1、企業財務戰略與規劃茅寧教授博士生導師南京大學管理學院副院長一、問題的提出“一個企業所做的每一個決定都有其財務上的含義，而任何一個對企業財務狀況產生影響的決定就是該企業的財務決策。因此，從廣義上講，一個企業所做的任何事情都屬于公司財務的范疇” 達摩達蘭（紐約大學）公司財務的由來觀看兩部紀錄片得到的啟示公司的力量：Corporate華爾街：Finance公司理財(Corporate finance)：直譯是企業法人的融資，即公司的融資股權資本債務資本本質：資源的跨期配置企業未來現金流與出資人當前現金流的交換問題：如何用好別人的錢代理成本管理者與股東股東（管理者）與債權人它人的錢不是免費（easy

2、money），必須要有回報由此帶來財務的其它活動投資決策經營決策為出資人創造價值（財富）什么是財: 貨幣?現金為王?紙幣難以充當追求永恒與不朽的重任現金（紙幣）的理論價值是零:歸零貨幣已經有3000種從收益的角度看，現金是最差的資產培根：金錢猶如糞肥，只有播撒出去才有價值通貨膨脹不是價格的上漲，而是貨幣的貶值 發生在巴布亞新幾內亞的一件事20世紀初，一群澳大利亞人到巴布亞新幾內亞山區尋找黃金，發現那里有近100萬人與世隔絕當地人賦予海貝很高的價值遠離大海，非常稀少; 易于儲存，不會腐爛澳大利亞人開采黃金，空運海貝支付工人工資海貝的價值維持了數年，當地人靠勞動賺取”貝殼“結局貝殼數量迅速增長后造

3、成貶值靠貝殼積累的財富化為烏有中國貨幣供應量全球第一 2010年M2達到70萬億，而美國M2為8.6萬億美元（人民幣約58萬億M2占GDP比重達到180%，而美國只有60%左右過去10年，年均M2增速在18%以上，2009年M2增長近28%超過GDP增速加CPI大約6個百分點，政府控制目標是17%，按此，10年后將達到340萬億改革開放30年M2增長近700倍居民收入增長近30倍居民儲蓄增長近300倍GDP增長近90倍CPI 增長5倍成功理財的標志：戰勝M2的增長什么是財：利潤？利潤是會計核算的結果利潤 = 收入 成本利潤不等于現金：體現為凈資產的增加，但不能為你支付任何帳單應收帳款：客戶的支

4、付承諾資本支出：以折舊形式在以后逐步計入為什么最賺錢的企業最缺錢資本成本：只計算債務資本成本（財務費用）股權資本：免費午餐？面向歷史還是面向未來財務數字是經營活動的滯后反映經營業績的不連續性利潤是會計核算的結果*ST星美(000892) 08年凈利潤12.03億元，EPS=2.91元實現營業收入僅1.1 萬元，營業利潤為-1.05億元依靠債務重組收益：以前巨額欠債減少部分算成了收益（3折）總資產4.69億元、總負債高達17億元只有4名員工：董事會秘書、證券事務代表、兩名財務人員大商股份（600694）08年凈利潤2.3億元債務重組損益高達3.79億元, 貢獻凈利潤2.84億元通過會計估計變更（

5、折舊期從10年變為5年）增加折舊及攤銷額3.82億元, 減少凈利潤2.9億元什么是財: 資產?資產的定義：基于歷史，聯系未來1992年：企業擁有或者控制的能以貨幣計量的經濟資源，包括各種財產、債權和其他權力 2000年：過去的交易事項形成并由企業擁有或者控制的資源，該資源預計會給企業帶來經濟利益 固定資產：錢已經花掉、但不愿意打入當期成本的支出資產變壞（減損）可能性遠遠大于變好（增值）可能性存貨跌價應收賬款壞賬固定資產過時長期投資失敗負債更容易變好（不用償還），而不是變壞常熟科弘的例子常熟2007年第一利稅大戶，實現銷售113億元，凈利4億元2008年初稱年銷售額將達到160億至180億元，目

6、標是2010年達到500萬噸鍍鋅鋼鐵的產能 加大投資：前后9期，只有1、2期正常運營，其余在建帳面總資產74.4億元，負債55.75億元，凈資產近20億金融危機的加劇、國內同行新生產線的竣工使公司發展戰略形成了可怕的資金黑洞國內銀行決意向科弘催貸、外資銀行拒絕對科弘放貸依靠高負債經營的科弘資金鏈斷裂預計可回收資產價值尚不足24億元什么是真正的財財=貝+才財富=價值創造基本因素: 公司理財的禪成長性（滾雪球）：速度與時間盈利性（資本效率）：投資回報率風險性（穩健性）：波動可持續增長是第一要素資本效率對可持續增長的支持公司財務的內涵會計(Account)：基于歷史的簿記與核算活動財務(Financ

7、e)：基于未來的價值確定與決策分析，是研究應該如何進行決策的學問不僅僅是財務管理人員才可以涉獵的領域，也是總經理們應關切的工作分配公司寶貴資源的學問我們應該怎樣做出投資決策我們應該怎樣為投資決策安排融資管理者所做出的決策對于股東及其他利益相關者（管理層、員工、供應商、顧客、政府、社會）的價值有何影響？財務管理:歸屬于不同的管理層次清晰的 遠景目標及戰略合理的組織結構及決策體系有效的管理程序戰略：以創造價值為導向的財務戰略思想組織：條理清晰的財務組織模式程序指導業務單元發展方向的規劃程序指導業務單元日常經營活動的經營預算計劃程序建立業績至上企業文化的人才考核激勵程序控制保證交易安全的客戶資信管理

8、制度保證資金安全和被有效利用的資金管理制度嚴格的內控制度企業財務戰略的內涵為使企業在較長時期（如五年以上）內的生存和發展，在充分預測、分析、估量影響企業長期發展的內外部各種因素的基礎上，對企業財務作出的長遠謀略從財務管理到財富管理如何有效地管理公司財務資源，實現財務績效與產品、市場、客戶、競爭與戰略的持續互動資本時代與財務司馬遷史記.貨殖列傳無財作力少有斗智既饒爭時資本時代: 資本的力量經過長時間的匯集成長，達到了一個可以產生本質性變化的時代不僅僅是以財務數據為基礎，對企業進行有效的控制，還要包括充分利用資本市場，實現財富放大效應二、財務戰略目標：可持續成長成長的煩惱增長是企業永恒的主題主營業

9、務收入的增長凈利潤的增長風險與機遇同在核心業務一旦形成，追求新的增長點導致新的風險能夠將有效增長維持數年的公司平均不到1/10大多數情況是試圖增長的努力造成整個公司的解體增長的陷阱以錯誤的方法尋求增長會比不增長更糟糕系族企業的教訓系族企業: 通過快速擴張控制多個公司并組成關聯德隆系, 格林柯爾, 華源企業快速成長的基本路徑宿命：快速成長土崩瓦解郎“閑評”的巨大殺傷力何在？管理、法律和政治方面的弱點財務的根源沒有業績支持的激進擴張：造血能力不足借短用長：依賴短期融資和間接融資多元化沖動：現金并購奶業生死劫的成因為什么十年競爭的勝出者三鹿、蒙牛和伊利同時成為“問題奶事件”中的焦點，而競爭暫時落敗者

10、(三元)反而幸免于難蒙牛： 2000年至2007年，銷售從2.47億元飆升至213億元，增長了85倍放棄上游、搶占下游的低成本擴張模式在奶業縱向產業鏈中，奶牛養殖生產、奶品加工、奶制品銷售三個環節的投入比通常為7.51.51，利潤比則為13.55.5高速發展的奶制品行業與原奶供應能力之間的缺口越來越大在奶制品產量增長近28倍的同時，奶牛存欄數僅從1998年的439.7萬頭增加到2007年的1387.9萬頭，只增長了3倍多為什么雪球滾不大失速點（Stall Points）：企業銷售收入增長出現重大回落的時間，即增長的停滯點突然到來沒有軟著陸重獲增長的概率很小不可控因素（13%）政府監管、經濟不景

11、氣、勞動力市場缺乏靈活性可控因素（87%）= 戰略因素（70%）+組織因素（17%）最重要的可控因素（55%）：前三個都是戰略因素高估優勢地位（23%）創新管理失靈（13%）過早放棄核心業務（10%）人才儲備匱乏（9%）奧爾森等，為什么雪球滾不大，中國人民大學出版社，2010年對公司失敗的一般解釋“適者生存”理論：群體生態學有更強大的公司進入市場搶走了生意“生生死死”理論：生命周期說生與死的循環是不可避免的“自我毀滅”理論壞習慣導致，而習慣是后天習得的意義：前兩種理論是悲觀的，而第三種理論是積極的改正“自我毀滅”的習慣設計預防措施避免“自我毀滅” 習慣的形成領導的作用：CEO一手造成的壞習慣追

12、求卓越（in search of excellence）中被視為世界級公司典范的企業的現狀不是在困境中掙扎，就是已不復存在Sears, AT&T, Kodak, Xerox曾經擁有最優秀的管理人員，真實的成功業績，有創意的產品，似乎不可動搖的競爭地位走向衰敗的原因 面對外部環境巨大變化時無能為力或不愿意變革源于在成功道路上養成的自我毀滅的習慣亞里士多德：我們每個人都是由自己一再重復的行為所鑄造的，因而優秀不是一種行為，而是一種習慣毀滅優秀公司的七宗罪自欺欺人：神話形成的桎梏傲慢：驕者必敗自滿：成功是失敗之母競爭力依賴競爭短視數量沉迷：成本和收入失衡領地守護：文化沖突和地盤之爭杜邦為什么能活20

13、0歲 全球500強中唯一超過200年歷史的老壽星 ：成立于1802年，3.6萬美元資本18個人,靠生產銷售黑火藥起家 重大轉型以適應產業發展：從黑火藥的企業轉型為化工類企業；再從制造型企業轉型為科技型企業能源危機和油價波動，讓這家長期使用石油等化石能源作為原料的老公司，比絕大多數公司更早地意識到“可持續問題”什么可以取代石油：石化工業之后最值得想象的技術和產業是什么？1997年杜邦公司開始第三次轉型生物化工技術1997年到2004年買賣業務的金額600億美金 新產品(進入市場不足5年產品)銷售額占總銷售額34制度型成長而非機會型成長三、財務戰略思維: 價值導向一家看上去經營得不錯的公司成長的動

14、力是什么投資增加了多少投資回報率與利潤率追求效率：讓有限資本更勤奮工作投資回報率比利潤率更重要管理者有兩個手段來實現投資回報率(ROA)銷售利潤率（M）：一元銷售能得到的凈利潤，反映公司定價策略和控制成本能力資產周轉率（T）：一元資產能實現的銷售收入，體現資產運用效率條條大路通羅馬20%=10%*2 =5%*4 = 2%*10強調投資效率的意義資本約束和微利時代實現可持續增長的必要條件從關注利潤表轉向關注資產負債表：不僅看獲得了多少利潤，而且要看為此占用了企業多少財務資源輕資產戰略: 戰略日益成為一門管理自身并不擁有資產的藝術財幣欲其行如流水（貨殖列傳）貨物錢幣的流通周轉要如同流水般自然價值的

15、內涵企業的價值取決于其未來創造價值的能力內在價值的估計帳面價值面向過去市場價值面向未來估值模型面向數據估值的實質：主觀與客觀的結合客觀：公司的基本面主觀：決策者的判斷對價（consideration）巴菲特：價格是你所付出去的,價值是你所得到的特變電工銷售收入和凈利潤（億元）03年底以2.3億收購沈變010203040506070809銷售13.117.623.236.744.859.189.3125.2147.5凈利0.820.881.080.951.32.25.49.615.3關鍵的價值驅動因素錢從哪里來 :負債率賺錢的能力有多強:銷售利潤率做生意的本事有多大:資產周轉率明天會不會倒閉:

16、短期償債能力（流動性）未來銷售收入增長的質量將以多快的速度增長?增長能持續多長時間?關鍵：Business是什么？即水池有多大？勝在業務組合組合的三層次現有核心業務（保飯碗）相鄰市場業務（求發展）：借用核心能力打入相鄰市場全新業務（拼機遇）：投資與核心業務完全無關的新業務關鍵:開源：做大水池的小魚在核心業務依然健壯時推出新增長業務中集:為中國交通運輸現代化提供裝備和服務(億元)2009年2008年200720062005銷售增長%毛利率%銷售增長%毛利率%銷售增長%銷售增長%銷售集裝箱55.7-80.114.6291.0-14.510.82340.537.44247.7-2.91265.7機場

17、地面設備5.38.234.9 4.93.1332.04 4.7167.71.812.51.6道路運輸車輛110.19.613.4100.53.3610.99 97.242.6168.266.942.4能源化工裝備36.0-53.717.377.771.315.7045.4145.618.50下一個業務海洋工程（技術密集型）2008年3月5.66億美元收購煙臺萊佛士船業公司29.9%股權2009年10月成立海洋工程研究院價值創造的機制價值來源于產品市場，并通過資本市場實現產品市場：客戶價值資本市場：利潤的放大作用（市盈率）市值= 凈利潤總額*市盈率市盈率的決定因素：投資者對三大因素的預期成長性（

18、+）：實現持續成長的速度和時間盈利性（+）：現金收益而不是會計利潤；投資回報率風險性（-）：減少未來的不確定性投資決策的戰略思維公司在新事業上的優勢 綠：顯著優勢 黃：優勢不明顯 紅：明顯劣勢利潤池的深淺：進入市場的潛力綠：稀有機會，大多數競爭者可獲得高回報 黃：一般機會，部分優勢企業可獲得高回報 紅：瘦狗市場，市場領先者也沒有多大機會領導者的素質 綠：強大的領導 黃：一般 紅：弱對現有事業的影響 綠：協同性強 黃：協同性一般 紅：相互侵蝕進進進進停停停停？價值優勢利潤池已有事業領導者素質信號燈模型結論只要沒有紅燈，任何一個綠燈可以啟動項目任何一個紅燈信號足以否定項目的上馬全部是黃燈意味著該項

19、目處于邊緣地帶例：投資陷阱低成本+高技術或強品牌=天作之合高科技+精英+地方政府支持=核心競爭力圣經的傳說以及現代版在很久很久以前，一個主人雇了三個忠實的仆人一次，主人要出遠門一年，他把自己的全部積蓄（30枚金幣）交給三位仆人保管，每人10枚一年后，當主人回到家，三位仆人如下匯報A：我把金幣埋在安全的地方，現在完好無損B：我把金幣借給別人，現在連本帶利共有11枚C：我用金幣去做生意，現在共有14枚問題：哪位仆人值得贊揚？實質：風險與收益的權衡陳久霖的豪賭與中航油的5.54億美元巨額損失縱有千千罪，我心坦然對。 竭忠為大眾，失誤當自悔風險控制風險（risk）不等于危險風險=危（險）機（會）決策的

20、預期結果與實際結果之間可能偏差風險定義為那些影響企業實現其戰略目標的不確定性 風險總是源于企業的戰略。企業的使命是實現其戰略目標，而風險正是企業實現戰略目標的障礙，因此，企業的戰略目標不同，所面臨的一系列風險也可能不一樣風險并不代表一個單一的估計結果, 是代表一系列可能發生的結果, 即眾多不確定性風險意味著機會與威脅并存，錯過難得的商業機會從而喪失競爭優勢同樣是一種風險四、財務戰略基礎: 資源保障“會計數字只是參考意見，現金才真正令你感到踏實”現金為王現金是企業的血液經營活動產生的現金流: 造血投資活動產生的現金流: 放血籌資活動產生的現金流: 輸血(抽血)現金的 “節流”：避免過度投資自由現

21、金流：經營現金流-投資現金強烈依賴外部輸血的增長是脆弱的資本市場的作用是錦上添花而不是雪中送炭現金流變化(萬元)A公司B公司040506040506經營現金流12081149231507597578169371210517投資現金流-16843-33592-43275-35519-54084-77807自由現金流-4762-18669-2820062059115287132710凈利潤18120350637203082055111854150412保持財務靈活性公司動用閑置資金和剩余負債能力應對未來可能產生的兩種情況的能力不可預見的緊急情況把握未預見機會意義：做財務上的自主選擇者，而不是乞討者

22、機會首先敲響有錢人的大門銀行只會愿意把錢借給那些不需要錢的企業一個有經驗的獵手一定會在身上藏好一粒子彈，以備不測之需10個鍋需要幾個蓋？巴菲特：“只有退潮時，你才知道誰在光著身子游泳?！爆F有資產新增資產現有負債與權益新增負債新增權益增長與外部融資需求保留盈余+新發股票增長需要投資需求是無限性資金從哪里來?供給是有限的增長的思路外生：根據某種目的決定需要的增長率給定增長率，努力實現之（包括資金籌措）目標增長率投資資金需求融資內生：根據資源規劃預期的增長率確定資金供給，計算相應的增長率資金供給投資預期增長率五、結論公司需要關注的三件大事和三個要素三件大事構成一個有機的整體實現可預期的持續成長獲得高

23、投資回報率有效風險管理三個要素的相互協調目標機遇能力組織健康內在價值長期增長投資回報率資本成本成本能力投資效率銷售能力核心業務增長機會業務健康成本健康資本健康企業財務戰略之道效率為先：讓有限的資本更勤奮工作風險控制：風險與收益的權衡現金為王：防止現金流的枯竭注重組合：做大水池的小魚規劃增長：資金供給的硬約束價值導向：資本價值觀財務能力的五項修煉形成愿景：確立目標分析現狀：價值來源協調利益：公司治理嘗試創新：商業模式激勵賦能：資源保障5、世上最美好的事是：我已經長大，父母還未老;我有能力報答，父母仍然健康。6、沒什么可怕的，大家都一樣，在試探中不斷前行。7、時間就像一張網，你撒在哪里，你的收獲就

24、在哪里。紐扣第一顆就扣錯了，可你扣到最后一顆才發現。有些事一開始就是錯的，可只有到最后才不得不承認。8、世上的事，只要肯用心去學，沒有一件是太晚的。要始終保持敬畏之心，對陽光，對美，對痛楚。9、別再去抱怨身邊人善變，多懂一些道理，明白一些事理，畢竟每個人都是越活越現實。10、山有封頂，還有彼岸，慢慢長途，終有回轉，余味苦澀，終有回甘。11、人生就像是一個馬爾可夫鏈，你的未來取決于你當下正在做的事，而無關于過去做完的事。12、女人，要么有美貌，要么有智慧，如果兩者你都不占絕對優勢，那你就選擇善良。13、時間，抓住了就是黃金，虛度了就是流水。理想，努力了才叫夢想，放棄了那只是妄想。努力，雖然未必會

25、收獲，但放棄，就一定一無所獲。14、一個人的知識，通過學習可以得到;一個人的成長，就必須通過磨練。若是自己沒有盡力，就沒有資格批評別人不用心。開口抱怨很容易，但是閉嘴努力的人更加值得尊敬。15、如果沒有人為你遮風擋雨，那就學會自己披荊斬棘，面對一切，用倔強的驕傲，活出無人能及的精彩。5、人生每天都要笑，生活的下一秒發生什么，我們誰也不知道。所以，放下心里的糾結，放下腦中的煩惱，放下生活的不愉快，活在當下。人生喜怒哀樂，百般形態，不如在心里全部淡然處之，輕輕一笑，讓心更自在，生命更恒久。積極者相信只有推動自己才能推動世界，只要推動自己就能推動世界。6、人性本善，純如清溪流水凝露瑩爍。欲望與情緒如風沙襲擾，把原本如天空曠蔚藍的心蒙蔽。但我知道，每個人的心靈深處，不管烏云密布還是陰淤蒼茫，但依然有一道彩虹，亮麗于心中某處。7、每個人的心里，都藏著一個了不起的自己，只要你不頹廢，不消極，一直悄悄醞釀著樂觀，培養著豁達，堅持著善良，只要在路上，就沒有到達不了的遠方！8、不要活在別人眼中，更不要活在別人嘴中。世界不會因為你的抱怨不滿而為你改變，你能做到的只有改變你自己！9、欲戴王冠，必承其重