）中國證監會要求報送的其他文件。95可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換公司債券的發行第十二條股東大會作出的發行可轉換公司債券的決議或者國有企業主管部門同意發行可轉換公司債券的文件，應當包括以下內容： （一）可轉換公司債券的發行總額； （二）票面金額； （三）可轉換公司債券利率； （四）轉股價格確定方式； （五）轉換期；

45、 （六）募集資金用途； （七）可轉換公司債券還本付息的期限和方式； （八）贖回條款及回售條款；96可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換公司債券的發行（九）股東大會決定的或者國有企業主管部門同意的其他事項。股東大會決議還應當包括股東購買可轉換公司債券的優先權的內容。第十三條可轉換公司債券采取記名式無紙化發行方式。 第十四條可轉換公司債券的最短期限為年，最長期限為年。第十五條有下列情形之一的，不得發行可轉換公司債券：（一）前一次發行的債券尚未募足的； （二）對已發行的債券有延遲支付本息的事實，且仍處于繼續延期支付狀態的。97可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換公司債券的發行第十六條發行可轉換公

46、司債券，發行人必須公布可轉換公司債券募集說明書。募集說明書應當包括下列內容： （一）發行人的名稱； （二）批準發行可轉換公司債券的文件及其文號； （三）發行人的基本情況介紹； （四）最近年的財務狀況； （五）發行的起止日期； （六）可轉換公司債券票面金額及發行總額； （七）可轉換公司債券利率和付息日期； （八）募集資金的用途；98可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換公司債券的發行 （九）可轉換公司債券的承銷及擔保事項；（十）可轉換公司債券償還方法；（十一）申請轉股的程序； （十二）轉股價格的確定和調整方法； （十三）轉換期； （十四）轉換年度有關利息、股利的歸屬；（十五）贖回條款及回售條款；

47、（十六）轉股時不是一股金額的處理；（十七）中國證監會規定的其他事項。99可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換公司債券的發行 第十七條上市公司發行可轉換公司債券的，以發行可轉換公司債券前個月股票的平均價格為基準，上浮一定幅度作為轉股價格。重點國有企業發行可轉換公司債券的，以擬發行股票的價格為基準，折扣一定比例作為轉股價格。第十八條可轉換公司債券的發行，應當由證券經營機構承銷，證券經營機構應當具有股票承銷資格。承銷方式由發行人與證券經營機構在承銷協議中約定。100可轉換公司債券管理暫行辦法第二章可轉換公司債券的發行第十九條發行人應當在承銷期前至個工作日內，將可轉換公司債券募集說明書刊登在中國證監

48、會指定的至少一種全國性報刊上。證券經營機構應當將可轉換公司債券的募集說明書置于營業場所，并有義務提醒認購人閱讀可轉換公司債券募集說明書。可轉換公司債券募集說明書的有效期為個月，自可轉換公司債券募集說明書簽署之日起計算。可轉換公司債券募集說明書失效后，可轉換公司債券的發行必須立即停止。第二十條發行人和證券經營機構應當在可轉換公司債券承銷期滿后的個工作日內，向中國證監會提交承銷情況的書面報告。101可轉換公司債券管理暫行辦法第三章可轉換公司債券的上市第二十一條可轉換公司債券在發行人股票上市或者擬上市的證券交易所上市。證券交易所應當與發行人訂立上市協議，并報中國證監會備案。 第二十二條發行人應當在可

49、轉換公司債券上市前個工作日內，將上市公告書刊登在中國證監會指定的至少一種全國性報刊上，并將上市公告書置備于發行人所在地、擬上市的證券交易所、證券經營機構的營業場所，供公眾查閱，同時報中國證監會備查。 第二十三條可轉換公司債券上市公告書應當載明下列事項：（一）可轉換公司債券在證券交易所上市的起止日期；102可轉換公司債券管理暫行辦法第三章可轉換公司債券的上市（二）可轉換公司債券發行的情況；（三）證券交易所要求載明的其他事項。第二十四條可轉換公司債券上市交易期間，公司發布有關股份變動涉及調整轉股價格的信息，應當暫停交易天。第二十五條可轉換公司債券上市交易期間，未轉換的可轉換公司債券數量少于萬元時，證券交易所應當立即公告，并在個交易日后停止其交易。可轉換公司債券轉換期結束前的個工作日停止交易。可轉